1、精品文檔你我共享AAAAAA摘要 Abstract一、引言 （一）研究目的與現(xiàn)實(shí)意義 （二）國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀 （三）研究思路與方法 二、相關(guān)概念 （一）企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的概念 （二）企業(yè)內(nèi)在價(jià)值評(píng)估方法 （三）內(nèi)在價(jià)值分析與評(píng)價(jià)方法 三、影響內(nèi)在增加值分析因素 （一）財(cái)務(wù)因素 （二）資本架構(gòu)因素 （三）企業(yè)經(jīng)營(yíng)因素 （四）相關(guān)股利政策 四、五糧液內(nèi)在價(jià)值案例分析 五、建立以經(jīng)濟(jì)增加值為核心的企業(yè)價(jià)值管理體系（一）建立評(píng)價(jià)指標(biāo)和業(yè)績(jī)考核（二）建立管理體系 結(jié)語 . 參考文獻(xiàn)10103.3.4.4.5.6.7.7.7.7.9.9.精品文檔你我共享上市公司內(nèi)在價(jià)值的分析與評(píng)價(jià)摘要：本文通過分析了上市公司內(nèi)

2、在價(jià)值國(guó)內(nèi)外研究綜述，對(duì)現(xiàn)有上市公司內(nèi)在價(jià)值 評(píng)價(jià)方法進(jìn)行評(píng)估，從而通過建立管理體系和考核指標(biāo)體系方式來更好的分析上市公司 內(nèi)在價(jià)值。關(guān)鍵詞：上市公司內(nèi)在價(jià)值市值A(chǔ)AAAAA精品文檔你我共享Analysis and evaluation of the intrinsic value of listing Corpo rationAbstract: In this paper, by analyzing the listed companies intrinsic value to the domestic and foreign research, carries on the app rai

3、sal to the existi ng listed compani es in ternal value and the evaluatio n methods, and through the establishment of management system and evaluation index system of ways to better an alysis of listed companys intrin sic value.Key words :intrinsic value evaluation of listing market valueAAAAAA、引言（一）

4、研究目的與現(xiàn)實(shí)意義上市公司內(nèi)在價(jià)值是評(píng)估企業(yè)未來盈利能力的重要手段。從某種程度上看，分析企 業(yè)內(nèi)在價(jià)值，就相當(dāng)于分析企業(yè)未來盈利能力。因此，上市企業(yè)必須要善于剖析影響上 市企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的因素，如財(cái)務(wù)效應(yīng)、資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、股利政策等，并尋找相適 應(yīng)的方法提高企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。同時(shí)，在企業(yè)內(nèi)在價(jià)值合理分析的基礎(chǔ)上，針對(duì)企業(yè)現(xiàn)實(shí) 情況采取貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、經(jīng)濟(jì)增加值法或Ohls on模型等評(píng)價(jià)方法對(duì)并對(duì)企業(yè)內(nèi)在進(jìn) 行合理評(píng)價(jià)，以為企業(yè)未來的發(fā)展提供有力的依托。企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值是未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。決定企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的基本變量不是過去的賬面資產(chǎn)價(jià)值和現(xiàn)在的賬面盈余，而是企業(yè)未來獲取自由現(xiàn)金流量的規(guī)模和速度。

5、企業(yè) 獲取現(xiàn)金的能力是價(jià)值評(píng)價(jià)的基礎(chǔ)，也是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的主要依據(jù)和核心。企業(yè)的當(dāng)前 價(jià)值就是企業(yè)未來能夠創(chuàng)造的所有財(cái)富貼現(xiàn)回來的現(xiàn)值。（二）國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1、國(guó)外研究綜述1982年，美國(guó)思騰思特公司提出了經(jīng)濟(jì)增加值（Economic Value Added）概念。思 騰思特公司認(rèn)為：企業(yè)在評(píng)價(jià)其經(jīng)營(yíng)狀況時(shí)通常采用的會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)存在缺陷，難以正 確反映企業(yè)的真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況，因?yàn)樗鲆暳斯蓶|資本投入的機(jī)會(huì)成本，企業(yè)贏利只有在 高于其資本成本（含股權(quán)成本和債務(wù)成本）時(shí)才為股東創(chuàng)造價(jià)值。經(jīng)濟(jì)增加值（ EVA 高的企業(yè)才是真正的好企業(yè)。巴菲特在其創(chuàng)作的Lessons Forcorporate Anleri

