1、第六章第六章 風險與回報風險與回報第一節第一節 回報率回報率一、回報率一、回報率投資者進行各種投資活動，其最終的目的都是為了獲利，衡量一項投資獲利能力的大小有兩個指標，即凈現值和投資回報率。投資回報率即利潤率，是單位投資獲得的利潤單位貨幣在單位時間內贏得的利潤。運用回報率指標衡量盈利能力，便于對不同數額的投資進行比較。對于證券資產，回報率一般是指資本利得和利息的折現值之和與投資現值的比率。二、回報率的平均二、回報率的平均 理論上對于回報率的平均應該采用幾何平均法，而不能采用算術平均法，否則會高估平均回報率。但是如果回報率數值都比較小，那么運用兩種方法得出的數值很接近，而且后者的計算更簡便，所以

2、實踐中采用較多的還是算術平均法。三、時間單位三、時間單位 投資回報率是單位時間內的盈利，同一投資在不同單位時間的回報率也有所不同。基于幾何增長的觀念，這些回報率之間存在一定的關系，即年回報率ry 和季回報率rs有： 1+ry=（1+rs4，類似的，1+ ry =（1+ rm12，其中rm是月回報率。一般，回報率都是指年回報率。四、研究結論四、研究結論 美國學者對四類投資組合進行了研究，通過對測算出的每類的歷年回報率進行分析，證明：投資組合的平均回報率與其風險同向變化，即隨著風險的增加，平均回報率也增加；風險投資的回報率不是確定的，而是隨機的。 Niiirxp1NixxixNiirpiiii,

3、1, 1, 0, 1種證券投資份額，第種投資的回報率，第投資組合的回報率第二節第二節 風險風險一、風險l風險是不確定性，即偏離預定目標的程度。l對于投資而言，投資風險就是其回報率偏離期望值的程度，用它的方差或標準差來表示。l投資回報率的方差就是與期望值之差的期望值。二、降低風險的途徑二、降低風險的途徑多樣化多樣化l投資的多樣化在證券投資上即是指投資于兩種以上的證券構成的投資組合。假如構成投資組合的證券不是完全正相關，那么投資組合就能降低風險，即投資組合回報率的方差小于構成證券回報率的方差，也小于標準差組合的平方。即：)(),(max)(222BAprrr22)(21)(21)(BAprrrl投

4、資的多樣化之所以可以降低風險，是因為構成證券回報率的變化可能是不同的，或即使是同向但變化幅度不同步，這就導致減少了投資組合回報率的變異性，從而減少了其風險。l多樣化的目的是降低風險即估計風險的上限。二、降低風險的途徑二、降低風險的途徑多樣化多樣化三、系統風險與特殊風險三、系統風險與特殊風險特殊風險系統風險組合個數投資組合的標準差三、系統風險與特殊風險三、系統風險與特殊風險1、特殊風險Specific Risk） 特殊風險也稱非系統風險、殘值風險或可 消除風險，它是可以被多樣化消除的風險；（Residual Risk or Diversifiable Risk） 特殊風險是由個別公司經營特點所造

5、成的，包括管理的有效性、市場營銷項目的成敗、大宗合同的贏得或喪失、勞資糾紛、法律訴訟等。三、系統風險與特殊風險三、系統風險與特殊風險2、系統風險Systematic Risk）l 系統風險也稱市場風險或者不可消除的風險，它是不能被多樣化消除的風險；（Market Risk or Undiversifiable Risk）l 系統風險來自于整個經濟系統影響公司經營的共同因素，這些因素通常包括戰爭、經濟周期波動、通貨膨脹、利率的變化等等。三、系統風險與特殊風險三、系統風險與特殊風險3、系統風險與特殊風險投資者通常都有意識地“不把全部雞蛋放在一個籃子里”，即通過多樣化來降低風險。風險不能無限度地被分

6、散。充分多樣化的投資組合的風險依賴于其構成證券的系統風險，而不是構成證券的風險即回報率的方差），因為特殊風險已經通過多樣化消除了。估計系統風險的目的是確定風險的下限。三、系統風險與特殊風險三、系統風險與特殊風險 多樣化的極限：當構成投資組合的證券個數充分大時，投資組合的風險不能低于構成證券的平均協方差，即N（平均協方差）NNplim)(lim2第三節第三節 回報率與風險的關系回報率與風險的關系一、一、系數系數1、 系數：證券的系統風險可以表現為其回報率變化對市場投資組合的回報率變化的靈敏性，對一種投資而言，這種靈敏程度就稱為該證券的。2、充分多樣化的投資組合的風險依賴于其構成證券的系統風險，根

