國際金融形勢分析

宏源證券宋鴻兵2008年11月金融危機素描危機的性質：美元危機危機的核心：債務內爆危機的根源：資產膨脹依賴型經濟增長模式不可持續危機的溫床：低利率政策制造的信貸擴張泡沫危機導火索：次貸問題危機助燃劑：金融衍生品爆炸式增長危機的拐點：信用違約危機的癥結：資產價格的下跌危機的程度：金融體系巨大的解杠桿效應危機的進程：逐級坍塌危機的動向：2009年夏將進一步惡化危機的性質：美元危機貨幣體系起到社會財富的分配作用合理的貨幣體系：獎勤罰懶不合理的貨幣體系：鼓勵投機，抑制財富創造“貨幣的命運最終也將成為國家的命運”

--弗蘭茲.皮克危機的形式：債務內爆政府負債（美元）聯邦政府債務：10萬億地方政府債務：2.2萬億社保金虧空額：13.6萬億醫療保險虧空：85.6萬億聯邦雇員虧空：4萬億政府雇員醫保：2.7萬億------------------------------------政府總負債：118.1萬億私人和商業負債（美元）房產按揭負債：13.8萬億商業機構負債：10.1萬億金融機構負債：15.8萬億其它：2.3萬億-----------------------------------私人商業總負債：42萬億政府與私人、商業總負債與潛在虧空高達：160.1萬億美元！危機的根源：資產膨脹依賴型經濟增n長模式不可持續

全球經濟出現嚴重失衡美國過度負債消費美國的儲蓄率1984年為10.08%，1995年為4.6%，2004年為1.8%，2005年為-0.4％，2006年為-1%，2007年為-1.7%，創下1933年大蕭條時代以來的歷史最低紀錄。全球化和美國資本市場的各種金融創新手段，使美國得以吸納來自其它國家的儲蓄來彌補自身儲蓄的不足。據統計，從2000年至2007年上半年，美國通過資本市場共吸納外國儲蓄總額高達5萬億美元。“房產提款機”：2003年以來，美國GDP增量中，高達2/3到3/4的份額直接或間接與房地產高速發展相關資產膨脹依賴型經濟增長模式不可持續中國產能過剩出口導向型經濟增長模式不可持續金融危機的本質：虛擬經濟的財富分配失衡導致實體經濟無法持續有效運作危機的溫床：低利率政策制造的信貸擴張泡沫危機的導火索：次貸危機危機的放大器：金融衍生品爆炸式增長創造的高倍杠桿危機的拐點：信用違約危機的癥結：資產價格的下跌危機的進程：：逐級坍塌金融危機的四四個發展階段段正在發生的美美國次貸危機機只是美國全全面債務危機機的引爆器，，美國債務高高企這一結構構性矛盾即將將導致全球金金融危機爆發發。危機發展展過程大致將將經歷四個發發展階段：第一階段，次次貸地震。美美國次級房地地產抵押貸款款市場危機爆爆發，美國房房地產業嚴重重衰退；第二階段，違違約海嘯。““兩房危機””背后的信用用違約危機，，垃圾債券違違約率急升，，導致信用違約掉期期（CDS）等金融衍生品品市場的危機機；第三階段，利利率火山。信信貸全面緊縮縮造成長期貸貸款利率飆升升，觸發利率率掉期（IRS）市場危機。。第四階段，美美元冰河。全全球美元資產產出現信心危危機造成美元元的世界儲備備貨幣地位動動搖。2008年6月16日：提出次貸貸危機的四個個階段判斷危機第一階段段：次貸地震震（2007年2月–2008年5月）危機第二階段段：信用違約約海嘯黑色星期五：：2008年6月6日美國股市暴暴跌近400點，幅度超過過2007年8月次貸爆發從2008年6月6日到6月27日，15個交易日中美美國股市暴跌跌1200點，跌穿12000點“鐵底”，跌幅近10%！