連續并購與企業價值研究國內外文獻綜述一、國外研究現狀1983年，Schipper和Thompson第一次提出了連續并購的概念，Schipper和Thompson將其定意思為“企業在三年期間內發生三次及三次機上的并購交易”。在此之后，也有國外研究學者將連續并購分類為短時間內的連續并購與長時間內的連續并購。前者指的是企業在3-5年內發生不少于5次的并購交易，后者指的是企業每年發生1-2次的并購交易。Doukas和Petmezas（2007）以及Billett和Qian（2008）發現證據表明，過分自信的高管傾向于進行連續收購，因為他們認為，與“理性”高管相比，這樣的連續投資決策最符合股東的利益。由于過度自信的高管認為他們比別人具有更強的能力。這種認知偏差激勵他們對自己的判斷力和從事復雜的任務進行下注，例如連續收購。過度自信會促使高管人員在并購中低估并購帶來的風險，高估并購后產生的協同作用，因此過度自行的高管可以很樂觀并且傾向于快速收購和頻繁地定位收購目標。Croci和Petmezas（2009）以美國1990年至2002年發生連續并購的591個公司為樣本，檢驗了連續并購的四種潛在動機，即管理層過度自信，卓越收購管理技能，管理者帝國構建動機以及收購是否包含單一計劃。研究發現，成功的收購后續也往往伴隨著成功的收購。這種表現的持久性表明，出色的管理技能可能是進行連續收購的重要原因。過度自信不會驅使勝利者的連續并購，管理者帝國構建動機也不會驅使連續并購，連續并購也不是并購公司整個收購計劃的結果，只有管理層卓越的收購管理技能促使了公司連續并購活動。此外，Bradley和Sundaram（2004）以1990年代美國上市公司完成的12476項收購為研究對象，研究發現收購前的公司良好股票行情會激勵高管進行更多的收購，連續并購公司的表現優于不經常收購的公司。Anand等(2002)研究發現，某些外部因素比例技術革新或者政策導向變化等，也可以促使公司進行連續并購。Sudarsanam和Mahate(2021)以20013-2018年間英國的519次收購案例為樣本，通過計量收購后三年收購方的股東收益，發現現金收購帶來的異常回報要高于股份收購。但也有一些學者認為股票支付方式對企業的并購績效更優。Luc和Cara(2019)認為收購方與目標公司之間的相關性對并購交易后的公司績效會起到關鍵決定的影響。MarkL.Sirower（2020）發現，由于企業的管理層沒有在并購前做好充足的并購準備，對并購標的的企業價值估值過高，導致在并購交易時支付了過高的并購交易對價，這使得并購后企業價值遭到損失。Doukas和Petmezas（2016）發現，管理者的過度自信會促使企業進行多元化并購，而不是專注自身的產業，這些并購給企業價值造成了損毀。二、國內研究現狀周運蘭,魏婧婭,陳玥(2018)以融創、萬達“世紀并購”為例，對我國房地產行業的并購進行了深入的探索，指出爭奪市場權利，擴大企業規模，消除部分同業競爭是企業并購的重要原因之一。李艷琴(2019)認為互聯網企業追求壟斷的根本屬性，迫使企業需要通過不斷地并購來壓低競爭者的市場，在總成本不會成比例上升的特性下，隨著企業規模的不斷擴大，邊際效益遞增，從而逐步實現規模經濟效應。王書晴(2019)用實證的方法嚴格評估出企業通過并購決策可以實現規模效應，從而在資本市場上取得良好的經營績效。湯婷（2019）通過對愛爾眼科的研究發現，愛爾眼科通過連續并購搶占市場份額，形成區域優勢，使其迅速發展成全球性的眼科服務集團。陳璇(2019)認為我國吉利集團跨國并購沃爾沃汽車的主要動因便是提高市場占有率，一方面可以幫助吉利汽車打入中高端消費市場，擴大市場領域，另一方面可以擴寬海外銷售渠道，全面打開海外市場。仲其安（2019）通過對我國468家在2010～2015年有并購歷史的上市公司高管團隊的異質性與并購績效進行分析，發現企業高管團隊的異質性、任期的異質性、行業背景的異質性對企業并購績效影響較大。梁雯等人(2018）認為獨立董事網絡是并購等相關戰略性信息的重要來源,是公司董事會及高管制定重大投資決策的可靠“智囊”,通過研究發現，董事網絡中心度以及在社會網絡中的中心位置對并購績效有正相關作用。何任，邵帥(2019)認為管理者的自信程度越高，并購夙愿越強烈，如果過管理者過度自信，會給企業并購績效帶來損失。樹友林和陸怡安(2019)通過對1021起并購事件的實證研究發現，并購時采取股票支付的方式，并購后公司的現金流充足，籌資能力和再投資能力并未受到限制，公司發展潛力良好，而且經過并購在取得正的累計超額收益的同時，降低了經營風險，企業并購績效較好。