1、行業(yè)深度研究一、怎樣看待磷礦缺與不缺的問題？、磷礦儲量總體看似豐厚，但仍需考慮可持續(xù)性和產(chǎn)品品質(zhì)從全球來看，我國磷礦儲量位于全球第二位，短期相對充足。全球磷礦資源分布不均，其中約有七成集中于一個國家，中國整體儲量約有 32 億噸，雖然位居全球第二位，但相比全球整體的下游配套水平，我國的資源需求量更大。簡單對比幾組數(shù)據(jù)，中國約占全球耕地面積的 8.5%，中國人口約 占全球的 18.2%，作為大宗磷肥主要資源品，我國磷礦儲量整體相對充足，但結(jié)合大體的下游需求來看，磷礦只能說是短期相對充足。相比于海外的其他國家，我國是農(nóng)業(yè)大國，化肥鏈條的自給程度相對較高，磷肥及上游磷礦的發(fā)展時間也更為久遠(yuǎn)，磷礦的產(chǎn)

2、量位于全球第一位，產(chǎn) 量占據(jù) 4 成之多。大范圍的高負(fù)荷開采，短期看并未出現(xiàn)明顯的資源緊張，但根據(jù)儲量計算的可開采年份卻明顯短于全球平均水平，以 2021 年的數(shù) 據(jù)計，我國的可開采年限約 30 多年，相較于全球 300 多年的平均水平明 顯不足，短期的大范圍高負(fù)荷開采將導(dǎo)致短期資源的快速變現(xiàn)，但難以長 久維系（磷資源極難做回收利用） 。圖表 1：全球磷礦儲量分布情況圖表 2：全球磷礦可開采年限計算磷礦儲量1337889583100555032336267 17511243 4380018337006005004003002001000可開采年限21150USGS，國金證券研究所USGS，國金

3、證券研究所 老牌的磷礦生產(chǎn)國家已經(jīng)有縮減磷礦產(chǎn)量的明顯趨勢。中國、美國、俄羅斯是老牌的磷肥產(chǎn)業(yè)鏈布局國家，也是早期主要的磷礦產(chǎn)能供給國家，然而經(jīng)歷了比較長時間的磷資源布局和大量開采，中美俄的磷礦資源開發(fā)年限都顯著低于全球水平，位于行業(yè)較低位臵，伴隨摩洛哥、沙特等國家在磷行業(yè)加大布局，老牌磷供給國相繼調(diào)整自身的磷礦供給，減少資源的過度消耗，可以看到自 2017 年以來，全球磷礦受到中、美主要磷礦生產(chǎn)國的減產(chǎn)影響，磷礦的供給有呈現(xiàn)一定的下行態(tài)勢。圖表 3：全球磷礦產(chǎn)量的變化情況（億噸）圖表 4：美國磷礦產(chǎn)量變化趨勢（百萬噸） - 4 -行業(yè)深度研究USGS，國金證券研究所USGS，國金證券研究所而

4、結(jié)合磷礦品位來看，我國的磷礦供給量遠(yuǎn)不如數(shù)據(jù)顯示的那么充足。整體看，我國資源相比于其他國家，整體儲量相對豐厚，但真正結(jié)合磷礦品質(zhì)來看，我國同海外國家相比，差距甚遠(yuǎn)。從全球磷礦石生產(chǎn)的品位分布來看，其中僅有 2 成左右品位低于 29.8%，根據(jù)全球的磷礦產(chǎn)量看，生產(chǎn)的低品位磷礦大部分來自于中國，而全球主要的磷礦生產(chǎn)更多集中于 31.5- 33.4%品位之間，屬于高品位磷礦。從名義產(chǎn)量上看，我國磷礦供給量相對較高，但綜合到磷礦質(zhì)量看，我國磷礦儲量情況遠(yuǎn)不如數(shù)據(jù)顯示的那么豐富。圖表 5：全球磷礦生產(chǎn)品位分布情況（折純后）圖表 6：全球磷礦有效產(chǎn)能分布情況IFA，國金證券研究所IFA，國金證券研究所而

5、相比于新興的磷資源供給大國，我國磷礦的品質(zhì)明顯不佳。目前全球主要新增磷資源供給來自于摩洛哥及沙特等地區(qū)，其中能夠明顯看到，作為摩洛哥唯一的磷資源經(jīng)營企業(yè) OCP 三大主要礦區(qū)的磷礦品位皆位于非常高的水平，且多數(shù)磷礦為露天礦，開采成本低，礦產(chǎn)品質(zhì)高。圖表 7：OCP 各個磷礦區(qū)的產(chǎn)量分布占比圖表 8：摩洛哥 OCP 磷礦的品位分布情況礦山品質(zhì)品位（ %P2O5)KhouribgaK0229.8KhouribgaK0931.1KhouribgaK1032.0KhouribgaK1232.0KhouribgaK2033.0GantourYCC34.3GantourY131.1GantourBG429

6、.8BoucraaPB36.2OCP，國金證券研究所OCP，國金證券研究所我國磷礦品位下行已經(jīng)有所體現(xiàn)，高品位磷礦相對稀缺，呈現(xiàn)一定的銷售 溢價。而相比之下，我國磷化工產(chǎn)業(yè)建設(shè)多年，部分礦山從上世紀(jì) 50 年代、60 年代就開始進(jìn)行開采，有地理位臵優(yōu)勢的區(qū)域比如湖北省，很早就開始進(jìn)行磷礦及下游產(chǎn)業(yè)鏈的綜合利用。由于早期管理不規(guī)范等，采富棄貧的現(xiàn)象極為嚴(yán)重，使得我國本就不占優(yōu)勢的礦石品質(zhì)更是有明顯的下降。自 2021 年以來，磷礦進(jìn)入漲價區(qū)間后，高品位和中品位的磷礦價格差距有明顯拉大，高品位的磷礦供給不足，價格提升更為明顯。- 5 -行業(yè)深度研究圖表 9：我國磷礦中高品位的磷礦價格（元/噸）來源

7、：卓創(chuàng)資訊，國金證券研究所、具有開采價值的磷礦占比下行，產(chǎn)能到折純產(chǎn)量的影響因素增多上億噸的名義產(chǎn)能，但真正能夠有效開采的礦產(chǎn)相對有限。磷礦相比與一般的資源品既有共性又有不同。作為典型的礦產(chǎn)資源，在我國僅有云南和貴州等極少數(shù)地區(qū)是露天開采，大部分的礦山都需要進(jìn)行井下作業(yè)，因而礦山安全檢修、區(qū)域安全檢查都將對礦山的正常施工產(chǎn)生一定的影響。而 早期，部分小規(guī)模礦山的開采，安全措施不足，安全檢查疊加整改影響持 續(xù)導(dǎo)致相關(guān)小規(guī)模產(chǎn)能釋放不連續(xù)，同時如果局部地區(qū)出現(xiàn)礦山安全事故，相關(guān)區(qū)域?qū)⒚媾R再次的安全檢查和整頓，礦山的安全治理使得不達(dá)標(biāo)的企 業(yè)整體產(chǎn)能釋放將明顯不足。圖表 10：礦山安全治理政策頻繁出

