1、安信基金池陳森：尋找被低估的優質公司，講究均衡配置與擇優增強基金經理基本信息：歷任多家機構研究員，研究經歷豐富安信基金池陳森：經濟學碩士。歷任中投證券有限責任公司研究所研究員，上海域秀資產管理有限公司研究部研究員，中泰證券股份有限公司研究所研究員，安信基金管理有限責任公司研究部研究員，現任安信基金管理有限責任公司權益投資部基金經理。2021 年 1 月起任安信醫藥健康基金經理，目前在管規模 20.94 億元。為更直觀地看到池陳森基金經理的主動權益投資業績，我們采用以下方法構造基金經理指數：1）僅選取主動權益基金；2）若管理多只基金，則收益率數據采用規模加權。池陳森基金經理的主動權益投資業績卓越

2、，自管理以來明顯領先中證醫藥衛生指數，并有能力創造穩定的超額收益。圖 1：安信基金池陳森的基金經理指數，研究；數據截止：2022/5/16所管產品主要信息：累計收益率領先醫藥類基金安信醫藥健康基金超額收益突出，回報率明顯領先其他醫藥類基金：池陳森目前管理安信醫藥健康基金，自 2021/1/12 管理以來（截止 2022/5/16）的累計收益率為 20.61%，超越滬深 300 指數 47.90%，超越中證醫藥衛生指數 55.06%；在 2021年醫藥板塊經歷估值回調的行情下逆市取得 42.84%的收益率。表 1：池陳森目前所管主動權益基金的基本信息基金代碼基金簡稱管理起始日最新規模（億元）管理

3、以來收益率管理以來年化收益率超額收益（相對滬深 300）超額收益（相對中證醫藥衛生指數）010709.OF安信醫藥健康 A2021-01-1220.9420.61%15.06%47.90%55.06%，研究；數據截止：2022/5/16安信醫藥健康自成立以來一直維持高倉位運作，2021 年四季度規模上升快：自成立以來，安信醫藥健康基金整體保持高倉位運作，平均倉位 90.17%；成立初期，安信醫藥健康的規模較小，隨著成立時間拉長、業績得到認可，基金也得到了更多的關注，2021 年四季度規模突破 10 億元（規模合計 11.15 億元），目前規模合計 20.94億元。圖 2：安信醫藥健康的股票倉位

4、和規模，研究；數據截止：2022/5/16成立以來相對中證醫藥指數的業績突出：自產品成立以來（截止 2022/5/16），安信醫藥健康取得了 20.61%的累計收益，年化收益率達 15.06%。從凈值走勢上看，產品自成立以來明顯領先中證醫藥衛生指數（安信醫藥健康的業績基準是中證醫藥衛生指數收益率*80%+恒生指數收益率(使用估值匯率折算)*10%+中債總指數(全價)收益率*10%），且相對中證醫藥衛生指數的超額收益較穩定。圖 3：安信醫藥健康與中證醫藥衛生指數的歷史表現對比，研究；數據截止：2022/5/16基金經理的投資框架：從戰略、戰術以及交易三層面構建組合池陳森基金經理的投資理念可以總結

5、為“從投資目的出發形成組合構建的思想”，其認為投資目的是組合構建的底層邏輯。具體而言，池陳森經理對安信醫藥健康的組合構建就圍繞著“長期穩定地創造相對中證醫藥衛生指數的收益，并降低組合波動以提高持有人體驗”的投資目的展開。池陳森經理的投資框架可以分為戰略、戰術以及交易三個層面：戰略層面把握行業周期：醫藥行業細分產業多、投資邏輯差異大，比如有些偏周期、消費、科技等，因此在戰術層面主要根據行業景氣度、預期以及估值三個因素對各細分子行業進行倉位選擇，同時組合構造上注重均衡配置，在單一賽道的押注盡量不超過 30%，希望通過組合的分散來降低波動。戰術層面關注企業生命周期：池陳森經理認為企業的真實成長往往預

6、示著企業處于波浪式前進或階梯式上升的階段，而二級市場線性外推的思維定勢容易催生企業被高估或低估的情況產生，因此戰術層面的重點是跳出思維定勢，把握企業真實經營周期的拐點，并做好alpha 的選擇。交易層面研判市場周期：基于企業兩年的回報率和市場反饋的主觀研判，尋找行業周期、企業周期、市場周期三周期共振的標的，對較熟悉的標的進行適當的交易以平滑波動并提高回報。圖 4：池陳森基金經理的投資框架資料來源：研究在選股上，池陳森基金經理比較注重尋找被低估的優質公司的認知拐點。池陳森基金經理認為投資上存在一個不可能三角，即投資者很難找到基本面好、估值低，同時市場認可度很高的標的，因此在個股選擇上池陳森經理更

