公司治理理論公司治理理論公司治理理論資料僅供參考文件編號：2022年4月公司治理理論版本號：A修改號：1頁次：1.0審核：批準:發布日期：公司治理理論該條目對應的頁面分類是\o"Category:公司治理理論"公司治理理論。公司治理理論（corporategovernancetheroy）目錄[隱藏]1

公司治理理論概述2

公司治理理論發展的背景3

公司治理的理論基礎[1]4

公司治理的新內涵[1]5

公司治理結構的特征[1]6

公司治理理論評析[2]7

公司治理理論綜述8

中西方公司治理理論綜述[8]9

公司治理理論面臨的主要挑戰[9]10

參考文獻[\o"編輯段落:公司治理理論概述"編輯]公司治理理論概述公司治理理論是\o"企業理論"企業理論的重要組成部分。公司治理理論認為，“公司治理以現代公司為主要對象，以監督與\o"激勵"激勵為核心內容”：“公司治理不僅僅研究\o"公司治理結構"公司治理結構中對經營者的監督與制衡作用，也強調如何通過公司治理結構和\o"機制"機制來保證公司\o"決策"決策的有效性和科學性，從而維護公司多方面利害相關者的利益”。\o"公司治理"公司治理（\o"Corporategovernance"corporategovernance）,又譯為\o"法人治理結構"法人治理結構，是\o"現代企業制度"現代企業制度中最重要的\o"組織架構"組織架構。狹義上，公司治理主要是指公司的\o"股東"股東，\o"董事"董事及經理層之間的關系廣義上，公司治理還包括公司與\o"利益相關者"利益相關者（如\o"員工"員工、\o"客戶"客戶、\o"供應商"供應商、\o"債權人"債權人、社會\o"公眾"公眾）之間的關系，及有關法律、法規等。公司治理在發達\o"市場經濟"市場經濟國家也是一個很新的概念。90年代以來，公司治理在發達國家成為一個引起人們持續關注的政策問題。\o"亞洲金融危機"亞洲金融危機之后，公司治理改革成為東亞國家和地區的熱門話題和首要任務。由于\o"經濟全球化"經濟全球化的加速發展，\o"投資者"投資者要求各國改善公司治理結構，形成了一個公司治理運動的\o"浪潮"浪潮。[\o"編輯段落:公司治理理論發展的背景"編輯]公司治理理論發展的背景公司治理理論的發展是隨著西方國家企業的發展而發展的。19世紀70年代以前西方企業的所有權與經營權是合一的，幾乎不存在治理問題；19世紀70年代至20世紀20年代，由于企業規模的擴張，企業所有者逐漸將經營權移交給公司的職業經理人。20世紀30年代至70年代，科技革命推動現代公司發展的同時促進了企業的所有權與經營權分離發展并達到了高潮，資本的價值形態同實物形態相分離，企業經營者的控制權不斷擴大，公司治理問題引起人們的關注；20世紀80年代至今，經理人員權力過度擴張、膨脹，所有者與經營者之間的矛盾開始加劇，特別是以安然事件為代表的西方\o"國家財務"國家財務報告丑聞頻頻暴露，使我們不得不反思即便是在美國這樣一個法律\o"制度"制度十分完善的國家公司治理還需要進一步完善。[\o"編輯段落:公司治理的理論基礎[1]"編輯]公司治理的理論基礎\o""[1]自1932年美國學者貝利和米恩斯提出公司治理結構的概念以來，眾多學者從不同角度對公司治理理論進行了研究，其中具代表性的是\o"超產權理論"超產權理論、\o"兩權分離理論"兩權分離理論、\o"委托代理理論"委托代理理論和\o"利益相關者理論"利益相關者理論，它們構成了公司治理結構的主要理論基礎。\o"超產權理論"超產權理論超產權理論是在20世紀90年代以后興起的一種治理理論，是\o"產權理論"產權理論經過實證解釋和邏輯演繹的結果。該理論認為，企業\o"產權"產權改革、利潤激勵只有在\o"市場競爭"市場競爭的前提下才能發揮作其刺激經營者增加努力和投入的作用。要使企業完善自身治理機制，基本動力是引入競爭，變動產權只是改變機制的一種手段。該理論的基本觀點有：產權改革并不能保證公司治理結構就一定變得有效率，競爭才是保障治理結構改善的根本條件。英國\o"經濟學家"經濟學家馬丁和帕克經過實證研究后發現，在競爭比較充分的市場上，\o"企業產權"企業產權改革后的平均效益有顯著提高，而在\o"壟斷市場"壟斷市場上并沒有明顯提高，相反，一些未\o"私有化"私有化的\o"國有企業"國有企業由于引入內部\o"競爭機制"競爭機制而走出困境的\o"事例"事例也有很多，澳大利亞\o"經濟學"經濟學教授泰騰朗的研究結論也與此相似。因此，他們認為，企業效益主要與\o"市場結構"市場結構即市場競爭程度有關，因而企業通過產權改革等措施改善自身的治理結構還不夠，重要的是要引入競爭性的\o"動力機制"動力機制。對經營者的利潤激勵與企業\o"績效"績效的提高并不總是正相關，只有在市場競爭的前提下才是如此。在沒有或\o"不完全競爭"不完全競爭的市場上，經營者完全可以通過人為抬價來“坐收地租”式地增加自己的\o"利潤"利潤\o"收益"收益，而不會努力地增加自己的投入，這種情形只有在市場存在較充分的競爭時才會改變。此外，現代企業的經營者不但受\o"剩余索取權"剩余索取權的激勵，同時還要受\o"剩余控制權"剩余控制權收益的激勵。\o"控制權"控制權收益越高，經營者就越重視他的控制權，這種控制權收益激勵同樣隨市場競爭程度加大而發揮更大的作用。超產權論作為公司治理理論的新興分支，為公司治理提供了新的理論基礎。它通過引入市場競爭概念，詮釋了國際上部分國有企業特別是\o"國有控股公司"國有控股公司成功的經驗，同時，也為健全和完善公司治理結構以新的啟示：只有健全和完善\o"市場體系"市場體系，并通過積極而主動地參與市場競爭，才能建立起有效的公司治理結構，確保多方利益得以有效實現。\o"兩權分離理論"兩權分離理論兩權分離理論即公司\o"所有權"所有權與控制權分離理論，它是隨著\o"股份公司"股份公司的產生而產生的。該理論的代表人物是貝利、米恩斯和\o"錢德勒"錢德勒等。