>拉鏈行業：發展百年，產品工藝不斷迭代。1)由美國傳入日本，再由中國承接主要生產市場。1893年，拉鏈起源于美國，生產商Talon一度占領市場；1917年，拉鏈傳入日本，YKK>拉鏈行業：發展百年，產品工藝不斷迭代。1)由美國傳入日本，再由中國承接主要生產市場。1893年，拉鏈起源于美國，生產商Talon一度占領市場；1917年，拉鏈傳入日本，YKK把握機遇以成本優勢成功搶占市場份額；1980年左右，中國臺灣為拉鏈市場生產主力；1990年起，中國大陸拉鏈市場迎來快速發展，SBS、SAB等國內拉鏈品牌加速崛起。2)全球拉鏈市場規模穩步向上。據QYResearch,2023年，全球拉鏈市場規模為1209億元，預計2030年達1535億元，CAGR為3.5%;2015-2023年，中國拉鏈市場規模由448億元增至523為2.0%,預計2023-2027年CAGR為2.7%。以中國和日本為代收入比重約41.2%;YKK拉鏈產量超30億米，年銷量達89.2億條。復盤發展注重產品創新應用(創新推出鋁合金材料拉鏈);2)以機器生產代替人工(進口美國拉鏈機),自制生產設備(日本黑部工廠投產運FP在中國與東南亞的銷售額占YKKFP銷售額比重為25.2%與22.9%)。>YKK何以成為全球拉鏈龍頭?1)市占率穩居第一，全球龍頭地位穩固。拉鏈的終端應用場景主要為服裝領域及箱包領域，基于此，我們測算2023年全球拉鏈市場規模達177.66億美元。從銷售額角度，2014-2023年，YKKFP銷售額占全球拉鏈市場比重在12%~20%;從銷量角度，2015-2023年，YKK拉鏈年銷量在全球拉鏈產量占比4%左右。2)產品力+品牌力，助力早期脫穎而出。我們認為YKK成長為行業龍頭主要系其在設備制造、技術進步、產品創新、產業鏈一體化的建設等方面的持續投入，拉鏈相關的專利數量不斷增加，將專利技術占據我國內地中高端拉鏈市場份額超20%,國內廠商SAB與SBS不足10%;產品搶占市場份額；在產品力有保障下，可以更好的滿足下游客戶的交期需求。一方面，2020年公共衛生事件導致YKK越南工廠生產受限等因素影響下，很多具性價比優勢的產品搶占部分YKK廠商在國內的訂單份額。另一方面，公共衛品牌對小單快反有更多需求，對企業快速反應能力及服務能力提出更高要求。潯興股份從取得客戶訂單到交貨需要約7-10天，而YKK約為15天，偉星股份的建廠，越南等東南亞市場紡服產業快速崛起，但相關配套產業鏈尚未完善。經我們測算，2014-2023年，東南亞服飾拉鏈市場規模由9.45億美元增至15.66億國際知名拉鏈制造商占據主要份額，越南及孟加拉等地區有一些總體規模偏小的FP在東南亞地區銷售額為869億日元，約占東南亞地區服飾拉鏈銷售額比重為>風險提示：行業景氣度下行的風險、生產要素成本持續上升的風險、國際貿易環境不確定增加的風險。MINSHENGSECURITIES2024年09月27日09/22民生證券行業深度研究/商貿零售目錄 31.1拉鏈制造多工業集合，技術含量較高 31.2全球拉鏈發展史：從美國傳入日本，再由中國承接 6 72日本拉鏈龍頭YKK,陪伴行業潮起潮落 2.1YKK歷史復盤：歷經4大階段，緊跟行業發展趨勢 2.2YKK拉鏈：產業鏈一體化趨勢與全球化布局推動收入與利潤上行 3.1市占率穩坐第一，全球龍頭地位穩固 3.2產品力+品牌力，助力早期脫穎而出 4聚焦中國拉鏈市場，YKK強勢地位有所撼動 24.1中高端輔料市場占比提升，YKK主導中國市場 24.2國內企業快速崛起，撼動YKK中國拉鏈市場地位 24 285.1把握產業鏈轉移趨勢，東南亞拉鏈市場空間可觀 285.2東南亞拉鏈市場競爭格局：YKK一家獨大，國內廠商未來可期 29 民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售1.1.1拉鏈產品分類拉鏈作為一種常見的連接裝置，其核心構造由鏈牙、拉頭、上下止等關鍵組件這一機制巧妙地利用了兩片鏈帶上交錯排列的鏈牙，通過拉頭的夾持與拉的滑行操作，實現鏈牙的順暢嚙合與分離，展現出其設計上的精妙與實用性。資料來源：YKK公司官網，民生證券研究院屬拉鏈。其中：1)尼龍拉鏈：以其卓越的耐磨性、抗拉伸性和良好的彈性，成為需要頻繁開合及高耐用性要求的理想選擇。在戶外服裝、運動裝備、背包及行李箱2)樹脂拉鏈(塑料拉鏈):憑借低成本、色彩豐富及易加工的優勢，在時尚服飾、童裝及家居用品等領域占據一席之地。不僅滿足了基本的封閉功能，還通過多樣化的設計與色彩選擇，為產品增添時尚元素與趣味性，但樹脂拉鏈在度上可能稍顯不足。3)金屬拉鏈：以堅固耐用、質感高檔而著稱，常用于對品質有較高要求的場合，如高檔服裝、皮具及箱包等。其出色的抗拉強度與緊密的效果，有效防止了物品的掉落或被盜。但金屬拉鏈的成本較高，且在潮濕環境下需民生證券MINSHENGSECURITIES產品類型特征生產流程應用場景圖片尼龍拉鏈優點：耐用性強、柔軟；缺點：滌綸單絲容易老化，對高溫、低溫的適用范圍較窄尼龍拉鏈牙齒是用尼龍單絲通過加熱壓模纏繞中心線組成的廣泛應用于各種服裝和箱包，主要用于連衣裙和裙子的“隱形”拉鏈金屬拉鏈優點：耐用、柔軟、高雅莊重；缺點：鏈牙比其他類別的拉鏈容易脫落和移位，拉鏈價格更高金屬拉鏈牙齒是用銅線或鋁線通過排牙機器排出來的高檔的夾克衫、皮衣、滑雪衫、羽絨服、牛仔服、休閑服、防寒服等樹脂拉鏈優點：質地堅韌、耐磨損、抗腐蝕，色澤豐富多彩，適用的溫度范圍較大；樹脂拉鏈牙齒是用聚脂塑料米通過染料配色并通過注塑面料較厚的服裝、夾克衫(休閑服)、滑雪衫(防寒服)、羽絨缺點：輕滑度一般缺點：輕滑度一般機器排出來的機器排出來的服、童裝(外套)等服、童裝(外套)等資料來源：華經產業研究院，福興拉鏈招股書等，民生證券研究院整理1.1.2拉鏈的制作工藝生產流程：不同材質的拉鏈在生產流程的差異主要體現在鏈齒制造工藝。