第七章企業并購干春暉博士教授博導第七章干春暉博士教授博導上海經大學

干春暉博士教授博導上海財經大學企業并購第一節企業并購概述第二節橫向并購：福利權衡第三節縱向并購：降低交易費用與穩定經營環境第四節混合并購：資產利用與風險降低上海經大學干春暉博士教授博導上海財經大學企上海經大學企業并購企業并購概述橫向并購：福利權衡縱向并購：降低交易費用與穩定經營環境混合并購：資產利用與風險降低

干春暉博士教授博導上海財經大學上海經大學企業并購企業并購概述干春暉博士教企業并購概述——并購的概念兼并（merger）

狹義的兼并是指在市場機制作用下，企業通過產權交易獲得其他企業的產權，使這些企業法人資格喪失，并獲得它們控制權的經濟行為。廣義的兼并是指在市場機制作用下，企業通過產權交易獲得其他企業產權，并企圖獲得其控制權的經濟行為。收購（acquisition） 對企業的資產和股份的購買行為

主兼并或主收購公司稱為：兼并公司、收購公司、進攻公司、出價公司、標購公司或接管公司

被兼并或被收購的公司稱為：被兼并公司、被收購公司、目標公司、標的公司、被標購公司、被出價公司或被接管公司

干春暉博士教授博導上海財經大學企業并購概述——并購的概念兼并（merger）按照被并購雙方的產業特征劃分橫向并購并購雙方處于同一行業的并購活動，即一種競爭者之間的并購

縱向并購指處于生產同一（或相似）產品不同生產階段的企業之間的并購。從縱向并購方向來看，有前向并購（前向一體化）和后向并購（后向一體化）之分。混合并購

指既非競爭對手又非現實中或潛在的客戶或供應商的企業之間的并購。

并購類型

干春暉博士教授博導上海財經大學按照被并購雙方的產業特征劃分并購類型干春暉博士并購類型混合并購的三種類型：在相關產品市場上企業間的產品擴張型并購對尚未滲透的地區生產同類產品的企業進行市場擴張型并購生產和經營彼此間毫無相關產品或服務的企業間的純粹的混合并購。企業進行混合并購的目的： 追求組合效應，降低經營風險。

干春暉博士教授博導上海財經大學并購類型混合并購的三種類型：干春暉博士教授按照并購后的法律狀態分

新設合并型兩個以上公司通過并成一個新公司的形式而進行的合并，合并雙方都失去法人資格。

吸收合并型一個公司通過吸收其他公司的形式而進行的合并，被吸收公司失去法人資格，存續公司申請變更，同時繼承被吸收公司的債權、債務。

控股型并購雙方都不解散，但一方為另一方所控制，雙方均合法存在。并購類型

干春暉博士教授博導上海財經大學按照并購后的法律狀態分并購類型干春暉博士教西方企業并購的演進第一次并購浪潮時間：19世紀末至20世紀初，其高峰時期為1898-1903年

第二次并購浪潮時間：兩次世界大戰之間的20世紀20年代第三次并購浪潮時間：第二次世界大戰結束后的20世紀50年代和60年代的資本主義經濟“繁榮”時期，并在60年代后期形成高潮。

第四次并購浪潮時間：20世紀70年代中期至80年代末并在80年代形成高潮

第五次并購浪潮時間：20世紀90年代中期，一直延續至今

干春暉博士教授博導上海財經大學西方企業并購的演進第一次并購浪潮干春暉博士第一次并購浪潮企業壟斷現象在這個階段首次出現

西方國家的工業逐漸形成了自己的現代工業結構

橫向并購是第一次并購浪潮的重要特征 集中資本，市場勢力，規模經濟，超額利潤

追求壟斷地位，追求規模經濟是本次并購浪潮的主要動因

干春暉博士教授博導上海財經大學第一次并購浪潮企業壟斷現象在這個階段首次出現干春第二次并購浪潮以縱向并購居多工業資本與銀行資本開始相互兼并、滲透

涉及到許多新興行業，并產生了許多著名的大公司

英國電器、GEC、電器行業聯合體諾貝爾公司、布魚諾姆德公司、不列顛染料公司、聯合堿制品公司合并組成了ICI公司

干春暉博士教授博導上海財經大學第二次并購浪潮以縱向并購居多干春暉博士教授第三、四次并購浪潮第三次浪潮：主要形式是混合兼并主要目的是謀求生產經營多樣化,降低經營風險

