1、黃金，在震蕩中等待方向一、三月份黃金行情概述三月金價收盤價漲跌幅最高價最低價滬金AU1006(元/克)245.280.45%252.24241.20倫敦金（美元/盎司）11130.38%11451085三月份的黃金行情乏善可陳，其處于去年12月開始啟動的大跌行情之后的消化過渡階段，走勢非常震蕩，未有明顯趨勢形成。國際金價在1085-1140美元間寬幅震蕩，大部分時間是在1100-1130美元間波動。滬金期貨繼續跟隨外盤走勢，主力合約AU1006主要震蕩區間為244250元。在商品市場中，黃金走勢的獨立性較強，受美元影響最大。我們可以發現，三月份美元指數的最低點出現在3月17日，而黃金也可以3月

2、18日為分界點，之前為震蕩偏強格局，之后為震蕩偏弱格局。圖1：滬金期貨AU1006周K線圖二、黃金的供應和需求（一）黃金產量增長有限，生產商套保繼續下滑隨著金價的上漲，黃金開采行業的資金投入增加，黃金生產商減少了套保對沖交易行為，幾乎所有的主要礦商都發布報告稱黃金產量增加。近期，秘魯報告稱2月份黃金產出522,373盎司，而2008年同期產出為495,337盎司；加拿大埃爾拉多黃金公司也預計，2010年黃金產量在550,000至600,000盎司之間，黃金產出成本為385至400美元/盎司。但全球金礦開采平緩下降仍為一個中長期趨勢，黃金產量增長有限。南非將從4月1日起將電價提高24.8%，預計

3、將使其國內黃金生產成本大幅提高，或影響黃金產量；中國1至2月份黃金產量為86,615.50千克，累計減少2.7%；俄羅斯1月的黃金產量總共為6.692噸，與09年12月相比大幅下降了57%。 而生產商解除套保對沖的愿望極其強烈，09年總共減少800萬盎司，超過一半的未平倉對沖頭寸被解除，為有史以來最高。09年第四季度全球黃金未平倉對沖頭寸減少400萬盎司，成為自08年上半年以來降幅最大的一個季度。全球黃金礦業對沖賬戶最大的公司為英美黃金阿散蒂，在第四季度解除了407,963盎司，全年總共解除210萬盎司。不過據VM Group稱，2010年不太可能再出現大規模解除對沖的情況，因為如果再現09年

4、的盛況，那么整個黃金對沖賬戶恐怕都得關閉了。表1：2009年黃金產量前四名國家名次國家黃金產量（噸）1中國3142澳大利亞2273美國2164南非210（二）黃金消費需求反彈，投資需求放緩由于經濟逐步復蘇，黃金的首飾和工業需求有所回暖。不過經濟復蘇的速度仍有不確定性，通脹和匯率風險應該也會在今年支撐投資需求繼續增長。從09年年底開始首飾需求已經出現反彈，中國2009年黃金首飾需求上升6%，成為唯一保持上升的國家，不過印度憑借第四季度市場回暖，消費勁增49%，成功“衛冕”第一黃金消費國。隨著消費者需求復蘇，尤其是印度和中東這些核心地區的情況改善，預計2010年首飾需求將進一步增強，2010年全球

5、黃金總需求有望去年下降后迎來增長。印度3月黃金進口量大約在23至28噸，遠高于2009年同期的4.8噸。世界黃金協會表示，未來6到12個月內，印度黃金消費量將大幅飆升。不過印度2月26日宣布上調黃金、白銀和鉑金的進口關稅，為連續2年上調黃金稅收，可能會抑制2010年貴金屬的進口。BBA預計，印度2010年的黃金進口可能從2009年的343噸下降至250至300噸。未來投資者應該更加注意亞洲市場的狀況，畢竟中國和印度就占到了全球黃金需求的25%。世界黃金協會3月29日發布的最新報告稱，2009年中國的黃金消費價值超過了140億美元，而預計在中國黃金首飾消費及投資需求大增等因素推動下，未來10年中

