關于金融市場的調研

2011年貨幣政策由“適度寬松”重回“穩健”，將穩固物價總水平作為首要任務，在

執行中，根據經濟金融形勢的變化靈活應對，適時微調。上半年貨幣政策緊縮措施頻繁出

臺，存款準備金率六次上調，加息三次：下半年調控對象由表內信貸轉為表外融資，通過

將包含承兌匯票、信用證、保函三部分的保證金存款納入存款準備金繳存范圍，來回籠與

鎖定流淌性，并操縱銀行表外業務過快擴張；四季度，為應對外匯占款減少帶來的流淌性

緊張，央行于12月份下謊存款準備金率().5個百分點。在多種貨幣政策工具的綜合作用下,

社會流淌性閘門得到操縱，下半年物價漲勢趨穩。

一、2011年貨幣信貸增長明顯放緩，流淌性閘門得到操縱

1、貨幣供應量增速明顯下滑，M2的統計比實際狀況有所低估

央行多次上調存款準備金率與銀監會對信貸投放總量的操縱使貨幣供應量增速明顯

下滑。FI前國內金融創新不斷增多，公眾資產結構日益多元化，特別是年初以來銀行表外

理財業務迅速進展，加快了存款分流，這些替代性的金融資產沒有計入M2,使得目前貨幣

統計比實際狀況有所低估。為彌補貨幣供應量的統計缺陷，自1()月份，央行開始公布擴大

統計口徑后的M2增速。11月末，M2余額同比增長12.7%,Ml余額同比增長7.8口

圖1：各層次貨幣供應量同比增速

數據來源：中國人民銀行網站

2、社會融資總量下半年增長放緩

上半年社會融資規模為7.76萬億，比上年同期少3847億，但三季度社會融資總量增

長明顯放緩，前三季度社會融資規模為9.80萬億元，匕上年同期少1.26萬億元。這要緊

是由于下半年以來央行與銀監會加大對商業銀行理財業務與票據業務的監管與調控，導致

表外融資被擠壓。上半年，表外融資（信托貸款、委托貸款及銀行承兌匯票）占比27.3%,

比上年同期略有下降，前三季度占比進一步下降到21.8%,其中，銀行承兌匯票占比下降

幅度最大，由上半年的占比17.1%下滑到前三季度的占比10乳三季度銀行承兌匯票融資凈

減少三千多億元。

3、人民幣貸款投放受到操縱，貸款結構有所改善

受金融調控影響，人民幣貸款增速持續放緩，但外幣貸款仍增長較快。11月末，本外

幣貸款余額同比增長一五.6%,比上年同期低4.1個百分點。其中，人民幣貸款余額同比增

長一五.6%,比上年末低4.3個百分點；外幣貸款余額同比增長22.4%,比上年末高2.9個

百分點。前11個月人民幣貸款增加6.83萬億元，同比少增5731億元，外幣貸款增加807

億美元，同比多增231億美元。

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圖2：2011年171月各月人民幣貸款增長情況

貸款投放表達“有保有壓”，信貸結構有所改善。一是企業中長期貸款少增較多，流

淌資金貸款（包含短期貸款與票據融資）保持多增。前三季度本外幣企'也及其他部門中長

期貸款增加L77萬億元，同比少增1.87萬億元；短期貸款及票據融資增加2.09萬億元,

同比多增1.78萬億元。流淌資金貸款增長要緊表達為短期貸款，票據融資月度新增規模

較小，甚至有的月份仍在減少。二是住戶消費性貸款出現少增，前三季度增加1.14萬億

元，同比少增3585億元，企業中長期貸款與住戶消費性貸款少增與政府加強房地產市場

調控與清理地方政府融資平臺有關。隨著貸款中長期化的趨勢減弱，貸款期限結構有所改

善。三是中小企業貸款增長較多。前三季度人民幣中小企業貸款（含票據貼現）增加2.26

萬億元，占全部企業新增貸款的68.4%。四是房地產貸款增速繼續回落，保障性住房開發

貸款增量占比大幅提升。前三季度人民幣房地產貸款累計增加9923億元，同比少增7439

億元；保障性住房開發貸款累計增加I一五0億元，占同期房地產開發貸款增量的52.3%。

商業銀行通過與企業聯手發放虛假貸款來虛增存款等可■能因素外，在銀行理財產品募集期

或者到期后，理財資金會在銀行形成部分沉淀存款，因此，商業銀行通過大力推廣短期理

財產品來爭奪存款，理財產品大量“吸”金與到期“吐”金也成為存款大幅波動的推手。

圖4：2011年171月各月人民幣存款增長情況

數據來源：中國人民銀行網站

5、銀行體系流淌性趨緊，銀行間市場利率.上升

影響銀行體系流淌性變化的短期因素既有存款準備金率調整、公開市場操作及中央國

庫現金管理商業銀行定期存款招標等政策因素，也有財政存款、外匯占款增長等非政策因

素。就政策因素看，前11個月，存款準備金政策調整約回收資金2.6萬億元；共展開11

期國庫現金管理商業銀行定期存款招標操作，累計投放資金4500億元；公開市場操作以凈

投放資金為主，除3月份實現資金凈I口I籠外，其他各月份均為資金凈投放，前三季度累計

凈投放資金2.4萬億元。因此，盡管存款準備金率不斷上調，但由于央行公開市場操蚱持

續凈投放資金，政策性因素形成的資金回籠規模與投放規模基本持平，貨幣政策操作對銀

行間資金面的影響是“穩”而不是“緊”.就非政策因素看，前11個月，財政性存款增加

1.3萬億元，外匯占款增加2.9萬億元，財政存款增加形成的流淌性回籠與外匯占款增加

形成的流淌性投放相抵，非政策性因素共形成短期流淌性投放1.6萬億元。

從影響因素看，銀行體系短期流淌性是增加而不是減少，但銀行資金面仍偏緊，貨幣

市場利率有所上升。11月份銀行間市場同業拆借月加權平均利率3.49%,質押式債券回購

月加權平均利率均3.52斬分別比上年12月高0.57與0.4個百分點。事實上，銀行資金

面偏緊不是以上短期因素造成的。要緊有兩方面原因：一是法定存款準備金率上調除了要

求商業銀行按照當前的存款規模補繳準備金，形成短期內流淌性回籠效應外，還要求商業

銀行在汲取新的存款后，留存更多的準備金，形成長期持續的流淌性鎖定效應，從而減少

商業銀行的可用資金。另一是存款“負利率”與銀行埋財產品的火爆發行等促使銀行存款

被大量分流。

6、人民幣對美元持續小幅升值

2011年人民幣對美元保持小幅升值態勢，171月，人民幣對美元中間價累計升值4.3%。

根據國際清算銀行數據，1T1月人民幣實際有效匯率累計升值4.7%。其中，前7個月人民

幣實際有效匯率保持平穩，8、9、10月份連續走高，當月環比升值幅度分別為2.4%、3.8%

與1.0舟，11月份略有回落，當月環比下降0.8%。

二、2012年金融調控面臨的不穩固、不確定因素增多

1、歐美經濟問題相互交織，世界經濟復蘇緩慢

從2009年希臘債務危機以來，歐洲債務危機已持續兩年多，2011年下半年進一步惡

化。10月底歐元區達成一攬子解決方案，但歐債危機并未完全消除，仍可能再次深化與擴

散，存在繼續向歐盟核心國家傳染、向銀行危機轉化與威脅歐元穩固性等風險。盡管8月

初國債法定上限的及時上調使美國暫時躲過了債務危機，但美國債務負擔過高的問題依舊，

美元與美國仍可能面臨信任危機。而且美債法案除了提高債務上限外，還要求政府削減財

政赤字，從而影響到依靠政策刺激的經濟復蘇勢頭。美國兩黨在國債問題上的互不相讓，

反映出美國國內政治分裂嚴重，政治亂局也不利于經濟問題的解決?？傮w來看，未來歐債

危機、美債危機仍可能進一步進展，歐美經濟問題相互交織，繼續沖擊國際金融市場與影

響全球經濟復蘇。

新興市場經濟體將維續面臨國內通脹壓力上升與經濟增長放緩雙重問題，由于各國情

況存在差異，新興市場各國宏觀經濟政策分歧在進一步加劇。為刺激經濟增長，8月份以

來，巴西、土耳具與印尼相繼降息，而印度、泰國、韓國等國家央行仍未放弁加息。

面對主權債務危機，美歐國家財政與金融政策空間有限，發達經濟體目前尚未找到刺

激增長與解決就業的有效手段，因而缺乏內生增長動力，失業率居高不下，經濟增長難有

起色。新興經濟體受發達國家需求不振與口本地震導致全球產業鏈受損的影響，2012年經

濟增速將有所放緩。根據IMF最新預測，2011與2012年全球經濟增速均為4.0$,發達經

濟體經濟增速僅分別為1.6席與1.9%,新興經濟體增速分別為6.侏與6.1%<.