6、ca一書中明確提出，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值是不可忽視的概念，它重在評(píng)估企業(yè)的投資情況，提高企業(yè)的相對(duì)吸引力。其計(jì) 算值只能是簡(jiǎn)單的估計(jì)值，而不是用某種計(jì)算公式精算得出的精確值。而且在利率變化 的情況下，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的估計(jì)值也會(huì)發(fā)生相應(yīng)的變化。而后，業(yè)界大部分學(xué)者又結(jié)合 巴菲特提出的企業(yè)內(nèi)在價(jià)值理論，從投資的角度提出了企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的概念：企業(yè)在其 剩余壽命中將現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)產(chǎn)生的折現(xiàn)值即為公司內(nèi)在價(jià)值。其能夠最大程度地反映企業(yè)現(xiàn)在與未來的盈利能力。當(dāng)前，上市公司主要依靠股票價(jià)格來評(píng)估其內(nèi)在價(jià)值。 究其原因，是上市公司股價(jià)高低代表了投資大眾對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的評(píng)價(jià)，股價(jià)能反映企 業(yè)資本與投資大眾獲利的關(guān)系。而

7、在內(nèi)部方面，企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值則在一定程度上反映了 企業(yè)所有者權(quán)益及企業(yè)的未來獲利能力。2、國(guó)內(nèi)研究綜述由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)起步晚，關(guān)于企業(yè)價(jià)值分析的理論大多數(shù)都是借鑒國(guó)外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)理 論應(yīng)用到一些具體的環(huán)節(jié)，檢驗(yàn)理論在我國(guó)的適用程度。史美景2002年通過會(huì)計(jì)信息對(duì)股票價(jià)格進(jìn)京回歸發(fā)現(xiàn)， 會(huì)計(jì)信息對(duì)股票價(jià)格有一 定的影響，特別是每股收益及速動(dòng)比率。胡春林2004年利用江西22家2000-2002年 上市公司的數(shù)據(jù)，包括盈利能力、主業(yè)狀況和成長(zhǎng)能力三方面對(duì)上市公司的投資價(jià)值進(jìn) 行歸類排序發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)收益率在一定程度上與企業(yè)投資價(jià)值背離，同時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè) 投資價(jià)值成負(fù)相關(guān)關(guān)系。劉毅2005年應(yīng)用每股收益、每股

8、凈資產(chǎn)和每股市價(jià)等指標(biāo)，分析企業(yè)并購(gòu)對(duì)這些 指標(biāo)的影響。得出股價(jià)交換率大于或者等于 1，表示并購(gòu)不會(huì)是被并購(gòu)公司受損，并購(gòu) 行為是否發(fā)生還要看并購(gòu)是否對(duì)并購(gòu)公司有益；股價(jià)交換率小于1 ,表示并購(gòu)對(duì)被并購(gòu)公司不力，在不考慮其他因素的條件下并購(gòu)不會(huì)發(fā)生。什么樣的企業(yè)是好企業(yè)？不同的時(shí)期，人們對(duì)企業(yè)的判斷標(biāo)準(zhǔn)也不盡相同，這主要 是在社會(huì)發(fā)展的各個(gè)階段，人們對(duì)企業(yè)的性質(zhì)、發(fā)展目標(biāo)、經(jīng)營(yíng)方式都有不同的理解。 從19世紀(jì)，真正現(xiàn)代意義上的企業(yè)出現(xiàn)以來，企業(yè)目標(biāo)經(jīng)歷了利潤(rùn)最大化、效益最大 化、股東價(jià)值最大化三個(gè)階段。在利潤(rùn)最大化階段，投資者普遍追求利潤(rùn)的絕對(duì)值，這 時(shí)候的企業(yè)規(guī)模比較小，投資者和管理者并沒有

9、分離，因此也不存在“委托代理”的機(jī) 制問題。到了 20世紀(jì)初，由于金融資本市場(chǎng)的發(fā)展，出現(xiàn)了許多巨型規(guī)模的企業(yè)，企 業(yè)的所有者已經(jīng)不能有效的管理和控制企業(yè)，企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離逐步成為趨 勢(shì)。特別是經(jīng)濟(jì)學(xué)中資源稟賦概念的擴(kuò)展，投資者越來越關(guān)注企業(yè)資源的使用效率，顯 然，簡(jiǎn)單的利潤(rùn)判斷已不能準(zhǔn)確全面的反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，為此，人們發(fā)展了總資產(chǎn) 收益率、股本收益率、每股贏利等指標(biāo)作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的判斷標(biāo)準(zhǔn)。20世紀(jì)80年代后，越來越多的企業(yè)認(rèn)識(shí)到，效益最大化判斷工具也有不足，因?yàn)?其中的主要指標(biāo)信息采集、分析都基于企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表（基于已發(fā)生的權(quán)責(zé)），反映的是企業(yè)的發(fā)生成本，沒有考慮到股東投資的機(jī)