三種不同材質的拉鏈在鏈齒制造工藝上存在較大差異，樹脂和尼龍拉鏈使用注塑或高溫成型，金屬拉鏈則通過沖壓或鑄造工藝制鏈齒，在裝配拉頭和檢測等步驟上，三1)拉頭的制作流程在拉頭制作過程中，一般選用的材質為鋅鋁合金。以鋅鋁合金為例，首先將鋅鋁合金進行壓鑄成型，然后將配件組裝，再將組裝好的配件上色。上色的方法包括2)拉鏈的制作流程樹脂拉鏈：制作注塑拉鏈的材料大部分是聚甲醛，首先將材料進行配的材料一般為滌綸絲，將其織成織帶，然后進行染色、洗牙工序，安裝上下止插銷圖2:樹脂拉鏈生產工藝流程圖2:樹脂拉鏈生產工藝流程配色輔料配色織帶色坯注塑排咪塑鋼過功架定寸銑齒卷邊邊角料配色選粒破碎檢驗包裝入庫邊角料配色選粒破碎貼布、沖孔資料來源：偉星股份募集說明書(申報稿),民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售金屬拉鏈：制作金屬拉鏈的材料一般是H65或者85銅。金屬生產工藝如下：1)前道工序：整絲—織帶—染色—燙帶—排咪—電鍍—沽色；2)開口拉鏈后道工序：定尺寸—貼膠打孔—穿打左右插銷—穿拉鏈頭—打上止口—切斷—成品檢其他材質電鍍氧化著色(外協)銅材質拼鏈拋光資料來源：偉星股份募集說明書(申報稿),民生證券研究院尼龍拉鏈：制作尼龍拉鏈的材料大部分為單絲，布帶都是滌綸的。1)尼龍拉鏈的前道工序：整經—織帶—單絲成型—縫合—染色—燙帶；2)后道工序：定尺寸一貼膠打孔—穿打左右插銷—穿拉鏈頭—打上止口—切斷—成品檢驗包裝。3)閉口工序：定尺寸一打下止—穿拉鏈頭—打上止頭—切斷—成品檢驗包裝。定寸銑齒定寸銑齒卷邊貼布、沖孔切斷邊角料選粒破碎注塑上下止檢驗包裝織帶色坯穿拉頭配色入庫防水資料來源：偉星股份募集說明書(申報稿),民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售1.2全球拉鏈發展史：從美國傳入日本，再由中國承接一度占領市場(1893-1950s)起源：突發奇想的發明與實踐落地的困難。1893年，美國芝加哥一家制鞋廠工程師賈德森發現系鞋帶與解鞋帶過程麻煩，思考是否可以用“可移動的扣子”來代替鞋帶，在兩條鏈條上裝有交錯的鏈環和鉤子，在上邊的滑動部件移動時，兩片鏈條緊緊勾住；1902年，一家原來生產扣子和花邊裝飾的曼威爾兄弟買下了賈德森的專利，并注冊“扣必妥”商標，開始生產裝在鞋子上的拉鏈。瑞典人桑貝克對拉鏈進行關鍵性的改進，齒部形狀做成湯匙狀，大幅增強拉鏈的實用性和耐用性；一次因飛行員上衣扣子掉入機器引起飛行器失靈的突發空難事件，二戰期間，Talon為最大的軍方訂單拉鏈生產商之一。在市場需求不斷擴大下，1950s,Talon在美國的市占率進一步提升，一度成為市場主要生產廠商。1.2.2亞洲轉移期——日本YKK崛起(1950s-1980s)1917年拉鏈傳入日本，YKK把握機遇以成本優勢搶奪市場。1917年，拉鏈由美國傳入日本，進入緩慢發展期；1934年，日本YKK正式成立，并在美國制造商處購買了一臺鏈條機，使得YKK能夠機器生產以前在日本僅能手工制造的拉鏈，進一步實現成本的降低。相比之下，盡管Talon曾一度占據市場主導地位，但它在新性存在欠缺，忽視了拉鏈在手袋、箱包或戶外用品等新應用。與此同時，1970年左右，YKK進入美國市場，以成本優勢和產品創新力快速布局市場，最終Talon的市場份額不斷下滑。1.2.3中國臺灣成為拉鏈市場生產主力(1980s-1990s)1930年后，拉鏈開始進入中國，1970s-1980s日本勞動力成本上升，加速產業鏈向中國轉移。1930年，王和興在上海城內侯家路創辦了中國第一家拉鏈廠，標志著中國拉鏈產業的誕生。在1970s-1980s,日本勞動力成本上升，同時又因日美貿易沖突致使日元升值，產業鏈向亞洲其他地區轉移。1980s-1990s,隨著紡織品、箱包、鞋類等下游產業的快速發展，中國臺灣紡織業、皮包及成衣出口規模快速增長，也助力中國臺灣成為當時的拉鏈生產市場主力區域。1.2.4中國大陸市場快速發展，SBS、SAB等拉鏈品牌崛起(1990s-至今)1990s末-2000s初，中國臺灣的人力成本提升，與此同時，中國憑借低廉的勞動民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售的重要基地。1999年，中國拉鏈產量超100億米，成為全球最大的拉鏈生產國。美國芝加哥一家制美國芝加哥一家制鞋廠工程師賈德森發現系鞋帶與解鞋帶過程麻煩，思考動的扣子”來代替鞋帶1902中國臺灣的人力成本提升，國際產業轉移，成為全球拉鏈生產的重要基地中國臺灣成為拉鏈市場一戰期間，由于拉鏈可以提升士兵著裝率，飛行員、陸軍、海軍紛紛穿上裝，起到廣告效應，拉鏈的應用范圍也逐步廣泛美國制造商處購買了一臺鏈條機，使得YKK能夠機器生產以前在日本僅能手工制造的拉鏈，進一步實現成本的降低瑞典人桑貝克對拉鏈進行關鍵性的改進，齒部形狀做成湯匙狀，大幅增強拉鏈的實用性和耐用性原來生產扣子和花邊裝飾的曼威爾兄弟買下了賈德森的生產裝在鞋子上的拉鏈中國拉鏈產量超過100億米，成為全球最大的拉鏈生產國。