2、新興經濟體需警惕國際短期資本逆流

9月份以來，由于歐債危機加劇，國際短期資本加快從新興市場國家的股市、債市撤

出，導致許多新興市場國家股市動蕩，貨幣貶值。據美國新興市場投資基金研究公司公布

的報告，截至12月14日，新興市場股票型基金已連續第五周被監測到資金凈流出，使得

今年以來的資金凈流出規模達到388億美元，而去年同期新興市場共有9?五億美元的資

金凈流入。9月份以來，韓元、印度盧比、巴西雷亞爾、俄羅斯盧布與南非盾等對美元均

大幅貶值。與8月底相比，截至12月16日巴西雷亞爾對美元累計貶值14.6%,印度盧比

累計貶值10.4%,南非盾累計貶值16.3%,韓元累計貶值8.2%。9月底以來，人民幣對美

元香港NDF報價持續下跌，國內銀行間市場人民幣對美元即期匯率也在11月30日到12

月16日期間連續12個交易日觸及“跌?！?，反映了市場存在人民幣貶值預期。與人民幣

出現貶值預期相伴隨，我國出現短期國際資本外流的跡象。9月份，我國外匯儲備比二月

減少610億美元。10、11月份新增外匯占款連續兩個月出現減少。10月份，銀行代客結售

匯順差僅為32億美元，比上月下降228億美元；11月份則出現結售匯逆差8億元。

對此輪國際短期資本外流與本幣貶值，印度、巴西、韓國、泰國等國家已采取干預措

施，以避免本幣匯率與資金流向大幅波動。在歐美主權債務危機深化與擴散，全球經濟復

蘇前景面臨重大不確定性的情況下，未來短期國際資本可能會從新興市場國家大進大出，

并帶來潛在經濟金融動蕩風險。

3、國內經濟增長放緩，物價上行風險仍未解除

2011年我國經濟增速與物價漲幅均逐季回落。前三季度GDP各季同比增速分別為

9.7%,9.5%與9.1%,基本穩固在9%以上的較高水平。2012年，在外圍經濟低迷導致外需

減少、國內刺激政策力度與效應持續減退的影響卜，我國經濟增長將繼續小幅放緩，但仍

將保持8與以上的較快增長。

2011年下半年CPI月度同比漲幅逐月回落，但要緊原因是翹尾因素的減弱，新漲價因

素仍較高。按照2011年CPI月度環比變化率推算2012年CPI同比漲幅中的翹尾因素可能

不足1個百分點。這說明新漲價因素將成為2012年CPI同比漲幅控的決定因素。從影響物

價的因素看，2012年隨著經濟增速小幅放緩，產出缺口有所縮小，需求對物價的拉動減弱，

但國內勞動力成本上升帶來的成本推動型漲價壓力與國際大宗商品價格高位運行帶來的輸

入性通脹仍可能顯現.此外，我國高貨而存量與高通脹預期同時存在構成通脹隱患。盡管

今年以來貨幣供應量增速持續放緩，但較高的通脹預期可能使貨幣流通速度發生變化.而

且貨幣供給對物價的影響存在滯后效應與持續效應。目前居民對未來物價上漲預期依然強

烈，根據央行儲戶問卷調查，2011年前三季度居民未來物價預期指數持續攀升，維持高位。

總體來看，2012年CPI仍存在一定的上漲壓力，在管理通脹預期與保持物價總水平基本穩

固方面，還需要付出努力。

4、銀行業存在兩大風險源，金融脫媒“亂象”待解

前期信貸迅猛增長埋下了銀行業不良資產隱患，目前要緊集中在兩大領域。一是地方

政府融資平臺貸款不良風險。根據審計署公布的全國地方政府性債務審計結果，截至2010

年末，全國地方政府性債務余額共10.72萬億，其中銀夕亍貸款為8.47萬億。據估計，2011

年與2012年是地方債務償還高峰期。2011年上海、云南、山西等地政府融資平臺公司已

出現貸款償付困難情況，平臺貸款不良風險正在暴露。2012年仍是平臺貸款的集中還款期,

平臺貸款不良風險仍將威脅到銀行業資產質量。另一是房地產貸款不良風險。受政府限購

令等調控政策影響，日前房地產市場己陷入“量減價滯”困同，在國家統計局監測的70

個大中城市中，11月份新建商品住宅（不含保障性住房）價格環比下降的城市有49個，

持平的城市有16個，環比價格上漲的城市中，漲幅均未超過0.2%,未來房價出現拐點的

可能性在上升。根據2011年二季度進行的房地產貸款壓力測試結果，即使房地產抵押品重

度壓力測試下跌40%,覆蓋率仍高于國際通行的110%標準。目前房貸風險總體可控，但仍

不可掠以輕心。近兩年，商業銀行不斷收緊對房地產開發商的貸款投放，但開發商仍通過

信托與銀行理財產品等渠道獲取了大量資金，據統計，2011年已有2000億信托資金流入

房地產開發投資領域，這些信托資金與理財資金也存在較大的償付風險。

表外融資與民間借貸等“金融脫媒”現象愈演愈烈，有關金融風險也不容忽視。2011

年商業銀行銀行理財業務激增，普益財富數據顯示，前三季度銀行理財產品發行規模約一

三.35萬億元，比上年全年超出6.3萬億元。民間借貸規模迅速擴大，高利貸化的傾向越

來越明顯，溫州等地已出現多起民間借貸資金鏈斷裂，借款人“跑路”的案件。據中金公

司估計，2011年中期民間借貸余額達3.8萬億元，同比增長38舟。隨著經濟增速下行，銀

根收緊效應進一步顯現，表外融資與民間借貸的償還風險也將逐步加劇，一些銀行資金可

能被牽涉其中，成為金融運行的不穩固因素。

三、穩健的貨幣政策進一步求“穩”，加快結構性調整

2012年國內與國際形勢愈加復雜，國內外不穩固、不確定情況增多，金融調控需要應

對多重任務、多重挑戰。按照中央經濟工作會議的部署，2012年金融調控要貫徹“穩中求

進”的方針，要繼續處理好速度、結構與物價的關系，不僅要在“保持經濟平穩較快進展”

與“保持物價總水平基本穩固”之間尋找合適的政策組合與恰當的政策平衡點，還要有效

防范與及時化解潛在金融風險，問時，通過“有扶有控”的結構性政策與深化利率市罰化

與匯率形成機制改革來滿足“調結構”、“轉方式”、“促改革”的要求。2012年要繼續

實施穩健的貨幣政策，在保持政策連續性、穩固性的同時，提高政策的前瞻性、針對性與

靈活性。

1、穩健的貨幣政策/“穩”字當頭，政策靈活性進一步提高

2012年將繼續實行粒健的貨幣政策，在具體執行中應進?步強調“穩健”，兼顧“穩

增長”與“穩物價”，政策基調為“慎重觀察、靈活應對”，政策取向應做到“總量上中

性偏緊，結構上定向寬松”。從具體措施看，法定存款準備金率已升至歷史高位，隨著物

價漲勢趨穩，加息的必要性在降低，考慮到貨幣政策效應往往滯后出現，很容易產生政策

超調，為避免與前期緊縮效應產生疊加，“兩率”均不宜進一步緊縮。假如經濟金融運行

情況發生變化，通脹風險下降、經濟下行風險上升，則要適時適度預調微調，及時下調“兩

率”。此外，要以加強金融監管、防范金融風險為突破口，通過“積極引導、疏堵結合”

