1、上市公司海外收購的經(jīng)典案例分析上市公司海外收購的經(jīng)典案例分析在今年上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法修訂以前，所有的上 市公司重大資產(chǎn)重組都需要證監(jiān)會上市部審批，涉及到現(xiàn)金購買及 出售資產(chǎn)70%的重大資產(chǎn)重組、發(fā)行股份購買資產(chǎn)以及換股吸收合 并還要并購重組委審核，但是海外標(biāo)的的審查周期尤其漫長，不僅 價格談判上存在不可預(yù)期，同時法律程序上也異常冗長，因此部分 上市公司選擇了多種方法繞開重大資產(chǎn)重組審核，本文將對a股市 場上的典型海外收購案例進(jìn)行研究分析。案例一：天齊鋰業(yè)收購澳洲泰利森鋰礦1、啟動時間：2012. 12(發(fā)布非公開預(yù)案)2、交易標(biāo)的：文菲爾德(泰利森母公司，100%控股)51%股權(quán)3、

2、交易金額：30. 31億人民幣4、實(shí)施步驟(1)天齊鋰業(yè)控股股東天齊集團(tuán)通過子公司天齊集團(tuán)香港收購文 菲爾德的65%股權(quán)文菲爾德為專為收購泰利森設(shè)置的持股公司，上市公司收購前文 菲爾德的股權(quán)結(jié)構(gòu)為天齊集團(tuán)香港持股65%、中投國際子公司立德 公司持股35%。(2)天齊鋰業(yè)非公開發(fā)行募集資金，發(fā)行對象全部為機(jī)構(gòu)投資者上市公司通過非公開發(fā)行募集資金31. 29億元，發(fā)行股數(shù)11, 176萬股，發(fā)行對象包括匯添富、南方、富國等基金公司和國華 人壽等其他金融機(jī)構(gòu)。此次非公開發(fā)行股份數(shù)占發(fā)行完成后的總股本比例為43. 19%, 上市公司2012年總資產(chǎn)額15. 69億元。因此，如果上市公司直接收 購泰利森

3、將構(gòu)成借殼上市，收購時長、交易復(fù)雜程度將會大大增加, 而通過“多步走”的方式較好的避免了借殼上市的風(fēng)險，縮短了審 批時間。（3）天齊鋰業(yè)再以現(xiàn)金支付方式向天齊集團(tuán)購買文菲爾德51%股 權(quán)（交易期間泰利森股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，天齊集團(tuán)持股比例降至51%）上市公司用募集的資金向控股股東現(xiàn)金購買其持有的文菲爾德所 有股權(quán)，完成整個交易。【交易方案小析】【優(yōu)勢】：由于資產(chǎn)處于澳大利亞西部珀斯附近，直接由上市公 司對資產(chǎn)進(jìn)行收購，不僅將面臨著工會組織同意、地方保護(hù)主義以 及審批時間過長所帶來的國內(nèi)審批的不確定性，而且在內(nèi)幕信息披 露以及談判方面都會由于時間的限制而受到影響。而直接先由控股 股東收購境外標(biāo)的，

4、其非上市企業(yè)身份不僅可減少審批環(huán)節(jié)、加快 審批速度，而且也可以使得自己不會因為上市公司身份而成為對方 提高要價的借口，降低談判難度。隨后再通過非公開發(fā)行募集資金 向控股股東收購境外資產(chǎn)，提升了交易效率?！玖觿荨浚河捎诳毓晒蓶|畢竟是非上市公司，在自身沒有太多資 金儲備的情況下，只有過橋拆借資金增大杠桿向海外收購，在控股 股東收購境外資產(chǎn)完畢后馬上注入上市公司時，非公開發(fā)行審批的 流程過長也使得控股股東過橋資金成本的進(jìn)一步增加，控股股東過 橋資金成本的增加自然也就增加了上市公司收購時的資金成本，對 中小股東權(quán)益有所影響。案例二：洲際油氣收購哈薩克斯坦馬騰石油1 .啟動時間：2014. 03（發(fā)布非