第四次浪潮：橫向兼并、縱向兼并和混合兼并多種形式并存出現了小企業并購大企業的形式并購與反并購斗爭的日益激烈跨國并購進一步發展

干春暉博士教授博導上海財經大學第三、四次并購浪潮第三次浪潮：干春暉博士教授第五次并購浪潮主要原因：一是科學技術特別是通信技術的突破為并購活動創造了很多機會二是政府反托拉斯政策的轉變為“強強聯合”打開了方便之門顯著特點：規模極大，參與并購的企業之間的“強強”聯合，使企業競爭力得到迅速提高跨國并購占了很大的比重橫向與縱向并購剝離并存并購的支付手段不是現金，而主要采取股票的形式

干春暉博士教授博導上海財經大學第五次并購浪潮主要原因：干春暉博士教授橫向并購——福利權衡橫向并購和市場集中度橫向并購與競爭效應橫向并購的福利分析

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購——福利權衡橫向并購和市場集中度干春暉橫向并購將使一個行業的市場集中度提高，并購造成的集中度變化的比率可以由以下公式計算而得：

實證研究表明，至少50％以上的集中度提高都來自于并購活動。

橫向并購和市場集中度集中度1958年1967年并購的影響比率CR2531.3735.28110CR5040.9249.2362.3CR10051.6562.0354.3集中度19571969并購的影響比率CR2548.460.6116.4CR5060.174.9102.7CR10088.997.0116.0

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購將使一個行業的市場集中度提高，并購造成的集中度變化橫向并購和競爭效應并購具有潛在的反競爭的效果，但是由于并購可以優化企業資源配置效率、增強規模經濟效應、降低交易費用，也會導致整個社會福利的增加橫向并購可能導致的反競爭效果主要表現在以下方面：過度的并購將造成市場過度集中，進而導致企業間形成共謀。過度并購可以導致獨占，從而限制競爭。

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購和競爭效應并購具有潛在的反競爭的效果，但是由于并購可橫向并購的福利分析

橫向并購擴大了企業生產規模，降低了單位產品成本，提高了效率，形成規模經濟，橫向并購形成賣方集中，增加了賣方施加市場勢力的機會，造成了一定程度的壟斷，導致福利損失。威廉姆森福利權衡模型就是通過對比這兩個方面的福利影響來分析橫向并購的效應的。

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購的福利分析橫向并購擴大了企業生產規模，降低了單位威廉姆森福利權衡模型A2A1P2P1

C1C2DD1Q1Q2A2DD1C1C2P1Q1P2

Q2A1并購前沒有市場勢力

并購前已有市場勢力

陰影部分A1表示并購導致價格上漲，消費者剩余減少而引起的福利損失；而陰影部分面積A2表示并購導致的成本節約，即福利收益，所以A2-A1就是凈社會福利收益，將A2-A1與0比較可以得出并購的福利影響是正的還是負的。

干春暉博士教授博導上海財經大學威廉姆森福利權衡模型A2A1P2P1C1C2DD1Q1Q2威廉姆森福利權衡模型設需求曲線D-D1是直線，則有

(7-2)

設需求彈性η＝

(7-3)

將公式（7-3）帶入(7-2)，當，則η

(7-4)

(1)不存在市場勢力的時候:，上式（7-4）變為：η

(7-5)

干春暉博士教授博導上海財經大學威廉姆森福利權衡模型設需求曲線D-D1是直線，則有（2）并購前就存在市場勢力，即，則根據圖7-2：威廉姆森福利權衡模型令K=，則（7-6）可以轉化為如下形式：

〔〕η(7-7)(7-5)和（7-7）即為判別壟斷是否對社會福利存在正影響的條件。若并購前沒有市場勢力，只要滿足條件(7-5)，那么并購對社會福利存在正的影響，反之則為負；若A1=A2則并購的影響為中性。如果并購前就存在市場勢力則可以用條件（7-7）來分析。

干春暉博士教授博導上海財經大學（2）并購前就存在市場勢力，即，則根據圖7-2：威廉姆森福利縱向并購降低交易費用與穩定經營環境縱向一體化理論交易費用理論

干春暉博士教授博導上海財經大學縱向并購降低交易費用與穩定經營環境干春暉博士縱向一體化——市場失靈

擁有超越市場的潛在協調能力，機會主義與交易專用性投資的結合是解釋決定縱向一體化的主要因素縱向一體化提供了解決寡頭壟斷市場上利益損失的一種方法價格歧視、進入壁壘促使縱向一體化一體化還能產生結構優勢，包括信息處理效應和制度適應能力縱向一體化是避免機會主義者占有專用性資產準租的好辦法

