企業(yè)海外并購問題研究的國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述目錄TOC\o"1-2"\h\u17517企業(yè)海外并購問題研究的國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述 11775一、海外并購動(dòng)因及績效 114552（一）海外并購動(dòng)因 129700（二）海外并購績效 222585二、關(guān)聯(lián)并購績效 34381三、關(guān)聯(lián)并購中的利益輸送 4473（一）關(guān)聯(lián)并購與掏空行為 414745（二）關(guān)聯(lián)并購與支持行為 58175四、文獻(xiàn)述評(píng) 6481參考文獻(xiàn) 7目前國內(nèi)外學(xué)者對(duì)海外并購的研究較為豐富，主要圍繞著海外并購的動(dòng)因、海外并購績效、海外并購影響因素以及海外并購風(fēng)險(xiǎn)等相關(guān)主題進(jìn)行研究。而對(duì)于關(guān)聯(lián)并購而言，由于制度背景的差異，這種特殊性質(zhì)的并購行為主要發(fā)生在國內(nèi)資本市場(chǎng)，因此國外文獻(xiàn)對(duì)于這一問題的研究不多，而國內(nèi)對(duì)于關(guān)聯(lián)并購的研究較為豐富，其主要圍繞的研究主題包括關(guān)聯(lián)并購的動(dòng)因，關(guān)聯(lián)并購的績效，關(guān)聯(lián)并購的影響因素以及關(guān)聯(lián)并購中對(duì)大股東的利益輸送。本文案例研究的是萬豐奧威海外并購鎂瑞丁的過程中，采用先由其大股東萬豐集團(tuán)作為并購主體海外并購鎂瑞丁，然后在將資產(chǎn)注入到上市公司這一路徑的原因以及基于中小股東利益保護(hù)的視角對(duì)整個(gè)并購過程進(jìn)行研究。因此，本文擬從海外并購的動(dòng)因及績效，關(guān)聯(lián)并購的績效以及對(duì)中小股東權(quán)益的保護(hù)這幾個(gè)方面回顧文獻(xiàn)。一、海外并購動(dòng)因及績效（一）海外并購動(dòng)因1978年，Rugman基于壟斷優(yōu)勢(shì)理論提出在不完全競(jìng)爭的市場(chǎng)條件下，資源要素并不能在國家間進(jìn)行自由流動(dòng)，優(yōu)勢(shì)企業(yè)可以通過并購的方式進(jìn)入市場(chǎng)獲得利潤。1980年，Dunning將跨國經(jīng)營行為作為一種不同優(yōu)勢(shì)的體現(xiàn)，他認(rèn)為決定跨國并購的三種優(yōu)勢(shì)分別是：所有權(quán)優(yōu)勢(shì)、內(nèi)部化優(yōu)勢(shì)以及區(qū)位優(yōu)勢(shì)。當(dāng)三種優(yōu)勢(shì)同時(shí)具備的時(shí)候?qū)ν庵苯油顿Y才是企業(yè)的最優(yōu)方案。Mathews（2006）認(rèn)為發(fā)展中國家企業(yè)對(duì)發(fā)達(dá)國家高技術(shù)企業(yè)的并購是出于技術(shù)獲取的動(dòng)因，通過學(xué)習(xí)，發(fā)展中國家的企業(yè)能迅速獲得技術(shù)積累，在國際市場(chǎng)上確立競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)。國內(nèi)一些學(xué)者將海外并購的動(dòng)因分為三類：戰(zhàn)略動(dòng)因、經(jīng)濟(jì)管理動(dòng)因和投機(jī)動(dòng)因。其中戰(zhàn)略動(dòng)因包括市場(chǎng)、技術(shù)等戰(zhàn)略性資源尋求，目的是保持企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展；經(jīng)濟(jì)管理動(dòng)因包括規(guī)模經(jīng)濟(jì)、降低交易費(fèi)用、分散風(fēng)險(xiǎn)、尋求效率等；投機(jī)動(dòng)因主要從投資角度去發(fā)現(xiàn)并投資被低估的資產(chǎn)，然后再高價(jià)處置。蔣冠宏和蔣殿春（2012）基于國家層面的對(duì)外直接投資數(shù)據(jù)，實(shí)證發(fā)現(xiàn)中國對(duì)發(fā)展中國家的投資主要是尋求市場(chǎng)和資源動(dòng)機(jī)，而對(duì)發(fā)達(dá)國家的投資主要為尋求戰(zhàn)略資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)。吳先明、蘇志文（2014）通過對(duì)吉利、中聯(lián)重科等7個(gè)海外并購案例的深入分析，發(fā)現(xiàn)我國企業(yè)的跨國并購是一種實(shí)現(xiàn)技術(shù)追趕的途徑，通過海外并購，跨越了技術(shù)創(chuàng)新的鴻溝，形成真正意義上的國際競(jìng)爭力。