8、臺范圍政策名稱時間部門主要內(nèi)容湖北省關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化安全生產(chǎn)責(zé)任落實 堅決防范遏制重特大事故的若干措施2022-06湖北省安委會對非煤地下礦山主要負(fù)責(zé)人每月帶班下井次數(shù)、省級每年開展安全生產(chǎn)大檢查次數(shù)、省級安全生產(chǎn)舉報獎勵基金預(yù)算數(shù)額等都作了量化要求。礦山、?；分攸c市（州）、縣（市、區(qū)）要按照國家有關(guān)規(guī)定配齊專業(yè)監(jiān)管人員。貴州省貴州省安全生產(chǎn)條例修正案2022-05貴州省人大常委會進(jìn)一步完善了安全生產(chǎn)工作機(jī)制，強(qiáng)化了生產(chǎn)經(jīng)營單位的安全生產(chǎn)主體責(zé)任和監(jiān)督管理措施，加大了對安全生產(chǎn)違法行為的責(zé)任追究力度。湖北省關(guān)于切實抓好當(dāng)前礦山安全生產(chǎn)工作的緊急通知2022-03湖北省自然資源廳要求各地、各部門

9、持續(xù)加強(qiáng)對礦山等重點行業(yè)、重點部位的安全風(fēng)險管控和隱患排查治理。各地、各部門和礦山企業(yè)要嚴(yán)格按照國家和省有關(guān)礦山復(fù)工復(fù)產(chǎn)工作要求抓好落實，認(rèn)真復(fù)工復(fù)產(chǎn)檢查驗收，不得擅自簡化程序、降低標(biāo)準(zhǔn)、放松要求，一經(jīng)發(fā)現(xiàn)或造成后果的，必須加大問責(zé)懲處力度。全國關(guān)于鼓勵群眾舉報礦山重大隱患和安全生產(chǎn)違法行為的通知2022-03貴州省應(yīng)急廳 國家礦山安監(jiān)局貴州局貴州省能源局舉報人舉報的礦山重大隱患和安全生產(chǎn)違法行為，屬于礦山企業(yè)未上報、媒體未曝光、礦山安全監(jiān)管監(jiān)察部門沒有發(fā)現(xiàn)，或者礦山安全監(jiān)管監(jiān)察部門雖然發(fā)現(xiàn)但未按有關(guān)規(guī)定依法處理，經(jīng)核查屬實的，給予舉報人獎勵。- 6 -行業(yè)深度研究貴州省2022 年全省自然資

10、源工作要點的通知2022-03貴州省自然資源廳建立礦產(chǎn)資源批后監(jiān)管新機(jī)制，細(xì)化省市縣三級監(jiān)督管理措施，強(qiáng)化礦產(chǎn)資源勘查開發(fā)監(jiān)測監(jiān)管和資源儲量分類動態(tài)管理；嚴(yán)格執(zhí)行重要礦產(chǎn)資源開采回采率、選礦回收率、綜合利用率等國家標(biāo)準(zhǔn)，協(xié)同建立礦產(chǎn)資源節(jié)約利用、綜合利用、綠色利用激勵約束機(jī)制。湖北省湖北省綠色礦山“回頭看”工作方案2022-02湖北省自然資源廳對于礦山依法生產(chǎn)經(jīng)營情況、綠色礦山建設(shè)達(dá)標(biāo)情況、既往整改要求落實情況進(jìn)行檢查，建立健全“可進(jìn)可出”綠色礦山動態(tài)管理機(jī)制。湖北省湖北省自然資源保護(hù)與開發(fā)“十四五”規(guī)劃2021-11湖北省自然資源廳提出推進(jìn)長江大保護(hù)，亟需加快提升生態(tài)保護(hù)修復(fù)整體功能；服務(wù)碳

11、中和碳達(dá)峰，亟需從源頭上加快轉(zhuǎn)變資源利用方式；落實創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略，亟需加快提升自然資源數(shù)字化管理和服務(wù)能力；推進(jìn)治理能力現(xiàn)代化，亟需加快完善自然資源領(lǐng)域治理體系。湖北省關(guān)于加強(qiáng)在建與生產(chǎn)礦山生態(tài)修復(fù)管理工作的通知2021-10湖北省自然資源廳提出明確礦山生態(tài)修復(fù)主體責(zé)任、規(guī)范礦山生態(tài)修復(fù)方案編制審查、加強(qiáng)礦山地質(zhì)環(huán)境治理恢復(fù)基金管理、推進(jìn)礦山生態(tài)修復(fù)工程實施。湖北省湖北省綠色礦山建設(shè)三年行動方案（2021-2023 年）2021-06湖北省自然資源廳將通過全面、分類推進(jìn)綠色礦山建設(shè)，到 2023 年底，全省礦山生態(tài)環(huán)境明顯改善，礦產(chǎn)資源開發(fā)利用更加高效，礦山綜合管理能力進(jìn)一步提升，礦業(yè)高質(zhì)量發(fā)展

12、取得明顯成效，力爭 2023 年底大中型應(yīng)建礦山達(dá)標(biāo)率95以上，小型應(yīng)建礦山達(dá)標(biāo)率逐年提升。貴州省貴州省綠色礦山建設(shè) 2021年度工作要點2021-05貴州省自然資源廳全力推進(jìn)礦業(yè)綠色發(fā)展，繼續(xù)打造“817+N”個示范性綠色礦山，引領(lǐng)礦業(yè)走綠色發(fā)展道路。政府網(wǎng)站，國金證券研究所歷史的超采問題逐步被糾正，同時區(qū)域性管控也會進(jìn)一步限制產(chǎn)量。在我國，前期礦山超采現(xiàn)象還是非常明顯，對于礦山的生產(chǎn)和礦石銷售監(jiān)管并不十分完善，導(dǎo)致部分企業(yè)產(chǎn)量明顯高于設(shè)計產(chǎn)能。而近年來，一方面，國家不斷對小規(guī)模礦山進(jìn)行出清，對現(xiàn)有礦山進(jìn)行有效的整治，同時具體地區(qū)還針對性的對礦石出坑進(jìn)行監(jiān)管和指標(biāo)限制，不僅較大程度上限制了原

13、本的不合規(guī)生產(chǎn)問題，局部地區(qū)更是統(tǒng)一調(diào)整生產(chǎn)目標(biāo)，進(jìn)行整體產(chǎn)量管控，使得從產(chǎn)能到產(chǎn)量形成了多道監(jiān)管，形成不同程度的影響。安全事故多有發(fā)生，政府對于礦山安全治理尤為重視，進(jìn)行了較大范圍的檢查，檢查的同時會不同程度上影響礦山生產(chǎn)。近幾年來，國內(nèi)對于礦山安全問題的重視程度逐年提升。2017 年，四川省除了進(jìn)行大熊貓保護(hù)區(qū)的礦山整頓，三大產(chǎn)區(qū)中的綿竹什邡礦區(qū)受到較大波及，同時由于多起累積的非法開采礦難，2017 年 8-9 月，中央第五環(huán)保組入川調(diào)查，三大產(chǎn)區(qū)的馬邊、雷波縣相繼進(jìn)入全縣非法開采礦山整治，導(dǎo)致當(dāng)年的磷礦產(chǎn)量呈現(xiàn)斷崖式下行。湖北?。航衲晔〈汗?jié)后，礦山逐步進(jìn)行復(fù)工生產(chǎn)，但節(jié)后連發(fā) 4 次安全

14、事 故導(dǎo)致多人死亡，導(dǎo)致湖北省多地區(qū)全面進(jìn)行整頓自查，礦山生產(chǎn)復(fù)工受 到一定程度的影響，2022 年湖北省也是明確加大了對礦山開采的重視程度，強(qiáng)化動態(tài)監(jiān)管，同時對礦山主要負(fù)責(zé)人每月帶班下井次數(shù)、省級每年開展 安全生產(chǎn)大檢查次數(shù)、省級安全生產(chǎn)舉報獎勵基金預(yù)算數(shù)額等都作了量化 要求，礦山安全治理要求進(jìn)一步提升，礦山上半年的生產(chǎn)節(jié)奏被打破。貴州?。航衲昴瓿跻策B續(xù)發(fā)生了兩次煤礦安全事故，導(dǎo)致 22 人死亡，貴州也明確加大了對礦山安全檢查和整治，加大對于超采的限制，貴州省人大常委通過了貴州省安全生產(chǎn)條例修正案，進(jìn)一步完善了安全生產(chǎn)工作機(jī)制，強(qiáng)化生產(chǎn)經(jīng)營單位的安全生產(chǎn)主體責(zé)任和監(jiān)督管理措施，加大了對安全生