干春暉博士教授博導上海財經大學縱向一體化——市場失靈擁有超越市場的潛在協調能力縱向一體化——所有權成本與收益

契約權利有兩類：特定權和剩余權利

有意義的是把剩余權利配置給哪一方當一個企業的投資決策相對其它企業的投資決策而言特別重要時，一體化是最優的

一體化是否必要，取決于契約雙方配置所有權是否能使事前投資扭曲最小

干春暉博士教授博導上海財經大學縱向一體化——所有權成本與收益契約權利有兩類：特定交易費用理論

市場和企業是用以完成一系列相關交易的可供替代選擇的工具一系列交易應該在企業之間（經過市場）進行還是在企業之內完成，這取決于每種方式的相對效率經過市場簽署和履行復雜契約的費用，一方面隨著與契約有關的人類決策制定者的特征，另一方面隨著市場的客觀特性的不同而有所變化盡管妨礙企業之間（經過市場）交換的人為因素和交易因素與企業之內的情況表現有些不同，但同樣一組因素適用于兩種情況縱向一體化（即把交易由市場轉向內部組織）在解決有限理性和機會主義問題方面是有其優勢的，當市場作用在企業之間的交換過程中失效時，縱向一體化方式應當首先被考慮到

干春暉博士教授博導上海財經大學交易費用理論市場和企業是用以完成一系列相關交易的可供替代選混合并購

混合并購與資產利用混合并購與風險降低

混合并購的福利分析

干春暉博士教授博導上海財經大學混合并購混合并購與資產利用干春暉博士教授企業看作是由能夠從事一定獨立經營活動的有形資產、人和無形資產的資產集合某些資產在企業內部沒有得到充分利用，就可以出售或出租這部分資產，也可以通過混合并購自己留用這部分資產在市場機制失靈的情況下，企業通常認為自己通過內部組織比通過市場利用這部分資產將更有效率企業更傾向于通過混合并購來利用這部分資產企業家經營管理才能，一般不局限于某種具體的產品，通過混合并購，擴展了企業生產的產品和服務的范圍，能充分利用這些管理才能，提高這些資產的利用效率混合并購與資產利用

干春暉博士教授博導上海財經大學企業看作是由能夠從事一定獨立經營活動的有形資產、人和無形混合并購與風險降低

降低經營風險的觀點經常被用來解釋混合并購的動因

企業在若干不同的領域內經營，其中某個領域或行業經營失敗時，可以通過其他領域內的成功經營而得到補償，從而使整個企業的收益率得到保證如果有價證券投資組合的交易成本很高，那么投資混合并購后的企業就顯得更具吸引力

干春暉博士教授博導上海財經大學混合并購與風險降低降低經營風險的觀點經常被用來解釋混合混合并購福利分析

市場進入成本節約掠奪性定價

干春暉博士教授博導上海財經大學混合并購福利分析市場進入干春暉博士教授博思考與練習

干春暉博士教授博導上海財經大學1、橫向并購、縱向并購、混合并購的區別是什么？

2、第五次并購浪潮的特點是什么？3、舉一橫向并購的具體案例，并說明促使該并購發生的原因？4、混合并購的主要動因有哪些？思考與練習干春暉博士教授博導上海財經大學演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！第七章企業并購干春暉博士教授博導第七章干春暉博士教授博導上海經大學

干春暉博士教授博導上海財經大學企業并購第一節企業并購概述第二節橫向并購：福利權衡第三節縱向并購：降低交易費用與穩定經營環境第四節混合并購：資產利用與風險降低上海經大學干春暉博士教授博導上海財經大學企上海經大學企業并購企業并購概述橫向并購：福利權衡縱向并購：降低交易費用與穩定經營環境混合并購：資產利用與風險降低

干春暉博士教授博導上海財經大學上海經大學企業并購企業并購概述干春暉博士教企業并購概述——并購的概念兼并（merger）

狹義的兼并是指在市場機制作用下，企業通過產權交易獲得其他企業的產權，使這些企業法人資格喪失，并獲得它們控制權的經濟行為。廣義的兼并是指在市場機制作用下，企業通過產權交易獲得其他企業產權，并企圖獲得其控制權的經濟行為。收購（acquisition） 對企業的資產和股份的購買行為

