中小企業首次公開發行股票并上市實務操作探討 第一部分中小企業IPO基本情況第二部分公開發行股票并上市的意義第三部分發行上市的條件第四部分發行上市的基本程序第五部分發行上市共性問題的實務操作第六部分主要中介機構及職能 目錄 中小企業IPO基本情況 第一部分 中小企業在國內 股市場占有重要地位 截至2008年5月14日 國內A股市場共有1 545家上市公司 其中中小企業為536家 中小上市公司已經成為國內A股市場的重要力量 國內A股實際控制人類型 中小企業成為中小板的支柱 截至2008年5月14日 國內中小板市場共有232家上市公司 其中中小企業為176家 中小上市公司已經成為中小板市場的支柱力量 中小板市場實際控制人類型 中小企業新股發行呈加速趨勢 截至2008年5月14日 國內今年共34家上市公司首發上市 不包括已過會尚未上市的 募集資金總額765 59億元 其中中小企業為28家 占總家數的82 35 募集資金總額88 43億元 占總募集資金的11 55 從上面數據可以看出 中小上市公司日益成為國內資本市場的重要力量 但是募集資金的規模與大型企業差距較大 尚需進一步加強 公開發行股票并上市的意義 第二部分 公開發行股票并上市掛牌交易的意義 公開發行股票并上市掛牌交易的意義 快速實現公司發起人的巨額財富增值 有利于進一步提升公司市場影響力和品牌知名度 有利于進一步提供新的激勵機制 有利于低成本獲取源源不斷的長期資本 有利于為公司后續發展提供新的資本運作途徑 有利于規范公司法人治理結構 快速實現公司發起人的巨額財富增值 公開發行股票發行價格超過面值的溢價部分計入股份公司的資本公積 由新老股東共享 通過公開發行股票可一次性快速實現發起人的巨額財富增值 隨著我國證券市場股權分置改革的完成 市場逐步進入全流通時代 發起人股東所持股份在限售期滿后亦將在股票二級市場上獲得二次增值的機會 通過低成本獲取源源不斷的長期資本 占領和保持行業領先地位 進一步增強公司的抗風險能力 通過發行上市 低成本獲取源源不斷的長期資本 抓住行業內的并購機會 迅速擴大經營地域和范圍 促進業務快速發展 保持行業領先地位 是進取型企業的重要選擇 有利于進一步提升公司市場影響力和品牌知名度 企業的市場影響力和品牌知名度是決定企業發展的重要因素 也是積累企業資源的重要手段 成為公眾公司是進一步提升企業品牌效應與市場影響力最為有效的方法 公開發行股票并上市掛牌交易的意義 公開發行股票并上市掛牌交易的意義 有利于為公司后續發展提供新的資本運作途徑 活躍的證券二級市場的股票交易給上市公司提供了定價機制和場所 通過證券市場對其自身價值進行了準確的定價 為深度資本運營提供了途徑和市場機制 上市公司不僅可以利用資本市場的融資渠道 為企業長期發展提供源源不斷的資金支持 還可以充分利用資本市場對上市公司的價值定位 采取換股或增發新股等方式對本行業及其上下游的企業和相關資源進行收購兼并為核心的整合 有利于進一步提供新的激勵機制 通過建立公司高層管理人員和核心技術人員等員工的長期激勵機制 促使他將個人的經濟利益與公司經營業績和運營質量有機地結合在一起 有利于吸引和留住企業關鍵人才 保障企業穩定與發展 隨著中國證監會頒布的 上市公司股權激勵管理辦法 試行 的實施 部分上市公司已相繼推出股權激勵制度 國內上市公司員工激勵的基礎制度已與成熟市場基本接軌 有利于規范公司法人治理結構 法人治理結構健全 公司管理規范是公司上市的重要前提 改制重組與上市輔導為公司進一步提升管理水平提供了良好契機 不僅可以理順企業內部的產權關系 管理關系 人事關系 業務橫向聯系等多種關系 