1、第三章第三章證券價值評證券價值評價價債券價值評價股票價值評價學習目的學習目的掌握債券價值評價的方法 了解影響債券價值的根本要素及變動方向 掌握各種普通股價值評價的方法 證券價值評價證券價值評價當公司決議擴展企業規模，而又短少必要的資金時，可以經過出當公司決議擴展企業規模，而又短少必要的資金時，可以經過出賣金融證券來籌集。債券和股票是兩種最常見的金融證券。當賣金融證券來籌集。債券和股票是兩種最常見的金融證券。當企業發行債券或股票時，無論融資者還是投資者都會對該種證企業發行債券或股票時，無論融資者還是投資者都會對該種證券進展估價，以決議以何種價錢發行或購買證券比較合理。因券進展估價，以決議以何種價

2、錢發行或購買證券比較合理。因此證券估價是財務管理中一個非常重要的根本實際問題此證券估價是財務管理中一個非常重要的根本實際問題 債券的特征及估價債券的特征及估價 股票的特征及估價股票的特征及估價2021-12-2價值概念的含義價值概念的含義賬面價值賬面價值市場價值市場價值內在價值內在價值繼續運營價值繼續運營價值破產清算價值破產清算價值債券現值估價模型債券現值估價模型一一債券收益率估價模型債券收益率估價模型二二債務價值的影響要素債務價值的影響要素三三一、債券估價模型一、債券估價模型一債券估價根本模型一債券估價根本模型nttbtbrCFP11每期利息(I1，I2，In )到期本金(F) nbnbnb

3、bbrFrIrIrIP1111221假設：I1 I2 I3 In-1InnrFPFnrAPIPbbb,/,/ 債券內在價值等于其預期現金流量的現值。【 例例3-1】 2021年年3月月1日我國發行的日我國發行的3年期憑證式國債，票面年利率年期憑證式國債，票面年利率3.73%。本期國債從購買之日開場計息，到期一次還本付息，不計復利，逾期兌付本期國債從購買之日開場計息，到期一次還本付息，不計復利，逾期兌付不加計利息。假設某投資者決議購買，那么在市場平均收益率為不加計利息。假設某投資者決議購買，那么在市場平均收益率為5%的情況的情況下，下， 根據公式根據公式3.2，債券的現值或內在價值計算如下：，債

4、券的現值或內在價值計算如下：解析解析元05.9605. 11003%73. 31003bP 課堂練習課堂練習A A公司公司5 5年前發行一種面值為年前發行一種面值為10001000元的元的2020年期債券，年期債券，息票率為息票率為11%11%。同類債券目前的收益率為。同類債券目前的收益率為8%8%。假設。假設每年付息一次，每年付息一次，A A公司債券價值是多少？假設改為每公司債券價值是多少？假設改為每半年付息一次呢，債券價值又是多少？半年付息一次呢，債券價值又是多少？ 假設債券契約中載明允許發行公司在到期日前將債券從持有者手中贖回的條款，那么當市場利率下降時，公司會發行利率較低的新債券，并以

5、所籌措的資金贖回高利率的舊債券。在這種情況下，可贖回債券持有者的現金流量包括兩部分：1贖回前正常的利息收入2贖回價錢面值+贖回溢價。 二可贖回債券估價二可贖回債券估價【 例例3-2】某公司擬發行債券融資，債券面值為】某公司擬發行債券融資，債券面值為2 000元，息票率為元，息票率為12%，期限為期限為20年，每年付息一次，到期歸還本金。債券契約規定，年，每年付息一次，到期歸還本金。債券契約規定，5年后公司可年后公司可以以2 240元價錢贖回。目前同類債券的利率為元價錢贖回。目前同類債券的利率為10%，分別計算債券被贖回和，分別計算債券被贖回和沒有被贖回的價值。沒有被贖回的價值。假設債券被贖回，

6、債券價值計算如下： Pb=2 00012%P/A，10%，5+2 240P/F，10%，5 =2403.7908+2 2400.6209 =2 300.6元 假設債券沒有贖回條款，持有債券至到期日時債券的價值為：Pb=2 00012%P/A，10%，20+2 000P/F，10%，20 =2408.5+2 0000.1486 =2 340.46元上面的計算結果闡明了什么？二、二、 債券收益率估價模型債券收益率估價模型 采用上述估價模型時，假設折現率知，經過對債券的現金流量進展折現計算債券價值。在收益率模型中，假設折現率未知，用債券當前的市場價錢替代公式4.1中債券的內在價值Pb，從而計算折現率

7、或預期收益率。 決策規范：決策規范： 計算出來的收益率等于或大于必要收益率，那么應購買該債券；反計算出來的收益率等于或大于必要收益率，那么應購買該債券；反之，那么應放棄。之，那么應放棄。 收益率估價模型中的收益率可以分為兩大類：到期收益率和贖回收益率。一債券到期收益率一債券到期收益率 債券到期收益率(yield to maturity，YTM)是指債券按當前市場價值購買并持有至到期日所產生的預期收益率。 債券到期收益率等于投資者實現收益率的條件： 1投資者持有債券直到到期日； 2一切期間的現金流量利息支付額都以計算出的YTM進展再投資。 到期收益率是指債券預期利息和到期本金面值的現值與債券現行

