1、 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分目錄 HYPERLINK l _bookmark0 全行業成本剛性增加，利潤有所下滑1 HYPERLINK l _bookmark5 Q3煤炭均價同比下降5.5%，焦炭價格跌幅超15%2 HYPERLINK l _bookmark7 約中滑3 HYPERLINK l _bookmark9 四季度煤價及全年業績展望：煤價或仍有弱旺季效應，全年業績增長料可維持4 HYPERLINK l _bookmark10 四季度動力煤需求壓力料將減輕，旺季效應或有所體現4 HYPERLINK l

2、 _bookmark16 “雙焦”需求：地產投資放緩的預期或逐步兌現，需求壓力漸顯6 HYPERLINK l _bookmark19 煤炭供給：先抑后揚，但邊際很難進一步寬松7 HYPERLINK l _bookmark22 四季度煤價及業績展望：價格有望小幅改善，穩定業績增速7 HYPERLINK l _bookmark26 風險因素8 HYPERLINK l _bookmark27 投資建議8 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分插圖目錄 HYPERLINK l _bookmark1 圖1：規模以上煤企虧損金額1

3、 HYPERLINK l _bookmark2 圖2：規模以上煤企累計利潤1 HYPERLINK l _bookmark3 圖3：煤炭行業資產負債率1 HYPERLINK l _bookmark4 圖4：煤炭行業財務費用及同比增速1 HYPERLINK l _bookmark11 圖5：產地港口煤價走勢5 HYPERLINK l _bookmark12 圖6：沿海六大電廠日耗走勢5 HYPERLINK l _bookmark13 圖7：國內火電發電量5 HYPERLINK l _bookmark14 圖8：三峽電站入庫流量5 HYPERLINK l _bookmark15 圖9：沿海六大電廠日

4、耗及模擬6 HYPERLINK l _bookmark17 圖10：房地產開發投資與新開工面積增速6 HYPERLINK l _bookmark18 圖全國高爐開工率6 HYPERLINK l _bookmark20 圖13：中國煤炭產量預測7 HYPERLINK l _bookmark21 圖14：中國煤炭進口量預測7 HYPERLINK l _bookmark23 圖15：動力煤價格分季度預測8 HYPERLINK l _bookmark24 圖16：焦煤價格分季度預測8表格目錄 HYPERLINK l _bookmark6 表1：分煤種2019年Q3煤價統計表2 HYPERLINK l

5、_bookmark8 表2：主要上市公司2019年三季報業績預測表3 HYPERLINK l _bookmark25 表3：下半年煤炭上市公司業績對價格的敏感性分析8 HYPERLINK l _bookmark28 表4：主要上市煤企PB估值9 HYPERLINK l _bookmark29 表5：主要上市煤企盈利預測表9 全行業成本剛性增加，利潤有所下滑2019 V 型”走勢，年初由于榆林礦難事故導致安監政策2019 7 個月規模以上企業2000 29.43%，較25.55%圖 1：規模以上煤企虧損金額煤炭開采和洗選業:虧損企業虧損總額:累計值（億元）圖 2：規模以上煤企累計利潤煤炭開采和洗

6、選業:利潤總額:累計值（億元）2008-022008-112008-022008-112009-082010-052011-022011-112012-082013-052014-022014-112015-082016-052017-022017-112018-082019-05虧損企業比例40%30%20%10%0%2011-022011-102011-022011-102012-062013-022013-102014-062015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-02(1,000)累計同比(%)12,00010,0008,0006,0

7、004,0002,0000(2,000)資料來：Wind， 資料來：Wind， 2017 2019 7 1.55cts7 526.1 圖3：煤炭行資產債率單：%）圖4：煤炭行財務用及比速資產負債率727068666462605856542011-022011-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-02 0煤炭開采和洗選業:財務費用:累計值（億元）累計同比（%）累計同比（%）605040302010

8、0(10)2011-022011-092011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-04 HYPERLINK / HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來：Wind， 資料來：Wind， HYPERLINK / HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Q3 煤炭均價同比下降 5.5%，焦炭價格跌幅超 15%我們根據中國煤炭市場網（ HYPERLINK http:/www.CCTD.com/ www

9、.CCTD.com）的煤炭價格數據庫，對不同煤種煤炭價格的變化情況進行了整理。同比而言，2019 5.5%。分煤種看， 6%8%0.47%。焦炭方面，由于去17.32%。2 8 3%，主要由于中下游鋼鐵及焦炭利潤壓縮從而對上游焦煤價格形成壓制。表 1：分煤種 2019 年 Q3 煤價統計表（單位：元/噸）2019Q1-Q32019 前三季同比2019Q3 同比2019Q3 環比2019Q3 較 2018H1動力煤秦皇島中轉地價格大同優混（5800K)615628-7.70%-6.25%-3.77%-3.03%山西優混（5500K)586599-8.53%-7.13%-3.70%-3.27%山西