推動表外融資與民間借貸健康進展，在保持貨幣信貸總量合埋增長的同時，從社會融資總

量角度對“流淌性閘門”加以操縱。

2、加強對流淌性閘門的操縱，保持貨幣信貸與社會融資總量適度增長

盡管2011年貨幣供應量增速明顯放緩，但過高的貨幣存量水平仍成為潛在的通脹隱

患。為此，2012年的貨幣供應需要保持穩中適度偏緊，避免貨幣供應量在已有的高水平上

繼續過快增長，過度累積?，F實中，高貨幣存量導致居民通脹預期強烈，“通貨膨脹本質

上是貨幣問題”的觀念已深入人心，穩中偏緊的貨幣供應也有助于緩解高漲的通脹預期。

2011年全年M2增速大約在14%左右。綜合考慮2012年經濟增長下行壓力與物價上漲,玉力

并存、較高的通脹預期可能加快貨幣流通速度、上年基數較低等因索，估計2012年M2增

長一五席左右。

近兩年我國金融創新明顯加快，在銀行信貸投放規模受到操縱的同時，包含表外融資

等直接融資規?？焖倥蛎?，“社會融資總量”處于較高水平。因此，對社會流淌性閘門的

操縱需要從''社會融資總量”的角度加以把握。2011年下半年以來，隨著監管層加強對銀

行理財與銀行承兌匯票業務的清理與規范，表外信貸受到壓縮，社會融資總量增勢也有所

減弱。估計2011年全年社會融資總量約一三萬億元。目前，由于銀行信貸投放仍受到操縱,

同時表外融資被限制、民間借貸資金鏈開始斷裂，社會整體流淌性已經較為緊張，未來流

淌性調控不宜再進一步收緊，以防止金融風險集中暴露，經濟出現大的波動。估計2012

年社會融資總量將增長14萬億元左右。

3、信貸政策堅持“有扶有控”，落實定向寬松

在保持信貸總量操縱的同時，要從“調結構”與“促轉型”的要求出發，實行差別化

對待，貫徹落實“有扶有控”，對政府在建項目、重點項目、保障性住房建設、中小微型

企業、“三農”、節能減排、戰略性新興產業、就業、助學等重點領域與薄弱環節進一步

擴大信貸支持，執行好差別化房貸政策，加強對地方政府融資平臺與房地產的放貸管理，

嚴格操縱對高耗能、島排放行業與產能過剩行業的貸款。

4、利用“雙向預期、雙向浮動”的時間窗°,增強人民幣對美元匯率彈性

2011年9月底以來，海外與國內市場出現人民幣對美元貶值預期，12月份銀行間市

場人民幣對美元即期匯率連續多個交易日觸及“跌停”。這一現象的出現是歐債危機加劇

導致國際金融動蕩的短期結果，而中國經濟的持續快速增長與國際收支順差、外匯儲備的

穩固增長將對人民幣升值預期形成長期支持。因此，應該把當前出現的人民幣對美元匯率

的“雙向預期、雙向浮動”看作是穩步推進人民幣匯率形成機制改革的機遇，適當放松對

人民幣匯率的“管理”，增強人民幣對美元匯率彈性。

5、加強流淌性管理，防范“熱錢”異動

2012年新興市場國家面臨國際資本大進大出的風險。跨境資金流向的不確定性使我國

防范“熱錢”異動的任務更加復雜而艱巨。一方面，需要密切關注國際經濟金融形勢變化

與國際資本市場變動，加強對短期國際資本跨境流淌的監測、預警與管理。另一方面要充

分估計“熱錢”流淌變化對國內流淌性狀況的影響，適時調整公開市場操作及存款準備金

率政策操作方向，保持銀行體系流淌性平穩、充裕。2011年四季度“熱錢”顯露流出跡

象，月度外匯占款出現減少。目前，外匯占款已成為銀行體系流淌性的要緊來源，為,呆證

銀行體系流淌性平穩，假如外匯占款繼續減少，可考慮適時下調存款準備金率以釋放部分

流淌性，或者通過公開市場操作更多凈投放流淌性，及時向金融機構提供流淌性支持。

6、加強對表外融資的治理

從操縱流淌性閘門、防范金融風險出發，要疏堵結合，加強對表外融資的治理.具體

來說，一-是要在銀行表內表外業務間建立有效的“防火墻”，對銀行表外業務進一步加以

規范。二是可考慮將部分表外業務并表監管。三是逐步將結構性存款、理財產品、基金公

司存款、保險公司存款甚至金融機構發行的債券等逐步納入準備金的計提范圍，以杜絕商

業銀行通過表外業務來規避準備金繳納的行為與動機。（國家信息中心預測部）

歐洲主權債務危機爆發已有半年之余，引起了國際媒體的廣泛關注。最近美國標

準普爾公司將希臘國.主權信用評級下調至垃圾級，將葡萄牙國信用等級下調了兩

個檔次。這標志著歐洲主權債務危機加劇，大有向全球蔓延之勢，也給中國帶來

了諸多警示與思考。

全球金融危機后，各國政府救市刺激經濟成本過大，引發全球債務突增。

目前全球政府負債己突破35萬億美元，要緊經濟體的赤字率與負債率均已創下