5、公開預(yù)案）2 .交易標(biāo)的：馬騰石油股份公司95%股權(quán)3 .交易金額：31. 20億人民幣4 .實(shí)施步驟（1）上市公司控股股東的股權(quán)變更2012年年報顯示，上市公司控股股東為廣西正和實(shí)業(yè)集團(tuán)有限 公司（以下簡稱“廣西正和”），實(shí)際控制人為陳隆基，股權(quán)控制關(guān) 系如下：陳隆基先生在經(jīng)過與無關(guān)聯(lián)關(guān)系的許玲女士搓商后，愿意將其所 持正和國際（香港）集團(tuán)有限公司（以下簡稱“正和香港”）的股權(quán)轉(zhuǎn) 讓給許玲女士控制的香港中科。但由于實(shí)際控制人變更前正和香港 通過廣西正和間接持有上市公司56. 66%的股權(quán)，如果直接變更正和 香港的股權(quán)，則將會觸發(fā)要約收購的風(fēng)險，而此情況并不符合豁免 要約收購的任何條件，因此雙

6、方在無法取得證監(jiān)會豁免的判斷下， 約定由廣西正和將持股比例降至30. 00%以下。2013年h月，香港中科收購正和香港100%股權(quán)，作價35億人 民幣，而彼時正和香港通過廣西正和間接控制上市公司29. 61%股權(quán), 因此本次收購?fù)瓿珊笙愀壑锌崎g接取得了正和股份的控制權(quán)，其中 1億以現(xiàn)金支付，承擔(dān)10. 39億債務(wù)，同時以中科荷蘭石油11.80% 的股權(quán)（對價23. 61億元）轉(zhuǎn)讓給香港正和原持股股東。收購?fù)瓿珊?，上市公司的控股股東依然是廣西正和，但廣西正和 的股權(quán)控制關(guān)系變更，具體如下：（2）上市公司自籌資金先行收購馬騰石油香港中科取得控制權(quán)后，隨即開始對能源資產(chǎn)哈薩克斯坦馬騰石 油的收購，并

7、將收購馬騰石油作為非公開發(fā)行的募投項目。由于非 公開發(fā)行審批時間較久，洲際油氣在上報非公開發(fā)行申請后，向控 股股東借款21. 9億元，自籌資金先行收購馬騰石油。同時非公開發(fā) 行的定價董事會召開后，投入募投項目的資金均可以使用非公開發(fā) 行募集資金進(jìn)行合理替換。（3）非公開募集資金償還股東借款【交易方案小析】【優(yōu)勢】：1）在非公開發(fā)行董事會召開后再自籌資金先行收購標(biāo) 的資產(chǎn)（投向募投項目）允許使用募集資金替換，同時雖然信息披露 亦按重大資產(chǎn)重組的相關(guān)要求，但是審核流程全部在發(fā)行部單部門 審核，不會造成兩部門重復(fù)審核流程的情況出現(xiàn)（如在今，則新修重 大資產(chǎn)重組管理辦法規(guī)定現(xiàn)金收購將不再進(jìn)行審核）;2

8、）以另外一種 方式（實(shí)際控制人變了，但是資產(chǎn)不是該實(shí)際控制人的且資產(chǎn)估值沒 超過上一會計年度的資產(chǎn)總額）合理規(guī)避了借殼上市?！玖觿荨浚?）雖然本標(biāo)的資產(chǎn)為無關(guān)聯(lián)第三方的資產(chǎn)，但是控股 股東在審核期間臨時被要求對標(biāo)的資產(chǎn)的盈利預(yù)測報告中2014至 2016年三年合計凈利潤31. 46億進(jìn)行承諾，相當(dāng)于綁定了控股股 東;2）以油氣為主業(yè)的上市公司是典型的資金密集型企業(yè)，要不斷的 通過兼并與收購來擴(kuò)大上市公司的資產(chǎn)規(guī)模與收益。而事先變更上 市公司實(shí)際控制人，再收購相關(guān)資產(chǎn)，在未來不想構(gòu)成借殼上市的 訴求下，上市公司將一直只能收購與許玲女士及其一致行動人的關(guān) 聯(lián)人無關(guān)的油氣資產(chǎn)，而不能由實(shí)際控制人先收

9、購油氣資產(chǎn)再往上 市公司里注入。將直接影響未來實(shí)際控制人將中科荷蘭石油（目前估 值近200億人民幣，遠(yuǎn)超過2012年上市公司資產(chǎn)總額58. 10億元人 民幣）與吉爾吉斯的油氣礦直接注入上市公司的預(yù)期，如上述兩塊資 產(chǎn)要直接從實(shí)際控制人名下注入上市公司，將觸發(fā)借殼上市的要求, 以借殼上市或ip0的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行嚴(yán)格審核;3）本質(zhì)上依然是提前募資收 購了資產(chǎn)，只是在收購時使用了募集資金替換的操作使其較案例一 縮短了執(zhí)行的時間。案例三南京新百收購highlandgroup （持有英國商場 houseof fraser 100% 股權(quán)）1 .啟動時間：2014. 04（發(fā)布重大資產(chǎn)購買預(yù)案）2 .交易標(biāo)的：

