1、基金定投與基金投資組合解決方案前言1、筆者用數(shù)量經濟方法對指數(shù)基金的替代物進行了定期定額投資的研究。2、研究結果回答了定投的幾個熱點問題：基金定投的原始盈利模型是什么；是長期持有依舊時期持有且如何界定兩者周期；兩種定投持有方式有無必要刻意選擇最佳入場時機；入場時機重要依舊贖回時機重要；時期定投轉換成長期定投時與之對應的成本與收益優(yōu)勢是否會發(fā)生不利的轉變；基金分紅紅利再投資問題等。3、研究發(fā)覺基金定投存在“攤薄收益效應”。4、研究和提出“基金定投與基金投資組合解決方案”。5、現(xiàn)實中的“基金定投及基金投資組合解決方案”。 二、選取研究對象：上證指數(shù)及折價指數(shù)偏股型、指數(shù)型證券投資基金業(yè)績對比基準均

2、為各類指數(shù)。其波動與指數(shù)正相關，上證綜合指數(shù)（以下簡稱上證指數(shù)）歷史最長，數(shù)據(jù)完整。定投金額每月1000元，定投價格為上證指數(shù)月收盤價。不收手續(xù)費和贖回費用。折價指數(shù)對上證指數(shù)做了折價處理。第一年確實是上證指數(shù)，第二年開始折價。扣除年基金治理費1.5%、托管費0.25%，計1.75%，每年元月扣除，共計18次。定投金額1000元月，定投價格為折價指數(shù)月收盤價。申購基金收取1.5%手續(xù)費，收益圖表中不含贖回費。數(shù)據(jù)采集于1990年12月至2009年9月止，共226個月。圖1上證指數(shù)周線（含周最高、最低價信息）收盤價線及線性回歸線。圖2上證指數(shù)，折價指數(shù)月收盤價折線及線性回歸線。證券市場運行19年

3、，折價指數(shù)(基金)與上證指數(shù)走勢方向相同，正向波動明顯小于上證指數(shù)，講明長期投資指數(shù)基金低于上證指數(shù)的收益。圖2中最上的一條直線是上證指數(shù)回歸線，年升133.56點，月上升11.13點，目前一年上升5.1%。2009年9月30日回歸值為2743點。圖2居中的直線是折價指數(shù)的回歸線，年升92.04點，月升7.67點，目前一年上升4.6%。三、基金定投收益特性曲線(資產收益率、年收益率)1、資產收益率公式(單利)A=(基金總資產-總投入)/總投入100% 上證指數(shù)、折價指數(shù)（基金）總資產= 當期基金總份額*當期上證、折價指數(shù)月收盤價；當期基金總份額等于各月定投的單次份額之和；單次份額：上證指數(shù)（基

4、金）等于1000元/當期上證指數(shù)月收盤價；折價指數(shù)（基金）等于985元/當期折價指數(shù)月收盤價（收取15元的手續(xù)費）。2、年收益率公式(單利) B=資產收益率12(月)/定投月份數(shù)3、上證指數(shù)、折價指數(shù)（基金）全過程定投分析：首先，我們從上證指數(shù)和折價指數(shù)(基金)對全部歷史進行定投測試計算。這是一個從最有利價格進行定投的案例。上證指數(shù)資產收益率 見圖3上證指數(shù)及折價指數(shù)年收益率見圖4圖4部分截圖見圖5從圖3、圖4我們看到指數(shù)從100點起步，通過近19年歷程，到2009年9月30日收盤價2779.43點，共增長了26倍之多。定投上證指數(shù)資產收益率達230.13%，折價指數(shù)（基金） (以下簡稱折價指

5、數(shù))達159.24%，定投年收益率上證12.21%，折價指數(shù)達8.45%（折價指數(shù)定投年收益率只有上證指數(shù)的69.21%）。它們有如下特點：(1)定投全程近19年，只有94年7月發(fā)生了虧損，其它任何時刻均為正收益。(2)近19年年收益率的波動幅度早期極大，中到后期波動收斂。有兩點值得我們關注：其一，上證指數(shù)從100點起步，也確實是最有利價格開始定投。我們認為1994年7月單月虧損，其它任何時刻均為正收益，是因為500點以下低成本的作用。500點以下只有19個月，占總投資月份226月的8.4%，而購入的基金份數(shù)占總分數(shù)的37.99%；其二，在1992年5月21日前，當時漲跌停板為5%，市場規(guī)模小