10、會(huì)成本，因此很可能激勵(lì)公司管理者的短期 行為，忽視企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值的創(chuàng)造。具體表現(xiàn)在片面追求企業(yè)規(guī)模和企業(yè)利潤(rùn)會(huì)導(dǎo)致企 業(yè)過度投資和過度的擴(kuò)大生產(chǎn)，國(guó)內(nèi)的長(zhǎng)虹就是這樣的一個(gè)典型例子。（三）研究思路與方法本文通過查閱相關(guān)文獻(xiàn)資料，對(duì)現(xiàn)有上市公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)價(jià)方法進(jìn)行評(píng)估，從而通過 建立管理體系和考核指標(biāo)體系方式來更好的分析上市公司內(nèi)在價(jià)值。、相關(guān)概念（一）企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的概念內(nèi)在價(jià)值的定義：一家企業(yè)在其余下的壽命之中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金的折現(xiàn)值。內(nèi)在價(jià) 值是一個(gè)非常重要的概念，它為評(píng)估投資和企業(yè)的相對(duì)吸引力提供了惟一的邏輯手段。 但是，內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算并不如此簡(jiǎn)單.正如我們定義的那樣，內(nèi)在價(jià)值是估計(jì)值，而不

11、是精確值，而且它還是在利率變化或者對(duì)未來現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)修正是必須改變的估計(jì)值。此概念有兩個(gè)含義：在財(cái)務(wù)分析方面，指將數(shù)據(jù)輸入某種估價(jià)理論公式或模型而得 出的估價(jià)價(jià)值，結(jié)果應(yīng)與即期市場(chǎng)價(jià)格 一致；在期權(quán)方面，指期權(quán)合同 交割價(jià)（EXERCISE PRICE或約定價(jià)與相應(yīng)證券市場(chǎng)價(jià)之間的價(jià)差。例如：若某買入期權(quán)的約 定價(jià)格為每股53美元而購(gòu)買該股票的市場(chǎng)價(jià)格為 55美元，則該期權(quán)具有內(nèi)在價(jià)值2美 元：或者在賣出期權(quán)情況下，若約定價(jià)格為每股 55美元而相應(yīng)股票的市場(chǎng)價(jià)格為53美 元，則該期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值也為 2美元。賺頭（ATTHEMONE期權(quán)或虧頭（OUTOFTHEMONEY） 期權(quán)無內(nèi)在價(jià)值。（二）

12、企業(yè)內(nèi)在價(jià)值評(píng)估方法第一種是相對(duì)價(jià)值法。這種方法應(yīng)用得最為廣泛，其核心是選擇類似的企業(yè)（股本 規(guī)模、行業(yè)屬性、上市時(shí)間相似或相近）、選擇估值指標(biāo)（如PE PB等），進(jìn)行對(duì)比分 析，從而進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。相對(duì)估值的指標(biāo)體系非常多，并不局限于PE, PB這兩種，不斷的在擴(kuò)展。第二種就是絕對(duì)價(jià)值法。它回到價(jià)值的本源上來評(píng)估：既然企業(yè)的價(jià)值是未來創(chuàng)造 財(cái)富貼現(xiàn)的現(xiàn)值，那我們就想法把企業(yè)未來創(chuàng)造的財(cái)富預(yù)測(cè)出來，再根據(jù)市場(chǎng)的利率水 平和預(yù)期回報(bào)率進(jìn)行貼現(xiàn)。當(dāng)然這個(gè)方法的難度也是相當(dāng)大的，因?yàn)槲磥淼牟淮_定性和 變化非常大，使得模型參數(shù)的確定成為一項(xiàng)非常艱苦的工作，從這里我們也可以總結(jié)出 一點(diǎn)：研究工作的一個(gè)重要

13、因素是不斷消除不確定性或者對(duì)不確定性進(jìn)行量化。其中：企業(yè)內(nèi)在價(jià)值絕對(duì)估值法有三個(gè)關(guān)鍵因素：分別是公司營(yíng)用資本投資回報(bào)率 （ROIC），資本成本和折現(xiàn)率（WAC）以及產(chǎn)業(yè)和業(yè)務(wù)未來發(fā)展，這個(gè)模型在各種金融和 財(cái)務(wù)的參考書里面都有詳細(xì)介紹，在此也不作展開。第三種就是行業(yè)特征估值法一一實(shí)際上它在一定程度上結(jié)合了相對(duì)估值法和絕對(duì) 估值法的一些優(yōu)點(diǎn)：利用行業(yè)獨(dú)有的特征設(shè)定估值參數(shù)，并判斷未來的變化趨勢(shì)，進(jìn)而測(cè) 算出企業(yè)的價(jià)值。舉一個(gè)煤炭企業(yè)的例子：現(xiàn)在開采一噸煤的利潤(rùn)是確定的，財(cái)務(wù)報(bào)表 上很容易找到；現(xiàn)有的煤炭?jī)?chǔ)量也是公開披露的，根據(jù)目前的經(jīng)營(yíng)狀況、年開采能力， 我們就可以計(jì)算出企業(yè)未來大概能創(chuàng)造多少的