黨夢雅，魏景賦，田文舉(2018)研究了企業的所有權性質對績效的影響，發現國有企業的并購績效不如民營企業。謝洪明，章儼等人（2019）以均勝集團的案例為研究對象，探索新興經濟企業在連續跨國并購中的價值創造機理，研究指出，其價值創造方式來源于環境撬動、業務撬動和平臺撬動。張嵐等人（2018）以中國制造業企業連續并購案例為對象，提出企業連續并購的動因源于路徑依賴理論、不同地區的政策差異、不同區域的聚集優勢，并且有利于企業價值的提升。張先治，杜春明（2020）認為企業的目標是為企業創造價值，企業并購的目的也是如此。企業并購對企業價值提升的原因有四方面，一是新的戰略機會的獲取，二是并購后產生的協同效應，三是并購后提高了企業的管理效率，四是并購可以發現資本市場對并購標的的錯誤定價。三、文獻評述通過對國內外研究學者的研究成果的收集與數理，可以發現，目前關于連續并購與企業價值的研究，已經取得了一定的成果。首先就連續并購動因的探討，雖然國內外學者并沒有形成統一的結論，但是學者提出的高管過度自信理論，代理理論與市場勢力動因理論，獲取技術優勢，相關政策因素的影響等都合理解釋了企業連續并購的動因。并購雖然在市場上出現的較晚，但是經過不斷地探索和發展，并購已成為當下企業快速發展的重要途徑之一。縱觀國內外有關并購的研究文獻可以看出：首先，對于連續并購的概念界定，學者們大多是依據經驗判斷，主要跟并購次數和頻率有關，而缺乏統一的界定標準。其次，對于并購動因的研究，國外已經形成了一套較為完整的理論體系，但是國內的研究主要還是對國外理論的應用，專門針對不同行業的研究甚少。再次，對于并購績效影響因素的研究，國外的研究較少，分歧較大，沒有統一的標準，而國內的研究文獻雖然比較豐富，但是大多是針對于并購市場的整體研究，由于數據時間、樣本選取和方法應用的不同，得出的結論也比較繁雜，根據具體行業特點和某個企業特征的分類研究更是稀少。總體來說，國內學者對連續并購這一領域的研究相對較少，值得在連續并購動因體系、并購動因影響因素、案例研究等方面進行深入研究。四、參考文獻[1]SudiSudarsanam,AshrafA.Mahate.AreFriendlyAcquisitionsTooBadforShareholdersandManagers?Long‐TermValueCreationandTopManagementTurnoverinHostileandFriendlyAcquirers[J].BritishJournalofManagement,2021,17(S1).[2]LucRenneboog,CaraVansteenkiste.Failureandsuccessinmergersanacquisitions[J].JournalofCorporateFinance,2019(58):650-699.[3]MarkL.Sirower,SumitSahni.Avoidingthe“SynergyTrap”:PracticalGuidanceonM&ADecisionsforCEOsandBoards[J].JournalofAppliedCorporateFinance,2020,18(3).[4]周運蘭,魏婧婭,陳玥.萬達商業、融創與富力地產股權并購案分析[J].財務與會計,2018(21):22-24.[5]李艷琴.傳統企業互聯網轉型并購的特點與動因分析[J].知識經濟,2019(36):54-55.[6]王書晴.并購對企業績效的影響分析[J].江蘇科技信息,2019,36(27):24-27.[7]陳璇.淺談吉利集團并購沃爾沃汽車[J].中國商論,2020(01):134-135.[8]仲其安.主并企業高管團隊的異質性與并購績效實證研究——基于主并企業創新能力視角[J].財會通訊,2019(05):36-39.[9]梁雯,劉淑蓮,李濟含.獨立董事網絡中心度與企業并購行為研究[J].證券市場導報,2018(01):54-63.[10]何任,邵帥.機構投資者對企業并購績效的影響研究——高管過度自信的中介效應檢驗[J].財會通訊,2019(18):48-52.[11]樹友林,陸怡安.“一帶一路”背景下企業并購風險研究——以高端裝備制造業為例[J].會計之友,2020(21):93-97.[12]黨夢雅,魏景賦,田文舉.“一帶一路”倡議、所有權性質和支付方式與企業跨國并購績效[J].新疆農墾經濟,2018(10