歷史新高。從冰島到迪拜，從希臘到葡萄牙，從歐洲到全球，主權債務危機有向

全世界蔓延之勢。美洲與亞洲的主權債務風險有可能一觸即發，中國不得不防！

一、歐洲國家財政赤字形勢惡化。

2009年希臘政府赤字占GDP比例超過一三%,愛爾蘭政府赤字占GDP

比例為10.75%,西班牙2009年財政赤字占GDP的比例也超過10%。據歐盟

委員會預測，到2010年希臘公共債務所占比例將1一三%上升至一三5%,西

班牙則將從54%上升至74%。這三國赤字危機有向整個歐元區蔓延之勢，德國

2009年的財政赤字占GDP的比重上升到5.5%,法國則上升到8.2%,均超過

《穩固與增長條約》規定的3%的上限。

二、美、日兩國財政赤字擴大，債務總額膨脹。

美國2009年全年財政赤字1.47萬億美元，創下歷史新高，分別是2008

年與2007年的2.16倍與7.84倍。持續高漲的財政赤字使聯邦政府債券規模膨

脹。根據奧巴馬政府公布的財政預算，債務與GDP的比率2009年為83%,2010

年將升至94%,2012年將升達101%。日本將陷入“高負債、低增長”的怪圈之

中。

三、中國從中收到的警示及其計策。

我國面對歐洲政府赤字與債務危機的沖擊與影響，應早有準備，主動應對

與規避。

1、我國政府財政赤字不可列的太高，這兩年多在八、九千億元的規模徘

徊，己接近3%的警戒線。

2、我國國債發行規模不可過大過高。減少財政償還風險，以規避債務危

機的規模。

3、我國的擴張財政政策與寬松的貨幣政策應擇機適當退出，以解決投資

過旺與貸款過多而引發的物價上漲與產能過剩問題。

4、開設地方政府融資平臺使政府地方負債高達7.2萬億人民幣。這里蘊

含一定的債務風險，不得不防！

5、加快轉變經濟進展方式，盡快走出過去依靠高投入、高負債換取高速

度的粗放增長之路，轉向擴大內需刺激消費拉動經濟進展的新路上來。

歐債危機對中國影響：出口減少熱錢流出現苗頭

影響一：對歐盟出口大受打擊

中國對歐洲的出口占到總出口量的20%,其地位比美國市場還大。自2009年12月以來，人民幣對歐元

的實際匯率已升值了一五%以上。中國出口商的利澗在10%左右，就意味很多出口商假如不能成功漲價的

話，其利潤已羥沒了，假如在需求不足的情況下漲價，能夠想象中國商品在歐盟會遇到如何的逆境。省經

貿廳?位負責人表示，歐洲債務危機對中國出口的影響最快在下個月的數據中就會有我達。出口的影響會

傳導回國內至實體經濟及金融市場。

影響二：?些費金或者加速流出中國

彭程認為，歐債危機導致全球避險情緒加重，資金紛紛回流美元。此外，歐洲原本在全球各地的資金有

回流歐洲救急的需要。雙重因素下，一些資金會加速流出中國。

上次關LN債務危機發生時，2008年底到2009年初的半年里，熱錢流出中國2000億美元。這種情況也會

發生在眼下的中國。只是估計量不可能比上次大。

今年一季度國家外匯儲備增加479億美元，而一季度貿易順差為144.9億美元，一季度我國直接投資為

234.4億美元。一季度的外匯儲備-貿易順龍-直接投資=99.7億美元。也即通常意義上懂得的熱錢在一季度

仍是流入中國達99.7億美元之多，但少于去年12月流出中國的121億美元熱錢。此外，僅僅是2009年第

二季度熱錢流入中國的規模就達千億美元。

中資銀行業的影響則是不大的，由于中國銀行對歐洲的借貸規模很小。

各國救市

日本又向市場緊急注資

受歐美金融風暴的影響，日本銀行（央行）7日宣布，即日向銀行、證券公司等進行即時資金交易的短期金

融市場注資2萬億日元（約合人民幣?五34億元）。這是繼去年12月迪拜危機后日銀再次向市場緊急注資。

歐元區面臨抉擇的關頭

法國巴黎銀行叮花旗集團分析師表示，“這可能將促使歐洲央行尋求避免市場再次出現2008年那樣的動

蕩。歐洲央行第一步需要軟化此前宣布的逐步減少流淌性的立場」

李^思表示,大的主權國家除非結成政治聯盟,否則其貨幣聯盟不可能連續.

主持人：尊敬的各位來賓大家下午好，非常高興我們再次相聚在上海金融博覽會卓信財富論壇的現場，上

海金融博覽會被譽為國內最具影響力的金融展會，而這次浦發銀吁借此為貴賓客戶傾力奉獻的精神財富盛

宴，讓我們用熱烈的掌聲歡迎各位貴賓客戶的到來。浦發銀行卓信財富論壇迄今已經走過四年歷程，自創

辦以來論壇陸續就經濟，投資，人文等領域的熱門話題進行了現場的交流.

