1、項目投資決策與資本預算本章學習提要本章學習提要:1、投資戰略的含義。2、股東財富與正凈現值間的內在關系。34、投資決策涉及的參數。5、資本預算管理體系。 本章重點難點本章重點難點:重點：投資戰略、決策制度安排；決策參數；資本預算管理體系難點：公司治理與制度安排；決策參數的估計本章課時安排本章課時安排:6學時學時第三章 項目投資決策與資本預算第一節 投資戰略與決策制度安排第二節 投資項目決策原理和參數估計第三節 資本預算管理第一節 投資戰略與決策制度安排一、什么是投資戰略？二、投資戰略如何形成？三、項目投資決策程序控制如何設計？一、什么是投資戰略？（一）定義：是為使企業在長期內生存和發展，在充分

2、估計影響企業長期發展的內外環境中各種因素的基礎上，對企業長期投資所做出的總體籌劃和部署。（二）目的：有效、合理地利用和配置企業資源，以實現價值最大化。（三）要素：戰略思想、戰略目標、戰略計劃。（四）特點：從屬性、導向性、長期性、風險性。（五）影響因素：企業的總體戰略、項目的贏利性、決策者對風險的態度、企業籌集和調配資源的能力、投資彈性。二、投資戰略如何形成？（一）企業戰略層次結構企業戰略可分為公司戰略和職能戰略，職能戰略主要包括投資戰略和經營戰略。公司戰略投資戰略經營戰略（二）公司戰略和投資戰略的關系？公司戰略居于主導地位，對投資戰略具有指導作用；投資戰略則居于從屬地位，其制定和實施必須服務于

3、公司戰略。公司戰略解決的問題是：企業應在哪些經營領域中從事經營活動，決定發展或收縮哪些經營領域，進入或退出哪些經營領域。投資戰略解決的問題是：企業在特定的經營領域中采用何種資金投放戰略，以確立企業的競爭優勢和獲得經濟利益。三、項目投資決策的程序控制如何設計？（一）項目投資決策權限的制度安排1、基本框架：股東大會擁有投資最終決策權；董事會擁有實際投資決策權；監事會擁有對投資決策過程和實施過程 的監督權；總經理擁有執行投資決策的權利。2、如何才能真正保證項目投資決策科學、有效？權力分層的具體化例：董事會下設投資決策委員會 集團公司機構圖集團公司機構圖電機 副總裁 股東大會監事會董事局專業委員會董事

4、局秘書戰略與投資委員會預算管理委員會人力資源委員會審計監查委員會安全委員會總裁常務副總裁經營戰略管理部總裁辦公室人力資源部財務部法務部審計部監察部國內市場部海外市場部資金結算中心廚具壓縮機家庭電器空調電機事業部（二）項目投資決策程序控制1、投資項目的提出；2、投資項目的論證；3、項目的評估與決策；4、項目實施與再評價公司總體戰略 公司投資戰略規劃項目提出及初步分析項目調查 經營層論證項目項目可研報告 董事會顧問公司、項目洽商項目投資建議投資委員會審議董事會、股東大會項目實施項目后評價項目提出否決否決 通過通過否決終止項目論證項目決策否決通過項目實施第二節 投資項目決策原理和參數估計一、NPV原

5、理二、項目投資決策涉及哪些主要參數？如何估計？一、NPV原理（一）基本原理 n NCF NPV= t=0 （1+K）t 步驟:1、計算每一現金流量的現值，包括最初的支出，注意用適當的貼現率來折現。2、累加這些折現現金流量，其和即為此項目的凈現值。3、若凈現值為正，則該項目可接受；反之，若為負，則被拒絕。（二）NPV與企業價值 企業價值創造取決于一系列NPV大于零的投資項目，而正凈現值的來源分析過程實際上就是公司的戰略分析。進行公司戰略分析，以選擇投資戰略根據NPV法則，對投資項目進行驗證并篩選。創造企業價值增加股東財富在既定投資戰略下，尋找合適的投資項目（三）NPV的可加性 企業價值=投資項目

6、價值 =NPV二、具體項目投資參數估計 n NCF NPV = t=0 （1+K）t （一）項目現金流量的估計（一）項目現金流量的估計（NCF）（二）貼現率的估計（二）貼現率的估計（K）（三）項目期限的估計（三）項目期限的估計（t）（一）項目現金流量的估計1、為什么用現金流量而非會計利潤？ 現金流量不受會計政策（人為因素）的影響，更真實客觀；2、如何識別項目現金流？ 項目現金流量是一種增量現金流量。也就是說，在評估投資項目時，我們僅僅關心直接與項目有關的現金流量，它表示公司由于接受或拒絕該項目而發生的總現金流量的變化。決定增量現金流的幾個問題：（1）沉沒成本（sunk cost) “過去的就讓

7、它過去吧！”沉沒成本不是增量成本，它不能包括在分析中。沉沒成本反映已經投入使用或已經發生了因而不受接受或拒絕決策的影響的支出。例：通用牛奶公司正在計算建設一條巧克力牛奶生產線的凈現值。作為計算工作的一部分，公司已經向一家咨詢公司支付了100000美圓作為實施市場測試分析的報酬。這項支出是去年發生的。它與通用牛奶公司管理層正面臨的投資項目決策是否有關呢？（2）機會成本（opportunity costs)機會成本的實質是將企業某項資產投資于某項目而喪失投資其他項目的潛在收益。例：西北銀行已擁有一片土地，適合作新的分行的地址，在評估未來的分行建設項目時，該土地成本會由于不需要追加資金支出而不加考慮