雖然理論研究的前提和側(cè)重點(diǎn)有所不同，但是梳理現(xiàn)有的理論發(fā)現(xiàn)，企業(yè)海外并購并沒有脫離市場(chǎng)尋求、資源獲取、技術(shù)獲取和戰(zhàn)略資產(chǎn)尋求這四類動(dòng)機(jī)（薛求知，2004；肖文、周君芝，2014）。（二）海外并購績效Franks（1991）經(jīng)過研究企業(yè)海外并購的短期績效，提出“交易績效”這一概念，即企業(yè)的短期并購績效可以根據(jù)并購宣告日股價(jià)進(jìn)行反映，發(fā)現(xiàn)企業(yè)海外并購短期內(nèi)會(huì)給企業(yè)帶來很好的收益，產(chǎn)生了良好的短期市場(chǎng)效益。HarbirSingh（2017）等經(jīng)濟(jì)學(xué)者對(duì)英國和美國的海外并購案例樣本進(jìn)行研究分析，認(rèn)為企業(yè)海外并購?fù)瓿珊螅髽I(yè)股東不僅獲得了正常的利潤，而且還獲取了超額收益。馮梅和鄭紫夫（2016）對(duì)我國46家企業(yè)海外并購樣本進(jìn)行研究分析，在研究短期績效中，46家企業(yè)中有25家企業(yè)短期績效提升明顯。同時(shí)，東道國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度以及中國企業(yè)擁有并購經(jīng)驗(yàn)也對(duì)并購績效有正向作用。陳敏（2013）對(duì)TMT行業(yè)的海外并購進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)了企業(yè)海外并購對(duì)績效的影響存在一個(gè)先抑制后上升的非線性關(guān)系，短期內(nèi)企業(yè)并購不利于總體績效的提升，但從長遠(yuǎn)來看，隨著企業(yè)并購整合程度的提升，對(duì)企業(yè)的績效的促進(jìn)作用逐漸顯著。馮根福和吳林江（2001）通過財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)法研究分析企業(yè)海外并購效應(yīng)，分析企業(yè)在并購前后財(cái)務(wù)指標(biāo)變化，認(rèn)為企業(yè)并購初期財(cái)務(wù)績效提升明顯，但隨著時(shí)間的推移而減弱。而且，企業(yè)并購的類型、并購的投資規(guī)模也影響著并購績效。李欠強(qiáng)和劉際陸（2018）通過對(duì)中國2011年-2015年中國A股上市公司海外并購數(shù)據(jù)分析，運(yùn)用傾向得分匹配法（PSM）得出中國企業(yè)海外并購后經(jīng)營績效沒有得到提升，反而降低了經(jīng)營績效的結(jié)論。陳澤等（2012）基于2012年之前的296個(gè)中國企業(yè)海外并購事件作為研究對(duì)象，實(shí)證分析了17個(gè)因素對(duì)中國企業(yè)海外并購績效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，所有權(quán)的性質(zhì)與并購績效之間存在關(guān)聯(lián)，民營的海外并購績效優(yōu)于國有企業(yè)，而規(guī)模、文化距離和治理因素等對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值則呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。二、關(guān)聯(lián)并購績效由于制度背景的差異，關(guān)聯(lián)并購這種特殊性質(zhì)的并購行為主要發(fā)生在國內(nèi)資本市場(chǎng)，因此國外文獻(xiàn)對(duì)于這一問題的研究十分匱乏。而國內(nèi)學(xué)者對(duì)于關(guān)聯(lián)并購這一問題的研究也主要集中在股權(quán)分置改革后，雖然國內(nèi)學(xué)者圍繞關(guān)聯(lián)并購?fù)瓿珊髮?duì)公司價(jià)值的影響進(jìn)行了豐富的研究，但是并沒有得出一致的結(jié)論。余鵝翼等人（2010）基于財(cái)務(wù)視角研究了我國關(guān)聯(lián)并購對(duì)企業(yè)績效的影響，結(jié)果表明，關(guān)聯(lián)并購比非關(guān)聯(lián)并購更能為企業(yè)帶來一定程度的并購效益。陳濤等（2013）從信息不對(duì)稱理論出發(fā)進(jìn)行實(shí)證分析也得出相似的結(jié)論，而且當(dāng)公司在關(guān)聯(lián)并購中采用股份支付時(shí)，公司價(jià)值的增長更為明顯。