1、房地產融資報告（20062006年年8 8月）月） 20世紀九十年代以后，我國房地產業得到了迅速發展，2003年國務院18號文件第一次明確肯定，房地產業是國民經濟的支柱產業。但一直以來，我國房地產企業的融資渠道單一，過分依賴銀行，給整個金融系統帶來了潛在的風險。近年來，宏觀政策陸續出臺，開發商面臨著嚴峻的資金壓力，如何能利用多種房地產融資渠道，使房地產企業能持續、健康發展，成為每個開發商都必須面對的問題。序言序言全國房地產開發投資總額全國房地產開發投資總額數據來源：中國房地產市場發展報告1998年起，全國房地產市場發展迅速。北京、上海等全國幾大主要城市房地產開發投資總額大幅度增長；2005年，

2、全國房地產開發投資總額達到15759億元。單位：10億元全國住宅開發投資總額全國住宅開發投資總額全國房地產開發投資總額全國房地產開發投資總額19992005年房地產開發投資資金來源百分比情況分析年房地產開發投資資金來源百分比情況分析 （單位：）1999200020012002200320042005年11月之前預算內資金 0.21 0.11 0.18 0.12 0.09 0.07 0.09 銀行貸款 23.18 23.09 21.99 22.77 23.78 18.40 18.18 債券 0.21 0.06 0.00 0.02 0.00 0.00 利用外資 5.35 2.81 1.76 1.6

3、1 1.29 1.33 1.27 自籌資金 28.04 26.91 28.38 28.09 28.57 30.33 34.59 其他資金來源 43.02 47.01 47.69 47.38 46.27 49.87 45.87 根據國家統計局統計從上表中可以直觀看出：其他資金來源依然是房地產投資的最主要資金來源，但所占比重已經開始下降；國內貸款的比重變化不大；自籌資金增長較快，尤其是自有資金部分，在2005年度有更大幅度地增長。對以上數據進行深入分析發現，其他資金來源中80%以上的部分來自于定金及預收款，這部分中又有60%至70%的部分是屬于銀行或住房公積金管理中心所發放的個人住房按揭貸款。而在

4、自籌資金中，企業自有資金（權益資金）僅占了55%左右，其余的部分主要是建筑施工企業的工程墊款。而在施工企業的工程墊款中，也有很大一部分是來源于銀行的建筑業貸款。分析以上數據可以得出結論：房地產開發資金來源中，有60%以上的資金是來源于銀行體系，而且是以開發貸款和住房按揭貸款等債權型融資的形式存在，開發自有資金的部分還不到20%，房地產業的平均資產負債率較高。19992005年房地產開發投資資金情況分析年房地產開發投資資金情況分析房地產融資分類房地產融資分類房地產企業融資外部融資內部融資股權融資債權融資其他融資內部融資主要包括：轉讓出租固定資產、出售流動資產等方式。股權融資主要包括：IPO、買殼

5、上市、上市再融資、私募、REITS、項目合作、房地產企業兼并等方式債權融資主要包括：企業債券、銀行貸款、委托貸款、信托貸款等其他融資主要包括：房地產預售、融資租賃、建筑企業墊資等房地產融資具體方式房地產融資具體方式第一，銀行貸款第二，房地產信托融資第三 ，保險投資計劃第四 ，國內IPO第五 ，境外IPO第六 ，買殼上市第七 ，造殼上市第八 ，借殼上市第九，存托憑證（DR）上市第十 , 中國預托證券第十一 ，上市再融資第十二，房地產基金REITS（Real Estate Investment Trusts）第十三，房地產公司私募第十四，房地產項目股權合作第十五，房地產企業債券第十六， 房地產企業

6、收購和兼并第十七， 房地產典當第十八， 委托貸款第十九，商品房預售（購房貸款）第二十， 融資租賃第二十一，夾層貸款第二十二，開發商企業間基金開發商互助會第二十三，建筑企業墊資第二十四，賣方信貸第二十五，房地產證卷化第二十六，前沿貨幣合約第二十七，房地產辛迪加第二十八，通過保函和信用證融資第二十九，反向抵押貸款第三十， 權證第三十一，股權回購真貸款、假合作第三十二，其他融資方式票據貼現、股票和債券抵押第一銀行貸款第一銀行貸款 銀行貸款是房地產企業融資的主要渠道，目前房地產開發企業至少有60%以上的資金是來自國內銀行系統。房地產業的銀行貸款主要有土地儲備貸款、房地產開發貸款、房地產企業流動資金貸款

7、和銷售環節的住房按揭貸款。（1）國內銀行貸款：受 “央行 121 號文件” 影響，房地產企業流動資金貸款、土地儲備貸款受到嚴格限制，房地產開發抵押貸款要“四證齊全”。（2）國外銀行貸款：與國內銀行相比，外資商業銀行條件略微寬松。目前外資銀行在國內做房地產融資的種類主要有建筑貸款和開發貸款。開發貸款條件基本等同于國內銀行（對個別優質項目可以有所寬松），貸款時間相對國內銀行較快。（3）銀團貸款：又稱辛迪加貸款（Syndicated Loan），是由獲準經營貸款業務的一家或數家銀行牽頭，多家銀行與非銀行金融機構參加而組成的銀行集團（Banking Group）采用同一貸款協議，按商定的期限和條件向同

8、一借款人提供融資的貸款方式。貸款對象主要是國有大中型企業、企業集團和列入國家計劃的重點建設項目。銀行貸款發展趨勢： 銀行信貸將更加規范，對房地產項目審查更為嚴格。 銀行將重點支持優質客戶、優質項目。 銀行與優質客戶更深層 次的合作 國內銀行（如工商銀行、中行）開始推出收租物業抵押貸款業務，此種業務類似于外資銀行（如東亞銀行）的建筑貸款。案例分析 中國建設銀行與中國華潤總公司2006年3月簽署戰略合作協議，根據協議，建設銀行將為中國華潤總公司提供兩百四十五億元融資額度及更加全面的金融支持。業內人士認為，此舉標志著雙方業務合作關系的全面提升，有利于促進共同發展，實現銀企雙贏。 中國建設銀行近期還分