主持人：衷心希望各位在今天的論壇中一起聆聽智者的聲音，共同渡過一段美妙的時光，卜.面有請浦

發銀行上海分行副行長陳奇女士為我們今天的論壇致辭。

陳奇：尊敬的各位來賓，各位朋友大家下午好，很高興能夠與大家相聚在這里。特別，今天是我們2011

年上海金融博覽會開幕前的最后一天，與大家相聚在浦發銀行卓信財富論壇，本次論壇也是繼今年三月份

我們浦發銀行與《理財周刊》成功首發我愛理財卡之后，我們聯手主辦的大型論壇活動，首先我謹代表浦

發銀行上海分行向今天前來參加論壇活動的《理財周刊》新老讀者朋友，浦發銀行的各位貴賓朋友表示最

熱烈的歡迎與最誠摯的枝謝.2011年國內外經濟形勢起伏不定,投資市場復雜變化,浦發銀行作為一家

上市金融機構面對著外部形勢的變化，主動而為，應勢而變，始終堅持以客戶為中心，以市場為導向，秉

承新思維，新服務的經營理念，緊扣中國經濟增長的脈搏與中國金融進展的方向，銳意進取，開拓創新，

在社會各界與廣大客戶的關心支持下，浦發銀行的各項業務均取得了較好的進展，同時在2011年當中我們

也持續深化浦發卓信的服務理念，從專業的理財顧問到專家的理財資訊，從專屬的服務品質到專屬的服務

空間，圍繞廣大客戶關于子女學習，生活的關注。2011年浦發銀行以個人貴賓客戶子女為對象開展了主題

為“相約卓信歡欣成長”的年度客戶活動，先后舉辦了小小樂世界，小小游世界，小小鑒賞，小小論壇等一

系列的活動，通過寓教于樂的手段來倡導多元化的進展思路，引尋浦發銀行客戶小成員們的健康成長。今

年三月份浦發銀行上海分行與《理財周刊》牽手合作成功發行了“我愛理財"”，該卡一經推出“愛理財，愛

生活”的理念獲得了市場的廣泛認可，在半年不到的時間里持卡客戶已經突破了兩萬戶，年底前有望突破二

萬戶，在此我代表浦發銀行上海分行感謝我們的合作伙伴，也要感謝在座的浦發銀行的貴賓客戶，《理財

周刊》的讀者朋友，謝謝大家一直以來對浦發銀行成長支持，關心與幫助，回顧2011,展望2012,浦發銀

行還將繼續秉承制造卓著的價值觀，踐行社會責任，在服務好社會，服務好客戶的同時，為建設技術核心

競爭優勢的現代金融服務企業而努力，最后我預祝本次浦發卓信財富論壇與明天馬上開幕的上海金融博覽

會取得I員I滿的成功，再次衷心感謝各位領導，各位來賓的到來，謝謝大家！

主持人：感謝陳行長的致辭，今天關于浦發銀行，《理財周刊》共同推出的“我愛理財卡”來說抽一個

值得紀念的日子，今天將發出第28888張“我愛理財卡”，而這張卡的持卡人就是著名的經濟學家樊綱教授，

下面有請I.海理財周刊傳媒有限公司總經理陳越先生為樊綱教授預發“我愛理財目,，下面由浦發銀行」.海

分行陳行長向樊綱先生贈送浦發銀行為貴賓客戶精心打造的青花詩意瓶。歐債危機給全球經濟的復蘇籠罩

了?層陰影，給經濟成長的隱憂也讓我們面臨諸多不確定的因素，今天有幸邀請到r樊綱教授與我們?起

展望2012中國宏觀經濟形勢，下面讓我們用熱烈的掌聲歡迎樊綱教授。

樊綱：非常高興再次到理財博覽會的論壇，謝謝浦發行送我這張卡。在座的企業家也好，政府官員也

好，還有通常的銀行客戶也好，大家不僅關心自己的生計，而且關心國家，世界畢竟怎么樣了，我先講講

國際的問題，順便講講關于人民幣匯率這些問題，后面講一下國內經濟的基本問題，我不可能專門講股市，

可能會涉及點樓市，我們是做宏觀研究的不是股評家，盡管我們對股評家的那些分析很不感冒，但是由于

我們不專業做這個研究，因此也不敢輕易發表各類看法。首先國際畢竟怎么回事，畢竟怎么樣了，會發生

什么情況，在座各位一定每天都報紙，媒體，網絡都看到很多的分析，確實每天都在發生變化，動蕩遠遠

沒有結束，歐洲的問題事實上整體來講比美國要輕，歐元區的全部債務占歐元區GDP的比重只有88%,美

國的國債占GDP的100%,美國為什么顯得問題比較輕，兩個原因，第一美國是國際貨幣的發行者，因此

標準普爾降低美國國債信用評級的時候格林斯潘老先生出來就說了一句話，美國怎么會國債違約，我們開

了印鈔機就能還債，因此大家都不擔心他會還不上債，盡管下調了評級，但是世界上有風吹草動還是去買

美元的債，美元反倒升值，還是把它當作避風港，有別的風險會貶值，會通貨膨脹，大家只要相信美國的

國力不，就不可能違約。能夠印鈔，因此美國從來不可能出現債務危機，國際收支的危機，國家破產，美

元債相比之下由于有國際貨幣的信用。另外美國是聯邦制度，真工出現了問題聯邦政府最后還是會支撐它

的,不可能出現全國性的賴帳的情況.