15、產(chǎn)違法行為的責(zé)任追究力度，作為過去我國磷礦排名第一的省份，貴州省的磷礦開采時間也相對比較久遠(yuǎn)，歷史的安全遺留問題也需要進(jìn)一步加強(qiáng)處理，有效的礦山開采量也將受到影響。- 7 -行業(yè)深度研究安全治理短期影響連續(xù)生產(chǎn)，長期提升不合規(guī)企業(yè)的生產(chǎn)成本?？梢哉f，礦山的安全治理短期內(nèi)直接反映到礦山有效生產(chǎn)時間內(nèi)，對于短期的礦石生產(chǎn)產(chǎn)生較大的影響，但伴隨著治理的常態(tài)化，監(jiān)管有效落地，且要求逐步趨嚴(yán)，礦山的安全治理成本也將逐步抬升，相比之前的安全投入要明顯增多，前期不合規(guī)的企業(yè)的一次性整改成本也將極大程度上提升生產(chǎn)成本，而對于已經(jīng)長期開采的老舊礦山，通過衡量安全整改成本和后續(xù)創(chuàng)收價值，也難以長期進(jìn)行礦山持續(xù)生產(chǎn)

16、。綜合以上，那么磷礦缺是不缺呢？從體量來看，我國磷礦資源不僅滿足國 內(nèi)的用磷需求，下游磷化工產(chǎn)品出口海外，磷礦資源儲量位于第二位，磷 礦產(chǎn)量占全球四成，磷礦現(xiàn)階段可以利用的產(chǎn)能是非常充足的，但問題是：我國磷礦長期高負(fù)荷開采的持久性不足，可開采年限差不多的國家美國已經(jīng)進(jìn)入磷礦開采收縮階段；我國磷礦品質(zhì)較差，相比海外新型的磷資源供給國并未有明顯的資源優(yōu)勢，從原礦量到有效 P2O5 含量需要考慮較大折扣；近年來，國內(nèi)的礦山安全治理和環(huán)保治理問題也在不斷突出，從名義產(chǎn)能有效產(chǎn)能產(chǎn)量，影響因素增多，磷礦的供給也同時面臨更多的影響因素?？梢哉f，以我國磷礦的儲量，礦石品質(zhì)，歷史基礎(chǔ)，相較于我國持續(xù)的大規(guī)?；?/p>

17、肥需求+相對穩(wěn)定的工業(yè)需求+未來不斷增長新能源需求，磷礦長期看并不充裕，只不過短期還未明顯顯現(xiàn)！二、今年磷礦價格創(chuàng)歷史新高，原因與持續(xù)性？、中短期的磷化工行業(yè)正在面臨區(qū)域結(jié)構(gòu)性調(diào)整的陣痛磷化工的發(fā)展定位較過去已經(jīng)有所不同，磷礦的導(dǎo)引作用越來越突出。在我國，磷化工產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的時間相對較長，雖然資源分布相對集中，但是我國的磷產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)相對較多，相比于海外的主要磷資源供給國，我國的磷行業(yè)無論是礦山還是化工生產(chǎn)都明顯更為分散。磷礦作為磷化工產(chǎn)業(yè)鏈的源頭，需要強(qiáng)調(diào)兩個特殊點：磷礦過去較長時間的低價格運行；磷元素的環(huán)境影響效應(yīng)。過去資源價格相對較低，同時磷產(chǎn)業(yè)鏈的污染治理又監(jiān)管有限，為小規(guī)模單環(huán)節(jié)的化工生

18、產(chǎn)企業(yè)提供了較好的機(jī)會，一方面資源端可以持續(xù)低價獲得，另一方面，以環(huán)保為代價，可以較多的攫取收益，相比于正規(guī)的大型企業(yè)，小規(guī)模企業(yè)在早期也并未呈現(xiàn)出明顯的競爭劣勢。然而伴隨著行業(yè)的持續(xù)發(fā)展，磷化工的發(fā)展定位也有明顯變化：磷礦價值量相對較低，創(chuàng)收的經(jīng)濟(jì)價值有限。在我國磷礦區(qū)域分布非常集中，四個省份基本占據(jù)了 9 成以上的資源儲備，然而相比于一般的礦產(chǎn)資源，磷礦在歷史上的售價都位于相對較低水平，疊加到磷礦的品位變化，單純以磷礦單環(huán)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)收，并未能夠創(chuàng)造充足的經(jīng)濟(jì)價值。磷礦在此輪價格上漲之間，高品位磷礦價格也僅能保持在 300-400 元左右，整體的價值量相對較低，單純以磷礦外售難以實現(xiàn)大規(guī)模經(jīng)濟(jì)創(chuàng)

19、收。- 8 -行業(yè)深度研究圖表 11：我國磷礦市場價格 2015-2020 年走勢情況（元/噸）來源：百川資訊，國金證券研究所磷污染的治理影響會進(jìn)一步延伸到上游。磷作為主要的肥料元素，對 周邊水體、植物生長影響巨大，因而磷產(chǎn)業(yè)鏈的環(huán)保問題將較大程度 上影響上游礦石生產(chǎn)和需求。在整體磷化工產(chǎn)業(yè)鏈中，自磷礦開采環(huán)節(jié)就面臨礦山回填和植被修復(fù)的要求，同時如果開采的原礦品位過低，需要配套選礦產(chǎn)能，形成磷精礦向下游延伸，因而選礦產(chǎn)生的廢水、 廢氣也需要進(jìn)行環(huán)保治理；同時向下游延伸中，磷的酸化會產(chǎn)生大量 的磷石膏，處理不當(dāng)對周邊的生態(tài)環(huán)境產(chǎn)生影響。貴州在 2018 年率先 要求“以渣定產(chǎn)”，至目前已經(jīng)實現(xiàn)磷

20、石膏的動態(tài)處理能力，而其他省 份也陸續(xù)開啟了對于磷石膏的整治，長江沿線更是關(guān)注“三磷”的環(huán) 保污染問題，對于磷化工產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)保整治產(chǎn)生的影響將進(jìn)一步延伸到 上游磷礦環(huán)節(jié)。結(jié)合磷礦作為礦產(chǎn)資源的兩個特殊點，磷資源布局的省份一方面需要更為合理充分地利用磷資源帶動當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)發(fā)展，另一方面又需要針對磷產(chǎn)業(yè)鏈可能產(chǎn)生的環(huán)境問題、安全生產(chǎn)問題進(jìn)行針對治理，因而磷化工行業(yè)也逐步規(guī)范化發(fā)展，具有資金、技術(shù)、產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢的企業(yè)往往能夠獲得更多的支持，而小而亂的企業(yè)將逐漸面臨整頓，長期來看，行業(yè)的前段資源要經(jīng)歷緩慢的合理再分配。新能源提升了磷化工產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展定位，磷礦作為基礎(chǔ)資源成為產(chǎn)業(yè)鏈一體化的重要要求。近年來，我

