業研究業研究證券研究報告證券研究報告證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號未經許可，禁止轉載口本文是華創能源化工團隊國企改革系列的第二篇，以化工國企改革的排頭兵中國中化為樣本，討論兩化合并如何從理念過渡到落實，國企改革如何最終體現在資產活力和質地上。步入國企改革深水區，兩化巨艦如何遠航？口國企改革進入深水區，兩化重組釋放旗下資產活力。隨著供給側改革的持續推進，國內逐步從淘汰中小落后產能轉向大型企業重組，在此背景下，2021年，中國化工和中化集團正式重組，合并成立中國中化。另一方面，面對全球化工業重組兼并潮的到來，海外巨頭競爭力持續增長，中國中化的建立將有助于增強我國在全球化工業的競爭力。對于兩化旗下的企業來說，中國中化將通過業務協同、集團賦能和管理優化的方式來激發資產活力，在中國特色估值體系的引導下，市場將逐步認識到旗下上市公司競爭力的提升，從而給予更合理的估值。口業務協同：產業整合，增強旗下企業業務協同，實現多方共贏。中國中化旗下產業復雜，涉及多條產業鏈，部分子公司在產業鏈上互為上下游，在業務上擁有很強的協同效應，其中最為突出的則是農化板塊。中國中化旗下農化板塊全產業鏈高度協同，多業務互補齊增長。兩化旗下農業資產覆蓋全產業鏈，包含種業、農藥原藥、農藥制劑和化肥等業務。種業和農藥的組合長期來看有望重現“轉基因+草甘膦”的市場效果，實現種子和相關農藥的滲透率的同時提升，兩個板塊業務實現雙贏。原藥和制劑業務的協同將實現生產端和渠道端的互補，中國中化旗下原藥企業有望通過制劑企業的全球渠道加速市場推廣，制劑企業則將在原料上擁有更強的保障，助力下屬企業專注強勢業務，強化優勢布局。建議關注：揚農化工、安道麥、沈陽化工。口集團賦能：資產注入，資金賦能，加速旗下企業成長。1)資產注入，加速業務布局。兩化旗下資產眾多，重組前不乏同產業鏈相關資產，重組后中國中化積極推動部分資產注入相關上市公司，加速上市公司產業鏈布局，增加產業鏈的盈利環節，以長產業鏈優勢提升抗周期能力，在周期下行時期保障基礎盈利，在周期上行時期擁有更強的盈利能力。2)資金賦能，助力企業發展。企業快速發展需要資金的支持，中國中化對旗下公司的資金支持分為兩種方式，一方面，上市公司向集團定向增發，獲取資金支持；另一方面，集團通過低于市場的利率水平向旗下企業提供貸款支持，在歐美加息后的高利率水平下，集團內海外子公司的資金成本優勢更為明顯。建議關注：昊華科技、中化國際、風神股份、安迪蘇、安道麥。口管理優化：減少管理層級，推進股權激勵，提升管理效率。兩化重組后，中國中化開始著手取消總部與專業公司之間的事業部設置，通過吸收合并等方式整合一套人馬、兩塊牌子的兩級企業，減少多余的法人層級和戶數，進一步壓縮管理層級，提高管理效率。此外，近幾年國有企業在不斷深化收入分配制度改革，加快實施股權激勵和員工持股等中長期激勵方式，鼓勵和引導科研、管理和技術骨干等通過參與股權激勵計劃，將個人利益與企業長期業績提升緊密結合。兩化重組后，中國中化旗下多個公司開啟股權激勵計劃或員工持股計劃，將有助于釋放企業活力，增強員工積極性。建議關注：魯西化工、滄州大化、揚農化工。口風險提示：宏觀經濟下行風險；地緣政治風險；下游需求恢復不及預期；環保政策趨嚴。究所證券分析師：楊暉業編號：S0360522050001證券分析師：鄭軼業編號：S0360522100004證券分析師：王鮮俐業編號：S0360522080004聯系人：侯星宇m聯系人：王家怡聯系人：吳宇行業基本數據相對指數表現%對表現2022-06-01~2023-06-0115%4%-7%-18%22/0622/0822/1023/0123/0323/06礎化工滬深300相關研究報告《國企改革+“中特估”系列報告之一：從“修59292.25683投資主題報告亮點本報告闡述了兩化重組的背景，梳理了兩化旗下相關業務和上市公司，從業務協同、集團賦能和管理優化等方面分析了兩化重組后旗下上市公司的投資投資邏輯在中國特色估值體系的引導下，國有資產再定價的基礎仍然是企業經營的改善。