6、到只有“老8股”，參與人數(shù)少，成交量微小，1992年元月28日成交金額只有82.2萬元。1992年5月21日全面放開股價，實行自由竟價交易，不設漲停板，當日股價就從616點暴漲到1266點。此次暴漲的市場含義是修正了大盤指數(shù)基準為“100”點，講明未能反映股市真實的供求關系。若從市場化的角度分析，扣除極低成本區(qū)域數(shù)據(jù)，情形則完全兩樣。見圖64、從最不利價格開始做定投 圖6(月線2 char2)選取對象折價指數(shù)（下文未講明時均為折價指數(shù)）圖6是選取1993年2月26日開始做定投的年收益率曲線。從圖中我們看到通過近40個月的虧損(特不是前18個月的巨幅虧損)，市場迎來了轉機，收益由負轉正（1996

7、年6月28日），到1997年5月30日年收益率達到19.01%，正收益區(qū)間到2004年12月31日為止，共計102個月，其中有32個月年收益率在10%以上。其它各高點做定投也有相似的結果。詳見表1。由此我們得出第一個定投的盈利模式：在完成一個完整的股市景氣循環(huán)(由高點開始定投，通過較長時刻下跌和低位盤整，指數(shù)恢復到前期高點或再創(chuàng)新高定義為一個完整的時期定投周期)時贖回我們定投的基金。而在這期間我們只有耐心和堅持不懈的投資，等待這一美好的微笑曲線到來，并在高位兌現(xiàn)盈利，鎖定收益。5、回歸線下定投法(贏利模型)上面討論了“最有利價格”和“最不利價格”的定投收益特性。“100”起步的定投可望不可及。

8、最不利價位開始定投也確屬無耐。有沒有更合理方案定投呢？我選取了上證指數(shù)歷史上聞名點位1994年7月29日收盤價333點和2005年6月出現(xiàn)了998.23點位并在本月收盤價（1080點）開始定投，分不跨周期持有到2007年10月、2009年7月，其年收益率不如它們各自在早些時刻開始定投的對比組。換句話講以上兩個當時的最低價開始定投的成本高于“空頭陷阱”（見圖1）開始定投的成本。 “空頭陷阱”開始的時刻是不得而知的，依照經驗空頭陷阱它低于回歸線的價位。由此我們確定94年2月28日指數(shù)到達回歸線開始做定投（見圖1中數(shù)字1的位置），它就成為熊市一個可界定的較為合理的價位。其年收益率曲線如圖7。對比圖6

9、、圖7有以下幾個特征：首先從風險角度看，回歸線定投法虧損幅度和時刻都較贏利模式1改善；收益方面，到97年5月年收益率達到29%，較前方案提高10個百分點（見表1）。回歸線定投法較前方案收益性有了顯著的提高。但這還不是實現(xiàn)的收益，它只提供了一個“可能”。如何把上述“隱性收益”變成現(xiàn)實收益，我們將其后給出具體解決方案。我們已用全視野角度從市場100點起步及以多個重要的時期對定投做了深入分析；現(xiàn)我們又引入了一個更重要的工具“線性回歸線”，以它為視角，對市場、對定投和基金一次性投資，做更深一步的研究。線性回歸線的幾何含義：它正好平分給定曲線，曲線圍繞回歸線組成的線上面積之和與線下面積之和相等。應用到證

10、券投資上證指數(shù)回歸線就成為指數(shù)的價格(價值)中樞。市場行情圍繞價格中樞上下擺動。回歸線下投資確實是以后贏得高收益的重要條件之一；回歸線上投資顯然確實是高成本、高風險，若長期持續(xù)投資則會對沖回歸線下形成的高收益，惡化資產質量，甚至造成虧損。證券市場價格就像人們散步帶出的小狗，它經常向前向后運動遠離主人，但它又會主動回到主人周圍。主人有明確的方向目的，前進步伐平緩。他就相當于回歸線。以回歸線為視角，觀看市場起伏變化，進行投資分析和決策，與站在市場中短線觀看每日漲跌和長期一味持有，漠視市場變化有著質的不同。故以回歸線為視角觀看理解市場，有著理性、平和、中庸和客觀，簡便和有用的效果。四、時期性持有定投

11、和長期持有定投的比較毛澤東在闡述他的哲學思想時如此講“感受到的東西我們不能夠理解它，只有理解了的東西才能更深刻的感受(實踐論)。以上兩個模型的闡述和比較差不多上假定投資者在某一時刻贖回基金。否則投資收益也不理想。這是時期性持有定投的策略。而長期持有定投策略者認為，通過兩個以上市場牛、熊的輪回（周期），定投能獲得市場平均回報。那個平均回報我們如何樣理解呢？上證指數(shù)從96年進入了長達5年慢牛，并在2001年見高2241點進入了近5年的熊市，又在2007年見牛頂6124點。我們選取1996年低點，1997年高點低點直到2001年6月高點分不做定投，共七組案例（第七組是2001年10月回歸線定投案例）