而且能夠為企業的可持續發展奠定穩固的基礎 建立與公司制度相適應的企業法人治理結構 作為規范管理的上市公司更有利于提高供應商 客戶 消費者 和其它企業對公司的信任度 對公司的經營與管理更有信心 為公司的長期業務發展奠定堅實的制度基礎 發行上市的條件 第三部分 上市條件 發行上市的法律框架 主要包括 公司法 和 證券法 法律 主要包括 股票發行與交易暫行管理條例 國務院令112號 主要包括 首次公開發行股票并上市管理辦法 證監會令第32號 證券發行上市保薦制度暫行辦法 證監會令第18號 和 首次公開發行股票輔導工作辦法 證監發 2001 125號 等 發行監管部的股票發行審核備忘錄 會計部 法律部的專項意見等 法律 部門規章 行政法規 內部文件 上市條件 發行上市的法定條件 1 目前 股份公司的設立通常采用發起設立或有限責任公司變更設立兩種方式 發行人必須是已設立的股份有限公司 股份公司持續經營三年以上 對該條件的理解應注意 有限責任公司按不高于原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的 持續經營時間可以從有限責任公司成立之日起計算 證券法 第50條 公司股本總額不少于人民幣三千萬元 是指上市條件 管理辦法第33條規定 發行前股本總額不少于人民幣3000萬元 根據交易所的規定 上市時股本必須不少于人民幣五千萬元 發行人發行前后的股本要求 實際控制人的要求 發行人最近3年內主營業務和董事 高級管理人員沒有發生重大變化 實際控制人沒有發生變更 上市條件 發行上市的法定條件 2 最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元 凈利潤以扣除非經常性損益前后較低者為計算依據 最近3個會計年度經營活動產生的現金流量凈額累計超過人民幣5000萬元 或者最近3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元 最近一期期末不存在未彌補虧損 同時 明確要求不得存在下列影響持續盈利能力的情形 發行人的經營模式 產品或服務的品種結構已經或者將發生重大變化 并對發行人的持續盈利能力構成重大不利影響 發行人的行業地位或發行人所處行業的經營環境已經或者將發生重大變化 并對發行人的持續盈利能力構成重大不利影響 發行人最近1個會計年度的營業收入或凈利潤對關聯方或者存在重大不確定性的客戶存在重大依賴 發行人最近1個會計年度的凈利潤主要來自合并財務報表范圍以外的投資收益 發行人在用的商標 專利 專有技術以及特許經營權等重要資產或技術的取得或者使用存在重大不利變化的風險 其他可能對發行人持續盈利能力構成重大不利影響的情形 盈利能力的要求 上市條件 發行上市的法定條件 3 對該條件的理解應注意兩點 其一 要求無重大違法行為的主體既包括發行人 也包括發起人 這是 條例 中的規定 其二 重大違法行為 一般是指違反 公司法 及其他法律 行政法規 情節嚴重的行為 例如發起人出資不實 未經批準發行或變相發行過股票 債券 以欺詐或其他不正當手段發行和交易證券 公司設立或運作期間未履行合法的審批 登記程序 定向募集公司的設立及內部職工股發行中的違法行為等 此外也包括在財政 稅務 環保 工商 海關等領域的重大違法行為 在具體審核中 一般將依據 行政處罰法 而具有行政處罰權的行政機關做出的罰款以上行政處罰的行為視為重大違法行為 對于是否構成重大違法行為 也可能采取個案處理的方式 征求證監會法律部的意見 發行人及發起人在近三年無重大違法行為 近三年財務會計文件無虛假記載 