8、市場價錢相等時的折現率。其計算公式為： ntttbYTMCFP11【 例例3-3】假設他可以】假設他可以2 100元的價值購進元的價值購進15年后到期、票面利率為年后到期、票面利率為12%、面值為面值為2 000元、每年付息元、每年付息1次、到期一次還本的某公司債券。假設他購進次、到期一次還本的某公司債券。假設他購進后不斷持有該債券至到期日，債券到期收益率計算方法如下：后不斷持有該債券至到期日，債券到期收益率計算方法如下：首先，根據題意，列出方程式為：Pd=2 00012%P/A，YTM，15+2 000P/F，YTM，15=2 100 其次，根據Excel內置函數“RATE求解債券到期收益率

9、YTM，可得11.29%：NperPMTPVFVTypeRateExcel函數公式已知15240-210020000求Rate11.29%=RATE(15,240,-2100,2000)表3-1 債券到期收益率YTM計算二債券贖回收益率二債券贖回收益率 假設債券被贖回，投資者應根據債券贖回收益率yield to call, YTC而不是到期收益率YTM來估算債券的預期收益率。在例3-2中，假設債券按面值發行，假設5年后市場利率下降到8%，債券一定會被贖回，那么債券贖回時的收益率計算如下：Pb=2 00012%P/A，YTC，5+2 240P/F，YTC，5=2 000根據Excel內置函數“R

10、ATE求解債券贖回收益率YTC，可得13.82%。 上式計算得出的贖回收益率YTC為13.82%，外表上看投資者似乎從債券贖回中得到了益處，其實不然。 每年從每張債券收到240元的投資者，如今將收到一筆2 240元的新款項，假設將這筆款項按目前市場利率8%進展15期的債券投資，每年的現金流量就會從240元降到179.2元2 2408%，即投資者在以后15年中每年收入減少了60.8元240179.2。 雖然如今投資者可以在贖回日收到2 240元，但由于投資者減少的收入現值約為520元60.8(P/A,8%,15)，超出了贖回溢價240元22402000的現值76元240(P/F,8%,15)，因

11、此債券贖回會使投資者蒙受損失。三、債券價值的影響要素三、債券價值的影響要素 債券價值主要由息票率、期限和收益率市場利率三個要素決議。 1對于給定的到期時間和市場收益率，息票率越低，債券價值變動的幅度就越大；2對于給定的息票率和市場收益率，期限越長，債券價值變動的幅度就越大，但價值變動的相對幅度隨期限的延伸而減少；3對同一債券，市場收益率下降一定幅度引起的債券價值上升幅度要高于由于市場收益率上升同一幅度引起的債券價值下跌的幅度。 一收益率變動對不同息票率債券價值的影響 假設有X和Y兩種債券，面值均為1 000元，期限為5年，息票率分別為5%和9%，假設初始收益率均為9%，那么收益率變化對兩種債券

12、價值的影響如表3-2所示。 從表可以看出，當債券收益率為9%時，X、Y債券的價值分別為844.41 元和1 000元。假設收益率下降至6%，X債券的市場價值為957.88元，上升了13.44%；Y債券價值為1 126.37元，上升了12.64%。假設收益率上升至12%，X債券的市場價值為747.67元，下降了11.46%；Y債券價值為891.86元，下降了10.81%。這闡明息票率為5%的債券價值變動幅度大于息票率為9%的債券價值變動幅度；而且，對同一債券，收益率下降一定幅度引起的債券價值上升幅度要大于收益率上升同一幅度引起的債券價值下降幅度。 收益率（%）收益率變動（%）X（5年期，5%）（

13、元）Y（5年期，9%）（元）6.0-33.33957.881 126.377.0-22.22918.001 082.008.0-11.11880.221 039.939.00.00844.411 000.0010.011.11810.46 962.0911.022.22778.25 926.0812.033.33747.67 891.86債券價值變動百分比(%)收益率收益率變動X（5年期，5%）Y（5年期，9%）6.0-33.3313.4412.647.0-22.228.71 8.208.0-11.114.24 3.999.0 0.000.00 0.00 10.011.11-4.02-3.79

14、 11.022.22-7.84-7.39 12.033.33-11.46 -10.81表3-2 收益率變動對不同息票率債券價值的影響 二、收益率變動對不同期限債券價值的影響 假設債券面值1 000元，息票率為9%，債券的期限分別為5年、10年和15年，假設以9%的債券收益率作為定價根底，那么收益率變動對不同期限債券價值的影響如表3-3所示。 從表可以看出，債券期限越長，價值變動的幅度就越大。假設收益率從9%下降到6%，那么5年期、10年期和15年期債券價值分別上升了12.64%、22.08%和29.14%；10年期和5年期債券的價值變動率相差9.44%，15年期和10年期債券的價值變動率相差7

15、.06%。假設收益率從9%上升到12%，那么不同期限債券價值分別下降了10.81%、16.95%和20.43%；10年期和5年期債券價值的變動率相差6.14%，15年期和10年期債券價值變動率相差3.48%。 收益率（%）收益率變動（%）5年10年15年6.0 -33.331 126.371 220.801 291.377.0 -22.221 082.001 140.471 182.168.0 -11.111 039.931 067.101 085.599.0 0.001 000.001 000.001 000.0010.0 11.11 962.09 938.55 923.9411.0 22.