兩化重組后，在集團的整體提質增效的背景下，旗下上市公司的經營狀況從多方面得到了經營改善：1)業務協同方面，中國中化積極推進產業整合，增強旗下企業在研發、采購、生產、銷售等多方面的協同，實現多方共贏，建議關注：揚農化工、安道麥、沈陽化工；2)集團賦能方面，中國中化通過資產注入、資金賦能，優惠的金融服務，為旗下上市公司提供超越競爭對手的發展環境，加速旗下企業成長，建議關注：昊華科技、中化國際、風神股份、安迪蘇、安道麥；優化方面，中國中化積極推動管理變革，減少管理層級，推進股權激勵，提升旗下上市公司的管理效率，建議關注：魯西化工、滄州大化、揚農化工。長期來看，集團層面持續提質增效，旗下上市公司的經營狀況有望不斷證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號3 9(四)中國特色估值體系下，兩化重組的投資機會 11 (一)揚農化工：首次股權激勵即將落地，背靠先正達開展全方面業務合作.......13(二)安道麥：依托先正達保障原料供應，背靠中國中化獲取金融服務支持.......15 17 華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號4 圖表232017-23Q1安道麥營業收入(億元) 16圖表242017-23Q1安道麥歸母凈利潤(億元) 16 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號5 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號6(一)供給側改革進入深水區，兩化重組逐鹿全球化工市場結構性改革和城市工作時提出供給側改革，2016年開始供給側改革到“鞏固、增強、提升、暢通”等三個階段，供給側改革也逐步從退出落后產能、擴大有效供給逐步走向利用技術創新和規模相關會議供給側改革方針立、降為重要抓手，推動化解產業優化升級，培育一本，繼續清理涉企收大對亂收費的查處和整治力度，深化電力、石油天然氣、鐵、提升、暢通一降一補”成果，推動更多產能過剩行業加快出清，降；活力，發揮企業和企業家主觀能動性，建立公平開放透明的市場規則和法治化營商環境，促進正向激勵和優勝劣汰，發產業鏈水平，注重利用技術創新和規模效應形成新的競爭優，培育和發展新的產業集群；供給側結構性改革的核心是高質量建設統一開放、競爭有序的現代市場體資料來源：中國共產黨新聞網，華創證券啟，化工行業落后產能開始退出，規模化學原料和化學制品制造業規模以上企業單位數業也迎來了一輪景氣周期。2020年下半年開始，國內化工行業落后產能退出卓有監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號7模以上企業單位數26000250002400023000220002100020000190002015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/12019/2/12019/8/12020/2/12020/8/12021/2/12021/8/12022/2/12022/8/12023/2/1規模以上工業企業單位數：化學原料和化學制品制造業(家)700065006000550050004500400035003000中國化工產品價格指數(CCPI)全球化工重組趨勢顯現，領先企業競爭力持續強化。隨著化工行業的逐步成熟，行業開始從追求規模向追求高效發展，2016-2020年，我國在進行供給側改革的過程中，全球并購案例達4項。此外，部分企業為擴充自身優勢業務的實力，開始對其他公國林德(Linde)與美國普萊克斯(Praxair)簽署持并協議收購孟山都曼，利安德巴塞爾復合材料業務規模擴大一國家石油、三井化學。Sabic多數元收購其樹脂和功能材料業務(RFM)券021年新一輪央企重組潮拉開序幕，國資委以“做強做優做大央企、實現高質剝離和“兩資”(低效資產、無效資產)清退、“壓減”等重點，不折不扣做好央企結構證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號8141214121086420-2院發布消息：經報國務院批準，中國中化集團有限公司與中國化工集團有限公司實施聯合重組。