9、別與金地(集團)股份有限公司、中海地產股份有限公司在深圳舉行戰略合作協議簽字儀式，雙方將攜手在房地產金融領域進一步加強合作。此次雙方合作的范圍，將涵蓋項目貸款、短期融資債、個人住房按揭業務、結算網絡服務、建經咨詢服務、投資銀行業務、公積金業務和企業年金業務等金融服務種類。銀行貸款融資方式的評價（1）銀行貸款還會是國內房地產企業最主要的融資方式，對實力雄厚的開發商來說，銀行貸款會變的更容易；而對中小開發商來講，銀行貸款會變的越來越困難。（）對大企業來講，應注意進行與銀行更深層次、更廣闊領域的合作。銀行貸款相關的法律法規銀行貸款相關的法律法規 中華人民共和國商業銀行法 中華人民共和國擔保法 貸款通

10、則 中華人民共和國城市房地產管理法 中華人民共和國土地管理法 房地產開發項目經濟評價法 中國人民銀行關于進一步加強房地產信貸業務管理的通知央行第121號文件第二房地產信托融資第二房地產信托融資 房地產信托是指信托投資公司通過資金信托方式集中兩個和兩個以上委托人的合法擁有的資金，按委托人的意愿以自己的名義，為收益人的利益或特定目的，以不動產或經營企業為主要標的，對房地產信托資金進行管理、運用和處分的行為。 2003年6月，央行出臺121號文件后，房地產信托業異軍突起 ，據統計，2004、2005兩年全年各家信托公司共發行推出各類房地產信托產品204個。 根據負債關系，可將房地產信托簡單分為債務型

11、信托和權益性信托，債務型信托主要有貸款型信托，權益型信托主要有股權型信托和優先購買收益權信托（又叫財產信托）。另外還有債務型和股權型組合而成的混合型信托。 貸款型信托框架貸款型信托框架 委托人信托公司開發商擔保人委托資金委托收益信托貸款償還貸款提供擔保特點：以信托貸款形式運作，貸款期限較短，對資金安全性要求高，單純依靠信托資金，開發規模會受到一定限制，融資成本高于銀行貸款。 貸款型信托案例分析貸款型信托案例分析2002年，北國投推出土地一級開發產品北京CBD土地開發整理資金信托計劃。通過該信托計劃，北京市朝陽區土地儲備整理分中心籌集到期限為五年的六億元資金。這筆資金被運用到朝陽區一級土地開發中

12、。該信托貸款的擔保是由朝陽區財政所提供。目前該產品已經運作三年多，CBD土地整理儲備分中心一直按期償還貸款的利息。貸款型信托動態和評價貸款型信托動態和評價動態動態 銀監會212號文，和銀監會54號文陸續出臺后，（要求信托公司給房地產企業設計貸款信托計劃，要遵守商業銀行的房地產貸款標準）由于此類業務與商業銀行具有強烈的重合性，該類業務面臨著很大的困難，與商業銀行等金融機構此類業務相比較具有明顯的局限性，在激烈的市場競爭中，不占任何優勢。評價評價 雖然目前貸款型信托受到了政策的限制，但由于信托的創新能力強，此種信托方式仍會是最為普遍的一種房地產信托融資模式 股權回購型信托框架股權回購型信托框架 委

13、托人信托公司開發商股東擔保人委托資金委托收益收購股權回購股權提供擔保特點：特點：信托資金用以收購開發商部分股權，到期后開發商回購，回報率在合同中固定。本方式可以幫助開發商補足自有資金，提供信用等級，有益于其后的銀行融資。 股權回購型信托案例分析股權回購型信托案例分析 2005年12月中信信托發行一個億信托計劃，入股天鴻永業71股權，信托計劃為期兩年，兩年后天鴻按約定價格回購股權。 天鴻永業房地產公司為天鴻房地產開發有限公司與瑞信DLJ房地產基金共同設立的項目公司，開發的項目為北京團結湖瑞信中心。 該信托貸款的擔保是由天鴻集團提供擔保。股權回購型信托動態和評價股權回購型信托動態和評價動態動態 2

14、005年后，出現的越來越多的一種房地產信托融資方式，是房地產開發商喜歡的信托方式。 銀監會212號文、和銀監會54號文對此種信托提高了發行條件，要求開發商35的自有資金、四證齊全。評價評價 雖然目前股權回購型信托受到了政策的限制，但由于此種信托方式采用股權方式，便于開發商以后再融資，其仍會是一種主要的房地產信托融資方式。 夾層夾層信托融資模式信托融資模式 “夾層”（mezzaninefinancing）指介于股權與優先債權之間的投資 形式。從資金費用角度來分析，夾層融資低于股權融資，如可以采取債權 的固定利率方式，對股權人體現出債權的優點；從權益角度來分析， 其低于優先債權，所以對于優先債權人

15、來講，可以體現出股權的 優點。這樣在傳統股權、債券的二元結構中增加了一層。在我國的房地產信托業務中最初表現為混合融資，即以權益融資和債務融資結合的方式向信托投資公司融資。 “夾層夾層”信托融資模式案例分析信托融資模式案例分析 福建聯華信托2005年推出的聯信寶利7號通過信托持股，在收益權上加以區分，成為我國首個夾層融資信托產品。聯信寶利7號信托資金將投資于大連琥珀灣房地產開發項目公司的股權，項目公司由聯華信托和大連百年城集團各出資5000萬元，分別持有項目公司20%的股份，1.5億元信托資金入股占項目公司股份60%。而在1.5億元的信托資金中，聯信寶利7號的信托受益人設置為優先受益人和劣后受益