16、22 926.08 882.22 856.1812.0 33.33 891.86 830.49 795.67債券價值變動（%）收益率收益率變動5年10年15年6.0-33.3312.6422.0829.147.0-22.228.2014.0518.228.0-11.113.996.718.569.00.000.000.000.0010.011.11-3.79-6.14-7.6111.022.22-7.39-11.78-14.3812.033.33-10.81-16.95-20.43表3-3 收益率變動對不同期限債券價值的影響 單位：元股票估價的根本模型 一一股利折現模型 二二一、股票估價的根本

17、模型一、股票估價的根本模型現金流量折現法現金流量折現法discounted cash flowdiscounted cash flow，DCFDCF 股票價值等于其未來現金流量的現值。股票價值等于其未來現金流量的現值。ntstrCFP101股票價值的影響要素 現金流量：股利或股權自在現金流量 折現率：股票投資者要求的收益率或股權資本本錢 二、股利折現模型二、股利折現模型 股票價值等于其未來現金流量的現值每期的預期股利 (D1，D2，Dn )股票出賣時的預期價值 取決于股票未來的股利nnnneneerPrDivrDivrDivP11112210 式中：Divt代表未來各期的普通股股利或紅利，(t

18、=1,2,，n)； re代表普通股投資必要收益率；Pn代表普通股在第n期預期售價；P0代表普通股未來預期現金流量的現值。一不同類型的普通股價值評價 1.零增長股 預期股利增長率為零，即公司每期發放的股利預期股利增長率為零，即公司每期發放的股利D相等。相等。 計算公式：計算公式：101tterDivP DtD (t=1,2,3)1011tterDivPre0時，1/1+re1 erDivP 0主要適用于評價優先股的價值，即優先股價值是優先股未來股息按投資必要收益率折現的現值例題：假設某公司每年固定支付每股股利為例題：假設某公司每年固定支付每股股利為1.821.82元，元，公司預期報酬率為公司預期

19、報酬率為16%16%，那么股票價值是多少？，那么股票價值是多少？2.固定增長股固定增長股 假設條件假設條件 ：1股利支付是永久性的，即股利支付是永久性的，即t； 2股利增長率為一常數股利增長率為一常數(g)，即，即g t=g； 3模型中的折現率大于股利增長率，即模型中的折現率大于股利增長率，即re g。 10011ttetrgDivPD0是指t=0期的股利 當reg時 grDivgrgDivPee100)1 ( 每股股票的預期股利越高，股票價值越大；每股股票的預期股利越高，股票價值越大； 每股股票的必要收益率越小，股票價值越大；每股股票的必要收益率越小，股票價值越大； 每股股票的股利增長率越大

20、，股票價值越大。每股股票的股利增長率越大，股票價值越大。 計算公式：計算公式：解析解析: :X公司股票價錢為：)(75%8%1230元P課堂練習課堂練習甲企業現有大量現金，為了防止資金閑置，決議進甲企業現有大量現金，為了防止資金閑置，決議進展證券投資，假設市場利率是展證券投資，假設市場利率是12%12%。甲企業面臨兩。甲企業面臨兩種投資時機：種投資時機：1 1購買購買A A債券，面值為債券，面值為10001000元，票面利率是元，票面利率是8%,58%,5年期，市價為年期，市價為900900元。元。2 2購買購買B B股票，股票， B B股票為固定生長股，年增長率股票為固定生長股，年增長率為為

21、8%8%，預期一年后的股利是，預期一年后的股利是0.80.8元，市價為元，市價為1616元元, , 根據公司未來的增長情況，非固定增長股可分為兩階段模型或三階段模型。現以兩分階段模型加以闡明。兩階段模型將增長分為兩個階段：股利高速增長階段和隨后的穩定增長階段。在這種情況下，公司價值由兩部分構成：即高速增長階段(n)股利現值和固定增長階段股票價值的現值。其計算公式為：2.非固定增長股非固定增長股nenntetrPrDivP1110其中：nennngrDivP 1 根據資料，我們可以將該公司前三年作為高速增長階段，第四年以后作為固定增長階段。兩個階段股票價值計算如下：)(05.433.135.137.1%151)13.1 (4 .1%151)13.1 (4 .1%15113.14 .13322元高速增長P)(76.17%1511%7%1507.1)13.1 (4 .133元固定增長P因此，Y公司普通股價值為4.05+17.76=21.81元。假設股利增長情況不限于兩種情況，那么還可以繼續劃分為三階段或多階