7、關注基本面較好、價值被低估的公司，形成股票池并跟蹤股票池內企業的經營變化以及市場認知的拐點，希望買入的標的或者重倉持有的標的能夠在幾個月或者半年以內獲得市場認知的變化，以提高回報率，同時降低市場發掘價值過程中的不確定性。在組合構造上，適度均衡、擇優增強。兩成倉位配置挖掘到的優質公司，剩余倉位均衡配置高質量、有潛力的成長股，希望通過均衡分散的方式來降低波動、提高持有人體驗。目前約 200 只股票組成了全面覆蓋各細分子行業的核心股票池，該股票池囊括了處于不同景氣周期的標的。以下我們將以池陳森基金經理所管的安信醫藥健康的數據為例，分析其管理以來的收益特征以及風格特征。收益風險特征：收益風險比突出，季

8、度勝率高與醫藥類基金相比，收益風險比突出管理以來安信醫藥健康的收益風險比突出：觀察安信醫藥健康成立以來各風險收益指標的表現，我們發現其收益獲取能力、回撤控制能力、夏普比率以及calmar 比率都明顯優于中證醫藥衛生指數；與收益率靠前（數據計算區間：2021/1/12 - 2022/5/16）的權益類醫藥主題基金相比，安信醫藥健康的區間收益率僅次于健康產業，同時基金的夏普比率、calmar 比率靠前，收益風險比高。表 2：累計收益率前十的權益類醫藥主題基金基金代碼基金簡稱區間收益率最大回撤夏普比率calmar 比率002938.OF健康產業36.50%-21.07%0.961.24010709.

9、OF安信醫藥健康 A20.61%-25.95%0.760.58005505.OF前海開源中藥研究精選 A19.85%-24.01%0.660.60501011.OF匯添富中證中藥 A15.54%-27.57%0.530.41000369.OF廣發全球醫療保健人民幣12.92%-9.35%0.721.01161126.OF易方達標普醫療保健 A 人民幣5.92%-12.11%0.340.36001645.OF國泰大健康 A-3.94%-35.00%-0.21-0.08000727.OF融通健康產業 A-5.48%-29.00%-0.21-0.14004683.OF建信高端醫療-7.68%-30.

10、19%-0.08-0.19006167.OF德邦樂享生活 A-8.26%-23.58%-0.45-0.26399933.SZ中證醫藥衛生指數-34.45%-44.80%-0.88-0.62，研究；數據計算區間：2021/1/12 - 2022/5/16安信醫藥健康的收益風險比領先大部分醫藥類基金：對比安信醫藥健康和其他醫藥類基金的收益風險指標，我們發現安信醫藥健康的收益率和回撤控制能力領先其他基金，同時基金的夏普比率以及calmar 比率在同類基金中靠前。 圖 5：醫藥類基金的夏普比率以及 calmar 比率 圖 6：醫藥類基金的收益率以及最大回撤 ，研究數據計算區間：2021/1/12 -

11、2022/5/16，研究數據計算區間：2021/1/12 - 2022/5/16成立以來相對多指數季度勝率 100%相對多指數季度勝率 100%：安信醫藥健康自成立以來，季度絕對收益的平均值為 7.35%，相對滬深 300、申萬醫藥生物指數以及中證醫藥衛生指數的季超額收益均值分別為 11.94%、12.88%以及 12.41%，勝率均為 100%。表 3：安信醫藥健康相對多指數的季度超額收益及勝率季度安信醫藥健康A相對滬深 300超額收益相對申萬醫藥生物指數超額收益相對中證醫藥衛生指數超額收益2021Q14.13%11.35%10.60%10.15%2021Q214.94%12.40%2.89

12、%1.80%2021Q32.68%8.92%18.25%18.61%2021Q419.45%17.25%23.10%23.21%2022Q1-4.43%9.77%9.57%8.27%季度均值7.35%11.94%12.88%12.41%勝率（大于 0 的占比）80.00%100.00%100.00%100.00%，研究；數據截止：2022/5/16投資者賺錢效應隨著持有時間的拉長逐步提升：假定投資者在池陳森基金經理管理以來的任一交易日買入安信醫藥健康，分別持有 3 個月、6 個月以及 1 年，觀測其賺錢概率以及收益率情況，可以看出隨著持有時間的拉長，投資者的賺錢概率以及收益率都有逐步提高的趨勢