16、人。信托計劃終止時，優先受益人優先參與信托利益分配，劣后受益人次級參與信托利益分配。外來資金的投資加上自有資金的進入構成了夾層融資信托模式。該模式大量采用了基金要素進行設計，是我國房地產信托發展的主要方向之一。財產信托財產信托 融資模式融資模式資產委托人提供具有較強變現能力的信托財產，委托給信托公司，設立財產信托。信托公司將信托收益權轉讓給投資者，不需要額外的擔保，作為財產信托可以適當規避資金信托合同不超過200份的限制，是資產證券化的有益嘗試。財產信托融資模式案例分析財產信托融資模式案例分析 2003年11月3日，籌劃良久的盛鴻大廈財產信托優先受益權轉讓項目由北京國際信托投資有限責任公司在民

17、生銀行發售，用了8天半就完成了2.5億元人民幣募集任務。房地產信托的優劣勢分析房地產信托的優劣勢分析優勢分析信托可使用在房地產開發項目的全過程；費用雖然比銀行高，但比股權類融資低；信托可以以股權方式進入房地產項目，可有利與項目再融資。劣勢分析信托財產的登記問題。在實際操作中，開發商沒有把信托財產委托給信托公司，這樣對于信托公司和投資者風險較大；信托流動性差，不能上市交易；變現能力差；投資門檻高，受“200份，5萬元”的限制。信托最新動態和總結信托最新動態和總結最新動態最新動態今年銀監會出臺兩個重要文件，七月的“54號文”關于進一步加強房地產信貸管理的通知，54號文對股權回購方式提供了門檻，并要

18、求房地產貸款嚴格執行212號文件的規定。八月新出臺“65號文“，關于信托投資公司開展集合資金信托業務創新試點有關問題的通知 政策鼓勵一批實力強、業務精的信托公司擴大業務、做大做強。對200份、異地經營等限制信托的條件有所松動。總結總結銀行信托模式，會成為開發商主要融資組合，銀行的低成本與信托的靈活互相補充。信托相關的法律和法規信托相關的法律和法規 “一法兩規” 中華人民共和國信托法 、信托投資公司管理辦法、信托投資公司資金信托業務管理辦法。 中國人民銀行 關于信托投資公司資金信托業務有關問題的通知 、中國銀監會 關于進一步加強信托投資公司監管的通知 、中國銀監會 關于進一步規范集合資金信托業務

19、有關問題的通知 和 關于信托投資公司集合資金信托業務信息披露有關問題的通知、中國銀監會 信托投資公司房地產信托業務管理暫行辦法。第三保險投資計劃第三保險投資計劃 保險資金在我國數量龐大，保險資產總量高達15000億人民幣，一直以來缺少投資途徑。 2006年初，保監會開始鼓勵保險資金投資基礎設施產業，2006年3月28日保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法出臺。辦法出臺后，保險公司的投資計劃可以采取債權、股權、物權及其他可行方式投資基礎設施。 月日國務院關于保險業改革發展的若干意見（簡稱意見）明確表示，允許符合條件的保險資產管理公司逐步擴大資產管理范圍。意見明確表示，在風險可控的前提下，鼓勵

20、保險資金直接或間接投資資本市場，逐步提高投資比例，穩步擴大保險資金投資資產證券化產品的規模和品種，開展保險資金投資不動產和創業投資企業試點。 保險投資計劃框架保險投資計劃框架 保監會受益人保險公司受托人獨立監督人托管人基礎設施項目申請委托資格批準委托合同申請投資計劃批準指定托管合同監督合同管理監督受托人監督項目劃撥資產劃撥資產指令保險投資計劃案例分析保險投資計劃案例分析 雖然保險資金投資房地產仍處于試點階段，但各大保險公司都開始積極參與，目前還缺少成功的直接投資的案例。 下面案例是一個保險公司間接收購成熟物業的案例，2006年8月25日，中國平安保險（集團）股份有限公司控股子公司平安信托投資有

21、限責任公司（以下簡稱“平安信托”）與中信深圳（集團）公司簽署合作協議，平安信托斥資20億元購買深圳中信城市廣場部分股權。保險投資計劃的優劣勢保險投資計劃的優劣勢優勢優勢資金成本低，和銀行貸款利率相當；資金量大，雖然也受200份限制，但沒有實質影響；劣勢劣勢目前，政策受限制，審批復雜；門檻高；保險計劃最新動態和總結保險計劃最新動態和總結 在基礎設施領域，平安、中國人壽、人保以及泰康人壽正在選擇基礎設施投資的具體項目，投資金額已經基本確定為120億元人民幣。而值得注意的是四家保險公司是以合伙的形式開始了這次項目選秀。據了解，此次可供選擇的項目包括上海世博會、公路、上海地鐵，此外還有機場項目。 保險

22、資金進入房地產領域已為期不遠。 保險投資計劃結構類似于信托結構，也受信托200份的限制，但由于保險資金龐大，沒有實際影響，資金利息與銀行貸款利率相近，資金計劃還需報保監會批準，由于存在一定限制，目前實行有困難。 考慮到保險資金對于安全性的要求，可以預見保險資金對于房地產投資的門檻會制定的比較高，投資方向多選擇風險低，回報穩定的長期投資，如購買成熟物業等。保險相關的法律法規保險相關的法律法規 國內未出臺保險資金投資房地產領域的法規，2006年3月份出臺了保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法。第四第四 國內國內IPO 國內IPO上市是指房地產企業設立股份有限公司，首次在國內主板A股或B股上市融

23、資，目前，我國滬深兩市共有90家房地產上市公司。國內國內IPO案例分析案例分析 今年保利地產A股在上證所掛牌交易，股票代碼為600048。保利地產此次公開發行15000萬股，發行價為13.95元/股，對應市盈率18.85倍，網上發行占8 0%，募集資金總額為20.925億元。本次發行后，公司總股本為55000萬股，每股凈資產為5.40元，以去年業績按最新股本計算每股收益為0.74元。網上發行股份今日可交易，網下配售部分3000萬股則要鎖定3個月。 國內國內IPO的優劣勢的優劣勢優勢優勢籌資量大、融資能力強;資金使用時間長、分散風險;提高公司價值等。劣勢劣勢門檻高,對房地產企業規模和經營都有較高