同時，誕生了一批如民族拉鏈品牌以成本優勢和產品創新力快速布局市場，最終TALON的市場份額呈現不斷下滑中國臺灣紡織業、皮包及成衣出口快速增長，助力臺灣成為當時的拉鏈生產市場主力區域19301939-194519701980s-1990s日本勞動力成本日美貿易沖突致業鏈向亞洲其他地區轉移Talon為最大的軍方訂單拉拉鏈市場需求不斷擴大王和興在上海城內侯家路創辦了中國第一家拉鏈廠，標志著中國拉鏈產業的誕生Talon在美國的市一度成為市場主要生產廠商拉鏈由美國進入緩慢發展期亞洲轉移期——日本YKK崛起(1950s-1980s)O2000s初1934央速發(1980s-1990s)O-O全球輔料市場規模穩步向上，2009-2023年，我國輔料市場規模復合增速超2009-2023年，全球服裝輔料市場規模由540億美元增至718億美元，期間CAGR達2.1%;我國服裝輔料行業市場規模由884.33億元人民幣增長至2043.86億元，期間CAGR為6.2%,2023年，中國服裝輔料市場規模約占全球市場規模的40%。全球服裝輔料市場規模(億美元，左軸)全球服裝輔料市場規模(億美元，左軸)—yoy(右軸)800.00600.00400.00200.000.00-10%-15%717.93圖7:我國服裝輔料行業市場規模及增速我國服裝輔料市場規模(億元，左軸)—yoy(右軸)2500.002500.002000.001500.004.331000.00500.000.0020%0%-5%資料來源：歐睿數據，民生證券研究院資料來源：歐睿數據，民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES2005年，全球拉鏈市場規模約550億元；據QYResearch,2023年，全球拉鏈市場規模達1209億元，預計2030年達1535億元，2023-2030年CAGR為3.5%;據歐睿數據和華經產業研究院，2015-2023年，中國拉鏈市場規模由448億元增至523億元，CAGR為2.0%,預計2023-2027年CAGR為2.7%。5000200520232030E圖9:中國拉鏈市場規模數據(單位：億元)中國拉鏈市場規模(億元，左軸)——yoy(右軸)資料來源：歐睿數據、華經產業研究院，民生證券研究院銷售額達1209億元，其中，亞太是全球最大拉鏈市場，占據約65%的市場份額，歐洲與北美市場分別占有約15%的市場份額。■亞太■歐洲■北美■其他資料來源：QYResearch,民生證券研究院全球拉鏈市場可劃分為奢侈品市場、中高端市場及中低端市場。1)奢侈品拉鏈市場：主要有瑞士RIRI和意大利LAMPO,產品從原料選材、外觀設計、制造工藝等環節均有嚴格要求，制造周期長、價格貴(單價在幾十元至百余元/條),主要為LV、Gucci、Prada等奢侈品定制。2)中高端拉鏈市場：主要有日本YKK(拉鏈平均單價在4-5元/米)、國內企業偉星股份SAB、潯興股份SBS、YCC等，主要為運動品牌及休閑服飾品牌供應，對拉鏈的品質及設計均有較高要求。3)中低價可低至0.5元/米),但在創新及設計研發方面投入不足。本本民生證券MINSHENGSECURITIES貴(單價在幾十元至百余元),主要為LV、Gucci、Prada等奢侈品定制。·主要為運動品牌及休閑服飾品牌供應，對拉鏈的品質及設計均有較高要求。·主要參與者為以價格取勝的中小公司·競爭相對激烈，產品性價比極高(單價可低至0.5元/米),但在創新及設計研發方面投入不足。奢侈品市場資料來源：華經產業研究院，民生證券研究院繪制握國內拉鏈下游行業集群化、品牌化的發展趨勢，以中高端、國際運動品牌或區域知名品牌為目標客戶，包括Nike、Adidas、安踏、361度、李寧等品牌；SAB主安踏、勁霸、波司登、優衣庫、斐樂、太平鳥、七匹狼等品牌。品牌名稱國家/地區拉鏈品牌情況YKK日本FY2023,YKKFP(鏈扣事業部)銷售額為3793億日元，拉鏈年銷量為89.2億條SBS潯興中國福建2022年，在中國中高端拉鏈市場份額不足10%;2023年拉鏈收入為17.2億元YCC東興中國福建60多個服裝知名品牌的指定拉鏈供應商SAB偉星中國浙江2023年，拉鏈收入21.43億元三力TRIPERPOWER中國臺灣先后在美國、德國、日本投資辦廠，2005年被評選為中國拉鏈十大知名品牌福興3F中國福建FY24,拉鏈及拉頭收入5756萬美元華圣達HSD廣東深圳在柬埔寨建立中國第一座海外拉鏈工廠，年生產量可超過八億條拉鏈開易KEE中國廣東堅持創新與研發，已成為中國拉鏈行業專利獲得量排名前列的企業中國江蘇生產拉鏈品質優越，遠銷歐美和東南亞市場和合HeHe瑞士RIRI中國浙江瑞士強化拉鏈為和合公司獨家制造的新興高科技產品，填補國內拉鏈新品種的空白RIRI的金屬拉鏈與防水拉鏈較為著名，極少數高端品牌會采用RIRI拉鏈意大利Lampo意大利一線世界頂級大牌，如LV、PRADA、GUCCI等世界奢侈品牌的輔料供應商美國IDEAL美國紐約AmaniJeans、CKJeans、TommyHilfiger、A&F、拉爾夫勞倫等品牌的拉鏈供應商美國Talon美國李維斯、target、A&F、vans等服飾品牌供應韓國YBS韓國與YKK共同研發產品，在韓系的服裝品牌和美系服裝品牌應用較多歐的OPTI歐洲主要應用在歐洲的性價比較高的品牌資料來源：浙江省洗染行業協會微信公眾號、各公司官網、各公司公告，民生證券研究院整理民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售2日本拉鏈龍頭YKK,陪伴行業潮起潮落YKK的發展與全球拉鏈市場基本同步。