12、。年收益率結果如圖8。我們注意到1996年初的定投，起始點位最低，定投時刻最長，它占有兩個最有利的條件，到2007年10月，年收益率是最低的。年收益率最高的反而是慢牛頂部2001年的2218點開始定投的那一組。（見表1、表1數(shù)據(jù)解讀、表2）。表1數(shù)據(jù)解讀。表1是本文折價指數(shù)在Excel中計算市場不同時期各高低點的全部16個案例。表中數(shù)據(jù)是隱藏了Excel中不相關“列”和不重要時刻“行”的Excel原始數(shù)據(jù)。因折價指數(shù)讀者無法在社會公共信息中查到，故本表列出上證指數(shù)月收盤價。本表閱讀方法：第一列是“時刻序列”；第二列到第十七列是對應的十六定投案例。每個案例的起始日期是本列第一個數(shù)字“-18”對應

13、水平左側的“時刻序列”。因定投收取1.5%手續(xù)費，只有98.5%的投入進入定投資產，當月折合年收益率等于-18%（985-1000）*100%*12/1000/1）。每列數(shù)據(jù)確實是此案例在定投過程中各重要時點的年收益率數(shù)值。如表中最后一列“-18”對應左邊“時刻序列”是2008年8月，即在回歸線開始定投的案例。本列48.14數(shù)值是指到2009年7月的年收益率。讀者應重點分析97年4月、2001年6月、2005年6月、2007年10月、2008年10月和2009年9月這些重要時刻節(jié)點對應各案例年收益率表現(xiàn)。表2定投相對位置上證指數(shù)2001年6月年收益率2007年10月年收益率2009年7月年收益

14、率94年2月回歸線77114.524.28.194年7月聞名低點33314.424.1896年1月 低點53723.67.297年4月高點139423.76.897年9月低點109724.56.998年5月高點141125.77.104年3月熊市高點174213.404年8月低點134214.105年6月聞名低點108113.1通過認真分析，定投的資產平均成本是定投年收益率高低的決定性因素，與其持有時刻長短緊密相關。在這六組定投（第七組除外）中恰恰是最后開始定投、起始點位最高的是進行了一個完整時期定投周期，它在高位投資最少，低位獵取基金份額占比最多，因而年收益率最好；其它各組跨周期到下一高點（

15、跨過2001年6月2241點），過程風險巨大，收益被攤薄。若持有到本周期最高點2001年6月29日贖回，年收益率最高的則是1996年1月定投這組案例。結論：“最有利條件”定投的成本優(yōu)勢只在本定投周期內有效。上節(jié)333和1080點開始的兩個定投案例，在分不跨過2241的高點再到2007年10月和跨周期到2009年7月，其年收益率均比各自的對比組定投收益水平為低。“空頭陷阱”是投資的最低價格區(qū)域，它分為兩段，上述兩點位的定投只獲得最低價格區(qū)域一半的低位成本，因而它的成本不是最有利的。因此某個區(qū)域內的“絕對”低點跨周期長期持有并沒有收益優(yōu)勢；若不跨周期兩組定投分不在2001年6月和2007年10月贖

16、回，年收益率前者是回歸線占優(yōu)，后者是“絕對”低點領先。結論：定期定額投資不論是長期持有依舊時期性持有均不應追求所謂的“最佳入場時機”。一般而言回歸線附近開始定投是較好的選擇。換個角度審視基金定投“平均成本”和“平均收益”，對長期持有者而言，市場在下跌過程中定投在攤低過去高位的成本，在市場上漲的過程中攤薄以后的收益。對時期持有者，市場下跌時攤低過去高位的成本，在上漲過程中持有，達到早先設定目標時兌現(xiàn)收益，鎖定贏利。攤薄收益效應有四個變量：投入成本和定投時刻，年收益率公式中這兩個變量均在分母，顯然年收益率與之成反比；另兩個變量是基金治理公司收取的基金資產治理費、資產托管費和基金產品總資產中大約5%

17、現(xiàn)金的低盈利資產，遺憾的是本文未能5%的低盈利資產在折價指數(shù)中扣除。這兩個變量都在分子的“總資產”中，投資時刻越長對其衰減越明顯。折價指數(shù)與上證指數(shù)的差不確實是直接證據(jù)。我們注意到不管牛市熊市上述四因素始終伴隨著定投的整個過程，故攤薄收益效應一直在連續(xù)。攤薄收益效應部分印記見圖6、圖 12、圖14 和表1、表2。作為投資人上述四個變量中唯一可能有所作為的確實是投資時刻長短的把握。按照完整的時期定投周期（高低高，我們稱之為“成本谷”）及時贖回盈利可觀的基金資產，獲得現(xiàn)實收益，盡量降低攤薄收益效應對資產的侵蝕。總結這兩個模型我們認為定投的盈利模式從本質上講確實是“填谷削峰”中的填谷。“填谷”在一個