14、利潤(rùn)，以時(shí)間序列分布后再選擇合適的貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)，就可以容易地計(jì)算出企業(yè)的價(jià)值。從以上計(jì)算過程我們可以看出它是另 一個(gè)角度的絕對(duì)估值，這樣測(cè)算出來的結(jié)果還存在一個(gè)問題，它忽視了“未來”這個(gè)變 量，象成本變動(dòng)、產(chǎn)品價(jià)格等等，這就需要我們借鑒國(guó)外或國(guó)內(nèi)一些歷史更長(zhǎng)的同行業(yè) 企業(yè)來進(jìn)行對(duì)比分析（相對(duì)估值），修正未來變量，得到更加準(zhǔn)確的價(jià)值數(shù)據(jù)。這種方 法可以適用很多行業(yè)，而且在預(yù)測(cè)上更客觀，個(gè)人認(rèn)為可能更容易讓人接受。第四種是并購(gòu)價(jià)值法。道理非常簡(jiǎn)單，以證券投資者的角度來看，可能有些企業(yè)沒 有價(jià)值，但是從產(chǎn)業(yè)投資者或者一個(gè)并購(gòu)者的角度來看，很可能是閃光的金子，因?yàn)槭?購(gòu)該企業(yè)后可能會(huì)帶來財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)、

15、管理上的協(xié)同效應(yīng)，甚至市場(chǎng)準(zhǔn)入等方面的便利， 所以從這些角度來進(jìn)行評(píng)估，企業(yè)的價(jià)值方得以呈現(xiàn)。（三）內(nèi)在價(jià)值分析與評(píng)價(jià)方法上市公司（ listed company ），也稱公開公司（ public company ），是股份公司的一 種，是指可以在證券交易所公開交易其公司股票、證券等的股份有限公司。公司把其證 券及股份于證券交易所上市后，公眾人士可根據(jù)各個(gè)交易所的規(guī)則下，自由買賣相關(guān)證 券及股份，買入股份的公眾人士即成為該公司之股東，享有權(quán)益。上市公司是指所發(fā)行 的股票經(jīng)過國(guó)務(wù)院或者國(guó)務(wù)院授權(quán)的證券管理部門批準(zhǔn)在證券交易所上市交易的股份 有限公司。所謂非上市公司是指其股票沒有上市和沒有在證券交

16、易所交易的股份有限公 司。上市公司是股份有限公司的一種，這種公司到證券交易所上市交易，除了必須經(jīng)過 批準(zhǔn)外，還必須符合一定的條件。MVAX寸于上市公司而言是一個(gè)企業(yè)價(jià)值分析的好工具，但在分析非上市公司時(shí)就無 能為力了，因?yàn)闊o法獲得非上市公司的市場(chǎng)價(jià)值數(shù)據(jù)。基于增加值的思想，思騰思特公 司開發(fā)了經(jīng)濟(jì)增加值（EVA工具，它是建立在對(duì)一些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整的基礎(chǔ)上的。1, 經(jīng)濟(jì)增加值（EVA定義：企業(yè)的稅后凈營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)減去包括股權(quán)和債務(wù)的全部投 入資本的機(jī)會(huì)成本后的所得。對(duì)概念得理解：該概念明確強(qiáng)調(diào)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)所使用的資本和債務(wù)是有成本的，第一 次把機(jī)會(huì)成本和實(shí)際成本結(jié)合起來，強(qiáng)化了提高資本使用效率這個(gè)目