從1934年成立至今，YKK集團見證了全球拉鏈市場的起起伏伏，YKKFP(鏈扣事業部)銷售額增速基本與全球拉鏈市場規模增速匹配。FY2023,YKK銷售額為9202.34億日元，營業利潤552.41億日元，其中YKKFP實現收入3793億日元，占集團收入比重約41.2%。圖12:2015-2023年YKKFP與全球拉鏈市場增速對比一一全球拉鏈行業市場規模增速——YKKFP銷售額增速——YKKFP經營利潤增速2016201720182019202120222023200%150%100% -100%2015資料來源：YKK公司公告，歐睿數據，頭豹研究院，民生證券研究院；(注：YKK為財年數據，全球拉鏈行業市場規模為自行測算，具體過程見下文)YKK發展至今主要經歷了4個階段。1)創立與早期發展(1934-1950年):1934年，吉田忠雄在日本創立了3S2)機械化與設備國產化(1950-1960年):1950年，YKK從美國進口4臺年，位于日本富山縣黑部市的黑部工廠投產運營，1959年，向印度出口拉鏈制造基于其機械化及一體化布局，YKK生產效率得到了顯著提升，并在1955年開始，日本本土市場占有率持續維持在80%及以上。3)加速生產基地轉移至中國(1960-2012年):1959年，YKK的第一個海外分公司在新西蘭成立，標志著YKK開始其全球化布局；1960-1970年代，YKK民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售4)加大在東南亞等區域的產能布局(2012年至今):自1992年進駐中國以印尼、印度、孟加拉和越南的工廠進行規模擴張，于2019年建成越南河南工廠，19591990年后在美國、加拿大、(1950-1960年)開始生產設備自制。(2010年至今)3S商會自建工廠，自產拉鏈配件，并對海加大東南亞布局，印尼、印度、孟加拉和越南工廠進行規模擴張。創新推出鋁合金材料拉從美國進口4臺拉鏈n代替吉田忠雄在日本創立3S商會。向印度出口拉鏈制造設備。2012-20191)在YKK創立初期，以創始人主導，日本本土為中心(1945-1950年)。2)全球化擴展后的組織架構(1950-1990年)。YKK建立了地區管理層(如北美、歐洲、亞太等),每個地區的負責人匯報給總部；在多個國家設立分公司和3)多元化業務擴展后的組織架構(2000-2010年)和銷售團隊，即分為YKKFP(鏈扣事業部)和YKKAP(建材事業部)。YKK的生4)現代化與智能制造時代的組織架構調整(2010-2021年)。增強地區中心5)推行扁平化的組織體制(2021年至今)。2021年4月在第6次中期事業民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售計劃中提出，將工機技術總部分別整合到YKKFP(鏈扣事業部)與YKKAP(建大地區(東亞、美洲、EMEA、ASAO、中國)的地區經營體制。2023年起新設“事業戰略本部”,同時將營業本部職能轉移到越南。2024年4月，新設“全球YKKYKK司和生產北美亞太肖售及售研發研發資料來源：YKK公告，民生證券研究院繪制圖16:現代化與智能制造時代的組織架構Machinery8YKKFPYEngineering研發機械設備制造研發銷售及售后銷售及售后資料來源：YKK公告，民生證券研究院繪制Research&Devel0pmentYKKFP生產銷售及售后銷售及售后生產YKKAP資料來源：YKK公告，民生證券研究院繪制YKKYKK株式會社社長經營戰略總部緊固件業務共通部門數字業務推進部商品戰略部商品開發部生產技術部機械制造部S&B推進部日本公司2024年4月新設外事業資料來源：YKK公告，民生證券研究院繪制2.2YKK拉鏈：產業鏈一體化趨勢與全球化布局推動收入與利潤上行1)YKKFP銷售額變動：FY2007-FY2011,YKKFP銷售額逐年縮減，期間CAGR為-6.2%,主要系次貸危機下，歐美市場的消費需求衰退，及日元貨幣升值影響；自2012年起，開始對東南亞地區的布局與擴展，FY2012-FY2019,隨全球化布局加速擴張步伐，銷售額CAGR為4.4%;FY2020,受公共衛生事件及中民生證券MINSHENGSECURITIES國拉鏈廠商帶來的競爭影響，YKKFP銷售額同比-18.1%,FY2021及FY2022恢復穩定正增長，銷售額分別同比+40.8%、+9.3%,受市場環境低迷影響，FY2023銷售額同比-0.3%至3793億日元。—YKK銷售額同比(%,右軸)—YKKFP銷售額同比(%,右軸)800040%600040000YKK拉鏈業務收入持續增長，東南亞和中國市場為其主要的收入貢獻地區。升趨勢，FY2023,YKK集團銷售額達9202.34億日元，YKKFP銷售額達3793的銷售額占比在37%-45%之間。區)、日本的銷售額占比為22.91%、25.20%、16.00%、13.10%、14.68%、7.43%。圖19:FY2010-FY2023YKKFP銷售額占比45.0%35.0%FY2016FY2016FY2014FY2014FY2020FY2023圖20:FY2023YKKFP分地區銷售額占比22.91%25.20%資料來源：YKK公司公告，民生證券研究院本本民生證券MINSHENGSECURITIESYKKFP銷售利潤及銷售利潤率：FY2014-FY2018,YKKFP的銷售利潤率呈下滑趨勢，由18.3%降至16.1%,但整體水平仍較穩定；FY2019及FY2020銷售利潤率出現明顯下滑，分別為12.0%及7.0%,主要系全球服裝市場表現疲軟及受到公共衛生事件沖擊，YKK占據較高市場份額的中高端拉鏈市場等各個拉鏈品類分別為12.2%、11.5%及12.5%。