1、1 企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估趙 強(qiáng)北京中同華資產(chǎn)評(píng)估有限公司 企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估內(nèi)容目錄 1、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹 2、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法 (Guideline Public Company Method) 3、 市場(chǎng)法評(píng)估的合并收購法 (Merger & Acquisition Method) 2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估2一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹 1、市場(chǎng)法（市場(chǎng)比較法）是企業(yè)價(jià)值評(píng)估三種基本方法之一： 所謂市場(chǎng)法評(píng)估就是利用活躍交易市場(chǎng)上已成交的類似案例交易信息，通過對(duì)比分析的途徑確定委估企業(yè)或股權(quán)價(jià)值的一種評(píng)估技術(shù)。 市場(chǎng)法的理論基

2、礎(chǔ)是在市場(chǎng)公開、交易活躍情況下，相同或相似資產(chǎn)的價(jià)值也是相同或相似。 企業(yè)相同或相似的概念：經(jīng)營產(chǎn)品相同或相似、經(jīng)營業(yè)績和規(guī)模相當(dāng)?shù)摹⑽磥沓砷L性相同或相似的企業(yè)。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估3一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)） 2、市場(chǎng)比較法分類： 對(duì)比公司法（Guideline Public Company Method) 以與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的上市公司作為對(duì)比公司，以對(duì)比公司作為比較對(duì)象來估算目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法 合并收購案例法（Merger & Acquisition Method) 以與被評(píng)估企業(yè)相同或相似企業(yè)的并購或收購交

3、易案例作為對(duì)比對(duì)象來估算目標(biāo)公司價(jià)值的評(píng)估方法2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估4一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)） 在國際評(píng)估界，市場(chǎng)法與收益法一起并駕成為評(píng)估師首要選擇的評(píng)估方法組合； 目前國內(nèi)企業(yè)價(jià)值評(píng)估選用市場(chǎng)法的案例并不多，但已經(jīng)逐步進(jìn)入快速發(fā)展的軌道； 市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的體系的不斷完善，股權(quán)交易市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)交易不斷完善為市場(chǎng)法的實(shí)施奠定基礎(chǔ)； 評(píng)估實(shí)務(wù)發(fā)展的需要以及會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中公允價(jià)值計(jì)量的實(shí)施都會(huì)推動(dòng)市場(chǎng)法應(yīng)用的發(fā)展； 監(jiān)管部門已經(jīng)決定要推動(dòng)市場(chǎng)法的應(yīng)用。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估5一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介

4、紹（續(xù)）一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)） 從評(píng)估價(jià)值理論上說，市場(chǎng)法應(yīng)該是資產(chǎn)評(píng)估三中種基本方法中最貼近實(shí)際的方法： 資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值一般由資產(chǎn)的“內(nèi)在價(jià)值”和市場(chǎng)供需關(guān)系共同決定； 資產(chǎn)評(píng)估的收益法和成本法通常是通過資產(chǎn)的“內(nèi)在價(jià)值”來估算其市場(chǎng)價(jià)值，通常無法估計(jì)供需關(guān)系的影響； 市場(chǎng)法是可以考慮市場(chǎng)供需關(guān)系對(duì)資產(chǎn)價(jià)值的影響； 成本法存在不能完全評(píng)估企業(yè)不可確認(rèn)無形資產(chǎn)的缺陷；收益法存在簡單再生產(chǎn)假設(shè)前提，限制其評(píng)估結(jié)論的適用性的缺陷，市場(chǎng)法只要有可比案例就不存在上述缺陷情況。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估6一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)

5、） 3、市場(chǎng)法評(píng)估的基本步驟： 1) 選擇對(duì)比公司/合并收購案例 2) 財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整 會(huì)計(jì)政策的協(xié)調(diào) 非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債的剝離 財(cái)務(wù)指標(biāo)分析 3) 選擇并計(jì)算各對(duì)比對(duì)象的價(jià)值比率乘數(shù)(Multiples) 所謂價(jià)值比率乘數(shù)就是企業(yè)整體或股權(quán)價(jià)值除以企業(yè)自身一個(gè)與價(jià)值密切相關(guān)參數(shù)的比率。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估7一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)） 4) 調(diào)整/修正各對(duì)比對(duì)象的價(jià)值比率乘數(shù) 2007年美國專家來華講課時(shí)介紹了比率乘數(shù)修正，包括規(guī)模溢價(jià)修正和未來增長率修正； 從目前了解的情況看，國際上市場(chǎng)法評(píng)估中似乎很少采用比率乘