18、高點開始定投（或任何位置），在經歷較長時刻下跌中不斷購入相對更多的基金份數(shù)，并持續(xù)投資到下一個高點出現(xiàn)。“填谷”盈利能力取決于谷的深度和持續(xù)投資時刻。而這兩者是不確定的。換句話講風險越大（成本谷越深，持續(xù)時刻越長，申購基金份數(shù)越多）可能的收益越大。由此我們的基金資產隨著時刻的推移勾勒出一條漂亮的微笑曲線。當那個“成本谷”填滿，基金凈值不斷走高，若不擇機贖回，事物則會走到反面。隨著市場見頂，基金凈值持續(xù)下跌，其資產不斷縮水，盈利持續(xù)被攤薄直到虧損。空歡喜一場，卻看到一條無奈的悲傷曲線，可謂“削峰”。“削峰”是對長期持有定投理念“平均成本”、“平均收益”的負面注釋；是化主動為被動，化優(yōu)勢為劣勢的生

19、動寫照。綜上所述，在中國如此一個并非完全有效的證券市場中，系統(tǒng)性風險在整個風險構成中占據(jù)了要緊地位（注1）；長期持有折價指數(shù)（基金）定投低于上證指數(shù)的定投的收益；近20年上證指數(shù)增長26倍（2009年9月），展望今后20年再有如此增幅幾乎不可復制；考慮到市場化以后(93.2.26日)為基準1339.88點，17年上證指數(shù)增長才一倍多，講明中國證券市場目前持續(xù)盈利能力有限；某個區(qū)域內的“絕對低點”跨周期持有定投沒有收益優(yōu)勢；定投的資產平均成本是定投收益高低的決定性因素；通過兩輪牛熊轉換，長期持有定投產生的攤薄收益效應明顯；本研究還未展開時刻價值和通貨膨脹對投資產生的負面作用等，差不多上不支持長期

20、持有定投的理由。五、時期性定投模型1、上證指數(shù)通過19年共走完三次大的牛熊轉換行情，第四次尚在進行中。若以低點對低點為一個循環(huán)則有：1990年121994年7月(42月)為第一個循環(huán)周期;特點:微型市場，參與人數(shù)，市場容量微小，前期只有“老8股”全流通，要緊為上海本地街道和集體所有制企業(yè)。此輪牛市第2個高點之后又發(fā)行上海和外地地點國有企業(yè)上市。供求關系完全主導市場，走勢上看大起大落。1994年82005年6月( 130 月)特點：從小型市場逐漸進展成中型規(guī)模市場，參與個人投資者達數(shù)千萬，機構投資者從無到有從小到大。2004年引進QFII。絕大部分企業(yè)的半數(shù)以上的股票為非流通股。上市企業(yè)數(shù)量上千

21、家，走勢上看一個長達7年慢牛和4年熊途。2005年7月2008年10月( 39月)以上證股票代碼“601”打頭的一批巨型航母相繼上市為標志，上海證券交易所從中型市場進展成舉世矚目的大型市場。走勢上看以“股改為契機，市場在兩年多時刻內飚升5倍，其后又在獲利回吐和全球金融危機阻礙下形成了一輪巨大的過山車下跌行情。2008年10月至今形成一輪長達數(shù)年的慢牛行情的條件或已形成。目前大盤在回歸線附近做窄幅波動，等待短線方向的選擇。2、上證19年以來波動特點第一輪牛市中成交明顯活躍時算起大約上漲1100點，后面也同樣有1100點左右的行情；第二輪慢牛共有5次向上的波動，每次大約700點（只有97年1月97

22、年5月為655點左右）；第三輪牛市共有4個明顯的向上波動。第一次屬熊市反彈共漲了756點；第二次牛市第一波上升了1453點；第三次牛市第二波上升了1692點；第四次牛市第三波上升了2720點。用黃金分割總結這三次牛市其波段幅度特點如下：700點（680點左右）是1100點的0.618倍，1400點是700點的整數(shù)倍。從1664點起步的行情到3478點共升了1814點，若大盤啟穩(wěn)的角度看，從1814到3478共升了1664點。我們從中提出關鍵波段幅度為1100點，700點和1400點。這些關鍵幅度確實是上證指數(shù)維持當時牛市必要的騰挪空間。在從牛市的波型特點看，19921993年牛市兩波，后波高點

23、超前波100點左右；19961997年同樣也是一對跨年度雙波行情，后波較前波高點上移200點左右；在時隔1998年一整年調整后，市場1999年2000年又展開一輪兩個700余點的行情，后高點超過前高500點左右；2005年至2007年市場迎來了更大的一輪牛市，在兩年多的時刻里共產生了三波大于1400點的行情。從牛熊轉換的底部看1990年12月-1996年12月底部依次抬高，從300余點上升到500余點，并由855點發(fā)生突變，使市場底部上升到1000點平臺，就此結束市場3位數(shù)底部時期，歷時6年；1997年1月-2008年8月歷時11年上證指數(shù)低點長期在1000-1300點間徘徊，2008年10月