5000YKKFP銷售利潤(億日元，左軸)FY2015FY2016FY2017FY2018一同比增速(右軸)—YKKFP銷售利潤率(右軸)FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024E-50%-100%資料來源：YKK公司公告，民生證券研究院；(FY2024為YKK集團工作計劃值)銷售利潤率由18.3%下降至8.8%,FY2016被SAB反超；從人均創收看，YKK集團人均創收于FY2022突破100萬元/人，FY2021-FY2023,YKKFP人均創收由65萬元/人增至73萬元/人，領先于SAB與SBS;從人均創利看，FY2014-FY2020,YKK集團人均創利呈下降態勢，FY2021-FY2023,其保持在6萬元/人以上，YKKFP人均創利能力更強，FY2021-FY2023為8.0、8.3與6.4萬元/人，FY2023SAB的人均創利能力為7.6萬元/人，超過YKKFP的水平。FPFP——SAB——SBS201820192020-20%—YKK總額/銷售收入)本本民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售圖23:2014-2023年人均創收對比(萬元/人)—YKK人均創收(萬元/人)SAB人均創收(萬元/人)SBS人均創收(萬元/人)一—YKKFP人均創收(萬元/人)01JPY=0.0513CNY,SAB與SBS均使用集團數據)圖24:2014-2023年人均創利對比(萬元/人)=YKK人均創利(萬元/人)SAB人均創利(萬元/人)SBS人均創利(萬元/人)—YKKFP人均創利(萬元/人)0資料來源：各公司公告，民生證券研究院；(注：YKK為財年數據，1JPY=0.0513CNY,SAB與SBS均使用集團數據)YKK拉鏈年產量超過30億米，銷售量達到89.2億條；產能布局看，截至2024業務布局70個國家/地區、有67家公司，員工為26696人。主要對接奢侈品類。說明建立時間國家1959年新西蘭首個海外基地1964年1968年荷蘭加拿大 歐洲第一家子公司1972年1974年巴西美國 拓展農牧業1992年中國在上海成立內地第一家生產基地1998年資料來源：YKK官網，YKK越南2018年建立第二家工廠圖25:FY2014-FY2024EYKK拉鏈銷量及同比增速圖26:FY2014-FY2023YKK員工數量及分布日本員工數量占比(右軸)日本員工數量占比(右軸)其他地區員工數量占比(右軸)480004600044拉鏈銷量(億條，左軸)一拉鏈銷量(億條，左軸)一拉鏈銷量同比增速(右軸)120 8060本本民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售YKK拉鏈產品持續創新、類型眾多，熱門產品各具特色。公司在產品端持續性創新，當前產品整體均價落在4~5元/米，但不同類別的產品價位有一定差異。AQUASEALO系列拉鏈光滑有彈性，可用于軍事、工業用品，以及海上運動服飾，具有防水性；NATULONO化學回收拉鏈應用場景廣泛，以可永久回收為特色；NATULONOSOFIXO織帶扣牢固輕柔，可用于兒童及嬰幼兒服飾。圖27:YKK拉鏈的產品創新過程及產品的市場布局ValueConscious歐洲高級品牌、通用材料客戶、高功能性運動服裝StandardBOP(BaseOfthePyramid)新興國家的內需客戶本本民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售3YKK何以成為全球拉鏈龍頭?得到2023年全球拉鏈市場規模估計為177.66億美元。1、服飾中的拉鏈市場規模：據頭豹研究院，從服裝產品的生產成本拆解看，主要分面料成本(棉布、麻布、絲綢、皮革等),輔料成本(線、鈕扣、拉鏈、花邊等),包裝成本(價線牌、合格證、紙箱、拎袋等)以及加工成本。在不同服裝類型中，主料占比高(25%~60%),加工費因類型不同差別較大(占比35%~70%),輔料占比穩定(占成本比重為5.0%~12.0%)。因服飾輔料為零售額，考慮品牌銷售的終端加價(服飾品牌毛利率普遍在45%~65%,成衣廠的毛利率在25%~35%,從品牌端到成衣廠傳導到拉鏈廠的加價率在1.8~2.2倍),出于對市場規模測算的審慎考慮，假設從拉鏈廠到成衣銷售的加價倍率為2.2倍，此外，假設拉鏈在服飾輔料中的占比為50%,最終我們測算得到全球服飾拉鏈的市場規模；2、箱包中的拉鏈市場規模：根據歐睿數據可得全球箱包市場規模，箱包品牌毛利率約在54%,則其成本在價值鏈中占比為46%,假設23%的成本占比為向箱包制造企業的采購成本；假設箱包制造企業的毛利率為27%,而箱包制造企業的拉鏈采購金額/原材料成本的6.3%,原材料占總成本的65%,據此我們測算拉鏈在箱包成本中的占比為0.9%,進而計算全球箱包拉鏈市場規模。