王志杰和趙霞（2016）利用財(cái)務(wù)指標(biāo)方法進(jìn)行了實(shí)證研究，對(duì)所有的并購即整體并購和關(guān)聯(lián)并購績效分別建立了回歸模型，得出結(jié)論：關(guān)聯(lián)并購后公司的績效要優(yōu)于整體并購績效，也就是說關(guān)聯(lián)并購要好于非關(guān)聯(lián)并購。陳濤、李善民等（2013）對(duì)2006-2008年間569起股改后的上市公司并購非上市公司的并購事件研究后發(fā)現(xiàn)：在并購方股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散的情況下，并購雙方存在關(guān)聯(lián)性的并購交易與雙方不存在關(guān)聯(lián)性的并購交易相比，能夠?yàn)椴①彿綆砀语@著的超額收益；但在并購方股權(quán)結(jié)構(gòu)高度集中的情況下，大股東強(qiáng)烈的掏空動(dòng)機(jī)會(huì)導(dǎo)致關(guān)聯(lián)并購不能為上市公司的股東財(cái)富帶來顯著的正向作用。鄧建平等（2011）對(duì)1998-2003年間的國有上市公司發(fā)生的312起重大并購案例研究后發(fā)現(xiàn)，上市公司發(fā)生關(guān)聯(lián)并購的根源為改制模式導(dǎo)致控股股東產(chǎn)生自利動(dòng)機(jī)，研究還表明關(guān)聯(lián)并購不能夠幫助上市公司增加股東財(cái)富。韓申（2016）對(duì)2009-2013年滬市場(chǎng)A股上市公司并購案例研究后發(fā)現(xiàn):關(guān)聯(lián)并購對(duì)上市公司的經(jīng)營績效產(chǎn)生了顯著的負(fù)面影響，且現(xiàn)金支付的方式在很大程度上加劇了這一負(fù)面效應(yīng)。韓宏穩(wěn)、唐清泉（2017）對(duì)2008-2014滬深市場(chǎng)A股上市公司并購交易完成后的市場(chǎng)價(jià)值和財(cái)務(wù)價(jià)值研究后發(fā)現(xiàn)，關(guān)聯(lián)并購與上市公司股東價(jià)值之間存在著顯著的負(fù)向相關(guān)關(guān)系，而國有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)一定程度上加劇了關(guān)聯(lián)并購給企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)向作用。三、關(guān)聯(lián)并購中的利益輸送廣義上講，利益輸送包括了“掏空”與“支持”兩種行為，“掏空”是指大股東出于自身利益，通過操縱交易或利用公司控制權(quán)等方式將上市公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或者其他利益轉(zhuǎn)移給自身的行為（Johnson，2000）。“支持”是指大股東將自身的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，從而完成短期績效目標(biāo)或者獲得長遠(yuǎn)發(fā)展。（一）關(guān)聯(lián)并購與掏空行為公司大股東擁有的控制權(quán)和與之對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金流控制權(quán)不匹配是掏空行為產(chǎn)生的一個(gè)很重要條件，因此從大股東自身的利益出發(fā)存在很大的動(dòng)機(jī)。由于“掏空”的現(xiàn)象更為普遍的存在，因此國內(nèi)外的學(xué)者也對(duì)大股東“掏空”行為進(jìn)行了廣泛的研究。LaPortaetal（1997,1998,1999,2000）首創(chuàng)性的從法律視角開展一系列研究，證實(shí)控股股東對(duì)中小股東利益侵占程度顯著受法律環(huán)境影響。Johnsonetal（2000）指出在法律對(duì)投資者保護(hù)比較薄弱的國家，控股股東掏空行為顯著，尤其是在亞洲新興市場(chǎng)國家。劉峰（2007）也認(rèn)為大股東進(jìn)行掏空的行為有一個(gè)原因是我國的法律制度環(huán)境對(duì)利益輸送的大股東的有效懲戒太低，使得大股東進(jìn)行掏空的收益遠(yuǎn)高于成本，因此縱容了該行為。李婉麗等（2007）以我國資本市場(chǎng)發(fā)生關(guān)聯(lián)并購交易的上市公司為樣本，用logistic回歸模型得出關(guān)聯(lián)并購的上市公司第一大股東在較低持股比例時(shí)，其持股比例越高，控股股東掏空行為發(fā)生可能性越大；在較高持股比例時(shí)，第一大股東持股比例越高，控股股東發(fā)生掏空的可能性越小；同時(shí)還發(fā)現(xiàn)，負(fù)債水平在一定程度上減少控股股東掏空行為，公司盈利能力、發(fā)展能力、自由現(xiàn)金流量與掏空行為正相關(guān)。