24、見1664低點可能重演上次突變，結束1000-1600點底部約束，登上2000-2600底部區(qū)間的可能性較大。我們注意到中國股市底部抬高的歷程耗時緩慢。上證指數(shù)再次登上6000點以上并再次創(chuàng)出新高，完成此輪慢牛以及后面的熊市中，預期多數(shù)底部應落在2000-2600區(qū)域內。上證指數(shù)回歸線在2010年4月收盤時數(shù)值2808點左右。我們認為這期間巨大波動空間確實是絕佳的投資機會。3、時期性定投模型:這一模型是基于上述牛市起碼有兩個上升波段為原型，在第2個波段突破前高且創(chuàng)出新高后又跌到前期高點附近贖回定投。贖回后的資金等待指數(shù)跌到上證指數(shù)回歸線下方后，進行一次性投入；贖回操作后，下一個月定投接著進行。

25、如圖中的 a 、b 、c、d（小寫字母） 四個點作為贖回基準點。選擇這幾個贖回點是考慮到應用此模型中最不利的點位進行贖回與上證定投進行比較，若有收益顯著改善，波動風險降低，則認為此方法切實可行。因在高于前期高點的任何位置（圖1中給出多頭陷阱）贖回，結果均會優(yōu)先于我們確定的基準點的收益。在2008年低點1664點至今，第一波段高點差不多確認，第二波段高點尚未出現(xiàn)，故目前仍然持有并接著定投。截止到2009年9月30日，若以折價定投持有基金總資產為100%（585892元），則上證基金總資產127%（746086元），時期性定投模型持有271%（1589338元）。定投期數(shù)相同，投資金額相等，本模型

26、只是在這期間贖回四次并又在回歸線下相繼投入，產生如此大的收益差不，這都歸于這四次戰(zhàn)略略性交易。由于這些交易使投資者獲得更多基金份額，而這些份額產生效益遠比長期持有者獲得紅利份額的“復利”效應要大的多。收益特性曲線見圖9、圖10。資產價格的劇烈波動，容易產生泡沫。我們再次審視牛市的兩波段，當?shù)谝粋€波段進入高點時，市場已存在了大量泡沫，但它還不是最危險的，它會有所調整，但這次調整不是熊市的到來，而是孕育下一波牛市的上漲，這就與2007房產牛市一樣，在通過短暫的2008年的價跌量減，2009年夏季后，房市又展開了新一輪更大規(guī)模價升量增的上漲，“地王”群現(xiàn)。股市中有“多頭陷阱”之講，我理解現(xiàn)在超出前期

27、高點那段行情確實是所謂的“多頭陷阱”（圖1）。這是危險的實質性的泡沫。它是要破滅的，證券價格要向回歸線下方運行。人們在市場上經常犯錯誤。有人提出要學會“科學”的犯錯誤，即只犯“錯過”類型的錯誤，不犯“做錯”的錯誤。我認為在09年后的更大的房產牛市中進行投資性購房和在證券市場牛市第二波已上沖前波高點處進行長期投資，就有可能是“做錯”的錯，如此做錯是大概率事件。錯過牛市第一波高點未能鎖定收益也是“錯”，是“錯過”。4、基金定投與基金投資組合解決方案（以下簡稱解決方案）。時期定投比長期持有收益有專門大的提高，對比數(shù)據(jù)見表3。它的交易方法是在牛市第2個波段突破前波高點并再次創(chuàng)出新高又跌回到前期高點附近

28、贖回。此方法有以下特點，一是屬于行情右側交易；二是屬于被動交易；三是其交易屬于定投加一次性申購基金相結合的方法。我們講任何投資方法都有其天然的“使用障礙”。當贖回交易條件觸發(fā)時，部分投資者后悔當初什么緣故沒在高點贖回，專門有可能錯過最后的合理贖回時機，造成“做錯”的結果；再則此方案仍有提升的空間。四種定投收益水平到2009年9月對比（計226個月）表3總投入22.6萬元持有基金總份數(shù)（份）總資產（萬元）年收益率%資產收益率%備注折價基金268.431458.868.46159.24上證基金289.651674.6112.22230.13時期定投775.4813158.9332.03603.25

29、解決方案1315.2799266.0557.201077.20注：申購上證基金不收手續(xù)費，價格為上證指數(shù)月收盤價。申購其它基金價格為折價指數(shù)月收盤價，收取1.5%手續(xù)費，表中數(shù)據(jù)不含贖回費。 上面提到上證指數(shù)的幾個關鍵波段幅度即1100點、700點和1400點。當牛市第一波漲升時，我們只有接著定期定額的投資，不主張、不研究、不推斷頂在哪里，因為這些差不多上主觀的東西，與客觀實際有相當?shù)木嚯x。當指數(shù)見頂從高位持續(xù)回落到回歸線附近時，此波牛市的波段幅度就確定了。牛市在接著，調整在接著，定投也還在接著。關于底部在哪里，同樣采納“三不”主義的態(tài)度。第二波牛市漲升時，股指已上穿回歸線，底部得以確認，現(xiàn)在

