2024年信息消費行業分析報告目錄一、行業政策環境：促進信息消費發展推動經濟結構轉型 PAGEREFToc361750519\h3二、促進信息消費規模發展的前提：高速信息網絡設施建設 PAGEREFToc361750520\h4三、新型用戶消費終端：信息消費內容創新 PAGEREFToc361750521\h61、智能：國內廠商遇難得發展機會 PAGEREFToc361750522\h62、智能化終端：傳統產品煥發新生 PAGEREFToc361750523\h8四、信息消費形態：傳統消費信息化與新型消費形態并舉 PAGEREFToc361750524\h101、游戲：受益3G、4G和移動智能終端普及 PAGEREFToc361750525\h112、互聯網電視：三網融合、寬帶提速帶來的戰略性機會 PAGEREFToc361750526\h12（1）內容平臺運營商 PAGEREFToc361750527\h13（2）視頻內容制造商 PAGEREFToc361750528\h133、互聯網金融：金融消費網絡化是金融業發展必然趨勢 PAGEREFToc361750529\h14（1）銀行：第三方支付、網絡貸款（P2P貸款、阿里小貸等） PAGEREFToc361750530\h15（2）保險：在線保險銷售——眾安在線財險公司 PAGEREFToc361750531\h16（3）券商：網絡經紀商 PAGEREFToc361750532\h16（4）基金：基金銷售電商化——第三方基金銷售 PAGEREFToc361750533\h174、移動支付：開啟人類交易方式的第三次革命 PAGEREFToc361750534\h175、智慧城市：4400億撬動的龐大信息惠民體系 PAGEREFToc361750535\h19五、投資策略 PAGEREFToc361750536\h232024年7月12日，李克強總理主持召開國務院常務會議研究部署促進信息消費：要實施“寬帶中國”戰略，加快網絡、通信基礎設施建設和升級；要加快實施“信息惠民”工程；要豐富信息產品和信息消費內容；要構建安全可信的信息消費環境。國務院常務會議要求促進信息消費，推進工業化與信息化深度融合，所提4點措施全面涵蓋通信、計算機、消費電子和文化傳媒等TMT的主要領域。會議提出了具體目標：2024-2024信息消費規模實現年均增長20%以上，電子商務交易額大幅增加。實施“寬帶中國”戰略，推動4G年內發牌。信息化會議再次重申實施“寬帶中國”戰略，并首次從國務院層面提出“推動年內發放4G牌照”。實施“信息惠民”工程，智慧城市加快推進。會議所提出落實措施及領域包括電子政務、教育、醫療、金融IC等，并提出“在有條件的城市開展智慧城市試點示范建設”。因此，政府及事業單位在涉及民生等公共領域的IT投資將持續增長。智慧城市作為“信息化”和“城鎮化”的主要落腳。一、行業政策環境：促進信息消費發展推動經濟結構轉型信息消費，是指直接或間接以信息產品和信息服務為消費對象的消費活動。從內涵而言，信息消費包含所有基于互聯網（固定互聯網或移動互聯網）以及由此衍生而來的產品及服務消費行為。長期以來，決策層一直謀求進行中國經濟結構及發展方向的變革，而信息消費則是其推進此種結構轉型的最重要著力點之一。在推動中國經濟增長的傳統三駕馬車中，投資的繼續增長因各種因素的約束而無以為繼，出口增長則在外圍經濟及人民幣升值的雙重壓力下表現低迷，因此，刺激居民消費增長、尤其是符合用戶需求發展方向的信息消費則成為監管層的必然選擇。促進信息消費的最終著力點雖然體現在消費領域，但完整的信息消費產業鏈卻基本涵蓋整個ICT產業鏈，包括內容及服務提供、基礎信息網絡建設運營、終端設備制造提供、信息服務平臺搭建及用戶消費行為完成等諸多環節。顯然，決策層提出促進信息消費的舉措，會為產業鏈上下游環節均帶來不同的投資機會。二、促進信息消費規模發展的前提：高速信息網絡設施建設無論是云計算、物聯網，抑或是其他信息經濟形態及信息消費行為，其規模化發展均必須建立在高速、泛在的寬帶信息網絡基礎之上。因此，無論是從何種角度出發，以寬帶網絡為核心的信息基礎網絡設施建設，必然為促進信息消費規模化及長期發展的前提條件。這也解釋了，為何國務院常務會議將推進“寬帶中國”戰略作為促進信息消費發展的第一要務。從技術層面而言，寬帶網絡的實現包括2條技術路線：1、有線寬帶，其最終發展形態是FTTH，也即光纖到戶；2、無線寬帶，可預見的時間內主要通過LTE技術來實現。自2024年以來，中國三大電信運營商持續進行有線寬帶網絡的光纖化改造，截至2024年底，中國FTTH寬帶網絡覆蓋率已經接近50%。總體而言，未來中國FTTH網絡建設仍將維持較高強度，但建設重點必然從前期的ODN等網絡覆蓋轉向用戶時裝率的提升，ONU等用戶側設備將是未來中國有線寬帶建設重點。