6、數(shù)修正這一步驟； 5) 從各個(gè)對(duì)比對(duì)象價(jià)值比率乘數(shù)中協(xié)調(diào)出一個(gè)合理價(jià)值比率乘數(shù)： 平均值法(Average)/加權(quán)平均值法(Weighted Average)； 中間值或眾數(shù)法(Median/Mode)； 回歸分析法(Regression) ； 其他合理的方法；2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估8一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)） 6) 從對(duì)比對(duì)象中選擇合理價(jià)值比率乘數(shù)作為目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值比率乘數(shù)，然后估算目標(biāo)企業(yè)相關(guān)參數(shù)，最后計(jì)算得出的評(píng)估結(jié)果(Value Indication)作為評(píng)估初步結(jié)論 7) 考慮是否需要應(yīng)用折價(jià)/溢價(jià)調(diào)整 流通性溢價(jià)

7、/缺少流通性折扣； 控股溢價(jià)/ 少數(shù)股權(quán)折扣； 8）正常營運(yùn)資金需求量與實(shí)際擁有量差異調(diào)整； 9）加回非經(jīng)營性資產(chǎn)凈值。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估9二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法 對(duì)比公司法就是在上市公司中選擇對(duì)比公司，利用對(duì)比公司作為“對(duì)比對(duì)象”估算被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一種市場(chǎng)法評(píng)估技術(shù) 由于對(duì)比公司是上市公司，因此可以計(jì)算市場(chǎng)價(jià)值，便于進(jìn)行市場(chǎng)價(jià)值的“對(duì)比分析”計(jì)算價(jià)值比率乘數(shù)； 由于對(duì)比公司是上市公司，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和其他信息數(shù)據(jù)容易獲得，便于進(jìn)行相關(guān)財(cái)務(wù)分析； 對(duì)比公司法是企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估中較為常用的評(píng)估方法。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)

8、估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估10二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 1、對(duì)比公司的選擇 選擇標(biāo)準(zhǔn)： 同行業(yè)、主營業(yè)務(wù)相同或相似 財(cái)務(wù)經(jīng)營業(yè)績相似 規(guī)模相似 成長性相當(dāng)2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估11二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 選擇對(duì)比公司的數(shù)量： 目前國內(nèi)對(duì)于對(duì)比公司的選擇數(shù)量沒有統(tǒng)一規(guī)定，可以根據(jù)需要選擇； 理論上越多越好； 但實(shí)際選擇越多，工作量增加，評(píng)估精度不一定會(huì)有很大增加，最高不超過10個(gè)（經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)）； 如果可選對(duì)象多，可以增加選擇標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)涵使得可比對(duì)象與目標(biāo)企業(yè)更接近。 我們認(rèn)為理想數(shù)量在48個(gè)為好

9、。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估12二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 問題一：評(píng)估國內(nèi)目標(biāo)企業(yè)能否選擇在香港或國外問題一：評(píng)估國內(nèi)目標(biāo)企業(yè)能否選擇在香港或國外上市公司作為對(duì)比公司？或者選擇國外并購案例作上市公司作為對(duì)比公司？或者選擇國外并購案例作為對(duì)比交易案例？為對(duì)比交易案例？ 一般情況下要評(píng)估的目標(biāo)企業(yè)都是國內(nèi)市場(chǎng)價(jià)值，因此我們需要選擇能代表國內(nèi)市場(chǎng)價(jià)值的國內(nèi)上市公司或交易案例； 但可能會(huì)有一些極特殊的情況下選擇國外對(duì)比公司： 如當(dāng)兩個(gè)國內(nèi)公司分別要用自身股權(quán)作為交換，持有對(duì)方公司的股權(quán)，評(píng)估時(shí)重要的是要用統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，因此在此種情況下可以

