1、圖 1：2019 年 7 月 A 股走勢明顯分化主要指數2019年7月漲跌幅（%）3.903.270.26-0.11-0.61-0.95-1.56-2.28543210-1-2-3上證綜指 上證50 滬深300 中證500 中證1000 創業板指創業板50 萬得全A資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理圖 2：2019 年 7 月走出了一波創業板行情34003300320031003000290028002700260025002400上證綜指創業板指上證綜指7月A股市場整體震蕩下跌， 但結構性行情顯著，風格 特征明顯，創業板指相對 上證綜指走出了一波不錯 的行情0.590.570.550

2、.530.510.490.470.45 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分19-0119-0219-0319-0419-0519-0619-07資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 3：2019 年 7 月申萬一級行業漲跌幅2019年7月申萬一級行業月漲跌幅86420-2-4-6農林牧漁電子國防軍工休閑服務家用電器電氣設備化工醫藥生物銀行機械設備汽車交通運輸非銀金融計算機房地產公用事業采掘建筑裝飾傳媒輕工制造食品飲料綜合紡織服裝建筑材料通信商業貿易鋼鐵有色金屬-8資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理8

3、 月市場展望：耐心等待轉機，關注隱形冠軍展望后市，我們對市場仍然保持謹慎。一方面，當前經濟基本面仍然存在下行壓力，另一方面，在業績增速尚未出現趨 勢性回升，短期內也很難指望貨幣政策有大幅放寬的情況下，估值進一步提升的可能性較低。疊加外部因素變化不確定 性較大，方向上我們對市場保持相對謹慎。結構上看，我們認龍頭公司溢價是當下確定性最強的投資機會，盈利穩定類資產依然是首選，但未來的行情特征可能會出現擴散，即從目前的ROE 非常好但估值已經較貴的“價值龍頭”，擴散至一些二線品種的“隱形冠軍”。主要原因主要有以下三點：一是當前民企制造業負債率較低，存在加杠桿的空間，在相 關監管部門表態支持民企融資的情

4、況下，預計民企制造業將成為補杠桿的潛在新增長點；二是在供給側改革下，隱形冠 軍公司的 ROE 預計將會持續提升；三是任何資產都需要考慮估值，在當前“價值龍頭”估值已經較貴的情況下，二線品種的“隱形冠軍”是較好的選擇標的。一方面，當前經濟基本面仍然存在下行壓力。7 月 27 日統計局公布的上半年全國工業企業效益數據顯示 6 月份規模以上工業企業盈利能力有所惡化。2019 年上半年全國規模以上工業企業利潤總額同比下降 2.4%，相比 1-5 月份的增速小幅下降 0.1%，6 月當月規模以上工業企業利潤總額同比下降 3.1%，較 5 月份下降 4.0%。此外，根據國信策略自上而下盈利跟蹤模型，我們預

5、計 2019 年中報全部上市公司累計利潤增速在 5%左右，下半年基本面仍有下行壓力，全年利潤增速可能在 3%到 5%左右。另一方面，在業績增速尚未出現趨勢性回升，短期內也很難指望貨幣政策有大幅放寬的情況下，指數估值進一步提升的可能性較低。驅動估值提升的力量一般有兩個，一是業績增速向上，二是利率下行。現在來看，業績增速趨勢性向上還很難看到，而同時在基本面維持“平穩”、“L 型”沒有明顯下墜的情況下，短期內也很難指望貨幣政策有大幅放寬。疊加外部因素變化不確定性較大，因此方向上，我們對市場保持相對謹慎。結構上看，我們認龍頭公司溢價是當下確定性最強的投資機會，盈利穩定類資產依然是首選，但未來的行情特征

6、可能會出現一定的擴散，即從目前的 ROE 非常好但估值已經較貴的“價值龍頭”，擴散至一些二線品種的“隱形冠軍”。普遍來看，“隱形冠軍”公司擁有三個共同的特征，一是市場份額高，隱形冠軍在各自細分行業中占據領導地位；二是市場規模小，隱形冠軍公司往往把市場定義在狹小的市場上；三是 2B 端占比較高，隱形冠軍公司大都不做終端產品，而是為大企業提供服務。看好“隱形冠軍”的原因主要有以下三點：一是當前民企制造業負債率較低，存在加杠桿的空間，在相關監管部門表態支持民企融資的情況下，預計民企制造業將成為補杠桿的潛在新增長點；二是在供給側改革下，隱形冠軍公司的 ROE 預計將會持續提升；三是任何資產都需要考慮估