在FTTH建設取得較大成就后，未來中國寬帶網絡建設重點必然轉向無線寬帶網絡，也即4GLTE網絡的建設。此次，國務院明確提出推動在2024年內發放4G拍照，已經非常明確的表明了中國4G網絡的大規模建設即將展開。我們測算，2024年~2024年中國三大運營商在LTE方面的投資將分別為48億元、420.5億元以及861億元，三年復合增長率高達323.5%。顯而易見，大規模的FTTH及LTE網絡建設將為電信設備廠商帶來顯著的投資機會。我們認為：1、中國LTE部署將推動行業基本面在未來2-3年內確定性向上；2、主設備廠商，尤其是傳輸及無線主設備廠商將充分受益于LTE部署；3、部分景氣度高企的配套設備廠商也可明顯受益于中國LTE網絡建設過程。基于此，我們看好烽火通信、中興通訊、中恒電氣和宜通世紀的在此過程中的投資機會。三、新型用戶消費終端：信息消費內容創新終端作為用戶進行信息消費的直接載體，對于促進用戶的消費行為有著舉足輕重的影響。我們認為，在用戶終端領域，智能終端及互聯網電視有望持續創新，并最終促進基于此兩類終端的相關信息服務的興起。1、智能：國內廠商遇難得發展機會iPhone在2024年的誕生，掀起了全球智能發展高潮。繼蘋果之后，三星以垂直一體化的制造優勢，得以從硬件領域不斷創新，引領了產業潮流。同時，以中興、華為、酷派、聯想為首的國內廠商，從低端智能機做起，千元機的大量鋪貨使得智能在短時間內滲透率急速提升，而這些廠商也在努力向高端機細分市場滲透，不斷改善的終端外觀以及用戶體驗使得國產廠商具有更強的競爭力。從供應鏈角度分析，智能發展很大程度改變原有電子產業格局，歌爾、歐菲等國內廠商的崛起使得智能核心器件的產能正向中國大陸大規模轉移。從最新出品的華為P6可以發現，國產終端廠商在外觀設計、軟件體驗上做足功課，已經擁有不下于當前高端智能機的用戶體驗，而從芯片到顯示器件的大部分元器件都是國內廠商主導。2、智能化終端：傳統產品煥發新生繼傳統的終端之后，不斷有更多的設備走向了智能化的腳步，眼鏡、手表等均將是未來智能化終端有望開花結果的領域。因此，多設備維度的智能化終端發展將會為信息消費提供更廣的渠道、更便利的手段。從產業創新趨勢以及新產品情況看，智能電視將會是下一個具有廣泛市場意義的智能化平臺。它以智能芯片、智能化操作系統、互聯網應用綜合構成了智能化的產品平臺，三星是這一產品的主要推動者，而國內廠商TCL、創維、長虹均已有相應產品問世。樂視的超級電視則打破產業規則，進一步將智能電視這一產品概念推廣開來。智能化的趨勢使全球電子供應鏈發生變化，中國大陸廠商在電子工程師人才數量、產能規模、整體物流效率方面擁有綜合優勢，并且通過數十年來的不斷學習，在技術及工藝上均達到行業領先，從而能夠逐步取代臺灣及日韓電子廠商在大廠中的地位。在國內電子廠商中，我們尤其看好擁有聲學核心技術的歌爾聲學，觸摸屏領域全球龍頭歐菲光，大客戶份額不斷擴大的結構件廠商勁勝股份，以及為電子廠商提供激光打標等加工設備的大族激光等。四、信息消費形態：傳統消費信息化與新型消費形態并舉除原有的基于互聯網的消費行為可望得到更大發展機會外，部分傳統消費行為借助于信息平臺及信息手段，也將具備互聯網特性，有望煥發出新的發展機遇。從盈利模式及用戶需求角度而言，基于互聯網的新型信息消費行為包括：1、游戲，尤其是游戲將成為未來快速發展領域；2、在網絡基礎條件具備后，視頻內容的互聯網化不可避免，互聯網電視行業將邁入快速發展期。而對于傳統的消費行為而言，通過信息化手段改造，更多的行業將煥發生機。我們認為，這些領域包括：1、智慧城市建設，搭建了城市生活的信息化平臺，為交通、醫療等行業帶來發展契機；2、互聯網金融的發展，為傳統金融行業帶來顯著機遇；3、移動支付的興起，則為用戶的支付方式帶來了更多選擇。1、游戲：受益3G、4G和移動智能終端普及隨著3G普及和4G開始建設，移動互聯網的網速開始足夠支撐各類移動端的應用，而其中尤以移動游戲受益最明顯——游戲是最容易變現的互聯網應用。而智能、PAD等智能移動終端的普及，則迅速改善了移動游戲的體驗，智能手游成為拉動移動游戲迅速爆發的主力。而隨著微信即將推出游戲平臺，參考韓國類微信軟件kakaotalk游戲平臺上線后營收高速增長的啟示，預計微信手游平臺將進一步刺激智能游戲的加速發展。伴隨著行業的高景氣，A股相應標的亦將受益，代表性受益企業為掌趣科技。2、互聯網電視：三網融合、寬帶提速帶來的戰略性機會我們認為互聯網電視（IPTV/OTT)將快速發展最根本的原因來自兩個層面：1、隨著寬帶提速，帶寬將足以支撐互聯網電視的需要，互聯網電視的信號傳輸將更加流暢、更加清晰；2、隨著三網融合的推進，政策對于有線電視產業的保護趨于弱化，在更開放的競爭環境下，消費者會向體驗更好的互聯網電視投票。