上市條件 發行上市的法定條件 4 公司股本總額超過人民幣四億元的 其向社會公開發行股份的比例為10 以上 向社會公開發行的股份達公司股份總數的25 以上 生產經營符合國家產業政策 在審核中 證監會將就該問題向發改委征求意見 另外 外商投資股份有限公司應符合外商投資產業政策 滿足 指導外商投資方向暫行規定 外商投資產業指導目錄 要求 在實務中 允許將土地使用權 水面養殖權 采礦權 對于礦山企業 扣除計算 無形資產在凈資產中所占比例不高于20 發行人應當參照 關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見 證監發 2001 102號 建立獨立董事制度 在申請時 董事會成員中應當至少包括三分之一獨立董事 且獨立董事中至少包括一名會計專業人士 發行人應建立獨立董事制度 上市條件 發行上市的法定條件 5 發起人或股東投入或變更進入擬發行上市公司的業務和資產應獨立完整 人員 機構 財務等方面應與原企業分開 發行人應當具有面向市場獨立經營的能力 完整的業務體系 開展生產經營所必備的資產 同時在業務上要求不得有同業競爭或者顯失公平的關聯交易1 與控股股東 或實際控制人 及其控制的其他企業不存在同業競爭 2 與控股股東 或實際控制人 及其控制的其他企業不存在顯失公平的關聯交易 發行人與控股股東 或實際控制人 及其全資或控股企業的關聯交易不應達到影響發行獨立性的程度 重在實質判斷 發行人能夠獨立運作 發行人首次公開發行股票所籌集的資金應當有明確的用途 應當與發行人現有生產經營規模 財務狀況 技術水平和管理能力等相適應 符合國家產業政策 投資管理 環境保護 土地管理方面的規定 具有較好的市場和盈利前景 目前募集金額沒有和公司凈資產具體掛鉤 但是超過太多 容易引起對公司管理能力的質疑 目前證監會也同時通過控制發行市盈率和股票數量來控制募集金額 發行人募集資金應符合要求 上市條件 總體要求 總的而言 一家擬上市公司應達到以下基本要求 形成清晰的業務發展戰略目標 突出主營業務 形成核心競爭力和持續發展的能力 避免同業競爭 減少和規范關聯交易 產權關系清晰 不存在法律障礙 建立公司治理的基礎 股東大會 董事會 監事會以及經理層規范運作 具有完整的業務體系和直接面向市場獨立經營的能力 做到資產完整 人員獨立 財務獨立 機構獨立和業務獨立 建立健全財務會計制度 會計核算符合 企業會計準則 等法規 規章要求 發行上市的基本程序 第四部分 上市程序 改制設立股份公司的程序 擬定總體改組方案 開始 評估報告的確認及備案 如有 聘請中介機構 中介機構完成相關工作 辦理工商注冊登記手續 確定發起人 簽署發起人協議 擬定公司章程草案 申請公司名稱預先核準 召開創立大會 召開籌委會 發出召開創立大會通知 發起人出資及驗資 上市程序 發行上市輔導的程序 輔導階段除對接受輔導人員進行發行上市的針對性輔導外 更主要的是經過盡職調查 發現公司存在的可能影響發行上市的問題 制定解決方案 并在輔導驗收前解決 在開始輔導同時或在改制時確定募集資金投向并履行項目報批 或備案 及環評等工作 輔導機構按照輔導計劃 對有關人員開展輔導 證監局進行現場調查后 出具驗收報告 輔導機構向備案證監局書面申請輔導驗收 達到輔導目標 輔導機構與股份公司簽署輔導協議 制定輔導計劃 并將上述文件上報當地證監局備案 N Y 上市程序 申請 核準及發行上市的程序 在報送輔導驗收材料的同時 著手制定發行草案 召開中介機構協調會 安排制作申請文件 報保薦機構內核 保薦機構出具推薦函 申請材料上報證監會 證監會受理材料 