黎德堅(jiān)（2002）認(rèn)為在關(guān)聯(lián)并購中，一是上市公司中大股東與中小股東之間存在較為明顯的代理沖突；二是由于資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)發(fā)展尚未成熟，所以大股東有動(dòng)機(jī)也有機(jī)會(huì)聯(lián)合評(píng)估機(jī)構(gòu)在關(guān)聯(lián)資產(chǎn)的評(píng)估過程中操縱標(biāo)的資產(chǎn)評(píng)估值，最大程度地轉(zhuǎn)移公司的優(yōu)質(zhì)資源，為了謀求自益而進(jìn)行“掏空”。崔婧和楊思靜（2017）以涉及資產(chǎn)收購的關(guān)聯(lián)交易為研究樣本，也得出相似的結(jié)論：在涉及收購資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)交易中，大股東往往通過操縱標(biāo)的資產(chǎn)估值進(jìn)行利益輸送。（二）關(guān)聯(lián)并購與支持行為與“掏空”行為的研究相比較，國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于“支持”行為的研究還比較少，沒有形成系統(tǒng)的理論框架。“支持”這個(gè)詞最早是由Fridman（2003）等人提出來的，他指出當(dāng)上市公司處于財(cái)務(wù)困境時(shí)，控股大股東也可能通過注入優(yōu)質(zhì)資源或其他方式對(duì)上市公司進(jìn)行支持。JeanandWong（2006）將1998-2002年我國上市公司作為研究對(duì)象進(jìn)行研究，結(jié)果表明：控股股東會(huì)選擇支持那些處于有“保配”、“保殼”管制需求的上市公司。Bai等（2004）通過研究也發(fā)現(xiàn)當(dāng)上市公司由于連續(xù)虧損而被ST時(shí)，控股股東一般會(huì)通過資產(chǎn)注入等方式來快速改善上市公司的財(cái)務(wù)狀況以避免退市。黃興孿、沈維濤（2006）通過對(duì)上市公司大股東關(guān)聯(lián)并購原因的研究，得出結(jié)論為當(dāng)上市公司業(yè)績不理想時(shí)，大股東會(huì)采取向上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的手段來支持上市公司。Riyanto和Toolsema（2008）研究認(rèn)為，大股東對(duì)上市公司進(jìn)行支持同時(shí)也是一種對(duì)小股東投資的激勵(lì)。劉建勇等（2010）從利益協(xié)調(diào)的視角提出，大股東將與上市公司主營業(yè)務(wù)相同或相關(guān)的資產(chǎn)經(jīng)注入到上市公司，可避免上市公司進(jìn)行新投資的風(fēng)險(xiǎn)，而且大股東資產(chǎn)注入后，這部分資產(chǎn)與上市公司原有的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)互相協(xié)同，這樣一來，不但上市公司的主營業(yè)務(wù)得到增強(qiáng)，而且大股東與上市公司之間的關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭問題也可以得到解決。孫容（2012）也指出大股東對(duì)上市公司的支持行為，除了出于解除上市公司的財(cái)務(wù)困境動(dòng)因之外，也出于財(cái)富效應(yīng)，將自己擁有的優(yōu)質(zhì)資源注入到上市公司中來提高其盈利能力，以期自身得以從公司的良好盈利中獲利。四、文獻(xiàn)述評(píng)目前關(guān)于海外并購的文獻(xiàn)多是有關(guān)海外并購動(dòng)因、海外并購績效、海外并購影響因素以及海外并購風(fēng)險(xiǎn)等的研究，這些研究為撰寫本文關(guān)于海外并購部分奠定了一定的理論基礎(chǔ)。但是我們也發(fā)現(xiàn)，目前國內(nèi)外學(xué)者對(duì)海外并購交易當(dāng)中的交易結(jié)構(gòu)及并購主體的研究較少，因此本文將就目前國內(nèi)上市公司在開展海外并購的過程當(dāng)中3種常見的交易并購主體進(jìn)行分析，研究其優(yōu)缺點(diǎn)和一些適用范圍，并通過調(diào)研和訪談，了解控股股東萬豐集團(tuán)作為并購主體第一次并購加拿大鎂瑞丁的過程，分析其選擇大股東為并購主體的背后動(dòng)因。同時(shí)，關(guān)于國內(nèi)大股東參與關(guān)聯(lián)并購的文獻(xiàn)研究也多是對(duì)關(guān)聯(lián)并購動(dòng)因、關(guān)聯(lián)并購經(jīng)濟(jì)后果和關(guān)聯(lián)并購績效的影響因素等研究。對(duì)于關(guān)聯(lián)并購中的大股東掏空行為的研究，包括了掏空的動(dòng)機(jī)、掏空的影響因素、掏空的手段、后果與治理等，研究得較為全面深入。