10、選擇統(tǒng)一國家的上市公司，可能不是國內(nèi)上市公司2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估13二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 問題二、進(jìn)一步，能否選擇公司經(jīng)營地在國問題二、進(jìn)一步，能否選擇公司經(jīng)營地在國內(nèi)，但在香港或國外上市的公司作為對(duì)比公內(nèi)，但在香港或國外上市的公司作為對(duì)比公司？司？ 我們需要評(píng)估市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)該是資產(chǎn)在交易市場(chǎng)所表現(xiàn)的價(jià)格，因此我們?cè)u(píng)估的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值主要是“市場(chǎng)”所在地，而不是“資產(chǎn)”所在地，如果公司經(jīng)營地在境內(nèi)，但交易市場(chǎng)在境外，在一般情況也要盡量避免采用這樣的對(duì)比公司。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估14二、市

11、場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 2、對(duì)比公司財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整 1）協(xié)調(diào)目標(biāo)公司與對(duì)比對(duì)象之間由于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)政策的不同所可能產(chǎn)生的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)差異 目標(biāo)企業(yè)與對(duì)比公司與會(huì)計(jì)政策的不同所可能產(chǎn)生的差異： 折舊/攤銷政策 存貨記賬政策 計(jì)提壞賬準(zhǔn)備政策 收入實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估15二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 2）分析確認(rèn)對(duì)比公司非經(jīng)營（非核心）性資產(chǎn)、負(fù)債 非經(jīng)營性資產(chǎn)： 交易性金融資產(chǎn)； 可供出售金融資產(chǎn)； 持有至到期投資； 長期應(yīng)收款； 投資性房地產(chǎn)； 長期股權(quán)投資。 非經(jīng)營性負(fù)債： 交易

12、性金融負(fù)債。 3）目標(biāo)企業(yè)的（非核心）性資產(chǎn)、負(fù)債2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估16二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 4）分析確定對(duì)比公司合理的營運(yùn)資金水平 一般可以采用企業(yè)營運(yùn)資金占銷售收入的比率來確定。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估17二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 5）對(duì)比被評(píng)估企業(yè)和對(duì)比公司財(cái)務(wù)指標(biāo)分析 資產(chǎn)變現(xiàn)能力比率(Liquidity Ratio) 流動(dòng)比率 速動(dòng)比率 經(jīng)營性比率(Activity Ratio) 營業(yè)周期 凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2021-6-18企

13、業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估18二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 財(cái)務(wù)杠桿比率(Leverage Ratio) 資產(chǎn)負(fù)債率 已獲利息倍數(shù) 收益能力比率(Profitable Ratio) 銷售毛利率 資產(chǎn)利潤率(ROA) 凈資產(chǎn)收益率(ROE) 預(yù)期成長性(Growth Ratio) 主營業(yè)務(wù)收入同比增長率 主營業(yè)務(wù)利潤同比增長率 總資產(chǎn)同比增長率2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估19二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 3、對(duì)比基礎(chǔ)“價(jià)值比率乘數(shù)（Multiples)”的選擇、分析和計(jì)算 價(jià)值比率乘數(shù)的概念

14、：價(jià)值比率乘數(shù)就是企業(yè)整體價(jià)值或股權(quán)價(jià)值與自身一個(gè)與整體價(jià)值或股權(quán)價(jià)值密切相關(guān)的體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營特點(diǎn)參數(shù)的比值； 價(jià)值比率乘數(shù)是市場(chǎng)法評(píng)估將被評(píng)估企業(yè)與對(duì)比公司進(jìn)行“對(duì)比分析”的基礎(chǔ)； 價(jià)值比率乘數(shù)的實(shí)質(zhì)就是“單位價(jià)值”的概念。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估20二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 對(duì)比公司價(jià)值比率乘數(shù)的種類：2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估21特殊類參數(shù)股權(quán)價(jià)值企業(yè)整體價(jià)值其他特殊類比率乘數(shù)資產(chǎn)類參數(shù)股權(quán)價(jià)值企業(yè)整體價(jià)值資產(chǎn)類比率乘數(shù)收益類參數(shù)股權(quán)價(jià)值企業(yè)整體價(jià)值收益類比率乘數(shù)/二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（

