1、海通證券 金融產品研究中心2016年6月走出“迷霧”國內公募基金的現狀和未來展望2概要1. 迷霧迷霧國內公募產品當前格局國內公募產品當前格局公募產品分類公募產品分類 被動產品主動產品股票基金混合基金：含打新、保本、量化對沖等債券基金貨幣基金QDII基金傳統指數基金ETF分級基金商品基金定增基金市場總體情況固收上升固收上升 權益下降權益下降整體來看，近年來固定收益產品規模占比不斷上升，由整體來看，近年來固定收益產品規模占比不斷上升，由2008年的年的29.67%上升為上升為2016年年1季度的季度的66.51%，其中債券基金的占比相對穩定，其中債券基金的占比相對穩定，貨幣基金的占比上升迅速，翻了

2、一倍多，貨幣基金的占比上升迅速，翻了一倍多，2016年年1季度占比高達季度占比高達55.62%，呈現獨大的局面，未來，隨著利率市場化的完成，長期來看，呈現獨大的局面，未來，隨著利率市場化的完成，長期來看貨幣基金占比會相應下降。貨幣基金占比會相應下降。相較于固定收益類產品，近年來權益類產品的整體占比不斷下滑。相較于固定收益類產品，近年來權益類產品的整體占比不斷下滑。公募基金當前困境132規模擴張路在何方傳統產品后勁傳統產品后勁不足不足創新產品困難重重非貨幣類產品規模停滯不前貨幣產品對于基金公司貢獻度低，且隨著利率市場化完成規模將會衰竭 主動基金人才大量流失基金經理對于主動產品至關重要被寄予規模擴

3、張眾望的創新類產品紛紛面臨發展天花板公公募募困困境境傳統股混基金傳統股混基金人員頻繁流失人員頻繁流失 產品廣受沖擊產品廣受沖擊基金經理跳槽歷史變化情況2000 年年至至 20052008年年到到20122013年年到到2015 需求較少流動不明顯需求走強流動人數增加流動率相對穩定牛市帶動需求再掀流動熱潮2006年年至至2007市場低迷流動率穩中略降大基金公司受傷嚴重，骨干力量流失；小基金公司更是面臨無基金經理可用的局面?；鸸緩V受沖擊基金公司廣受沖擊基金經理平均從業年限打新基金制度紅利消逝紅利消逝 亟待謀求轉型亟待謀求轉型 打新基金作為混合基金中的一個分支，打新基金作為混合基金中的一個分支，

4、2015 年成為了最受追捧的絕對收年成為了最受追捧的絕對收益產品，特別受到了機構投資者的青睞，也使得打新基金成了混合基金益產品，特別受到了機構投資者的青睞，也使得打新基金成了混合基金中占比最大的產品。中占比最大的產品。 然而隨著然而隨著 2016 年新股發行新規的實施，打新基金收益率持續下降，未年新股發行新規的實施，打新基金收益率持續下降，未來也將逐漸退出歷史舞臺。來也將逐漸退出歷史舞臺。注：打新基金的篩選：注：打新基金的篩選：14年年6月以來基金獲配新股個數超過月以來基金獲配新股個數超過40個，且個，且20150615-20150708區間回撤小于區間回撤小于5%，20150615-2015

5、0915區間回撤小于區間回撤小于5%， 20150615-20150915區間收益小于區間收益小于10%的基金（此處僅統計的基金（此處僅統計A份額）。份額）。保本基金保本基金定位相對模糊定位相對模糊 夾縫中求生存夾縫中求生存歷經完整保本期方保本，投資歷經完整保本期方保本，投資時間長，收益率表現平平時間長，收益率表現平平市場中性策略市場中性策略巧婦難為無米之炊巧婦難為無米之炊股指期貨收到監管，持倉量股指期貨收到監管，持倉量和單日開倉雙向限制和單日開倉雙向限制市場中性基金平均凈值走勢（2015/5/4-2016/6/8)2016年一季度季度市場中性基金年一季度季度市場中性基金的規模相比的規模相比2

6、015年底降低約年底降低約23.44%，與，與2015年二季度規模年二季度規模最高點相比縮水接近一半。目前最高點相比縮水接近一半。目前規模最大的是工銀瑞信絕對收益，規模最大的是工銀瑞信絕對收益，為為56.43億元。億元。量化選股基金量化選股基金長期業績良好長期業績良好 無奈曲高和寡無奈曲高和寡 截止至截止至2016年年5月月31日，市場上共日，市場上共有有35只量化選股基金，只量化選股基金，3季度總規季度總規模模391.65億元，占全部股混基金規億元，占全部股混基金規模的模的1.56%。其中規模最大的是。其中規模最大的是2015年年6月發行的嘉實量化驅動，月發行的嘉實量化驅動，為為99.14億