主兼并或主收購公司稱為：兼并公司、收購公司、進攻公司、出價公司、標購公司或接管公司

被兼并或被收購的公司稱為：被兼并公司、被收購公司、目標公司、標的公司、被標購公司、被出價公司或被接管公司

干春暉博士教授博導上海財經大學企業并購概述——并購的概念兼并（merger）按照被并購雙方的產業特征劃分橫向并購并購雙方處于同一行業的并購活動，即一種競爭者之間的并購

縱向并購指處于生產同一（或相似）產品不同生產階段的企業之間的并購。從縱向并購方向來看，有前向并購（前向一體化）和后向并購（后向一體化）之分。混合并購

指既非競爭對手又非現實中或潛在的客戶或供應商的企業之間的并購。

并購類型

干春暉博士教授博導上海財經大學按照被并購雙方的產業特征劃分并購類型干春暉博士并購類型混合并購的三種類型：在相關產品市場上企業間的產品擴張型并購對尚未滲透的地區生產同類產品的企業進行市場擴張型并購生產和經營彼此間毫無相關產品或服務的企業間的純粹的混合并購。企業進行混合并購的目的： 追求組合效應，降低經營風險。

干春暉博士教授博導上海財經大學并購類型混合并購的三種類型：干春暉博士教授按照并購后的法律狀態分

新設合并型兩個以上公司通過并成一個新公司的形式而進行的合并，合并雙方都失去法人資格。

吸收合并型一個公司通過吸收其他公司的形式而進行的合并，被吸收公司失去法人資格，存續公司申請變更，同時繼承被吸收公司的債權、債務。

控股型并購雙方都不解散，但一方為另一方所控制，雙方均合法存在。并購類型

干春暉博士教授博導上海財經大學按照并購后的法律狀態分并購類型干春暉博士教西方企業并購的演進第一次并購浪潮時間：19世紀末至20世紀初，其高峰時期為1898-1903年

第二次并購浪潮時間：兩次世界大戰之間的20世紀20年代第三次并購浪潮時間：第二次世界大戰結束后的20世紀50年代和60年代的資本主義經濟“繁榮”時期，并在60年代后期形成高潮。

第四次并購浪潮時間：20世紀70年代中期至80年代末并在80年代形成高潮

第五次并購浪潮時間：20世紀90年代中期，一直延續至今

干春暉博士教授博導上海財經大學西方企業并購的演進第一次并購浪潮干春暉博士第一次并購浪潮企業壟斷現象在這個階段首次出現

西方國家的工業逐漸形成了自己的現代工業結構

橫向并購是第一次并購浪潮的重要特征 集中資本，市場勢力，規模經濟，超額利潤

追求壟斷地位，追求規模經濟是本次并購浪潮的主要動因

干春暉博士教授博導上海財經大學第一次并購浪潮企業壟斷現象在這個階段首次出現干春第二次并購浪潮以縱向并購居多工業資本與銀行資本開始相互兼并、滲透

涉及到許多新興行業，并產生了許多著名的大公司

英國電器、GEC、電器行業聯合體諾貝爾公司、布魚諾姆德公司、不列顛染料公司、聯合堿制品公司合并組成了ICI公司

干春暉博士教授博導上海財經大學第二次并購浪潮以縱向并購居多干春暉博士教授第三、四次并購浪潮第三次浪潮：主要形式是混合兼并主要目的是謀求生產經營多樣化,降低經營風險

第四次浪潮：橫向兼并、縱向兼并和混合兼并多種形式并存出現了小企業并購大企業的形式并購與反并購斗爭的日益激烈跨國并購進一步發展

干春暉博士教授博導上海財經大學第三、四次并購浪潮第三次浪潮：干春暉博士教授第五次并購浪潮主要原因：一是科學技術特別是通信技術的突破為并購活動創造了很多機會二是政府反托拉斯政策的轉變為“強強聯合”打開了方便之門顯著特點：規模極大，參與并購的企業之間的“強強”聯合，使企業競爭力得到迅速提高跨國并購占了很大的比重橫向與縱向并購剝離并存并購的支付手段不是現金，而主要采取股票的形式

干春暉博士教授博導上海財經大學第五次并購浪潮主要原因：干春暉博士教授橫向并購——福利權衡橫向并購和市場集中度橫向并購與競爭效應橫向并購的福利分析

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購——福利權衡橫向并購和市場集中度干春暉橫向并購將使一個行業的市場集中度提高，并購造成的集中度變化的比率可以由以下公式計算而得：

