關于房地產周期波動第1頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三經濟周期是指國民經濟整體經濟活動隨著時間的變化而出現的擴張和收縮交替反復運動的過程（又稱國民經濟周期）。現代經濟周期理論認為，經濟周期是建立在經濟增長率的相對變化上。其所指的經濟周期是指經濟增長率上升和下降的交替運動過程。經濟周期理論主要是對經濟周期產生的原因進行剖析的理論。其要點有經濟周期的階段、經濟周期的類型、經濟周期的成因。第2頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三經濟周期的四個階段一般經濟學家將經濟周期分為四個階段，即繁榮階段、衰退階段、蕭條階段和復蘇階段。或者將其分為擴張和收縮兩大階段和兩個轉折點，即谷底到擴張、峰頂到衰退。第3頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三擴張階段是總需求和國民經濟活動的上升時期，同時相伴隨的是國民經濟其他變量如就業水平、產出水平、價格水平、貨幣供應量、工資水平、利率和利潤水平等的上升。而衰退階段則是總需求和國民經濟活動的下降時期，同時相伴隨的是國民經濟其他變量的下降。雖然各個變量上升或下降的速度和時間先后有很大差異，但在經濟周期的擴張階段或衰退階段，相應的上升或下降的趨勢十分明顯。第4頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三經濟周期類型對經濟周期的類型，經濟學家通過不同指數的衡量，以及各變量側重點的不同，根據時間的長短分別提出了各種不同的周期類型，主要類型有短周期、中周期和長周期。第5頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三短周期是由美國經濟學家基欽（JosephKitchen）提出來的，他以1890至1923年的英、美兩國的票據清算額、批發物價、利率等資料證明了經濟周期實際上有大周期和小周期兩種，小周期平均長度多為40個月，大周期是小周期的總和，一個大周期一般包括兩個或三個小周期。經濟學界把他提出的短周期（40個月左右）稱為基欽周期（存貨周期），影響短周期的主要因素是企業存貨增減而引起的投資數量的變動。第6頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三中周期是由法國經濟學家朱格拉（C.Joglar）提出來的，他認為經濟周期的平均長度為9～10年，以國民收入，失業率和大多數經濟部門的生產、利潤和價格的波動為其標志。這種周期又稱為“朱格拉周期（固定投資周期）”。主要認為產業結構和產品結構的變動而引起的工商業固定投資結構和投資數額的變動起主導作用引發周期波動。第7頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三庫茲涅茨周期（建筑周期）：美經濟學家庫茲涅茨通過對1840－1914年美國某些商品生產與價格變動長期趨勢的研究發現，存在15-25年的中長周期循環，與建筑業的擴張、收縮關系密切。第8頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三長周期是由蘇聯經濟學家康德拉捷夫（N．D，Kondratier）提出的，他研究了美、英、法等國100多年的經濟數據，認為，經濟發展中有一種較長的循環，平均長度為50年左右，這種周期是與各時期的主要發明、新資源的利用相聯系的，又稱為“康德拉捷夫周期”。第9頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三經濟學家注意到，從長期來看，消費行為、儲蓄行為和收入之間的關系是大致穩定的，但是投資行為與收入之間的關系卻具有不穩定性。一般說來，投資的少量變動會引起收入的較大變動，反過來，收入的少量變動也將引起投資需求的較大變動，正是這種不穩定的關系使經濟形成周期性的波動。第10頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三關于經濟周期的原因，各國經濟學家有著各自不同的觀點。其中主要的理論觀點如：（1）有效需求不足；（2）投資狀況的變化;（3）貨幣信用的過度膨脹；（4）對未來預期信心不足，等等。