而互聯網電視的快速發展將使兩個維度上的企業受益最大：（1）內容平臺運營商平臺運營商將掌控觀眾，形成“新型電視臺”效應，通過前端的服務費（類似于有線電視的費用）和后端的巨大廣告價值受益。代表性受益企業為樂視網、百視通。（2）視頻內容制造商互聯網電視的崛起意味著視頻內容除了傳統的電視、影院、在線網站外，將在電視屏謀得另一次新生——其將擺脫電視臺、影院一次性觀看的掣肘和在線網站清晰度的不足，給消費者帶來體驗提升的同時亦將放大內容的變現價值。代表性受益企業為華誼兄弟、光線傳媒、華策影視。3、互聯網金融：金融消費網絡化是金融業發展必然趨勢互聯網金融可以分為傳統金融業務的網絡化、基于互聯網產生的新的金融業態兩種類型，前者包括網上銀行、銀行、移動支付、網絡券商等，后者包括第三方支付、網絡貸款、第三方基金銷售、在線保險銷售等。互聯網金融是互聯網與金融業相互滲透的產物，它的產生和發展有其必然性：1、金融服務本質上是信息的交互，具有天然的網絡屬性，互聯網及移動互聯網的平臺性、中介性以及信息傳輸低成本性的特點，為金融服務提供了良好的生長土壤，因此互聯網有向金融業進行延伸的需求；2、互聯網及移動互聯網的廣泛普及改變著人們的金融消費習慣，互聯網金融存在著巨大的潛在用戶基礎和市場需求，因此傳統金融機構借助互聯網來進行金融服務，也成為必然趨勢。近年來，以第三方支付、P2P貸款和網絡信貸機構為代表的互聯網金融發展迅猛，京東商城、阿里巴巴和騰訊等電子商務企業在此領域高歌猛進，而目前其業務的競爭領域主要是商業銀行的融資類業務，但其在券商、基金、保險等領域也開始了新的嘗試。（1）銀行：第三方支付、網絡貸款（P2P貸款、阿里小貸等）目前互聯網企業（以電商企業為代表）主要針對銀行融資類業務進行滲透，如第三方支付、網絡貸款業務等。A、第三方支付存在的核心價值在于便捷性和安全性，其可以大大簡化支付流程，集發卡、轉接、收單功能于一身。截止目前，第三方支付企業已達到250家，而據央行支付結算司表示，預計到今年年內，獲得支付牌照的第三方支付公司將達到260家左右。網絡購物、金融產品交易等業務將驅動第三方支付業務實現持續高增長。B、網絡貸款的發展彌補了傳統金融服務的盲區，而電商企業之所以能脫穎而出，主要得益于其擁有豐富的電商用戶資源、龐大的用戶消費數據、低廉的成本等優勢。目前網絡貸款平臺有：京東商城的京東供應鏈金融、阿里小貸、P2P貸款（人人貸）、拍拍貸等。（2）保險：在線保險銷售——眾安在線財險公司保險也是互聯網企業眼中的一塊美味蛋糕，其中以馬云、馬明哲、馬化騰“三馬”聯手設立眾安在線財產保險公司高調介入互聯網保險業務最為典型。眾安在線完全通過互聯網進行銷售和理賠服務，主攻責任險和保證險等兩類險種。此外，也有多家保險公司都在紛紛涉足網絡銷售，推出在線商城，同時借助淘寶等電商平臺來尋找突破口。我們認為，在消費理念、消費結構日趨轉變、保險傳統銷售渠道日漸乏力的大環境下，互聯網保險業務也將成為互聯網金融大趨勢下一塊不可或缺的組成部分。（3）券商：網絡經紀商雖然網絡經紀商牌照尚未發放，但市場對網絡經紀商的發展給予了高度預期。我們認為，網上開戶及隨之而來的網絡經紀業務將對券商經紀帶來巨大沖擊：其一，短期內加劇券商傭金戰，行業經紀傭金率雪上加霜；其二，迫使營業部由傳統通道向信用中介和理財業務終端轉型；其三，伴隨OTC和衍生品的發展，單一的股票經紀將向全方位經紀轉型。網上開戶、銷戶只是網絡經紀業務的第一步，而網絡經紀業務也只是網絡金融業務的一部分。目前，中國平安已經和一些電商合作，試水網絡金融產品銷售，并以此開展金融業務。我們認為，網絡將成為券商發展經紀、財富管理最大的市場平臺。而A股內有可能涉及網絡經紀商的標的主要有東方財富、同花順、大智慧、恒生電子和金證股份，建議高度關注上述公司的動向。（4）基金：基金銷售電商化——第三方基金銷售目前國內基金銷售主要有銀行代銷和基金公司直銷兩種模式，兩個渠道共占到所有開放式基金銷售的90%以上。隨著第三方基金銷售牌照的發放，基金銷售電商化開始成為一個新的趨勢。我們認為，基金銷售電商化主要有以下優勢：A、降低銷售成本；B、提高市場效率；C、便捷的支付方式。因此，隨著互聯網技術的不斷提高和網民滲透的進一步提升，基金銷售電商化必然成為國內基金銷售的主要方向。目前A股中從事第三方基金銷售業務的上市公司有東方財富、恒生電子旗下的數米網、同花順，建議重點關注。4、移動支付：開啟人類交易方式的第三次革命審視人類商品交易支付方式的發展歷程，方便快捷是推動人類交易方式轉變的最根本原因。伴隨高速移動通信以及智能終端的發展，移動支付將是繼現金、銀行卡之后人類商品交易支付方式的第三次革命。到2024年，全球移動支付交易規模將達到6170億美元，同比2024年增長311.3%，移動支付產業鏈發展孕育巨大的市場空間。