24、要求；由于為股權融資，所以融資成本相對較高；減少原股東控制權；增加公司相關義務 。國內國內IPO最新動態和總結最新動態和總結最新動態 1999年下半年，針對房地產企業的上市禁止解除，但政策上對房地產企業上市仍然采取謹慎態度。 總體上講，近年來，國內房地產企業直接上市的 成功案例比較少，所以有相對較多的企業選擇海外上市或者買殼上市。總結總結 上市融資已經超出了融資的范疇，上升到了資本運作的高度，上市融資被業內專家認為最好的融資方式。 對我國房地產企業來說，由于缺乏多樣化的融資渠道，上市幾乎就變成企業做大做強的唯一途徑。國內國內IPO相關的法律法規相關的法律法規國內上市方面法律法規有: 公司法 證

25、券法 關于進一步加強股票首次發行上市有關工作的通知 上海交易所上市規則 深圳交易所上市規則第五第五 境外境外IPO境外IPO有如下幾種方式：內地企業在境外直接上市（IPO）涉及境內權益的境外公司在境外直接上市（IPO）國內A股上市公司的境外分拆上市國內房地產企業境外上市情況國內房地產企業境外上市情況 目前，中國大陸房地產企業在香港上市有17家，新加坡上市1家。香港上市的大陸房地產企業1中國海外9上海復地2合生創展10上海置業3富力地產11首創置業4雅居樂地產12北辰實業5百士達13世茂中國6華潤置地14湯臣集團7新世界中國15上海證大8天安中國16沿海集團17綠城中國控股 新加坡上市的大陸房地

26、產企業1陽光股份境外境外IPO 案例分析案例分析廣州富力地產股份有限公司香港主板上市案例分析廣州富力地產股份有限公司香港主板上市案例分析上市準備階段： 于2002年開始謀劃香港上市，為配合上市，有如下準備：2004年富力集團出資15個億在珠江新城興建兩個超五星級酒店，以作為上市優良資產。連續幾年在廣州、天津市場取得土地，已獲得上市所需要的土地儲備。2005年，富力與摩根士丹利、上海盛融公司成立合資公司，收購北京富力雙子座寫字樓B座，以提升自身品牌價值。保薦人的選擇：瑞士信貸第一波士頓和摩根士丹利為上市計劃的聯席全球協調人、聯席賬簿管理人、聯席保薦人。兩大著名投行幫助廣州富力地產股份有限公司完成

27、IPO，各募資2.55億美元。境外境外IPO 案例分析案例分析廣州富力地產股份有限公司香港主板上市案例分析廣州富力地產股份有限公司香港主板上市案例分析上市時間的選擇：上市時間的選擇：2005年上半年，政府宏觀調控開始，天津順馳、雅居樂等紛紛推年上半年，政府宏觀調控開始，天津順馳、雅居樂等紛紛推遲香港上市計劃，廣州富力則原計劃不變。遲香港上市計劃，廣州富力則原計劃不變。據富力董事長李思廉解釋，富力有超過十年的開發經驗，開發產品據富力董事長李思廉解釋，富力有超過十年的開發經驗，開發產品主要為中檔住宅，宏觀調控對富力的影響不大。主要為中檔住宅，宏觀調控對富力的影響不大。富力集團的招股說明書中有兩個亮

28、點富力集團的招股說明書中有兩個亮點1. 過去三年股本收益率都接近過去三年股本收益率都接近30，預測，預測2005年利潤為年利潤為9.84億港億港幣。幣。2. 富力與大摩和瑞士信貸簽的是包銷協議。富力與大摩和瑞士信貸簽的是包銷協議。境外境外IPO 案例分析案例分析廣州富力地產股份有限公司香港主板上市案例分析廣州富力地產股份有限公司香港主板上市案例分析富力集團上市前資產負債情況：富力集團上市前資產負債情況： 根據富力根據富力2005年中期財務報表（按香港財務制度）年中期財務報表（按香港財務制度）總資產：總資產：139.1億元人民幣億元人民幣負債負債 ：114.86億元人民幣億元人民幣總權益：總權益

29、：24.24億元人民幣億元人民幣半年主營營業額：半年主營營業額：19.68億元人民幣億元人民幣毛利：毛利：6.68億人民幣億人民幣2005年年7月月14日，富力與香港主板正式交易，以日，富力與香港主板正式交易，以10.8港幣開盤，收市價為港幣開盤，收市價為11.15港幣。港幣。富力集團當日籌資額達富力集團當日籌資額達22億港元。億港元。境外境外IPO的優劣勢的優劣勢優勢優勢上市過程簡單；再融資靈活性強、難度低；能與國際化接軌。 劣勢劣勢上市成本高，上市要求高；維持上市公司地位成本更高；上市地點選擇很重要。境外境外IPO最新動態和總結最新動態和總結最新動態 最近國內企業頻頻去香港上市，其數量超過

30、國內IPO數量，為國內大多數有實力的房地產企業上市的首選。總結總結 國內IPO與境外IPO各有優勢； 國內上市對國內企業來說相對簡單，但受政策影響大（如1992-1999年限制房地產企業上市）； 境外上市，要求高，但國際化程度高，再融資方便； 在現階段，境外IPO的國內房地產企業數量多于國內IPO的房地產企業數量。境外境外IPO相關的法律法規相關的法律法規中國內地企業到海外上市必須遵守兩個方面的法律規定： 一是中國內地有關法律、法規、政策； 二是要遵守上市國家或地區的法律和規章。目前，國內房地產企業絕大多數選擇香港上市，極個別有在新加坡上市。第六第六 買殼上市買殼上市 由于直接上市門檻很高，審