證監會約見公司主要高管 宣布紀律 進入靜默期 審核員審核材料 反饋意見 修改相關文件 招股書預披露 上發審會 保薦代表人及公司主要高管上會回答問題 過會后 證監會出具正式文件 提出發審委意見 輔導驗收后 基本完成申請材料制作 簽署相關協議 初審結束 通過發行部部內會 準備提交發審會 領取批文 上報會后事項有關材料 準備登報工作及網上路演工作 驗資 劃轉資金 本次發行募集資金到達公司專項賬戶 與交易所協商上市日期 刊登上市公告書 股票上市交易 按照交易所有關要求 安排發行日程 完成發行工作 根據發審委意見完善相關材料 封卷 發行上市共性問題的實務操作 第五部分 2007年IPO未通過審核的原因分類 2007年 審核156家IPO公司 未通過審核38家 主要原因分類 共性問題 發起人資格 1 公司法 規定 設立股份有限公司 應當有兩人以上兩百人以下為發起人 其中須有過半數的發起人在中國境內有住所 對于企業來說 以它的主要辦事機構所在地為住所 近年來 隨著市場經濟體制的完善 發起人的主體呈現多樣化的趨勢 而一些相關法律法規對發起人的主體資格做出了一些要求 實務中 股東超過200人的 不能核準上市 即使是06年新 公司法 出臺前形成的 不鼓勵上市前強行清理 容易產生產權糾紛 有限責任公司和股份有限公司 有限責任公司和股份有限公司可以擔任發起人 其它具備法人資格或不具備法人資格的企業 中國實行的是企業設立的法定主義 具體內容包括類型法定 條件法定 程序法定 因此 只要是法律或者行政法規所設定的企業形式 無論其是否具備法人資格 均可以成為發起人 但在實務中 合伙企業作為發起人存在障礙 案例 廣東超華 九鼎新材等 機關法人 社會團體法人 事業單位法人 根據 公司登記管理若干問題的規定 機關法人 社會團體法人 事業單位法人作為公司的股東或者發起人時 應當按照國家的有關規定執行 企業化經營的事業單位 應當先辦理企業法人登記 再以企業法人名義投資入股 外國企業或自然人 外國企業或自然人擔任發起人時 如果合計持股超過25 需按照 關于設立外商投資股份有限公司若干問題的暫行規定 設立為外商投資股份有限公司 共性問題 發起人資格 2 外商投資企業 從法律地位上講 外商投資企業屬中國法人 其所發起設立的股份公司不是外商投資股份有限公司 適用一般股份公司發行上市的有關規定 工會和職工持股會 中國證監會法律部在 關于職工持股會及工會能否作為上市公司股東的復函 中明確工會和職工持股會不能作為發起人 對于已經由工會或者職工持股會持股的公司 應對此進行規范 自然人 有完全民事行為能力的自然人可以作為股份公司的發起人 但是應當注意下列問題 其一 如果自然人人數不多 建議由自然人直接持股 但自然人股份必須通過合法形式取得 其二 公司法 對于股份有限公司發起人的人數有200人上限規定 其三 如果是公司高管或者核心技術人員以大量現金出資設立或者以現金受讓股份 需關注資金來源的合法性 是否來源于股份公司或者大股東 其他不能作為股份公司發起人的情況 一般認為 會計師 律師事務所和資產評估機構不能成為股份公司發起人 受相關金融法規的限制 商業銀行 保險公司 證券公司也不能作為新設股份公司的發起人 共性問題 出資方式 根據公司法規定 發起人可以用貨幣出資 也可以用實物 知識產權 土地使用權等可以用貨幣估價并可以依法轉讓的非貨幣財產作價出資 發起人以經營性資產作為出資的 應投入與經營性資產相關的在建工程和生產輔助設施等 并同時投入與該經營性業務相關的商標 專利 非專利技術所有權 不得將相關業務投入公司而保留上述無形資產 外商投資股份公司的境外發起人確實無法將商標所有權投入的 