香港恒生指數數：6月2日到6月27日，從24831點暴跌到22042，總共下跌了了2789點，跌幅近11%！上海股市從6月6日到6月27日總共暴跌了了711點，高達20%！德國指數：6月暴跌8.4%2008月5月美國失業率率創三年半以以來的新高！！2007年7月美國開始了了銀行倒閉浪浪潮！11天擠提百億，，7月12日美國第二大大房貸銀行IndyMac倒閉，這是美美國歷史上破破產的最大存存貸款銀行及及第二大被關關閉的金融機機構。截至3月31日，IndyMac資產總額為320.1億美元。117家銀行瀕于破破產FDIC自有資本金嚴嚴重不足2008年8月房利美與房房地美的股票票暴跌了80%！2008年9月7日兩房被政府府托管：美國國有史以來最最大的金融拯拯救行動兩房的前景：：安樂死！房地產指數從從2006年高點下跌20%，4萬億美元的房房地產財富灰灰飛煙滅兩房債券違約約率兩年飆升升7倍兩房以30-60倍的杠桿運作作，無法消化化巨大的損失失，破產只是是時間問題2008年第一季度度銀行共沒沒收649,917棟住房，，比去年年同期暴暴漲112%2008年第二季季度銀行行共沒收收739,714棟住房，，比去年年同期暴暴漲121%2008年第三季季度銀行行共沒收收766,000棟住房，，比去年年同期暴暴漲71%。2008年前三季季度總共共沒收215萬棟住房房。目前，25戶房主就就有一戶戶住房被被銀行沒沒收美國全部部家庭中中違約率率已高達達9%，創立國國以來的的最高紀紀錄1200萬家庭處處于“負負資產””狀態，，占美國國5200萬有房家家庭的23%。房價如如果繼續續下跌10-15%，負資產產家庭將將突破2000萬。更大大規模的的違約和和房價下下跌將難難以避免免如果房價價下跌達達到30%，將超過過1929年美國大大衰退時時期美國房地地產下跌跌周期為為5-7年，美國國房地產產最早到到2012年才能觸觸底，在在此之前前，美國國經濟難難以復蘇蘇兩房危機機其實完完全可以以預料！！錯誤的風風險對沖沖假設：：房價持續續上漲、、違約率率穩定、、提前償償付率不不高、利利率窄幅幅波動《貨幣戰爭爭》第9章第5節對兩房房危機的的預測時間：2005年夏天“政府特特許機構構(GovernmentSponsoredEntity)在這里指指美國政政府特許許授權的的最大的的兩家房房地產貸貸款的公公司房利利美（FannieMae）和房地地美（FreddieMac）。這兩兩家公司司負責建建立美國國房地產產貸款的的二級市市場，其其發行的的以房地地產為抵抵押品的的債券（（MortgageBackedSecurities）總額高高達４萬萬億美元元。實際際上美國國銀行系系統所發發放的７７萬億美美元的房房地產貸貸款中的的大部分分，都轉轉賣給了了這兩家家公司。。他們把把這些長長期的房房地產按按揭打成成包，做做成MBS債券，然然后在華華爾街出出售給美美國的金金融機構構和亞洲洲的中央央銀行。。在他們們所發行行的MBS債券和他他們從銀銀行手中中收購的的房地產產按揭貸貸款之間間存在著著一個利利差，這這就構成成了這兩兩家公司司的利潤潤來源。。據統計計，美國國有６００％的銀銀行持有有這兩家家公司的的債券的的資金超超過銀行行資本的的５０％％。[9.7]”“作為承承擔如此此龐大債債務的金金融機構構本該小小心謹慎慎規避風風險，其其中最重重要的策策略就是是使資產產和債務務的期限限（Duration）吻合，，否則利利率波動動的風險險將難以以控制。。其次，，應該避避免以短短期融資資支持長長期債務務。