15、續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 1）收益類價(jià)值比率乘數(shù)（Income-based Multiples)一般包括：2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估22每股收益股價(jià)利潤企業(yè)股權(quán)價(jià)值比率乘數(shù)銷售收入債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值銷售收入比率乘數(shù)攤銷折舊債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值比率乘數(shù)稅后現(xiàn)金流債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值）比率乘數(shù)攤銷前（稅息折舊債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值比率乘數(shù)稅息前收益（EPTEBITNOIATEBITDAEBITDAEBITEBIT/)1 ()(/)二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 2）資產(chǎn)類價(jià)值比率乘數(shù)(Asset-based Multiple

16、s)一般包括：2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估23固定資產(chǎn)賬面價(jià)值債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值固定資產(chǎn)比率乘數(shù)總資產(chǎn)賬面價(jià)值債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值總資產(chǎn)比率乘數(shù)凈資產(chǎn)賬面價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值凈資產(chǎn)比率乘數(shù)二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 3）其他特殊類價(jià)值比率乘數(shù)可以根據(jù)目標(biāo)企業(yè)和對(duì)比公司的特點(diǎn)選擇，一般具有代表性的包括：2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估24專業(yè)人員數(shù)量債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值專業(yè)人員數(shù)量比率乘數(shù)倉儲(chǔ)容量債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值倉庫倉儲(chǔ)容量比率乘數(shù)可開采儲(chǔ)量債權(quán)價(jià)值企業(yè)股權(quán)價(jià)值數(shù)礦山可開采儲(chǔ)量比率倍二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法

17、（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 問題三、可否構(gòu)成如下價(jià)值比率乘數(shù)？問題三、可否構(gòu)成如下價(jià)值比率乘數(shù)？2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估25EBITEBIT股權(quán)價(jià)值比率乘數(shù)凈利潤債權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值凈利潤比率乘數(shù)二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 構(gòu)造價(jià)值比率乘數(shù)需要注意全投資與股權(quán)投資的口徑問題 “口徑”不一致的不能構(gòu)成價(jià)值比率乘數(shù)2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估26二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 4、市場(chǎng)法價(jià)值比率乘數(shù)與收益資本化率的轉(zhuǎn)換關(guān)系 單期間資本化概念 NCF1：第一年后凈收

18、益 k: 折現(xiàn)率 g: 持續(xù)增長率2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估27gkNCFValue1gkNCFValue11二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 因此我們可以得到一個(gè)結(jié)論： 價(jià)值比率乘數(shù)實(shí)際上可以理解為就是相價(jià)值比率乘數(shù)實(shí)際上可以理解為就是相應(yīng)口徑的資本化率應(yīng)口徑的資本化率k-g的倒數(shù)；的倒數(shù)； 這個(gè)結(jié)論是我們構(gòu)造價(jià)值比率乘數(shù)修正系數(shù)的基礎(chǔ)。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估28益類比率乘數(shù)實(shí)際就是我們定義的收1NCFValue二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 5、對(duì)比公司價(jià)值比率乘數(shù)

19、的計(jì)算時(shí)限 所謂對(duì)比公司價(jià)值比率乘數(shù)的計(jì)算時(shí)限是指我們計(jì)算價(jià)值比率乘數(shù)時(shí)采用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的年限，一般可以選擇： 評(píng)估基準(zhǔn)日前12個(gè)月值 前5年的平均值 選擇計(jì)算價(jià)值比率乘數(shù)的時(shí)限，主要考慮的因素： 對(duì)比公司股價(jià)時(shí)效性因素； 非正常因素波動(dòng)所可能產(chǎn)生的影響，如果選擇時(shí)限較長，則可以減少非正常波動(dòng)的影響。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估29二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 6、價(jià)值比率乘數(shù)的規(guī)模溢價(jià)和預(yù)期增長率修正 通過對(duì)比公司規(guī)模溢價(jià)（特有風(fēng)險(xiǎn)因素）和預(yù)期增長率與對(duì)比公司的差異構(gòu)造調(diào)整/修正系數(shù)修正對(duì)比公司的價(jià)值比率乘數(shù)； 價(jià)值比率乘數(shù)調(diào)整/修

