CINDASECURITIES—航運行業深度報告請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www.ci油運深度框架一：供需如何拆解運價變動？油運行業的運價受供需兩端多方面因素影響而呈現波動性，而運價高度影響行業業績。我們拆解供需兩端的主要影響因素，并結合歷史數歐洲成品油進口結構等因素對油運需求的帶動作用。油運是怎樣的市場？油運行業主要服務于各地對散裝原油、成品油的船運力釋放均可擴大行業船隊規模，而老船拆解將導致行業船隊平均運距。原油生產、消費水平決定各國的原油進出口貿易量，而緩慢拉長運距，建議關注對應航線TD22。洲份額領先。成品油產地、消費地的多元導致其運輸需求結構分供給是否將持續緊張？供給現狀：造船意愿、環保監管等因素導致增請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www.模的擴張主要取決于凈增運力的預期經營價值是否高于凈增運力所需的資本投入。現階段，各船東傾向于采用二手油輪消化新增升水擴大時用于套利的臨時性倉儲需求。全球儲油船運力規模在比重為2.23%，接近儲油船運力規模大幅擴張前的水平。運價和股價如何被改變？復盤與展望：關注中東、美、歐、俄等多邊求端變化的適應能力決定運價調整的方向、周期、幅度等指標，進而調整包含對中東、俄羅斯、美國多邊政治、經濟博弈等多重因素減產量，疊加俄油制裁因素助推運價。建議結合多邊關系關注后續產量計劃。成品油航運：運價變動趨勢與原油航運基本一致，歐洲轉從中、印進口成品油帶動運價彈性。歐洲是全球成品油進口量最大的地議結合多邊關系關注后續進口結構變化。投資建議：油運行業需求端主要取決于全球各地的油品貿易結構，供給端主要取決于全球各船東油輪船隊的規模及運輸效率。現階段行業首次覆蓋給予“看好”評級。考慮到中東、北美洲地區國家的油品出口對油運需求存在決定性影響，建議結合多邊關系判斷需求增量，關請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://注中遠海能（60026.SH）、招商輪船（601872.SH請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www.ci 8 2.1.3原油航運航線：出口偏向美國+進 三、供給現狀：造船意愿、環保監管等因素 4.2成品油航運：需求受歐洲進口結構高度影響，關注俄油制裁后 9 表20：俄油制裁貿易路徑變化主要涉及的成品油航 8 8 8 9 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www.ci 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www.ci 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www.c部分產品進入化工行業進一步煉化，用于合成材料：催生危化資料來源：信達證券研發中心整理繪制龐大和航線規劃靈活等優勢，成為散裝原油、成品油長距離運輸的主流方式。億噸252015502017201820192020202190%80%70%60%50%40%30%20%10%0%全球原油外貿量全球原油外貿航運量—全球原油外貿航運量占外貿量比重(%，右軸)資料來源：Wind，聯合國貿易和發展會議UNCTAD，信達證券研發中心億噸14128642020172018201920202021全球成品油外貿量全球成品油外貿航運量—全球成品油外貿航運量占外貿量比重(%，右軸)80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：Wind，聯合國貿易和發展會議UNCTAD，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www.c運價主要由供需結構決定。資料來源：信達證券研發中心整理繪制表1：油輪航運板塊相關上市公司屬性2022年歸母凈利潤297.08億元資料來源：Wind，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www動導致航運周轉量與運量的變動并非完全同步。同比增速超出航運貿易量水平0.83pct。2019~2022年，全球原油航運貿易量萬億噸海里1286420201720182019202020212022全球原油航運貿易周轉量全球原油航運貿易周轉量同比(%，右軸)—全球原油航運貿易量同比(%，右軸)10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%資料來源：Clarksons，信達證券研發中心4%海噸5000400030002000201720182019202020212022全球原油航運貿易平均運距—同比(%，右軸)3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%資料來源：Clarksons，信達證券研發中心萬億噸海里43220172018201920202021202210%5%0%-5%-10%-15%全球成品油航運貿易周轉量全球成品油航運貿易周轉量同比(%，右軸)—全球成品油航運貿易量同比(%，右軸)資料來源：Clarksons，信達證券研發中心海里噸35003000250020001500500201720182019202020212022全球成品油航運貿易平均運距—同比(%，右軸)4%3%2%1%0%-1%-2%資料來源：Clarksons，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www預計隨著美國對亞太的原油出口增加而緩慢拉長運距，建議關注對應航線TD22。