21、國整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)體量抬升，多數(shù)行業(yè)的發(fā)展增速已經(jīng)明顯減弱，與此同時，國家著重推行“雙碳”政策，推動國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性升級，單純依靠傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)拉動區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，不僅空間有限，同時制約因素也逐步增多，而在新的發(fā)展方向中新能源賽道：符合國家的政策要求，國家大力鼓勵的方向；市場的空間相對較大，是比較好的布局賽道；行業(yè)經(jīng)歷了前期的基礎(chǔ)發(fā)展，已經(jīng)進(jìn)入快速發(fā)展期，需求快速提升將帶動產(chǎn)業(yè)鏈實現(xiàn)高速發(fā)展。磷資源作為新能源材料重要的上游資源，是主要的產(chǎn)磷大省進(jìn)行重要的產(chǎn)業(yè)布局的基礎(chǔ)，多數(shù)在引入相關(guān)企業(yè)做產(chǎn)業(yè)布局時，要求配套磷礦上游資源，因而磷礦資源已經(jīng)成為一體化布局產(chǎn)業(yè)鏈的基礎(chǔ)，關(guān)系到省內(nèi)經(jīng)濟(jì)是否可以長久發(fā)展。在

22、新產(chǎn)業(yè)鏈布局過程中更多的省份開啟產(chǎn)業(yè)鏈一體化建設(shè)，提升就地轉(zhuǎn)化率，導(dǎo)致整體貨源省際流通明顯減少。由于資源分布的差異，我國整體的磷資源主要集中在湖北、貴州、云南、四川四個省份，在前期磷產(chǎn)業(yè)鏈雖然有資源屬性，但整體產(chǎn)業(yè)鏈相對復(fù)雜，磷礦價值量前期相對較低，同時磷肥生產(chǎn)需要硫、氨等原料，且需要運輸至全國各地，甚至出口，作為黃磷生產(chǎn)需要良好的能源優(yōu)勢，因而地理因素配套、產(chǎn)業(yè)鏈配套以及能源配套等因素都一定程度上影響了下游配套磷化工的產(chǎn)能分布?？梢悦黠@看到我國磷肥產(chǎn)能主要集中于湖北、云南、貴州、四川和安徽地區(qū)，合計占比- 9 -行業(yè)深度研究約 9 成，其中磷礦四個省份占比也超過 95%。從省份結(jié)構(gòu)來看，湖北

23、省沿江地理位臵良好，下游磷化工配套較多，磷肥產(chǎn)量占比約為 38%，但磷礦產(chǎn)能占比約為 32%，類似于湖北省、安徽省在結(jié)構(gòu)上屬于磷礦輸入省份，而貴州省、四川省自身配套的下游磷化工企業(yè)相對較少，因而在過去磷礦滿足省內(nèi)應(yīng)用后，還需供給外省，處于典型的磷礦輸出省份；云南省跨省運輸費用稍高，因而整體流通貨源并不太多。圖表 12：我國磷肥產(chǎn)量區(qū)域分布占比（P2O5）圖表 13：我國磷礦有效產(chǎn)能區(qū)域分布占比來源：磷復(fù)肥協(xié)會，國金證券研究所來源：卓創(chuàng)資訊，國金證券研究所資源供給省份配套產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)，磷礦石流通貨源有所減少。自 2021 年開 始，部分地區(qū)開始減弱磷礦外售量，2021 年 9 月貴州省開陽縣印發(fā)開

24、陽 縣礦產(chǎn)資源開發(fā)利用管理方案，要求提升磷礦就地轉(zhuǎn)化率，計劃到 2025 年就地轉(zhuǎn)化率提升至 80%以上，同時針對部分磷礦銷售開始采取招標(biāo)形式，短期部分沒有實現(xiàn)就地轉(zhuǎn)化的部分公開招標(biāo)銷售?？梢钥吹?，往年由于湖北需要外省采購磷礦，因而一般湖北省的船板價相對較高，但今年貴州省磷礦車板價已經(jīng)開始明顯高于湖北省價格。云南省也在前期進(jìn)行了產(chǎn)能出清，磷礦集中度提升，而其中最大的磷礦企 業(yè)云天化約占云南省整體產(chǎn)能的 6 成以上。伴隨云天化 2021 年 7 月開始，暫停了對外銷售磷礦原礦（除已有協(xié)議約定的磷礦外銷外），云南省內(nèi)磷礦 供給也明顯不足，多數(shù)小規(guī)模企業(yè)不得不去外省采購，同時云南省的磷礦 階段性暫停

25、報價，現(xiàn)階段價格也明顯高于湖北、四川省。圖表 14：2021 年以來各個省份的磷礦價格來源：百川資訊，國金證券研究所- 10 -行業(yè)深度研究在我國，磷礦下游的磷化工配套企業(yè)中，有多數(shù)小規(guī)模企業(yè)沒有上游資源配套，尤其磷酸一銨行業(yè)，單套裝臵規(guī)模相對較小，投入相對較低，整體企業(yè)一體化程度低，行業(yè)分散度也明顯較高。伴隨市場流通貨源減少，需要采購的企業(yè)增多，供需市場被切割，導(dǎo)致流通貨源的供給不足，帶動磷礦價格上行。、高品質(zhì)磷礦的供給呈下行態(tài)勢，結(jié)合價格波動已有明顯體現(xiàn)開采原礦成本相同，部分地區(qū)低品位礦石僅能呈現(xiàn)階段性盈利。過去相當(dāng)長的時間內(nèi)，政府都在針對磷礦“采富棄貧”的現(xiàn)象進(jìn)行整治，出現(xiàn)這種現(xiàn)象的核心

26、原因還是邊際成本和售價。過去我國磷礦的價格相對較低，而井下開采的成本對于任何品位的原礦都是相同的，但是貧礦的有效成分含量低，同時較低品位的磷礦沒有辦法直接利用，還需要經(jīng)過選礦過程，因而單純出售價格相對更低。由于售價相對較低，企業(yè)為了保證盈利，在整體磷礦價格位于低位的階段，部分企業(yè)主要以開采富礦為主，而相對而言富礦的占比相對有限，因而集中連續(xù)開采富礦會明顯導(dǎo)致磷礦石后續(xù)產(chǎn)出品位下降，帶動有效磷含量不足。那么品位下行的長期趨勢也會在短期內(nèi)有明顯反應(yīng)。“采富棄貧”的礦山難以實現(xiàn)有效的開采年限，行業(yè)的有效產(chǎn)能將進(jìn)一步低于名義產(chǎn)能。由于我國前期礦山資源管控并不嚴(yán)格，整體開礦審批相對寬松，形成了較多的小規(guī)

27、模礦山，而由于礦山的審批相對不難，且多數(shù)礦山開采未有效監(jiān)督，較多小礦山主要以開采富礦為主，到后期僅有貧礦礦 層的時候就放棄開采，重新審批新的礦山，進(jìn)行新的產(chǎn)能建設(shè)，不僅形成 新的資源浪費，還有一些名義產(chǎn)能的礦山并不具備充足的實際開采價值。 伴隨著前期對于礦山高品位礦的開采，以及我國特殊的磷礦品位分布，磷 礦石的品位價差持續(xù)放大，高品位磷礦已經(jīng)明顯開始短缺，同一地區(qū)的不 同品位的磷礦石價差呈現(xiàn)出明顯放大趨勢，自 2020 年以來，高品位磷礦 2%的品位差對應(yīng)的價格差異已經(jīng)由 20 元/噸提升至 70 元/噸。而我國前期市 場的主流報價以 28、30 品位為主，今年 24 品位的礦也開始形成統(tǒng)一報

