汽車銷量是產(chǎn)品、品牌以及渠道三者綜合實(shí)力的體現(xiàn)。本篇報(bào)告以汽車品牌的渠道、銷量、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)入手，旨在厘清三者之間的作用效果。當(dāng)產(chǎn)品終部分經(jīng)銷商選擇退網(wǎng)，又會(huì)加速銷量下滑；與之相反，產(chǎn)品力上升，銷量提升，后續(xù)每一環(huán)節(jié)會(huì)反向而行，最終吸引更多的經(jīng)銷商加入，助推銷產(chǎn)品力下滑，品牌的銷量變化過程通常會(huì)經(jīng)歷見頂、緩慢下降、加速下降潤(rùn)受擠壓，渠道庫存系數(shù)高增，渠道經(jīng)營(yíng)持續(xù)承壓。經(jīng)銷商數(shù)量變化滯后于品牌銷量，經(jīng)歷擴(kuò)網(wǎng)、見頂、退網(wǎng)三個(gè)階段。渠道收縮或?qū)⒎醋饔糜阡N和大眾品牌。經(jīng)銷商數(shù)量的變化也反應(yīng)在銷量和利潤(rùn)上，多數(shù)合資品牌的單車?yán)麧?rùn)持續(xù)下滑，例如上汽大眾、上汽通用、廣汽本田、廣汽豐田單車凈利潤(rùn)分別從2022年的1.32/0.95/0.95/2.09萬元下降到2023年的通過回顧部分品牌的渠道、銷量和盈利變化，我們發(fā)現(xiàn)在三者之間往往相互作用，銷量下滑之初會(huì)影響車企和渠道的利潤(rùn)，進(jìn)而引發(fā)渠道收縮，銷量下滑加速。當(dāng)前該循環(huán)正在進(jìn)一步重塑車企競(jìng)爭(zhēng)格局，看好低端自主新能源超預(yù)期，出口+高端占比持續(xù)提升有望帶動(dòng)盈利水平提升的比亞迪;受益新車周期向上，有望迎來銷量、份額雙提升的吉利汽車；具備產(chǎn)品打造能力和領(lǐng)先電動(dòng)智能技術(shù)的長(zhǎng)安汽車；智能化水平穩(wěn)步提升，銷量有望兌現(xiàn)的理想汽車；渠道快速擴(kuò)張+深耕智能化水平的小風(fēng)險(xiǎn)提示：乘用車銷量不及預(yù)期；行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)加劇，渠1、《汽車：智電加速升級(jí)，龍頭行穩(wěn)致遠(yuǎn)》12請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明 3請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明汽車銷量是產(chǎn)品、品牌以及渠道三者綜合實(shí)力的體現(xiàn)。本篇報(bào)圖表1：“銷量-渠道-利潤(rùn)”循環(huán)邏輯圖車企盈利車企盈利下降渠道數(shù)量下降產(chǎn)品力下降渠道數(shù)量下降產(chǎn)品力下降銷量下滑渠道盈利下降銷量下滑渠道盈利下降渠道數(shù)量渠道數(shù)量提升銷量提升產(chǎn)品力提升渠道盈利提升銷量提升產(chǎn)品力提升渠道盈利提升品力率先出現(xiàn)下滑的福特和現(xiàn)代，2016年兩者4請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表2：2011-2023年福特、現(xiàn)代品牌在中國銷量情況圖表3：2011-2023圖表2：2011-2023年福特、現(xiàn)代品牌在中國銷量情況 --0201120162016--0201120162016201920192023-02011201220132014201520162017201820192020202120222023本田豐田大眾本田豐田2016201620192019201920232011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來源：Marklines，國聯(lián)證券研究所福特母公司全球戰(zhàn)略影響，長(zhǎng)安福特新車型發(fā)布停滯，2017圖表4：2016-2018年11月期間，長(zhǎng)安福特新車型發(fā)布停滯發(fā)售年份20122013201420152016201720182019蒙迪歐（第四代）2003蒙迪歐-致勝（第三代）2007福克斯兩廂2005福克斯三廂2006福克斯經(jīng)典兩廂2012福克斯經(jīng)典三廂2012嘉年華三廂2009嘉年華兩廂2009▲麥柯斯2007翼虎2013翼搏2013福睿斯2014銳界2015金牛座2015首發(fā)/換代中期改款停產(chǎn)從銷量層面來看，長(zhǎng)安福特銷量經(jīng)歷了典型的見頂、緩慢下降、加速下降三階5請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表5：長(zhǎng)安福特銷量2017年首次下滑，隨后進(jìn)入退坡加速期長(zhǎng)安福特銷量（萬輛）YOY-右軸080%60%40%20%-20%-40%-60%-80%201220132014201520162017201820192020202圖表6：2012-2018年長(zhǎng)安福特銷量及ASP情況長(zhǎng)安福特銷量（萬輛）長(zhǎng)安福特ASP（萬元）-右軸402012201320142015201620172018圖表7：2011-2017年北京現(xiàn)代銷量及ASP情況北京現(xiàn)代銷量（萬輛）北京現(xiàn)代ASP（萬元）-右軸20112012201320142015201620176請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表8：2018年銷量加速下滑后，首次錄得單車?yán)麧?rùn)為負(fù)從經(jīng)銷商收入來看，以廣匯汽車北方區(qū)域的長(zhǎng)安福特運(yùn)營(yíng)情圖表9：2012-2023年長(zhǎng)安福特經(jīng)銷商庫存情況庫存(萬輛圖表9：2012-2023年長(zhǎng)安福特經(jīng)銷商庫存情況庫存(萬輛)庫存系數(shù)(月)-右軸864202016年2017年2018年2019年7請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明店正常運(yùn)營(yíng)，經(jīng)銷商傾向選擇退網(wǎng)。