6、國黃金需求可能翻一番，達到290億美元。相對來說，黃金ETFs基金不再像去年那樣光彩奪目,年初至今它們的黃金持有量僅上漲2%,是黃金提煉者和生產者抑制了它們的上漲行情。今年并不是黃金標志性的一年,但經濟間歇性的復蘇將維持黃金ETFs的避險需求，投資者仍在全球混亂中尋求避險。但如果全球經濟復蘇加速，幫助提升股市和商品等傳統資產價值，那么黃金的升值空間可能受限，投資者對黃金的投機興趣會有所消退。表2:SPDR GOLD SHARES（國際最大的ETF基金）黃金持有量日期黃金持有量（盎司）黃金持有量（噸）增減3.1-31363249511129.82共增22.83噸2.1-2635590744110

7、6.99共減4.93噸10年1.4-30357494011111.92共減21.7噸12.1-31364470791133.62共增3.63噸11.1-30363304361129.99共增26.47噸10.9-30354792441103.52共減5.79噸9.3010.8356655601109.31共增15.2噸9.1-9.29351766331094.11共增32.28噸6.2-8.31341389421061.83共減72.20噸09年6.1364601901134.03（新高）（三）央行黃金儲備繼續偏向增持世界黃金協會(WGA)公布的數據顯示，截止2009年12月31日，在第三期央

8、行售金協定（CBGA3）下只售出了1.61噸黃金，相較于08年同期的近43噸實在是微不足道。09年各國央行黃金增持量創下1964年以來最高水平，金價也經歷近90年來最長反彈過程。09年各國央行持金量增加425.4公噸至30,116.9噸，印度、俄羅斯以及中國均在09年增加了黃金儲備，為1988年首次擴充。WGC預計2010年央行會繼續扮演凈買家的角色，因為匯率波動不穩導致官方希望用黃金實現資產配置多元化。目前推動黃金價格上漲的主要因素不是投資需求，而是俄羅斯和中國等政府以每年20%的速度增加黃金儲備,他們將國內產量轉化為了黃金儲備。中國現在的黃金儲備比例僅略高于1%，計劃提升至15%。俄羅斯也

9、在增持黃金，減少美元儲備。表3：最新官方黃金儲備排名表排名國家儲備量(噸)占總儲備比例(%)1美國8,133.570.42德國3,406.866.13IMF3,005.3/4意大利2,451.864.95法國2,435.465.76中國1,054.11.67瑞士1,040.127.18日本765.22.59俄羅斯641.05.110荷蘭612.553.411印度557.76.912歐洲央行501.425.213中國臺灣423.64.114葡萄牙382.584.915委內瑞拉360.836.816英國310.316.517黎巴嫩286.825.618西班牙281.635.719奧地利280.05

10、4.620比利時227.533.7（數據來源：世界黃金協會）而國際貨幣基金組織（IMF）的售金動向將繼續影響金價，其剩余待售的191.3噸黃金歸屬問題就更加引人注目。2009年最后一個季度IMF出售了總共212噸黃金引爆金價創新高，包括出售給印度的200噸、斯里蘭卡10噸和毛里求斯2噸。2月IMF宣布很快要開始剩余部分黃金的出售行動，由于這些黃金并不會對供給造成額外負擔，因此IMF可能會在CBGA3框架下出售。而關于中國是否會購買IMF的191.3噸黃金的問題，市場普遍認為，中國會延續從本土購買黃金的習慣，而不會向IMF購買。 總體看來，黃金的礦產量沒有大幅增加，供給緊張、需求穩定以及央行買盤

11、還會利好黃金。央行儲備需求、發達國家的投資需求和新興市場的消費需求將共同主導2010年的全球黃金價格。三、美元走勢繼續引導金價美元指數今年以來一直處于震蕩上漲趨勢，從影響美元的因素分析，市場的利差交易和風險偏好為其主導因素。從利率因素角度看，市場預期美國將領先于歐英日等央行加息。歷史經驗表明，美國失業率的回落（見圖2），一般都是美聯儲加息的前兆，所以最近幾次的美國非農就業數據好轉都刺激著美元兌歐元的上漲。美國的經濟數據表現也好于歐洲和日本等國，從以往情況看，美聯儲一般會在失業率見頂6個月后動手加息，按此推算，聯儲很可能會在2010年中或三季度宣布升息。美聯儲加息先兆已現，而歐日加息預期仍弱，因