31、批時間長，房地產企業上市申請受到宏觀調控影響大，不可能有大批房地產企業上市。 這樣，可以通過買殼上市來實現間接上市，所謂買殼上市，就是指非上市公司通過資本市場購買一家上市公司一定比例的股權來取得上市地位，然后通過反向收購的方式注入自己有關的資產和業務，實現間接上市的目的。國內房地產企業買殼上市情況國內房地產企業買殼上市情況 自2001年以來，有二十多家房地產企業成功買殼上市序號收購方殼公司序號收購方殼公司1浙江新湖哈高科13恒大集團瓊能源2北京萬通房產先鋒股份14北京大龍地產公司內蒙古寧城老窖3廣東粵泰房地產集團G東華15國美集團中關村4上海浦慶投資ST運盛16沿海地產ST華豐5北京科技園置業

32、萬里電池17北京金融街重慶華亞現代紙業6北京天創房地產開發公司貴華旅業18中糧集團G寶恒7北京嘉利恒德房地產湖北車橋19新時代地產ST高斯達8北京星標大連渤海20海印集團茂化永業股權9華頓國際遼房天21廣州恒燁實業公司ST康賽10中國房地產開發集團公司長春長鈴實業22廣東天健集團美達股份11泰躍集團湖北金環23華普集團武昌魚12天倫集團龍發股份24上房集團嘉豐股份買殼上市框架買殼上市框架房地產企業房地產業務殼公司（上市公司收購上市公司控股股權反向收購房地產業務注入買殼上市案例分析買殼上市案例分析沿海收購ST豐華上海久昌上海海港南上海商業房地產淄博三河東方沿海地產投資（中國）公司ST上海豐華股份

33、轉移競買成為第一大股東深圳爾泰投資公司出售部分資產剝離無關資產出售部分資產包括：北京紅獅涂料有限公司上海3601號房產沿海鞍山公司全資子公司鞍山高新開發區房地產項目房地產主業注入沿海收購沿海收購ST豐華豐華沿海集團1997年10月在香港聯交所掛牌上市 ，投資大陸房地產十余年，有較強的實力；ST華豐是以筆業為主業的上市公司，長期以來經營不景氣，大股東頻繁更換，是一個合適的殼公司；沿海集團通過競買取得了ST華豐第一大股東的地位，得到了一個殼公司；通過資產重組注入房地產業務，將ST華豐改變成一個以房地產為主業的上市公司；這樣，沿海集團就同時擁有了一家香港上市公司、一家國內上市公司，形成了一個非常有利

34、的發展格局。買殼上市的優劣勢買殼上市的優劣勢優勢優勢 可以回避上市繁雜的手續、規避上市的限制 ； 時間短，首次上市一般需要三年的準備時間和上市輔導期，買殼上市則大大縮短了這個時間。劣勢劣勢 買殼上市有其特殊風險，企業進入上市殼公司后，要承擔原有的債務、糾紛等。 如果殼資源不理想，再融資難度也會很大，時間也很長，上市在融資難度比較高。買殼上市的最新動態和總結買殼上市的最新動態和總結最新動態最新動態 最近由于缺少合適的殼資源，這種上市方式發生的不多；總結總結 據統計，我國買殼上市的房地產公司有24家，但其中只有4家實現了增發，2家獲得了配股。其余的尚未通過買殼實現再融資的目的。 買殼上市是一把雙刃

35、劍，如果能合理選擇殼資源，處理好各種潛在問題，會成為一種好的進入資本市場的方式。 否則，則可能不但達到不了在融資的目的，還可能付出慘重的代價。買殼上市相關的法律法規買殼上市相關的法律法規 公司法； 證券法； 發行股票公司信息披露實施細則； 禁止證券欺詐行為暫行辦法； 上海交易所上市規則； 深圳交易所上市規則等 第七第七 ，造殼上市，造殼上市 造殼上市是指國內欲上市的公司首先通過控股、合資或直接設立附屬公司等方式，與境外未上市公司確立一定產權關系，然后該境外公司取得上市地位后，國內企業通過該境外公司，注入國內企業的資產和業務，從而達到境外上市的目的。 即所謂的“紅籌模式”。造殼上市框架造殼上市框

36、架境外境外公司上市公司國內房地產企業房地產業務 境內控股、設立、合資申請上市控股反向收購注入造殼上市案例分析造殼上市案例分析境外2002年，公司計劃在美國紐約證券交易所和香港聯交所上市，由高盛公司擔任主承銷商。年，公司計劃在美國紐約證券交易所和香港聯交所上市，由高盛公司擔任主承銷商。 SOHO(中國)注冊地 ：維京群島維京群島香港和美國上市北京紅石實業有限公司 境內設立申請上市現代城、博鰲蘭色海岸現代城、博鰲蘭色海岸建外、長城腳下的公社建外、長城腳下的公社國內控股項目造殼上市案例分析造殼上市案例分析由于下面原因，上市計劃擱淺： 中國當時的目標招股市盈率高達倍，據說部分承銷商聞之色變。 年月，國

37、務院高層警告部分城市的房地產已經出現泡沫，言論一出，馬上令房地產市場蒙上陰影。市場一直擔心中國政府會推出壓抑樓市炒風的措施，投資態度亦轉趨審慎，中國地產股頓時失去吸引力。 綠城案例綠城案例 2006年1月18日，綠城集團在杭州召開新聞發布會，宣布其海外控股公司“綠城中國控股有限公司”已通過配售可轉換債券和股本，引進由JP Morgan和Stark Investment組成的國際戰略投資者，募集資金1.5億美元，且其中1.3億美元的可轉換債券已在新加坡證券交易所掛牌上市。 綠城集團成為首家在未上市之前成功發行可轉債私募融資的國內民營房地產企業。綠城集團融資結構綠城集團融資結構綠城集團綠城中國控股