7、值，在當前“價值龍頭”估值已經較貴的情況下，二線品種的“隱形冠軍”是較好的選擇標的。當前民企制造業負債率較低，存在加杠桿的空間。從歷史走勢來看，2012 年以來制造業企業整體的資產負債率一直低于 57%，且近些年來有下降趨勢。與整體制造業企業相比，制造業民企的負債率絕對水平更低，且近幾年來一直在下降，2017 年制造業民企的負債率僅為 51.9%。因此，民營制造業企業當前的負債率水平較低，是存在補杠桿的空間的。圖 4：制造業民企負債率近年來持續下降64%62%60%58%56%54%52%50%48%制造業（全部）制造業（國有）制造業（私營）資產負債率（ ）201220132014201520

8、162017資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理圖 5：制造業民企負債率絕對值水平并不高62%60%58%56%54%52%50%48%46%制造業資產負債率（2017年）60.4%58.6%54.5%51.9%中國-全部中國-國有中國-私營美國 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理中國制造業民營企業當前的利潤率比大家想象中的實際要高，中國民營制造業企業稅前 ROE 達到 20.2%，高于美國和日本。可以說，中國民營制造業企業的盈利能力是非常不錯的。在負債率較低的情況下，民營制造業仍能保持較高的利潤率，這說明一方面，適當補杠桿

9、并不會給民營制造業企業帶來太大的償付壓力。另一方面，在總資產報酬率不變的情況下，杠桿率的提升會使得民營制造業企業的盈利能力進一步提高，這是民營企業補杠桿的動機。因此，制造業民企補杠桿“有利可圖”，而且可能還非常不錯。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 6：制造業私營企業 ROE 水平較高制造業ROE（稅前）20.2%18.5%16.9%14.9%10.6%25%20%15%10%5%0%中國中國-國有中國-私營美國日本資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理過去幾年“基建地產”模式對制造業形成了金融抑制，但現在情況出現了變化。近日，房地產行業被多次“點名”。7 月

10、30 日中央政治局會議表態“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，央行也明確加碼房地產金融監管，認為房地產行業占用信貸資源依然較多，將持續加強房地產市場資金管控。與對房地產資金監管加碼相反的是，管理層及相關監管部門持續表態支持民營企業，發布多項政策以解決民營企業融資難的問題，鼓勵金融機構對民營企業貸款。央行在銀行業金融機構信貸結構調整優化座談會上指出，要圍繞制造業高質量發展，落實有扶有控差異化信貸政策。合理安排貸款期限和還款方式，增加制造業中長期貸款。根據科創企業、高技術制造業輕資產特征，培養行業分析和風險評估能力，創新金融產品，提升服務能力。要注重提升金融服務小微企業能力，改善信貸資源配置、信

11、貸風險評估、信貸政策、激勵考核、金融科技手段運用和盡職免責等， 著力構建金融機構對小微企業“愿貸、敢貸、能貸、會貸”長效機制。在政策支持及金融資源的傾斜下，過去對民企制造業形成的金融抑制有望得到紓解，民企制造業也有望成為補杠桿的潛在新增長點。除此之外，我們預計在供給側改革下，隱形冠軍公司的 ROE 將持續提升。隨著供給側改革的深入推進，中國經濟將轉向高質量發展模式，經濟增長的驅動力將由人口紅利和資本要素轉向技術進步和效率提升，行業集中度一般會上升。在經濟轉型中，憑借技術、效率等優勢，隱形冠軍公司的地位必將得到進一步的鞏固的提升。在這種情況下， 隱形冠軍公司盈利能力預計將持續提升。第三，任何資產

12、的投資都需要考慮估值水平，即使資產質量足夠好，但若估值水平過高，同樣也不是好的投資。我們統計了 2000 年至 2017 年全部 A 股個股在不同估值業績匹配情況下的股價收益率表現情況，我們的統計中一共有超過 12 萬的樣本數。我們選取在 2000 年至 2017 年每個季度末的時點，根據每個上市公司的市盈率（PE，ttm）區間進行分組，暨表格中最左邊這一列數，如 0-10 倍 PE、10-20 倍 PE、20-30 倍 PE 等等。然后再根據上市公司在后一年中（時間滾動一年）的 EPS 增速表現進行分組，暨增速在 0%-10%、10%-20%、20-30%等等。我們考察在給定估值水平（PE）