第11頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三二、西方經濟周期理論流派綜述

(一)有效需求不足論其代表人物為凱恩斯(J·M·Keynes)。他認為，經濟周期波動的發生是“有效”需求不足造成的。有效需求包括消費需求和投資需求，由三個基本心理因素決定，即消費傾向、資本預期收益和貨幣流動偏好。其中資本的預期收益決定著資本的邊際效率，對經濟周期波動的發生起著重要作用。而要消除這種源于有效需求不足的經濟波動必須進行國家干預，從而刺激需求，使總供給和總需求一致，保持經濟的穩定發展。薩謬爾森則在此基礎上，進一步應用乘數理論和加速原理的結合說明了經濟周期的展開過程。第12頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三乘數原理指在一定的消費需求下，投資的增加可直接或間接地導致國民收入和就業的若干倍于投資增量的增加；反之，投資的減少也會直接或間接地引起國民收入和就業的若干倍于投資減量的減少。加速原理則指當國民收入(產量)與上年比較的相對量增長時，會引致投資的加速增長；反之，當國民收入(產量)的相對量停止增長或下降時，會引致投資的加速減少。因此，當投資增加時，首先因乘數原理的作用，會引起國民收入(產量)的大幅增加；而隨著收入(產量)的增加，因加速原理的作用，又會引致投資大幅增長，從而形成螺旋式上升的經濟擴張。當經濟擴張達到極限時，投資就將減少或者停止。

第13頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三眾所周知，經濟并不是可以無限擴張的，它要受到許多因素，特別是資源條件的限制。所謂“極限”，主要有兩種情況：一是經濟擴張達到了現有資源充分利用時的上限；二是投資擴張引起了產出過熱，供大于求。而當上述的投資減少時，因乘數原理的作用，國民收入(產量)就會大幅減少；收入減少后，因加速原理的作用，又引致投資大幅減少，從而形成螺旋式的下降。當國民收入(產量)下降到極限(供小于求)時，在一定的消費需求下，就會增加投資，經濟又按上述原理重新回升。如此便形成了周期性的經濟波動。