我們認為，中國大規模推廣移動支付業務的時機已經成熟，具體而言：1、中國移動互聯網經濟近年發展迅猛，消費習慣已經基本養成，用戶基于的近場支付需求強烈；2、技術標準之爭以中國移動的妥協而結束，明確基于13.56Mhz的方案將掃清產業鏈上下游硬件廠商的疑慮，從而推動終端以及受理環境的改善；3、運營商和金融機構兩大陣營已經逐漸放棄各自主導移動支付產業鏈的做法，轉而發揮各自在用戶以及商家拓展上的優勢進行合作，并形成了較為清晰的利益分成方案。我們判斷，中國移動支付產業發展將進入加速發展階段。而作為移動支付發展的基礎，硬件受理環境改造則成為短期最為受益的細分領域，相關的受益細分行業包括：1、POS機終端，需進行近場支付改造；2、手機終端，需支持NFC功能；3、NFC-SIM卡，需對現有SIM卡進行替代；4、移動支付SE芯片，國產廠商具備長期替代趨勢。在所有細分領域中，我們認為NFC-SIM卡廠商是最為明確受益的細分行業，我們看好行業龍頭天喻信息和恒寶股份的投資機會。同時，建議關注芯片國產化帶來的產業機會，建議關注同方國芯。5、智慧城市：4400億撬動的龐大信息惠民體系改革開放30多年來我國城市化進程不斷加速，城市人口比例從1980年的20%上升到2024年的45%，城市規模的不斷壯大，也導致了眾多“城市病”的誕生：環境污染、交通堵塞、能源緊張、房價高企等等，城市的可持續發展成為擺在政府面前的一個不得不思考的問題。“智慧城市”被認為是解決當前城市病的一劑良方，4400億配套投向城市信息化。智慧城市是通過信息技術來提高城市運行和管理效率，改善城市公共服務水平，增強處理突發事件的能力，讓城市成為和諧社會的中樞。具體而言，家居、能源、金融、醫療、交通、物流、商貿等諸多領域，均可利用智慧產業技術，讓城市生活變得智能、便捷、高效。例如智慧技術運用在交通上，約可使交通擁堵降低20%、車禍減少50%至60%、油料消耗減少30%。2024年1月底，住建部正式確定了90個國家智慧城市建設試點城市，并規劃未來三年，住建部與國開行合作投資800億元用于智慧城市建設試點。今年4月，又有兩家商業銀行作出承諾，表示將提供不低于國開行的授信額度，支持智慧城市建設，加上其他投資機構在當月初簽訂的2024億元的投資額度，智慧城市總投資或將超過4400億元。智慧城市龐大的工程規劃遍及IT基礎設施、云計算和物聯網技術、以及眾多涉及交通、醫療、城市管理等領域的IT應用平臺，旨在通過對信息的聚合、挖掘、萃取和管理，從而優化管理部門決策、建立公眾信息服務平臺、提升城市發展和管理效率。因而，我們將智慧城市自下而上分為基礎層、中間層和應用層三個層面，分別對應通信、電子、計算機硬軟件三大領域。其主要細分領域業務及投資綜述如下：智慧城市自去年下旬依賴以成為政府政務公開的高頻詞匯，無疑將成“十四五”期間拉動內需增長的最大動力之一，同時也是國內經濟結構轉型升級的重要依托。我們認為，智慧城市領域目前最受益的是交通和醫療兩個領域，銀江股份、衛寧軟件等公司的投資機會值得關注。五、投資策略我們認為，信息消費的持續發展將為基礎網絡設備、終端供應商、各類消費服務提供商帶來持續的投資機會。具體而言：1、FTTH與LTE等基礎網絡設施建設是信息消費發展前提，4G牌照的提前發放將確定性驅動通信設備行業基本面持續向上，關注烽火通信、中興通訊、中恒電氣和宜通世紀；2、智能終端及智能電視出貨持續增長，關注歌爾聲學、歐菲光、勁勝股份和大族激光；3、新型信息消費領域看好游戲及互聯網電視行業發展，關注掌趣科技、樂視網、百視通、華誼兄弟、光線傳媒、華策影視；傳統消費的互聯網化過程中，互聯網金融、移動支付、智慧城市等領域將明顯受益，關注恒生電子、金證股份、天喻信息、恒寶股份、銀江股份和衛寧軟件。

2024年有線網絡行業分析報告2024年3月目錄一、國網整合的預期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網絡即將成立的預期仍在 33、目前省級廣電已經成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現金流折現的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網絡整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網絡借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網整合的預期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權限下放到省級單位，比如取消了有線網絡公司股權性融資審批，將設置衛星電視地面接收設施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創新和融合業務的發展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節目傳輸覆蓋、監測和安全播出進行監管，推進廣電網與電信網、互聯網三網融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網絡股權融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛星電視接收審批下放；文化和科技、三網融合成為發展的主要方向。