38、有限公司才智控股才智控股有限公司有限公司綠城房地產集團摩根大通摩根大通、美國、美國Stark Investment私募設立控股收購綠城控股在私募后再發行可轉換債券；準備海外上市。綠城集團融資總結綠城集團融資總結 這是一個典型的融資組合案例、其采用了海外私募發行可轉換債券海外IPO,這樣就保證了IPO的成功率。 但此種方式不適用國有股企業，限制較多。造殼上市的優劣勢造殼上市的優劣勢優勢優勢 主要適用于跨國界公司之間的并購，可減少殼公司的風險 劣勢劣勢 但所需時間長，手續繁雜。造殼上市相關的法律法規造殼上市相關的法律法規中國內地企業到海外注冊公司并上市必須遵守兩個方面的法律規定： 一是中國內地有關

39、法律、法規、政策； 二是要遵守上市國家或地區的法律和規章。第八第八 借殼上市借殼上市 借殼上市是指集團公司或大型企業將下屬的一個子公司或部分資產改造后上市，然后在將其他資產注入，繼續重組上市，從而避免額度管理的上市行為。 借殼上市案例分析借殼上市案例分析華潤集團華潤集團華潤置地華潤置地香港大陸北京華潤大廈北京華潤大廈上海華潤時代廣場上海華潤時代廣場深圳華潤中心深圳華潤中心控股擁有產權收購32億收購款借殼上市案例分析借殼上市案例分析2005年11月香港上市的華潤置地(1109.HK)通過與其母公司華潤集團的資產置換，從單一的住宅開發商進入到商業開發、經營領域。華潤置地以32億港幣收購華潤集團北京

40、華潤大廈、上海華潤時代廣場以及深圳華潤中心一期和在建中的華潤中心二期用地。迅速完成了其業務模型的轉變，形成“住宅+大型商場”業務架構。此種安排即有利于華潤置地業務向商業地產發展，也使華潤置地收購了能長期收租的優質資產，獲得了長期潛在的資本升值，。而對華潤集團來說，即沒有喪失對物業的控制，又獲得大量的現金。 借殼上市總結借殼上市總結 這種方式適合于集團上市公司的企業結構； 集團可以通過上市公司這個融資渠道，進行資產的重組； 這種方式相對簡單，在目前海外發行REITS相對較難，國內產業基金法尚未出臺的情況下，能簡單的將優質資產變現，且不喪失對物業的控制。 上市公司在這里起到了集團資本運作平臺的作用

41、，經對同時在大陸和海外都擁有上市公司的集團（即同時擁有大陸和海外兩個資本運作平臺）如華潤集團、首創集團、國美集團、沿海集團、冠城集團等無不都是資本運作的高手。第九第九 存托憑證（存托憑證（DR）上市）上市 存托憑證是指一國證券市場流通的，代表外國公司有價證券的可轉讓憑證，存托憑證上市一般是指，某國的上市公司為使其股票在國外流通，將一定額度的股票，委托銀行保管，由保管銀行通知國外的存托銀行在當地發行代表該股份的存托憑證，然后存托憑證開始在國外證券交易所或交易柜臺交易。 國內公司存托憑證（國內公司存托憑證（DR）上市情況）上市情況 年青島啤酒、此后還有上海石化、馬鞍山鋼鐵、儀征化纖等八家，他們的主

42、掛牌在香港，同時通過全球存托證方式（GDR）和美國存股證方式（ADR）分別在全球和美國紐約證券交易所上市； 目前，國內房地產企業還沒有存托憑證（DR）上市。 第十第十 中國預托憑證（中國預托憑證（CDR） CDR是英文China Depository Receipts的簡稱，中文為中國預托憑證，或稱中國存托憑證。CDR是海外公司在中國內地上市集資的一種方式，投資者購買CDR就相當于購買海外公司的股票。CDR實際上是中資股返鄉融資潮應運而生的產物。按照預期，在實現紅籌股發行CDR后，藍籌股、外資股也將跟隨其后發行CDR。 國內證監會目前還未正式開放這種融資途徑 。中國預托憑證的發展情況中國預托憑

43、證的發展情況 按照中國的公司法規定，只有在中國內地注冊的企業才能在內地上市，境外公司和紅籌公司一律以外資身份營運。受此法律限制，香港上市企業縱然是超級航母，也無法在內地上市集資，因此，才有了按美國預托證券（ADR）模式推出的中國預托證券（CDR）構想。 現在內地居民儲蓄達到六萬多億元人民幣，外匯儲蓄達到七百多億美元，中國的股民有六千多萬名，市場現有的品種不能滿足內地居民投資的需要，因而發行新的投資品種給內地的居民投資是很有潛力的 ，目前國內A股市場能夠長期保持30倍以上市盈率發行新股，而一家企業在A股市場上市就可以創出幾十甚至上百億的市值，國內資本市場驚人的融資能力吸引了諸如中移動、中聯通、上

44、海實業、聯想集團及中信泰富等大公司，這些紅籌公司均表示有意在中國A股預托證券市場上市。 中國日報商業周報報道，不久將有4只紅籌股獲準通過發行中國預托證券(CDR)的資格。這4只股票為中國移動、北京控股、上海實業控股及聯想集團。 房地產領域的中國預托憑證的總結房地產領域的中國預托憑證的總結 自2001年開始，就不斷有人呼吁出臺中國預托憑證，現在條件不斷的成熟，預計不久的將來，國內會通過相關的政策； 估計政策出臺后，房地產領域最先收益的是香港和新加坡的十七家國外上市公司中的中海外、華潤置地這類的國有資產為主的大盤股；第十一第十一 上市再融資上市再融資上市公司的幾種再融資的渠道：增發：不特定對象公開

45、募集股份 ；配股：原股東配售股份 ；可轉債：是指發行公司依法發行、在一定期間內依據約定的條件可 以轉換成股份的公司債券；分離交易的可轉換公司債券 ：上市公司可以公開發行認股權和債券 分離交易的可轉換公司債券 。非公開發行：指上市公司采用非公開方式，向特定對象發行股票的行為，即上市公司的定向私募 。上市公司的最新再融資情況上市公司的最新再融資情況 再融資新規實施到2006年7月底為止，據不完全統計，已有96家上市公司實施了再融資或提出再融資意向； 其中有81家選擇了針對特定投資者融資的非公開發行，比例高達84.4%； 另有6家大盤股公司選擇了認股權與債券分離交易的可轉債； 7家公司選擇了公開增發