第14頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(二)純貨幣理論這種理論認為，經濟周期純粹是一種貨幣現象，貨幣數量的增減是經濟發生波動的惟一原因。具有現代銀行體系國家的貨幣供應是有彈性的，可以膨脹和收縮，經濟周期波動就是由銀行體系交替地擴張和緊縮信用所造成的。當銀行體系降低利息率、放寬信貸時就會引起生產的擴張與收入的增加，這又會進一步促進信用擴大；但是信用不能無限地擴大，當高漲階段后期銀行體系被迫緊縮信用時，就會引起生產下降，危機爆發，并繼而出現累積性衰退。即使沒有其他原因存在，貨幣供應的變動也足以形成經濟周期。這種理論的主要代表人物是英國經濟學家霍特里(R·G·Hawtrey)。第15頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(三)投資過度論這種理論主要強調經濟周期的根源在于生產結構的不平衡，尤其是資本品和消費品生產之間的不平衡。哈耶克(F·A·Hayek)、米塞斯等認為，如果利率政策有利于投資，則投資的增加首先引起對投資品(即生產資料)需求的增加以及投資品價格的上升，這樣就更加刺激了投資的增加，形成了繁榮。而投資品的生產過度必將引起投資品過剩以及消費品的減少，從而形成經濟結構的失衡。當經濟擴張發展到一定程度之后，將出現生產過剩危機，經濟進入蕭條。哈耶克認為，市場經濟有自動調節的功能，如果國家不進行干預，銀行自行調節信用，生產過剩現象就會逐漸消失，經濟就會復蘇；而國家干預只能損害市場機制的作用，蕭條過程反而會持續下去。第16頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(四)消費不足理論消費不足理論一直被用來解釋經濟周期的收縮階段，即衰退或蕭條的重復發生。這種理論把蕭條產生的原因歸結為消費不足，認為經濟中出現蕭條是因為社會對消費品的需求趕不上消費品生產的增長。而消費不足是由于人們過度儲蓄從而使其對消費品的需求大大減少。消費不足理論的一個重要結論是，一個國家生產力的增長率應當同消費者收入的增長率保持一致，以保證人們能夠購買那些將要生產出來的更多的商品。這一理論的代表人物是馬爾薩斯和英國的霍布森(J·A·Hobson)。第17頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(五)技術創新決定論熊彼特(J·A·Schumpeter)是技術創新決定論的創立者。熊彼特認為，企業家的創新活動實現了生產要素的重新組合，從而獲得壟斷利潤，創新浪潮的出現引起經濟繁榮。當創新擴展到越來越多的企業，盈利機會趨于消失，同時創新引起了信用擴張，造成了過度投資行為，經濟開始衰退。隨之而來的是失衡的必要調整階段，即經濟復蘇，經濟復蘇要借助于新發明等外生因素的刺激，而新發明的實際應用則借助于經濟的擴張過程。這樣就形成了經濟周期波動。根據熊彼特的解釋，對于經濟周期，政府的人為干預是不必要的甚至是有害的，市場經濟有自行恢復的能力。第18頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(六)心理預期論這種理論強調心理預期對經濟周期各個階段形成的決定作用。庇古(A.C.Pigou)認為，由于人們具有不同的偏好、不同的預期、不同的目的，同時各種人對積極的預期又不可事先預定，這就影響著經濟的發展。在經濟周期的擴張階段，人們受盲目樂觀情緒支配，往往過高地估計了產品的需求、價格和利潤，而低估生產成本(包括工資和利息)，這就導致過多的投資，形成經濟的過度繁榮。根據心理預期理論，經濟周期擴張階段的持續時間和強度取決于醞釀期的長短，即決定于從生產到新產品投入市場所需的時間。當這種過度樂觀的情緒所造成的錯誤在醞釀期結束時顯現出來后，擴張就到了盡頭，衰退開始了。而在經濟的收縮階段，由于過度樂觀的情緒所造成的錯誤逐步被察覺，又會變成不合理的過分悲觀的預期，由此過度減少投資，引起經濟蕭條。樂觀與悲觀預期的交替引起了經濟周期中繁榮的交替。第19頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(七)貨幣學派理論該理論的代表人物為弗里德曼(MiltonFriedman)。這種理論將經濟周期波動的根源歸結為影響總需求的貨幣沖擊，認為總需求主要受貨幣供給量的影響，貨幣供給的無規律變動造成了名義GDP和實際GDP的短期波動。在假設經濟主體的預期是適應性預期和價格、工資相對靈活的基礎上，基于貨幣數量論，弗里德曼認為，當貨幣供給增加后，資產相對價格水平發生變化(貨幣也是一種資產)，導致支出、收入和物價水平的上升，但經濟主體的適應性預期使其在短期內高估實際貨幣資產價格，從而導致更多的暫時性支出，經濟波動繼而發生。該理論深信私人部門的內在穩定性，認為為保持經濟平穩增長，政府的貨幣政策應該實行單一貨幣規則，使貨幣供給以固定的速率增長，以免造成經濟波動。第20頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三（八）均衡商業周期理論該理論的代表人物為盧卡斯(RoberltE．Lucas)。與貨幣學派理論相似，這種理論也將經濟周期波動歸根于影響總需求的貨幣沖擊，但是在假設條件和解釋沖擊發生作用的傳導機制上有差別。除價格和工資具有靈活性這個古典假設外，它還假設人們的預期是理性預期。基于盧卡斯供給方程(孤島模型)，它認為價格信息不完全(經濟主體對價格水平與相對價格的預期誤判)致使貨幣沖擊引發了周期波動。貨幣供給增加后，一般物價水平上升，經濟主體由于信息不完全，會錯將一般物價上升當作相對價格變動從而擴大生產、增加投資。而當他們意識到上述錯誤進行調整時，產出又跌至較低水平，從而導致產出和就業的周期性波動。該理論認為：由于理性預期的存在，被人們預料到的系統的經濟政策不會對實際產出和就業產生影響，只有政府隨機地改變政策且人們未預料到時，才會形成貨幣沖擊，影響實際產出和就業，但是會帶來產出的劇烈波動。第21頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三（九）新凱恩斯主義經濟周期理論該理論的代表人物為曼昆(G．Mankiw)、羅默(D．Romer)、斯蒂格利茨(J．Stiglitz)等。新凱恩斯學派批判地綜合了老凱恩斯主義、貨幣主義和新古典宏觀經濟學的理論要素，在假設市場不完全性和理性預期的基礎上，認為總供給和總需求兩方面的沖擊會使宏觀經濟產生偏離長期趨勢的短期波動，政府應該相機抉擇采取適當的貨幣政策和財政政策進行干預。第22頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三（十）真實經濟周期理論