2、中廣網絡即將成立的預期仍在在2024年年初，國務院下發《推進三網融合的總體方案》（國發5號文）決定推進三網融合之際，就專門針對中廣網絡網絡公司進行了明確的規劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網絡公司(中國廣播電視網絡公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網融合”中，整合全國的有線網絡（第四張網絡），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網絡公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協會會長，中國廣播電視網絡公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網絡的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內中廣網絡難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預期，將先由部分省份為單位自報資產情況，隨后以資產規模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網絡網絡公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網間結算等業務總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領域逐漸出現市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網絡領域，省網整合的進一步深入，省級有線網絡已經成為有線網絡的市場的運營主體。在IPTV的發展中也是類似，百視通和CNTV主導的IPTV讓位于省級廣電主導，CNTV或者百視通參與的發展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關業務的發展模式。這種與地方政府密切的關系（資產、人事等關系），勢必會影響地方政府對有線網絡的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現金流折現的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數字用戶和模擬用戶，開展的增值業務主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業務，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩定，我們假設其為永續的現金流，我們采用WACC為折現率進行折現，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網絡為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網絡的WACC為12.3%。同行業的公司的WACC值與公司的負債結構關系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網絡2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網絡加大了優惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網絡公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數字電視沒有提價預期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產整合預期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業績主要增長點。