長主要來自委內瑞拉、沙特阿拉伯、伊朗、伊拉克、美國等國。除中東國家外，180008%120004%桶80002%1%40000%120004%桶80002%1%40000%2000-1%0-2%中東中南美洲北美洲獨聯體非洲亞太歐洲—全球原油探明儲量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心1400012000億10000桶800042■委內瑞拉(中南美洲)伊朗(中東)科威特(中東)利比亞(非洲).中國(亞太)■沙特阿拉伯(中東)伊拉克(中東)阿聯酋(中東)尼日利亞(非洲)卡塔爾(中東)加拿大(北美洲)俄羅斯(獨聯體).美國(北美洲)哈薩克斯坦(獨聯體)其他國家資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心表2：全球主要地區原油探明儲量相關數據尼日利亞資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www技術發展，美國的油頁巖采油成本大幅縮減，原油產量高速擴資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www表3：全球主要地區原油產量相關數據尼日利亞資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心長期看，基于儲量、采油成本、采油經營環境等因素，美國的原油產量有望進一步擴期看，美國得益于豐富的儲量以及穩定的采油經營環境，原油產量具備擴張的條件。從美資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www70百60萬50通40日3020IIIIIIIIIIIIIIIIIIIIII■美國(北美洲).中國(亞太)70百60萬50通40日3020IIIIIIIIIIIIIIIIIIIIII■美國(北美洲).中國(亞太)■俄羅斯(獨聯體)印度(亞太)沙特阿拉伯(中東)韓國(亞太)日本(亞太)伊朗(中東)德國(歐洲)巴西(中南美洲)加拿大(北美洲)■意大利(歐洲)■西班牙(歐洲)荷蘭(歐洲)其他國家2.1.2原油消費量：基于經濟增速，長期看預計側重于中國、印度70萬60億50美元40302007%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%_____美國(北美洲)中國(亞太)日本(亞太)德國(歐洲)英國(歐洲)印度(亞太)_____其他國家—全球不變價GDP同比(%，右軸)資料來源：世界銀行，信達證券研發中心15%10%5%0%-5%-10%-15%美國(北美洲)中國(亞太)——日本(亞太)—德國(歐洲) 英國(歐洲)—印度(亞太)—全球資料來源：世界銀行，信達證券研發中心的比重。隨著經濟全球化加深，亞太地區國家的經濟高增帶動原油需求增速領先70百萬50通40日302006%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%_____亞太歐洲獨聯體北美洲中南美洲非洲全球煉廠加工量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心資料來源：英國石油公司資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心表4：全球主要地區煉廠加工量相關數據資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心供需結構決定進出口結構：關注美國原油出口以及中、印原油進口。2022年，全球原原油出口端：美國逐年走強。沙特阿拉伯、俄羅斯、加拿大、伊拉克等國原油供請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www年煉廠加工量占全球比重分別為16.95%、15.11%、19.44%、6.20%、3.億噸2520155020152016201720182019202020212022■沙特阿拉伯(中東)伊拉克(中東).西非(非洲)北非(非洲)澳大拉西亞(亞太)俄羅斯(獨聯體)美國(北美洲)中南美洲■墨西哥(北美洲)東非與南非(非洲)加拿大(北美洲)阿聯酋(中東)科威特(中東)■歐洲.