30、底部的最底點位加上這輪牛市第一波段的上升幅度確實是我們的贖回點的參考點位。 用如此簡便方法過慮掉有關市場的雜音，與市場遠近相宜，不急不燥，按部就班進行交易。贖回后，每月定投資金接著存入贖回資金池中，靜待指數(shù)跌至回歸線下，定投重新開始。贖回資產可一次投入申購(或分次申購，為了簡便本方案為一次申購)。以當前市場為例：上證指數(shù)2008年10月見底回升，2009年7月見高點回落至今，那個波段上升幅度為1800點左右。現(xiàn)在我們預期下一波段在1400-1800點左右，若市場不再觸及2009 年 9 月2639底點，則下一個高點預期就在4000點左右。再以94年之后長達近7年慢牛為例（假設94年2月回歸線下

31、開始定投折價基金），94年7月30日333點到94年9月13日見高1052點共計上升了719點，取整數(shù)700點。我們采納九折即630點為上升波段漲幅進行贖回操作，共有4次贖回。詳見表4、圖11、圖12、圖13。解決方案定投周期與再申購效率表4贖回時點定投時點1993.2.26增長份數(shù)%定投（月）1996.12增長份數(shù)%定投（月）1997.5增長份數(shù)%定投（月）1999.6增長份數(shù)%定投（月）2007.6增長份數(shù)%定投（月）2004.3增長份數(shù)%定投（月）2007.4增長份數(shù)%定投（月）2009.9增長份數(shù)%定投（月）1990.12定投27（月）1994.02再（定）投170%34（月）1997

32、.01（定）投25%4（月）1997.09再（定）投32%21（月）1999.11再（定）投23%8（月）2001.10再（定）投29（月）2004.03再（定）投31（月）2008.08再（定）投39%11（月）本表同一格下方數(shù)據(jù)為解決方案定投周期，單位：月。如90年12月定投到93年2月贖回，共定投27個月。同一格上方數(shù)據(jù)是再次申購較贖回增加份數(shù)的百分比。如97年1月再投（一次性申購）比96年12月贖回增加了25%的份數(shù)。2001年10月的定投實際在2004年3月未贖回。表中為虛擬數(shù)據(jù)，實際定投到2007年10月，共66個月。從表4我們注意到再次申購基金總份數(shù)較贖回時都增加了20%以上。共

33、三次，分不是25%、32%和23%。盡管多次贖回沒賣在最高區(qū)域，但每次再申購獲得基金份數(shù)的增加效率極為顯著。由于此解決方案核心是達到操作域值（1100點，700點和1400點）就主動贖回，其結果在大盤還未見頂就差不多贖回，故對2007年10月6000高點行情不足4000點過早離場。這確實是左側交易的不足。考慮到證券市場千變萬化，在不確定性中查找確定的東西，并予以實施，把復雜的事物簡單化是處理這類問題的較好方法。有投資大師就有把股票賣的太早作為頭條座右銘。巴菲特旗下的基金在2007年也把港股中國石油13元清倉，賣的太早而不悔，其后港股中石油也由19元多跌至幾元。從心理學的角度看投資，試圖把短線超

34、額回報理想化并試圖賣在最高點位的方法，這種超級欲望必定帶來超級焦慮，與投資與工作和生活差不多上極為不利的，實際操作也是不易做到的。把贖回點位再往高移動，屬于超預期治理。由于本文未涉及超預期治理的復雜內容，但從解決方案定投持倉周期考慮，若在2004年3月進行一次贖回（實際未操作，Excel 中未進行計算），并在指數(shù)下降后再投（見圖1、圖11中 TT 位置），解決方案定投持倉周期一般預期為23年(見表3中27月、34月、21月29月和31月)。結合到目前行情，若在2008年8月股指到達回歸線下開始定投，預期到4000點左右的位置贖回，對應的時刻區(qū)間大致在2010年中到2011年底。5圖表分析圖11

35、、圖12、圖13、圖14：它們分不是：四種定投總資產波動折線圖；四種定投資產收益率折線圖；四種定投年收益率折線圖和四種定投年收益率部分截圖。圖11最上一條折線為解決方案資產波動折線圖；第二條折線為時期性定投資產波動折線圖；第三條線是上證指數(shù)（基金）定投資產月折線圖；第四條是折價指數(shù)（基金）定投資產月折線圖。圖 11中大些字母 、 是解決方案6次贖回并持有現(xiàn)金的資產平臺，由于每月接著存入1000元它實際向上緩慢增長。曲線部分是定投期間資產的波動形態(tài)。圖中小些字母 a、b、c、d 是時期性定投方案 贖回定投后并持有現(xiàn)金的平臺。曲線部分含義同上。下面的兩條曲線分不是上證基金和折價基金資產波動圖。圖中