28、價，品位的下降無形中進(jìn)一步抬升了磷礦的價格中樞。圖表 15：湖北省高品位磷礦品位價差變化情況（元/噸）來源：百川資訊，國金證券研究所、磷礦價格的高位運行將不是短期波動，長期中樞將有所提升綜合以上我們可以看到，磷礦價格自 2021 年以來就一直處于上升態(tài)勢，截止到目前磷礦已經(jīng)累計上行約 140%以上，單 2022 年也實現(xiàn)了累計上行- 11 -行業(yè)深度研究約 37%，經(jīng)歷了第二波快速上行階段。短期看，磷產(chǎn)業(yè)鏈礦石庫存低位，生產(chǎn)供給有限，流通貨源減少，下游需求支撐力度相對良好，磷礦短期具有漲價基礎(chǔ)。磷礦產(chǎn)業(yè)鏈庫存低位：我國去年經(jīng)歷了磷礦持續(xù)性上漲階段，進(jìn)入 9 月份磷礦價格持續(xù)平穩(wěn)，10 月我國出

29、臺化肥出口法檢政策，磷礦價格上行趨勢開始轉(zhuǎn)向平穩(wěn)，而我國法檢政策大幅限制磷肥出口，打破了磷產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)對于磷礦價格持續(xù)上行的預(yù)期，磷礦企業(yè)減少自身庫存，以較高價格出貨，磷化工企業(yè)減少自身庫存，預(yù)期未來采購價格會有下行，雙方疊加，磷礦整體產(chǎn)業(yè)鏈并未做充足的產(chǎn)品庫存，且較往年水平明顯更低；磷礦年初復(fù)工不順，導(dǎo)致產(chǎn)量并未充足釋放：而今年來，由于湖北、貴 州主要的磷礦產(chǎn)區(qū)皆有礦難，應(yīng)該在春節(jié)后復(fù)工的磷礦企業(yè)開工有所延遲，安全檢查影響磷礦生產(chǎn)，因而今年本來較高價格的磷礦整體供給反而相對 受限；磷礦下游的磷肥整體雖然產(chǎn)業(yè)鏈價格上行明顯，但國內(nèi)一方面通過法檢政策維持了國內(nèi)相對低的磷肥價格，另一方面糧食價格的提

30、升也帶動了我國農(nóng)業(yè)種植積極性，整體看農(nóng)業(yè)需求偏剛性，并未太多受到價格的反向影響，具有磷礦一體化布局的磷肥頭部企業(yè)，成本壓力相對較少，較多地生產(chǎn)二銨彌補了一銨企業(yè)由于盈利帶來的降負(fù)荷影響。圖表 16：磷肥月度產(chǎn)量及變化情況（萬噸）來源：百川資訊，國金證券研究所新增磷礦的建設(shè)周期相對較長，且多以配套產(chǎn)業(yè)鏈一體化為主，現(xiàn)有的外購磷化工產(chǎn)能仍然不能得到有效的彌補。一方面，磷礦的新增產(chǎn)能釋放時間相對長，一般技改的磷礦擴(kuò)充需要 2 年左右的時間，而完全的新礦建設(shè)需要 3-5 年的時間不等，而根據(jù)行業(yè)的情況看，我國的磷礦產(chǎn)能大規(guī)模釋放需要到 2024 年前后，雖然前期會有少量的工程礦，但是整體的新增供給量相

31、對較慢；另一方面，各省份在進(jìn)行新礦審批的過程中，多數(shù)是為了進(jìn)行相關(guān)的下游產(chǎn)業(yè)配套，一體化的建設(shè)要求需要使得新建的多數(shù)產(chǎn)能也已經(jīng)有下游配套的化工產(chǎn)能，能夠給市場上需要外購的磷化工產(chǎn)能做補充貨源的磷礦極為有限，也就是說，磷礦供需的“割裂”影響依然持續(xù)。長期來看，磷礦行業(yè)的供給“充裕度”較之前已經(jīng)有明顯不同。正如前文 所述，最近今年，國家對于磷礦管制加大，磷礦的規(guī)范化開采已經(jīng)明顯降 低了磷礦的產(chǎn)能彈性，超采、超標(biāo)的企業(yè)受到限制，名義產(chǎn)能有效產(chǎn) 能產(chǎn)量的“折扣”因素增多；而各地加強(qiáng)對于磷產(chǎn)業(yè)鏈一體化的布局，磷礦的省際流通量明顯減少，輸入省份的企業(yè)不得不以更高的價格“爭搶”不足的流通份額；同時磷礦的品位

32、下行已經(jīng)開始有所體現(xiàn)，對于低品位的 磷礦的利用也將進(jìn)一步抬升磷礦單位品位的生產(chǎn)成本，從而提升高品位原- 12 -行業(yè)深度研究礦的價格中樞?？梢哉f排除短期的生產(chǎn)事故影響，短期的庫存因素影響，中長期看，磷礦的價格中樞提升也將成為趨勢。三、新能源對于磷礦的影響到底有多大？、表層看：新能源形成補充需求，驅(qū)動需求空間有望占一成磷產(chǎn)業(yè)鏈開始參與新能源領(lǐng)域。伴隨新能源進(jìn)入快速發(fā)展階段，下游的應(yīng)用端動力電池以及儲能的需求快速提升，新能源材料端的需求成為磷化工產(chǎn)業(yè)鏈主要的需求增量，其中主要的正極材料磷酸鐵鋰的需求提升，帶動上游磷酸以及磷礦的需求增長，電極液中的電解質(zhì)六氟磷酸鋰也將帶動上游熱法黃磷的需求提升，最終

33、無論是熱法路線還是濕法路線，最終都將帶動上游磷礦的需求。新能源領(lǐng)域需求呈邊際變化，有一定程度的放大作用。全球來看，磷礦的下游超過 8 成用于磷肥領(lǐng)域，我國受到下游化工行業(yè)的需求發(fā)展，磷肥以及含磷飼料添加劑整體約占磷礦下游應(yīng)用超過 3/4，是磷礦下游最主要的需求。我國是典型的農(nóng)業(yè)大國，下游的農(nóng)資相關(guān)的整體需求相對較大，我國歷史上化肥的使用效率相對較低，在國家持續(xù)倡導(dǎo)化肥零增長、負(fù)增長的政策下，我國化肥的使用量已經(jīng)由 2017 年開始呈現(xiàn)持續(xù)的下行態(tài)勢，且已經(jīng)經(jīng)歷了最終的快速下行，目前行業(yè)需求整體趨于相對平穩(wěn)。因而相比之下磷肥的整體需求波動相對有限，而飼料級磷酸鹽也主要跟隨 下游飼料需求為主，整體

34、的變動影響也并不明顯，黃磷、濕法磷酸以工業(yè) 需求為主，磷酸的傳統(tǒng)應(yīng)用中，基本保持相對平穩(wěn)態(tài)勢，而伴隨新能源行 業(yè)需求的興起，磷酸鐵鋰等含磷的新能源材料成為行業(yè)內(nèi)主要的需求增長 的應(yīng)用領(lǐng)域，目前的基數(shù)相對較小，但是由于其他應(yīng)用領(lǐng)域需求相對剛性，新能源領(lǐng)域帶來的邊際需求變化將會形成放大效應(yīng)。圖表 17：我國磷礦下游應(yīng)用領(lǐng)域占比圖表 18：我國黃磷的下游應(yīng)用占比卓創(chuàng)資訊，國金證券研究所百川資訊，國金證券研究所新能源快速發(fā)展，帶動上游含磷材料需求快速提升，新能源材料在磷礦的需求開始逐漸有所體現(xiàn)。由于我國新能源動力電池市場獲得持續(xù)快速發(fā)展，行業(yè)內(nèi)的磷酸鐵鋰需求大幅提升，伴隨電池廠商不斷提升磷酸鐵鋰電池的