其他地區資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心億噸2520155020152016201720182019202020212022中國(亞太)印度(亞太)中南美洲北非(非洲)■沙特阿拉伯(中東)■歐洲日本(亞太)加拿大(北美洲)■東非與南非(非洲)■西非(非洲)美國(北美洲)新加坡(亞太)澳大拉西亞(亞太)■阿聯酋(中東)其他地區資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心原油航運重點路線：以中東→中國為核心，美國→亞太預計拉長平均運距。考慮到同亞太、北美洲→歐洲、北美洲→亞太三條。其中，中東→亞太路線持續貢獻原油外貿量252015億噸502016201720182019202020212022■其他路線中南美洲→歐洲中南美洲→北美洲中東→北美洲中南美洲→亞太亞太內部.北美洲→亞太.北美洲→歐洲中東→歐洲非洲→亞太非洲→歐洲■獨聯體→亞太獨聯體→歐洲北美洲內部中東→亞太資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心我們基于英國石油公司BP、能源協會EI的口徑及數據，將原油進出口地區劃分為北美洲、中南美洲、歐洲、獨聯體、中東、非洲、亞太7個地區，梳理各地區之間的原油運量，并總結出主要運輸路線。下同。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www8%7%6%5%4%3%2%1%0%8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%75億噸億噸3219%20162016201720182019202020212022中東→其他亞太中東→日本中東→印度中東→中國中東→亞太原油運量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心億噸2016201720182019202020212022100%80%60%40%20%0%-20%墨西哥→歐洲加拿大→歐洲_____美國→歐洲北美洲→歐洲原油運量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心億噸0.30.220162017201820192016201720182019202020212022100%80%60%40%20%0%-20%墨西哥→亞太加拿大→亞太_____美國→亞太—北美洲→亞太原油運量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://www表5：BDTI原油航運主要航線相關信息資料來源：波羅的海交易所官網，Clarksons，信達證券研發中心譯制整理重繪26.20%、8.14%提升至35.51%、1請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心表6：全球主要地區煉化產能相關數據請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w成品油消費的重心逐步從北美洲、歐洲向亞太、中東轉移：分地區看，亞太、中資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w表7：全球主要地區成品油消費量相關數據資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心供需結構決定進出口結構：美國成品油出口穩居首位，歐洲成品油進口穩居首位，中請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w億噸14128642020152016201720182019202020212022■美國(北美洲)阿聯酋(中東)新加坡(亞太)科威特(中東).日本(亞太)俄羅斯(獨聯體)歐洲印度(亞太)沙特阿拉伯(中東)中國(亞太)加拿大(北美洲)中南美洲北非(非洲)伊拉克(中東).其他地區資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心億噸14128642020152016201720182019202020212022■歐洲中國(亞太)東非與南非(非洲)澳大拉西亞(亞太)■北非(非洲).中南美洲新加坡(亞太).西非(非洲)■阿聯酋(中東)加拿大(北美洲)美國(北美洲).墨西哥(北美洲)印度(亞太).日本(亞太)其他地區資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心性需求的路線中，中東→亞太、北美洲→中南美洲路線的運量份額最高，二者分別持續貢1412億噸420■■■■■■■202016201720182019202020212022其他路線獨聯體→亞太■亞太→非洲北美洲→歐洲中東→歐洲■亞太→歐洲中東→非洲中東內部歐洲→非洲.北美洲→亞太北美洲→中南美洲獨聯體→歐洲■北美洲內部中東→亞太■亞太內部資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心中東、非洲、亞太7個地區，梳理各地區之間的成品油運量，并總結出主要運輸路線。