1、第一節 債券估價二、債券收益水平的評價指標（一）債券估價的基本模型1.債券價值的含義：（債券本身的內在價值）未來的現金流入的現值第1頁/共68頁第一節 債券估價（3）不同類型債券價值計算平息債券：是指利息在到期時間內平均支付的債券。支付的頻率可能是一年一次、半年一次或每季度一次等。第2頁/共68頁第一節 債券估價【教材例5-1】ABC公司擬于201年2月1日發行面額為1000元的債券，其票面利率為8%，每年2月1日計算并支付一次利息，并于5年后1月31日到期。同等風險投資的必要報酬率為10%，則債券的價值為：債券的價值=80（P/A，10%，5）+1000（P/F，10%，5） =803.79

2、1+10000.621=303.28+621=924.28（元）。第3頁/共68頁第一節 債券估價【教材例5-2】有一債券面值為1000元，票面利率為8%，每半年支付一次利息，5年到期。假設必要報酬率為10%。按慣例，報價利率為按年計算的名義利率，每半年計算時按年利率的1/2計算，即按4%計息，每次支付40元。必要報酬率按同樣方法處理，每半年期的折現率按5%確定。該債券的價值為：PV =（80/2）（P/A，10%2，52）+1000（P/F，10%2，52） =407.7217+10000.6139=308.868+613.9=922.768（元）第4頁/共68頁第一節 債券估價當債券折價出

3、售的時候，債券的付息期越短，價值越低。當債券溢價出售的時候，債券的付息期越短，價值越高。當債券平價出售的時候，債券的付息期長短，與價值無關。 第5頁/共68頁第一節 債券估價純貼現債券純貼現債券是指承諾在未來某一確定日期作某一單筆支付的債券。這種債券在到期日前購買人不能得到任何現金支付，因此也稱為“零息債券”。第6頁/共68頁第一節 債券估價【教材例5-3】有一純貼現債券，面值1000元，20年期。假設必要報酬率為10%，其價值為： =148.6（元）20%)101 (1000PV第7頁/共68頁第一節 債券估價在到期日一次還本付息債券，實際上也是一種純貼現債券，只不過到期日不是按票面額支付而

4、是按本利和作單筆支付。【教材例5-4】有一5年期國庫券，面值1000元，票面利率12%，單利計息，到期時一次還本付息。假設必要報酬率為10%（復利、按年計息），其價值為：第8頁/共68頁第一節 債券估價永久債券：是指沒有到期日，永不停止定期支付利息的債券。永久債券的價值計算公式如下：PV=利息額/必要報酬率【教材例5-5】有一優先股，承諾每年支付優先股息40元。假設必要報酬率為10%，則其價值為：PV=40/10%=400（元）第9頁/共68頁第一節 債券估價流通債券的價值流通債券是指已發行并在二級市場上流通的債券。流通債券的特點是：1)到期時間小于債券發行在外的時間。2)估價的時點不在發行日

5、，可以是任何時點，會產生“非整數計息期”問題。第10頁/共68頁第一節 債券估價【教材例5-6】有一面值為1000元的債券，票面利率為8%，每年支付一次利息，2000年5月1日發行，2005年4月30日到期。現在是2003年4月1日，假設投資的必要報酬率為10%，問該債券的價值是多少？2003年5月1日價值：80+80（P/A，10%，2）+1000（P/F，10%，2）=1045.242003年4月1日價值：80+80（P/A，10%，2）+1000（P/F，10%，2）/(1+10%)1/12=1045.24/ /(1+10%)1/12=1037第11頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券

6、估價（二）債券價值的影響因素1、面值影響到期本金的流入，還會影響未來利息。面值越大，債券價值越大（同向）。2、票面利率 i 越大，債券價值越大（同向）。3、折現率 r 越大，債券價值越小（反向）。折現率和債券價值有密切的關系。債券定價的基本原則是：i=r, 債券價值就是其面值; ri, 債券的價值就低于面值； ri，債券的價值就高于面值。4、到期時間綜上所述，當折現率一直保持至到期日不變時，隨著到期時間的縮短，債券價值逐漸接近其票面價值。如果付息期無限小則債券價值表現為一條直線。第12頁/共68頁第一節 債券估價 應當注意，折現率也有實際利率（周期利率）和名義利率（報價利率）之分。凡是利率，都