10、大混（5000K)509516-10.49%-7.12%-1.50%-1.89%普通混煤（4500K）446453-11.25%-8.23%-0.62%-2.21%山東兗州動力塊煤（6000 大卡）698702-2.15%-0.71%0.43%-0.71%混煤(5000 大卡)545557-4.69%-4.89%-1.80%-3.20%內蒙古鄂爾多斯混煤（4500 大卡）205210-4.27%-8.89%-2.20%-3.67%鄂爾多斯電煤（5500 大卡）3733800.45%-1.84%-4.26%-2.81%鄂爾多斯動力塊煤（6000 大卡）4724716.38%4.89%0.51%0

11、.47%山西大同大同(6000 大卡車板價)463466-5.61%-5.70%-2.29%-1.11%大同南郊（5500 動力煤車板價）453456-5.72%-5.82%-2.34%-1.13%均值488494-4.87%-5.30%-1.91%-1.99%冶金煤唐山地區肥精煤159516050.70%0.25%-0.58%-0.89%焦精煤161516250.69%0.25%-0.57%-0.88%山西太原古交古交 2 號(車板含稅)160316714.29%1.58%-3.21%-5.88%古交 8 號(車板含稅)146415291.79%-0.95%-3.32%-6.15%京唐港焦煤

12、價格主焦煤(澳大利亞產)156816150.09%0.84%-3.71%-4.32%主焦煤(俄羅斯產)12341275-6.13%-5.66%-1.70%-4.60%煉焦煤(中國產)169717791.80%-2.08%-4.37%-6.68%均值153915860.61%-0.34%-2.54%-4.24%無煙煤山西晉城無煙中塊 （6800 大卡）10101069-11.04%-15.69%-3.95%-7.86%無煙小塊 （6500 大卡）9401011-16.44%-20.47%-6.00%-10.00%無煙末煤 （6000 大卡）652713-5.54%-15.54%-10.78%-1

13、2.27%山西陽泉無煙洗中塊（7000 大卡）10681097-7.10%-9.34%-1.67%-3.89%無煙洗小塊（7000 大卡）9981027-12.05%-12.30%-1.79%-4.15%無煙末煤（6200 大卡）583650-5.10%-17.07%-13.18%-14.72% HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分2019Q32019Q1-Q32019 前三季同比2019Q3 同比2019Q3 環比2019Q3 較 2018H1均值875928-10.21%-15.15%-5.49%-8.20%全體

14、均值(不含焦炭)891921-3.78%-5.55%-3.13%-4.70%焦炭臨汾產18001828-5.14%-16.78%-1.89%-2.28%唐山產19041971-6.53%-17.82%-4.87%-4.99%均值18521899-5.87%-17.32%-3.44%-3.69%全體均值965996-4.09%-7.49%-3.18%-4.55%資料來：CCTD， 注：據統截至2019年9月22日單我們根據不同煤種 2019 年前三季度煤價同比變動幅度、公司銷售結構，歷史財務報2019 2019 4%左右。若剔除7%左右，預計與中報實際同比增速基本持平。從三季度單季情況看，由于不

15、同煤種價格環比均出現小幅下跌，預計 Q3 單季度上市公司整體業績環比下滑幅度達到 8%左右。表 2：主要上市公司 2019 年三季報業績預測表（萬元）證券簡稱Q3 單季凈利潤預測三季報預測三季報同比Q3 單季環比備注動力煤為主的企業靖遠煤電12,98140,616-17.56%3.12%根據行業平均煤價波動幅度推算露天煤業38,899176,37516.92%-32.52%鄭州煤電4941,548-90.61%21.24%根據行業平均煤價推算兗州煤業206,166742,25134.86%-32.46%澳洲市場價格Q3H11.5大有能源5,19216,288-75.80%扭虧根據行業平均煤價波

16、動幅推算上海能源23,06971,228-5.84%-3.34%根據行業平均煤價波動幅推算山煤國際32,63183,244106.32%14.26%上半年業績增長較多，貿易子公司轉讓部分股權增厚收益恒源煤電28,35077,75712.89%10.08%生產穩定，煤價小幅下跌，一季度收購創元發電公司 100股權大同煤業17,34862,842-4.46%-20.74%少數股東損益下降，三費小幅增加中國神華1,139,6993,563,9991.03%-2.22%銷量下滑 2左右，年度、月度長協加權后較上半年下降 1.8陜西煤業297,688884,794-0.18%-3.86%三季度價格加權長