歐洲問題不是很嚴重，但是有幾個國家在那出問題，務必形成一種機制使賴帳的人得到懲處，因此要

維持歐元的狀況務必對這些采取懲處，假如今天不對賴帳的國家搞懲處的話，明年大家就都搞赤字了，就

變成了所謂敗德問題，這個歐洲區確實就會崩潰了。今天賴帳的人沒有受到懲處，明天人人都會賴帳。因

此就無法及時的進行救助，形成救助機制別的國家乂不愿掏錢，在這樣一個機制下問題就不斷暴露，到了

還債期一部分債出問題，今天希臘的債，明天是葡萄牙的債，后天是意大利的債等等。凱恩斯是1936年大

危機，大蕭條發生了一半，人們才從中總結出經驗教訓，世界上所有的經濟學家都同意現代宏觀經濟學的

理論與政策，都是在1936年由凱恩斯來奠基的，而且凱恩斯說的宏觀調控政策是短期政策，經濟波動的時

候，出現泡沫的時候去壓它，這個時候搞點財政盈余，政府少花錢，緊縮經濟，然后經濟卜滑出現危機的

時候刺激它，不讓它下滑太多，沒有個經濟學家像有些人那么愚繇，永遠的搞赤字，凱恩斯主義講的是

在經濟熱的時候稅收也高，財政收入也過，那時候搞盈余，冷的時候搞赤字，美國也不是天天有赤字的，

克林頓當政的IT泡沫的時候是盈余的，西方國家的赤字是怎么來的，是由于長期的問題，是由于深層次的

制度性，結構性問題，搞民粹主義，這個黨為了競選承諾要增加這個福利，增加那個福利，那個黨為了當

選要承諾減這個稅，減那個稅，一方面支出不斷的增長，一方面稅收一輪輪的下降，最后入不敷出。

這次幸虧有各國搞宏觀調控，沒有產生像30年代大蕭條那種滾雪球式的下滑，也許我們搞的略微多了

一點，08年年底的時候，那時候價格跳水，定單一夜間就沒了，而1929年金融危機爆發的時候還沒這么

嚴重，幸虧有了1936年大蕭條當中產牛.了凱恩斯的理論與以此為基礎的現代宏觀經濟學與現代宏觀調控政

策，這次沒有把人類拉進那種災難里面去，凱恩斯是歷史上最偉大的經濟學家之一，這次真正給我們的教

訓是民粹主義，為了追求政績，不計成本，擴大支出，搞各類債務，包含地方融資平臺債務等等，我們現

在是操縱住了問題沒有硬延，但這些都是相類似的問題。

我個人認為不可能出現二次探底，衰退的含義是經濟負增長，不是增長速度下滑，而是經濟負增長，

也許歐洲有個別國家負增長，但是歐盟區整體也不可能出現負增長，而且衰退是有另外嚴格定義，務必有

兩個季度持續負增長叫衰退，短暫的波動不算衰退，由于歐洲債務危機不斷的發酵，美國那邊又遲遲的就

業不能增長，市場需求遲遲不見恢夏，歐美經濟會出現一個長期的低迷，比如說美國正常增長是三到四，

它可能是到二，美國這個季咬增長2.5%,T季度可能會低了?但也不是負的，歐洲正常增長是2到3,

現在通過一段時間是。到1,長時期會有多長，美國人自己在談論需要十年，那就是到20一八年，我個人

倒沒那么悲觀，但是三到五年總是有的，從現在開始大概要準備三到五年經濟增長處于低迷狀態，發達國

家的部分處在低增長的狀態當中，對市場需求相對比較低一些。

我的推斷不算特別的悲觀，但是也并不樂觀，市場上典型的就是當年凱恩斯說的動物性，梢有點好消

息就一邊倒的說好，這兩天歐洲那邊剛剛通過了緊縮法案，這邊美國人就開始說了，再過一年美國經濟就

能夠全面復蘇等等，不管如何過去的一兩年的時間里，特別是美國市場人上過度樂觀。真正的問題是為什

么?開始說至少得三五年的時間，是由于清理起這些問題需要相當長的時間，現在大家都關心各國的政策

怎么走，歐盟最近減了息，美國會不可能有什么政策，會不可能芍QE3,我認為是不可能再出了，美國利

率已經為零了，融資成本已經是零了，融資成本為零了還不投資，還不花錢，還不往外貸款，說明就是大

家不看好市場需求，假如大家都認為未來的回報是負的話，即使是零利率人們仍然不投資，這就是典型的

流淌性陷井。流淌性充足，但是大家仍然陷在陷井里面爬不出來，看不到需求，因此美國不是沒錢，美國

金融機構兩萬億貨幣拿在手里，美國的金融部門與私人部門有兩萬億現金在手里，因此美國的問題不處流

淌性缺少，而是流淌性陷井，在這種情況下再多增加流淌性沒有用。因此，就來了一個結構調整，道過多

買長期國債的辦法把長期利率降下去，而且零利率堅持到20?三年，然后降長期國債利率，這是唯?的辦

法了，明年經濟就好了，大家能夠投資了，這時候務必財政花錢，市場沒有需求的時候大家都不投資，都

不花錢，只好政府出來花點錢買東西。

現在對銀行采取/一些政策，銀行融資要補充資金，假如沒錢找政府，政府沒錢找救助基金，救助基

金能夠給銀行充足資金，這樣使銀行能夠渡過去，但是也不可能有更多的政策能夠出臺，由于歐美的問題

在于他們政策的工具都基本用盡了，貨幣政策用到頭了，利率都為零了，流淌性增加沒什么用了，財政赤

字已經搞不下去了，估計這低迷只能熬過這一段時間，熬到人們開始有需求的狀況，往常的設備已經用了

三四年了，再用三四年機器設備不管該換了，這時候人們開始真工花錢了，新的一輪投資開始增長，人們

開始逐步擺脫危機。從這些角度就對比中國經濟是什么情況，就能夠熟悉為什么我們有這些差異。

對中國的影響是什么，第一當然在貿易上受到一定負面的影響，歐美市場畢竟是中國最大的市場，歐

美經濟不好.對我們的需求顯然會下降,最近的數據已經顯示中國的出口從20%多的噌K：回落到一五%的

增長，但是去年這個時候是高增長的時候，現在回到一五%的增長不一定月度增長就很低了，相信下一個

階段會有所回落。就貿易而言我不認為中國的貿易出口會負增長?第二歐美經濟是不好但不是負增長，現

在的世界不一致于過去了，2010年世界進展中國家第一次GDP總量與發達國家持平，近年由于進展中國

家進一步增長，今年一定會超過發達國家，而80%的增長來自于新興市場國家，我們對新興市場的出口在

大幅增加，而且確實增長也都不錯，巴西明年會有6%的增長，阿根廷去年是8%,今年是7%多，明年據

說會回到8%的增長，智利5%”秘魯估計會有7%的增長，印度維續會有7%左右的增長，加上我們自己會

有8%以上的增長，這些新興體的增長足以支撐世界經濟繼續的培長，包含貿易的增長，這點非常重要，現

在再把歐美經濟不好就說成世界經濟一定不好，當然受影響，但是對世界的影響已經大大減弱了。第三我

們這些年的競爭力還在增長，出口的能力在增長，我們在各個市場不斷取得進展，世界的貿易總量增長的

速度放緩，但是我們的份額維續增長，而這是過去幾年的情況，危機發生以后我們中國在世界貿易中的比