7、可以分為名義的和實際的。當一年內要復利幾次時，給出的年利率是名義利率，名義利率除以年內復利次數得出實際的周期利率。對于這一規則，票面利率和折現率都需要遵守，否則就破壞了估價規則的內在統一性，也就失去了估價的科學性。在計算債券價值時。除非特別指明。折現率與票面利率采用同樣的計息規則，包括計息方式（單利還是復利）、計息期和利息率性質（報價利率還是實際利率）。第13頁/共68頁第一節 債券估價2.計算（1）基本公式債券價值=未來各期利息收入的現值合計+未來到期本金或售價的現值其中：折現率：按市場利率或投資人要求的必要報酬率進行折現（2）計算時應注意的問題：在計算債券價值時，除非特別指明，必要報酬率與

8、面利率采用同樣的計息規則，包括計息方式（單利還是復利）、計息期和利息率性質（報價利率還是實際利率）。第14頁/共68頁第一節 債券估價3.決策原則：當債券價值高于購買價格，可以購買。第15頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價（1）平息債券：1）付息期無限小（不考慮付息期間變化）教材125頁圖5-3 溢價：價值逐漸下降平價：價值不變折價：價值逐漸上升最終都向面值靠近。第16頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價2）流通債券。（考慮付息間變化）流通債券的價值在兩個付息日之間呈周期性變動。第17頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價（2）零息債券： 價值逐漸上升，向面值回歸。（3）到期

9、一次還本付息： 價值逐漸上升第18頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價5、利息支付頻率債券付息期越短價值越低的現象，僅出現在折價出售的狀態。如果債券溢價出售，則情況正好相反。第19頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價結論： 對于折價發行的債券，加快付息頻率，價值下降； 對于溢價發行的債券，加快付息頻率，價值上升； 對于平價發行的債券，加快付息頻率，價值不變。第20頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價1. 某公司發行面值為1000元的五年期債券，債券票面利率為10%，半年付息一次，發行后在二級市場上流通。假設必要報酬率為10%并保持不變，以下說法中正確的是（ ）。A債券溢價發行

10、，發行后債券價值隨到期時間的縮短而逐漸下降，至到期日債券價值等于債券面值B債券折價發行，發行后債券價值隨到期時間的縮短而逐漸上升，至到期日債券價值等于面值C債券按面值發行，發行后債券價值一直等于票面價值D債券按面值發行，發行后債券價值在兩個付息日之間呈周期性波動【答案】D【解析】對于分期付息債券來講，如果債券溢價發行，則發行后債券價值隨到期時間的縮短而從總體上呈逐漸下降趨勢，至到期日債券價值等于其面值；如果債券折價發行，則發行后債券價值隨到期時間的縮短而從總體上呈逐漸上升趨勢，至到期日債券價值等于其面值；債券按面值發行，則發行后債券價值并不在任何一個時點總是等于其面值的。債券的價值在兩個付息期

11、間會呈現周期性波動。 第21頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價問題：當必要報酬率低于票面利率，對于平息債券來說，越接近到期日，價值如何變動？ 由于必要報酬率低于票面利率屬于溢價發行，平息債券越接近到期日，其價值下降。第22頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價隨著到期時間的縮短，折現率變動對債券價值的影響越來越小。這就是說，債券價值對折現率特定變化的反應越來越不靈敏。第23頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價債券A和債券B是兩支剛發行的平息債券，債券的面值和票面利率相同，票面利率均高于必要報酬率，以下說法中，正確的有（ ）。A. 如果兩債券的必要報酬率和利息支付率相同，償還期

12、限長的債券價值低B. 如果兩債券的必要報酬率和利息支付頻率相同，償還期限長的債券價值高C. 如果兩債券的償還期限和必要報酬率相同，利息支付頻率高的債券價值低D. 如果兩債券的償還期限和利息支付頻率相同，必要報酬率與票面利率差額大的債券價值高答案：B D第24頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價（三）債券的收益率R1.債券到期收益率的含義：到期收益率是指以特定價格購買債券并持有至到期日所能獲得的收益率。它是使未來現金流量現值等于債券購入價格的折現率。2.計算方法：與計算內含報酬率的方法相同，“試誤法”求解含有貼現率的方程。第25頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價【例5-8】ABC公