13、，其中持有 6 個月和 1 年的賺錢概率分別為 91.24%、 100.00%，收益率均值為 12.23%、21.41%，收益率中位數分別為 13.98%、23.16%。 圖 7：安信醫藥健康不同時間區間的賺錢效應，研究；數據截止：2022/5/16基金的持倉特色：差異化選股搭配均衡型配置重點關注醫藥創新以及中藥，與中證醫藥指數差異大重點關注醫藥板塊創新升級以及中藥領域：安信醫藥健康是醫藥主題基金，成立以來超過 90%的股票資產配置了醫藥生物行業，契合其主題基金的定位。從 2021年半年報、年報所披露的基金全持倉信息，分析基金在醫藥生物行業各細分領域的投資情況，我們發現基金對創新藥、醫療器械及

14、服務領域的關注有所下降，轉而加大投資中藥以及醫藥創新領域，而生物藥、化學藥領域的投資比例較穩定；目前看，基金在醫藥創新以及中藥領域的投資比例最高。圖 8：安信醫藥健康在醫藥板塊各細分領域的資產配置（占股票資產比例，單位：%） ，研究；數據截止：2022/5/16注 1：CXO 以中證醫藥研發服務主題指數(931750.CSI)成分股所覆蓋領域為代表，該指數發布時間為 2021/9，因此沒有 2021 半年報的數據；注 2： 中藥以中證中藥指數(930641.CSI)成分股所覆蓋領域為代表；創新藥以中證創新藥產業指數(931152.CSI)成分股所覆蓋領域為代表；生物藥以中證生物醫藥指數(930

15、726.CSI)成分股所覆蓋領域為代表；醫療服務、器械以中證醫療指數(399989.SZ)成分股所覆蓋領域為代表；化學藥以中證 500 化學藥指數(930691.CSI)成分股所覆蓋領域為代表；醫藥創新以中證醫藥及醫療器械創新指數(931011.CSI)成分股所覆蓋領域為代表持倉相對中證醫藥指數有較大偏離：對比安信醫藥健康和中證醫藥衛生指數的持倉，我們發現基金與中證醫藥指數有較大偏離。首先是兩者的股票重疊度較低，截止 2021/6/30 與 2021/12/31 的股票重疊度分別為 11.25%和 17.05%；其次兩者在各領域的投資比例上差異較大，以 2021/6/30 的持倉信息為例， 安

16、信醫藥健康的整體持倉比中證醫藥衛生指數更分散，各領域的配置比例都更低，尤其中藥、生物藥、化學藥以及醫藥創新等領域；此外，兩者的調倉步調有差異，安信醫藥健康在 2021 年下半年大幅調整持倉，比如大幅增加醫藥創新、中藥行業的投資比例，大幅減少在創新藥領域的投資，而中證醫藥衛生指數除醫療器械與服務配置比例明顯增加、化學藥配置比例明顯降低外，其他細分子行業的配置比例相對穩定。以上信息均表明基金經理在醫藥板塊的子行業具備較強的配置能力，不偏好熱門醫藥子賽道，更多從絕對收益的角度出發。表 4：安信醫藥健康與中證醫藥衛生指數在醫藥板塊細分領域的資產配置比例對比（單位：%）領域代表指數2021/6/3020

17、21/12/31安信醫藥健康中證醫藥衛生指數安信醫藥健康中證醫藥衛生指數CXO中證醫藥研發服務主題指數-16.3018.90中藥中證中藥指數1.2411.8319.8113.36創新藥中證創新藥產業指數36.4655.3216.1250.42生物藥中證生物醫藥指數17.6042.9915.6745.77醫療器械與服務中證醫療指數22.9637.5911.4244.98化學藥中證 500 化學藥指數7.9913.069.866.36醫藥創新中證醫藥及醫療器械創新指數13.9634.1928.0527.49資料來源：，研究；數據截止：2022/5/16注：CXO 以中證醫藥研發服務主題指數(931

18、750.CSI)成分股所覆蓋領域為代表，該指數發布時間為 2021/9，因此沒有 2021 半年報的數據換手率高，偏成長風格換手率較高、持股偏中小市值：自成立以來安信醫藥健康的換手率較高，與池陳森基金經理注重交易的投資策略有關，其中基金 2021 年上半年換手率 466.45%， 2021 年下半年換手率略有下降，為 287.06%。安信醫藥健康的持股偏中小市值股票，截止 2021 年四季度，市值小于 500 億的股票占股票倉位的 84.67%。消費以及成長風格為主：采用 Lasso 算法，計算基金收益率數據在各風格指數上的系數，每 60 個交易日滾動計算一次，可以初步看出基金在各風格指數上的