全球服飾市場規模(億美元)全球服飾輔料市場規模(億美元)702.36677.73672.61692.63724.04718.27697.95774.94704.95717.93*假設拉鏈在服飾輔料中占比50%,并除以2.2的加價比率(考慮從品牌端-成衣廠-拉鏈廠的傳導),得到服飾拉鏈市場規模全球服飾拉鏈市場規模(億美元)159.63154.03152.87157.42164.55163.24158.63176.12160.22全球箱包市場規模(億美元)1408.871360.891347.781425.371526.891551.791237.041462.431497.98*假設箱包采購成本為23%,制造企業的拉鏈采購占總采購成本的4.1%,測算拉鏈在箱包成本中占比0.9%全球箱包拉鏈市場規模(億美元)12.6812.2512.1312.8313.7413.9711.1313.1613.48*加總服飾拉鏈&箱包拉鏈市場規模全球拉鏈銷售市場規模(億美元)172.31166.28資料來源：歐睿數據，頭豹研究院，民生證券研究院測算從銷售額角度看YKK在全球拉鏈市場份額：FY2014-FY2023,YKK額由3132億日元增至3793億日元，期間CAGR為2.3%;經我們測算，2014-2023年，YKKFP銷售額占全球拉鏈總市場規模在12%～20%的區間。民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售圖28:圖28:YKKFP在全球拉鏈市場份額■YKKFP銷售額(億美元，左軸)—YKKFP銷售額同比增速(右軸)—YKKFP銷售額在全球拉鏈市場占比(右軸)40.0030.00201420152016201720182019202020212-50%從拉鏈銷量視角看YKK的市場份額：除2020年外，全球拉鏈產量整體保持0%~5%的逐年穩定增幅，從2015年的811.7億米增至2023年的945.1億米，CAGR為1.9%;YKK拉鏈銷量從FY2015的87.6億條增至FY2023的89.2億條，期間CAGR為0.2%,按照YKK拉鏈年產能30億米，年銷量約90億條，YKK拉鏈單條平均長度在0.3~0.4米，據我們推算，2015-2023年，YKK拉鏈年銷量在全球拉鏈產量占比4%左右。圖29:全球拉鏈產量及圖29:全球拉鏈產量及YKK銷量全球拉鏈產量(億米，左軸)YKK全球拉鏈產量同比增速(右軸)—YKK-10%-20%-30%2015201620172018201920202021拉鏈銷量(億條，左軸)拉鏈銷量同比增速(右軸)20222023對比YKK銷售額及銷量在全球拉鏈市場的市占率，按銷售額計算的市占率優于按銷量計算的市場份額，也說明了YKK更多在于高價值的拉鏈市場搶占份額。接下來，我們通過三個部分進一步分析YKK的核心競爭力(YKK在日本本土快速崛起的原因闡述)、YKK在中國內地市場的份額變動(SAB、SBS如何在2020年后搶占更多市場份額)、以及孟加拉&越南等東南亞國家的布局(先發布局優勢，在產業鏈轉移大背景下，未來的發展機遇及競爭格局研判)。本本民生證券MINSHENGSECURITIES3.2產品力+品牌力，助力早期脫穎而出打敗美國拉鏈制造商Talon,成為全球拉鏈制造冠軍。1960年左右，當時美國拉鏈制造商Talon在行業內占據主要份額，但存在生產效率較低及產品價格過日本拉鏈廠商YKK高度重視在機器設備方面的投入，并持續投入精力于產品創新，因此其產品質量、生產效率及產品價格有了很大程度的優化，隨著全球戰略布局的前瞻性布局，1960年，YKK高質量且低價格的產品進入了美國市場；1969年，人類首次登陸月球，宇航員身穿的宇航服的拉鏈使用的為YKK拉鏈，也是證明其質量過硬，在拉鏈行業領先，成為YKK超越美國拉鏈制造商的標志性事件，逐步奠定了YKK在全球拉鏈行業的龍頭地位；1972年，第一個美國工廠建立，YKK在美國市場的份額逐步提升。我們認為YKK成長為行業龍頭，主要系：1)其在設備制造、產品創新、技術進步、產業鏈一體化的建設等方面的持續投入，拉鏈相關的專利數量不斷增加，將專利技術轉化為產品的能力十分突出，帶動YKK產品力+品牌力增強；2)精準抓住機遇，進行全球化的戰略布局。通過全球化的生產及銷售子公司的布局，在全球3.2.1技術迭代&產品創新能力強，產業一體化優勢明顯，技術認可度高及時投入設備建設，提升生產效率，實現降本增效。1948年，吉田向銀行借貸1200萬日元(進口一臺美國的鏈牙機需要4萬美元的高價),從美國進口4臺全自動鏈牙機并投入生產。1950年，4臺全自動鏈牙機正式投入生產，機器性能精良、運轉迅速，可以生產出物美價廉的優質拉鏈，而吉田進一步思考生產與研發更好的國產設備，YKK與日立精機合作，3年后其交付了100臺拉鏈機，其中的三三型拉鏈機，每12分鐘的生產量達到日機器8小時的工作量，進一步實現了設備的國產替代，也助推YKK收入規模擴大。FY2023,YKK集團設備投資額達927億日元，YKKFP設備投資額達426億日元。■YKK集團設備投資額(億日元)■YKKFP設備投資額(億日元)5005000FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023民生證券MINSHENGSECURITIES2)實現從原料到產品銷售的一體化，節約成本，保證產品質量。YKK擁有自設的鋁合金廠、紡織廠，用以生產拉鏈所需要的各個零件，從原料到生產實現了自給自足，具備自己的產品研發和設備研發團隊，產品和設備生產工廠，保證核心技術壁壘的持續性。YKK實現了從材料到生產設備、產品皆由公司自主開發和生產的“—體化生產”,從金屬、纖維、樹脂等材料開發的關鍵技術，到環保型回收再世界各地穩定供應。圖31:圖31:YKK一體化生產材料開發/加工技術資料來源：YKK公司公告，民生證券研究院3)持續性研發投入，為其拉鏈產品創新持續賦能。截至2024年3月末，共(包括申請中)達5859件，其拉鏈等商標注冊(包括申請中)達4780件。