實證研究表明，至少50％以上的集中度提高都來自于并購活動。

橫向并購和市場集中度集中度1958年1967年并購的影響比率CR2531.3735.28110CR5040.9249.2362.3CR10051.6562.0354.3集中度19571969并購的影響比率CR2548.460.6116.4CR5060.174.9102.7CR10088.997.0116.0

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購將使一個行業的市場集中度提高，并購造成的集中度變化橫向并購和競爭效應并購具有潛在的反競爭的效果，但是由于并購可以優化企業資源配置效率、增強規模經濟效應、降低交易費用，也會導致整個社會福利的增加橫向并購可能導致的反競爭效果主要表現在以下方面：過度的并購將造成市場過度集中，進而導致企業間形成共謀。過度并購可以導致獨占，從而限制競爭。

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購和競爭效應并購具有潛在的反競爭的效果，但是由于并購可橫向并購的福利分析

橫向并購擴大了企業生產規模，降低了單位產品成本，提高了效率，形成規模經濟，橫向并購形成賣方集中，增加了賣方施加市場勢力的機會，造成了一定程度的壟斷，導致福利損失。威廉姆森福利權衡模型就是通過對比這兩個方面的福利影響來分析橫向并購的效應的。

干春暉博士教授博導上海財經大學橫向并購的福利分析橫向并購擴大了企業生產規模，降低了單位威廉姆森福利權衡模型A2A1P2P1

C1C2DD1Q1Q2A2DD1C1C2P1Q1P2

Q2A1并購前沒有市場勢力

并購前已有市場勢力

陰影部分A1表示并購導致價格上漲，消費者剩余減少而引起的福利損失；而陰影部分面積A2表示并購導致的成本節約，即福利收益，所以A2-A1就是凈社會福利收益，將A2-A1與0比較可以得出并購的福利影響是正的還是負的。

干春暉博士教授博導上海財經大學威廉姆森福利權衡模型A2A1P2P1C1C2DD1Q1Q2威廉姆森福利權衡模型設需求曲線D-D1是直線，則有

(7-2)

設需求彈性η＝

(7-3)

將公式（7-3）帶入(7-2)，當，則η

(7-4)

(1)不存在市場勢力的時候:，上式（7-4）變為：η

(7-5)

干春暉博士教授博導上海財經大學威廉姆森福利權衡模型設需求曲線D-D1是直線，則有（2）并購前就存在市場勢力，即，則根據圖7-2：威廉姆森福利權衡模型令K=，則（7-6）可以轉化為如下形式：

〔〕η(7-7)(7-5)和（7-7）即為判別壟斷是否對社會福利存在正影響的條件。若并購前沒有市場勢力，只要滿足條件(7-5)，那么并購對社會福利存在正的影響，反之則為負；若A1=A2則并購的影響為中性。如果并購前就存在市場勢力則可以用條件（7-7）來分析。

干春暉博士教授博導上海財經大學（2）并購前就存在市場勢力，即，則根據圖7-2：威廉姆森福利縱向并購降低交易費用與穩定經營環境縱向一體化理論交易費用理論

干春暉博士教授博導上海財經大學縱向并購降低交易費用與穩定經營環境干春暉博士縱向一體化——市場失靈

擁有超越市場的潛在協調能力，機會主義與交易專用性投資的結合是解釋決定縱向一體化的主要因素縱向一體化提供了解決寡頭壟斷市場上利益損失的一種方法價格歧視、進入壁壘促使縱向一體化一體化還能產生結構優勢，包括信息處理效應和制度適應能力縱向一體化是避免機會主義者占有專用性資產準租的好辦法

干春暉博士教授博導上海財經大學縱向一體化——市場失靈擁有超越市場的潛在協調能力縱向一體化——所有權成本與收益

契約權利有兩類：特定權和剩余權利

有意義的是把剩余權利配置給哪一方當一個企業的投資決策相對其它企業的投資決策而言特別重要時，一體化是最優的

一體化是否必要，取決于契約雙方配置所有權是否能使事前投資扭曲最小

干春暉博士教授博導上海財經大學縱向一體化——所有權成本與收益契約權利有兩類：特定交易費用理論

市場和企業是用以完成一系列相關交易的可供替代選擇的工具一系列交易應該在企業之間（經過市場