46、； 選擇配股的僅有2家。內地上司公司在融資方式的比較內地上司公司在融資方式的比較方式 增發配股 可轉債 凈資產收益率 最近三個會計年度加權平均凈資產收益率不低于最近三個會計年度加權平均凈資產收益率不低于，最近三個會計年度加權平均凈資產收益率平均不低于百分之六 以往分紅情況要求披露公司現金分紅信息 要求披露公司現金分紅信息 最近三個會計年度實現的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息 融資時間間隔 距前次發行的時間間隔至少一年 距前次發行至少應間隔一個會計年度 沒有時間間隔發行規模 沒有具體的融資規模限制 配股總數不得超過總股本的 本次發行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產額的百分之四十

47、增發、配股、可轉債的優劣勢增發、配股、可轉債的優劣勢優勢優勢 增發、配股發行要求比較簡單，具有直接融資成本低的優點； 可轉債具有債券融資成本低的特點，其票面利率一般為；業績壓力輕（因為股本增加有個緩沖期）；政策環境較為寬松的優勢。劣勢劣勢 增發、配股對上司公司業績有嚴格的要求； 增發需股東大會流通股東表決同意； 可轉債的要求則更為嚴格，另外還存在償還風險。房地產公司可轉債案例房地產公司可轉債案例 萬科首次發行可轉債是在年月日，融資額為億元，其融資額幾乎相當于萬科上市年來的總融資額，期票面利率為，轉債期限為年。 在年再度發行可轉債，金額達億元。通過可轉債的發行，萬科獲得了大量資金，另外還實現了將

48、一部分股權轉移到華潤的目的，使華潤成為萬科的第一大股東。 萬科成功發行可轉債主要因為公司業績好，資產負債率低，一般上市地產公司尚不具備發行可轉債大量融資的條件。非公開發行非公開發行 非公開發行股票，是指上市公司采用非公開方式，向特定對象發行股票的行為，即上市公司的定向私募 。 中國證監會2006年3月公布實施上市公司章程指引（2006），明確規定除公開發行股份、向現有股東派送紅股、以公積金轉增股本外，上市公司還可以通過非公開發行股份增加資本。 發行對象為非公開發行股票的特定對象應當符合下列規定：(一)特定對象符合股東大會決議規定的條件；(二)發行對象不超過十名。 境外戰略投資者的，應當經國務院

49、相關部門事先批準。房地產上市公司非公開發行案例分析房地產上市公司非公開發行案例分析中國海淀中國海淀集團公司集團公司G冠城冠城Starlex Limited 北京京冠房地產北京京冠房地產全資子公司關聯公司香港大陸全資子公司非公開發行購買房地產上市公司非公開發行案例分析房地產上市公司非公開發行案例分析 2006年8月4日，G冠城發布公告，擬向香港上市公司中國海淀集團有限公司（下稱“中國海淀”）的全資子公司Starlex Limited發行不超過7272萬股流通A股，購買Starlex持有的北京京冠房地產開發有限公司100%股權。購買價款以京冠地產于2006年5月31日的評估凈值3.64億元為參考，

50、雙方協商確定為3.6億元。Starlex所認購的股票自發行結束日起36個月不得轉讓。 通過這種安排，冠城集團達到了以下目的通過這種安排，冠城集團達到了以下目的：G冠城與中國海淀（關聯企業）消除了同業競爭后，有利于公司進一步完善治理結構和加強獨立運作能力。此次收購將增加冠城股份公司土地項目儲備約為55萬平方米,為公司未來幾年帶來約40億元的銷售收入，公司的凈資產也從5.49億元增至9.13億元。非公開發行的優劣勢非公開發行的優劣勢優點優點 這種非公開發行股份的私募方式，既能完成了募集資金的任務； 又減少了對二級市場公眾投資者的沖擊； 還能夠引進戰略投資者提升公司治理， 且對公司無盈利要求，即使是

51、虧損企業也可以非公開發行。劣勢劣勢 新增的那部分非公開發行的股份可能會攤薄公司的每股收益； 公司在募集到新資本同時增加總股本的比例背景下，每股凈資產也不會得到大幅提升； 可能會減少原股東的控股比例。分離交易的可轉換公司債券分離交易的可轉換公司債券 2006年5月12日證監會正式公布了上市公司證券發行管理辦法，辦法規定上市公司可以公開發行認股權和債券分離交易的可轉換公司債券(簡稱“分離交易的可轉換公司債券”)。發行分離交易的可轉換公司債券應當符合下列規定：(一)公司最近一期末經審計的凈資產不低于人民幣十五億元；(二)最近三個會計年度實現的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息；(三)最近三個會計

52、年度經營活動產生的現金流量凈額平均不少于公司債券一年的利息；(四)本次發行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產額的百分之四十，預計所附認股權全部行權后募集的資金總量不超過擬發行公司債券金額。分離交易的可轉換公司債券的特點分離交易的可轉換公司債券的特點 目前市場上的可轉債，其持有人只擁有在一定時間內依據約定的條件將債券轉換成的權利。 分離交易的可轉債使被低估的轉債期權價值得以提升，對投資者而言更具吸引力，同時這種一次審批兩次融資的方式也降低上市公司的發行成本。但是相比普通的可轉債，分離交易的可轉債將面臨更大的付息壓力，而且其發行條件更為嚴格，因此這種融資方式更適合規模較大的上市公司。 它賦予