36、四種定投資產質量一目了然；資產波動的風險以2007年10月31日最高位到2008年10月31日最低位置，四種定投資產分不下跌了-38.35%、-48.64%、上證-70.53%、折價-70.95%，解決方案風險最小，其它依次增大。從市場化后的情形看，解決方案與時期定投之間并不是象圖中有如此大的差距。圖15是市場化后兩種定投資產收益率的差不；我們還會給出從2005年以后定投上證50ETF、博時價值增長基金、華安A 股基金，解決方案不如時期定投的案例。結論：考慮到收益與風險的匹配，定投指數(shù)基金適合于長期接力投資，不一定適合長期持有。六、基金定投品種選擇我們上面研究的內容均為模擬的指數(shù)基金，下面研究

37、現(xiàn)實中定投的基金品種選擇。選取幾個典型的偏股型基金作為研究的對象華夏大盤精選基金、博時價值增長基金、華安 A 股基金和上證50ETF 指數(shù)基金，選取的樣本具有典型性、代表性。華夏大盤是中國開放式基金中業(yè)績最好的偏股型基金；博時價值增長業(yè)績比較基準專門特不，稱之為“價值增長線”，專門重視風險操縱，因而業(yè)績表現(xiàn)一般；華安中國 A 股成立時刻較長，其特點是漲跌與指數(shù)基金相似，風險操縱能力較弱；上證50 ETF 代表著指數(shù)基金的風險收益特證。華夏、博時、上證50和華安中國 A 股基金數(shù)據(jù)手工摘自于“易天富”基金軟件中的“累計凈值”，筆者對“累計凈值”未做折價處理（每年基金治理費1.5%和托管費0.25

38、%本應在每年1月中剔除，共計6次）。因技術緣故未能扣除，在此講明。四只基金每月定投1000元，博時申購費率1.8%，其它3只基金申購費率1.5%。圖表中數(shù)據(jù)不含贖回費。四基金持有定投策略收益特性曲線圖16是四只開放式基金長期持有定投策略資產波動市值。起止日期分不是2005年2月和2010年4月30日共計6年。最上的曲線為華夏大盤，第二條是上證50ETF、第三條是華安A 股，最下一條是博時價值增長。華夏大盤業(yè)績一路絕塵，高高在上。值得一提的是月收盤最高價出現(xiàn)在2008年5月，比上證指數(shù)最高月收盤價2007年10月晚了7個月，它見底也比大盤晚3月。目前價位相對上證指數(shù)而言已在八千點之上。基金總份額

39、6.33億份。因其早早宣布不再同意申購故沒有進行時期定投和解決方案的側算。上證50 ETF 和華安 A 股列第二和第三。基金總份額2009年12月分不為99.05億份和59.92億份。資產波動與上證指數(shù)差不多同步，資產波動指數(shù)基金上證50ETF大于華安A 股股票型基金。講明被動性投資的指數(shù)基金風險一般大于主動性投資投的股票型基金。此特征具有普遍的代表性。博時價值增長不管是正向、負向波動在四者中差不多上最小的，講明風險最小。在本報告期間共分紅三次，計每份基金分紅2.374元，在四者中最多，分紅是其操縱風險重要手段。基金總份額263.9億元。四只基金定投資產收益率和年收益率如圖、圖83、三基金時期

40、持有、解決方案收益特性曲線圖。上證50 ETF時期持有和解決方案收益特性曲線如圖1、圖20、圖21。從圖中看到時期持有資產市值最高，解決方案次之，持有策略最低。上證綜合指數(shù)反映的所有股票價格信息的總和，而上證50則是反映滬市最大市值的50只股票的價格信息。由于上證綜合指數(shù)4000點以上價格區(qū)域是上證50為主的大盤股上漲帶動且上漲幅度大于上證綜合指數(shù)。從6000余點回落的前期，上證50下跌也小于上證綜合指數(shù)的下跌幅度，因而上證50 ETF的價格水平也優(yōu)于以上證綜指為基準的折價指數(shù)的價格水平。這確實是什么緣故折價指數(shù)的兩個方案收益水平與上證兩方案倒置的緣故之一；再則特大型牛市右側交易有明顯的優(yōu)勢。