13、，以及未來實際實現的業績增速情況下，個股的收益率表現情況。可以發現，若投資時股票估值過高，即使第二年公司業績表現非常好，投資獲得正收益的概率及絕對收益率均不高。目前“價值龍頭”的估值已經普遍較貴，因此我們預計未來的行情特征可能會擴散至一些二線品種的“隱形冠軍”。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 7：2000-2018 年全樣本不同估值和凈利潤增速組合下獲得正收益的概率t+1年獲得正收益概率（%，勝率），全部A股，國信策略組統計t期PE（ttm）t+1年凈利潤增速（%）100全部平均10037%33%29%34%36%34%40%41%51%41%全部平均43%47%

14、52%55%57%58%61%60%59%50%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理圖 8：2000-2018 年全樣本不同估值和凈利潤增速組合下的投資回報t+1年絕對收益率（%，中位數），全部A股，國信策略組統計t期PE（ttm）t+1年凈利潤增速（%）100全部平均100-14%-15%-18%-14%-14%-13%-9%-9%2%-10%全部平均-8%-3%2%5%8%10%13%13%12%0%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理8 月金股推薦匯總表 1：2019 年 8 月各行業金股推薦標的匯總行業名稱分析師股票代碼股票名稱投資邏輯社服曾光300144宋城演藝今年預計公

15、司主業穩健，下半年隨著三亞二號劇院 7 月底上線和年底杭州三號劇院上線，未來存量項目增速有望略提升；同時，公司 2020-2022 年新項目落地有望帶來業績持續增長，中線業績增長確定性較強，商業模式較有支撐。電子歐陽仕華300602飛榮達華為手機屏蔽和散熱主力供應商，隱形冠軍，未來將明顯受益 5g 手機放量；5g 基站天線布局前瞻，正處于放量周期，加速推動公司業績成長；19 年動態估值 27 倍左右，扣非凈利潤增速在70%，持續推薦。機械賀澤安300012華測檢測賽道好：檢測行業空間大、增長穩，行業現金流極好，可見未來能實現永續經營，當前受益政策逐步放開國內第三方檢測市場快速發展，民企最受益；

16、公司好：華測檢測是國內民營第三方檢測龍頭，多年內生外延發展形成完善的業務布局和服務網絡打造先發優勢，公信力護城河高，營收 持續較快增長；時點好：公司自 18 年以來重心轉移到利潤端，推行精細化管理強制增效，業績處于加速釋放釋放期，有望超預期增長。建材黃道立603601再升科技公司是微玻璃纖維棉及制品的細分行業龍頭企業，生產效率高，品質優，干凈空氣以及保溫節能雙重產業鏈已打造完畢，未來業績有望多點爆發；干凈空氣產業鏈方面，公司濾紙產品品質已達 行業領先水平，且定價更具競爭優勢，在國內替換市場市占率已達 40%，且隨著近兩年產能投放以及蘇州悠遠子公司切入新裝設備市場，有望進一步提升公司濾紙知名度，

17、提升未來增速；保溫節能板塊，公司先進的干法生產技術使其成本比競爭對手更優，且隨著冷鏈物流、保險、醫療等領域對保溫設備性能的需求提升，以及公司近幾年的產能投放，公司 VIP 芯材及保溫材料業務有望高速增長；未來三年年復合增速預計 35%以上，2019 年動態 PE 僅 20 x，估值低廉，推薦。通信程成300628億聯網絡SIP 話機市場全球出貨量第一，業務收入保持近 20%+的增速，市場份額仍有上升空間；新業務VCS 市場空間廣闊，增長迅猛，將成未來業績重要增長點；盈利能力強且穩定，毛利率和 ROE 位居通信行業第一；估值相對合理；戰略思路清晰。汽車梁超601966玲瓏輪胎輪胎市場巨大，國際、