貝利和米恩斯在1932年出版的《現代公司與私有產權》一書中，對美國200家大公司進行了分析，發現在這些大公司中相當比例的是由并未握有公司\o"股權"股權的\o"高級管理人員"高級管理人員控制的。由此得出結論：現代公司已經發生了“所有與控制的分離”，公司實際已由\o"職業經理"職業經理組成的“控制者集團”所控制。錢德勒認為，股權分散的加劇和管理的專業化，使得擁有專門管理知識并\o"壟斷"壟斷了專門經營信息的\o"經理"經理實際上掌握了對企業的控制權，導致“\o"兩權分離"兩權分離”。\o"委托代理理論"委托代理理論\o"所有權"所有權與控制權分離所帶來的最直接問題，是作為失去控制權的所有者如何監督制約擁有控制權的經營者，以實現所有者利益最大化為目標去進行\o"經營決策"經營決策，而不是濫用經營決策權，這同時也是委托代理理論所要解決的核心問題。委托代理理論是公司治理理論的重要組成部分，該理論將在兩權分離的公司制度下，所有者（\o"委托人"委托人）和經營者（\o"代理人"代理人）雙方關系的特點歸結為：\o"經濟"經濟利益不完全一致，承擔的\o"風險"風險大小不對等，公司\o"經營狀況"經營狀況和\o"資金運用"資金運用的\o"信息不對稱"信息不對稱。經營者負責公司的日常經營，擁有絕對的信息優勢，為追求自身利益的最大化，其行為很可能與所有者和公司的利益不一致，甚至于侵損所有者和公司的利益，從而誘發風險。為了規避這一風險，確保\o"資本"資本安全和最大的\o"投資回報"投資回報，就要引入公司治理這一機制，實現對經營者的激勵和監督。委托代理理論的基本思想是：公司股東是公司的所有者，即委托代理理論中所指的\o"委托人"委托人，經營者是代理人。代理人是自利的\o"經濟人"經濟人，具有不同于公司所有者的利益訴求，具有機會主義的行為傾向。所以，公司治理結的中心問題就是解決代理風險問題，即如何使代理人履行\o"忠實義務"忠實義務，具體地說，就是如何建立起有效的\o"激勵約束機制"激勵約束機制，督促經營者為所有者（股東）的利益最大化服務。\o"利益相關者理論"利益相關者理論\o"利益相關者"利益相關者是近幾年出現的有關公司治理新內涵的新概念，廣義上指凡是與公司產生利益關系，與公司發生雙向影響的自然人或者\o"法人"法人機構，都是公司的利益相關者。如股東、債權人、員工、\o"顧客"顧客、供應商、\o"零售商"零售商、社區及政府等個人和團體。該理論認為，公司的目的不能局限于股東\o"利潤最大化"利潤最大化，而應同時考慮其他利益相關者，包括員工、債權人、供應商、用戶、所在社區及經營者的利益，企業各種利益相關者利益的共同最大化才應當是現代公司的\o"經營目標"經營目標，也才能充分體現公司作為一個經濟組織存在的價值。因此，有效的公司治理結構應當能夠向這些利益相關者提供與其利益關聯程度相匹配的權利、責任和義務。[\o"編輯段落:公司治理的新內涵[1]"編輯]公司治理的新內涵\o""[1]近年來，圍繞著公司治理目標、公司治理結構安排以及公司治理機制改革等一系列課題，法學家和經濟學家提出了單邊和多邊治理理論，而且多邊治理理論已經逐步占據了學術主流地位。以\o"股東所有權理論"股東所有權理論為基礎的\o"單邊治理理論"單邊治理理論公司作為一個法人團體，必須具備人和物兩個基本的要素。單邊治理理論定義公司時，將公司理解為一個由\o"物質資本"物質資本所有者組成的聯合體，公司的\o"權力"權力只能在所有者之間分配。因此，公司法人治理結構所要解決的問題是股東通過何種制度設計使經營者在自己的利益范圍內從事經營活動，其實質是所有權對\o"經營權"經營權的約束與監督問題。單邊治理理論包括以下一些基本內容：\o"股東所有權論"股東所有權論。即作為公司所有者的股東才享有公司權力，他們對公司的財產不僅享有“剩余索取權”，而且還對公司的經營享有最高的直接控制權。為了體現這種\o"股東至上主義"股東至上主義，\o"股東大會"股東大會被認為是最高權力機關。\o"信托關系論"信托關系論。即\o"董事會"董事會與\o"股東大會"股東大會之間被認為是一種\o"信托關系"信托關系，董事會對股東負信托義務，負責托管股東的財產并對公司高級管理人員的行為進行監督,以維護股東的利益。\o"委托代理關系論"委托代理關系論。即董事會與高層管理層之間被認為是一種委托代理關系，其中，董事會負責聘任或者\o"解聘"解聘高級管理人員；而高級管理人員作為董事會的代理人在董事會的\o"授權"授權范圍內從事經營活動并受董事會的監督。我們認為，單邊治理理論在以下幾個方面存在著瑕疵：雖然股東是公司剩余索取者并由此而承擔公司生產\o"經營風險"經營風險，但是公司往往是\o"有限責任公司"有限責任公司，股東只承擔一部分而不是全部風險；股東雖然持有公司的\o"股票"股票，但大型公司的股權是相當分散的，每個股東只持有公司總體\o"股份"股份的很少份額。由于信息不對稱和監督收益與監督\o"成本"成本不對稱，股東很難有效監督高級管理人員的行為；委托人模式所主張的若干公司治理機制雖然有利于股東，但對于其他利益相關者是不利，甚至是有害。以\o"利益相關者理論"利益相關者理論為基礎的\o"多邊治理理論"多邊治理理論利益相關者理論的提出最早可以追溯到美國學者杜德，他認為股東利益的最大化不應當是公司董事唯一的追求，他們還應當代表其他相關利益主體如員工、債權人、\o"消費者"消費者和社區的整體利益。1963年\o"斯坦福"斯坦福研究所最先提出“\o"利益相關者"利益相關者”的概念。20世紀70年代以來，利益相關者的定義越來越多。其中利益相關者理論的最主要倡導者美國學者布萊爾，在1995年出版的專著中有針對性地提出了利益相關者理論。支持利益相關者理論的學者認為，\o"組織"組織——是各種\o"生產要素"生產要素的所有者為了各自的目的聯合起來而組成的一種具有法人資格的契約聯合體。