該理論的代表人物為基德蘭德(FinnKydland)和普雷斯科特(EdwardPrescott)。該理論雖與新古典宏觀經濟理論一樣信奉新古典信條，以競爭市場和理性預期為假設前提，但是在經濟周期波動的根源和機制方面兩者完全不同。該理論認為，經濟周期僅僅取決于以技術沖擊為代表的真實因素，與貨幣或者其他需求方面的因素沒有關系。當正的技術沖擊發生后，勞動生產率得到提高，就業、投資和產出上升，經濟高漲。而且，在經濟波動過程中，具有理性預期的經濟主體根據外生的技術沖擊引起的工資、利率等經濟變量相對價格水平的變動來調整消費、投資和勞動供給，所以經濟波動是帕累托最優調整后的結果，它在很大程度上表現為經濟基本趨勢本身的變動，而不是經濟對長期趨勢的短期偏離。因而，不存在市場不完善導致的市場失靈現象，政府不需要通過穩定政策來消除經濟波動。第23頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三實際上，經濟周期是一種復雜的經濟現象，其產生是上述多種因素共同作用的結果，這些因素按其與經濟系統的間接或直接關系可分為外生因素與內生因素。其中心理原因、政治原因、環境的變遷，農業收獲的變化，技術創新等可視為是外生因素；投資、貨幣、消費等則屬于內生因素。外生因素往往是通過對內生因素的影響從而與之共同作用于經濟活動過程，內生因素則是引起經濟周期波動的基本原因。第24頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第二節房地產周期波動的基本原理

一、房地產經濟周期的概念房地產經濟周期：房地產業在發展過程中，隨著時間的變化而出現的擴張和收縮交替反復運動的過程。它一方面同宏觀經濟總的發展態勢密切相關，同時又同行業經濟與宏觀經濟的協調程度緊密聯系。比如房地產業過于超前發展，造成供大于求或暫時飽和，就會出現相應的停滯消化期。第25頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三世界各國、地區房地產發展周期的不同特點1.美國的房地產業周期較長。美國的房地產業從1870年的繁榮期經1876年低潮期再回到1887年高潮期，歷時18年。從1887年高潮期轉入1896年低潮期后重新回到1904年的繁榮期，仍歷時18年。從1904年繁榮期轉入1916年蕭條期再回到1923～1925年的繁榮期，歷時20～22年，其間插入了一個較小的循環期，即1916年蕭條期～1918年繁榮期～1920年衰退期；從1925年繁榮期經1933年蕭條期再回到1945年的繁榮期，歷時21年。此后從1955年繁榮期經1964年衰退期后再進入1972年的繁榮期，歷時18年。

從以上實證資料可以看出，美國房地產業大致按18～20年的頻率完成一次周期循環波動，是按著名的庫茲涅茨周期模式(18—20年)進行的。第26頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三2.日本的房地產業周期較短。日本地價從1985年開始漲升，1990年達到高峰，隨后即出現大幅度下挫。不論是住宅用地還是商業用地，市場價格均是相同走勢。東京地區高級住宅用地每坪地價從1985年的182700日元漲到1990年的945000日元；從1991年起全國地價在17年內首次出現下跌后，到1992年東京地價已跌至每坪425800日元，只及高峰期的44%。