司，歷經70余年發展，公司已成為領先的石油和化工產業綜合運營商，并在城市開發1000900800700600500400300200002010201120122013201420152016201720182019202060%50%40%30%20%10%0%-20%-30%營收(億美元)增長率(%，右軸)20102011201220132014201520162017201820192020利潤(億美元)資料來源：中化集團官網，華創證券融五大事業部：能源方面，公司業務涵蓋開采、煉化、貿易、零售和倉儲，被稱為國內的“第四桶油”；化工方面，公司在氟化工、中間體及新材料、農用化學品、聚合物添加劑、天然橡膠、石化原料營銷、醫藥健康等領域建立了較強的競爭優勢，已發展成為中國領先的化工產品綜合服務商；農業方面，公司憑借在種業、化肥和農藥方面的優勢，為種植主體提供農業全程、綜合解決方案；地產方面，公司以中國金茂控股集團有限公司為監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號9公司業務涵蓋信托、融資租賃、財務公司、人壽保險、產業基金、新產業孵化、合商務服務、證券投資基金、金融期貨等領域，并培育出“外貿信托”、開發貿易及服務司以及國際石油公司建立深厚的合作關系油品銷售業務已在全國范圍內17個省(自治區、直轄市)建立營銷網絡，布局602座自營及合作規模居全球第五，近十個品種在國內和全球市場份額第一，“金冷?”汽車空調制冷劑占據國內80%整車廠市場份額，“科花?”農集團、沈陽化工研究院、中化國際科技創新中心等專業研發機構，在芳香烴氯化硝化加有領先的市場地位和全球影響力原料營銷型中間體等各類精細化工產品的貿易分銷業務研發、制造及分銷等產業鏈多個環節，在抗腫瘤和抗感染藥物、醫療器械、營養健康品原料全評價等領域具有競爭優勢服務一體化運營企業，下設中化化肥控股司和中國種子集團有限公司金融融業務財務公司、人壽保險、產業基金、新產業孵化、商業保理、綜合商務、資料來源：中化集團官網，華創證券(三)中國化工：大量收購海外資產，積極推動旗下資產上市中國化工全稱中國化工集團有限公司，是2004年由中國藍星(集團)總公司、中國昊華化工(集團)總公司等企業重組而成。成立第二年，中國化工正式獲得外事審批權并開啟對外收購的步伐，相繼完成對法國安迪蘇、澳大利亞凱諾斯、挪威埃肯、以色列馬克西姆-阿甘、德國克勞斯瑪菲和瑞士先正達等化工及化工相關公司的收購。另一方面，中國化工也積極推進海外資產的上市，先后完成了安迪蘇、克勞斯瑪菲、埃肯等公司在資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號1050-550-5-20-258007006005004003002000020102011201220132014201520162017201820192020營收(億美元)增長率(%，右軸)40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%201020102011201220132014201520162017201820192020利潤(億美元)資料來源：中國中化官網，中國化工官網，中國藍星官網，華創證券聚焦化工行業，多業務全球領先。中國化工業務涵蓋化工新材料及特種化學品、基礎化品方面，公司業務涵蓋鹽化工、煤化工、礦產品和精細化工等多個領域，其中中國化工堿裝置具有低成本、循環經濟、清潔生產的特點；石油加工及煉化產品方面，公司P生產商，產品涵蓋除草劑、殺蟲劑、殺菌劑及植物生長調節劑等系列產品，可生產原藥超過1200萬條，居國內行業前三位，強力輸送帶、剎車管等管帶制品位居全國第二，力居世界第三位，擁有國內唯一的離子膜燒堿成套裝置生產技術，產銷量排名世界第三證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號11地位材料及特種化系列、硅合金系列、有機氟系列、聚列、高性能纖維、工程塑料系列通用橡膠、動物營養產規模位居亞洲第一，氟橡膠、氯丁橡膠、環氧樹脂產量位國第一化學品加工及煉化產品線，為化工新材料及特種化學品等提供所需殺菌劑及植物生長調節劑等系列產品，可生產原藥的品種橡膠膠制品、乳品產各、聚硫橡膠、特種橡膠制品、新工藝炭黑等多種高技術含附加值產品。