XII回歸分析本文首先對三個基本模型進行回歸分析，得到回歸系數、顯著性水平和T值。變量系數T值顯著性高管持股0.1243.7460.000SCALE-0.728-10.7750.000REVERNUE0.4146.4240.000A/L-0.135-4.3120.000BOARD0.0330.9160.360CASH0.2937.0830.000IND.DIRECTOR0.0140.3900.696調整后R20.174F值31.284表4.SEQ表4.\*ARABIC3對模型1的回歸檢驗結果根據表4.3的回歸結果看，股本結構中高管持股的回歸系數為0.124，在1%的水平上顯著相關，這表明高管持股對公司業績有正向積極影響。表4.4對模型2的回歸檢驗結果變量系數T值顯著性SCALE-0.716-10.6370.000REVERNUE0.3896.0010.000A/L-0.138-4.4550.000BOARD0.0250.6950.487CASH0.2706.4680.000IND.DIRECTOR0.0190.5370.592TOP50.1354.4800.000調整后R20.179F值32.323表4.5對模型3的回歸檢驗結果變量系數T值顯著性SCALE-0.738-11.2140.000REVERNUE0.4066.3380.000A/L-0.131-4.2270.000BOARD0.0230.6430.521CASH0.2907.0400.000IND.DIRECTOR0.0280.8080.419S指數0.1505.0460.000調整后R20.184F值33.249注：表中系數為標準化系數。根據表4.4的回歸結果看，股權集中度的度量指標——前五大股東持股比例（TOP5）的回歸系數為0.135，在1%的水平上顯著相關，這說明股權集中度也對公司業績有正向的積極影響。根據表4.5的回歸結果看，股權制衡度的度量指標——S指數的回歸系數為0.150，同樣在1%的水平上顯著正相關。S指數越大，說明第二大股東至第十大股東持股比例之和越高，公司業績（ROA）表現越好。在描述性分析中我們已經得出：在前十大股東中，后面五大股東持股之和平均來看為7%左右，因此，本文推測，第二大股東至第五大股東持股占比之和才是S指數的重要影響成分，對公司業績的貢獻更大。總的來看：當高管持股比例較大、前五大股東持股比例較高，第二至第十大股東對第一大股東的制衡效果較強時，公司業績更加可觀。調節效應分析財務杠桿率的調節效應債權融資和股權融資影響著資本結構。資本結構決策是最重要的籌資決策之一，債權融資同樣是企業的各項投融資項目和日常經營活動籌集現金流的一種融資方式。為了探究債權融資在股權結構作用于公司業績的傳導過程中的作用，本文試圖在股權結構對公司業績的影響過程中，驗證是否存在以財務杠桿率（DFL）為調節變量的調節效應。X（TOP5）Y（ROA）X（TOP5）Y（ROA）M（DFL）M（DFL）圖4.1財務杠桿率調節效應原理圖本文采用增加交互項的逐步回歸法進行調節效應的檢驗。本文定義新變量TOP5×DEF為“交互項1”，因此，調節效應的回歸分析模型1為：Y=β0+β1×TOP5+β2×DEF+β3×交互項1+β4×SCALE+β5×REVERNUE+β6×A/L+β7×BOARD+β8×CASH+β9×IND.DIRECTOR+ε如表4.6，加入交互項后，解釋變量和交互項都在1%水平下回歸結果顯著。這說明財務杠桿率確實起到調節作用。由于自變量的顯著性水平提高，由0.000變為0.014，說明財務杠桿率起到的是部分調節作用。表4.6調節效應1回歸檢驗結果 回歸層次變量標準化系數T值顯著性1(常量)6.9000.000SCALE-0.798-12.1250.000REVERNUE0.4116.2800.000A/L-0.146-4.6200.000BOARD0.0150.4240.672CASH0.3187.5470.000IND.DIRECTOR0.0150.4200.6742(常量)5.4390.000SCALE-0.726-10.7380.000REVERNUE0.3735.6940.000A/L-0.126-3.9630.000BOARD0.0190.5290.597CASH0.2876.7770.000IND.DIRECTOR0.0140.3900.696TOP50.1213.9730.000DEF-0.021-0.7120.4773(常量)4.2820.000SCALE-0.685-9.9980.000REVERNUE0.3695.6510.000A/L-0.114-3.5470.000BOARD0.0320.8740.382CASH0.2836.7000.000IND.DIRECTOR0.0100.3010.764TOP50.0812.4610.014DEF-0.021-0.7310.465交互項10.1133.1560.002R2變化量0.008圖4.2財務杠桿率調節效應的直觀分析圖根據圖4.2可以直觀地看出，首先，前五大股東持股比例提高，公司業績有所提高。