7、據這一原理，如果要知道一個單獨的證券對充分多樣化投資組合的風險的貢獻，就必須測量它的系統風險。一、一、系數系數3、的性質：投資組合的等于構成投資組合證券的的組合，即如果p=x11r1+x22r2+xNNrN 那么= x11+x22+xNN由以上性質可以進一步得出結論：充分多樣化的投資組合的風險，依賴于其成份證券的平均。因而，成份證券的平均值高，其投資組合的風險就大，反之則小。二、期望回報率與風險二、期望回報率與風險資本資產定價模型資本資產定價模型l 60年代中期三位財務學家夏普W. S h a r p e ） 、 特 雷 諾 J . T r e y n o r ） 和 林 肯 諾 J . Li

8、ntner在完全競爭的市場條件下，把回報率與風險簡單地聯系起來，建立了資 本 資 產 定 價 模 型 C a p i t a l Asset Pricing Model）。二、期望回報率與風險二、期望回報率與風險 資本資產定價模型資本資產定價模型l資本資產定價模型說明：證券期望回報率增益與市場回報率增益成正比，其比例系數就是。fmfrrErrE)()(二、期望回報率與風險二、期望回報率與風險資本資產定價模型資本資產定價模型l由于代表了證券的系統風險，而市場的期望回報率增益比較容易估算，因此資本資產定價模型定量地給出了風險與回報率的關系。l幾何圖示：在“-E平面上，資本資產定價模型表現為一條直線

9、，稱之為證券市場線Security Market Line）。1證券市場直線 E期望回報率)(mrErf0mr證券市場直線二、期望回報率與風險二、期望回報率與風險資本資產定價模型資本資產定價模型 資本資產定價模型告訴我們：所有的證券及其投資組合都在證券市場線上。 一般的，如果某投資組合的已知，則其期望回報率等于由無風險投資和市場投資組合所構成的投資組合的回報率。)(fmfprrrr二、期望回報率與風險二、期望回報率與風險資本資產定價模型資本資產定價模型 的度量的度量 證券證券1 1的的可以由下面的公式給出：可以由下面的公式給出： 即某一證券的即某一證券的等于該證券的回報率與市等于該證券的回報率

10、與市場回報率的協方差與市場回報率的方差之場回報率的協方差與市場回報率的方差之比。比。)()cov(211mmrrr，第四節第四節 資本資產定價模型的資本資產定價模型的功能和作用功能和作用一、資本資產定價模型的功能一、資本資產定價模型的功能資本資產定價模型從量的角度直觀地揭示了證券回報與證券風險的關系，并且以簡單的方式體現了“風險與收益共存以及“投資組合可以消除一部分風險，但系統風險例外等思想。在實踐中，該模型也是處理變幻莫測的風險概念的一個最方便的工具。二、資本資產定價模型成立的二、資本資產定價模型成立的條件條件資本資產定價模型的基本前提和假設條件:1、全體投資者都是避免風險的；2、投資者都是

11、市場價格的接受者，關于各 資產回報率的預期一致；3、資產的回報率服從聯合正態分布；4、存在無風險資產，投資者能以同樣的無 風險利率rf借貸；二、資本資產定價模型成立的二、資本資產定價模型成立的條件條件5、資產的數量固定，可交易和完全細分；6、資本市場沒有摩擦，信息無成本并能即時 為所有投資者所利用；7、不存在任何市場的不完全，無交易稅，無 市場法規，無賣空限制。第五節 套利定價理論第五節 套利定價理論一、套利定價模型套利定價理論認為，任何資產的回報率是K個(多個宏觀經濟因素的一次函數：式中11kkrbrbar。分，滿足該資產的特殊風險成個因素的回報率；第；個因素回報率的敏感性該資產回報率對第該資產的期望回報率；資產的隨機回報率；0)(, 1, 1,),(EikirikibrEarii第五節 套利定價理論二、套利定價理論成立的條件