日本房地產的周期大約是7年，即符合朱格拉周期(6～7年)。日本金融盛行的“753大風暴”的說法，同樣也說明了房地產業每7年循環一次。“7”即指日本地產界大約每7年有一次大災難，“5”即指日本銀行界每5年有一次大難關，“3”即指日本股市每3年有一次大悲劇。據日本稅廳的資料，截止2004年1月1日的地價與2003年元旦相比下跌5%，是連續12年下跌。與1992年相比，日本地價只及當年的1／3左右。隨著經濟強勁復蘇，日本整體地價跌勢目前有所放緩。

第27頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三3.香港房地產周期和日本大體相似。1945年二戰結束后，香港房地產業大約7～8年為一次周期循環波動，也是按朱格拉周期模式進行的。第28頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三

1968～1975年。海外資本涌入香港，外流資本及人才紛紛返回，特別是1970年代初，房地產商利用香港股市火爆之機，大量上市籌集資金，使香港房地產業迅速從蕭條中復蘇，形成1968～1973年的持續增長與繁榮。隨后股市崩潰，石油危機引發經濟衰退，出現了1973～1975年的低潮期，期間地價下跌近9成。這個周期歷時8年，前5年上升，后3年下跌。

1976～1984年。香港1976年成為世界第三大金融中心，內外環境俱佳，于是房地產市場再次復蘇，并在1981～1982年初達到高峰，每平方英尺樓價由200港元升高至1200港元，由于1982年中英關于香港問題的談判，加之受世界性經濟危機影響，香港房地產市場大幅下挫，地價下跌4—5成，樓價平均下跌3成左右。到1984年，香港房市仍處于低潮期。此周期歷時9年，前6年上升，后3年下降。

1985～1992年。香港的房價從1984年見底反彈上升，1989年上半年房價比1984年上升30%。1991年海灣戰爭結束，房價進一步上揚。但1991年底因銀行減少按揭成數及其他防止炒作措施，樓價適度回落，1992年投資漸趨清淡。這個周期歷時8年。

第29頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三中國房地產業的起步較晚，經歷的時間也較短，在20多年時間中，前13年（1979-—1991年）基本上屬于恢復階段。周期性難以顯現，后10年（1992—2001年）在市場經濟推動下，才形成一定的規模，周期性波動特征開始顯現了出來。第30頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三中國的房地產經濟周期從全國來看，1992年、1993年高速增長期，可以看作是繁榮階段；1994至1996年可以看作是衰退階段；1997至1999年可以看作是蕭條階段；1999至2000年可以看作是復蘇階段；從2001年開始進入新一輪的繁榮階段，形成新的波峰。真正科學地考察房地產業發展周期性，還需經歷若干周期、更長的時期，才能得出比較符合規律性的正確的結論，目前的研究僅僅是初步的探索。第31頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三二、房地產經濟周期的階段及表現房地產經濟周期運動過程可簡單描述如下：經濟增長對物業的需求刺激建筑業的發展經濟繁榮進一步刺激物業需求新建物業超過實際需求產生過剩物業積壓物業需求迅速減退進入調整期物業需求逐步消化現存量進入恢復期物業供求關系達到平衡階段新的經濟增長使物業需求大于供給開始新一輪經濟周期運動。第32頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三圖：房地產經濟周期的四個階段第33頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三1、房地產周期的階段性和特點

就是房地產市場重復交替出現興盛（擴張）、衰退（收縮）的經濟現象。具體表現為房地產開發、投資、銷售租賃規模的周期性波動。表征是房地產價格，以及租金水平的波動。第34頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第一階段——繁榮階段

交易量急劇增加，市場產品供不應求，拉動房價越來越高；房地產經營利潤畸高，吸引開發投資量猛增。整個房地產市場呈現出興旺發達景象漸次達到頂點，形成常說的房地產業發展的波峰。到一定階段。由于開發量的過度擴張，內部結構不合理，市場供給逐漸超過市場有效需求，出現衰退跡象，開始下滑，進入衰退期。第35頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第二階段——衰退階段

房地產交易量明顯減少，市場需求呈下降趨勢。房價漲幅減緩，開始出現下跌跡象。房地產投資增長率趨緩，市場推出的樓盤減少，實力小的開發商難以為繼。第36頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第三階段——蕭條階段