35、續(xù)航里程，磷酸鐵鋰在動力電池領(lǐng)域的占比呈現(xiàn)明顯的上升態(tài)勢，同時受益于磷酸鐵鋰的性價比優(yōu)勢，磷酸鐵鋰基本占據(jù)了儲能市場，帶動了磷酸鐵鋰正極材料及上游材料的需求大幅提升；同時作為電解液中的六氟磷酸鋰的原材料三氯化磷的磷資源供應(yīng)端，整體鋰電池的出貨量的增長也將大幅提升六氟材料的需求，進(jìn)一步帶動磷礦增長。- 13 -行業(yè)深度研究圖表 19：我國磷酸鐵鋰產(chǎn)量及對應(yīng)磷礦需求（萬噸）圖表 20：我國鋰電池出貨量的預(yù)測情況（GWH）百川資訊，國金證券研究所GGII，國金證券研究所預(yù)測短期看新能源材料對磷礦下游需求的拉動作用相對有限，但預(yù)計 5-10 年后需求占比有望占 1 成左右。根據(jù)我們的測算，我國 202

36、5 年正極材料磷酸鐵鋰以及電解液材料六氟磷酸鋰合計對于上游磷礦需求約 788 萬噸，約占整體磷礦需求量的 8%，而至 2030 年，新能源材料對磷礦需求預(yù)計將超過 1500 萬噸，若磷礦未有大規(guī)模投產(chǎn)，則整體需求占比將達(dá)到 15%。 短期看，今年新能源下游對于磷礦的需求量約占 3%左右，影響相對有限，但后期新能源的整體增速提升，邊際增量預(yù)計將帶來較大需求提振。圖表 21：新能源材料的需求對于磷礦的需求項目201720182019202020212022E2023E2024E2025E2030E中國鋰電池出貨量（GWH）81102117143327600806108414563014中國動力電池

37、出貨量（GWH）4565718022648064583910692230磷酸鐵鋰占比51%38%28%37%52%60%60%60%60%60%三元材料占比41%54%70%62%48%40%40%40%40%40%磷酸鐵鋰需求量（萬噸）5657276689116148308磷礦對應(yīng)需求量（萬噸）91081247115154201256533中國儲能電池出貨量（GWH）3.55.210164877121191300600磷酸鐵鋰占比95%95%95%95%95%95%95%95%95%95%磷酸鐵鋰需求量（萬噸）359154673115181285570磷礦對應(yīng)需求量（萬噸）691627791

38、26200314494988六氟磷酸鋰需求量（萬噸）11224811152041磷礦對應(yīng)需求量（萬噸）233491621283879整體新能源材料磷礦需求（萬噸）172127421342573755437881600磷礦需求占比0%0%0%0%2%3%4%5%8%15%GGII，國金證券研究所預(yù)測、深層看：賦予中上游環(huán)節(jié)新認(rèn)知，是競爭者需把握的核心競爭優(yōu)勢多類型企業(yè)向磷化工環(huán)節(jié)進(jìn)行交匯，一體化布局加深將重新劃分產(chǎn)業(yè)鏈的盈利結(jié)構(gòu)。從數(shù)量上看，短期新能源對于無論是上游的磷礦還是中端的磷化工加工的需求支撐影響不大，但是從行業(yè)運行態(tài)勢來看，新能源材料的發(fā)展并不僅僅是長期的需求端的增量影響，對于目前的行

39、業(yè)格局來看，更多將帶動行業(yè)整體競爭優(yōu)勢的重新劃分。從產(chǎn)業(yè)鏈來看，新能源帶動了正極需求提升，磷酸鐵鋰以性價比優(yōu)勢提升了正極材料的占比，導(dǎo)致磷酸鐵鋰的上游磷酸鐵成為多環(huán)節(jié)企業(yè)延伸的主戰(zhàn)場，磷化工企業(yè)從上游向下游延伸，磷酸鐵鋰廠家從下游向上游延伸，原本的磷酸鐵生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)充，同時還有鈦白粉企業(yè)借助鐵資源優(yōu)勢- 14 -行業(yè)深度研究進(jìn)行橫向延伸，多方陣營單環(huán)節(jié)交匯，根據(jù)我們行業(yè)內(nèi)的公司規(guī)劃統(tǒng)計目前已經(jīng)有意向的磷酸鐵產(chǎn)能建設(shè)就超過 600 萬噸，當(dāng)然多數(shù)的產(chǎn)能規(guī)劃時間相對較長，但是參與的企業(yè)明顯增多，多數(shù)企業(yè)加速進(jìn)行產(chǎn)能釋放，在階段性產(chǎn)能集中釋放的階段，必然會出現(xiàn)階段性的行業(yè)競爭，而無論是在化工生產(chǎn)

40、還是電池產(chǎn)業(yè)鏈的擴(kuò)張過程中，成本競爭都是核心關(guān)鍵點。而在產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)過程中，進(jìn)行成本優(yōu)化的關(guān)鍵點是技術(shù)和產(chǎn)業(yè)鏈配套，因而想要在長期的產(chǎn)品競爭中獲勝，資源配套是重中之重。圖表 22：多類型企業(yè)加入布局磷酸鐵產(chǎn)業(yè)鏈多數(shù)企業(yè)都在此環(huán)節(jié)交融磷礦企業(yè)磷肥企業(yè)正極企業(yè)化肥磷銨硫酸亞鐵等鈦白粉企業(yè)凈化磷酸合成氨硫磺/硫鐵礦磷酸鐵鋰磷酸鐵工業(yè)級磷銨濕法磷酸磷礦來源：國金證券研究所從產(chǎn)業(yè)運行的狀態(tài)看，正極材料在電池領(lǐng)域的成本占比相對較高，在經(jīng)歷新能源產(chǎn)業(yè)鏈價格大幅漲價過程，下游電池廠商更為關(guān)注上游的材料供應(yīng)和成本管控。而相比于單環(huán)節(jié)的競爭，能夠?qū)崿F(xiàn)成本管控的關(guān)鍵更多需要依賴原料自給和產(chǎn)業(yè)鏈多元化的配套。自上而下的

41、產(chǎn)業(yè)鏈延伸在復(fù)雜產(chǎn)業(yè)鏈配套過程中形成更為順暢的競爭優(yōu)勢。在磷化工產(chǎn)業(yè)鏈條中，下游配套復(fù)雜程度相對較高，且產(chǎn)品的生產(chǎn)具有一 定程度的聯(lián)動影響，比如要求多數(shù)高含磷量的產(chǎn)品生產(chǎn)需要配套基礎(chǔ)大宗 產(chǎn)品以滿足整體經(jīng)濟(jì)性；不同工藝之間的產(chǎn)品替代具有產(chǎn)品定價的聯(lián)動性；不同純度的產(chǎn)品之間具有可調(diào)整空間，從而在定價上形成影響。多種因素導(dǎo)致磷化工產(chǎn)業(yè)鏈更多的成為一個體系，從下游的含磷精細(xì)化工品向上游的體系進(jìn)行延伸難度相對較高，不僅僅在資金層面，多產(chǎn)品的配套，長時間的渠道積淀等都需要更長時間的積累。在傳統(tǒng)的大宗化工品的生產(chǎn)過程中，以上的整合優(yōu)勢并不明顯體現(xiàn)，但伴隨著多陣營向單一下游精細(xì)產(chǎn)品環(huán)節(jié)進(jìn)行延伸，磷產(chǎn)業(yè)鏈的前