傳統統的保守守方式就就是發行行長期可可回收債債券（CallableBonds），使得得資產和和債務時時限達到到同步，，同時鎖鎖定利差差，這樣樣就可以以完全避避免利率率波動、、按揭提提前償還還兩大風風險。但但是，實實際上這這兩家公公司卻主主要使用用長期固固定債券券和短期期債券來來進行融融資，其其短期融融資的規規模高達達每周必必須滾動動（RollOver）３０００億美元元的短期期債券,從而使他他們自己己暴露在在高度風風險之下下。””“作為上上市公司司，房利利美和房房地美都都是以追追求利潤潤為導向向，對他他們而言言，直接接持有房房地產按按揭貸款款更加有有利可圖圖，在這這種情況況下，利利率波動動、按揭揭提前償償還和信信用風險險都將由由他們自自己承擔擔。當美美聯儲從從２０００２年開開始漫長長的升息息過程時時，房利利美和房房地美卻卻開始大大量吃進進并直接接持有房房地產按按揭貸款款，其總總額到２２００３３年底已已高達１１.５萬億美美元。””“只是再再美妙的的幻覺終終究是幻幻覺。當當GSE們繼續為為狂歡節節供應酒酒精時，，不知不不覺間，，他們的的自有資資本金已已經下降降到極度度危險的的３.５％的水水平上。。在背負負著數萬萬億美元元的沉重重債務之之下，在在劇烈動動蕩的國國際市場場之中，，其資本本量是如如此之低低，已經經到了足足以讓格格林斯潘潘失眠的的程度。。想起當當年“長長期資本本管理基基金”在在世界上上號稱““最懂經經濟”的的大師指指導下和和擁有最最完備最最復雜的的風險對對沖模型型，一個個俄羅斯斯債務危危機就使使這個國國際仰慕慕的完美美對沖基基金頃刻刻之間灰灰飛煙滅滅。高度度依賴金金融衍生生工具的的GSE對沖策略略，究竟竟能不能能抗得住住意想不不到的突突發事件件呢？””2007年2月24日：房利利美--美國金融融業的泰泰坦尼克克，撞上上了次級級貸款市市場的冰冰山2007年5月對兩房房債券再再度預警警2008年7月對兩房房的前景景第三次次預警：：兩房要要出事！！第二階段段危機的的新特點點：信用用違約掉掉期（ＣＣＤＳ））金融資產產出現信信用違約約的保險險合同１９９５５年摩根根大通首首創的一一種金融融衍生產產品規模６２２萬億美美元致命問題題：沒有中央央清算系系統，沒有集中中交易的的報價系系統，沒有準備備金保證證要求，，沒有風險險對家監監控貝爾斯登登、兩房房、雷曼曼兄弟、、ＡＩＧＧ的失敗敗均與ＣＣＤＳ市市場密切切相關！！兩房5年的CDS歷史曲線線5大投行消消失的順順序破產前的的華盛頓頓互惠銀銀行危機預測測：ＣＤＤＳ的下下半場海海嘯企企業債中中的垃圾圾債違約約率將暴暴漲３０００％－－５０００％美國企業業債違約約歷史數數據垃圾債券券違約率率預測：：2007年12月的2.68%將暴漲300%到500%，2009年9月可能超超過12%CDS總量：62萬億美元元（2008年3月）62萬億美元元的CDS中30%是“危險險的賭博博”ＣＤＳ海海嘯的下下一波：：２０００９年中中商業銀銀行可能能崩潰美國各銀銀行可能能被迫將將5萬億美元元重新計計入資產產負債表表CDS海嘯的沖沖擊將是是次貸危危機的三三倍！５大銀行行占ＣＤＤＳ持有有量的９９９．６６％，，它們的的風險對對家就是是完全不不靠譜的的數千家家對沖基基金。當當企業垃垃圾債違違約率在在未來6個月月內內狂狂漲漲３３００００%-５００００%時，，豪豪賭賭垃垃圾圾債債CDS的賭賭徒徒們們將將面面臨臨巨巨額額虧虧損損，，5大銀銀行行將將可可能能被被拖拖下下水水。。CDS危機機下下半半場場將將在在2008年10月到到2009年夏夏之之間間第第二二次次嚴嚴重重沖沖擊擊全全球球金金融融體體系系62萬億億美美元元的的ＣＣＤＤＳＳ市市場場將將造造成成１１．．