盡管這些學者對公司利益相關者的具體范圍尚存分歧，但也已經達成了一定范圍內的共識，即公司不僅僅是一個由資本所有者組成的聯合體，更重要的是它在本質上是為物質資本所有者、\o"人力資本"人力資本所有者等利益相關者之間的契約關系充當聯接點。在這一理論背景下，公司法人治理結構被定義為股東、債權人、職工等利益相關者之間有關公司經營與權利的配置機制。利益相關者\o"共同治理"共同治理公司成為這種理論對公司法人治理結構改革的核心思想。與利益相關者理論相聯系的是\o"受托人理論"受托人理論。該理論認為大型公司是社會機構而不僅僅是私人契約的產物，董事會應被視為公司有形和\o"無形資產"無形資產的受托人，職責是確保在其控制經營下的公司\o"資產"資產的\o"保值"保值增值，并使\o"資產收益"資產收益在不同的利益相關者之間得到相對公平的分配。受托人不僅應考慮現有股東的利益，而且應考慮利益相關者的利益。在利益相關者理論指導下，公司治理問題將可以更廣泛地理解為一種法律、文化和制度性安排的有機\o"整合"整合。這一整合決定了\o"公司行為"公司行為的范圍，控制權的歸屬,控制權行使的方式和程序，\o"風險承擔"風險承擔與\o"收益分配"收益分配的機制等等。[\o"編輯段落:公司治理結構的特征[1]"編輯]公司治理結構的特征\o""[1]動態性。動態性特征是指公司治理結構應隨著公司\o"發展戰略"發展戰略、外部監管要求等客觀因素的變化而進行調整，這樣的調整不具有周期性特點，往往是動態隨機的。契約性。公司治理結構的契約性特征是指公司各利益相關者通過簽訂契約來明確各自的權利、責任和義務。但是由于在現實經營活動中公司各利益相關者的行為具有一定的不可預測性和隨機性，因此這些契約不可能周延各利益相關者的所有行為，而只能是一種關系契約。這里關系契約是指契約只對總目標、總原則、遇到問題時的決策規則、決策權的配置以及爭議解決方式等方面作出約定，一般不規定具體的細節性內容，因此大大降低了締約成本。另外一個層面，公司治理結構的建立是以\o"公司章程"公司章程等公司治理文件為依據的，章程在本質上就可以理解為一種關系契約，它以文件的形式，明確規范公司各利益相關者之間的關系。依法合規性。公司治理結構的依法合規性特征是指公司治理結構的建立是以國家相關法律法規為依據的。公司各利益相關者的權利、責任和義務均由有關法律法規加以明確，以保護其利益不受侵損。公司治理結構完善與否，一定程度上取決于國家法律法規對于公司治理監管規定的完備性。強制約性。公司治理結構強調公司股東、董事會、\o"監事會"監事會、高級管理人員之間的權利、責任和義務配置及相互制衡。在公司治理中，股東將自己的資產交由公司董事會托管，董事會是公司的決策機構；高級管理人員由董事會聘任，組成對董事會負責的執行機構，在董事會的授權范圍內行使經營權；監事會負責對董事會和高級管理層進行監督。不僅在公司內部有制約，在公司外部還有\o"外部審計"外部審計、行業監管等制約措施。所以，公司治理結構的強制約性是公司治理的主要特征之一。利潤導向性。公司治理結構的利潤導向性特征是指公司的本質是進行利潤創造，評價公司治理結構的一個最重要標準是看它能否有效促進公司的利潤創造。完善的公司治理結構旨在保證公司經營決策的科學高效，例如公司應根據市場變化及時調整公司\o"營銷策略"營銷策略和\o"投資策略"投資策略。而只有科學高效的\o"決策機制"決策機制才能使公司在市場競爭中居于有利地位，進而實現公司利潤最大化。完善的公司治理結構能夠通過激勵約束機制充分調動人力資本的積極性和\o"主動性"主動性，保證公司決策更加科學、技術不斷進步、管理不斷優化，\o"公司核心競爭力"公司核心競爭力不斷提升，使公司在市場競爭中保持持續性優勢，從而達到公司利潤最大化的目標。地域差異性。公司治理結構的地域差異性特征是指不同國家或地區具有不同的政治、經濟、法律、文化等背景，其公司治理結構也一般會存在著不同的模式。目前在世界范圍內存在著英美模式、德日模式等不同的\o"公司治理模式"公司治理模式，然而隨著\o"世界經濟一體化"世界經濟一體化趨勢的加快和各國經濟文化交流的加強，公司治理結構漸有趨同之勢。[\o"編輯段落:公司治理理論評析[2]"編輯]公司治理理論評析\o""[2]公司治理理論的思想淵源可以追溯到200多年前\o"亞當·斯密"亞當·斯密在\o"《國富論》"《國富論》中對\o"代理問題"代理問題的論述,他認為在\o"股份制"股份制公司中由于所有權和經營權的分離而產生了一系列的問題,從而應當建立一套行之有效的制度來解決所有者和經營者之間的利益沖突。Berle和Means于1932年的一篇開創性研究成為公司治理理論文獻的開山之作,他們在對大量的實證材料進行分析的基礎上,發現現代公司的所有權和控制權發生了分離,控制權從所有者手中轉移到\o"管理者"管理者手中,而公司的管理者常常追求\o"個人利益"個人利益的最大化,而非股東利益的最大化,所以應該強調股東的利益,實現股東對經營者的監督制衡。從此,特別是在20世紀80年代以后,公司治理問題受到理論界越來越多的關注和重視。在公司治理理論的發展過程中,逐漸產生了以“股東利益至上”為基礎的單邊治理和以“利益相關者”為核心的共同治理兩種代表性的治理理論。一、“\o"股東利益至上"股東利益至上”的\o"單邊治理理論"單邊治理理論以“股東利益至上”為基礎的單邊治理理論認為,企業是股東的企業,股東擁有企業的全部所有權,企業的目的是\o"股東利益最大化"股東利益最大化,從而主張“資本雇傭勞動”即物質資本主導治理模式的穩定性和合理性。其代表人物主要有Shleifer、Vishny和\o"Tirole"Tirole等。例如,Shleifer和Vishny認為公司治理的問題是如何保證向公司所提供\o"資金"資金的供給者能夠從\o"投資"投資中獲得收益;Tirole認為公司治理的標準定義為對股東利益的保護。單邊治理的理論依據是現代\o"企業理論"企業理論和委托—代理理論。由\o"科斯"科斯開創的企業理論回答了為什么企業必須按照股東利益最大化目標經營的問題,比如:

\o"Alchian"Alchian和\o"Demsetz"Demsetz曾經從\o"團隊"團隊生產的監督差別角度解釋了最優的契約形式是由監察者擁有古典企業的剩余索取權,從而為\o"資本家"資本家得到\o"企業利潤"企業利潤提供了證據;

\o"Grossman"Grossman、Hart和\o"Moore"Moore等人從資產專用性和不完全契約的角度證明了由于物質資本的專有性和不可證實性使得物質資本的所有者應該掌握企業的所有權(即剩余控制權)

;Jensen和Meckling、\o"Fama"Fama和Jensen等人也分別從\o"代理成本"代理成本角度、\o"風險分擔"風險分擔和決策程序角度證實了企業為股東所有并為股東利益最大化經營的合理性。可見,企業理論的成熟和完善為股東利益至上的觀點提供了最強有力的理論支持。而委托—代理理論則為如何進行公司治理即治理機制的構建提供了理論上的支持,它主要研究委托人如何設計激勵—\o"約束機制"約束機制使代理人努力工作。對于為何只有股東才擁有企業的公司治理權,即公司治理的權力來源問題,“股東利益至上”的單邊治理理論主要有兩種理論流派:一是\o"剩余索取權理論"剩余索取權理論;二是\o"剩余控制權理論"剩余控制權理論。1.\o"剩余索取權理論"剩余索取權理論“剩余索取權”理論認為誰承擔剩余索取權,就承擔了\o"剩余風險"剩余風險,從而具有對公司進行治理的權力,并認為所有者是剩余索取權的天然擁有者,占有剩余的\o"動機"動機促使所有者關心企業的\o"生產經營"生產經營。所有者追求的是剩余最大,而經營者追求的是自身報酬最優,在給定企業收益的情況下,二者的利益相互侵蝕使得所有者產生對經營者治理的需要來保護自己的利益。“剩余索取權”理論可以直接追溯到18世紀末法國\o"庸俗政治經濟學"庸俗政治經濟學的鼻祖\o"薩伊"薩伊。薩伊認為,勞動、資本和土地是\o"商品"商品生產的三個要素,是其價值的源泉,每一個生產要素的所有者都應得到他們各自創造的\o"收入"收入,即工人得到\o"工資"工資、資本家得到\o"利息"利息①、土地所有者得到\o"地租"地租。若當事人行為和企業的產出均可測,可以依據各個要素所有者的貢獻來給予這些當事人應該得到的收入,這樣,企業生產分配效率達到最優,\o"帕累托最優"帕累托最優分配均衡實現。但是,由于信息不對稱,主體行為不可測、產出不可測或二者均不可測成為現實世界的主要特征,人們無法準確地判定企業所有未來可能出現的狀態以及各種狀態下各要素所有者的貢獻,這樣就不能按照要素的貢獻進行分配,最優\o"帕累托"帕累托分配均衡無法實現。“剩余索取權”理論認為,在這種情況下,就必須讓某一類或幾類人承擔剩余索取權,并且由不同的人承擔帶來的效率也不一樣,企業產權安排和產出效率以及物資資本更高的償付能力等原因決定了資本提供者有占有企業剩余的可能。具體到公司治理,就是只有股東才能成為公司治理的主體。但是,用“剩余索取權”理論來指導公司治理是有缺陷的,主要表現在以下三個方面:(1)“剩余索取權”本身不是一個好的概念。在Jensen和Meckling的契約分析框架中,他們用剩余索取權來定義企業所有權和投資者權力,指的是對企業收入在扣除掉所有的固定的\o"合同"合同\o"支出"支出(如\o"成本"成本、\o"固定工資"固定工資、\o"利息"利息等)的余額要求權\o""[3]

。但是,\o"剩余收入"剩余收入往往是多方分享,特別是在\o"新經濟"新經濟②背景下,不單只有投資者,其他人比如經理人員甚至普通員工也參與剩余收入的分配,從而也具有剩余索取權。這使得在很多情況下誰是剩余索取者是不清楚的,比如在兩方都獲得一個變化收入的前提下,我們不能說一方是另一方的剩余收入索取者。其實,Hart就曾對剩余索取權的概念進行過批評,因此他轉而用剩余控制權來定義投資者的權力。(2)將本來作為分配理論的“剩余索取權”理論用在公司治理理論上也存在著重大的問題。剩余索取權的分配理論屬性使得其研究范圍狹窄,它只能將企業收入分配者納入研究范圍,而將那些不參加分配但是有可能參與公司治理的主體排除在外,比如承擔\o"商業銀行"商業銀行經營風險的政府或者\o"存款"存款\o"保險"保險機構,它們只是商業銀行經營活動的外部者,并不參與企業收入分配,但卻要參與商業銀行的治理。(3)顯然,“剩余索取權”理論不是將實際中是否獲得剩余收入作為判斷是否具有剩余索取權的標準,因為現實中不僅僅是股東獲得剩余收入,那么怎么判斷誰具有剩余索取權呢該理論沒有回答。“剩余索取權”理論沒有提出一個在現實中如何判斷誰具有剩余索取權的方法,只是有一個股東先天就應該獲得剩余索取權的先驗假設,這樣,該理論便無法從現實中檢驗,這是其最大的一個理論缺陷。綜上所述,“剩余索取權”理論的缺陷使得運用它來指導公司治理實踐面臨著一些問題,例如,如果僅僅依靠\o"自有資本"自有資本占比較少的商業銀行股東來掌握對一國經濟具有重大影響的商業銀行的治理權的話,是不公平也是不合理的,其后果也極其嚴重。但是“剩余索取權”理論認為由于股東承擔剩余收入從而承擔風險才會有治理要求的思路卻是對的。2.\o"剩余控制權理論"剩余控制權理論在完全的契約條件下,是不存在剩余的控制權的,因為這時所有的權利都能通過契約得到界定,都有主體。“剩余控制權”理論認為,正是由于契約是不完全的,使得不可能在初始合同中對所有的或然事件及其對策都做出詳盡可行的規定,這就需要有人擁有“剩余控制權”,以便在那些未被初始合同規定的或然事件出現時做出相應的決策。那么,如何將這些不同的控制權在外部投資者和經理人之間進行有效的分配呢該理論認為,這種權力天然地歸非人力資本所有者所有,物質資本所有權是這種權力的來源。在這種理論的指導下,將股東作為公司治理的主體就合情合理了。但是,該理論同“剩余索取權”理論一樣,也存在著很多的問題,表現在以下幾個方面:(1)“剩余控制權”理論的前提是\o"不完全契約理論"不完全契約理論,但是契約在多大程度上是不完全的呢很多學者對此提出了質疑。Hart等人認為合同的不完全性主要來源于相關變量的第三方不可證實性,但是Tirole就深刻地認識到合同當事人所真正關心的并不是具體的或然事件本身,而是或然事件對支付的影響,并且只有當兩種或然事件對支付的影響無法被區分時,才會影響契約的完全性,這樣就削弱了不完全契約理論的基礎。\o"博弈理論"博弈理論也證明了在多次\o"重復博弈"重復博弈而非一次\o"靜態博弈"靜態博弈時,契約相關變量的不可證實性對當事人行為的影響也會削弱。因此,抽象地談論契約絕對意義上的不完全性是沒有意義的,剩余控制權理論還沒有一個堅實的理論基礎\o""[4]。(2)“\o"剩余控制權"剩余控制權”概念也存在問題,其內涵和外延十分模糊。本來“剩余控制權”是指“可以按照任何不與先前的合同、慣例或法律相違背的方式決定資產所有用途的權力”\o""[5]