全鋼子午胎、半鋼子午胎、航空輪胎、巨型工等管帶制品位居全國第二；醫用手套、氣象氣球等乳膠制品裝備車橋齒輪能力”、“雙輪”牌子午線輪胎硫化機被評為“中國名牌”；擁唯一的離子膜燒堿成套裝置生產技術，產銷量排名世界第三資料來源：中國化工官網，華創證券(四)中國特色估值體系下，兩化重組的投資機會有生產基地和研發設施，以及完善的營銷網絡體系。截至2021年底，中國中化總資產旗下相關上市公司、安迪蘇、安道動物營養業務，農化業務涵蓋種子、植保、作物營養、現代字農業全產業鏈，旗下先正達集團是全球領先的農業科技創新企業；動物營氨酸、維生素和特種品等，是全面的動物飼料添加劑及營養方案提供商。產品組合豐富，涵蓋工程塑料、硅材料、聚合物添加劑、氟化工、電子化學材料。化工化工業務涉及石油貿易、石油煉化、倉儲物流以及石化品營銷等產業鏈上下游領域業環境科學業務涉及環保服務(包括水、固、土、大氣污染物無害化處置以及園區綜合治源開發及循環利用等多個領域，可提供設計咨詢、工程承包、項目投備生產及銷售等綜合服務。胎、風神股份橡膠輪胎業務涉及消費用輪胎(包括轎車和SUV輪胎、摩托車輪胎、自行車輪胎等)、工業用輪胎(包括卡客車輪胎、工程機械輪胎、農用車輪胎等)和橡膠輸送帶等產品，是全裝備裝備包括塑料機械、橡膠機械、化工裝備和現代制造服務業務，是世界一流的化工裝資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號12體解決方案提供商營涵蓋信托、融資租賃、人壽保險、產業基金、商業保理、保險經紀、證券投領域資料來源：中國中化官網，華創證券我們提出中國特色估值體系的建立并不是簡單的估值提升，而是央企國企在深化改革過程中競爭力持續提升直到被市場認識的趨勢性結果。在我們看來，兩化重組后，中國化現為以下三點：兩化重組，農化先行。在兩化正式重組前，兩化旗下的農化資產就開始了合并事宜，2020年，中國化工將其持有的先正達股份公司(SyngentaA.G.)100%的股份和安道麥股份有限公司74.02%的股份劃轉至先正達集團，同時，先正達集團受讓中化集團下屬農四家上市公司。包基因+草甘膦”的市場效果，實現種子和相關農藥的滲透率的同時提升，兩個板塊業務實道麥、沈陽化工的盈利環節，以長產業鏈優勢提升抗周期能力，在周期下行時期保障基礎盈利，在周期定向增發，獲取資金支持；2)集團通過低于市場的利率水平向旗下企業提供貸款支持，在歐美加息后的高利率水平下，集團內海外子公司的資金成本優勢更為明顯。3、管理優化：減少管理層級，推進股權激勵，提升管理效率資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號13實施股權激勵和員工持股等中長期激勵方式，鼓勵和引導科研、管理和技術骨干等通過參與股權激勵計劃，將個人利益與企業長期業績提升緊密結合。兩化重組后，中國中化旗下多個公司開啟股權激勵計劃或員工持股計劃，將有助于釋放企業活力，增強員工積性。公司簡稱市值(億元)PETTM歸母凈利潤一致預期(億元)BMRQ3E4E5E3E4E5EH工.5117477.SZ97H.9743H.707689.SZ.6191H74901312H.SZH份.9473(一)揚農化工：首次股權激勵即將落地，背靠先正達開展全方面業務合作海證券交易所上市，是中國中化旗下成員企業，控股股東先正達集團是國際領先的植保農藥創制藥研發能力的公司，已自主研發四氯蟲酰胺等12種產品，隨農研公司持續的高研發投入，公司未來將會有更多的創制藥走向商業化，助力公司長遠發產能(噸/年)能利用率000資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號14在建產能(噸/年)備注復，項目建設期預計為2.5年005000計0000計資料來源：環評批復，華創證券農藥下行周期也實現了業績的同比增長，2016-2022年，公司營收從29.29億元增長至0000080604020060%50%40%30%20%10%0%-20%2086420120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%營業收入(億元)增長率(%，右軸)歸母凈利潤(億元)增長率(%，右軸)資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號1580706080706050403020100公司對自身盈利能力的自信與對核心員工的信任，助力公司持續提升業績、改善回報水限售安排ROE于對標企業75分位值水平；ROE于對標企業75分位值水平；司資產負債率不高于46.61%。