17、協后相比上半年下跌 1左右，三季度成本增速放緩中煤能源183,753562,52636.38%-18.21%內蒙新增產能投產，年度長協價格穩定，化工品價格下滑明顯新集能源25,02198,8858.92%-24.44%根據行業平均煤價波動幅度推算冶金煤為主的企業冀中能源20,75466,490-21.66%-6.98%三季度焦煤價格相比上半年平均下跌 3，生產成本增加西山煤電47,329174,17914.39%-29.78%價格相對平穩，三季度成本季節性小幅增加盤江股份21,46083,61015.10%-34.16%三季度焦煤價格相比上半年平均下跌 3，三季度成本季節性上升平煤股份25,7

18、8185,32261.15%-5.19%三季度焦煤價格相比上半年平均下跌 3，成本有所控制 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分證券簡稱Q3 單季凈利潤預測三季報預測三季報同比Q3 單季環比備注潞安環能73,433223,7000.36%16.11%精煤比例有所恢復，減值規模環比有所縮減無煙煤為主的企業神火股份15,14342,54145.87%-30.90%價格明顯下滑，三季度電解鋁業務盈利小幅改善昊華能源21,49166,136-27.13%-5.66%產量小幅增長，煤炭售價下跌 5蘭花科創22,60177,09

19、1-22.01%-32.53%無煙煤價格同比明顯下跌，補貼收入同比下降陽泉煤業49,464155,79610.93%-7.39%長協機制減少煤炭售價降幅，成本保持相對平穩焦炭為主的企業山西焦化38,200114,940-10.72%29.63%三季度焦炭價格相比上半年平均下跌 4，收購華晉焦煤增厚業績美錦能源30,08892,448-21.71%20.55%三季度焦炭價格相比上半年平均下跌 4，生產成本有所控制金能科技23,52562,758-31.97%-4.68%三季度焦炭價格相比上半年平均下跌 4，三季度炭黑價格小幅改善開灤股份31,521103,7784.71%-10.99%焦炭價格跌

20、幅相對較小陜西黑貓-524-2,618-112.88%89.09%三季度焦炭價格相比上半年平均下跌 4，檢修致產銷量下滑寶泰隆8279,771-64.63%-30.76%三季度焦炭價格相比上半年平均下跌 4資料來源：公司公告， 預測2019 50%（同比礦井煤質下降、售價下降、大有能源（同比-76%，煤炭銷量及售價均下滑、陜西黑貓（同比-1.1x，焦炭產銷量下滑，噸焦利潤處于虧損狀態預計9年三季報業績同比增長超過%（同比%（同比%（同比6%（同比%（同比1%）平煤股份（同比%、神火股份（同比%。全年業績增長料可維持四季度動力煤需求壓力料將減輕，旺季效應或有所體現7%左右的快速增長。火電：今年以

21、來火電發電量增速顯著下降，5/7/8 月火電一度出現同比負增長， 8338530.1%。水泥6期新高。1814.737.0%。圖5：產地港煤價勢（位元/噸）圖6：沿海六電廠耗走（噸/日）0鄂爾多斯電煤（5500大卡）大同南郊（5500） 2012A2013A2014A2015A902016A2017A2018A2019E6845231-1 1-3-1 3- 4-5- 6-7- 8-9- 10- 11- 12-3131 3030 2929 2827 2726 26資料來源：SXCOAL， 資料來源：SXCOAL， 78 月份并沒有出現旺季特征，除了需求7 8 1.6%。考慮到四季度為傳統的來水淡

22、季，預計后續水電對發電結構的擠壓將繼續得到緩解。圖7：國內火發電（億瓦）圖8：三峽電入庫量（方米/秒）2014-012014-062014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-06產量:火（億瓦時）當月同20151050(5)(10)(15)1-191-192-243-133-314-185-246-297-178-229-2710-1511-211-2012-812-2620152016201720182019 HYPERLINK / HYPERL

23、INK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來：Wind， 資料來：Wind， 從下游煤耗的數據看，電廠日耗也同比出現改善，8 月份沿海六大電廠平均日耗 74.652.24%7 9 25 天平均日耗5.37%。7%7% 還可實現微幅增長。圖 9：沿海六大電廠日耗及模擬（萬噸）2019庫存用天模擬(天-右)2014年2015年2016年2017年2018日耗 201945804035703060251月上旬1月中旬1月上旬1月中旬1月下旬2月上旬2月中旬2月下旬3月上旬3月中旬3月下旬4月上旬4月中旬4月下旬5月上旬5月中旬6月上旬6月中旬6月下旬7月上旬7月中旬7月下旬8月上旬8月中旬8月