圖表11：長(zhǎng)安福特經(jīng)銷商不斷退網(wǎng)（家）圖表12：?jiǎn)蔚赇N量持續(xù)惡化（輛）0銷量下滑迅速傳遞到單車凈利潤(rùn)，2022年和2023年的單車凈利8請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表13：2022年廣汽本田門店數(shù)量下滑導(dǎo)致2023年廣本銷量下滑加速10008007006004002001000廣汽本田銷量（萬輛）廣本銷量增速YOY-右軸廣汽本田門店數(shù)量（家）廣本門店增速YOY-右軸注：2024年門店數(shù)據(jù)根據(jù)汽車之家統(tǒng)計(jì)-31.0%20192020202120222024.610%10%單店銷量（輛）YOY-右軸12010010%-2%-4%-6%資料來源：廣汽本田社會(huì)責(zé)任報(bào)告，公司公告，汽9請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表14：?jiǎn)诬嘇SP和單車?yán)麧?rùn)均進(jìn)入下滑趨勢(shì)43.5%的經(jīng)銷商處于虧損狀態(tài)，新車銷售貢獻(xiàn)負(fù)收益，占經(jīng)銷商整體盈利比重的-15.6%。圖表15：2018-2023年經(jīng)銷售盈利情況45.20%45.20%43.50%圖表16：2021-2023年經(jīng)銷商利潤(rùn)結(jié)構(gòu)60% 40% 20%10% 202120222023新車銷售新車銷售售后金融保險(xiǎn)二手車其他10請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表17：2022年4月VS2024年5月各家車企渠道數(shù)量變化品牌2022年4月2024年5月變化絕對(duì)值變動(dòng)比例比亞迪107529171842171%理想223475252113%特斯拉22444221897%小鵬36070534596%長(zhǎng)安21643913174981%蔚來3854698422%吉利1391165025919%奧迪643688457%寶馬682621-61-9%一汽紅旗428384-44-10%奔馳697530-167-24%廣汽埃安324242-82-25%哈弗785583-202-26%大眾22401630-610-27%廣汽傳祺554374-180-32%凱迪拉克387233-154-40%豐田1510813-697-46%榮威580201-379-65%名爵360119-241-67%注：長(zhǎng)安、吉利門店數(shù)據(jù)來自公司2022年/2023年年報(bào)全品牌門店數(shù)據(jù)11請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告圖表18：2022年4月VS2024年5月各品牌店效及渠道門店數(shù)變化情況100-2022-2023年月均店效變化豐田豐田80店效較差的網(wǎng)點(diǎn)出清平均店效提高60-銷量增速店效較差的網(wǎng)點(diǎn)出清平均店效提高4020 -1000-50002022-2023年渠道門店數(shù)變化2022-2023年渠道門店數(shù)變化-20圖表19：?jiǎn)诬嚴(yán)麧?rùn)下滑導(dǎo)致單店盈虧平衡銷量右移單店利潤(rùn)總額（萬元）單店銷量(輛)優(yōu)勢(shì)在于油耗低，而以比亞迪為首的插混車型，逐步在節(jié)其中本田品牌已連續(xù)三年銷量下滑。2024年初以來12請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表20：2023年廣汽本田、豐田銷量下滑加速0201620172018201920202021202220232024.1-540%30%20%-10%-20%-30%-40%-50%圖表21：廣汽本田、豐田單車收入開始下滑(萬元)廣汽本田廣汽豐田圖表22：廣汽本田、豐田單車凈利潤(rùn)(萬元)廣汽本田廣汽豐田13請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表23：2019-2022年廣汽本田、廣汽豐田門店數(shù)量（家）廣汽本田門店數(shù)量廣汽豐田門店數(shù)量--廣本門店增速YOY-右軸廣豐門店增速YOY-右軸750700650600550500201920202021202220%15%10%-5%-15%資料來源：廣汽本田社會(huì)責(zé)任報(bào)告，廣汽豐田社會(huì)責(zé)任圖表24：2018-2023廣汽本田渠道庫存情況廣汽本田庫存變化（輛）廣汽本田較2017年庫存增加值（輛）0圖表25：2018-2023廣汽豐田渠道庫存情況廣汽豐田庫存變化（輛）廣汽豐田較2017年庫存增加值（輛）0年主要合資品牌單車凈利潤(rùn)持續(xù)承壓，上汽大眾/上汽通用/廣汽本田/廣汽豐田/長(zhǎng)銷量增速高、單車盈利好的品牌集中。14請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明圖表26：2016-2023年主要合資品牌單車盈利情況（萬元）單車凈利上汽大眾上汽通用廣汽本田廣汽豐田長(zhǎng)安福特201620172018201920202021202220232.572.592.712.002.061.641.320.520.260.381.88-0.611.801.541.591.370.561.090.950.630.840.931.021.011.090.951.071.361.301.411.571.992.091.921.47-0.21-2.100.010.75-0.98通過回顧部分品牌的渠道、銷量和盈利變化，我們認(rèn)為三者之前存在這樣環(huán):產(chǎn)品力下滑導(dǎo)致銷量增長(zhǎng)放緩，車企被迫優(yōu)15請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁的重要聲明本報(bào)告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，本報(bào)告所表述的所有觀點(diǎn)對(duì)標(biāo)的證券和發(fā)行人的個(gè)人看法。我們所得報(bào)酬的任何部分不曾與，不與，也將不會(huì)與本報(bào)告中的具體投資建報(bào)告中投資建議所涉及的評(píng)級(jí)分為股票評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)指數(shù)為基準(zhǔn)，新三板市