下同。看，中東→亞太路線中，中國、印度、日本、新加坡成品油進口量合計份額穩定請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w8%6%4%2%0%-2%-4%-6%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%1.41.2億噸0.40.210%20162016201720182019202020212022中東→其他亞太中東→新加坡中東→日本中東→印度中東→中國—中東→亞太成品油運量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心圖37：北美洲→中南美洲路線成品油外貿量結構-按出口地分億噸0.30.2201620172018201920202021202225%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%墨西哥→中美洲與南美洲加拿大→中美洲與南美洲_____美國→中美洲與南美洲—北美洲→中美洲與南美洲成品油運量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心億噸0.22016201720182019202020212022中東→非洲路線成品油外貿量—同比(%，右軸)30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w表8：BCTI成品油航運主要航線相關信息資料來源：波羅的海交易所官網，Clarksons，信達證券研發中心譯制整理重繪請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w主導因素船隊規模：未表現出強烈的新簽訂單意愿。油輪船隊規模的擴張主要取決于凈增運力的預期經營價值是否高于凈增運力所需的資本投入。現階段，各船室氣體排放的監管趨于頻繁，限制動力降低船速對現有船舶而言可直接實現減排資料來源：中遠海能、招商輪船公司公告，信達證券研發中心整理繪制請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w33.43%6.58%89.99%■并表油輪.長期租入油輪.合營及聯營公司油輪資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心3.78%11.07%2.61%1.7%38.43%16.77%2.19%6.58%17.39%■燃料費港口費■船員費.潤物料折舊費.保險費.修理費.船舶租費.其它資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心表9：原油、成品油航運主流船型1.47-2.35品資料來源：聯合國貿易和發展會議UNCTAD，招商南油公司公告，信達證券研發中心2500200020001500艘500VLCC蘇伊士型suezmax阿芙拉型Aframax其他資料來源：Clarksons，信達證券研發中心54億3載重噸28%7%6%5%4%3%2%1%0%其他阿芙拉型Aframax蘇伊士型suezmaxVLCC—全球原油船隊運力同比(%，右軸)資料來源：Clarksons，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w資料來源：Clarksons，信達證券研發中心資料來源：Clarksons，信達證券研發中心艘數艘數艘數1234AngelicoussisAngelicoussis5Angelicoussis6NITC78NITCNITCNYK9資料來源：Clarksons，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://w成品油油輪活躍船隊艘數排名成品油油輪活躍船隊運力排名艘數艘數艘數123456789資料來源：Clarksons，信達證券研發中心3.2現狀：造船意愿、環保監管、儲油船我們認為，油輪板塊供給能力的變化由船隊規模主導，船速具備重要影響，同時受到儲油主導因素：增量需求未表現出強持續性，行業造船意愿偏弱。考慮到造船“下單→設所需的資本投入。即，若新船的長期盈利能力較強，船東更傾向于新簽訂單；而在老船的請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://萬美元百萬載重噸增需求萬美元百萬載重噸增需求運價低迷促進老舊船舶拆解：老舊船舶需更頻繁地進塢檢查現階段行業造船意愿偏弱：考慮到俄烏沖突相關貿易重構的持續性存在較強的不確定性、本輪運價上行持續時間仍較短、中長期看油未表現出強烈的新簽訂單意愿，各船東傾向于采用二手油輪消化運價復盤2022年至今俄烏沖突爆發2014~2016年運價復盤2022年至今俄烏沖突爆發2014~2016年OPEC、美國中國崛起新增需求88增產原油后貿易重構642現役運力復盤現役運力前期造船訂單陸續交付4240042400200萬載重噸-2-4-2-4交付與拆運價低迷時傾向于拆解油輪解運力均運價低迷時傾向于拆解油輪復盤油輪價格復