19、暴露情況。安信醫藥健康在國證指數上主要暴露成長風格，在中信指數上主要暴露消費以及成長風格，目前消費風格暴露更多。 圖 9：安信醫藥健康的換手率 圖 10：安信醫藥健康的持股市值分布（流通市值） ，研究；數據截止：2022/5/16，研究；數據截止：2022/5/16 圖 11：安信醫藥健康在國證風格上的暴露 圖 12：安信醫藥健康在中信風格上的暴露 ，研究數據計算區間：2021/5/17 - 2022/5/16，研究數據計算區間：2021/5/17 - 2022/5/16持股風格相對均衡，首次重倉股票收益突出持股集中度在醫藥類基金中偏低：自成立以來，安信醫藥健康的持股數量在不斷上升同時持股集中

20、度在下降，前十大重倉股占股票資產比例的平均值為 50.88%，且該比例相比醫藥類基金平均水平更低，意味著更均衡的投資策略。 圖 13：安信醫藥健康的持股集中度 圖 14：安信醫藥健康與醫藥基金的十大重倉股占比，研究；數據截止：2022/5/16，研究；數據截止：2022/5/16注：十大重倉股占比指前十大重倉股占股票資產比之和，醫藥類基金的十大重倉股占比取醫藥類基金的平均值2021 年四季度以來重倉股調整較多、穩定性下降：自成立以來，安信醫藥健康的重倉股穩定性有所下降。2021 年二、三季度重倉股較穩定；2021 年四季度以來基金重倉股調整幅度較大，比如 2021 年四季度的重倉股穩定性為 0

21、 .4，即上季度重倉股僅保留 4 只。截止 2022/3/31，基金重倉股中有 2 只為首次重倉（泰康生物、康緣藥業），其他新增的重倉股有 2 只（泰格醫藥、智飛生物），此外有 2 只一直重倉的股票，分別為普洛藥業和藥明康德 。2021 年四季度以來重倉股分布更均衡：2021 年四季度以前，基金重倉股投資比例的極差較大，比如 2021 年一季度，第一大重倉股占股票資產 9.5%，而第十大重倉股的投資比例與之相差 5.9%，而 2021 年四季度，第一大重倉股配置比例下滑至 6.3%，與第十大重倉股的投資比例的差值下降到 2.7%，說明基金的重倉股分布更均衡。 圖 15：安信醫藥健康的重倉股穩定

22、性 圖 16：安信醫藥健康的重倉股分布，研究；數據截止：2022/5/16，研究；數據截止：2022/5/16重倉股市值偏小、PE 水平偏低、盈利質量較高：截止 2022/3/31，基金重倉股的市值偏小，其中 3 只股票的流通市值小于 100 億，4 只股票的流通市值位于 100億-500 億之間，藥明康德、智飛生物是基金所重倉的 2 只市值超千億的股票；從重倉股的估值水平上看，部分重倉股的估值水平較高，如藥明康德、康泰生物以及司太立，部分重倉股屬于PE 偏低的中藥股，如華潤三九、桂林三金以及康緣藥業，重倉股平均 PE 水平相對中證醫藥衛生指數前十大股票而言明顯更低，說明基金經理偏好估值偏低的

23、股票；重倉股中除智飛生物一季度 ROE 達到 10.33%外，其他股票一季度的 ROE 水平在 2.5%-5.5%之間，與中證醫藥衛生指數前十大股票相差不大，整體盈利質量較高。表 5：安信醫藥健康 2022 年 Q1 的重倉股信息股票代碼股票名稱所屬申萬二級行業PEROE流通市值（億元）000739.SZ普洛藥業化學制藥38.552.96%276.36603259.SH藥明康德醫療服務65.174.17%2533.23300122.SZ智飛生物生物制品21.6510.33%1546.88300705.SZ九典制藥化學制藥30.524.96%5.34%55.03000999.SZ華潤三九中藥21

24、.69389.41300347.SZ泰格醫藥醫療服務32.662.84%2.85%643.06300601.SZ康泰生物生物制品50.94462.20002275.SZ桂林三金中藥23.424.13%74.8484.68600557.SH康緣藥業中藥25.862.52%603520.SH司太立化學制藥55.473.62%111.36，研究；注：PE 計算為 PE(TTM)，持倉 PE、ROE 時間截止日 2022/3/31，流通市值截止日 2022/5/16股票重倉期間的收益突出：2021 年四季度以來，基金重倉股有較大調整，首次重倉的股票共 5 只，分別為桂林三金、信邦制藥、華潤三九、康緣藥業以及康泰生物，除了泰康生物外，其他 4 只股票均為中藥行業股票。以華潤三九、康緣藥業為例，雖然無法明確知道股票實際的重倉日期，但是兩只股票在首次重倉的報告期內股價表現突出，有大幅增長。 圖 17：華潤三九在重倉期間的股價表現 圖 18：康緣藥業在重倉期間的股價表現 ，研究；數據截止：2022/5/16注：橙色陰影區域為漲幅較大區間，研究；數據截止