■YKK集團研發開支(億日元，左軸)一一YKK集團研發開支占比(%,右軸)2003.00資料來源：YKK公司公告，民生證券研究院資料來源：YKK公司公告，民生證券研究院3.2.2全球化生產研發及銷售網絡布局，把握當地市場紅利吉田忠雄便開始對各國進行考察，他的發展海外業務的布局定位為：在當地建立生地。1)發展機遇：全球化的發展策略巧妙避開了日本與西歐和北美貿本本民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售拉鏈工廠因為建設在外國，不僅降低成本，而且避開了關稅壁壘，且不影響YKK拉鏈在當地市場的銷售。2)快速崛起：到20世紀70年代，YKK的市場份額達到日本拉鏈市場的90%,全球拉鏈市場的35%,占據美國市場45%的市場份額；自1959年YKK首次進軍印度及新西蘭市場。東亞東亞YKK株式會社海外事業公司海外事業公司ASEAN6個事業地區推進事5大地區經營ASAO活公司圖35:YKK根據事業地區分類的商品開發方針力關注可持續發展，實現客戶和市場需求客戶的合作創造新產品響應豪華/高徹底強材料/技術根根據市術合作術合作創造提案產品增強競爭力以強化裝備開發能力為中心的產品開發與當地產業合作深耕環保商業化技術資料來源：YKK公司官網，民生證券研究院資料來源：YKK公司官網，民生證券研究院YKK通過貼標方式，建立品牌屬性，強化消費者認知，從C端提升客戶認可度。在很多名牌服飾、奢侈品包的拉鏈上，很多會印有YKK的字樣，說明YKK足夠優秀的品質為服飾及箱包品牌“錦上添花”,也成為品牌一個好的賣點及品質的象征，進一步認證YKK的品牌影響力獲得較多服飾、箱包品牌及終端消費者認可，通過這種舉措YKK建立了一定的消費者品牌認知，在其所定位的中高端市場中地位穩固，且通過ToC端的認可，進一步傳導至ToB端的品牌客戶認可度加強。南極人LittleParts.BigDifference.》資料來源：南極人微信公眾號，民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES4聚焦中國拉鏈市場，YKK強勢地位有所撼動4.1中高端輔料市場占比提升，YKK主導中國市場2009-2023年，我國服裝輔料市場規模CAGR為6.2%,中高端份額提升。2009-2023年，我國服裝輔料市場規模由884億元增至2043億元，期間CAGR為6.2%,且從我國服裝輔料市場價值分布看，中高端服裝輔料市占率由2014年的60.0%增至2023年的84.9%,中高端產品的市占率穩步上行，貢獻主要增量。我國服裝輔料市場規模(億元，左軸)我國服裝輔料市場規模(億元，左軸)yoy(右軸)20%2500.002000.00■高端■中端低端■高端■中端低端60%20%2014201520162017201820192020202120222023睿數據，2022年，中國內地中高端拉鏈市場規模約35億美元，約為中國內地整體拉鏈市場規模的一半，其中，日本企業YKK占據主要市場份額，其次為SAB、SBS、3F及其他品牌。YKK憑借良好的質量在中高端拉鏈市場具備顯著優勢，其以金屬拉鏈為主，拉鏈平均單價在4-5元/米，價格比其他品牌更高，在中國內地中高端拉鏈市場份額超20%,領先于其他企業；SAB與SBS在中國內地中高端拉鏈市場份額不足10%。資料來源：福興拉鏈招股書，歐睿，民生證券研究院；(銷售額為中國內地拉鏈銷售額，不含海外市場)本本民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售4.2國內企業快速崛起，撼動YKK中國拉鏈市場地位根據我們的測算，2020年后，在中國中高端拉鏈市場，YKK份額存在一定程度下滑，而SAB拉鏈銷量整體提升。YKK拉鏈在中國中高端拉鏈市場份額測算1)YKKFP銷售額占比：FY2020,YKKFP中國銷售額為764億日元，YKK集團中國銷售額為861億日元，銷售額占比為88.7%,YKK集團中國區收入主要由YKKFP貢獻，假設YKKFP在中國銷售額占比穩定，其余年份在中國市場YKKFP的銷售額為總銷售額的88.7%;2)中國中高端拉鏈市場份額：據歐睿數據，2022年，中國中高端拉鏈市場規模約35億美元，占拉鏈總市場規模的49.1%,中國內地服裝輔料市場呈中高端發展趨勢，因此根據中高端服裝輔料市場規模占比預測中高端拉鏈市場規模占比；基于以上假設，2016-2023年，YKK拉鏈業務在中國中高端拉鏈市場的份額先增后減，尤其在2020年縮減明顯。我們認為，主要與公共衛生事件后品牌方出于成本控制等原因，傾向于選擇更多輔料供應商，且快時尚品牌對小單快反有更多需求，擁有更快反應能力以及服務能力的SAB等國內廠商獲得更多份額。YKKFP中國銷售額(億日元)中國拉鏈市場規模(億美元)中高端拉鏈市場規模占比36.1%39.1%45.8%49.1%49.6%中高端服裝輔料市場規模占比61.7%64.0%66.8%84.9%中國中高端拉鏈市場規模(億美元)YKK拉鏈在中國內地中高端拉鏈市場份額33.0%34.1%34.0%26.4%26.7%擁有拉鏈8.5億米的生產能力；潯興股份(SBS)擁有碼裝拉鏈11.02億碼、條裝拉鏈28.26億條的自有產能。2)總銷量對比：2023年，YKK拉鏈總銷量為89.2億條，同比-4.0%,2014-2023年CAGR為0.7%;偉星股份(SAB)拉鏈總銷量由2014年2.86億米增至2023年的5.01億米，CAGR達6.4%;2014-2023年，潯興股份SBS碼裝拉鏈及條裝拉鏈總銷量CAGR分別為-0.3%及3.2%,在2023年分別達4.71億碼及14.34億條。