17、標(biāo)。2, 經(jīng)濟(jì)增加值計(jì)算公式：EV爪稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-資本成本（機(jī)會(huì)成本）=稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-資本占用X加權(quán)平均資本成本率3，稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)：含義和通常意義上的稅后利潤(rùn)不同，指的是財(cái)務(wù)報(bào)表中的稅 后凈利潤(rùn)加上債務(wù)利息支出， 也就是公司的銷售收入減去除利息支出以外的全部經(jīng)營(yíng)成 本和費(fèi)用后（包含所的稅）的凈值。4，資本占用（資本總額）：是指所有投資者（包含債權(quán)人）投入公司經(jīng)營(yíng)的全部資 金的賬面價(jià)值，包括債務(wù)和股本資本。其中債務(wù)是包含所有應(yīng)付利息的長(zhǎng)短期貸款，不 包含應(yīng)付賬款等無利息的流動(dòng)負(fù)債（通稱為無息流動(dòng)負(fù)債）5，加權(quán)資本成本率：是指公司債權(quán)資本和股權(quán)資本的加權(quán)資本成本率。我們?cè)谶@ 里把債務(wù)和股本都

18、看成是資本。加權(quán)資本成本率=（股權(quán)資本成本率X股權(quán)占總資本比例）+ （債權(quán)資本成本率X 債務(wù)占總資本的比例）1、EVA其實(shí)就是我們常說的economic profit ;2、關(guān)于EVA和MVA勺關(guān)系，EVA是個(gè)績(jī)效指標(biāo)（performanee metric ）而MVA是 個(gè)價(jià)值指標(biāo) （ wealth metric ）；前者屬于當(dāng)前或者歷史事實(shí)， 后者涉及到未來， 如同 EPS 跟P/E; MVA內(nèi)在價(jià)值等于未來EVA的貼現(xiàn)值， 從市場(chǎng)上觀察、計(jì)算出的 MVA應(yīng)該接 近MVA內(nèi)在價(jià)值3、對(duì)于EVA德魯克曾經(jīng)說過如下一段話：你一定要賺到超過資本成本的錢才算有利潤(rùn)。 Alfred Marshall

19、早在 1896 年就說過這句話，我在 1954 年和 1973 年也這么 說過，感謝上帝現(xiàn)在 EVA （經(jīng)濟(jì)增加值 ） 使得這個(gè)理念得以系統(tǒng)化。 三、影響內(nèi)在增加值分析因素（一）財(cái)務(wù)因素 相比普通非上市公司，上市企業(yè)財(cái)務(wù)效應(yīng)對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的影響更大。而上市企業(yè) 財(cái)務(wù)效應(yīng)又主要通過財(cái)務(wù)杠桿作用影響企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。具體來看，財(cái)務(wù)杠桿作用在一 定程度上影響了中企業(yè)負(fù)債與優(yōu)先股籌資情況。當(dāng)財(cái)務(wù)杠桿加大時(shí)，上市企業(yè)的投資利 潤(rùn)率往往要高于其負(fù)債利息率，此時(shí)若企業(yè)處于盈利狀態(tài)，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值將有所提升。 相反，如果企業(yè)創(chuàng)造的利益無法支撐債務(wù)利息需要，那么企業(yè)內(nèi)在價(jià)值將受此影響而略 有所下降。換言之，財(cái)務(wù)效應(yīng)

20、對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的影響，主要是通過企業(yè)負(fù)債率與利益的 關(guān)系間接實(shí)現(xiàn)的。（二）資本架構(gòu)因素上市企業(yè)是否具備合理資本結(jié)構(gòu)的方式主要有： 判斷上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是否具 備成本節(jié)約、彈性適度等良好特質(zhì)；上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與投資結(jié)構(gòu)在結(jié)構(gòu)、數(shù)量及 期限等方面是否協(xié)調(diào)；對(duì)未來環(huán)境變動(dòng)進(jìn)行預(yù)期，全面考核資本結(jié)構(gòu)、投資結(jié)構(gòu)是否 具備應(yīng)變能力。通常，資本結(jié)構(gòu)合理性越強(qiáng)，資本結(jié)構(gòu)愈加優(yōu)化，企業(yè)獲得預(yù)期盈利的 可能性越大，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值越大。相反，如果上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不合理，財(cái)務(wù)杠桿作 用無限放大，那么上市企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)無限放大，企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值就會(huì)越難確定。（三）企業(yè)經(jīng)營(yíng)因素具體來看， 上市企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率越高， 經(jīng)

21、營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶茫髽I(yè)內(nèi)在價(jià)值提升；如果企業(yè)股價(jià)受外部影響下企業(yè)的盈利減少，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值下降。更具體地直接影響上市企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。股價(jià)會(huì)隨之上漲，企業(yè)盈利能力增強(qiáng)， 跌，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)會(huì)受其影響下降， 說，上市企業(yè)預(yù)測(cè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶茫?股價(jià)越高，購(gòu)置該上市企業(yè)股票的股民會(huì)逐漸增加， 企業(yè)經(jīng)營(yíng)的外部環(huán)境變好，企業(yè)更容易獲取更多高利潤(rùn)項(xiàng)目，進(jìn)而促使企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè) 績(jī)向上提升，企業(yè)整體盈利增加，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值順勢(shì)提高。具體來看， 上市企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率越高， 經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶茫髽I(yè)內(nèi)在價(jià)值提升；如果企業(yè)股價(jià)受外部影響下 企業(yè)的盈利減少，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值下降。更具體地（四）相關(guān)股利政策直接影響上市企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。 股價(jià)會(huì)隨