42、段配套就會呈現(xiàn)較為明顯的競爭壁壘，上游企業(yè)向下游延伸相對容易，下游企業(yè)向上做產(chǎn)品配套就難以形成競爭優(yōu)勢。在體系競爭中，產(chǎn)業(yè)鏈將面臨新的利潤分配，帶動上游的利潤增厚。在多數(shù)的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)競爭中，競爭激烈的環(huán)節(jié)產(chǎn)能布局相對較多，對于上游產(chǎn)品的需求相對集中，而沒有形成一體化布局的企業(yè)則需要更多的進(jìn)行上游材料采購。能夠形成一體化布局的企業(yè)銷售的是終端產(chǎn)品，賺取的是全產(chǎn)業(yè)鏈盈利，而單環(huán)節(jié)企業(yè)只能以單環(huán)節(jié)盈利作為支撐，那么在競爭白熱化階段，下游單環(huán)節(jié)的產(chǎn)品盈利空間將被壓縮，一體化企業(yè)賺取更多的是上游環(huán)節(jié)的盈利擴(kuò)充。從目前的情況來看，無論是濕法路線還是熱法路線，越向上游的盈利能力 更為穩(wěn)定，且在產(chǎn)業(yè)鏈價值分配

43、的過程中，更多的趨于中樞提升，而中間 的加工品在產(chǎn)業(yè)鏈價格提升的過程中，相對受到盈利壓制，整體賺取加工 利潤為主，在短期波動后，中樞利潤將有所回歸，中樞利潤空間相對有限，而再到下游大宗與精細(xì)化工交叉環(huán)節(jié)，在競爭激烈的過程中，將難以獲得 充裕的環(huán)節(jié)利潤，整體產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)定利潤中樞在向上移動。偏上游的磷礦、黃磷中樞相對穩(wěn)定，中端的濕法及熱法加工環(huán)節(jié)利潤在短期沖高后有所回 落（農(nóng)銨其他原材料合成氨及硫磺漲價趨勢轉(zhuǎn)弱，同時行業(yè)小規(guī)模企業(yè)降 負(fù)荷減少供給）。- 15 -行業(yè)深度研究圖表 23：2020 年以來黃磷價差變化（元/噸）圖表 24：2020 年以來熱法磷酸價差變化（元/噸），百川資訊，國金證券研

44、究所，百川資訊，國金證券研究所圖表 25：2020 年以來濕法工業(yè)磷酸價差變化（元/噸）圖表 26：2020 年以來磷酸一銨價差變化（元/噸），百川資訊，國金證券研究所，百川資訊，國金證券研究所從深層看，新能源的需求釋放更多的是促進(jìn)對上游磷資源環(huán)節(jié)的價值發(fā)現(xiàn)。綜合以上，我們看到無論是從產(chǎn)業(yè)鏈配臵的角度向上游延伸的難度加大， 還是從產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配的角度，上游的利潤中樞在提升，在新的需求增量 提升的過程中，將帶動整體磷化工或關(guān)聯(lián)板塊市場重新審視產(chǎn)業(yè)鏈的利潤情況，上游的中樞價值在有序提升，從長期競爭的角度看，多數(shù)盈利相對更好的企業(yè)將通過一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局形成終端產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢，而其中賺取利潤的環(huán)節(jié)向上

45、游移動，資源和技術(shù)壁壘將持續(xù)構(gòu)筑利潤空間。四、磷化工的全球視角應(yīng)該看到哪個環(huán)節(jié)？、新興磷化工集團(tuán)的產(chǎn)業(yè)化程度提升，磷礦更多充當(dāng)貿(mào)易補充角色磷化工產(chǎn)業(yè)鏈相對復(fù)雜，資源和化工屬性兼具。在全球大體量的化工產(chǎn)品中，基本的生產(chǎn)環(huán)節(jié)相對較短，一般具有較強(qiáng)的資源屬性，屬于較為明顯的資源品，或者具有明顯的加工屬性，屬于石化、煉化規(guī)模的初級生產(chǎn)產(chǎn)品，然而在這之間，磷化工產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)鏈具有明顯的不同，作為唯一的磷源磷礦屬于典型的資源品，非金屬礦產(chǎn)，而在生產(chǎn)批量應(yīng)用的產(chǎn)品磷銨又需要同時輔以初步提煉、制酸的過程，疊加能源加工環(huán)節(jié)。相比于其他大體量的化工產(chǎn)品，磷化工產(chǎn)業(yè)鏈整體復(fù)雜程度明顯提升：全球相對均勻的分布需求：與一

46、般的化工品不同，磷化工的下游核心產(chǎn)品為化肥，屬于農(nóng)資產(chǎn)品，雖然不同的地區(qū)使用的磷肥品種略有不- 16 -行業(yè)深度研究同，使用效率有所差異，但是需求基本跟隨耕地面積分布，各大洲基本都有磷肥需求分布。產(chǎn)能多數(shù)依托資源分布建設(shè)：全球磷資源分布不均，多數(shù)國家在發(fā)展 初期會有磷礦外賣，但伴隨自身的加工能力提升，形成一體化布局后，外賣量會有明顯減弱，同時沒有資源的國家較少配套加工產(chǎn)能，相對 而言生產(chǎn)企業(yè)并不具備競爭優(yōu)勢，多數(shù)僅僅為戰(zhàn)略意義的建設(shè)，因而磷化工的加工產(chǎn)能分布也具有極為明顯的區(qū)域差異。圖表 27：全球磷礦有效產(chǎn)能的區(qū)域分布圖表 28：全球磷酸有效產(chǎn)能的區(qū)域分布IFA，國金證券研究所IFA，國金證

47、券研究所涉及的產(chǎn)業(yè)鏈相對復(fù)雜：從磷產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展來看，主要分為熱法和濕法兩條路線，除占比極少的熱法工藝以高溫煅燒為主，多數(shù)磷資源的利用以硫酸萃酸為主，因而在利用過程中需要大量用到硫酸，而磷化工的核心產(chǎn)品主要以磷銨為主，同樣需要合成氨作為原材料進(jìn)行高濃度磷復(fù)肥的生產(chǎn)，在磷酸一銨的生產(chǎn)成本占比中，原材料占比接近 9 成，而其中硫磺占比約 44%，合成氨占比約 16%，因而硫、氨的布局也極 大程度上影響磷銨生產(chǎn)成本，進(jìn)一步影響競爭優(yōu)勢。圖表 29：全球磷酸加工下游產(chǎn)品分布占比（折純）圖表 30：磷酸一銨的生產(chǎn)成本分布占比（2021 年均價）IFA，國金證券研究所百川資訊， ，國金證券研究所測算 在磷化工

48、產(chǎn)業(yè)鏈逐步成熟過程中，磷礦貿(mào)易量將有所減少，作為全球貿(mào)易 的補充。在多數(shù)條件下磷礦開采出來原礦中有效 P2O5 含量在 2-3 成左右，其他多數(shù)的成分不具備利用價值，在濕法酸萃酸的生產(chǎn)過程中還要產(chǎn)生大量的廢渣；同時磷礦在歷史上的售價相對較低，基本是磷肥售價的 1/4-1/3，但運費成本基本一致，因而磷礦本身并不是適合作為貿(mào)易的主要品種。- 17 -行業(yè)深度研究圖表 31：海內(nèi)外磷礦價格的變化情況（元/噸）圖表 32：磷礦及磷肥運輸成本（美元/噸，摩洛哥-巴西）百川資訊，國金證券研究所百川資訊，國金證券研究所無論是老牌的磷化工國家還是新型的磷資源國家，磷礦的貿(mào)易量大都經(jīng)歷一個先提升后減弱的發(fā)展趨