12、此未來利差變化將繼續有利美元。圖2：美國失業率（可能見頂）從風險偏好角度看，全球經濟緩慢復蘇的跡象明顯，因此風險偏好情緒維持高位，美元指數近期也以寬幅震蕩行情為主，也導致美元短期對商品市場的影響力減弱；由希臘政府債臺高筑引發的主權債務危機，正在葡萄牙、西班牙等歐元區“邊緣國家”蔓延，使歐盟面臨成立11年以來最嚴峻考驗。歐盟和希臘政府不斷尋求解決財政問題的方法，國際金融市場也因歐洲債務危機的“跌宕起伏”而加劇震蕩。如果圍繞歐元區財政的憂慮繼續升溫，避險情緒將支撐美元走強。歷史上推動美元走強的三大因素2010年都可能實現，即美元被低估、美元短期利率開始上升，以及美國經濟復蘇導致股權類資本流入。不過

13、從美國的政策手段看，美元長期趨勢仍是貶值。通過增加出口和減少進口來縮減貿易逆差和拉動經濟增長仍將是美國未來經濟政策的著力點，而其主要方法仍會是美元貶值和貿易保護主義。是否會出現美元危機，要看美國今后的政策。在商品市場中，黃金仍然是與美元負相關性最強的品種，雖然其短期的相關性有些減弱，但從中長期看，美元的持續走強將壓制黃金的上漲空間。圖3：黃金與美元走勢對比（相關性強）四、宏觀經濟和通脹擔憂支撐金價宏觀經濟面好轉將繼續支撐黃金價格上漲，全球再通脹的預期也將成為支撐黃金價格一個因素。從近期原油和金價走勢看，雖然并不完全相互對映，但毫無疑問油價確實在影響著金價。如果油價急劇上升或下降，金價往往也會表

14、現出相應的波動，但可能是滯后的。圖4：黃金與原油走勢對比（相關性減弱）從各國公布的經濟數據表現中，可以看出以中美為代表的發達和新興國家的宏觀經濟正在逐步復蘇，通脹預期也在增加。這里以美國的GDP和CPIPPI數據圖表為例，見圖。圖5：美國GDP增長率（V型反轉）圖6：美國CPI增長率（增長趨緩）圖7：美國PPI增長率（增長快于CPI）五、貨幣政策對黃金的影響在所有金屬中，黃金對流動性和利率變化最為敏感。隨著通脹預期的增強，越來越多的跡象顯示中美等國可能加快收緊貨幣政策步伐，黃金需求可能因此受限。在G7發達國家中，澳大利亞搶先加息，而美國、歐洲和日本等國仍將繼續維持低利率不變，但不排除其他收緊流

15、動性措施的出臺。在主要的新興國家中，印度央行出乎意料的加息0.25%，推動金價一度走低。印度是全球黃金消費量最大的國家之一，升息勢必對其黃金需求受到一定影響。各國央行貨幣政策的走向仍為后市關注重點，見圖8。圖8：各國央行利率（截止3.31）六、黃金技術面分析圖9：倫敦金周K線圖從倫敦金周K線圖分析，近期為區間震蕩格局，表現為三角形整理，而三角形逐漸收攏，預示著不久后將會走出突破。MACD和布林帶均還處于強勢區，為震蕩偏強發展。均線系統看，30周均線構成長期的上漲趨勢線。后市第一阻力位在1130美元，第二阻力位1145美元，第一支撐位在1100美元，第二支撐位1085美元。震蕩之后向上下阻力位突

16、破后都可能形成一波單邊趨勢。七、總結和后市展望黃金走強的主導因素來自于投資者對美元貶值、通脹上升的擔憂，以及黃金需求的改善（投資、首飾和工業需求）。央行重新開始凈買入，以央行增加黃金儲備為主導的購金潮將繼續令金價堅挺。但同時應注意黃金的利空因素：美元走強、經濟復蘇的不確定因素、貨幣政策收緊、投資需求的下滑等，市場還要消化國際貨幣基金組織（IMF）的191.3噸黃金，由于生產商早已大規模解除對沖，2010年解除對沖水平可能會大幅下降。從三月份的黃金走勢看，其區間震蕩格局未有明顯改變。近期美元走強壓制金價，而黃金現貨需求提供支撐。美國商品期貨交易委員會（CFTC）周度數據顯示，貴金屬凈多頭投機頭寸僅微幅下降，預示黃金劇烈回調的可