13、司2001年2月1日用平價購買一張面額為1000元的債券，其票面利率為8%，每年2月1日計算并支付一次利息，并于5年后的1月31日到期。該公司持有該債券至到期日，計算其到期收益率。第26頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價1000=80（P/A，i，5）+1000（P/F，i，5）解該方程要用“試誤法”，用i=8%試算：80（P/A，8%，5）+1000（P/F，8%，5）=803.9927+10000.6806=1000（元）可見，平價購買的每年付息一次的債券的到期收益率等于票面利率。第27頁/共68頁第一節 債券估價如果債券的價格高于面值，則情況將發生變化。例如，買價是1105元，則

14、：第28頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價 1105=80（P/A，i，5）+1000（P/F，i，5）通過前面試算已知，i=8%時，小于1105，可判斷收益率低于8%，降低折現率進一步試算： 用i=6%試算：80（P/A，6%，5）+1000（P/F，6%，5）=804.212+10000.747=1083.96（元）由于折現結果仍小于1105，還應進一步降低折現率。 用i=4%試算：80（P/A，4%，5）+1000（P/F，4%，5）=804.452+10000.822=1178.16（元）第29頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價第30頁/共68頁第一節第一節 債券估價債

15、券估價折現結果高于1105，可以判斷，收益率高于4%。用插補法計算近似值：從此例可以看出，如果買價和面值不等，則收益率和票面利率不同。3.結論：（1）平價發行的債券，其到期收益率等于票面利率；（2）溢價發行的債券，其到期收益率低于票面利率；（3）折價發行的債券，其到期收益率高于票面利率。第31頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價備注：教材中說“在計算債券價值時，除非特別指明，必要報酬率與票面利率采用同樣的計息規則，包括計息方式（單利還是復利）、計息期和利息率性質（報價利率還是實際利率）”。這里的利息率是指債券票面利率，這里的折現率是指必要報酬率。每一個利息率都有其特定的計息方式、計息期和

16、計息次數。一個完整的利息率，必須同時包括相應的計算規則（計息方式、計息期和計息次數）。值得注意的是：除非特別指明，必要報酬率與給出的利率應當具有相同的計算規則，即它們有相同的計算方式、計息周期和計息期個數。第32頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價【例題2】在復利計息到期一次還本的條件下，票面利率與到期收益率不一致的情況有那些（ ）?A 債券平價發行，每年付息一次B 債券平價發行，每半年付息一次C 債券溢價發行，每年付息一次D 債券折價發行，每年付息一次【答案】CD 【解析】溢價發行的債券，其到期收益率低于票面利率；折價發行的債券，其到期收益率高于票面利率。第33頁/共68頁第一節第一節

17、 債券估價債券估價 【例題3】2007年7月1日發行的某債券，面值100元，期限3年，票面年利率8%，每半年付息一次，付息日為6月30日和12月31日。 （）假設等風險證券的市場利率為8%，計算該債券的實際年利率和全部利息在2007年7月1日的現值。 該債券的實際年利率 該債券全部利息的現值： 4(P/A,4%,6)=45.2421=20.97(元） %16. 812)2%81 (第34頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價（）假設等風險證券的市場利率為10%，計算2007年7月1日該債券的價值。 2007年7月1日該債券的價值： 4（P/A,5%,6)+100(P/F,5%,6)=45.