市.每年都在增長，增長速度放緩，而比市在增加的話，仍然會彌補一部分總量下降的因素，加在一塊我不

認為中國的出口面臨著很嚴峻的形勢，仍然會有10%多的增長。因此明年即使發達國家不好，我們中國經

濟在外貿這一塊也不可能有太大的下降。

另一個影響我覺得反倒有點復雜，就在金融市場上，在金融資本市場上，這個問題比較復雜一點，這

個往往是大家比較忽視的情況。大家都明白國際收支分兩個賬戶，經常賬戶可能是出口速度慢一點，進口

增長，這樣貿易順差就少一點，對經濟的增長速度有點直接的影響。但是在有些程度上也是好事，順差少

點，美國人樂我們人民幣升值的壓力就公小點，而且今年完全能夠理直氣壯的來應時美國設員的壓力，

我們過去三個季度我們的外貿順差占GDP的比例已經在3%左右，去年G20會議大家同意的是4%,現在

3%.假設我們后兩個月的順差會增長最多4%,我們已經實現了這個目標，你還有什么說的。過去一年人

民幣升值升了10%了，資本項卜可能出現一個問題，大量外資進一步流入中國，現在外匯儲備的增長已經

要緊是由于資本的流入。前三個季度我們的外貿順差1600多億，而我們的資本順差4000多億，外匯儲備

增長3000多億，要緊是由于資本流入造成的，這一點也是世界上很多分析家們認識不到的。而西方經濟不

景氣，在目前情況下今后一段時間里面非常重要的一個趨勢可能是外資流入進一步增長。第一是利率差額。

而美國零利率，20—三年前都是零利率，歐盟現在是L25,日本前天剛宣布繼續零利率，利率差額就會引

至一部分資金流入。本來利率差額就有貨幣升值的問題，加上美元不斷在那貶值，美國經濟不景氣，人民

幣升值的壓力在加大.因此人民幣升值的預期反倒會提高.第三假如西方經濟長期不毋氣的話,現有的資

本還是大量的存在，現在由于歐債問題，美債問題風吹草動資金皙時撤問去了，但是等情況平息下來，這

些資金一定會找投資機會，包含中國在內，中國有人民幣因素，又有利差因素，再加上實際的經濟增長，

找投資機會的話也會轉向中國，導致的結果就是我們外匯儲備會繼續增長，外匯儲備增長的含義就是我們

的貨幣發放進一步增多，這時候矛盾就來了，一方面西方經濟不景氣，我們這就不能采取太多的緊縮政策

來緊縮經濟，要照顧到經濟增長，但是貨幣的增加通脹的壓力就加大了，還得不斷的回收點貨幣，防止對

沖貨幣。緊縮是原先發出十萬億的貨幣去，不想這么多，通過準務金率等等收回兩萬億，這叫緊縮政策，

對沖政策是本來八萬億貨幣，我覺得挺好，但是外匯儲備增長了，多發了兩萬億出去，我趕緊采取措施把

兩萬億收回來，這種叫對沖政策，而對沖政策與緊縮政策在形式上可能是一樣的政策，都是數量回收，這

時候就會給市場一種印象，足不足還在緊縮，事實上我們有些貨幣政策不是在緊縮，足在對沖，以后假如

再發生這種情況，這時候會出現矛盾，一方面要保持經濟增長，另一方面要防范通貨膨脹，這時候政策選

擇就比較困難，由于流淌性增加，通貨膨脹壓力還會增加，假如歐美經濟不景氣，幾個因素起作用的話，

很有可能導致比較復雜的政策選擇局面。

但是總的來講關于經濟增長的影響還是有限的，資金流入多，對增長可能是好消息，投資能夠繼續進

行，融資相對比較容易，但是帶來的風險可能是通貨膨脹的壓力加大，金融不穩固的問題加大，因此這是

一個比較復雜的世界，國際的問題大概講這些，大致的推斷，一個要緊的含義就是中國明年經濟走勢，包

含資本市場要緊還是看我們自己，國際上當然有影響，但是這個影響有限，而且是復雜的，不是單向的。

回到國內的問題講一講，第增長速度可能還會放緩，這是好消息、，從接近11%過熱的增長放緩，放

緩到多少，現在還是9點多，世界最高的增長速度，明年也許再放緩一點，仍然是世界最高的增長速度，

而且是一個健康的，可持續的增長速度，比那11%要好。其他一些國家不就是看著增長不敢采取措施，泡

沫，經濟過熱，最后崩盤，現在經歷這么多情況應該明白了，一切泡沫都是耍破的，防的就是后面的情況，

危機的情況。房地產市場一樣，翻兩翻價格還不夠，最后就是泡沫破裂，往常說是日本泡沫破裂房價跌70%,

東南亞國家房價跌了70%，美國強大不強大，美國市場經濟發達不發達？鬧出房地產泡沫來，最后破抻，

破成全世界的金融危機。

正是在這個意義上，中國經濟正在軟著陸，好在我們熱了一年多采取措施就開始調整了，這一年半來

已經采取了各類措施，這時候開始談什么硬著陸都不值得一駁。現在看中國的數字都是很平滑的往下落，

然后逐步趨勢穩固下來是一個軟著陸的過程，從11%下降到9%,下降到8%,因此在這個意義上，從總體

經濟增長的情況來講，假如明年繼續完成軟著陸，回到8%多的增長，就為今后幾年持續8%的增長打下好

的基礎。我在很多地方都講，我相信中國經濟還有卜年，二卜年的高增長，前提是不發生大的泡沫與大的

危機，過去30年世界的危機都是由資產泡沫引起的，樓市泡沫，股市泡沫，特別是樓市泡沫，包含歐洲這

些國家。希臘，意大利，葡萄牙是一個問題，他們是多年沒有增長率，增長很慢，但是福利增長很快，加

上老齡化，債務入不敷出，而西班牙與愛爾蘭是過去跟美國一樣，泡沫是增長的。從這個意義來講軟著陸

正在實現當中，明年完成這個軟著陸過程這是中國經濟長期看好的一個重要基礎。第二點是資金緊張，從

11%的增長速度下降到9%的增長速度，兩個百分點的GDP-?定得有一批企業與產業受影響，具體到資金

問題了，不可否認2010年初我們確實有點過度寬松。

首先要認識到一點要想調整，要想采取緊縮的政策一定得有人感受到緊縮，誰都不緊縮，那還叫什么

緊縮，還叫什么調整。中國真正要解決的問題是額外一部分中小企業受到打擊的問題，幾個月前我們就在

呼吁需要一些微觀政策的補充。在整個資金盤子當中有一些資金為中小企業補充資金，減少一些他們的樂

力?，F在市場的現象都是緊縮現象，現在確實做一點微觀政策的補充，每次資金開始緊縮的情況下都需要

?些特殊的微觀政策補充來緩解中小企業的壓力，因此在一定意義匕現在的資金緊縮的情況也是整個經

濟調整的構成部分，包含過去泡沫的后遺癥，由于房地產的泡沫在沿海地區是蠻普遍的。有些企業這幾年

就把資金調出了它的主業，投機房地產，投機其他產業，搞產業多元化，搞轉產，錢就完全投到其他地方

了。現在一緊縮自己的主業沒錢了，這個在一定意義上怪不了別人，怪不了緊縮，要怪前面的泡沫。房地