,但是,由于現實中很多治理的權力已經在合同中作了規定,所以在很多文獻中,剩余控制權和控制權經常混用,就連Hart和Moore自己也不得不承認“事實上我們并不區分合同規定的控制權和剩余控制權,而且事實上剩余控制權等同于完全控制權”。(3)同“剩余索取權”理論一樣,“剩余控制權”理論的“資本強權觀”也只是一個先驗性的假設,其存在條件和適用范圍從來都沒有被認真考察過。該理論認為物質資本所有權是這種權力的來源,但是不能回答人力資本的所有權為什么不能帶來這種權力。并且,很多學者也意識到這種抽象意義上的“剩余控制權”沒有意義,從而轉向了研究那些擁有信息和\o"知識優勢"知識優勢的代理人對企業\o"資源"資源的實際控制權,比如Aghion和Tirole等就認為應該在名義與實際的控制權之間劃出清晰的界限。(4)“剩余控制權”理論存在著內部邏輯不一致的矛盾。在Grossman和Hart等模型\o""[6]中,投資者天然擁有剩余控制權,但是這是建立在當事人不受財富約束的條件上的。一旦放棄這個不現實的假設,投資者的天然的剩余控制權就可以轉移給無資產的企業經營者,比如Aghion和Bolton就得出了“控制權相機轉移”的結論,認為在企業經營狀態好時\o"企業家"企業家應獲得控制權,反之投資者應獲得控制權\o""[7]