盤120%100%120%100%新增油輪投產導致二手油輪需求回落250導致二手油輪需求回落80%20080%60%60%l傾向于用二手油40%l傾向于用二手油40%520%0%新簽訂單復盤新簽訂單257高運價持續時間較長的背景下257行業新簽訂單相對積極20545432年萬15年新簽訂單意愿低迷新簽訂單意愿低迷噸510—油輪加權平均收益全球油輪(1萬載重噸以上)交付運力全球油輪(1萬載重噸以上)拆解運力(用負數表示)—全球油輪(1萬載重噸以上)合計運力(右軸)—油輪購建價格指數—手油輪價格指數—油輪二手價格購建價格比率(%，右軸)__全球油輪(1萬載重噸以上)新簽訂單運力—全球油輪(1萬載重噸以上)手持訂單覆蓋率(右軸)資料來源：Clarksons，MartinStopford《MaritimeEconomics》，紐約客雜志TheNewYorker，ShipIntel，信達證券研發中心整理繪制力的偏低，全球油輪運力規模有望進一步趨緊。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://表12：2022年以來，全球油輪（1萬載重噸以上）船隊規模相關指標對比歷史高運價年份資料來源：Clarksons，信達證券研發中心表13：國際海事組織IMO降低溫室氣體排放相關政于每單位船舶運輸量所產生的二氧化碳排放的估理計劃、船舶燃油消耗數據收集計劃、船舶運營碳排EEDI進入第一階段，階段內交付的各類船舶的溫室氣體排放需低于參考線（基于2000~2010年建造的船舶的EEDI進入第二階段，階段內交付的各類船舶的溫室氣體排放需低于參考線（基于2000~2010年建造的船舶的EEXI：從技術角度提高船舶能效，適用于所有400GT及以上的符合EEDI適用船舶類型的在役船舶。），舶需要在船舶能效管理計劃（SEEMP）中制定整改計劃，并鼓勵為高評級的船EEDI完全進入第三階段，階段內交付的各類船舶的溫室氣體排放需低于參考線（基于2000~2資料來源：IMO，信達證券研發中心譯制整理請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://表14：IMO建議的現有船舶應對減排要求的主要方式資料來源：IMO，信達證券研發中心譯制整理100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%30.40%21.70%VLCC蘇伊士型阿芙拉型巴拿馬型HandysmaIIsuezmaxAframaxpanamax對應船型EEDI/EEXI不達標率______對應船型EEDI/EEXI達標率油輪平均EEDI/EEXI達標率所有貨運船舶平均EEDI/EEXI達標率資料來源：VesselsValue，信達證券研發中心1312節—VLCC(裝備脫硫塔)蘇伊士型suezmax(裝備脫硫塔)—阿芙拉型Aframax(裝備脫硫塔)—VLCC(未裝備脫硫塔)—蘇伊士型suezmax(未裝備脫硫塔) 阿芙拉型Aframax(未裝備脫硫塔)資料來源：Clarksons，信達證券研發中心1312節—LR2(裝備脫硫塔)—LR1(裝備脫硫塔)—MR(裝備脫硫塔)—LR2(未裝備脫硫塔)LR1(未裝備脫硫塔)MR(未裝備脫硫塔)資料來源：Clarksons，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://萬載重噸美元桶萬載重噸美元桶儲油船得益于其靈活性，可應用于期貨市場衍生的臨時性倉儲需求。當油品期貨考慮到傳統油輪的環保、安全等指標高于儲油船，傳統油輪退出運力市場轉換為儲油船運力規模主要隨原油期貨升水擴大而擴張，而與原油價格相關性較低。從萬載重噸，占全球油輪運力比重從2.08%提升至9.46%。隨著布倫特原油期貨升沙特與俄羅斯爆發原油價格戰原油期貨沙特與俄羅斯爆發原油價格戰1505美0桶-5儲油船運力復盤700010%70008%500040003000400030004%20002%0%布倫特原油期貨結算價與現貨價價差—布倫特原油期貨結算價(連續)(右軸)—布倫特原油現貨價(右軸)全球儲油船(1萬載重噸以上，不含專用儲油船)運力—儲油船(1萬載重噸以上，不含專用儲油船)占全球油輪運力比重(%，右軸)資料來源：Wind，Clarksons，信達證券研發中心整理繪制請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://逐步收窄減產量，疊加俄油制裁因素助推運價。建議結合多邊關系關注后續產量成品油航運：運價變動趨勢與原油航運基本一致，歐洲轉從中、印等地進口成品海里的長距離航距支撐成品油運價漲幅遠超原油運價。