ROE不低于對標企業75分位值水平；司資產負債率不高于46.60%。資料來源：公司公告，華創證券背靠先正達，“研-產-銷”全方面協同。2021年，公司原控股股東揚農集團與先正達集團完成股份過戶登記，公司控股股東變更為先正達集團，實際控制人為中國中化。我們先正達是全球植保領域的領導者，在研發方面有著獨到的工具、理論和經驗，揚農化工下屬農研公司是國內最先進的農藥研發機構，未來雙方有望加強交流合作，助力揚農創制藥的研發；2)產品方面，先正達作為全球植保領域的領導者，擁有眾多專利產品，正達有望推動更多的專利產品在揚農落地；3)渠道方面，揚農化工可借助先正達的全球銷售網絡完成產品的出海，加速公司業務增長，尤其在創制藥方面，僅靠國內市場很202020212022202020212022采購額(億元)銷售額(億元)采購額(億元)70%60%50%40%30%20%10%0%202122021銷售端關聯交易增速(%)2023E營收增速(%)全球作物保護領域領軍企業，業務遍及100+國家及地區。安道麥成立于以色列，前身務以制劑銷售為主，業務覆蓋歐洲、北美、拉美、亞太(包括中國)和非洲地區，通過資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號163025201510302520151050各地的約60家子公司向100多個國家的農民提供除草、殺蟲及殺菌解決方產能(噸/年)能利用率在建產能(噸/年)一產品與單一市場的波動性影響較小，公司業績能夠保持穩定增長。隨著全球范圍對植保產品的需求強勢，公司憑借全球銷售網絡持續擴大銷售規模，2018-2022年，公司營圖表232017-23Q1安道麥營業收入(億元)40035030025020000500201820192020營業收入(億元)201820192020營業收入(億元)增長率(%，右軸)25%20%15%10%5%0%-5%圖表242017-23Q1安道麥歸母凈利潤(億元)30252050350%300%250%200%150%100%50%0%-50%201820192020202120222023Q1歸母凈利潤(億元)增長率(%，右軸)展了一系列的合作，具體包括：產成品銷售及經銷、原材料供應及采購、物流及供應鏈協作，以及研發與產品登記等。通過渠道、物流、產品登記等方面的合作，公司在市場開拓方面與先正達集團進行互補，推動雙方的穩健增長，同時與先正達集團內的原藥企業合作，公司原藥供應有望得到有效保障。20212022銷售額(億元)20212022銷售額(億元)2020采購額(億元)20212022202202120222023E70%60%50%40%30%20%10%0%銷售端關聯交易增速(%)營收增速(%)資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號17集團提供低利率貸款，助力公司度過全球加息周期。2021年12月，安道麥與中化集團財務有限責任公司簽訂《金融服務協議》，約定：存款服務方面，財務公司為安道麥及成員企業提供的存款利率將不低于中國人民銀行統一頒布的同期同類存款的存款利率，不低于同期中國國內主要商業銀行同類存款的存款利率；結算服務方面，財務公司免費為本公司及成員企業提供付款服務和收款服務，以及其他與結算業務相關的輔助服務；信貸服務方面，安道麥及成員企業可以使用財務公司提供的綜合授信額度辦理貸款、票據承兌、票據貼現、非融資性保函及其他形式的資金融通業務，財務公司在自身資金能力范圍內盡量優先滿足本公司及成員企業需求，財務公司承諾向安道麥及成員企業提供優惠的貸款利率，并不高于安道麥及成員企業在其它國內金融機構取得的同類同期同檔很高的財務費用，集團的金融服務預計將有助于公司平穩度過此次加息周期。