５５－－２２萬萬億億美美元元的的損損失失，，規規模模是是次次貸貸危危機機的的３３倍倍以以上上。。2008年10月的的CDS風暴暴共共有有三三次次沖沖擊擊波波：：10月6日（（星星期期一一））的的兩兩房房CDS交割割日日，，金金額額高高達達5000億美美元元，，如如果果恢恢復復率率是是90%，直直接接損損失失也也將將高高達達500億美美元元。。美美股股幾幾乎乎崩崩盤盤，，盤盤中中一一度度暴暴跌跌800點。。10月10日（（星星期期五五））雷雷曼曼兄兄弟弟公公司司CDS交割割日日，，其其債債券券票票面面僅僅剩剩15-19美分分，，損損失失將將相相當當嚴嚴重重10月23日（（星星期期四四））華華盛盛頓頓互互惠惠銀銀行行CDS交割割日日這就就是是為為什什么么美美聯聯儲儲10月6日宣宣布布將將在在年年底底之之前前緊緊急急提提供供高高達達9000億美美元元的的流流動動性性的的原原因因。。財財政政部部的的7000億救救市市計計劃劃尚尚需需6周左左右右才才能能開開始始運運作作，，緩緩不不濟濟急急。。5月27日博博客客：：信信用用違違約約掉掉期期（（ＣＣＤＤＳＳ））危危機機很很可可能能在在未未來來的的半半年年內內橫橫掃掃世世界界金金融融市市場場，，從從而而導導致致次次貸貸危危機機劇劇烈烈升升級級2008年9月8日CDS幾乎乎造造成成世世界界金金融融市市場場崩崩盤盤9月7日星星期期日日，，房房利利美美、、房房地地美美被被美美國國政政府府托托管管，，成成為為美美國國有有史史以以來來最最大大的的金金融融拯拯救救行行動動。。應該該發發生生卻卻沒沒有有發發生生的的９月月８８日日星星期期一一，，政政府府的的托托管管行行為為提提前前觸觸發發了了信信用用違違約約掉掉期期的的““違違約約事事件件””條條件件，，那那些些豪豪賭賭兩兩房房不不會會發發生生違違約約的的金金融融機機構構在在９９月月８８日日將將立立刻刻面面臨臨高高達達１１萬萬億億美美元元違違約約支支付付金金額額。。9月11日星星期期四四，，這這些些必必然然失失敗敗的的支支付付將將產產生生龐龐大大的的信信用用違違約約掉掉期期更更大大范范圍圍的的擴擴散散，，違違約約總總額額將將達達到到10萬億億美美元元9月12日星星期期五五，，違違約約總總額額將將達達到到20萬億億美美元元9月13日星星期期六六，，世世界界上上的的幾幾乎乎所所有有金金融融機機構構都都不不復復存存在在了了2008年9月世世界界金金融融市市場場兩兩度度面面臨臨崩崩盤盤是什什么么原原因因使使我我們們躲躲過過了了世世界界金金融融市市場場的的滅滅頂頂之之災災？？政府府接接管管兩兩房房美國國政政府府是是用用國國家家信信用用來來置置換換兩兩房房債債券券的的信信用用其實質就是以以美國國債出出現違約的可可能去替代兩兩房債券出現現違約的可能能作為美元的發發行者，美國國永遠可以開開動印鈔機去去償還以本幣幣支付的國債債，從而使美美國國債出現現違約的可能能性幾乎為零零。這樣一來來，兩房的債債券違約的可可能性大大地地降低了美國政府的直直接干預挽救救了本來應該該已經崩盤的的６２萬億美美元的信用違違約掉期市場場。全世界的的金融市場其其實已經不知知不覺地在鬼鬼門關前夢游游了一回。9月18日，美國股市市再度幾乎崩崩盤！貝爾斯登死于于“謀殺”慢動作回放貝貝爾斯登破產產過程3月10日星期一，華華爾街關于貝貝爾斯登現金金枯竭的謠言言四起。貝爾爾斯登債券的的CDS從450基點暴漲到600基點。正常值值為25基點。