20、正包括： 規(guī)模溢價(jià)修正； 預(yù)期增長率修正。 這種調(diào)整/修正一般僅適用收益類比率乘數(shù)2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估30二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 規(guī)模溢價(jià)/長期增長率差異修正： 對(duì)比公司規(guī)模溢價(jià)（特有風(fēng)險(xiǎn)）和被評(píng)估目標(biāo)企業(yè)規(guī)模溢價(jià)（特有風(fēng)險(xiǎn)）差異需要進(jìn)行價(jià)值比率乘數(shù)的調(diào)整/修正 所謂規(guī)模溢價(jià)修正實(shí)際是由于對(duì)比公司和被評(píng)估企業(yè)由于公司規(guī)模差異而導(dǎo)致的的折現(xiàn)率k的差異，由于這個(gè)差異所需要進(jìn)行的修正就是規(guī)模溢價(jià)修正。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估31gkNCFValue11二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)

21、估的對(duì)比公司法（續(xù)） 規(guī)模溢價(jià)/長期增長率差異修正系數(shù)估算2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估32目標(biāo)公司增長率差異目標(biāo)公司規(guī)模溢價(jià)差異折現(xiàn)率轉(zhuǎn)換系數(shù)對(duì)比公司比率乘數(shù)數(shù)目標(biāo)公司調(diào)整后比率乘11-1gkValueNCFgkNCFValue二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 價(jià)值比率乘數(shù)的“口徑”問題 全投資口徑的價(jià)值比率乘數(shù)： NOIAT價(jià)值比率乘數(shù) EBITDA價(jià)值比率乘數(shù) EBIT價(jià)值比率乘數(shù) 銷售收入價(jià)值比率乘數(shù)。 我們可以選擇WACC作為折現(xiàn)率，選擇合理增長率g，計(jì)算資本化率；2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估33二、市

22、場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 規(guī)模溢價(jià)差異估算步驟： 1）計(jì)算每個(gè)對(duì)比公司的折現(xiàn)率（WACC），規(guī)模溢價(jià)按對(duì)比公司自身數(shù)據(jù)計(jì)算； 2）以每個(gè)對(duì)比公司相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，但按照目標(biāo)公司的規(guī)模數(shù)據(jù)計(jì)算規(guī)模溢價(jià)，計(jì)算一個(gè)折現(xiàn)率（WACC)； 3）計(jì)算上述兩個(gè)對(duì)比公司的差異作為規(guī)模差異修正系數(shù)計(jì)算基礎(chǔ)。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估34二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 長期增長率差異修正系數(shù)估算： 根據(jù)對(duì)比公司歷史數(shù)據(jù)和Wind數(shù)據(jù)中對(duì)比公司未來預(yù)測(cè)估算對(duì)比公司未來的長期增長率g對(duì)比公司； 根據(jù)目標(biāo)公司歷史數(shù)據(jù)和未來預(yù)測(cè)

23、數(shù)據(jù)估算目標(biāo)公司的長期增長率g目標(biāo)公司； 根據(jù)兩者差異估算長期增長率差異；2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估35二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 估算NOIAT、EBITDA和EBIT之間折現(xiàn)率轉(zhuǎn)換系數(shù) NOIAT是全投資、稅后、現(xiàn)金流口徑，因此與WACC對(duì)應(yīng)，但EBITDA和EBIT對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率需要在WACC基礎(chǔ)上進(jìn)行轉(zhuǎn)換，因此可以分別定義相關(guān)轉(zhuǎn)換系數(shù)如下：2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估36NOIATEBITDAEBITDANOIAT，則定義：NOIATEBITEBITNOIAT，則定義：二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（

24、續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 當(dāng)采用股權(quán)投資口徑的價(jià)值比率乘數(shù) P/E價(jià)值比率乘數(shù) 股權(quán)現(xiàn)金流價(jià)值比率乘數(shù) 我們可以選擇CAPM作為折現(xiàn)率，選擇合理增長率k計(jì)算資本化率。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估37二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 7、應(yīng)用修正后價(jià)值比率乘數(shù)計(jì)算價(jià)值比率乘數(shù)分析值 對(duì)比公司價(jià)值比率乘數(shù)計(jì)算 目標(biāo)企業(yè)率乘數(shù)分析值的確定方法 分別采用以下方法分析處理對(duì)比公司的價(jià)值比率乘數(shù) 平均值法(Average)/加權(quán)平均值法(Weighted Average) 中間值或眾數(shù)法(Median/Mode) 回歸分析法(Regre