(三)沈陽化工：攜手泉州石化，共建聚醚多元醇項目沈陽化工是以氯堿化工和化工新材料為主業的大型化工企業，始建于1938年，前身為司是全球最大的微懸浮法PVC糊樹脂生產企業之一，擁有國內唯一的糊樹脂研發中試基地。設計產能率%乙烯樹脂%PVC、丙烯酸酯供過于求，業績周期性承壓。全球經濟增長受多重沖擊下行壓力增大，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力仍然存在，國內經濟恢復的基礎尚不牢固。沈陽化工PVC糊樹脂國內產能持續提升，而下游需求出現大幅萎縮，市場競爭局面短期內難以改變；丙烯酸酯新增產能持續沖擊，供大于求的市場競爭局面長期存在。2020-2022年，公司盈利出現周期性下滑。2023Q1，公司實現營收11.47億元，同比下降資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號1850-5-2050-5-20歸母凈利潤(億元)500%0%-500%-2000%增長率(%，右軸)Q00080604020040%30%20%10%0%-20%-30%-40%-50%營業收入(億元)增長率(%，右軸)Q潤情況化共建中化藍星東大(泉州)有限公司并由合資公司投資建設24萬噸/年聚醚多元醇項項目提供生產聚醚多元醇所需的主要原料環氧丙烷(PO)、環氧乙烷(EO)、苯乙烯(SM)和主要公用資源服務。此次合作是中國中化旗下子公司協同的又一典范，對沈陽化工來說，可擴大藍星東大聚醚多元醇產品的生產能力，提升其品牌影響力及其市場化實現產業鏈協同發展。(一)昊華科技：整合中化藍天，打造世界一流氟材料供應商化工產業，以電子特氣為主的電子化學品產業，以民用航空配套材料為主的高端制造化工材料產業，以及提供綠色低碳整體解決方案的碳減排業務。公司擁有13家一級子公院所轉制而來，擁有幾十年深厚的技術沉淀，具有較強的科技創新、成果轉化、工程設華科技《2022年環境、社會及治理(ESG)報告》，華創證券整理業務板塊來看，公司四大核心業務包括高端氟材料、電子氣體、高端制造化工材料及碳資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號19高端氟材料：公司高端氟材料板塊由子公司中昊晨光(原晨光院)主導，業務涉及含氟聚合物、含氟精細化學品的研發、生產及銷售；產品具體包括聚四氟乙烯樹脂、新型氟橡膠(生膠)及氟混煉膠、四氟丙醇、全氟丙烯、四氟乙烯單體等，廣泛應用于電子通萬噸/年產能預計2024年底投產；二氟一氯甲烷、四氟乙烯、六氟丙烯等中間體實現配套，部分產品產能居國內前茅；中昊晨光及其合營公司晨光科慕氟材料(上海)有限公電子氣體：公司電子氣體業務主要集中在子公司昊華氣體(整合黎明院、西南院氣體業務、光明院)，擁有自主知識產權的電子特氣制備和純化全套技術形成了國內領先的產業規模。昊華氣體業務類型主要有電子特氣(蝕刻清洗氣、離子注入/摻雜氣、化學氣相沉積/原子層沉積氣、高純混配氣等)、電子大宗氣體(超純氮/氧/氫/氬/氦等)、電子產業含氟精細化學品、工業氣體及標準氣、工程服務及供氣技術、分析檢驗服務等。核心產品有三氟化氮、四氟化碳、六氟化硫、六氟化鎢、標準混合氣體、高純度特種氣體LED電力設備制造、體產能位列國內前三。密封型材、橡膠軟管、膠布制品、特種輪胎、特種有機玻璃、工程橡膠產品、橡膠模壓制品、聚氨酯彈性體等。該板塊業務下游范圍廣泛，涉及航空、高鐵車輛、工程機械、機涂料以及等特種功能材料，客戶覆蓋石油化工、海洋工程、工程機械、交通運輸及能南院在上世紀80年代即成功研究開發變壓吸附分離氫氣、氮氣等氣體中二氧化碳的技術，并積極參與CO2捕集和封存(CCS)領域的技術工作。