對(duì)于大股東支持的研究就較少，而且得出的結(jié)論也是比較單一。而國內(nèi)對(duì)海外并購過程當(dāng)中，先有大股東并購，然后大股東與上市公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)并購?fù)瓿烧麄€(gè)過程的研究則更少。因此結(jié)合文獻(xiàn)，本文將基于中小股東利益保護(hù)的視角，對(duì)先是萬豐奧威的大股東作為首次并購的投資并購主體進(jìn)行海外并購，后再將標(biāo)的公司注入到萬豐奧威的整個(gè)過程進(jìn)行研究，分析大股東在此過程中的角色以及是否存在侵害中小股東利益的情況，希望可以進(jìn)一步豐富相關(guān)的理論并為其他企業(yè)提供借鑒。參考文獻(xiàn)[1]RugmanAM.Theinternationaloperationsofnationalfirms:astudyofdirectforeigninvestment[J].JournalofInternationalBusinessstudies,1978,9(2):102-104.[2]StephenJK,BuckleyPJ,CassonM.Thefutureofthemultinationalenterprise[J].JournalofMarketing,1977,41(4):219-222.[3]DunningJH.Trade,locationofeconomicactivityandthemultinationalenterprise:someempiricaltests[J].JournalofInternationalBusinessStudies,1980,11(1):9-31.[4]MathewsJA.Dragonmultinationals:newplayersin21stcenturyglobalization[J].AsiaPacificJournalofManagement,2006,23(1):5-27.[5]BoatengA,WangQ,YangT.Cross-borderM&AsbyChinesefirms:ananalysisofstrategicmotivesandperformance[J],ThunderbirdInternationalBusinessReview,2008,50(4):259-270.[6]AmihudY,LevB,TravlosNG.Corporatecontrolandthechoiceofinvestmentfinancing:thecaseofcorporateacquisitions[J].JournalofFinance,1990,45(2):603-616.[7]FaccioM,MasulisRW.ThechoiceofpaymentmethodinEuropeanmergersandacquisition[J].JournalofFinance,2005,60(3):1345-1388.[8]AybarB,ThanakijsombatT.Financingdecisionsandgainsfromcross-borderacquisitionsbyemerging-marketacquirers[J].EmergingMarketsReview,2015,24(5):69-80.[9]FischerM.Thesourceoffinancinginmergersandacquisitions[J].TheQuarterlyReviewofEconomicsandFinance,2017,65(8):227-239.[10]AnsoffHIgor.CorporateStrategy[M].NewYock:McGraw-HillInc.,1965.[11]Berkovitch,narayanan:MotivesforTakeovers.AnEmpiricalInvestigation[J].JournalofFinancialandQuantitativeAnalysis,1993,(04):347-362.[12]BrunerRF.Dealsfromhell:M&Alessonsthatriseabovetheashes[M].JohnWiley&Sons,2009.[13]FranksJ.K.InternationalMarketforCorporateControl[J].JournalofFinancialEconomics,1991,(34):345-371.[14]PrashantKale,HarbirSingh.ManagementofOverseasAcquisitionsbyDevelopingCount-MultinationalsandItsPerformanceImplications:TheIndianExample[J].ThunderbirdInternationalBusinessReview,2017,59(2).[15]Johnson,Si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