10、highlandgroup股份公司89%股權(quán)3 .交易金額：15. 62億人民幣4 .實(shí)施步驟與前兩例交易不同，南京新百收購highlandgroup時并沒有通過 非公開發(fā)行募集相應(yīng)資金，而是依靠50%自有資金和50%銀行貸款解 決，在加快審批效率的同時可能引起公司未來的財務(wù)壓力?！窘灰追桨感∥觥俊緝?yōu)勢】：直接用現(xiàn)金及并購貸款的方式進(jìn)行海外收購，在重大 資產(chǎn)重組新規(guī)下不再需要審批，效率最高?！玖觿荨浚河捎阢y行系統(tǒng)對標(biāo)的判斷的缺失，以及對并購貸款把 控較嚴(yán)等多種因素存在，使用此方式進(jìn)行的海外收購將產(chǎn)生大量的 財務(wù)費(fèi)用，該財務(wù)費(fèi)用與并購后的整合費(fèi)用需要共同計算是否會攤 薄并購所產(chǎn)生的收益。通過上述

11、案例我們分析發(fā)現(xiàn)，在當(dāng)前的監(jiān)管環(huán)境下，a股上市公 司跨境并購的支付手段依然以現(xiàn)金支付為主，主要原因在于發(fā)行新 股跨境收購會牽涉到許多問題，例如外資股東投資a股上市公司需 要去商務(wù)部審批、要滿足戰(zhàn)略投資a股上市公司的持股10%且鎖定 36個月的條件（雖然有些案例突破了此項，但是法規(guī)未破）以及證監(jiān) 會的長時間審批等，也因此a股上市公司更多通過在離岸成立全資 持股公司作為收購主體。同時，由于為了減少審批對上市公司帶來 的收購成本增加，部分上市公司開始進(jìn)行引入鎖定36個月的戰(zhàn)略投 資人進(jìn)行“儲血”式非公開發(fā)行，之后再使用募集資金直接購買資 產(chǎn)，也不失為一種提高效率的方法。在重大資產(chǎn)重組管理辦法修訂后，

12、使用現(xiàn)金收購即使構(gòu)成重 大資產(chǎn)重組也不再需要中國證監(jiān)會上市部審批，大大提高了效率， 為上市公司海外收購創(chuàng)造了良好的環(huán)境，同時上市公司本可以以非 公開發(fā)行的方式及時吸引戰(zhàn)略投資注資并鎖定36個月，在資金儲備 完善后直接以現(xiàn)金的方式購買海外資產(chǎn)。但2014年12月以來中國 證監(jiān)會嚴(yán)管引入戰(zhàn)略投資人鎖定36個月募集資金補(bǔ)充流動資金的 “儲血”項目，客觀上還是對資產(chǎn)收購產(chǎn)生了一定的阻礙作用。其 實(shí)從法規(guī)上來說，監(jiān)管層大可不必?fù)?dān)心上市公司以儲備現(xiàn)金進(jìn)行收 購（勿需審核）的方式大面積替換發(fā)行股份購買資產(chǎn)（需要審核）以達(dá) 到規(guī)避重大資產(chǎn)重組審核的目的，因為重大資產(chǎn)重組管理辦法中己 規(guī)定如果向標(biāo)的資產(chǎn)的股東發(fā)行股份募集資金再使用該次資金以現(xiàn) 金形式購買標(biāo)的資產(chǎn)則視同發(fā)行股份購買資產(chǎn)，而如果“向標(biāo)的資 產(chǎn)的非關(guān)聯(lián)股東發(fā)行股份募集資金再使用該次資金購買標(biāo)的資產(chǎn)” 當(dāng)屬純粹的市場化行為，應(yīng)該交由市場來判定。如果監(jiān)管層想從保 護(hù)中小股東利益的角度出發(fā)，也可以借鑒天成股份近期發(fā)布的非公 開發(fā)行預(yù)案里提及的那樣，非公開發(fā)行募集資金就是明確用來未來 進(jìn)行戰(zhàn)略整合、資產(chǎn)收購以及哪些行業(yè)的拓展的，而對大額非公開 發(fā)行攤薄中小股東