41、持有策略市值最低是因為它持有基金份數(shù)最少，平均成本最高所至。 博時價值增長的三個定投資產狀況差距專門小的緣故投資資產標的的資產波動專門小，沒有明顯的差價。時期持有資產質量領先，持有策略居中，而解決方案墊底的緣故大致同上證50的解決方案。圖22、圖23、圖24華安 A 股三種定投資產波動情況大致與上證50 ETF 相同，只是資產價格水平略低，在此省略。由此我們得到以下三點重要結論結論一，長期持的角度看定投華夏大盤，博時價值增長要優(yōu)于上證50 ETF和華安 A股為代表的指數(shù)基金和偏股型基金。華夏大盤業(yè)績萬眾矚目，但因封閉，不能成為投資標的，因而在市場上只能作為基金治理公司在業(yè)界的廣告而已。博時價值

42、增長由于專門的業(yè)績基準價值增長線，表現(xiàn)出特有的穩(wěn)健和風險操縱能力。大盤上漲它不溫不火，大盤下跌時沒有其它偏股型基金的飛流直下態(tài)勢。今年它將價值增長線的基準做了向下的調整，可能是基金公司調整風險收益特性，為基金經理減壓，使之有施展才華的空間并在系統(tǒng)性風險來臨之際不至于跌破價值增長線。穩(wěn)健和保守的投資者可對其進行資產配置和定投，有條件的較長時期的持有到上證指數(shù)創(chuàng)出新高即6000點上方的某一時刻贖回。結論二：指數(shù)型基金和大多數(shù)偏股型基金宜采納靈活投資持有策略；適應于激進投資者人群。結論三：在慢牛市道中宜采納解決方案的投資持有策略，如本文所述19942001年行情和目前行情；在更大級不牛市中應采納時期

43、定投投資策略，如本文所述的19901993年和20052007年的行情。預期5-10年再次出現(xiàn)大級不行情的概率專門小。4、基金品種的選擇前節(jié)所述對穩(wěn)健的投資人博時價值增長是基金投資和定投不錯的選擇。但還有部分的投資者情愿承擔較大的風險為代價查找華夏大盤精選“第二”是能夠理解的。統(tǒng)計顯示1999年以來，沒有一個基金經理每年的業(yè)績都跑在全部基金的前4分之一，也確實是講，沒有一個基金經理是賺鈔票效應的不敗之神（注1）；又有統(tǒng)計顯示2009年指數(shù)基金業(yè)績排名都進入前4分之一，而進入前4分之一排名的偏股型基金有許多是處于申購的封閉狀態(tài)。依照股票板塊輪動原理，在2007年5月30日以后上沖6000點行情漲

44、幅較大的是大盤股板塊，而在2009年一整年表現(xiàn)出色的則是中小市值板塊。僅依照前一波行情的基金業(yè)績的表現(xiàn)，來選擇基金品種操作，是值得商榷的。中外各國各類偏股型基金去年多數(shù)未跑贏指數(shù)基金。據(jù)報道去年巴菲特旗下基金也未跑贏指數(shù)基金。選擇一攬子指數(shù)型基金作為投資組合標的符合把復雜的事物簡單化的投資原則。指數(shù)基金有如下優(yōu)點：基金治理費、托管費、申購費相對較低，業(yè)績透明度較高；指數(shù)基金漲跌幅較大適合于本文上述兩方案操作；指數(shù)基金屬被動投資，治理過程受人為阻礙較小等。目前市場上有眾多的指數(shù)基金可供投資者選擇。這其中就有上證指數(shù)基金、滬深300指數(shù)基金、中證500指數(shù)基金、上證180、上證50、深圳100、深

45、圳中小版指數(shù)基金等。結合目前行情在上證指數(shù)未跌到回歸線下的情形中建議臨時不配置深圳100和中小板指數(shù)基金（回歸線下仍為較好的投資標的），因為前者有較多地產股，后者中小市值股票估值偏高。5、打算你的交易，交易你的打算在當代金融市場中，人們通常把對金融投資產品的長期、系統(tǒng)經營叫做理財。理財不是解決燃眉之急的現(xiàn)金問題，理財是理一生的財，也確實是個人一生的現(xiàn)金流量與風險治理。理財?shù)闹行氖琴Y產配置，資產配置的核心要素是以什么價格獵取資產和處置資產。當資產規(guī)劃細化成打算-打算你的交易，交易你的打算，便擺到實施層面了。交易產生價值。若不進行銀行存款交易則不能獲得相應的利息所得。交易是雙向的，達成目標則可處置資產交易。定投是一種特不的投資方式。它是以投資周期為單位來界定投資產品價格（平均價格）和投資目標（如資產收益率、年收益率等）的投資行為，其目的是獵取收益。人們的投資周期與市場牛熊循環(huán)周期同步并交易你的打算則獲得期望收益的概率就大，否則期望收益就可能落空，資產賬面數(shù)字像過山車一樣上下，有真金投入?yún)s沒有實際產出。表4給出解決方案的定投周期路線圖，