3月11日星期二，美美聯儲第一次次推出2000億美元的緊急急貸款用于購購買正在急劇劇貶值的金融融機構抵押債債券。3月11日，有人用看看空期權（PUT）以30美元價格狂賣賣570萬貝爾斯登股股票，同時更更以25美元看空期權權賣出165000股，期限僅為為9天！而當日貝貝爾斯登收盤盤價為62.97美元！此人動動用資金170萬美元。兩天天之內，看空空期權持有量量暴漲了107倍！貝爾斯登登遭遇強大的的“裸做空””很明顯，此人人斷定貝爾斯斯登必然暴跌跌。兩種可能能：1。此人有絕對對可靠的信息息或絕對的把把握；2。此人經神分分裂。3月12日星期三，貝貝爾斯登遭遇遇擠兌，現金金基本耗盡，，股票跌到57美元。3月14日星期五，貝貝爾斯登CDS升到680-755基點。下午，，CDS突然沖高到850基點。貝爾斯斯登遭遇“破破產裸空”，，看空期權以以5美元狂賣股票票，數量高達達63萬股，交割期期3月22日，貝爾斯登登當日暴跌47%，收于30美元。僅僅兩天，貝貝爾斯登的股股票就從57美元暴跌到3美元！貝爾斯登死于于“謀殺”3月15日和16日，美聯儲和和摩根大通緊緊急磋商收購購貝爾斯登原因：貝爾斯斯登是CDS的重要玩家！！它的倒閉將將立刻拖垮眾眾多銀行機構構。3月17日，貝爾斯登登被收購。CDS降到280。ＣＤＳ賣方方躲過一場大大難。摩根大通自己己就是CDS的最大玩家7.9萬億美元，花花旗是老二3.2萬億美元，摩摩根大通實際際上是CDS市場的主要做做市商！高盛和大摩是是投行中的CDS重量級玩家，，具體數字不不詳。對沖基金生產產了31%的CDS合約，這些資資產不需要預預留準備金。。美聯儲資助收收購行為不是是拯救貝爾斯斯登，而是在在拯救摩根大大通！貝爾斯登本質質上看是一個個ＣＤＳ的擔擔保方，它在在擔保ＣＤＯＯ等方面虧損損慘重，從而而資不抵債而而破產。但同同時它又幫摩摩根大通“隱隱藏”了巨額額信用風險，，它如果倒閉閉，摩根大通通的巨大風險險將被暴露，，如果沒有足足夠的準備金金，摩根大通通也將陷入資資不抵債的危危險境地。記住：摩根大大通是美聯儲儲最重要的紐紐約美聯儲銀銀行最大的股股東，它要破破產相當于中中央銀行可能能破產！追蹤看空期權權的線索。這這就是金融作作案現場的DNA。最后“法醫””鑒定：貝爾爾斯登死于謀謀殺！AIG的CDS損失AIG金融產品部門門專注于CDS市場，總額高高達５００００億美元。財財政部８５００億美元很快快賠光，又投投入３５０億億，總共支出出１２００億億賠付金額。。2007年AIG損失了115億美元在CDO的CDS擔保上2008年上半年，AIG減記380億美元資產，，其中200億美元源自CDS，占全部損失失的52.6%截至6月30日，AIG金融產品部門門為超過4,460億美元的信用用資產提供了了信用違約掉掉期，這些資資產其中包括括抵押貸款證證券、公司貸貸款和復雜的的結構性產品品2008年9月6日，美國政府府緊急救助850億貸款，說明明在7、8月間，AIG出現了異乎尋尋常的巨額虧虧損，一個合合理的解釋就就是CDS重創了AIG。AIG主要CDS擔保對象仍然然是摩根大通通。一個規律是：：只要即將破破產的金融機機構的CDS擔保著摩根大大通的資產負負債表，而且且規模龐大，，那么它將得得到政府和美美聯儲的極力力拯救.CDS危機的本質美聯儲早就知知道ＣＤＳ問問題的嚴重性性，但直到9月連絲毫的預預警都未發出出。一個即將將來到的８級級金融海嘯竟竟然毫無預報報ＣＤＳ的本質質是將銀行資資產負債表中中的信用風險險掩蓋起來，，從法律上推推給不一定靠靠譜的風險對對家，而監管管部門卻很難難察覺。