7、元。億元。從從2012年開始至年開始至2016年年5月底，量化選股基月底，量化選股基金的平均累計收益率為金的平均累計收益率為106.38%，同期，同期Wind股票型基金總指數的收益率為股票型基金總指數的收益率為73.91%，中證中證500指數的收益率為指數的收益率為82.05% 傳統指數基金傳統指數基金地位地位日漸式微日漸式微 標的白熱競爭標的白熱競爭影響力指數較少導致了標的影響力指數較少導致了標的的白熱化競爭。除了滬深的白熱化競爭。除了滬深300和中證和中證500作為大熱門寬作為大熱門寬基指數受到追捧外，今年以基指數受到追捧外，今年以來大量行業指數基金的扎堆來大量行業指數基金的扎堆發行也瞄準

8、了少數幾個容量發行也瞄準了少數幾個容量大、熱點高的行業，指數標大、熱點高的行業，指數標的基本是個完全競爭市場。的基本是個完全競爭市場。傳統指數型基金由于在流動傳統指數型基金由于在流動性和杠桿上相比性和杠桿上相比ETF和分級和分級基金處于劣勢，因此發展較基金處于劣勢，因此發展較為緩慢，在所有被動型產品為緩慢，在所有被動型產品中的占比約為中的占比約為18% 。完全復制型指數基金追求完完全復制型指數基金追求完全復制，沒有超額收益，費全復制，沒有超額收益，費率高導致機構客戶沒有粘性率高導致機構客戶沒有粘性ETF基金基金先發優勢明顯先發優勢明顯 流動日益枯竭流動日益枯竭我們以同類產品最多的滬深300ET

9、F和中證500ETF來看，越早成立的基金在規模上的優勢越大，說明ETF的先發優勢較為明顯。ETF流動性逐步喪失。由于市場下跌已經套利手段的限制，ETF的日均成交量大幅萎縮。ETF產品先天機制的不同，海外申贖依賴AP，申贖效率為T+1，衍生工具少，缺少能與ETF構建豐富衍生策略的期權、期貨分級基金分級基金暫停新發審批暫停新發審批 規模大開大合規模大開大合 指數基金工具化屬性不鮮指數基金工具化屬性不鮮明，分級基金隨意的倉位明，分級基金隨意的倉位變動；變動； 條款細節千差萬別，投資條款細節千差萬別，投資者較難熟知者較難熟知當前挑戰當前挑戰 暫停新發審批暫停新發審批 50/5方案的探討（即方案的探討（

10、即50萬萬準入，準入，5萬最低參與額度）萬最低參與額度）商品ETF標的同質嚴重 發展空間束縛 牽涉到不同交易所，以及投資者對于商品類產品的熟牽涉到不同交易所，以及投資者對于商品類產品的熟悉度較低，導致目前商品悉度較低，導致目前商品ETF標的較為扎堆，基本集標的較為扎堆，基本集中于黃金中于黃金ETF上，標的同質化限制產品進一步擴張。上，標的同質化限制產品進一步擴張。QDII額度彈盡糧絕 研究支持匱乏匱乏監管層對于公募基金的QDII額度有嚴格的限制。根據國家外匯總局公布的數據顯示，截止2016年5月31日，QDII累計獲批機構為132家，累計獲批額度為899.93億美元，其中32家基金公司獲批金額

11、約為250億美元。外匯管理局2015年開始對QDII額度收緊，其中最近一次的公募基金QII額度獲批時間為2015年3月，后續再無新增QDII額度的審批。目前各家基金公司的QDII額度均很緊張，不少基金公司的QDII額度已經用完，多只QDII產品限購甚至關閉申購。概要2. 站在十字路口站在十字路口當前公募的機遇當前公募的機遇國內公募產品當前面臨的機遇國內公募產品當前面臨的機遇機遇一：養老金入市帶動行業高速發展在美國引入在美國引入401K計劃的前十年，美國公募基金規模的年化增長率為計劃的前十年，美國公募基金規模的年化增長率為10.96%，引入，引入401K計劃后，美國后續十年公募基金規模年化增長率