25、ssion) 其他合理的方法 以對(duì)比公司采用以上分析方法處理后的價(jià)值比率乘數(shù)作為目標(biāo)企業(yè)的比率。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估38二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 8、確定被評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)參數(shù)（Benefit) 為了利用各價(jià)值比率乘數(shù)估算被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值，需要估算被評(píng)估企業(yè)相應(yīng)的相關(guān)參數(shù)； 利用如下公式計(jì)算被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值：2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估39目標(biāo)公司目標(biāo)公司目標(biāo)公司BenefitBenefitValueValue二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 根據(jù)不同的價(jià)值比率

26、乘數(shù)，需要相應(yīng)的計(jì)算出被評(píng)估企業(yè)不同的相關(guān)參數(shù)： 收益類： NOIAT、EBIT、EBITDA和利潤等。 資產(chǎn)類： 總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和固定資產(chǎn)。 其他特殊類： 如：礦山儲(chǔ)量、倉庫容量和專業(yè)人員數(shù)量2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估40二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)估算年限： 在估算被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)時(shí)，需要根據(jù)對(duì)比公司價(jià)值比率乘數(shù)的時(shí)限，相應(yīng)的估算被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)的時(shí)限： 對(duì)比公司最近12個(gè)月的價(jià)值比率乘數(shù)需要對(duì)應(yīng)被評(píng)估企業(yè)最近12個(gè)月的相關(guān)參數(shù)； 對(duì)比公司近5年平均值價(jià)值比率乘數(shù)需要對(duì)應(yīng)被評(píng)估企業(yè)近5年相關(guān)參數(shù)的平均值

27、。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估41二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 9、根據(jù)各類價(jià)值比率乘數(shù)選定值乘以被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)（Benefit)可以分別得到采用每類價(jià)值比率乘數(shù)計(jì)算得到的評(píng)估結(jié)果； 10、最終根據(jù)被評(píng)估目標(biāo)企業(yè)和對(duì)比公司的特點(diǎn)，分析選擇一類價(jià)值比率乘數(shù)的評(píng)估結(jié)果作為最終的評(píng)估結(jié)果； 11、考慮相關(guān)溢價(jià)/折扣； 12、考慮目標(biāo)企業(yè)正常運(yùn)行營運(yùn)資金需求量與實(shí)際擁有量的差異調(diào)整； 13、非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債凈值的加回。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估42二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（

28、續(xù)） 最終評(píng)估結(jié)論的確定 考慮各價(jià)值比率乘數(shù)適用性的條件，綜合分析確定采用哪個(gè)價(jià)值比率乘數(shù)計(jì)算得到的評(píng)估結(jié)論作為最終的評(píng)估報(bào)告結(jié)論。2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估43對(duì)比公司法評(píng)估案例分析對(duì)比公司法評(píng)估案例分析2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估44二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)）二、市場(chǎng)法評(píng)估的對(duì)比公司法（續(xù)） 14、市場(chǎng)法目前存在的一些爭議問題： 比率乘數(shù)修正問題 在美國ASA培訓(xùn)教材中包括有關(guān)于對(duì)比公司法中比率乘數(shù)修正的論述，但是目前在實(shí)務(wù)中很小看到有這樣做的實(shí)際案例； 預(yù)期增長率修正時(shí)如何考慮預(yù)期增長率，換句話說這里的增長率： 是簡單再生產(chǎn)前提下的增長率還是擴(kuò)大再生產(chǎn)前提下的增長率？ 增長率中是否應(yīng)該包含物價(jià)指數(shù)因素？2021-6-18企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估45三、市場(chǎng)法評(píng)估的合并收購案例法三、市場(chǎng)法評(píng)估的合并收購案例法 1、市場(chǎng)法中的并購案例法 并購案例法就是在近期合并、收購案例中選擇合并、收購標(biāo)的企業(yè)與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的交易案例作為“對(duì)比案例”，利用對(duì)比案例作為“對(duì)比對(duì)象”估算被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一種