歐洲對進口成品油存在需求剛性，且對成品油航運需求具備強勁影響力，但考慮到歐洲成品油消費量的下百萬桶75040302008%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%全球原油產量全球煉廠加工量全球原油產量同比(%，右軸)全球煉廠加工量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心百萬桶8070504030200其他地區原油產量美國原油產量OPEC原油產量—OPEC、美國合計原油產量占全球比重(%，右軸)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://359100%"…359100%"…010%-10%0-10%0-20%委內瑞拉(中南美洲)赤道幾內亞(非洲)加蓬(非洲)剛果(布)(非洲)利比亞(非洲)安哥拉(非洲)阿爾及利亞(非洲)尼日利亞(非洲)科威特(中東)阿聯酋(中東)伊朗(中東)伊拉克(中東)沙特阿拉伯(中東)—OPEC原油產量同比(%，右軸)—中東。PEC國合計占比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心3025百20萬50100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%其他中東國家敘利亞卡塔爾阿聯酋(OPEC)伊拉克(OPEC)—中東原油產量同比(%，右軸)也門阿曼科威特(OPEC)伊朗(OPEC)沙特阿拉伯(OPEC)—中東。PEC國合計占比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心252015億噸5050%40%30%20%10%0%-10%2016201720182019202020212022其他路線中東→獨聯體中東→中南美洲中東→非洲中東內部中東→北美洲中東→歐洲中東→亞太—中東出口路線合計同比(%，右軸)中東出口路線合計占比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心復盤：OPEC產量上行期間運價處于高位，原油航運標的股價變動趨勢與運請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://百萬桶美元桶歐元股百萬桶美元桶歐元股成本更高的美國頁巖油擠出市場。OPEC原油產量的上行擴大中東對外出口原油的份額，并帶動全球原油航運需求。從原油價格、原油產量復盤中國崛起新增需求中國崛起新增需求150OPEC(13國)原油OPEC(13國)原油產量30美國原油產量20美國原油產量現貨價布倫特原油現貨價(右軸)OPEC＋減產(右軸)OPEC＋減產幅度收窄增產以擠出美國頁巖油份額油航各原線運價復盤油航各原2015中東→亞太2015中東→亞太原油TD3C航線VLCC等效期租租金TCE運價處于高位非洲→歐洲原油TD20航線蘇伊士型suezmax蘇伊士型suezmax等效期租租金TCE非洲→亞太原油TD非洲→亞太原油TD15航線VLCC等效期租租金TCE55北美洲→亞太北美洲→亞太原油TD22航線VLCC等效期租租金TCE0原油油輪加權平均收益-5航原油運標的股價復盤航原油3530股價變動趨勢與運價接近3530股價變動趨勢與運價接近14252015252015中遠海能(600026.SH)調整后收盤價股招商輪船股招商輪船(601872.SH)調整后收盤價645—5—Euronav(EURN.BR)調整后收盤價(右軸)0資料來源：Wind，Clarksons，YahooFinance，信達證券研發中心整理繪制以供參考。2019年末新冠疫情爆發引起全球原油需求請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://特阿拉伯宣布自愿額外減產，并多次延長減產計劃。表15：OPEC+調整原油產量以及美國釋放石油戰略儲備相關事件OPEC與俄羅斯、哈薩克斯坦、墨西哥、馬來西亞等非OPEC產油國達成協議，統一調整石油生產及定價以穩定石2021-08美國呼吁OPEC及其盟國開采更多石油，以緩解高油價下的通脹壓力，OPEC及其同盟國并未響應。/日。資料來源：OPEC官網，美國國家廣播公司NBC，路透社，信達證券研發中心譯制整理504540百萬百萬302通2日1550■沙特阿拉伯(OPEC)科威特(OPEC).墨西哥(非。PEC)■伊拉克(OPEC).其他。PEC國家哈薩克斯坦(非。PEC)■阿聯酋(OPEC)俄羅斯(非。PEC)■其他非。PEC國家資料來源：OPEC官網，信達證券研發中心億桶875432.美國石油戰略儲備原油庫存資料來源：美國能源信息署EIA，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://4.2成品油航運：需求受歐洲進口結構高度影響經濟水平決定進口地對成品油的需求剛性，預計成品油航運需求的變化主要來自核心而成品油主要出口地對成品油貿易的運輸結構具備較大的影響力。個地區合計占比穩定在60%附近。考慮到各地主要消費地的進口量不一。