證券公司場外業務風險監測的國際經驗比較研究一、境外主要國家證券公司場外業務風險監測實踐（一）美國場外業務風險監測實踐1．主要法規美國場外市場主要交易品種包括權益類產品、固收類產品、金融衍生品及結構化產品。美國《1934年證券交易法》明確了場外市場的合法地位，同時提出具體監管制度和舉措。而2008年金融危機后頒布的《多德－弗蘭克法案》加強了對場外衍生品市場的監管，彌補了功能性監管對金融創新的監管空白。2．監管體系美國場外市場監管是政府統一指導下的行業自律監管，由美國證券交易委員會（SEC）、美國金融管理局（FINRA）以及美國商品期貨交易委員會（CFTC）分別管理。其中，FINRA是場外市場的直接監督管理者，負責對參與證券活動的主體和證券交易行為進行日常監管；SEC負責對FINRA等自律組織進行再監管；CFTC則專注于制度創新及商品期貨市場法律法規的完善，授權委托國家期貨業協會（NFA）代為行使部分監督管理職能。3．風險監測美國場外市場監管呈現出從嚴監管、注重金融穩定、協調監管、注重交易報告等特征。政府機構與自律組織各司其職，憑借對風險監測工具的運用，構建了體系完善、功能豐富的場外市場風險監測機制。監管機構在監測方面，一是根據美國《證券法》第613條，SEC建立了全國統一的看穿式系統——綜合審計跟蹤系統（CAT），該系統能準確收集、識別在全國性證券市場（場內及場外）的每筆股權及期權產品訂單的下單、取消、修改、執行情況及相關投資者信息。二是CFTC通過市場監控計劃（CFTCMarketSurveillanceProgram）、大型交易者報告計劃及系統（CFTC,sLargeTraderReportingSystem）等市場監測預警系統以及分析工具，對收集的市場公開信息、交易所、大型交易商及中介機構的報送信息進行不同層次分析和處理，對發現的異常情況移送有關部門進行后續調查。自律組織在監測方面，一是根據FINRARULE6730規定的注冊會員強制報告義務，FINRA的交易報告與合規系統（TRACE）要求市場參與者在交易達成后的15分鐘之內上報給TRACE；為督促報送義務人履職，TRACE還建立了報告卡制度，對報送質量進行統計反饋；TRACE會向市場披露交易數據、市場活躍度指標、各報送義務人的報送合規程度、其行業排名情況及年度手冊等信息，并向付費訂閱用戶提供增強的歷史數據。二是納斯達克市場（NASDAQ）依托交易報告系統(TRF)以及市場異常交易監測系統(SMARTS)對市場進行監測，收取權益類證券場外交易報告，并進行跨市場、跨資產監控。三是依托OTCMLINKS電子報價系統對柜臺市場進行分層交易監測，對交易過程中的做市商進行監管，并要求該平臺將每只證券最優報價報送給FINRA。此外，美國不斷加強跨市場、跨國家風險監測，風險監測工具主要包括跨市場監控小組（ISG）[1]、市場間監測信息系統（ISIS）以及跨市場財務監控小組（IFSG）等。通過加強跨市場的場外業務監測監控，可以全局性把握單一機構參與多個市場的交易活動、金融機構跨行業經營活動等情況，及時發現問題并進行風險預警。（二）歐盟場外業務風險監測實踐——以德國為例1．監管體系歐盟場外證券市場監管具有區域內市場及標準求同、不同市場間存異以及各市場銜接暢通的特點，其中以德國最為典型。德國證券市場的立法與監管涵蓋在統一立法與監管框架之下，不因其為場內、場外市場而有太大區別。德國證券市場的法律體系由歐盟、德國國家以及交易所三個層面構成，其場外業務監管機構主要包括聯邦金融管理局（BaFin）以及交易監察辦公室（TSO）。此外，德國還成立了“德意志衍生品協會”及“德國衍生品論壇”等自律組織，以實現對場外創設產品和交易的自律監管。2．風險監測德國場外風險監測主要包括交易監測和結算監測。在交易監測端，風險監測不僅局限于證券交易所，德國對《證券交易法》進行修改后將各種場外電子交易系統也納入監管范疇，執行統一的監管標準，要求這些交易系統需要獲得準入授權并接受BaFin的持續監管，從而使場外和場內的風險監測日漸趨同。如法蘭克福證券交易所的主要交易平臺XETRA電子交易平臺作為其主要風險監測工具，通過對競價過程中的申報和成交行為進行連續監控、對市場流動性以及異常交易進行監測等方式，在中央對手方結算、市場流動性監測等方面具有優勢。