22、之上漲，企業(yè)盈利能力增強(qiáng)， 跌，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)會(huì)受其影響下降， 說，上市企業(yè)預(yù)測(cè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶茫?股價(jià)越高，購(gòu)置該上市企業(yè)股票的股民會(huì)逐漸增加， 企業(yè)經(jīng)營(yíng)的外部環(huán)境變好，企業(yè)更容易獲取更多高利潤(rùn)項(xiàng)目，進(jìn)而促使企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè) 績(jī)向上提升，企業(yè)整體盈利增加，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值順勢(shì)提高。四、五糧液內(nèi)在價(jià)值案例分析白酒上市公司的盈利能力和價(jià)值增長(zhǎng)能力不僅與高質(zhì)量的白酒商品有關(guān)，更與白酒上市公司的文化、商標(biāo)、品牌、人員素質(zhì)、銷售網(wǎng)絡(luò)、客戶群體等一系列無形資產(chǎn)相關(guān)。 因此，無論是企業(yè)想要了解自身公司價(jià)值以進(jìn)行投資決策分析或用于價(jià)值管理和業(yè)績(jī)考 評(píng),都適合使用考慮了公司文化因素的差額利潤(rùn)法。以下是基于投資決策和價(jià)

23、值管理的 差額利潤(rùn)法在五糧液公司價(jià)值評(píng)估中的分析：根據(jù)相關(guān)資料，公司利潤(rùn)約為46.8億,行 業(yè)平均利潤(rùn)約為25.81億,行業(yè)平均收益率約為9.92%,行業(yè)平均無形資產(chǎn)約為2.86億, 假設(shè)無形資產(chǎn)平均剩余攤銷年限還有5年。行業(yè)平均銷售費(fèi)用投入為4.55億，五糧液超出55%行業(yè)平均得到政府補(bǔ)助5.22億, 五糧液超出67%行業(yè)平均技術(shù)人員占比9.49%,五糧液超出2.2倍;行業(yè)平均專科以上學(xué) 歷員工占比40.3%,五糧液略低2.1%;行業(yè)平均員工生產(chǎn)率87.4%,五糧液略低19%;因此， 可得公司文化轉(zhuǎn)換值為：(46.8 - 25.81) X (1 -0.256%) x (1 + 55%) x

24、(1 + 67%) x x(l+ 2.2) x (1 - 2.1 %) x (1 -19%),= 12.299.92%。公司價(jià)值=408.71+123.29=532 (億)由此可知,考慮了公司文化因素的五糧液企業(yè)價(jià)值評(píng)估值為532億,公司可根據(jù)投資決策對(duì)此值的增減影響，分析是否進(jìn)行投資；同時(shí),此值也可為市場(chǎng)投資者、證券分析師 等群體了解公司內(nèi)在價(jià)值提供依據(jù)。本文估算出五糧液公司的價(jià)值，評(píng)估結(jié)果均比公司賬面價(jià)值(526億元)高,說明企業(yè)還有很大的發(fā)展空間，具有一定的投資價(jià)值。事實(shí)上， 公司2012年前3季度，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入211.27億元，同比增長(zhǎng)35%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)37.64 億元，同比增長(zhǎng)61

25、.89%,實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)28.72億元，同比增長(zhǎng)61.92%=表1五糧液自由現(xiàn)金流量表1|! 2012201? 1120141201520&I主營(yíng)業(yè)務(wù)收入27S80314422,133S19603075832 j 52328562 38.9071690I30130.299S25478278,49王巷業(yè)務(wù)成未10680948455.1214632599583.5120047072155.41274644aS852.9237626M972S.49 ;主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及 附加21802405S7.812986929605JO40920935592676R04504013S稍售費(fèi)用3O3 943SO5L924

26、136650131647764041093.11:0636736297管理費(fèi)用22527294053130S62392S5,27422S147S20.g25792562514.53J 7935810644 90財(cái)舒踏用-437720936.4311 !-S2155842558-1125535043.05.?419J008.97息稅前利潤(rùn)ii 1C18467S85S.4013953010036-02 ! 19115623749.35i 30210343215.13所得稅1；2546169714.60 ：34SS2525090I|i 477SQ05937.3478049I