12、達到了計劃后，美國后續十年公募基金規模年化增長率達到了22.97%，可以說，可以說401K計劃極大的推動了美國整個基金行業的發展。國內養老金入市與美國計劃極大的推動了美國整個基金行業的發展。國內養老金入市與美國401K計劃比較計劃比較相似，將會帶動整個國內基金行業發展。相似，將會帶動整個國內基金行業發展。國內公募產品當前面臨的機遇國內公募產品當前面臨的機遇機遇二二：大力發展第三支柱居民可支配收入增加，政策引導可支居民可支配收入增加，政策引導可支配收入成為市場參與資金，激發市場配收入成為市場參與資金，激發市場活力，發揮專業機構的投資能力?；盍?，發揮專業機構的投資能力。由企業和職工自愿建立的職業養

13、老由企業和職工自愿建立的職業養老金制度，僅有部分有實力的企業能金制度，僅有部分有實力的企業能夠運作夠運作政府主導的基本養老金制政府主導的基本養老金制度，保障社會成員退休后度，保障社會成員退休后基本生活基本生活基本養老基本養老年金等職業年金等職業養老養老個人養個人養老賬戶老賬戶國民可支配總收入（億元）國民可支配總收入（億元）國內公募公募產品當前機遇機遇三：FOF細則箭在弦上 2014年年8月起實施的月起實施的公開募集證券公開募集證券投資基金運作管理辦法投資基金運作管理辦法松綁了公松綁了公募基金募基金FOF產品，推動發展產品，推動發展FOF的基的基礎市場環境包括相關法律和法規主礎市場環境包括相關法

14、律和法規主體已經基本形成，體已經基本形成，FOF的實施細則一的實施細則一旦出臺，萬事俱備的旦出臺，萬事俱備的FOF產品有望掀產品有望掀起新一輪基金規模排位戰起新一輪基金規模排位戰. 機遇四：資本市場開放加速 滬港通實施順利，深港通、滬倫通滬港通實施順利，深港通、滬倫通的商洽也正在路上。的商洽也正在路上。 .2015年年7月月1日，中港基金互認機制日，中港基金互認機制正式實施?；鸹フJ無疑將加速內正式實施?；鸹フJ無疑將加速內地市場和香港市場資本的雙向流動，地市場和香港市場資本的雙向流動，并使之進一步國際化并使之進一步國際化 2016年年6月月15日，日，A股或將納入股或將納入MSCI。國內公募

15、產品當前面臨的機遇國內公募產品當前面臨的機遇機遇五：投資者日趨成熟，創新產品接受度高以海富通上證可質押城投債以海富通上證可質押城投債ETF和南方大數據和南方大數據100為例，作為創新型指數產品，分別為例，作為創新型指數產品，分別在在2014年四季度和年四季度和2015年二季度發行，且首發規模都比較高。截止至年二季度發行，且首發規模都比較高。截止至2016年年1季度季度末，海富通城投末，海富通城投ETF的規模達到的規模達到62.84億元，南方大數據億元，南方大數據100的規模為的規模為65.51億元。億元。國內公募產品當前面臨的機遇國內公募產品當前面臨的機遇2013年IPO暫停，定增已成為A股最

16、重要的融資工具，2015年，上市公司實施定增次數超過800次，A股的增發規模超過1.3萬億，相比2014年幾乎翻倍。與此同時，股市深度調整提供了定增產品良好的契機。 目前公募基金公司參與定向增發的產品還是以基金專戶和社保組合為主，基金專戶產品仍然是參與定向增發的主力。個別基金公司推出了低門檻的公募產品參與定增，目前市面上的定增公募基金共有11只。機遇六：調整提供定增機會機遇六：調整提供定增機會 公募創新仍在繼續公募創新仍在繼續國內公募產品當前面臨的機遇概要3. 產品未來路在何方？產品未來路在何方？ 公募產品展望公募產品展望1、單一產品之人民幣貶值相關投資產品、單一產品之人民幣貶值相關投資產品2

17、015年二季度以來，人民幣匯率波動劇烈，美元指數自2014年以來持續走強，投資者對于外匯的投資以及避險需求較為旺盛。美元兌人民幣匯率（2014.12016.13）流動性好流動性好避免換匯差避免換匯差個人額度突破個人額度突破外匯外匯ETF原油交易所自原油交易所自貿區契機貿區契機原油產品原油產品REITS固定收益固定收益+匯率匯率收益收益海外固收類海外固收類2、單一產品之非、單一產品之非A股局限型產品股局限型產品通過通過QDII，投資，投資國內稀缺國內稀缺/海外海外高成長的行業，高成長的行業，如海外新能源指如海外新能源指數基金數基金.利用滬港通（深港利用滬港通（深港通）同時投資滬市通）同時投資滬市