其次，當企業借債增多，即財務杠桿率的增加的同時，隨著股權集中度提高，公司業績的提升更大。所以，財務杠桿率起到的是正向調節的作用。兩職合一的調節效應X（S指數）X（S指數）Y（ROA）M（兩職合一）M（兩職合一）圖4.3兩職合一調節效應原理圖S指數體現的是小股東對大股東的制約力度。而兩職合一與否在一定程度上體現了管理層權力的集中程度。當董事長和總經理為同一人時，管理層的權力集中在董事長和總經理的手上，我們稱這種情況為“兩職合一”。創始人股東會為了企業長遠利益最大化而采取更加利于提升企業核心競爭力的決策，而其他股東則可能因為短期利益犧牲部分企業長遠利益。兩職合一的情況下管理層的實際控制權更大，根據委托代理理論，管理層權力過大可能增加代理成本。然而，一些國內研究則表明，兩職合一可以促進管理層加大研發投入。因此本文認為管理層與股東之間的權力制衡可能調節股權制衡度與公司業績的關系。為此，本文引入調節變量研究管理層的權力集中水平的高低如何影響股權制衡度與公司業績的關系。本文采用增加交互項的逐步回歸法進行調節效應的檢驗。本文定義新變量S指數×兩職合一為“交互項2”，因此，調節效應的回歸分析模型2為：Y=β0+β1×S指數+β2×兩職合一+β3×交互項2+β4×SCALE+β5×REVERNUE+β6×A/L+β7×BOARD+β8×CASH+β9×IND.DIRECTOR+ε表4.7調節效應2回歸檢驗結果回歸層次變量標準化系數t值顯著性1(常量)6.3080.000SCALE-0.798-12.1210.000REVERNUE0.4476.8390.000A.L-0.169-5.4310.000BOARD0.0230.6240.532CASH0.2947.0520.000IND.DIRECTOR0.0210.5940.5532(常量)4.4630.000SCALE-0.744-11.2970.000REVERNUE0.4266.5920.000A.L-0.135-4.3220.000BOARD0.0320.8920.373CASH0.2846.9080.000IND.DIRECTOR0.0260.7500.453S指數0.1484.9800.000DUAL.POSITION0.0632.1610.0313(常量)4.7380.000SCALE-0.734-11.1570.000REVERNUE0.4186.4690.000A.L-0.138-4.4130.000BOARD0.0300.8180.413CASH0.2756.6580.000IND.DIRECTOR0.0300.8540.393S指數0.0952.5670.010DUAL.POSITION-0.097-1.3220.186交互項20.1832.3810.017根據表4.7，是否兩職合一在1%顯著性水平下對股權制衡度與公司業績的關系起到調節作用。由于在加入交互項后，解釋變量S指數的顯著性由0.000變為0.010，因此，“董事長與總經理是否為同一人”這項調節變量起到部分調節效應的作用，但總體來說，該部分調劑效應顯著。圖4.4兩職合一調節效應的直觀分析圖根據圖4.4可以看出，首先，S指數越高，即股權制衡度越高，小股東對大股東的制約越大，公司業績（ROA）越高。其次，在低股權制衡度的情況下，兩職分離的管理層架構可以使公司獲得更好的公司業績，在高股權制衡度的情況下，兩職合一的管理層架構可以大大提升公司業績。該檢驗結論可以推出，管理層權力和大股東的權力總體應保持一弱一強，以減少內部摩擦，從而達到促使公司業績提升的目標。穩健性分析鑒于本文選取的樣本有限，并且以行業大類為選取基準，橫跨五個會計年度，涵蓋股票市場多板塊上市公司，樣本間個體差異較大。為了檢驗研究過程的穩健性，本文采用兩種不同的方法來進行穩健性分析。首先，第一種穩健性分析方法是替換一個新的解釋變量，重新檢驗解釋變量與被解釋變量之間的關系。第二種方法是將樣本按照公司規模分類進行相同的回歸分析，測試公司規模對假設結果是否有較大的影響。替換解釋變量本文用前十大股東持股比例替換前五大股東持股比例，定義“交互項1’”為TOP10×DEF。針對股權集中度與公司業績的關系重新進行回歸分析和調節效應分析。為了控制變量，保證對股權集中度的穩健性檢驗，在進行數據分析時保證其他變量不變。替換解釋變量所涉及的兩個新的模型為：模型2’：ROA=β0+β1×TOP10+β2×SCALE+β3×REVENUE+β4×CASH+β5×A/L+β6×BOARD+β7×IND.DIRECTOR+?