民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售YKK拉鏈總銷量(億條)YoY83.987.64.4%87.70.1%95.38.7%95.5-5.2%-18.4%32.1%92.9-9.7%89.2-4.0%SAB拉鏈總銷量(億米)YoY2.862.953.4%2.3%0.8%-4.7%4.6427.4%4.742.2%SBS碼裝拉鏈總銷量(億碼)4.854.064.224.724.634.71YoY-16.2%4.0%20.3%-7.1%-2.0%-16.0%32.4%0.2%-8.7%SBS條裝拉鏈總銷量(億條)10.76YoY-0.8%21.6%12.6%0.0%-6.0%-16.0%23.8%-9.3%日本YKK憑借品牌知名度高、銷售能力強、產品質量穩定等優勢，在國內高端拉鏈市場占優，但國內以SAB及SBS為代表的品牌在中端市場，憑借產品價格4.3YKK為何出現中國市場份額下滑?1)2020年公共衛生事件發生導致越南區域生產受限制以及2022年4月YKK深圳工廠發生火災及2022年4-5月的上海工廠停工影響下，很多品牌訂單性價比優勢的產品搶占部分YKK廠商在國內的訂單份額，且保持了訂單穩定性。比較YKKFP與偉星股份SAB及潯興股份SBS的研發投入及占收入的比重：從2009-2023年，偉星股份及潯興股份的研發投入整體維持穩定增長態勢，其研發投入占營收比重不斷增長，2017年后，偉星股份研發投入比重維持在4%以上，2019年后，潯興股份的研發投入比重維持在3%以上。YKKFP的研發投入比重自FY2017至FY2023穩中有升，由2.74%提至3.80%。偉星股份專利數量由2014年的149項增至2023年的1270項，每年維持6000多個新產品開發數量。圖40:偉星股份、潯興股份研發投入及比重偉星股份研發投入總額(百萬元，左軸)偉星股份研發投入總額(百萬元，左軸)潯興股份研發投入總額(百萬元，左軸)一偉星股份研發投入比重(%,右軸)潯興股份研發投入比重(%,右軸)資料來源：ifind,偉星股份、潯興股份公司公告，民生證券研究院資料來源：YKK公司公告，民生證券研究院；民生證券MINSHENGSECURITIES行業深度研究/商貿零售02014201520162017201820192020202120222023資料來源：偉星股份公司公告，民生證券研究院02014201520162017201820192020202120222023資料來源：潯興股份公司公告，民生證券研究院2)公共衛生事件之后，輔料行業也發生新常態的變化，帶給輔料行業參與者在滿足品質的基礎上，品牌對于供應商的價格競爭力與交期提出更嚴格的要求。應商快速反應能力重要性提升。1)庫銷比：以期末庫存/當期銷售額計算國內及海外品牌的庫銷比，FY17Q1-FY24Q3,以UNIQLO、ZARA、H&M等為代表的國際品牌庫銷比在0.50~1.50之間；19H1-24H1,以安踏、李寧、太平鳥為代表的國內品牌的庫銷比在0.20~1.20之間，控制庫存水平成為品牌方的重要議題。2)訂單交期：以ZARA為例，其采用小批量快反模式，每單生產約500件，然后投初期生產量預計占總銷量的20%,之后依據網點情況下訂單，減少庫存積壓風險，將設計、生產、運輸、上架的時間控制在2周左右，而UNIQLO將產品從設計到交貨的生產周期縮短到13天左右，對服飾輔料供應商的快速反應能力和訂單交期提出了更高要求，也對供應商的反應速度要求加強。銷售額計算)一一安踏一李寧太平鳥19H119H220H120H221H121H222H122H123H123H224H1資料來源：各公司官網，iFinD,民生證券研究院；(注：庫銷比采用期末庫存/當期銷售額計算)本本民生證券MINSHENGSECURITIES國內企業SAB、SBS在產品力有保障的情況下，同時能夠滿足下游客戶的交期需求。潯興股份從取得客戶訂單到交貨需要約7-10天，而YKK約為15天，偉星股份的訂單周期較短，一般以3-15天為一個周期。 —SBS20032004200520062007200820092010201120122013>持續生產設備投入及智能化工廠建設。偉星股份現有的生產設備主要從國內的設備廠商采購，并根據實際生產需要進行針對性的訂制、改造與升級，過去10年間，偉星股份在機器設備上持續呈現高投入，尤其在2017年后國內產能技改、數字化投入以及海外產能投放，公司機器設備擴張顯著增加。此外，偉星股份智能制造對公司降本增效效果顯著,在生產借助信息化管理工具，便利“客戶-工廠”的信息傳遞；在成本方面，通過智能制造的改進，對產品余數把控更為精準，達到節約生產成本效果。表7:偉星股份及潯興股份機器設備投入(百萬元)偉星股份371.99284.82292.34226.13286.74703.50591.03潯興股份3.57資料來源：偉星股份、潯興股份公司公告，民生證券研究院；(其中：偉星股份2014-2021年使用購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金，2022-2023年使用購建廠房、設備等長期支出)■YKK集團設備投資額(億日元)■YKKFP設備投資額(億日元)0資料來源：YKK公司公告，民生證券研究院本本民生證券MINSHENGSECURITIES