8、嗎？結論：增量現金流量必須要考慮機會成本的因素，只有“所得大于所失”的投資決策才可行。（3）關聯效應所謂關聯效應，是指投資某項目對公司其他原有部門的影響。例：假設創新汽車公司正在計算一種新式敞蓬運動轎車的凈現值。一些將購買這種轎車的顧客是該公司輕型轎車的擁有者。是不是所有的這種新式敞篷運動轎車的銷售額和利潤都是凈增量呢？結論：確定增量現金流量，必須盡可能地考慮關聯效應的因素。3、項目投資決策時，項目現金流是用NCF還是FCF？NCFFCF名稱現金凈流量自由現金流量應用范圍項目投資決策公司估價定義主要包括項目所需的投資額和項目投入營運以后的年度凈現金流量。指企業所得稅后、資本支出之后的營業現金流

9、量。內容NCF=營業收入 營業成本費用（付現性質） 所得稅 息稅前利潤加折舊（EBITDA） 所得稅FCF息稅前利潤加折舊（EBITDA） 所得稅 資本性支出營運資本凈增加 債權人自由現金流量 股東自由現金流量4、如何估算項目現金流（NCF）？（1）通貨膨脹的調整 NCFm NCFS = 1+i NCFS實際現金凈流量 NCFm名義現金凈流量 i 通貨膨脹率注意：在實際分析時，在現金流量和貼現率之間應保持一致的必要性，即“名義”現金流量應以“名義”利率來貼現；“實際”現金流量應以“實際”利率來貼現。因此，如果采用實際現金凈流量，則必須對貼現率也進行同步調整。（2）稅收因素 考慮所得稅的情況下，

10、在評價投資項目時所使用的現金流量應當是稅后現金流量，因為只有稅后現金流量才與投資者的利益相關。（3）利息費用 在投資項目評估中，公司通常在項目中只根據權益融資的假設計算項目的現金流量；對債權融資的任何調整都反映在貼現率中，而不涉及到現金流量。其目的在于避免雙重計算利息費用。（二）貼現率的估計1、什么是貼現率？貼現率（K）體現項目風險。貼現率是選擇投資項目的重要標準：投資項目的風險越高，用來補償投資者風險所需要的收益率就越大。2、項目投資分析時，貼現率是公司風險，還是項目風險？若項目和其他資產不相關,則公司風險的高低并不影響該項目的實際風險,因此應選擇項目風險作為貼現率；若項目和其他資產相關，則

11、項目會同時具有高（低）的公司風險和項目風險，因此也可用公司風險替代項目風險作為貼現率。3、貼現率如何確定？ 根據CAPM模型，某一特定投資項目的貼現率可按下列公式計算：Kx=Kf+x(Km-Kf)Kx 貼現率Kf 無風險收益率x項目風險系數Km 平均收益率(Km-Kf) 風險補償收益率可以看出，貼現率由無風險收益率和風險補償收益率兩部分構成。項目風險程度越高，要求的風險補償收益率就越高，貼現率也越高。（三） 項目期限的確定經濟使用壽命自然使用壽命投投 資資 決決 策策衡量項目風險，用風險收益模型（CAPM等）計算預期收益率，作為投資項目的貼現率收益的計量：未來經營現金流量流入的計量（考慮融資組

12、合以及附帶受益、附帶成本的影響的增量經營現金流量）計算NPV項目投資價值大于0 可取小于0 放棄投資決策分析案例你對你所在城市地區貴族化的情況很有興趣并且已經觀察很久了。你意識到開設并經營一家增氧健身中心的時機已經成熟。你發現了一個廢棄的倉庫可以滿足你的需要，一年租金為48000美圓。你估計一開始需要50000美圓用以改造這個地方，并且購買一些需要的設備（其殘值為0，整個初始投資都要計算折舊）。根據你對市場的觀察，你估計可以有500個會員，每人每年交500美圓。你還找到了5個教練，每人每年薪水為24000美圓。如果你開始盈利，則所得為40%，同時你初始投資選擇的折舊方法是直線折舊法。如果你的資

13、本成本為15%，同時你希望能在10年內退休去巴哈馬安度晚年，請回答下列問題：（1）估計該項目每年的稅后現金流量？（2）估計這項投資的凈現值（NPV），你會采納該項目嗎？第三節 資本預算管理一、什么是資本預算管理？二、如何構建資本預算管理體系？一、什么是資本預算管理？1、資本預算管理的內涵資本預算：是將投資的預期收入和支出，系統、集中和有效地反映出來，估算出投資方案的投資報酬的過程。資本預算管理：對投資項目進行決策、計劃、控制和評價的管理體系。2、資本預算管理的意義（1）可以使投資方案更加科學和可行；（2）可以運用預算控制資本支出，檢查投資方案實施后的收入和投資報酬的實現情況。3、資本預算管理和全面預算管理的關系 資本預算管理是企業全面預算管理體系中的重要組成部分。 銷售預算成本預算費用預算資本預算財務預算 全面預算管理體系示意圖全面預算管理體系