27、S,105508580371息稅后科潤(rùn)1 763850943.8010464757527.02 ,|143jS7nE2.0,23425467402.441 S22652?7IL35折舊丄刁攤銷350607391.27329980235.61! S6257384.73! 2999?：2S.47I 2Sf718SJj.24i巷業(yè)現(xiàn)金疣世79S916535.07W794737767.6?J465975196.4I237253896S0.911 52546976224,59 營(yíng)運(yùn)薩本増加5743344770.96786S382336.2i 1079683100.5訂47劭! 66$陋問2O2323SS

28、525J7 ；資本支出增加3077643030.742, RM702306.S73924642160 42i 5576759759.7-i 7366160S70.S9 公司自由現(xiàn)金流6S1307j3.37i11152350764.2913580463114.30494S426S28,3j1總體而言，公司目前業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)依然強(qiáng)勁，隨著公司銷售渠道的不斷改善和管理層激 勵(lì)的到位將保證公司業(yè)績(jī)繼續(xù)保持良好的發(fā)展勢(shì)頭，據(jù)2013年2月19日全景網(wǎng)報(bào)道，在16家機(jī)構(gòu)對(duì)該股做出評(píng)級(jí)中,4家“買入”，9家“增持”，3家“中性”。五、建立以經(jīng)濟(jì)增加值為核心的企業(yè)價(jià)值管理體系（一）建立評(píng)價(jià)指標(biāo)和業(yè)績(jī)考核業(yè)績(jī)考核的核

29、心指標(biāo)就是經(jīng)濟(jì)增加值。對(duì)經(jīng)濟(jì)增加值的考核要注意：1， 以企業(yè)的長(zhǎng)期和持續(xù)價(jià)值創(chuàng)造為業(yè)績(jī)考核導(dǎo)向。2， 考核時(shí)要根據(jù)企業(yè)的規(guī)模、發(fā)展階段、經(jīng)營(yíng)實(shí)際、行業(yè)特點(diǎn)選擇合適的參照企 業(yè)，從而確定目標(biāo)值。3， 結(jié)合傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行考核，適當(dāng)考慮和選擇一些關(guān)鍵的非財(cái)務(wù)指標(biāo)。 （二）建立管理體系 經(jīng)濟(jì)增加值作為企業(yè)的總體目標(biāo)，必須有相應(yīng)的管理體系去落實(shí)。這個(gè)管理體系必 須以經(jīng)濟(jì)增加值作為核心價(jià)值觀和經(jīng)營(yíng)思想，包含所有指導(dǎo)營(yíng)運(yùn)流程，制定戰(zhàn)略的政策 方針、方法過程。管理者在經(jīng)營(yíng)企業(yè)的過程中， 必須對(duì)自己企業(yè)的現(xiàn)狀和未來發(fā)展趨勢(shì)保持清醒的認(rèn) 識(shí)和把握。這就要求管理者瞻前啟后，做好戰(zhàn)略回顧和計(jì)劃預(yù)算。戰(zhàn)略回顧和計(jì)劃預(yù)

30、算 是管理體系的關(guān)鍵組成部分，詳述如下：1，戰(zhàn)略回顧，包括價(jià)值診斷、戰(zhàn)略規(guī)劃管理、資源配制管理和業(yè)務(wù)單元組合策略、 投資決策管理、設(shè)計(jì)價(jià)值提升策略、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理六個(gè)方面。（1）價(jià)值診斷。利用經(jīng)濟(jì)增加值指標(biāo)對(duì)企業(yè)的整體業(yè)績(jī)狀況和各業(yè)務(wù)單元的價(jià)值 創(chuàng)造情況進(jìn)行分析，把握企業(yè)的現(xiàn)狀。價(jià)值診斷包括兩部份：本企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造分析和行 業(yè)標(biāo)桿企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造分析。通過價(jià)值診斷，可以使我們了解到：那些業(yè)務(wù)單元占用了公 司的大量資本，資本占用和價(jià)值創(chuàng)造是否匹配；那些業(yè)務(wù)單元正在創(chuàng)造和毀滅價(jià)值。這 些信息是我們進(jìn)一步分析和制定戰(zhàn)略的依據(jù)。（2）基于經(jīng)濟(jì)價(jià)值的戰(zhàn)略規(guī)劃管理。為了克服公司戰(zhàn)略計(jì)劃和經(jīng)營(yíng)計(jì)劃相脫節(jié)， 經(jīng)營(yíng)計(jì)劃