在結算監測端，根據《德國銀行法》的規定，從事清算、結算活動的機構都需要在BaFin和德意志聯邦銀行進行注冊，并定期提交清算與結算活動情況、參與者情況以及清算與結算系統的管理規則。此外，德國場外市場還建立了非常完善的信息報告制度，根據《證券和衍生工具交易規則報告》，從事投資服務活動的機構必須每日向BaFin電子報告系統報告所有證券和衍生品的交易情況，報告內容涵蓋交易價格、時間、交易對手、方式及目的等。BaFin對收到的報告數據進行統計、分析和監測，根據分析結果判斷是否存在內幕交易或市場操縱行為。（三）英國場外業務風險監測實踐1．監管體系英國場外市場交易品種包括權益類、商品類、匯率類和利率類產品及其衍生品，整體與德國類似。英國金融行為監管局（FCA）對場外市場交易行為進行功能監管；英國審慎監管局（PRA）和FCA按照分類對銀行、證券投資機構及保險人等進行審慎監管；英格蘭銀行對場外交易集中結算的中央對手方進行監管，主要法律依據包括《2000年金融服務及市場法》和FCA《自律手冊》等。2．風險監測英國場外市場風險監測依托于行業自律，倫敦證券交易所（LSE）與FCA在產品和主體準入監測、清算和結算監測方面密切合作。在交易市場的監控上，LSE通過制定詳細的業務規則和采用新的監控技術完善一線監管職能，如通過整合監控系統（IMAS）在交易事件內對證券交易進行實時監測；使用智能監督系統（IAS）監測異常交易活動；通過證券交易新聞服務（RNS）幫助公司及其中介機構以最有效的方式履行英國及其他地區的監管披露義務，傳達監控與財務訊息。此外，英國場外業務跨市場、跨國家監測主要由FCA主導，包括證券與衍生品之間的跨市場監測，以及作為ISG成員與其他成員建立跨市場監測信息分享合作關系等。（四）境外市場場外業務風險監測經驗借鑒1．形成健全的場外業務監管規則體系2008年金融危機之后，各國家或地區認識到迫切需要建立清晰的框架來有效管理金融市場。由于以往過于寬松的監管，場外衍生品交易對手方信用風險和不透明性沒有得到很好的控制，對金融危機帶來了直接影響。因此，各國家或地區紛紛通過完善場外衍生品監管法律法規加強場外衍生品監管，提高市場透明度。2．功能監管與機構監管相結合金融監管部門不再單一適用機構監管或功能監管，往往是二者并重，以宏觀審慎監管為原則加強系統重要性機構的監管，同時建立起針對交易行為的微觀審慎監管機制。既要對金融市場主體進行主體層面的監管，又要結合金融主體開展的金融業務性質進行功能性監管。機構監管和功能監管之間相輔相成、交錯發展。3．自律組織發揮一線監管和監測的重要作用英美等國家及地區的場外業務風險監測機制呈現出自律組織發揮了一線監管[2]、監測重要作用的特征。強化自律組織前端監管、監測職能體現在金融監管部門對產品注冊、發行以及監測等實質性監管權力的下放，而其自身僅專注于形式審查、宏觀政策的制定以及事后行政追責等。4．監管科技在場外市場監管中得到普遍應用2008年金融危機之后，英美等國家或地區均已基本完成監管體制改革，對于風險數據、信息建模分析處理、評估預測、交易監控等方面的需求越來越高，在強化功能監管、穿透式監管、一致監管的同時，也在對金融科技領域補充立法。5．跨市場、跨國家間的市場監測合作不斷加強英美等國家或地區不斷加強跨市場風險監測，積極推進實現跨國家或地區間的市場監測合作。通過加強跨市場場外業務監測監控，可以為監管機構提供展現市場全貌的視圖，全局性把握單一機構參與多個市場的交易活動、多個機構參與單一市場的交易活動以及金融機構跨行業經營活動等，及時預警并防范風險蔓延。二、我國證券公司場外業務風險監測現狀及存在的不足（一）場外業務的規則體系亟須完善與英美等國家相比，我國場外業務存在法律地位未明確、制度不足的短板。從場外業務的制度規則體系梳理情況來看，2020年新修訂的《證券法》中未明確“場外業務”以及“柜臺業務”的定義及范疇；同時，現行法律、行政法規和部門規章中缺少關于證券公司柜臺業務的專門規范，目前主要為行業自律組織發布的《證券公司柜臺市場管理辦法》，法律層級較低。此外，具體場外業務或產品規則也不完備。（二）場外業務自律管理作用需進一步加強從境外監管經驗來看，行業自律組織在場外業務管理中發揮了重要作用。相比之下，我國場外業務的自律管理目前主要依靠交易報告和統計分析，配合監管要求進行指導，在以下方面仍存在短板：一是對場外業務的日常主動跟蹤和業務模式分析、評估、指導、檢查等持續動態管理機制尚未成型；二是報告系統收集業務信息的及時性、完整性和準確性有待進一步提高；三是行業自律組織對場外業務的一線監控作用有待進一步發揮。