24、下旬9月上旬9月中旬9月下旬10月上旬10月中旬10月下旬11月上旬11月中旬12月上旬12月中旬12月下旬資料來源：Wind， “雙焦”需求：地產投資放緩的預期或逐步兌現，需求壓力漸顯前三季度在下游房地產開發投資維持高位的帶動下，房屋新開工面積增速止跌回升， 加之環保限產力度減弱，整個黑色產業鏈開工率顯著提升。粗鋼產量今年前 8 個月產量為9.10%大中城市成交土地規劃建筑面積累計增速領先61220162018H2-2019H112年18%2020年開始新開工面積增速將逐步下滑。因此，長期看“雙焦”需求的高增長并不持續，價格的波動更多地取決于環保限產和焦炭環保去產能的力度。圖10：房地產開投

25、資新開面積增速（%）圖11：全國高爐工率2013-022013-072013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-05房屋新開工面積:累計同比房地產開發投資完成額:累計同比110唐山鋼廠全國唐山鋼廠全國河北908070605040Aug-12 HYPERLINK / HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來：Wind， 資料來：Wind， 煤炭供給：先抑后揚，但邊際很難進一步寬松地抑制了超產、違法生產

26、。按照表內產量統計，2019 5 個月我國原煤產量同比僅增1.57%0.81 月份開始榆林地區的產能監管開始有所放松。全國的8 5 1%4.5%。95%4.4%36.74 億噸。進口方面，由于國內外巨大88.1%圖12：中國煤炭量預（元/）圖13：中國煤炭口量測（噸）2014A 2015A2016A2017A 2018A2019E -2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019E1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 HYPERLINK / HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來：Wind， 預測資料來

27、：Wind， 預測四季度煤價及業績展望：價格有望小幅改善，穩定業績增速20195500605元8.76%，三季度585 元/10 月開始隨著逐步進入冬儲季節，12 月份動力煤價有望回升到 600 元以上。將小幅擴張。圖14：動力煤價分季預測元/噸）圖15：焦煤價格季度測（元噸）201720182019E700692640647622602628601 632628639585595597Q1均價Q2均價Q3均價Q4均價全年均價700692640647622602628601 6326286395855955970201720182019E175417001,6501,6501689175417

28、001,6501,6501689Q1均價Q2均價Q3均價Q4均價全年均價 HYPERLINK / h HYPERLINK / h 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來：Wind， 預測資料來：Wind， 預測1%4%，焦炭環比上漲0.53%810%3%， 20%以上。表 3：下半年煤炭上市公司業績對價格的敏感性分析 （單位：元/噸）19H2 噸煤凈利潤噸煤凈利潤增厚（元）均價下跌 7%均價下跌 5%均價下跌 3%均價上漲 3%動力煤63-10-9%-7-7%-4-4%44%冶金煤73-16-19%-11-14%-7-8%78%無煙煤80-14-17%-10-12%-6-7%67%煤炭平均72

29、-15%-11%-7%7%焦炭138-117-32%-83-23%-50-16%5016%資料來源：公司公告，Wind， 測算 風險因素宏觀經濟經濟增速再度放緩，影響煤炭需求和價格。安全監管因素放松，產能集中釋放壓制煤價等。 投資建議45%P/B 1 倍以下，屬于歷史較低10 P/B 1.5x P/E 塊整體的估值水平僅為xPE PB，煤炭板塊基本接近歷史低點，因此具備明顯的估值優勢。表 4：主要上市煤企 PB 估值（單位：億元）證券代碼證券簡稱市值2019 年中報歸母凈資產2019中報600348.SH陽泉煤業1252200.57601898.SH中煤能源5679520.60601666.S

30、H平煤股份901360.66600123.SH蘭花科創741050.70600188.SH兗州煤業4646460.72000552.SZ靖遠煤電56750.76601101.SH昊華能源65830.78600997.SH開灤股份881090.81000780.SZ*ST 平能31380.82600121.SH鄭州煤電29350.83600971.SH恒源煤電66790.83601699.SH潞安環能2172530.86000983.SZ西山煤電1862050.91600403.SH大有能源84841.00601015.SH陜西黑貓56561.00002128.SZ露天煤業1591501.06601088.SH中國神華3,6633,3491.09600740.SH山西焦化1161041.11600758.SH紅陽能源64561.14601001.SH大同煤業70621.14601918.SH新集能源75611.23600395.SH盤江股份86671.28600985.SH淮北礦業2211731.28600408.SH*ST 安泰23161.48600546.SH山煤國際124811.54601225.SH陜西煤業8945281.69600397.SH*ST 安煤