證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號20心產業與對應子公司《2022年環境、社會及治理(ESG)報告》，華創證券項目現有產能(噸/年)在建產能(噸/年)預計完工時間4.12VDF00體材料00025.10輪胎(條)3.122證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號21營業總收入(億元)增長率(右軸)100.080.060.040.020.00.0 74.2 74.20054.254.2..474474840%30%20%10%0%20182019202020212022歸母凈利潤(億元)增長率(右軸)0008.06.04.02.00.070%60%50%40%30%20%%0%5.320182019202020212022示范行動”全面完成5個方面和10項重點任務舉措。因機制健全、治理規范、業績優國資委網絡培訓教材。進一步制定了“科改示范企業”(2022-2025)綜合改革方案和工作臺賬，正逐步成為國有科技型企業改革樣板和創新尖兵。向外貿信托、中化資本等不超過35名投資者定向發行股份以募集配套資金。根據預案別中化藍天集團是中化集團下屬氟化工巨頭企業，主要從事氟碳化學品、氟聚合物、氟精次兩家氟化工企業的重組是兩化整合的重要進展之一，合并后的產業鏈深度協同和優勢互補，昊華科技有望迎來氟化工板塊整體實力的顯著提升，成為世界一流的高端氟材料供應商。(二)中化國際：科技驅動打造創新型化工新材料企業，市場化舉措穩步推進中化集團旗下新材料產業平臺，核心產業鏈布局延伸卓有成效。中化國際成立于1998位為中化集團旗下的新材料產業平臺，致力于以科技驅動打造創新型的化工新材料企業。經過高效的資產整合及密集的研發投入，公司已逐步形成環氧樹脂、聚合物添加劑、工程塑料及特種纖維等核心產業鏈，打造具有核心技術及產業鏈一體化優勢的環氧樹脂、證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號22現有產能(萬噸/年)在建產能(萬噸/年)預計投產時間原料及中間體DHQ1Q1Q26氯化苯8334芳綸5500(噸)2500(噸)24455老劑進劑Q32材料產業鏈10.9(GWh)回收中試3000(噸)資料來源：公司公告，華創證券轉型升級成效顯現，公司經營業績持續向好。隨著公司轉型升級的扎實推進，公司經營利潤體量依然實現較好增長。2022年公司實現營業收入874.49億元，同比+8%；實現歸母凈利潤13.11億元，同比-35%，但扣非歸母凈利潤實現同比上證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號23252012520151050-51000100060%90050%80040%70030%60020%50010%4003000%200-10%100-20%0-30%201320142015201620172018201920202021202223Q1營業收入(億元)增長率(右軸)2013201320142015201620172018201920202021202223Q1歸母凈利潤(億元)扣非歸母凈利潤(億元)中化集團肩負化工行業“十四五”期間補短板的重要使命，而中化國際作為集團旗下重料平臺，在資金、資源及政策等方面均獲得集團層面的全方位支持。1)風險共擔的目標，助力公司持續提升業績、改善回報水平。2)2022年9月，中化國際非公開發行股票取得中國證監會核準，本次中化國際向控股股東中化股份及其他17名投資者發行股票數量合計約8292萬股(其中中化股份認購約4497萬股)，募集資金總額限售安排EOE于26.5%，且不低于對標企業75分位；AEOE于26.7%，且不低于對標企業75分位；AEOE于27.0%，且不低于對標企業75分位；A資料來源：公司公告，華創證券(三)風神股份：托管PTG，全方位提升公司競爭力風神輪胎始建于1965年，目前有焦作和太原兩個生產基地，公司主要生產“風神”、供應商。公司2019年被東風商用車公司評為年度優秀供應商，在海外市場尤其是在歐證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號24產能(萬套/年)率在建產能(萬套/年)預計投產時間%84/6/30工程胎%年，在成本處于歷史較高位，價格向下傳遞有限司通過市場結構調整實現了凈利潤的扭虧，全年公司實現營收49.88億元，好，同時基建投資或仍是2023年“穩增長”的重要抓手之一，故而工程機械行業處于新一輪景氣周期的同時，有望帶動非公路輪胎市場持續發展。