18、國內分別 12000 和 2500 多億元，更換率較高，汽車存量市場的稀缺領域。行業端：國內分散低質化，環保+貿易+資金成本壓力下，持續整合；主機廠降本增效，進口替代加快。玲瓏進入大眾、福特等主流車企，品牌逐漸提升、產能 4-5 年翻倍，ASP 提升，具備成長為全球一線輪胎企業潛力。公司全年有望受益于出口退稅和海外工廠擴產，完成 14.5-15 億凈利，+25%，目前 pe15 倍，推薦。醫藥謝長雁300244迪安診斷公司是第三方獨立醫學檢驗（ICL）寡頭公司，業績穩健增長，估值處于低谷，隨著前期布局的實驗室逐漸步入成熟期，盈利能力提升；行業迎來政策春風，DRGs 付費使得檢驗變為醫院成本端而

19、非利潤端，ICL 業態長邏輯恢復，規模優勢，高效率，符合醫保控費趨勢；隨著應收賬款加強管理，現金流明顯好轉，增發完成也將進一步改善利息費用。食品飲料陳夢瑤600298安琪酵母公司作為酵母業全球龍頭，長期探索酵母生物技術優勢，形成多品類良性發展，需求空間大、產能穩改善、成本維持低位、提價預期強貢獻業績增量。給予 2020 年 24x-25xPE，一年期目標估值 34.6-36.0 元，按當前股價有 20%空間，維持“買入”評級。傳媒張衡300113順網科技網吧軟件服務行業龍頭，19 業績恢復向上，順網云及云 PC 打開全新成長空間。港股王學恒0268.HK金蝶國際看好公司云業務的長期發展。上半年

20、雖有加薪/CEO 離職/部分股東減持影響，但料半年報為拐點， 下半年云增速不減，傳統業務也將好過上半年。計算機熊莉002869金溢科技ETC 取消省界收費站，OBU、RSU 設備的市場需求量及凈利率水平仍大幅超出目前市場預期， 2019 年開始業績爆發，估值極低；ETC 收費體系有望向停車收費、加油站等 ETC 后市場領域延伸，公司停車業務實現高速增長，打開政府相關停車場景 200 億以上 RSU 設備及解決方案市場空間；深度布局 C-V2X 路側及車載設備，與一汽、北汽等廠商深度合作，已實現三跨互通、列隊跟馳、急轉彎提醒、道路施工避讓、紅綠燈車速引導及緊急車輛避讓等應用場景，業務逐步從 試點

21、走出，成長空間廣闊。資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理注：關于推薦標的基本情況與詳細信息，請查閱國信證券分析師相關的研究報告表 2：推薦標的財務與估值情況20182019E2020E20182019E2020E300144宋城演藝買入0.890.910.9623.9128.4327.03300602飛榮達買入0.801.011.3243.0730.4723.31300012華測檢測買入0.160.240.3355.7047.5034.55603601再升科技買入0.340.470.6026.7016.0012.53300628億聯網絡買入2.843.704.7029.9516.021

22、2.61601966玲瓏輪胎增持0.981.171.4013.5216.3713.68300244迪安診斷買入0.791.021.3221.3419.9615.42600298安琪酵母買入1.041.221.4422.8625.1621.32300113順網科技買入0.460.881.1415.2217.9413.850268.HK金蝶國際買入0.120.170.2151.5644.5135.80002869金溢科技增持0.184.302.6062.6511.3618.79股票代碼股票名稱投資評級EPSPE HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來源: Wind、國信證券

23、研究所預測整理注：1）金蝶國際 EPS 單位為港幣，其余標的 EPS 單位均為人民幣；2）所有推薦標的 2019 年及 2020 年預測市盈率使用的價格均為 2019 年 7 月 30 日收盤價；3）關于推薦標的基本情況與詳細信息，請查閱國信證券分析師相關的研究報告 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分風險提示：宏觀經濟增長不及預期、市場風險、下游需求不及預期、行業競爭加劇、行業景氣度下降、市場監管及政策風險、公司產能擴張不及預期、上市公司業績不達預期 HYPERLINK / 請務必閱讀正文之后的免責條款部分國信證券投資評級類別級別定義股票投資評級買入預計 6 個月內，股價表現優于市場指數 20%以上增持預計 6 個月內，股價表現優于市場指數 10%-20%之間中性預計 6 個月內，股價表現介于市場指數 10%之間賣出預計 6 個月內，股價表現弱于市場指數 10%以上行業投資評級超配預計 6 個月內，行業指數表現優于市場指數 10%以上中性預計 6 個月內，行業指數表現介于市場指數 10%之間低配預計 6 個月內，行業指數表現弱于市場指數 10%以上分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于本