調節效應模型1’：Y=β0+β1×TOP10+β2×DEF+β3×交互項1’+β4×SCALE+β5×REVERNUE+β6×A/L+β7×BOARD+β8×CASH+β9×IND.DIRECTOR+ε根據表4.7可知，替換解釋變量后，模型2’，前十大股東持股占比對公司業績仍然有顯著的正向影響作用。對于調節效應模型1’，遺憾的是，替換之后，即財務杠桿率對股權集中度和公司業績之間的關系的調節效應檢驗結果不再顯著，這說明財務杠桿的調節作用只適用于前五大股東持股比例對公司業績的影響。表4.7模型2’回歸分析結果變量標準化系數t顯著性(常量)4.5650.000TOP100.1585.2230.000SCALE-0.703-10.4670.000REVERNUE0.3825.9260.000A.L-0.131-4.2410.000BOARD0.0240.6750.500CASH0.2656.3660.000IND.DIRECTOR0.0220.6360.525F33.561R2變化量0.191調整后R20.185公司規模大小分析為了避免公司規模的結構性差異影響假設的成立，本文以公司規模的平均值為分界線，將所有樣本分為小規模公司和大規模公司兩類，再分別進行相同的回歸分析。通過對公司總資產絕對值的描述性分析，我們得到公司總資產均值為6,498,901,901，并按照該標準分類進行回歸分析和調節效應檢驗。首先，針對股權結構三個維度的基本模型進行重新回歸分析。檢驗結果顯示，總資產低于平均水平的小規模公司的三個基本模型的回歸檢驗結果都更加顯著，而大公司的回歸分析中，模型2和模型3的結果不再顯著。但是兩組回歸分析的定性結論一致。結論不顯著的原因可能是由于總資產的平均值受到極大值的影響，導致大規模公司的樣本量只有210個，總共3000余面板數據，相較于未分類前1314個樣本量，20000余面板數據而言，大規模公司樣本量過小。通過調節效應的檢驗，證明了即使按照公司規模分類重新進行回歸分析，兩職合一對S指數與公司業績的關系仍然具有顯著的調節效應。而財務杠桿比率對前五大股東持股比例的調節效應不再顯著。結論與建議結論本文利用SPSS軟件建立線性回歸模型，實證性分析了股權結構和公司業績的關系。研究結果顯示：高管持股、股權集中度、股權制衡度都與公司業績成正相關。同時，財務杠桿率、董事長與總經理是否為同一人，在股權結構與公司業績的關系中具有調節作用。其中，較高的財務杠桿比率、股權集中度有利于公司業績增長；在低股權制衡度的條件下，兩職分離更有利于公司業績增長；在高股權制衡度的條件下，兩職合一更有利于公司業績增長。（二）建議加強管理層人才識別能力，完善高管股權激勵制度，加強企業文化建設。在大數據時代，科學技術日益發展，迭代更新。信息產業類的公司的股東和管理層要擰成一根繩，達成以創新驅動為戰略基點的共識，努力培養相關技術性人才，并加強識別具有管理才能的技術性人才的能力。發現人才，予以重用，使高新技術人才擁有進入公司管理決策層的渠道。同時，為保證企業不流失高層技術人才，應進一步完善企業高管的股權激勵制度，降低代理成本，減少道德風險。同時，加強企業文化建設，使管理人員在工作中獲得認同感、歸屬感，從而達到擰成一根繩、共謀長遠發展的目的。充分利用股權集中優勢信息技術領域有較高的行業壁壘，大股東多數對行業有所研究，公司需要大股東對公司的戰略安排做出前瞻性指引。為此，公司應保有大股東的優勢。這些技術型的上市公司大多處在成長期，初創團隊、風險投資基金等大股東充分發揮作用，能促進企業的發展步入快車道。豐富投資主體，建立多層次的股權結構對于國有企業來說，可以在不影響重點領域主導地位的前提下，通過混合所有制改革的方式優化股權結構。對于民營企業而言，引入外資和風投，豐富股權結構，為企業贏得資金與技術，有利于公司的發展壯大。雖然對于高科技企業來說，固定付息的債權融資有一定的償債壓力，但從本文實證研究的結果來看，在公司運行良好并且控制系統性風險的前提下，公司可以引入外部債權人，減少自由現金流，提高企業資金運用效率。在競爭中合作，減少公司內部矛盾。根據本文實證研究發現，在保證大股東的優勢得到發揮的同時，也不能侵害小股東的權益，一定的股權制衡度對公司業績同樣起到正向激勵作用。建立多層次的股權結構可以提高股權制衡度。另外，公司可以通過增加管理層的持股比例，賦予未持股的技術型管理人才以上升空間，給予股權激勵以制衡權利過大的股東或管理層領導，使管理層之間形成競爭中合作的態勢。管理層權力和大股東的權力總體應保持一弱一強，以減少內部摩擦，從而達到促使公司業績提升的目標。完善公司治理機制，強化公司的內部監督機制，完善獨立董事制度根據本文的描述性分析可知，公司通常根據一定比例設置獨立董事。公司不應使獨立董事制度流于形式。除此之外，股東大會、董事會應按照規章制度合理安排企業組織架構，通過設立內部審計部門、不記名舉報制度等其他方式加強公司的內部監督機制。唯有健康的內部控制系