18、0757+1000.7462=94.92（元）第35頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價（）假設等風險證券的市場利率12%，2008年7月1日該債券的市價是85元，試問該債券是否值得購買？2008年7月1日該債券的市價是85元， 該債券的價值為：4（P/A,6%,4)+100(P/F,6%,4)=43.4651+1000.7921=93.07（元）該債券價值高于市價，故值得購買。 第36頁/共68頁第一節 債券估價（）某投資者2009年7月1日以97元購入，試問該投資者持有該債券至到期日的收益率是多少？ 先用10%試算： 41.8594+1000.9070 = 98.14（元） 再用12

19、%試算： 41.8334+1000.8900 = 96.33（元） 用插值法計算：即該債券的到期收益率為11.26%。%11.26%10%1296.3398.149798.14%10）（第37頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價2、簡算法 R=某公司1996年1月1日發行面值為1000元，票面利率為10%的5年期債券。假設:(1)1998年1月1日投資者準備購買，市場利率12%，價格為1180，一次還本付息，單利計息。(2)其他條件同上，分期付息，每年年末付息一次。要求：針對以上兩種付息方式，分別考慮如何計算1998年1月1日該債券價值。(1)一次還本付息V=1000(1+10%*5)(

20、P/F,12%,3) =1500*0.7118 =1067.71180,不劃算2/)(/)(MIPMNP第38頁/共68頁第一節 債券估價 (2)分期付息，每年年末付息一次。 V=1000*10%*(P/A，12%，3）+1000(P/F,12%,3) =951.98 （P/F，i，2）=0.6733 查復利現值系數表可知： （P/F，24%，2）=0.6504 （P/F，20%，2）=0.6944 則i在兩者之間，24%-i 24%-20% 得：i=21.92%=0.6504-0.67330.6504-0.6944第40頁/共68頁第一節第一節 債券估價債券估價3.結論：（1）平價發行的債券

21、，其到期收益率等于票面利率；（2）溢價發行的債券，其到期收益率低于票面利率；（3）折價發行的債券，其到期收益率高于票面利率。第41頁/共68頁債券債券 是指公司或企業從投資者手中借資，按期支付利息，并最終償還本金的一種融資方式。 債券的發行條件 債券的分類 債券的評價第42頁/共68頁長期債券的發行條件長期債券的發行條件 面值 票面利率 利息支付方式 信用等級 可回收條款 保護性條款 是否上市流通 票面利息 到期期限 信用或抵押或擔保 可轉換條款 償債基金 發行方式 憑證式或記帳式第43頁/共68頁長期債券的分類長期債券的分類 憑證式與記帳式 記名債券與不記名債券 單利債券與復利債券（附息債券

22、） 零利息債券 收益債券 可轉換債券 可回收債券 帶認股權證債券 浮動利率債券 垃圾債券（高收益債券） 揚基債券 武士債券 龍債券第44頁/共68頁垃圾債券垃圾債券 垃圾債券一詞譯自英文Junkbond。Junk意指舊貨、假貨、廢品、哄騙等，之所以將其作為債券的一項形容詞，是因為這種投資利息高（一般較國債高4個百分點）、風險大，對投資人本金保障較弱。 垃圾債券80年代在美國能風行一時，主要有以下幾個原因：一是80年代初正值美國產業大規模調整與重組時期，由此引發的更新、并購所需資金單靠股市是遠遠不夠的，加上在產業調整時期這些企業風險較大，以盈利為目的的商業銀行不能完全滿足其資金需求，這是垃圾債券

23、應時而興的重要背景。二是美國金融管制的放松，反映在證券市場上，就是放松對有價證券發行人的審查和管理，造成素質低下的垃圾債券紛紛出籠。三是杠桿收購的廣泛運用，即小公司通過高負債方式收購較大的公司。高負債的渠道主要是向商業銀行貸款和發行債券，籌到足夠資金后，便將不被看好而股價較低的大公司股票大量收購而取得控制權，再進行分割整理，使公司形象改善、財務報告中反映的經營狀況好轉，待股價上升至一定程度后全部拋售大撈一把，還清債務后，拂袖而去。其中最著名的例子是1988年底，亨利克萊斯收購雷諾煙草公司，收購價高達250億美元，但克萊斯本身動用的資金僅1500萬美元，其余99.94%的資金都是靠米爾根發行垃圾