。這其實已經否定了“股東至上”單邊治理結構的傳統觀念。(5)“控制權”概念與“治理”概念的內涵不一致。“控制權”中不但包括治理的權力也包括管理的權力,將二者統一起來研究不會得出任何對治理有意義的結論,最終的結論只能是“控制權”在企業中的分配的多元性,即多方占有“控制權”。可以看出,“剩余控制權”理論仍然存在很多的問題需要解決,但是其認為股東是最后的風險承擔者,就應該獲得控制敲竹杠風險的權力,這種思路是值得肯定的。二、\o"利益相關者共同治理理論"利益相關者共同治理理論\o"利益相關者理論"利益相關者理論的萌芽始于Dodd,但是其成為一個獨立的理論分支則得益于Freeman的開創性研究。與傳統的“股東至上”理論不同的是,“利益相關者”共同治理理論認為公司是一個責任主體,在一定程度上還必須承擔社會的責任,企業追求的不能僅僅限于最大化股東利益,而且也要考慮其社會價值方面。任何一個企業的發展都離不開各種利益相關者的投入或參與,當這些利益相關者在企業中注入了一定的專用性投資后,他們或是分擔了一定的企業經營風險,或是為企業的經營活動付出了代價,就應該參與治理并分享公司控制權和剩余索取權。利益相關者理論的代表人物主要有Blair、\o"Porter"Porter等。“利益相關者”理論其發展過程中產生了很多流派,但是都認為在公司治理中應該考慮到利益相關者的位置。“專用性投資”理論是“利益相關者”理論最主要的權力觀之一,代表性觀點主要有:Freeman和Evan認為由于利益相關者也投入了\o"專用性資產"專用性資產,所以也應該考慮其利益;Blair從人力資本專用性的角度,指出利益相關者向公司投入了專用性資產,并由此承擔了公司的剩余風險,那么就應該享有相應的剩余索取權,即應該參與公司治理;Rajan和Zingales認為企業是市場不能完全復制的專用性投資的聯結,誰掌握了這種決定企業\o"準租金"準租金生產的專用性投資,誰就獲得權威。可以看出,與科斯將企業的權威歸結為外生的、\o"阿爾欽"阿爾欽和德姆賽茨將企業的權威歸結為\o"團隊生產"團隊生產中監督的需要不同,“專用性投資”理論將企業的權威歸結為專用性的投資。“利益相關者”共同治理理論關注利益相關者(特別是\o"人力資本所有者"人力資本所有者)的利益,希望改善公司治理結構,這是應該充分肯定的。該理論可能指出了公司治理結構演變的方向,也在一定程度上引導著現實中公司治理結構的完善,這都具有重要的理論和實踐意義。但是,“利益相關者”共同治理理論無論從邏輯上還是從實踐上都存在著很大問題:(1)利益相關者很難界定。一個企業的利益相關者可以無限擴展到所有的人,但是,顯然我們不能把所有的人都作為企業的治理主體。即便按照利益相關度和相關形式的差異來詳細劃分,也不能界定利益相關者。一個很簡單的例子就是政府可能比持有某個公司若干股票的個人更與這個公司利益相關,因為該公司對政府的納稅額遠遠超過此人對該公司的投資,難道我們就能說政府比這個人更有參與該公司治理的權力嗎(2)利益相關者之間的利益沖突可能會增加\o"交易成本"交易成本。即便能夠確定與公司利益相關的主體,那么肯定不會是一個小的數目。如果他們都參與公司治理,利益相關者之間的利益沖突使得治理結構的組織成本也許非常大,這難以保證公司運作給利益相關者帶來更大的利益。(3)利益相關者的利益可以通過相對股東來說更加完備的契約來保護。“專用性投資”理論認為每個利益相關者都為公司貢獻了\o"關系專用性資產"關系專用性資產,但是對于絕大多數利益相關者來說,這種專用性相對于其通用性來說是很弱的,與股東投入資產的專用性相比也微不足道。因此,這不足以成為利益相關者參與公司治理的依據。而且,雖然利益相關者都承擔了公司的風險,但是他們要么承擔的風險可以通過某種契約得到補償,要么具備優先償付權,這樣,如果賦予他們公司治理權力的話,他們就可以通過“敲竹杠”的方式侵犯最后風險承擔者的利益,因此,只有最后的風險承擔者,才應該獲得控制“敲竹杠”風險的權力,即公司治理的權力。(4)現有文獻中也缺乏利益相關者參與治理與企業績效之間關系的\o"實證研究"實證研究,從而不能為“利益相關者”共同治理理論提供有力的證據。可見,“利益相關者”理論雖然認識到風險在決定公司治理主體中的作用,但是沒有認識到并不是所有的風險都能導致其承擔主體參與公司治理。三、結論那么到底承擔什么樣風險的主體才能夠有權力參與公司治理呢其實,這要求必須滿足兩個條件:一是這種風險必須是該企業的經營風險。眾所周知,\o"保險公司"保險公司的一項\o"財產保險"財產保險承擔了某個企業的汽車財產的風險,但是該保險公司不能由此向上追溯對該企業的公司治理的\o"要求權"要求權;承擔一個\o"分公司"分公司經營風險的主體不能向上追溯對該\o"公司集團"公司集團的治理要求權。我們可以把這種滿足治理主體要求的風險特性稱為風險在空間上的不可上溯性。風險在空間上的不可上溯性要求只有承擔公司的經營風險的單位或個人才有可能成為該公司的治理主體。二是這種風險必須是最終風險。雖然很多主體都面臨企業經營的風險,但是他們在時間維度上是分先后的,當企業經營出現問題時,都是股東最先承擔風險,股東承擔不了的再由債權人、員工等其他主體承擔,這樣,當企業正常運行時,只有股東是真正的風險承擔者,其他主體都是潛在的風險承擔者,他們并不真正承擔風險或者承擔的風險已經被某種\o"風險報酬"風險報酬所彌補,從而沒有資格稱為治理主體,只有承擔最終風險的主體才有資格成為治理主體。我們把這種滿足治理主體要求的風險特性稱為風險在時間上的不可上溯性。風險在時間上的不可上溯性要求只有承擔最終風險的單位或個人才有可能成為該公司的治理主體。綜合這兩方面的要求,可以得知,只有承擔公司最終經營風險的單位或個人才是公司的治理主體。這種標準并不先驗的認為只有股東才有資格進行公司治理,而是按照是否承擔公司最終經營風險這個標準來判斷。如果的確只有股東承擔公司的最終經營風險,那么股東就是至上的;如果還有其他主體和股東一起承擔公司的最終經營風險,那么股東便和其他主體一起作為公司治理主體進行公司治理。比如,在商業銀行的經營中,由于存在隱性或顯性的存款保證制度,使得政府或其他機構也承擔了商業銀行的最終經營風險,從而也應該參與商業銀行的公司治理。[\o"編輯段落:公司治理理論綜述"編輯]公司治理理論綜述有關公司治理的研究很早就已存在，但是對其進行系統性的研究則始于20世紀80年代。綜觀國內外有關文獻，可以發現人們對于公司治理的研究已經非常廣泛，本文試圖把它們納入一個統一的分析框架。一、公司治理的內涵與利益導向1，公司治理的內涵伯利和米恩斯（BerleandMeans,1932）以及\o"詹森"詹森和梅克林（JensenandMeckling,1976）認為公司治理應致力于解決所有者與經營者之間的關系，公司治理的焦點在于使所有者與經營者的利益相一致。法馬和詹森（FamaandJensen,1983）進一步提出，公司治理研究的是所有權與經營權分離情況下的代理人問題，其中心問題是如何降低代理成本。\o"施萊佛"施萊佛和維什尼（ShleiferandVishny,1997）認為公司治理要處理的是公司的資本供給者如何確保自己可以得到投資回報的途徑問題，認為公司治理的中心課題是要保證資本供給者（包括股東和債權人）的利益。上述學者對公司治理內涵的界定偏重于所有者（一般情況下即為股東）的利益，因此他們信奉“股東治理模式”。科克倫和沃提克（CochranandWartick,1988）認為，公司治理要解決的是高級管理人員、股東、董事會和公司的其他相關利益者相互作用產生的諸多特定的問題。布萊爾（1995）認為公司治理是指有關公司控制權或剩余索取權分配的一整套法律、文化和制度性安排，這些安排決定公司的目標，誰擁有公司，如何控制公司，風險和收益如何在公司的一系列組成人員，包括股東、債權人、職工、用戶、供應商以及公司所有的社區之間分配等一系列問題。以上學者對公司治理的闡述把利益相關者放在與股東相同的位置上，因而他們提倡“利益相關者治理模式”。2，利益導向（一）股東治理模式與\o"股東利益最大化"股東利益最大化股東治理模式把股東利益最大化作為公司的目標。其假設條件是：在典型的公司中股東得到“剩余回報（residualreturn）”并承受“\o"剩余風險"剩余風險（\o"Residualrisk"residualrisk），從而實現股東回報最大化就實現了\o"社會財富"社會財富最大化。但是在如何實現這一目標上存在著兩種觀點（布萊爾，1995）：第一種觀點：金融模式（financemodel）認為公司由股東所有并進而認為公司應按股東的利益來管理，試圖促使經理人員對股東利益更負有責任（尤其是在伯利與米恩斯企業中）。金融模式的主張者相信，通過政策激勵和采取最大化短期股票價格的行為是為股東利益服務的最佳形式，因為他們相信，今天的\o"股票價格"股票價格是反映公司未來利潤和增長的最佳市場評估。其理論基礎是“\o"有效市場理論"有效市場理論”。因此，他們主張為公司控制提供一個不受限制的市場，并主張增大股東的權利。第二種觀點：市場短視市場短視派認為\o"金融市場"金融市場的壓力使公司經理只關注短期利益，這樣會對公司的長期管理產生一種經營決策上的偏導，從而降低公司\o"長期資產"長期資產的價值。羅伯特哈耶斯和威廉姆愛伯納思（RobertHayesandWilliamAbernathy,1980）指出美國公司正在遭受“競爭性短視”（Competitivemyopia）的損害，包括驅使經理過于沉重地傾注在以短期資本測量作為經理業績評估準則的投資回報上。當金融模式主張者希望增加股東對公司的監督和影響時，市場短視派則希望公司治理可以在股東壓力下，特別是在短期股票價格業績中保護經理，或替代性地通過阻止交易和鼓勵長期持有股票來試圖實現股東的利益。但兩者都認為股東的利益最大化可導致整個社會的利益最大化。(二)，利益相關者治理與社會財富最大化利益相關者治理模式認為應把社會財富最大化作為公司治理的目標。布萊爾（1995）認為，在大多數現代公司中，股東只承擔有限的責任，股東的風險可以通過投資多元化而化解，或選擇退出，一部分剩余風險已經轉移給了債權人及其他利益相關者。當股東不承擔全部剩余風險時，股東治理模式的假設不成立，不能由股東利益最大化推出社會財富最大化。布萊爾認為盡管股東獲得全部剩余收益并承擔全部剩余風險的假設存在缺陷，但當那些監督和控制公司的人獲得（至少是部分的）剩余收益并承擔（部分）剩余風險，以及那些分享剩余收益并承擔剩余風險的人（利益相關者）被賦予監督權的話，股份公司可以實現社會財富的最大化。崔之元（1996）認為，20世紀80年代以來，美國29個州修改了\o"公司法"公司法，新的公司法要求經理為利益相關者服務，而不僅僅是為股東服務。\o"斯蒂格利茨"斯蒂格利茨（1995）認為公司有多個利益相關者，公司的目標不是追求\o"公司價值最大化"公司價值最大化，而是滿足多方利益相關者的不同\o"需求"需求，公司決策是多個利益相關者合力的結果。他認為\o"股東中心理論"股東中心理論忽略了包括政府在內的許多利益相關者的利益，把問題想象得過于簡單，而利益相關者理論提供了一個更好的\o"廠商理論"廠商理論模型。利益相關者理論的研究，推動了公司治理理念的變化。人們不再將公司治理問題局限于所有者與經營者之間的委托代理關系，而是進一步認識到，公司治理是由各利益相關者組成的一個系統。3，公司治理的分析框架從歷史的角度來看，公司治理框架的邊界在不斷地擴展。其擴展路徑為：所有者治理——所有者、經營者治理——所有者、經營者、利益相關者共同治理（\o"家族企業"家族企業）（伯利和米恩斯企業）（現代企業）二、公司治理的實證研究（一）