49、勢，在最開始資源豐富的國家最先以資源貿(mào)易獲取收益，伴隨自身的產(chǎn)業(yè)鏈配套逐步完善，自身的資源利用逐步成熟，外賣量開始逐步減少。同樣作為新型的磷化工企業(yè)的典型代表，OCP 的磷礦外售量也有所減弱，自加工占比明顯提升。圖表 33：我國磷礦進(jìn)出口量變化（萬噸）圖表 34： OCP 的磷礦產(chǎn)銷結(jié)構(gòu)變化（百萬噸），國金證券研究所OCP，國金證券研究所海外 OCP 的下游加工項目逐步開啟合作模式，上游資源定價更趨于市場化，帶動全球產(chǎn)品價格中樞有望提升。伴隨新型磷化工國家對于磷礦資源的開發(fā)和利用，其自身的產(chǎn)業(yè)鏈逐步完善，自身能夠向下游延伸的加工產(chǎn)能及占比逐步提升。沙特油氣資源極其豐富，本身在硫磺、合成氨的生產(chǎn)

50、過程中就極具優(yōu)勢，同時沙特的磷礦品位一般，資源儲量一般，因而借助其自身的競爭優(yōu)勢，進(jìn)一步提升磷資源的價值才是參與全球競爭的良好選擇。而摩洛哥是主要的高品位磷礦集中地，近年來，伴隨 OCP 在下游加工環(huán)節(jié)加深同其他國家及企業(yè)進(jìn)行合作，使得摩洛哥的整體的產(chǎn)業(yè)鏈條進(jìn)入新的發(fā)展階段。摩洛哥作為主要的磷資源供給方，借助資源優(yōu)勢同其他企業(yè)合資下游加工環(huán)節(jié)，為其提供磷礦或者出口磷肥，磷礦也就不再是其內(nèi)部結(jié)算的生產(chǎn)資料，而將更多的參與市場定價的產(chǎn)品結(jié)算體系，新的產(chǎn)業(yè)鏈合作模式有望帶動 OCP 對于磷礦環(huán)節(jié)的利潤追求，進(jìn)一步提升全球磷礦資源價格中樞。、政策短期限制磷化工產(chǎn)品流通，但長期看仍然資源為王今年局部沖突

51、及國家政策較大程度影響了磷化工產(chǎn)品正常的全球貿(mào)易格局。今年全球的化肥貿(mào)易格局受到了較大的影響，自 2020 年以來，全球的貿(mào)易物流運輸就受到制約，運輸費用大幅提升，而 2022 年以來，局部地緣- 18 -行業(yè)深度研究沖突導(dǎo)致能源價格在較高水平上大幅提升，并且出現(xiàn)能源供給短缺的狀態(tài)，主要的磷銨生產(chǎn)企業(yè) OCP 的天然氣供給不足，主要的磷肥出口國俄羅斯化 肥交易大幅受制，同時疊加疫情的影響，新增產(chǎn)能釋放連續(xù)推遲，連續(xù)兩 年多的疫情影響已經(jīng)大幅消耗了多數(shù)用肥國家的渠道庫存，庫存水平不足，供給受限，偏剛性需求，全球化肥價格大幅上行。我國保供國內(nèi)需求，被迫限制化肥出口，磷肥海外市場再次雪上加霜。由于海

52、外價格大幅提升，為了保證國內(nèi)的充足供應(yīng)，我國自 2021 年四季度開始實施法檢政策，磷肥出口量大幅回落，春耕備肥期間磷肥出口占比僅占 1 成左右，而進(jìn)入國內(nèi)需求的淡季，出口占比也僅回歸到 2 成左右，較常規(guī) 30%-40%左右的出口量相差較多，作為主要的磷肥出口國，出口量的銳減進(jìn)一步加劇了全球磷肥的供給問題。圖表 35：我國磷肥出口占比變化情況，百川資訊，國金證券研究所從短期的運行看，磷化工的供給跟隨資源端布局，原料的供給問題和局部的出口限制都將導(dǎo)致磷化工全球的貿(mào)易流通不暢，帶動價格維持高位。但從長期來看，資源屬性的全球化產(chǎn)品價值中樞不斷提升。由于資源分布問題，資源品或者資源加工品相對較難進(jìn)行

53、產(chǎn)能的分散性布局，資源品沒有辦法獲取原料，而資源加工品即使在其他地區(qū)建立加工環(huán)節(jié)產(chǎn)能，資源的獲取仍然需要通過貿(mào)易運輸，在參與全球競爭的過程中，仍然難以獲得有效的競爭優(yōu)勢；而不同于資源品，能源加工品的基礎(chǔ)材料能源的格局相對更為多元，在其他區(qū)域進(jìn)行產(chǎn)能建設(shè)，也可以通過能源的更為成熟的貿(mào)易體系以及多元化的能源采集提供原料，短期的能源供應(yīng)短缺也會產(chǎn)生較大的影響，但持續(xù)時間相比于資源屬性產(chǎn)品要相對較短，具有更多的可替代方案。- 19 -行業(yè)深度研究圖表 36：全球氮、磷、鉀化肥產(chǎn)品價格變化趨勢（美元/噸）來源：百川資訊，國金證券研究所五、投資建議：磷礦資源屬性提升，配套充足資源將充分受益綜合以上，我們認(rèn)

54、為磷礦的資源屬性在不斷提升，未來的產(chǎn)業(yè)鏈盈利分配，上游資源端的比重有望加大：磷礦不能稱之為“不缺”資源。經(jīng)過這么多年的開采和下游龐大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)鏈配套下，我國資源充裕程度已經(jīng)明顯達(dá)不到全球平均水平，疊加資源的品位一般且有不斷下行趨勢，我國的磷礦已經(jīng)不能稱之為 “不缺”的資源；國內(nèi)外的磷產(chǎn)業(yè)鏈布局都在呈現(xiàn)一體化趨勢。磷化工的整體產(chǎn)業(yè)鏈的布局逐步強(qiáng)化，國內(nèi)的礦化配套一體化程度不斷提升，新增礦山產(chǎn)能多配有下游加工環(huán)節(jié)，實際流通貨源供給不足，而海外主要資源供給國也逐步構(gòu)建了自身的一體化建設(shè)，滿足自身的加工產(chǎn)能需求外，開始同其他企業(yè)合作布局加工環(huán)節(jié)，產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)利潤需求重新再分配；新能源需求增長將促進(jìn)上游資

55、源的價值發(fā)現(xiàn)。疊加整體新能源對上游資源的邊際貢獻(xiàn)量，對于磷礦的需求形成長期影響，而在市場競爭加劇階段，上游資源配套優(yōu)勢有望再次復(fù)制今年的“磷礦- 磷肥”產(chǎn)業(yè)鏈的運行態(tài)勢，銷售終端產(chǎn)品，賺取的是上游盈利，預(yù)期將帶動整體產(chǎn)業(yè)鏈的利潤再分配，提升上游盈利分配能力。從公司角度看，無論是磷礦產(chǎn)能生產(chǎn)后用于外售，還是全配套自身的下游磷化工產(chǎn)品，都能夠充分受益于上游資源端的布局，因而首先建議關(guān)注磷礦資源豐富，產(chǎn)能大，品質(zhì)優(yōu)異的相關(guān)企業(yè)；此次能夠通過磷礦注入或者逐步有探礦權(quán)轉(zhuǎn)成采礦權(quán)，提升自身磷礦資源配套的企業(yè)也將逐步提升公司在資源端的收益，建議關(guān)注有持續(xù)新增產(chǎn)能，提升自身磷礦自給能力或者有充足的資源進(jìn)一步加大下游延伸產(chǎn)業(yè)鏈布局空間