公司應在證明不存在同業競爭或利益沖突的前提下擁有境內獨占使用權 全體股東的貨幣出資金額不得低于注冊資本的百分之三十 發起人以書面形式認足股份后 可以一次或分期繳納股款 以實物知識產權或者土地使用權抵作股款的 應當依法辦理財產權的轉移手續 實務中 注意說明發起人出資的來源 特別是現金出資 如武漢一家未通過審核的公司 股份公司前身有限公司設立起 某自然人發起人用于出資和購買設備和原材料的資金總額達1 76億元 招股書披露 購買設備及原材料的資金來源為其當時出售股票所得 款項均為其合法的自有資金 不存在資金來源不合法的情況 但從當時的資本市場行情分析 以及該自然人的履歷情況來看 大學畢業以后設立公司之前一直就職于部隊 其用于購買設備和材料的巨額資金的來源簡單解釋為出售股票所得 顯然不足以令人相信 從而有充分理由懷疑公司的出資及增資資金的來源的合法性 共性問題 實際控制人界定 在實務操作中 追溯到自然人或國資委 單一控股股東控制 多人共同控制 應當提供充分的事實和證據證明多人共同擁有公司控制權的真實性 合理性和穩定性 沒有充分 有說服力的事實和證據證明的 其主張不予認可 相關股東采取股份鎖定等有利于公司控制權穩定措施的 可將該等情形作為判斷構成多人共同擁有公司控制權的重要因素 無實際控制人 公司股權高度分散 如果最近三年內股權未發生重大變化 持股比例最高的幾個股東也未發生重大變化 可認為公司無實際控制人 但持股比例較高的前幾名股東需要鎖定3年 共性問題 上市前的股權轉讓 發行前股權轉讓 增資比較頻繁的 將作重點關注 轉讓是否真實 合規 包括是否履行相應程序 有關合同 是否已完成款項支付 發行前轉讓款一定要支付完畢 是否已辦理工商變更手續 是否存在代持 新股東與公司股東或保薦代表人之間是否存在關聯關系 資金來源的合規性 涉及國有股權轉讓的 是否履行了相應程序 如果轉讓當時未取得國資管理部門的批復 時候必須取得國資部門的確認文件 涉及工會 職工持股會股權轉讓的 需要得到每一個職工的確認文件 轉讓價格是否存在利益輸送 實務中 對外轉讓的價格一般要不低于公司每股凈資產 或有一定的溢價等 共性問題 業績連續計算 由于股份公司總是希望能夠盡早完成公開發行工作 因此業績能否連續計算對于設立未滿三年的股份公司至關重要 設立未滿3年的股份公司業績可連續計算的條件有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的 持續經營時間可以從有限責任公司成立之日起計算 在實務中 大量的中小企業因為需要解決同業競爭或關聯交易問題而導致需要運營1年或3年才能申報上市申請 如發行前同一控制下的資產重組 共性問題 土地的處理 股份公司使用的土地 必須向國家土地管理部門提出申請后 聘請具有A級土地評估資格的機構進行評估 評估結果作為土地處置的作價依據 目前 股份公司對使用土地的處置一般采取以下方法 以土地使用權作價入股 出讓方式取得土地使用權 租賃使用土地實務中 建議以前2種方式為主 共性問題 商標的處理 商標的價值日益增加 尤其是經營很長時間的企業 其商標已經具有相當的收益能力 因此 在股份制改造時 亦要求對商標一并處理 根據有關規定 與投入股份公司的業務相關的商標應該一起進入 不得單獨留在股東單位 如果股東單位及其關聯企業在其他業務亦使用相同商標的 應與股份公司簽訂有償使用合同 商標進入股份公司的標志為 商標注冊證書上 持有人為股份公司 在實務中 股東單位為支持股份公司發展 一般采取商標無償進入股份公司的處理方式 共性問題 同業競爭的處理 