（三）場外交易信息歸集、報告機制及行業信息集中、共享機制需進一步建立數據歸集與處理是證券市場風險監測的核心機制之一。目前，場外交易報告庫尚未實現能夠覆蓋全業務流程的數據收集和集中；各報送主體在要素定義等方面存在不規范、數據字段標準化程度不高等問題，導致交易報告數據質量不高，影響監測監控的質效；此外，針對證券公司場外業務的監測監控尚未完全實現數據共享，難以實現對各類業務風險的全局性、聯動性監測。（四）場外業務電子化平臺需進一步發展電子化平臺具有實時記錄業務數據和交易流水的功能，在數據報送和一線風險監測方面能發揮一定作用。目前，我國場外業務電子化平臺交易的普及度不高，影響場外業務透明度，為監管機構、自律組織及時提供業務數據及配合處置的效率也大打折扣。（五）跨市場的監測監控體系及機制尚未建立場外業務跨市場、跨機構的特征，對監測監控提出了更高的要求，需要建立適合場外業務的風險監控與量化模型、優化場外業務監測指標體系等，并在各監管機構之間建立起數據共享機制。目前場外債券交易已初步建立了跨市場的監測監控，對證券公司在銀行間市場、交易所市場等開展債券交易進行全局性監測，但其他場外業務的跨市場監測監控機制有待進一步完善，場內場外的信息共享及聯動監測有待進一步加強。三、完善我國證券公司場外業務風險監測的政策建議（一）健全場外業務規則體系，為場外業務發展及監測監控工作提供制度保障一是推動監管機構出臺《證券公司柜臺業務管理辦法》，對證券公司場外業務開展的基本原則和框架進行頂層設計，并進一步明確場外業務監測監控機制，為場外審慎監管和自律管理提供更充足的制度依據。二是完善配套規則體系的支持。研究并推動收益憑證業務規則的制定及出臺，明確業務開展流程、內部控制、信息披露、數據報送義務等要求，完善場外業務規則體系。（二）進一步發揮自律管理作用，規范場外業務健康發展一是進一步落實行業自律組織場外業務自律管理職責。在制度層面規劃制定場外各類業務的專項自律規則，組織研究制訂場外業務發展規劃方案，完善場外業務創新評價機制，為證券公司提供良好的生態環境；加強場外報告庫建設，拓展業務應用場景和數據范圍；對證券公司等主體違規行為及時采取管理措施并規范引導。二是發揮證券交易場所、清算機構的自律管理職責。做好場外交易、登記結算業務監測監控，及時預警、評估、發現以及報告風險。（三）優化場外業務風險監測機制，提高監測監控質效一是以“穿透式”監測為目標，分業務條線建立場外業務監測監控體系。以證券經營機構主體、合約及賬戶等為主要關注點，建立能夠覆蓋產品業務全生命周期的穿透式監測監控體系，實現同一掛鉤標的在場內外以及同一交易主體在不同市場、不同品種間的立體聯動式監測。二是推動場外交易數據標準化建設工作，優化場外交易數據治理。制定覆蓋交易對手方、交易行為等場外基礎信息標準，研究建立場外行業統一的主體識別碼、產品識別碼與交易識別碼，提高數據的可用性和報送效率。三是進一步提升場外業務數據接口化報送的覆蓋率。通過擴大電子化報送接口的適用場景，助力實現向上的產品穿透和向下的賬戶穿透，從產品基本信息、交易明細數據、投資者賬戶數據等方面實現全面匯集和整合，實現“看得清、管得住”。四是建立數據共享機制。推動建立場外監測機構與滬深證券交易所、中金所、基金業協會等機構信息共享機制，加強對沖情況、異常交易情況等信息雙向共享。（四）規范場外業務金融基礎設施建設，防范系統性風險一是進一步夯實場外交易報告庫職能。建議在相關制度中明確交易報告庫的金融基礎設施地位，持續優化報告庫功能。二是遵循適度集中原則，完善場外金融資產登記托管體系。對于標準化程度較高的產品可以集中登記，夯實監測監控數據基礎。三是探索集中清算制度，防范場外衍生品市場風險。借鑒國際監管經驗，從場外衍生品入手完善場外清算金融基礎設施，將標準化程度較高、流動性較強的場外衍生品納入集中清算，防范系統性風險。四是推進場外市場金融基礎設施互聯互通。推進場外交易報告庫與證券交易所、中國結算等金融基礎設施數據聯通，打通場內外數據聯通鏈路，高效匯集投資者場內外賬戶及交易信息。注釋：[1]

ISG成立于1981年，成立之初僅有美國的證券交易所和相關組織，1990年ISG添加了附屬類別，以進一步吸納期貨