1、第四講 信譽風險管理-2 規范信譽違約互換定價.問題的提出信譽違約互換Credit Default Swaps，簡稱為CDS，是一種信譽衍消費品。信譽衍消費品是買賣風險資產的信譽風險的衍生金融工具，將信譽風險從原來的風險承當者轉移給那些情愿承當信譽風險的人。信譽衍消費品的價值依賴于標的資產的信譽質量，標的資產通常是具有違約風險的債務類金融產品，如銀行貸款、公司債券等。.信譽衍生品市場信譽衍消費品的出現是世界金融領域的一次意義深遠的革命，是近30年來世界金融領域最艱苦和開展最快速的金融創新和金融工具。 2002年英國銀行家協會British Bankers Association，BBA的信譽衍

2、消費品研討報告 (1) 顯示，近年內信譽違約互換已成為國外債券市場上最常見的信譽衍消費品。信譽違約互換占上信譽衍消費品市場接近50的份額。其中單一信譽違約互換 (Single-name Credit Swaps) 依然是最流行的產品，而組合產品 (Portfolio Products / CLOs) 的比例那么在逐年穩定增長中。 .信譽互換的特點在違約互換買賣中,互換購買方定期向互換售出方支付費用。一旦債券出現違約,互換購買方將有權益以面值將違約債券賣給互換售出方。它在保管資產的前提下，將貸款或債券等資產的信譽風險剝離出來，經過市場定價后轉移給情愿承當風險的投資者。信譽違約互換的出現為長期以來

3、只能依托內部管理或多樣化來分散信譽風險的金融機構提供了一種新的對沖工具，從根本上改動了信譽風險管理的傳統特征。經過信譽違約互換，金融機構可以將持有的具有信譽風險的資產中的信譽風險進展轉移，同時保管對該資產的一切權。 .信譽違約互換CDS的買賣流程如以下圖零付返定期付費 c%停頓付費賠償損失CDS出賣方公司CCDS購買方公司ACDS購買方公司ACDS出賣方公司C圖1 信譽事件發生之前圖2 信譽事件發生時實物結算.CDS本質上是一份針對具有違約風險債券的保險合約。 假設公司A持有公司B發行的一份公司債券，于是它就面臨著公司B違約而帶來的信譽風險。為了管理這種風險，公司A與公司C簽署一份信譽違約互換

4、合約，并定期向公司C支付費用，直至公司B違約或持有的B公司債券到期。當B公司違約時，公司C將補償公司A在其持有的B公司債券(Reference Obligation)上面所蒙受的損失。信譽違約互換作為一份保險合約，它涉及到三方，違約保險的購買者公司A，違約保險的售出者公司C(Counterparty)及公司債券的發行者公司B(Reference Entity)，公司B發生的違約稱為信譽事件(Credit Event)。.CDS的費用與賠償 CDS購買方A需求定期向出賣方C支付固定的費用，直至信譽事件發生時或者CDS合約到期，這個費用普通稱為CDS Spread。 當信譽事件發生時，停頓支付保費

5、，同時CDS出賣方C賠償購買方A因信譽事件所蒙受的損失。現實中有兩種賠償方式：實物結算方式(Physical Settlement)和現金結算方式(Cash Settlement)。.舉例 假設2002年1月1日A保險公司和X銀行簽署一份五年期的針對GM公司的面值為$1000萬的債券的CDS合約。X銀行贊同向A保險公司每年支付1.6%的保險費。那么假設GM公司在五年之內不違約，即沒有信譽事件發生，那么X銀行在2003年、2004年、2005年、2006年和2007年的1月1日向A保險公司支付保費，每次支付的金額為$16萬。假設2006年9月1日GM公司違約，即信譽事件在CDS合約第5年的中途發

6、生，假設采用實物結算方式，那么合約購買方X銀行有權按面值將GM公司的$1000萬債券出賣給A保險公司。假設采用現金結算方式，假設由于GM公司違約，X銀行僅能收回債券面值的40%，那么損失的60%要由A保險公司賠償，即需求支付給X銀行$600萬。無論采用那種結算方式，由于保費是按年度支付的，而信譽事件發生在年中，所以X銀行需求向A保險公司補交2006年1月1日到9月1日這段時間的保費$12萬。.模型的建立 思索一份信譽違約互換合約，其標的債券面值為1。假設保費按季度支付，違約可在信譽違約互換到期日之前任何時辰發生，并且違約事件的發生，貼現率，回收率均相互獨立。 定義 .現金流分析 .對于公司A. 模型的求解.數值計算 思索一份五年期的信譽違約互換合約，無風險利率為5，期望回收率為30