\o"所有制"所有制與公司治理\o"阿爾欽"阿爾欽和\o"德姆塞茨"德姆塞茨(\o"Alchian"Alchian

and

\o"Demsetz"Demsetz,1972)用聯合投入與\o"團隊生產理論"團隊生產理論對以\o"盈利"盈利為目的的私有企業與社會主義企業的差異作了簡要論述。詹森和梅克林（1979）指出蘇聯型的國有企業在運行過程中，對個人而言往往得不到適當激勵。\o"張維迎"張維迎（1995a）認為我國國有的委托代理關系是一種多層委托代理關系，初始委托人（共同體成員）的最優監督積極性和最終代理人的最優工作努力，都隨著代理鏈條的拉長而遞減。\o"林毅夫"林毅夫（1997a）則對此提出不同意見，認為當競爭性的市場解決了充分信息問題后，委托代理關系就不會因為層次不同而產生差異。與所有制和公司治理有關的另一個問題是轉軌公司的治理。博伊科克等（Boycko,M.，andVishny,R.,1994）對國有公司私有化的不同方式作了探討。博伊科克認為私有化是解決政府官員腐敗的有效手段，\o"國有企業私有化"國有企業私有化后必將提高效率，不過不同的私有化方式其效率也不同。他們指出，英國、民主德國、匈牙利和亞洲一些國家采取直接出售方式，而東歐與前蘇聯由于歷史與現實的政治原因采用大眾化私有方式相對低效且充滿矛盾。瓊德和邁金德（JonesandMygind,1999）對愛沙尼亞私有化公司情況的\o"實證分析"實證分析顯示，私有化導致所有權結構優化的假說可能并不成立。埃斯特林和羅斯維爾（EstrinandRosevear,1999）對1997年150家烏克蘭私有化公司的實證研究也表明私有化對烏克蘭公司而言，沒有產生績效的改善和預想中的\o"重組"重組，其結論是所有權與公司績效無關。（二）\o"資本結構"資本結構與公司治理1．\o"MM定理"MM定理——資本結構無關性\o"默頓·米勒"默頓·米勒和\o"弗蘭科·莫迪利安尼"弗蘭科·莫迪利安尼（\o"Miller,"Miller,.and