18、（深市）和港股的（深市）和港股的產品，由于港股與產品，由于港股與美股有聯動，具備美股有聯動，具備一定全球資產分散一定全球資產分散配置功能配置功能2、非、非A股局限型產品股局限型產品已成立滬港通產品已成立滬港通產品截止截止2016年年5月月31日，已成立日，已成立19只滬港深基金。第一只滬港通基金景只滬港深基金。第一只滬港通基金景順長城滬港深精選成立于順長城滬港深精選成立于2015年年4月月15日，也是目前存續規模最大的日，也是目前存續規模最大的基金，其余基金成立時間較晚，尚在建倉期。基金，其余基金成立時間較晚，尚在建倉期。SMART BETA介于主動管理和被動投資之間，通過對指數成分股權重的再

19、調整，從而追求更高的收益率和更低的波動率，類似于量化策略中的因子選股。互聯網概念下的大數據SMART BETA基金，使得多因子選股更容易被投資者接受。SMART BETA策略可以先在傳統指數型基金中進行嘗試，并進一步推廣到ETF和分級基金中。已經成立的四只SMART BETA大數據基金在16年1季度的規模近100億元。3、smart-beta從陽春白雪到下里巴人從陽春白雪到下里巴人主動FOF量化FOFFOF4、FOF/MOM產品產品股混股混FOF大類資產大類資產FOF（生命周期型）（生命周期型）絕對收益絕對收益FOFETF FOF分級分級FOF擬合組合類擬合組合類FOF4、主動、主動FOF產品

20、產品衛星池構建對應風格鮮明個基品種選擇匯率基金經理選擇信用債、利率債大類品種權重商品股票債券大類判斷指標美林時鐘宏觀指標投資者年齡（生命周期型）投資理念清晰產品規模適中核心池構建 任何風格業績均中等投資理念成熟歷經完整牛熊周期市場風格研判大類資產大類資產FOF大盤小盤結構市否主動主動FOF成長價值主動股混主動股混FOF委托人投資目標委托人投資目標基金公司基金經理內控制度：內控制度：投決流程；歷史合規情況；投決流程；歷史合規情況；風控體系風控體系投研能力：股東對投研支持；團隊專業性與穩定性；股東對投研支持；團隊專業性與穩定性；風格與擅長領域；激勵機制風格與擅長領域；激勵機制產品與業績：產品線；產

21、品規模；公募與專戶結構；產品線；產品規模；公募與專戶結構；權益與固收資產歷史管理業績權益與固收資產歷史管理業績投資能力與風險：投資能力與風險：定性與定量印證擇時定性與定量印證擇時/ /行配行配/ /選股能力；選股能力；適應的市場類型適應的市場類型歷史業績：相對排名與業績穩定性；相對排名與業績穩定性；風險收益特征；收益來源分析風險收益特征；收益來源分析4、FOF/MOM管理人篩選框架管理人篩選框架4、量化、量化FOF分級構建分級構建增強指數型FOF分級靈活型FOF分級構建FOF滿足配置型機構客戶需求，相比滬深300尋求穩定超額收益相比一般投資者更了解分級，滿足分級基金衍生產品需求利用分級基金整體

22、折溢價套利機會，可以進行指數增強，始終持有底倉，不對沖1、多只滬深300指數分級套利增強2、利用行業分級配平滬深300行業，在各個行業分級中找尋套利機會，進行增強1、B份額杠桿做多策略2、市場平淡，或者債市看好時，A份額配置策略3、整體折溢價套利策略（可對沖）4、事件性投資策略，上下折算4、量化、量化FOFETF FOF通過宏觀指標在不同ETF資產間配置代表公司Windhaven Investment Management 大類資產類大類資產類通過相對強弱、市場波動率等指標，配置相對強勢的一攬子行業，剩余部分現金管理代表公司F-Squared Investments, Inc. 行業輪動類行業

23、輪動類無論是分級還是ETF，由于是被動產品，如果能相比滬深300獲取持續穩定的阿爾法，均可以構建絕對收益品種。相比之下ETF的工具屬性更為鮮明 絕對收益絕對收益4、量化、量化FOF擬合組合擬合組合FOFMerrill Lynch Factor Model（美林因子模型）（美林因子模型）模型目標：模型目標：目標是通過量化的方法用流動性好的投資標的構建出一個投資目標是通過量化的方法用流動性好的投資標的構建出一個投資組合，使得該組合的組合，使得該組合的Beta值與值與HFRI指數的指數的Beta值保持高相關性，值保持高相關性，在一定程度上復制在一定程度上復制HFRI對沖基金綜合指數的走勢。對沖基金綜