交易量銳減，市場需求急劇下降供給量嚴重超過需求量商品房空置率急速上升導致房價持續下跌，甚至跌破物業原值開發商面臨困境，實力較弱的企業可能難以支持而破產，一般開發企業也難免遭受重大損失，房地產投資量呈現負增長，這一階段也就是常說的波谷，當達到谷底時，又開始回升。第37頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第四階段——復蘇與增長階段房地產交易量回升，市場需求開始增加。房地產價格趨升，投資者信心增強。房地產投資逐步增長，開發速度加快。當發展到一定階段時，整個房地產市場又步入新一輪的繁榮期、如此循環往復。第38頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三三、房地產周期波動的形態（1）隨機波動

/短期無規律（2）季節波動

/有規律（3）經濟周期

/多次重復發生，但時間、波幅、持續時間不同。（4）長期趨勢

/相當長時間的影響。各種經濟循環示意圖經濟活動隨機波動長期趨勢商業循環季節波動時間第39頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三三、房地產周期波動的形態

把房地產周期的時間序列劃分為長期趨勢、景氣循環、季節波動、隨機波動待四種形態。（一）長期趨勢反映房地產業發展過程中長時期的總量變化超趨勢。房地產業發展的長期趨勢主要受人口增長、城市化進程、資本積累、產業結構變化、技術進步等因素的影響。一般說來，由于土地資源的稀缺性和國民經濟總量的發展，房地產業在較長時期的持續運動過程中，基本上都表現出一種增長的趨勢。尤其是在經歷經濟起飛過程后，往往持續較高的經濟增長率，使房地產業在此階段的長期趨勢也表現出較快的增長態勢。

第40頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(二)景氣循環

所謂景氣循環，就是指房地產業的實際發展與其長期趨勢之間的偏差，圍繞長期趨勢發生的波動，即房地產市場不斷從繁榮滑向蕭條，又從蕭條走向繁榮這樣一種周而復始的運動過程。影響不動產景氣循環的主要因素有：存量房的調整、就業與收入水平的變化、地區人口的增長以及政府貨幣政策的變化等。與宏觀經濟周期相比，房地產景氣循環具有漲落快、波幅大、蕭條時期長等特點。第41頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三三、房地產周期波動的形態

(三)季節波動季節波動是指房地產業在1年之內活動的有規則的變化。引起房地產業這種季節波動的因素有多種，有的來自市場需求方面，有的來自市場供給方面。例如，歐美冬季多雨，所以房地產業特別是建筑業的活動在這一時期大幅減少；而臺灣有所謂3月、10月“黃金檔期”，7月鬼月銷售業績“度小月”的說法。以上這些因素都會影響房地產經濟周期中的季節波動。第42頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三三、房地產周期波動的形態(四)隨機波動(不規則波動)

房地產業的發展還可能受到各種不確定的外生因素的干擾和影響。這些因素既包括地震、洪水等自然災害，也包括戰爭、政治風波等不可控因素。由于這些因素發生的時間與強度具有不規則和不可測性，對房地產業的總體發展的影響基本屬于一種隨機現象，因此將這些因素所引起的房地產周期的波動稱為隨機波動或不規則波動。由于房地產位置的固定性和不可移動性，這種隨機波動對房地產業和房地產市場的影響有時也是十分巨大的，房地產業發展因而面臨巨大風險。第43頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三四、房地產周期與宏觀經濟周期的關系

(一)房地產周期與宏觀經濟周期的相互影響

從房地產周期與宏觀經濟周期的關系看，宏觀經濟周期對房地產周期波動具有決定性作用；同時，具有自身特點的房地產周期波動也對宏觀經濟周期產生影響，影響的程度取決于一國(或地區)房地產業發展的進程及其在國民經濟中的地位。第44頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第45頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第46頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第47頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三