同業競爭是指股份公司與實際控制人及其下屬單位之間從事相同 相似業務的情況 同業競爭的存在將直接導致股份公司與實際控制人之間的利益沖突 可能導致實際控制人利用其對股份公司的控制來犧牲股份利益 保證自己的利益 對于存在同業競爭的股份公司 可采取以下方式解決該問題 1 股份公司通過收購等方式 將相互競爭的業務集中到股份公司 2 競爭方將相關業務轉讓給無關聯的第三方 3 股份公司應在相關協議及公司章程等文件中規定避免同業競爭的措施 或取得有關方面的書面承諾 共性問題 補稅和稅收優惠或政府補貼 補稅需要有補稅的理由 否則有以前偷稅漏稅的嫌疑 過去三年的稅收優惠或政府補貼不宜占比較大 否則有過度依賴非經常性損益的嫌疑 案例 某公司發行人報告期內非經常性損益占凈利潤比重持續較大 其主要內容為各種形式的政府補貼 2004 2006年度計入當期損益的政府補貼數額占當期凈利潤的比例分別為13 15 33 70 42 38 由于發行人收到的政府補貼比較零星 非經常性損益占經利潤比重持續較大 各政府主管部門對給予發行人補貼并無確定的長期性的政策 公司獲得補貼收入金額的下降將對公司經營業績帶來不利影響 發行人自身盈利能力較弱 未來經營業績存在較大不確定性 共性問題 負債率過高或過低 公司的資產負債率不宜過高或過低 過高存在財務風險 過低會被認為適宜的融資方式是債權融資而不是股權融資 特別是資產負債率低且有大量貨幣資金在賬上 案例 某汽車公司 公司07 06 05年的貨幣資金分別為331206 28萬元 242918 70萬元 255667 50萬元 余額較充足 且最近一期貨幣資金余額相比此次擬募集金額相比還要多 最近三年資產負債率比較低 05 07年母公司資產負債率分別為38 57 34 41 30 65 負債比率呈逐年下降趨勢 相比其他同行業制造類公司 長城汽車的資產負債率比較低 共性問題 募集資金投向 募集資金應當有明確的使用方向 原則上應當用于主營業務 募集資金數額和投資項目應當與發行人現有生產經營規模 財務狀況 技術水平和管理能力等相適應 募集資金投資項目應當符合國家產業政策 投資管理 環境保護 土地管理以及其他法律 法規和規章的規定 案例 某閥門公司公司的募投項目之一是核電閥門擴大生產能力項目 占計劃募投資金的70 以上 公司核級蝶閥和核級球閥目前的中標項目有嶺澳二期工程和秦山二期擴建工程 而在未來可能開發的14個項目中 公司能否中標存在不確定性 因此 募投項目核電閥門擴產 產品的未來市場存在很大風險 且公司的下游市場屬于政策性市場 尤其是核級閥門的需求量完全取決于國家對建設核電站的相關政策 所以公司產品的下游市場空間存在很大政策風險 案例 某信息科技公司公司IPO募集資金60 以上用于公司新興業務 且該等業務尚沒有形成成熟的商業模式 募集資金投向前景不明朗 實現預期效益的不確定性過多 在實務中 強調繼續做好現在已做好的事情 共性問題 產能或資產規模擴大過快 募集資金后 現有產能和資產規模勢必擴大 所以產能或資產規模如果擴大過快 被懷疑現有的管理能力等跟不上等 案例 某珠寶公司募投項目產能擴張巨大 對公司生產能力要求也較高 在生產 管理 銷售 技術 人員方面可能存在不配套風險 募投項目可行性受到質疑 根據公司此前的產能情況來看 產能由3噸擴產到6噸 2年才達產 主要是因為技術人員不足導致的 而招股書披露本次由8噸擴產到23噸 僅需要一年時間 說法不可信 案例 某體育用品公司公司募投項目年產300萬運動休閑服裝新建項目 使得公司的休閑服裝產能大幅擴張 市場消化能力有很大不確定性 在實務中 根據公司實際情況探討募投項目對公司