24、合指數的走勢。因子（標的資產）：因子（標的資產）：標普標普500指數、歐元兌美元匯率、指數、歐元兌美元匯率、MSCI EAFE指數、指數、MSCI新興新興市場指數、市場指數、Russell 2000指數、一個月指數、一個月LIBORProShares Hedge Replication ETF 基金收益復制模型的核心基金收益復制模型的核心捕捉基金表現的捕捉基金表現的beta收益收益基金收益復制策略基金收益復制策略ETF的實質的實質投資于基金的擇時能力投資于基金的擇時能力說好的Alpha呢？4、MOM產品產品FOF公募基金公募基金私募基金私募基金基金專戶基金專戶FOF：將資金投入不同的金融產品：

25、將資金投入不同的金融產品MOM：將資金交由不同管理人管理：將資金交由不同管理人管理MOM管理人管理人A管理人管理人B管理人管理人C345、養老產品、養老產品美國美國FOF規模真正擴張的一個重要原因正是規模真正擴張的一個重要原因正是養老金對養老金對FOF的需求。由于養老金資金性質的需求。由于養老金資金性質的特殊性，目標日期基金的特殊性，目標日期基金(Target Date Fund)和目標風險基金和目標風險基金(Target Risk Fund)分別從久期與風險的角度與之進行匹配，成分別從久期與風險的角度與之進行匹配，成為養老金的重點投向。而這兩類產品多采用為養老金的重點投向。而這兩類產品多采用

26、FOF模式構建，投資于一攬子基金組合。模式構建，投資于一攬子基金組合。當前美國的當前美國的FOF中有超過一半的規模為目標中有超過一半的規模為目標日期基金和目標風險基金，其中又以目標日日期基金和目標風險基金，其中又以目標日期基金規模更大。期基金規模更大。從數量和規模的占比看，目標日期型基金更從數量和規模的占比看，目標日期型基金更能迎合強勁的養老投資需求，因而獲得了快能迎合強勁的養老投資需求，因而獲得了快速發展。根據美國速發展。根據美國ICI的數據，截止至的數據，截止至2015年三季度，美國目標日期基金的總規模達到年三季度，美國目標日期基金的總規模達到了了7250億美元，到億美元，到2014年底基

27、金的數量共年底基金的數量共有有528只。只。 5、養老產品、養老產品目標日期型基金目標日期型基金目標日期型基金的特點是隨著時間臨近目標日期自動減小整個組合的風險。早期主要投資于權目標日期型基金的特點是隨著時間臨近目標日期自動減小整個組合的風險。早期主要投資于權益類基金，類似于股票型基金，風險較高；隨著時間的流逝，其投資于權益類基金的比例不斷益類基金，類似于股票型基金，風險較高；隨著時間的流逝，其投資于權益類基金的比例不斷減少，投資于固定收益類基金的比例不斷增加，風險水平逐步降低；隨著目標日期的臨近，這減少，投資于固定收益類基金的比例不斷增加，風險水平逐步降低；隨著目標日期的臨近，這類基金最終演

28、變為低風險收益水平的偏債型基金，甚至貨幣市場基金，為投資者帶來穩定的收類基金最終演變為低風險收益水平的偏債型基金，甚至貨幣市場基金，為投資者帶來穩定的收入。入。BlackRock旗下有一系列目標日期型基金，包括旗下有一系列目標日期型基金，包括BlackRock LifePath Index 2020 Fund、2025、2030、2035、2040、2045、2050和和2055，依次距離目標日期越遠。從各只基金在，依次距離目標日期越遠。從各只基金在2016年年4月底的持倉來看，距離目標日期越遠，則持倉中配置于權益類資產的比例就越高；距月底的持倉來看，距離目標日期越遠，則持倉中配置于權益類資產的比例就越高；距離目標日期越近，則持倉中配置于固定收益類資產的比例就約高。離目標日期越近，則持倉中配置于固定收益類資產的比例就約高。單從單從BlackRock LifePath Index 2020 Fund這只基金最近這只基金最近5年的持倉來看，也能看出權益類資年的持倉來看，也能看出權益類資產的比例呈降低趨勢，固收類占比呈上升趨勢，不過由于時間跨度較小而比例變化較小。產的比例呈降低趨勢，固收類占比呈上升趨勢，不過由于時間跨度較小而比例變化較小。BlackRock