53、上市公司兩次籌資機會：先是發行附認股權證公司債，這屬于債權融資；然后是認股權證持有人在行權期或者到期行權，這屬于股權融資。 分離交易的可轉換公司債券的優劣勢分離交易的可轉換公司債券的優劣勢優勢優勢 具有債權融資的特點、融資成本低 ； 上市公司可以得到兩次融資機會； 符合金融市場的發展方向。劣勢劣勢 審批程序復雜，需先獲發改委同意，再進入證監會發審委的審核程序 ； 對發行主體要求比較高，適合大中型上市公司。再上市融資的最新動態再上市融資的最新動態 8月11日，珠海華發實業股份有限公司（G華發，600325.SH）發行5年期43萬手可轉換公司債券上市。 G華發此舉成功募集到4.3億元資金，成為股改

54、以來發行的首只可轉債花落房地產企業。同時，房地產企業G招商局的轉債發行已通過證監會審核，有望在未來一兩個月內發行上市。 同時，眾多房企將目光盯準了門檻更低的定向增發。據統計，至少有20家房地產企業提出通過非公開發行融資。G萬科在7月份通過有關非公開發行股票的預案,擬非公開發行不超過7億股A股,募集資金總額不超過42億元。 G城建（600266.SH)7月26日稱，擬非公開發行不超過2億A股，此次G城建募集資金將達到近12億元。除此之外還有 G華發 、G名流、G陽光等。 G中化的可分離交易可轉債融資項目已獲發改委同意，正進入證監會發審委的審核程序。可能會成為首個成功案例， G唐鋼、G新鋼釩、G馬

55、鋼、G中化、G云天化和G武鋼等均提出了相關的融資方案，但目前尚未有房地產企業提出相關方案。 再上市融資的總結再上市融資的總結 隨著股改的進行及再融資新政的出臺，房地產上市公司的融資渠道趨于多樣化。 上市再融資對房地產上市公司來講，是最好的融資方式 ； 目前，房地產上市企業表現出對非公開發行方式融資的很大熱情，不完全統計，已完成和正在操作的企業多達20多家，預計非公開發行將會成為房地產上市公司未來一段時間內采用最多的融資渠道； 可以預見，外資也會積極參與到國內房地產企業的非公開發行中來，國內優秀的房地產上市企業會成為外資追逐的目標，隨著上市公司收購兼并管理辦法實施后，外資會通過非公開發行來實現對

56、A股公司股權的爭奪； 可分離交易的債券由于優點突出，也會成為再融資的熱點，預計，國內大型房地產企業會越來越多的使用這種融資方式進行融資。 再上市融資的相關法律、法規再上市融資的相關法律、法規 證券法 公司法 上市公司證券發行管理辦法 上市公司章程指引（2006） 上市規則 第十二第十二 房地產基金房地產基金REITS（Real Estate Investment Trusts） 房地產基金是采取公司或者商業信托的形式，集合多個投資者的資金，收購并持有房地產或者為房地產進行融資，并享受稅收優惠的投資結構。它實質上是一種證券化的產業投資基金。 國內尚未出臺產業基金法房地產基金房地產基金REITS的

57、現狀的現狀 美國目前有300個REITS,其中約200個為上市公募，管理的總資產超過3000億美元。 香港目前有4個上市REITS。 新加坡目前有11個上市REITS。 澳大利亞目前有44個上市REITS。房地產基金房地產基金REITS的結構的結構基金投資者基金管理公司 受托人：信托公司房地產項目房地產投資信托房地產基金房地產基金REITS房地產基金房地產基金REITS第一個大陸物業的第一個大陸物業的房地產基金房地產基金REITS越秀案例越秀案例控股GCCDBVIAcon BVI柏達柏達BVI福達福達BVI京澳京澳BVI金峰金峰BVI白馬大廈白馬大廈白馬合營白馬合營公司公司廣州城建廣州城建開發

58、總公司開發總公司城建大廈財富廣場維多利廣場越秀集團控股95%控股香港大陸控股收購收購收購收購越秀投資控股控股房地產基金房地產基金REITS越秀案例越秀案例2005年12月7日，“越秀投資”通過GCCD BVI將四家BVI公司的股權轉讓給“越秀REITs”。至此，越秀REITs就符合了香港證監會房地產投資信托基金守則當中有關“使用特殊目的投資工具”的條件，該條件系證監會為了使REITs可以享有與地產公司相同的稅務處理，確保有足夠的透明度，硬性規定所有特別目的投資工具必須由REITs全資擁有，以及特別目的投資工具不得超過兩層。 2005年12月21日，越秀房地產投資信托基金(405.HK，簡稱“越

59、秀REITs”)在香港聯交所正式掛牌上市。香港公開發售及國際配售分別獲得496倍及74倍認購；發售價以上限定價，每基金單位為3.075港元 ，融資33億港元（含物業抵押貸款13億元）。渤海基金渤海基金 第一支國內人民幣產業基金渤海產業基金已經進入實質性操作階段。該基金將于10月正式成立。 該基金總額200億元，分為兩期。首期的發起機構為中國人壽保險（集團）公司、國家開發銀行、全國社會保障基金理事會、郵政儲蓄銀行、中銀集團投資有限公司以及天津泰達投資控股有限公司。該基金已經獲得國務院特批，成為國內第一只獲批成立的產業投資基金，由于國內至今尚未出臺投資基金法，因此產業基金的設立目前需要有關部門特批

60、 。 該基金目前至少選定了三個項目，其中一個就是空客天津項目；另外兩個分別是中石化煉化項目和濱海新區區內交通建設 ； 目前在發改委候簽的產業基金就達到了十幾只 ，但無一例外都是政府色彩強烈的基金。渤海基金的結構渤海基金的結構發起人發起人向公眾發行向公眾發行渤海基金渤海基金托管人托管人渤海產業投資渤海產業投資管理公司管理公司產業投資產業投資發起認購托管合同委托管理投資監管管理渤海基金試點初期計劃以契約型形渤海基金試點初期計劃以契約型形式設立，首期資金募集式設立，首期資金募集5060億元，億元，采用私募發行方式，在渤海基金運采用私募發行方式，在渤海基金運作一定時期，后續的作一定時期，后續的1401