其中，歐洲的成品油進口量最大，占全球成品油進口百萬桶12040200201520162017201820192020202120228%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%美國(北美洲)中國(亞太)歐洲中南美洲印度(亞太)沙特阿拉伯(中東)其他地區—全球成品油消費量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心1412億8噸64202015201620172018201920202021202215%10%5%0%-5%-10%____美國(北美洲)中國(亞太)歐洲中南美洲印度(亞太)沙特阿拉伯(中東)其他地區—全球成品油進口量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心煉化產能重點地區中，美國、俄羅斯成品油出口量最大，中國、印度成品油出口各重點地區的出口量不一。在上述地區中：球水平3.29pct，占全球成品油出口量比重從201請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http://百萬桶12040200201520162017201820192020202120222%2%1%1%0%-1%-1%美國(北美洲)中國(亞太)歐洲俄羅斯(獨聯體)中南美洲印度(亞太)其他地區—全球煉化產能同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心億噸14128642020152015201620172018201920202021202220%10%0%-10%____其他地區印度(亞太)中南美洲俄羅斯(獨聯體)歐洲中國(亞太)美國(北美洲)—全球成品油出口量同比(%，右軸)資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心口受限，俄羅斯原油及成品油出口貿易結構、歐美原油及成品油進口貿易結構有所改變。歐盟對俄羅斯成品油的進口禁令正式生效。G7國及），資料來源：路透社，美國政府官網，歐盟官網，英國政府官網，信達證券研發中心譯制整理資料來源：Euronav公司官網，信達證券研發中心譯制重繪資料來源：ScorpioTankers公司官網，信達證券研發中心譯制重繪請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/管道運輸，預計俄羅斯原油出口結構的變更對原油航運需求的影響有限。美國原油進口：將從俄羅斯的進口量轉為從中南美洲、中東等地進口。考慮路線對航運存在剛性需求，且美國→歐洲路線的運距約為俄羅斯表17：2022年俄羅斯原油出口量以及美國、歐洲原油進口量的主要變化%pct歐洲原油進口量5.01+7.2%23.55%資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心表18：俄油制裁貿易路徑變化主要涉及的原油航運代表航線相關信息庫拉索→漢堡資料來源：Clarksons，信達證券研發中心譯制整理請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/斯→中國路線可采用管道運輸，預計俄羅斯成品油出口結構的變更對成品油航運需求的影響有限。歐洲成品油進口結構：將從俄羅斯的進口量轉為從美國、印度、中國等地進表19：2022年俄羅斯成品油出口量以及美國、歐洲成品油進口量的主要變化%pct資料來源：英國石油公司BP，能源協會EI，信達證券研發中心表20：俄油制裁貿易路徑變化主要涉及的成品油航運代表航線相關信息資料來源：Clarksons，信達證券研發中心譯制整理請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/元股美4日2元股美4日2復盤與展望：建議結合政治、經濟等因素關注圍繞歐洲的全球成品油運輸結構變化。運價的上行幅度高于成品油航運運價；價，預計主要系歐洲對成品油存在剛性需求疊加中國、印度煉化產能擴張的背景構中，成品油運距拉長的確定性強于原油運距拉長。成品油成品油、2俄油制裁開啟2642日成品油航運標的股價復盤545432160美40股0______成品油油輪加權平均收益—原油油輪加權平均收益(右軸)招商南油(601975.SH)調整后收盤價—scorpioTankers(STNG.N)調整后收盤價(右軸)—調整后收盤價(右軸)資料來源：Clarksons，YahooFinance，信達證券研發中心整理繪制股價復盤上，我們選取全球成品油航運的A股主要標的招商南油，以及成品油油輪運力規模全球領先的摩納哥油輪船東ScorpioTankers、丹麥油輪船東TORM以供參考。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/油輪板塊A股上市公司主要包含3家標的：中遠海能（60026.SH）、招商輪船行期間的受益程度不一。公司屬性N/A297.08億元以及國際液化天然氣（LNG）運輸，中國龐大的油氣進口需求、豐富的國內外客戶資源、運輸市場中持續領先。分業務看：油品運輸：公司油輪船隊運力規模世界第一，覆蓋全請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/萬載重噸3000250020001500500201820192020202120222023H1.并表油輪長期租入油輪合營及聯營公司油輪資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心700700500萬載400重噸3002000201820192020202120222023H1.