(二)房地產周期與宏觀經濟周期的波動差異（1）在經濟周期中，房地產業進入高漲階段，相對于國民經濟周期來說要較為提前一些。（2）房地產業周期衰退階段也相應更早地到來。（3）房地產業周期蕭條階段相對長一些。（4）房地產業相對比較容易波動，房地產業周期波幅比整體國民經濟周期波幅更大一些。（5）房地產業周期性波動帶有明顯的區域性特點。第48頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三第三節房地產經濟周期的形成機制

一、房地產經濟周期的影響因素內生因素外生因素第49頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三所謂內生因素，即房地產經濟體系本身的內部因素，如收益率、投資、利率、通貨膨脹率等；第50頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三所謂外生因素，是指房地產經濟體系以外的，對房地產經濟活動產生外部沖擊和作用的影響因素。第51頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三影響房地產經濟周期波動的政策因素，是指政府對房地產市場實行宏觀調控時所采用的一系列政策工具，包括財政政策、貨幣政策、產業政策、經濟體制和經濟制度改革政策以及區域發展政策等。這些政策工具從房地產業發展的各個方面對房地產市場進行調控，從而影響房地產經濟周期波動的特征。例如，政府采取財政支出政策，以政府自身的支出總量和結構的變動影響房地產市場的總量和結構，包括調節土地一級市場的供應量、控制福利性住宅的建設規模、從事城市基礎設施的建設以及直接參與房地產市場的交易和部分物業的建設等，影響房地產經濟周期的波動。1．政策因素第52頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三

2．經濟增長方式的轉變經濟增長方式的變化對房地產經濟周期的波動產生很大的影響。不同的經濟增長方式下，對房地產需求的數量和結構都會有很大的差別。例如，粗放型增長方式主要依靠規模的擴大實現增長，因而對土地、廠房、倉庫等不動產的需求很大，當經濟增長方式由粗放型轉向集約型增長時，而后者則由于主要依賴于技術含量的提高，從而對房地產的需求就會發生較大的變化，從而影響房地產市場的發展繁榮。如果這種經濟增長方式的轉變是在較短時期內發生的，則它對房地產經濟周期波動的影響效果會比較顯著；如果這種轉變是在較長時期內緩慢發生的，則它會對房地產經濟周期波動的性質產生深遠的影響，這種影響一般通過產業結構的變化表現出來。第53頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三

3．產業結構演進一定時期的產業結構特征，決定著當時的國民經濟周期波動的基本形態。房地產業是國民經濟整體的一部分，其發展和周期波動也要受國民經濟周期波動的制約和影響。因此，產業結構的演進也決定了一定時期房地產經濟周期波動的基本形態特征。例如，戰后日本經濟高速發展時期，地價出現的三次猛漲就伴隨著產業結構的變化，即以工業用地價格上漲引起的第一次地價猛漲、以住宅用地為主的地價上漲和以第三產業用地為主的地價上漲。而不論哪次地價上漲，其趨勢與工業化和產業結構演進的方向基本是一致的。第54頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三

4．城市化城市化進程包括城市生活方式的興起以及城市生活方式向郊區的擴散即郊區化過程兩個方面。城市化的進程將極大地加劇對城市基礎設施和普通住宅的需要，并影響著人口增長、人口流動以及交通運輸業等的發展，而這些因素又進一步對地價上漲和房地產業的發展產生強烈的持久作用；同時也影響到各類房地產市場發展的長期趨勢，進而影響各類房地產經濟周期波動的特征。第55頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(2)房地產周期波動的滯后性原理房地產供求變化的“時滯效應”是引起房地產周期波動的另一個重要原因，它形成了房地產周期波動特有的特征。第56頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三1．時滯效應的產生