\o"Modiglianni,F"Modiglianni,F,1958）提出了\o"MM定理"MM定理：不存在\o"破產風險"破產風險和對利息交付\o"稅收"稅收補貼時，企業的\o"市場價值"市場價值與資本結構無關。他們認為，在有效的\o"證券市場"證券市場上，由于市場\o"套利"套利過程的存在，理性的投資者能夠實現個人\o"債務"債務杠桿與企業債務杠桿之間的替代，最終公司市場價值和投資者收益是不變的。MM定理的最大缺陷在于把市場看成是完全有效的，這一假設明顯與現實不符，從而受到了眾多學者的批評。稍后1963年，\o"莫迪利安尼"莫迪利安尼和米勒又論證了，存在對利息支付的稅收補貼將導致企業的價值隨著稅收補貼的\o"資本化價值"資本化價值量帶來的\o"債券籌資"債券籌資數量而上升。但是這種說法意味著企業差不多全部用\o"債券"債券來\o"籌資"籌資。詹森和梅克林（1976）指出由于債券代理成本的存在，資本結構不可能完全債券化。2．MM定理的修正20世紀70年代以來，人們紛紛放松該理論的假設，嘗試從\o"破產成本"破產成本、\o"代理理論"代理理論、信息不對稱等方面來研究其影響因素。a,代理成本與資本結構詹森和梅克林（1976）指出MM定理基于如下假設：企業\o"現金流量"現金流量的\o"概率分布"概率分布與資本結構無關。而現在由于破產成本的存在，企業現金流量的\o"概率分布"概率分布發生了變化，因此代理成本的存在否定了MM定理的合理性。莫迪利安尼與米勒的缺陷在于沒有涉及到與不同\o"融資方式"融資方式相聯系的代理成本問題。詹森和梅克林認為債務的代理成本會產生兩種相反的效應。第一種效應主要表現為債券會導致經理傾向于投資高風險高收益的項目。這是由\o"債務合約"債務合約的性質決定的，一旦失敗，經理的損失有限。另一種效應表現為：由于從聲譽角度出發考慮問題，公司或經理傾向于選擇相對安全、能保證還清債務的項目，而不是真正價值最大化的項目（Diamond,1989；1991）。從而，詹森與梅克林提出了公司所有權的結構理論：當代理成本A最小時所對應的E*為股權與債券的最佳比例。而\o"哈特"哈特之前如Townsend等，認為最化合同為債務合同。]\o"融資結構"融資結構在公司\o"收購"收購\o"兼并"兼并或控制權的爭奪中也發揮著重要的作用。詹森（1986）指出，債務迫使控制者承諾在未來支付現金流量，因而對控制者的控制及其利益形式約束。GrossmanandHart（1988）認為不還債將使債權人剝奪管理層的控制權，實現控制權從管理層到債權人的轉移。（Israel,R.1991）模型闡述了融資結構對收購價格及收購成功概率的影響。阿洪—博爾頓（AghionandBoton,1992）模型解釋了為何典型的\o"債務契約"債務契約是與破產機制相聯系，而股權契約是同保持清償能力前提下的\o"公司經營權"公司經營權相聯系的。Easterbrook、Fluck、Myers提出了\o"紅利"紅利的委托——代理模型，認為紅利是為了威脅管理層而\o"派發"派發的。張維迎（1996a）認為公司的融資結構與公司控制權及所有權的轉移有緊密聯系，公司所有權是一種狀態依存所有權（state-contingentownership），并不必然屬于股東所有。正是在這個意義上，Blair(1995)認為，將股東視為公司所有者是一種誤導。b、不\o"對稱信息"對稱信息下的融資結構\o"邁爾斯"邁爾斯與馬伊路夫（MyersandMajluf,1984）認為，投資者對公司內部情況及公司投資項目的了解，往往不如公司內部控制者。若公司實行\o"股權融資"股權融資，由于\o"股市"股市投資者的信息不對稱，公司只能以低于實際價值的價格\o"發行股票"發行股票。這樣會使原有股東的利益受到損害，因而公司不愿采用發行股票的方式籌集資金。因此,邁爾斯（1984）指出，公司\o"融資"融資存在一種“\o"次序等級理論"次序等級理論”（\o"Peckingordertheory"peckingordertheory），即公司存在內部\o"自有資金"自有資金情況下，往往先使用自有資金，然后才會使用低風險的\o"債務融資"債務融資，而發行股票則是最后選擇。c．法律保護與融資結構Stulz指出為防止\o"債務人"債務人失職，債權人不需要象股東那樣采取聯合行動，因而能更有效地得到法律保護。\o"LLSV"LLSV用\o"法律規則"法律規則的特點和執法\o"質量"質量兩個指標研究表明投資者保護越弱的國家，\o"資本市場"資本市場越不發達。美國對投資者的法律保護最好，因此企業以股權融資為主，\o"股票市場"股票市場發達，日本和德國重視對債權人的法律保護，所以企業以\o"債券融資"債券融資為主，債務市場發達。他們認為企業的\o"融資決策"融資決策與該國的法律環境等因素有很大關系。d．\o"交易成本理論"交易成本理論(TCE)\o"威廉姆森"威廉姆森（Willamson,1988）利用資產專用性來考察融資決策。從交易成本出發，他認為企業應該首先利用債務融資，然后是股權融資，進而提出Dequity概念，實現債務與股權融資的結合。設R為資產專用性指數，債務與股權的成本為K的函數，分別為D（k）和E（k），且D(0)<δ(0)Myers(2001)對融資結構理論作了簡要的評述:a,tradeofftheory.B.thepeckingordertheoryC,thefreecashflowtheoryd.MM定理。他認為每一種理論均只反映了某一方面的情況，而不是一個一般性的理解，最后提出應考慮人力資本與\o"金融資本"金融資本共同投資的資本結構。（三）、\o"股權結構"股權結構與公司治理、績效1,詹森和梅克林（1976）將股東分為兩類：一類是內部股東，既是所有者又是管理者；另一類是外部股東。隨著所有者——管理者股票份額的減少，他對企業產出的權利要求部分也減少了。這將鼓勵他以額外\o"津貼"津貼的形式占用公司資源，更重要的是\o"熊彼特"熊彼特式的創新活動也將減少，這將導致\o"企業價值"企業價值大大降低。2,德姆塞茨（1983）認為股權結構與公司績效并無內在關系。他指出不能簡單認為股權分散會導致企業價值不會最大化，所有權的結構是競爭性選擇的結果。通過比較各種成本的大小，會使企業所有權結構達到均衡狀態。Morck，Shleiferandvishny（1988）發現股權集中度與績效成正比。3,Stulz（1988）從收購與兼并的角度出發，認為公司價值與經理控制的投票權數量之間呈U形關系。當經理控制的股票權比例α較小時，隨α的增加，公司價值上升；當α較大時，隨α的增加，公司價值趨于下降。這一假設得到了McComellandServaes（1990）的證實。4,ShlerfterandVishny（1997）認為法律不能給小股東以有效的保護時，大股東能獲得有效的控制權，所以大股東持股在世界各國很普遍。在大股東不常見的美國、英國，\o"敵意收購"敵意收購作為一種替代機制出現了；另外，大的債權人也在公司中擁有很大的權力，如日本、德國。但是，當大投資者的利益與其他投資者、經理層或雇員的利益不一致的時候，會產生掠奪行為。大投資者會犧牲其他投資者的利益來滿足自己的偏好，尤其是當他們掌握的控制權大于其現金流量權的時汲取\o"租金"租金（Rajan，1995），大投資者的掠奪會造成其他投資者不愿投資。（四），控制管理者的機制A,內部約束機制——\o"董事會"董事會等1,董事會的結構。特里科（Tricker,1994）認為董事會結構有重要意義，將董事會成員分為\o"執行董事"執行董事與\o"非執行董事"非執行董事。\o"哈特"哈特（1995）認為原則上董事會對管理者起著很重要的作用，但實際效果值是懷疑。因為董事會由執行董事與非執行董事構成，前者是經理人員，后者是外部人。一方面，執行董事不可能自我監督；另一方面，非執行董事（\o"外部董事"外部董事）也不可能做好監督工作。原因在于：（1）經濟利益不大，所以積極性不高；（2）\o"兼職"兼職太多，沒有時間；（3）希望被繼