31、又和預(yù)算相脫節(jié)這個(gè)大多數(shù)公司常遇到的問題。 必須通過有效的管理工具把戰(zhàn) 略、計(jì)劃、預(yù)算有機(jī)的聯(lián)系起來。許多公司推行的平衡計(jì)分卡就是一個(gè)好工具。戰(zhàn)略規(guī) 劃管理要注意一下幾點(diǎn)：a， 實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值和持續(xù)發(fā)展為戰(zhàn)略規(guī)劃設(shè)計(jì)、選擇的基礎(chǔ)。b， 股東價(jià)值最大化是戰(zhàn)略規(guī)劃、選則的原則。c， 要實(shí)現(xiàn)既定的戰(zhàn)略目標(biāo)，管理重點(diǎn)須放在年度目標(biāo)分解、資源配置、階段執(zhí)行 計(jì)劃等匹配工作上。（3）資源配置管理和業(yè)務(wù)單元組合策略。通過對(duì)不同業(yè)務(wù)單元的價(jià)值分析，制定 出傾斜性的資源配置計(jì)劃，將資源集中配置在能創(chuàng)造更多價(jià)值的業(yè)務(wù)單元中去。業(yè)務(wù)單 元組合管理要以價(jià)值創(chuàng)造為主要判定原則， 通過市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力經(jīng)濟(jì)增加值回報(bào)率矩陣

32、 對(duì)現(xiàn)有業(yè)務(wù)單元進(jìn)行價(jià)值分析，從而作出：出售（或清算） 、擴(kuò)張、調(diào)整決策。(4) 投資決策管理。我們?cè)谶M(jìn)行投資決策時(shí)，一般比較重視投資項(xiàng)目的可行性評(píng) 估，但是在方法論上卻存在缺陷：其一，評(píng)估普遍采用的是靜態(tài)的定點(diǎn)現(xiàn)金流 NPV分析, 缺乏對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的量化分析；其二，缺乏對(duì)資本的機(jī)會(huì)成本分析，這使我們?cè)谠u(píng)估一開 始就陷入“做與不做”的狹窄思維模式中去，忽視其他可能選擇。經(jīng)濟(jì)增加值分析方法 由于充分考慮了資本的機(jī)會(huì)成本分析，能夠在一定程度上解決上述的缺陷。同時(shí)，經(jīng)濟(jì) 增加值方法有助于投資者對(duì)管理者實(shí)現(xiàn)有效的資本節(jié)制，避免盲目擴(kuò)張。(5) 設(shè)計(jì)價(jià)值提升策略。這主要是針對(duì)現(xiàn)有資產(chǎn)和未來可能投資設(shè)計(jì)不同

33、的價(jià)值 提升策略。現(xiàn)有資產(chǎn)的管理重點(diǎn)在于使用效率和業(yè)績(jī)的提升上，通過降低存貨，提高資 產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；優(yōu)化流程，增強(qiáng)協(xié)同等手段實(shí)現(xiàn)。對(duì)于不符合企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃及長(zhǎng)遠(yuǎn)資本匯報(bào) 率低于資本成本率的業(yè)務(wù)單元，采取縮減生產(chǎn)規(guī)模、業(yè)務(wù)外包或退出等手段處置。對(duì)于 尚未介入的投資回報(bào)率高于資本成本率的項(xiàng)目，要加大投資力度，提高企業(yè)整體創(chuàng)造價(jià) 值的能力。(6) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理。經(jīng)濟(jì)增加值管理方法提醒管理者，任何資本的使用都是有成 本的，避免管理者為了片面追求股本收益率而采取高財(cái)務(wù)杠桿的經(jīng)營(yíng)手段，促使經(jīng)營(yíng)者 在負(fù)債和利潤(rùn)追求上找到平衡點(diǎn)，從而在一定程度上減小了企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)語上市公司內(nèi)在價(jià)值是評(píng)估企業(yè)未來盈利能力的重要手段。從某種程度上看，分析企 業(yè)內(nèi)在價(jià)值，就相當(dāng)于分析企業(yè)未來盈利能力。因此，上市企業(yè)必須要善于剖析影響上 市企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的因素，如財(cái)務(wù)效應(yīng)、資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、股利政策等，并尋找相適 應(yīng)的方法提高企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。同時(shí)，在企業(yè)內(nèi)在價(jià)值合理分析的基礎(chǔ)上，針對(duì)企業(yè)現(xiàn)實(shí) 情況采取貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、 經(jīng)濟(jì)增加值法或 Ohlson 模型等評(píng)價(jià)方法對(duì)并對(duì)企業(yè)內(nèi)在進(jìn) 行合理評(píng)價(jià)