房地產的時滯效應產生的原因主要表現在三個方面。一是決策的滯后。當經濟狀況發生變化時，由于信息不足以及判斷不夠迅速或正確等原因，房地產投資、生產、交易、使用等計劃、決策無法完全根據實際情況進行改變，造成計劃上的延遲。第57頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三時滯效應產生的原因二是生產的落后。當投資者決定對某個房地產項目進行投資時，常常需要時日去準備各項固定設備、資金和生產技術。房地產的生產期一般為l～3年，相對其他一般商品，一旦投入就難以撤資，供給彈性較小，因此對市場變化無法迅速作出相應調整，造成時滯。例如，在房地產市場不景氣時，原計劃投資生產建筑的房地產還要進行，否則會面臨龐大的銀行貸款壓力，從而使房地產景氣波動加大。第58頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三時滯效應產生的原因三是由于房地產市場的信息不完全，房地產交易很難適時、適地的有序進行。尤其在房地產交易缺乏透明化時，買賣雙方的接觸和談判往往需要耗費大量的搜尋成本。第59頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三

三、房地產經濟周期成因理論(一)金融貨幣論貨幣供應量變化導致了經濟周期波動。值得注意的是，貨幣因素對房地產經濟周期波動的影響是有地域性的。第60頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(二)心理預期論

這種觀點認為，在房地產市場繁榮擴張階段，投資者受經濟環境的感染，產生樂觀的心理預期，對未來的投資收益做出過高估計，投資意愿大增，導致了投資的過度增長，進一步推動了擴張；而一旦經濟事實與預期狀況發生背離，投資者的心理則轉向悲觀預期，投資意愿隨即銳減，反而加速經濟“向下擺動”的趨勢，也加大了房地產經濟周期波動的幅度。心理因素與影響房地產經濟周期波動的其他因素是相容的，心理預期因素加劇了投資意愿的強度，從而變成對市場的“超常”反應，導致“樂觀估計錯誤”(ErrorsOptimism)或“悲觀估計錯誤”(ErrorsPessimism)。投資決策與產生的后果之間的平均期間落差越長(而這正是房地產業本身的特性)，預測錯誤的幾率越可能失調，嚴重性也隨之擴大。一旦整個市場越趨動態化，預期造成的錯誤將成為周期波動的主要原因。第61頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(三)蛛網理論

由于房地產的生產周期較長，房地產的供給存在時滯，房地產開發商從產品生產到產品上市之間有一段相當長的時間差距；同時，需求變動一般不存在時滯；此外，房地產市場信息不完全，生產者只能以目前的景氣狀況作為決定產量的依據。這樣，由于房地產無法在短時間做彈性的調整，因而導致供給與需求失調，市場產生“擺動”現象。根據需求彈性與供求彈性大小的不同，這種擺動可分為收斂式擺動、擴散式擺動和循環式擺動。第62頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三當需求價格彈性大于供給價格彈性時，房地產價格和產量的變動幅度越來越小，呈現出收斂式擺動現象；當需求價格彈性小于供給價格彈性時，房地產價格和產量的變動幅度越來越大，呈現出擴散式擺動現象；當需求價格彈性等于供給價格彈性時，房地產市場呈不穩定狀態，呈現出循環式擺動現象。但不論是哪一種擺動，都會使土地開發商或房地產發展商遭受一定的損失，并導致市場不斷在均衡與不均衡之間擺動，從而從長期來看產生了房地產經濟的周期波動。第63頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三(四)綜合因素理論美國學者SytephenE.Roulac提出影響房地產經濟周期波動的五種相互作用力：①經濟結構調整，即由經濟活動熱點及政策傾斜所引起的宏觀經濟結構的調整；②房地產的供給水平；③房地產的需求水平，即房地產市場對物業提供的需求量；④資本流向，即由于投資者對不同地區、不同地段及不同類型的物業的投資抉擇所形成的資金流向；⑤投資特征，即由經濟活動水平、資金流向、市場供求關系所決定的房地產市場的投資收益、投資風險及投資價值特征。這五種相互作用力綜合作用，影響了房地產經濟周期的波動。第64頁，講稿共72頁，2023年5月2日，星期三（五）期權定價理論該理論認為需求的不確定性、物業改善成本以及建筑工程的時滯是房地產周期波動的主要成因。在租賃市場上，所有者可以出租物業，也可以等待市場進一步改善后再出租以獲得更高租金。如果