廣電網絡的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數，2023年有線用戶數595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內17家發起人單位共同發起設立，廣電系統內有12家股東，占股比71.2%，其他系統是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現金，1億元相關資產；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現有廣電網絡資產出資，中信國安等出資人以現金和廣電網絡等資產出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數字用戶為180萬戶，其中數字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產評估方法，網絡資產等于網絡收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現），按照這個方法，由具備期貨從業資格的第三方評估，結果出來后，與各個股東的實際預期基本一致，這樣就擺平了利益關系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業發展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網、全省網絡覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數字電視整轉，2022年底數字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網絡舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區）廣電網絡的整合與合作。江蘇省廣電網絡集團網內用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數的93.61%，其中數字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數將接近1600萬戶。2、中廣網絡整合中的用戶價值重估中廣網絡先由部分省以資產規模大小通過對中廣網絡的認股，完成中廣網絡網絡公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網絡的設立基本上按照“江蘇模式”。“在完成整合的23家省網公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底。”我們認為在資產整合方面：第一步：中廣網絡會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發起人，加上財政的的現金掛牌成立。廣電資產的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網資源，在中廣網絡成立時獲得資產的溢價。第二步：對于沒有進入省網的用戶資源進行整合，可能采取現金或者增發的收購的方式，廣電資產的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產整合，我們認為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優勢參與到其他省份的省網整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認可，在中廣網絡對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網絡收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關注自身價值提升的標的廣電網絡，目前市值只有理論用戶價值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進行二次資產整合，同時整合價格600元/戶，公司折價整合有利于公司的價值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達擬參股新疆廣電有線，其中的資產評估也體現了上市公司折價收購有線用戶資源。由于評估時點為2024年的年底，按照2024年用戶數據和新疆以前12元/月的收費標準，計算的理論用戶價值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺的數字電視提價方案（烏魯木齊、昌吉收費提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數和提價后的價格，新疆有線