1、Financial Engineering 授課人：王正文 講 師 武漢大學經濟與管理學院 郵箱： 期權是現代金融市場中運用最廣泛、變化最豐富、結構最精妙的金融產品，交易者通過期權與期權之間的組合、期權與其他金融產品之間的組合可以構造出具有不同盈虧分布特征的交易策略，實現不同的回報，滿足不同的風險收益偏好。 一、運用期權進行靜態套期保值二、運用期權進行杠桿投資三、賣空期權進行投機四、運用期權的其他方法一、運用期權進行靜態套期保值一、運用期權進行靜態套期保值 所謂靜態套期保值是指一次交易之后直至到期都不再調整的套期保值交易。運用期權對其他資產進行靜態的套期保值（或者說，進行靜態的風險管理），就是

2、指通過買入看漲期權多頭保護標的資產價格上升的風險，或是通過買入看跌期權多頭保護標的資產價格下跌可能給自己帶來的風險，也就是說，都是通過支付期權費、進入期權多頭實現的。一、運用期權進行靜態套期保值一、運用期權進行靜態套期保值 案例13.1 美國東部時間2007年8月31日10:18，在美國CBOE交易的GE看跌期權價格為1.76美元，期到期日為2007年9月22日，執行價格為40美元，此時GE股票價格為38.50美元。 假設投資者A手中持有GE股票，且非常看好GE股票，但是發生在2007年的美國次貸危機使得市場具有較大的不確定性，A認為這次危機可能波及股票市場，從而使得GE股票也受到影響。既不想

3、放棄未來GE股票可能帶來的收益，同時又擔心市場可能的劇烈波動會導致股市的大幅下挫，此時A可以選擇買入看跌期權進行套期保值。一、運用期權進行靜態套期保值一、運用期權進行靜態套期保值 案例13.1 假設A決定購入執行價格為40美元的GE看跌期權，以規避市場風險。如果在9月22日或9月22日之前，GE股票確實收到次貸危機的影響大幅下挫,A隨時有權以40美元的價格將手中股票拋出，現在其最低回報為40美元。如果股票價格一路走高，A不執行，只是其成本比原來上升了1.76美元。無論如何，雖然因為購買看跌期權少賺了1.76美元，但是顯然A面臨的風險大大的減少了。二、運用期權進行杠桿投資二、運用期權進行杠桿投資

4、 與其他衍生產品一樣，期權可以提供杠桿的作用。對于期權多頭來說，如果市場價格走勢與其預期方向相同，一個小比例的價格變化即會帶來放大的收益；但是，一旦市場價格走勢與其預期相反，一個小比例的價格變化也會帶來放大的虧損。二、運用期權進行杠桿投資二、運用期權進行杠桿投資 案例13.2 美國中部時間2007年9月14日,GE股票價格為40.35美元，GE看漲期權收盤價格為0.67美元，其到期日為2007年9月22日，執行價格為40美元。 假設投資者B看好GE公司。他選擇如下兩種投資途徑: (1) 直接以40.35美元買入1000股GE股票，總成本為40350美元； （2）以0.67美元買入602份上述G

5、E看漲股票（每份期權合約擁有購買100股GE股票的權利），總成本為40334美元。二、運用期權進行杠桿投資二、運用期權進行杠桿投資 案例13.2 假設2007年9月22日GE股票價格漲至45美元，這兩種投資途徑結果如下： （1）股票投資收益率為 （2）期權投資收益率為45 100040.35 100011.5%40.35 10004560200406020011.5%0.6760200二、運用期權進行杠桿投資二、運用期權進行杠桿投資 案例13.2 但是,如果2007年9月22日GE股票價格跌至35美元，這兩種投資途徑結果如下： （1）股票投資虧損率為 （2）由于期權投資者不執行期權,期權過期作

6、廢,則投資者虧損為100%.35 100040.35 100013.3%40.35 1000 三、賣空期權進行投機三、賣空期權進行投機 一個不進行相應風險管理而純粹進行投機的期權空頭，收取期權費之后，如果未來標的資產價格發生不利的變化，多頭執行期權，空頭就面臨著巨大乃至無限虧損的可能。當然如果未來標的資產價格的變化方向與空頭預期一致，就可投機獲利。四、運用期權的其他方法四、運用期權的其他方法 案例13.2 仍然以GE期權為例。假設2007年8月31日,有投資者C長期看好GE公司，但是認為受市場整體波動沖擊，GE股票短期有很大可能鄉下調整。C可以有多重操作方法。如： （1）2007年8月31日以

7、38.5美元的價格買入1000股GE股票，同時賣出10份9月22日到期、執行價格為40美元的GE看漲期權，期權費收入350美元。假如9月22日到期前GE股票價格未能高于40美元，多頭不執行期權，則C無需履行自己賣出GE股票的義務，保留手中股票，同時盡享350美元期權費。當然，如果9月22日到期前GE股票價格高過40美元，C就必須以40美元賣出手中的股票，但是實際賣出價位40.35美元.四、運用期權的其他方法四、運用期權的其他方法 案例13.2 （2）2007年8月31日賣出10份執行價格為37.5美元、9月22日到期的GE看跌期權，其價格為1.75美元，則C的期權費收入為1750美元。假設到期

8、前GE股票未跌穿37.5美元，則該投資者僅收取期權費，不會買入GE股票；如果到期前GE股票跌穿37.5美元，則對C來說，其實際上以37.5=1.75=35.75美元的價格買入了GE股票。一、標的資產與期權的組合一、標的資產與期權的組合 通過組建標的資產與各種期權頭寸的組合，我們可以得到與各種期權頭寸本身的盈虧圖形狀相似但位置不同的盈虧圖。如，標的資產多頭與看漲期權空頭的組合，可以得到看跌期權空頭的盈虧圖。如下圖所示：一、標的資產與期權的組合一、標的資產與期權的組合 盈虧 下圖反映了標的資產多頭與看跌期權多頭組合的盈虧圖，標的資產空頭與看跌期權空頭組合的盈虧圖剛好相反。 一、標的資產與期權的組合