產的泡沫使得房地產市場掙錢這么容易，當然使很多企業家三心二意，現在出現資金緊張，這都是后果的。

西方也是這樣，西方的經濟學家，政府官員說的很大一部分就是怎么恢復實業的進展，歐洲人在努力實現

金融改革，對金融交易征稅，通過這次金融危機，金融部門一定會發生一些調整，現在已經沒人去投資房

地產了，大泡沫破裂了這個后果很多年都會連續下去。

各類因素對我們的股市都有影響，包含當年被那些股評家忘掉的股改的因素，那么大一個重大的改革，

現在每個星期壞有大小非解禁的.單單是07年泡沫破裂,一個71）倍市盈率歷史罕見的大泡沫破裂傷了多

少人的心，多少人撤出去，再讓他回來這可得有日子了。一個大泡沫破裂之后市場的恢復得相當長的時間，

美國的房地產大泡沫破了之后再恢復時間就長了。因此現在為什么投資不景氣，往常美國很大一部分投資

靠的是住房投資，現在住房投資恢復不了就什么都恢復不了。下一步會不可能放松，現在政府的說法是微

調，好消息是現在通貨膨脹已經初步得到操縱，基本穩固下來，現在貨幣政策取得的成果，已經出臺了這

么多的貨幣政策，加上一輪輪的緊縮，利率調整，觀察一段后面的情況應該是能夠了，在我看來貨幣政策

不敢掉以輕心，通貨膨脹還在5%以上的時候，世界上沒有一個中央銀行敢掉以輕心。

當然我們有些通貨膨脹屬于輸入型的，比如油價上漲，資源價格上漲等等，這個現在是值得爭論的事.

09年以后這一輪油價上漲.資源價格的上漲,不能不說沒有中國的關系.在這個意義上也不能成天說外部

輸入，新興市場需求導致了這些價格的上漲但是跟我們有關系的，因此加在一起我個人不認為貨幣政策在

近期內會有重大的變化，當然很多人懷念09年，10年的時候，這個短期內是不可能市現，通貨膨脹仍然

是一個重要威脅的時候，那一輪也是特別的寬松，多年也沒有出現這種情況，鼓勵大家去買。包含地方融

資，從90年代中期以后卡的是蠻死的，08年的時候一共才有一萬多億地方融資借款，09年一下子變成了

七萬億，不要再指望這個特殊情況再回來了，這確實是危機當中特殊的政策調整。

不管如何，明年資金的狀況應該說恢復到正常增長下來的情況，不可能很寬松，不可能比今年更緊，

這點應該是能夠看到的。至于怎么調整政策，我也不明白。我們的外貿順差，外匯畢竟是什么走勢，有關

的問題，大家有可能比我關心一點.我個人相信中國繼續會采取漸升值的辦法，指望現在停止不升值，我

不相信，不升值又被動了。由于世界上各類因素都在說明你還在一個升值的階段，特別是由于美元從長期

趨勢來講，仍然是不斷貶值的趨勢。而美元是國際貨幣，要貶值你就務必升值，你升不了值它就貶不了值。

你的競爭力度在提高，就是在一個升值區間，盡管我們現在通貨膨脹比美國高一點，但是明年通貨膨脹率

又開始縮小差距，我們大概會降到5%下列，美國可能會到3%,國際上金融在動蕩，你是一個基本穩固的

增長。從這個意義來講仍然是一個升值的趨勢，這個匯率的復雜性是不取決于你自己，是幾種貨幣間的關

系，你這邊的因素會影響它，美國的因素也會影響它，在各類因素分析下來仍然具有趨勢。但是我也不相

信會突然改變升值的方式，需要不斷的調整，最好是漸進式調整，除了給企業一些周旋的余地，一些緩沖

的余地，一個重要的好處是避免超調。現在市場說30%,要真正放開可能40%就出去了，然后一風吹草動，

包含三個星期往常香港市場人民幣貶值過，由于歐債大家在撤資，那時候人民幣貶個30%,先是出口企業

一大批企業垮掉，然后進口企業一大批垮掉。

通過一定的時間逐步接近均衡點，一年實際匯率升10%,三年可就是30%多了，那也很多，世界上各

類壓力，各類說法會有。但是我們有自己的利益，中國的企業確實很成熟了，30%到40%的波動，還是會

有一大部分企業會有影響，確實對中國經濟產生沖擊。因此在這個意義上我個人預期仍然像過去幾年基本

相類似的方式。大家老在問我們拿那么多美元的債，美元貶值我們怎么辦，根本的問題是我們國內儲蓄太

多，我們外匯儲備增加也太多，這個確實需要我們調整。更多的需要我們國內各類因素，包含外匯管理方

式的改變，現在進來也要有各類限制了，怎么進行對稱管理，進來的有限制，出去的適當更加放松，鼓勵

人們更多的去投資，包含QDII能夠更多的增加一些指標，使我們這些金融機構與外國金融機構結合起來,

有外匯的話能夠投到國外市場去，能夠組合一些國外的產品，大家就把錢留在各自的賬戶上作為外匯，而

不是都換成人民幣，我們自己就做大幅投資，省得外匯儲備大幅增長了。

但是只要外匯儲備增長了，你買什么？最近大家很少會去買歐元債了，假如歐元回報高的話，風險也

還能夠，當然大家也能夠去買，日元債也有風險，盡可能的再建一個投資公司買更多的礦，現在也鼓勵一

些國有企業買一些資源。這也不是很容易的情況，國外實際投資了不熟悉也不一定，我們投資能力也不一

定這么高，到國外投資買一個礦山還是比較熟悉的，礦山周圍那個什么情況，國家穩不穩固，這些事都得

搞清晰,也不一定掙錢.買黃金最保險,中國人民銀行要買黃金了.世界金價一下子跳到兩千多美元去了.

全世界到「有風吹草動的時候都拿著美元做避風港。最根本的問題是不能有三萬多億，有廣三萬多億/放

在一個籃子里，美元還是占大頭，你假如投資的話你怎么去投？在這么一個動蕩的國際市場上，投資決策

也是很難做的情況，根本的問題我們怎么調整我們制度，結構，用來不做到那么多的外匯儲備這個問題就

解決了，現在有外匯儲備還得投到外國資產上去。

大家比較關心的是中國會不可能去救歐洲，給歐洲那投點錢，這個我也不明白，背后政府之間有什么

交易我也不明白，但是在?定意義匕不說什么條件，網上議論比較多的是中國得到什么好處，有什么交

換，這個說不清晰。從商業利益角度來講，從一個國家的長遠利益角度來講，最根本的問題是有什么機制

來投資,是直接去給歐洲救助基金去注資，還是通過國際貨幣基金組織形成某種機制.我個人認為這是最

重要，需要討論的問題。我們是國際貨幣基金組織的成員，而且是通過全世界的擔保來保證這個資產的安

全。由于這個信譽是全世界的信譽，這是不是更穩固一點，就是在這種情況下各類投資不一定就不好，加

上回報現在就高一點，這個后面都是有回報的?，F在推斷歐元區每個國家債務危機的重要標準就是看長期

債券的利率升到什么程度了，風險越大，要價越高，這樣才能彌補風險預期。因此在這個時候做一種組合

也不一定是一件壞事，咱們現在沒很多工具在做這個，我相信在國