并表LNG船合營及聯營公司LNG船資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心億噸2.00.40.2201820192020202120222023H1中遠海能運輸量(不含期租)—同比(%，右軸)35%30%25%20%15%10%5%0%-5%資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心億噸海里5000400030002000201820192020202120222023H140%30%20%10%0%-10%-20%-30%中遠海能運輸周轉量(不含期租)—同比(%，右軸)資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心原油運輸：2019年起，外貿、內貿原油運輸分別持續貢獻原油運輸營收約請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/成品油運輸：2022年，外貿、內貿成品油運輸分別貢獻成品油運輸毛利潤油品船租賃：2022年，外貿、內貿油品船租賃分別貢獻油品船租賃毛利潤億元200150500201820192020202120222023H160%40%20%0%-20%-40%外貿原油運輸外貿成品油運輸外貿油品船租賃內貿原油運輸內貿成品油運輸內貿油品船租賃外貿LNG運輸其他—中遠海能營收同比(%，右軸)資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心504030億20元0-20201820192020202120222023H1600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%____外貿原油運輸外貿成品油運輸外貿油品船租賃內貿原油運輸內貿成品油運輸內貿油品船租賃外貿LNG運輸其他—中遠海能毛利潤同比(%，右軸)資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%201820192020202120222023H1—外貿原油運輸—內貿原油運輸—外貿LNG運輸—外貿成品油運輸外貿油品船租賃 內貿成品油運輸—內貿油品船租賃—中遠海能綜合毛利率資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心50403020億。元-20-30-40-502018201820192020202120222023H11800%1600%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%-400%-600%-800%-1000%-1200%-1400%-1600%-1800%中遠海能歸母凈利潤—中遠海能歸母凈利潤同比(%，右軸)資料來源：中遠海能公司公告，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/資料來源：中遠海能公司公告，Wind，信達證券研發中心招商局能源運輸股份有限公司（招商輪船）以油氣（LNG）運輸、干散貨運輸為雙核氣、車、集、管、網”全業態業務格局。分業務表22：招商輪船運輸業務結構VLCC船隊權益艘數世界第一。資料來源：招商輪船公司公告，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/140014001200萬載1000重800噸40020002020202120222023H1VLCC阿芙拉型Aframax資料來源：招商輪船公司公告，信達證券研發中心3000萬載重噸2500200015005002020202120222023H1自有VLOC代管VLOC自有其他散貨船長期及短期租入船資料來源：招商輪船公司公告，信達證券研發中心2.52.0億噸0.52018201820192020202120222023H118%16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%其他LNG船隊干散貨船隊(含件雜貨)油輪船隊—招商輪船貨運量同比(%，右軸)資料來源：招商輪船公司公告，信達證券研發中心請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露http:/億元300250200150500201820192020202120222023H1油輪運輸散貨船運輸集裝箱運輸滾裝船運輸其他業務資料來源：招商輪船公司公告，信達證券研發中心圖79：招商輪船利潤總額結構（2018~2020年采用調整前數據）705040億元億元20201820192020202120222023H1油輪運輸散貨船運輸.集裝箱運輸.滾裝船運輸nLNG運輸(投資收益)其他資料來源：招商輪船公司公告，信達證券研發中心40%30%20%10%0%-10%-20%201820192020202120222023H