9、一、標的資產與期權的組合 二、差價組合二、差價組合 差價（Spreads）組合是指持有相同期限、不同協議價格的兩個或多個同種期權頭寸組合（即同是看漲期權，或者同是看跌期權），其主要類型有牛市差價組合、熊市差價組合、蝶式差價組合等。二、差價組合二、差價組合 牛市差價組牛市差價組合合 牛市差價組合是由一份看漲期權多頭與一份同一期限較高協議價格的看漲期權空頭組成。其盈虧圖如右圖所示：二、差價組合二、差價組合 此外，一份看跌期權多頭與一份同一期限、較高協議價格的看跌期權空頭組合也是牛市差價組合。其盈虧圖如下圖所示：二、差價組合二、差價組合 二、差價組合二、差價組合 比較看漲期權的牛市差價與看跌期權的牛

10、市差價組合可以看出，前者期初現金流為負，后者為正，但前者的最終收益可能大于后者。 二、差價組合二、差價組合 熊市差價組合熊市差價組合熊市差價（Bear Spreads）組合剛好跟牛市差價組合相反，它可以由一份看漲期權多頭和一份相同期限、協議價格較低的看漲期權空頭組成。其盈虧圖如右圖所示：二、差價組合二、差價組合 熊市差價組合也可以由一份看跌期權多頭和一份相同期限、協議價格較低的看跌期權空頭組成。其盈虧圖如下圖所示：二、差價組合二、差價組合 比較看漲期權的熊市差價組合和看跌期權的熊市差價組合可以看出，前者在期初有正的現金流，后者在期初則有負的現金流，但后者的最終收益可能大于前者。 二、差價組合二

11、、差價組合 牛市差價組合與熊市差價組合的比較牛市差價組合與熊市差價組合的比較 通過比較牛市和熊市差價組合可以看出，對于同類期權而言，凡“買低賣高”的即為牛市差價策略，而“買高賣低”的即為熊市差價策略，這里的“低”和“高”是指協議價格。兩者的圖形剛好以X軸對稱。二、差價組合二、差價組合 蝶式差價組合蝶式差價組合 蝶式差價（Butterfly Spreads）組合是由四份具有相同期限、不同協議價格的同種期權頭寸組成。若X1X2X3，且X2=（X1+X3）/2，則蝶式差價組合有四種，下面介紹其中兩種。二、差價組合二、差價組合 看漲期權的正向蝶式差價組合，它由協議價格分別為X1和X3的看漲期權多頭和兩

12、份協議價格為X2的看漲期權空頭組成。其盈虧圖如下圖所示：二、差價組合二、差價組合 二、差價組合二、差價組合 看張期權的反向蝶式差價組合，它由協議價格分別為X1和X3的看漲期權空頭和兩份協議價格為X2的看漲期權多頭組成，其盈虧圖與看跌期權的正向蝶式差價組合的盈虧圖剛好相反。其盈虧圖如下圖所示：二、差價組合二、差價組合 三、差期組合三、差期組合 差期（Calendar Spreads）組合是由兩份相同協議價格、不同期限的同種期權的不同頭寸組成的組合。它有四種類型： 1看漲期權的正向差期組合 2. 看漲期權的反向差期組合 3. 看跌期權的正向差期組合 4. 看跌期權的反向差期組合三、差期組合三、差期

13、組合 看漲期權的正向差期組合三、差期組合三、差期組合 看跌期權的正向差期組合四、對角組合四、對角組合 對角組合（Diagonal Spreads）是指由兩份協議價格不同（X1和X2，且X1X2）、期限也不同（T和T*，且TT*）的同種期權的不同頭寸組成四、對角組合四、對角組合 一、看漲期權的牛市正向對角組合二、看漲期權的熊市反向對角組合三、看漲期權的熊市正向對角組合 四、看漲期權的牛市反向對角組合 五、看跌期權的牛市正向對角組合 六、看跌期權的熊市反向對角組合 七、看跌期權的熊市正向對角組合 八、看跌期權的牛市反向對角組合 二、對角組合二、對角組合 看漲期權看漲期權的的牛市正向對角組合牛市正向

14、對角組合二、對角組合二、對角組合 看漲期權的熊市正向對角組合看漲期權的熊市正向對角組合二、對角組合二、對角組合 看跌期權的牛市正向對角組合看跌期權的牛市正向對角組合二、對角組合二、對角組合 看跌期權的熊市正向對角組合看跌期權的熊市正向對角組合五、混和期權五、混和期權 混合組合是由看漲期權和看跌期權構成的組合，其形式可謂五花八門，常見的主要包括跨式組合、條式組合、帶式組合和寬跨式組合等。五、混和期權五、混和期權 五、混和期權五、混和期權 條式組合條式組合 五、混和期權五、混和期權 帶式組合帶式組合五、混和期權五、混和期權 寬跨式組合寬跨式組合 五、混和期權五、混和期權 若期權交易的結果在盈虧圖上出現負斜率，就用（-1）表示，如果出現的結果是正斜率，就用（1）表示；如果出現的結果是水平狀，就用（0）表示。每個折點都用逗號隔開，各種基本頭寸的盈虧狀態可以分別表示成： 1. 看漲多頭：（0，1） 2. 看漲空頭：（0，1） 3. 看跌多頭：（1，0） 4. 看跌