24、債券籌得的。四是80年代后美國經濟步入復蘇，經濟景氣使證券市場更加繁榮。在經濟持續旺盛時期，人們對前景抱有美好憧憬，更多地注意到其高收益而忽略了風險，商業銀行、證券承銷商及眾多投機者都趨之若鶩，收購者、被收購者、債券持有者和發行人、包銷商都有利可獲。第45頁/共68頁 揚基債券是在美國債券市場上發行的外國債券，即美國以外的政府、金融機構、工商企業和國際組織在美國國內市場發行的、以美元為計值貨幣的債券。揚基一詞英文為Yankee，意為 美國佬。由于在美國發行和交易的外國債券都是同美國佬打交道，故名揚基債券。 武士債券是在日本債券市場上發行的外國債券，是日本以外的政府、金融機構、工商企業和國際組織

25、在日本國內市場發行的以日元計值貨幣的債券。“武士”是日本古時的一種很受尊敬的職業，后來人們習慣將一些帶有日本特性的事物同“武士”一詞連用，“武士債券”也因此得名。武士債券均為無擔保發行，典型期限為3-10年，一般在東京證券交易所交易。 龍債券是以非日元的亞洲國家或地區貨幣發行的外國債券。龍債券是東亞經濟迅速增長的產物，從1992年起，龍債券得到了迅速發展。龍債券在亞洲地區（香港或新加坡）掛牌上市，其典型償還期限為38年。龍債券對發行人的資信要求較高，一般為政府及相關機構。龍債券的投資人包括官方機構、中央銀行、基金管理人及個人投資者等。第46頁/共68頁第二節股票估價一、幾個基本概念股市上的價格

26、分為開盤價、收盤價、最高價和最低價等，投資人在進行股票估價時主要使用收盤價。第47頁/共68頁第二節股票估價 二、股票的價值（一）含義：（股票本身的內在價值）未來的現金流入的現值 第48頁/共68頁第二節股票估價 （二）計算1、有限期持有: 股票價值=未來各期股利收入的現值+未來售價的現值注意：折現時應以資本成本或投資人要求的必要報酬率為折現率第49頁/共68頁第二節股票估價 2、無限期持有：現金流入只有股利收入（1）零成長股票V=D/ Rs第50頁/共68頁第二節股票估價 （2）固定成長股第51頁/共68頁第二節股票估價V=D1/（1+Rs）+D1（1+g）/（1+Rs）2+D1（1+g）2

27、/（1+Rs） 3 +D1（1+g）n-1/（1+Rs）Lim=D1/（1+Rs）/1（1+g）/（1+Rs） =1（Rs g）第52頁/共68頁第二節股票估價第53頁/共68頁第二節股票估價（3）非固定成長股：計算方法-分段計算【教材例5-6】一個投資人持有ABC公司的股票，他的投資最低報酬率為15%。預計ABC公司未來3年股利將高速增長，增長率為20%。在此以后轉為正常增長，增長率為12%。公司最近支付的股利是2元。現計算該公司股票的內在價值。第54頁/共68頁第二節股票估價 首先，計算非正常增長期的股利現值：年份股利（Dt）現值因數（15%）現值（PVDt）121.2=2.4 0.870

28、2.08822.41.2=2.88 0.756 2.17732.881.2=3.456 0.658 2.274 合計（3年股利的現值）6.539第55頁/共68頁第二節股票估價 其次，計算第三年年底的普通股內在價值： 計算其現值：PVP3=129.02（P/F，15%，3）=129.020.658=84.90 （元）最后，計算股票目前的內在價值：P0=6.539+84.90=91.439（元） 第56頁/共68頁第二節股票估價 三、股票的收益率假設股票價格是公平的市場價格，證券市場處于均衡狀態；在任一時點證券價格都能完全反映有關該公司的任何可獲得的公開信息，而且證券價格對新信息能迅速做出反應。在這種假設條件下（資本市場完全有效），股票的期望收益率等于其必要的收益率。第57頁/共68頁第二節股票估價第58頁/共68頁第二節股票估價（一）計算方法：找到使未來的現金流入現值等于現金流出現值的那一點折現率：1.零成長股票第59頁/共68頁第二節股票估價 2.固定成長股票 第60頁/共68頁第二節股票估價 【例題1】某種股票當前的市場價格是40元，每股股利是2元，預期的股利增長率是5%，則由市場決定的預期收益率為（）。A.5%B.5.5%C.10%D.10.25% 【解析】R= +