目前全球非公路輪胎市場要由米其林、普利司通、固特異等外資企業壟斷，如米其林、普利司通2022年的非集中在中小規格的工程胎和農業胎，單胎附加值相對較低。未來，雖然國內企業紛紛上馬非公路項目，且多為大規格的型號，我們看好國內企業在擴產非公路輪胎的同時，有望向應用場景更嚴苛、單胎附加值更高的細分領域滲透，Q7060504030200201820192020202120222023Q1營業收入(億元)增長率(%，右軸)25%20%15%10%5%0%-5%-20%國產所占份額。2.51200%21000%800%1600%0.5400%0-0.5200%0%2018201920182019202022021202220222023Q1-200% 歸母凈利潤(億元)-400%增長率(%，右軸)PTG發揮集團資產的協同效應，2020年、梯度多品牌的推廣優勢，旗下品牌定位清晰、優勢互補，覆蓋各個工業用胎細分市場，滿足不同市場對于不同價位和功能產品的需求；在技術協同上，公司與倍耐力簽署了證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號25PTG管解決了同類型資產的同業競爭問題，有望推動公司在技術、生產、市(四)安迪蘇：金融服務支持，助力公司度過加息周期全球動物營養飼料添加劑市場的領導者。成立80余年，安迪蘇一直致力于專注于研發、生產和銷售動物營養添加劑，于2006年加入中國化工旗下藍星集團，是全球第二大蛋A別是：1)功能性產品，含蛋氨酸、蛋氨酸羥基類似物、維生素、硫酸銨、硫酸鈉等產品；2)特種產品，含酶制劑、反芻動物蛋氨酸、有機硒添加劑、益生菌產品、適口性產品、霉菌毒素管理產品、丁酸鹽添加劑、飼料保鮮產品、水產產品等；3)其他產品，能(萬噸/年)計低，蛋氨酸需求將有所提升，有望支撐價格復蘇。000080604020015%10%5%0%-5%201820192020營業收入(億元)202120222023201820192020營業收入(億元)86420201820192020202120222023Q1歸母凈利潤(億元)增長率(%，右軸)60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%務有限責任公司簽訂《金融服務協議》，約定：存款服務方面，財務公司為安迪蘇及成低于同期中國國內主要商業銀行同類存款的存款利率；結算服務方面，財務公司免費為證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號26本公司及成員企業提供付款服務和收款服務，以及其他與結算業務相關的輔助服務；信貸服務方面，安迪蘇及成員企業可以使用財務公司提供的綜合授信額度辦理貸款、票據承兌、票據貼現、非融資性保函及其他形式的資金融通業務，財務公司在自身資金能力范圍內盡量優先滿足本公司及成員企業需求，財務公司承諾向安迪蘇及成員企業提供優惠的貸款利率及費率，并不高于安迪蘇及成員企業在其它國內金融機構取得的同期同檔基點，安迪蘇在歐洲業務眾多，面臨很高的財務費用，集團的金融服務將有助于公司平穩度過此次加息周期。魯西化工于1998年在深交所上市，上化工新材料的產業鏈條，發展成為集化工新材料、基礎化工及化肥于一體的綜合性化工魯西集團的控制權，而魯西集團是魯西化工直接控股股東，因此中化投資成為了魯西化西化工進行資金賦能加速成長，并加強了對魯西化工的控制，截至2023Q1，中化集團。設計產能(萬噸)能利用率在建產能(萬噸)00雙氧水(折百)0%0證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號27司成本得以優化，23Q1公司實現營收65.81億元，環比降低3.78%，實現歸母凈利潤35030025020000500100%80%60%40%20%0%-20%201820192020營業收入(億元)202120222023Q201820192020營業收入(億元)5045403530252050201820192020202120222023Q1營業收入(億元)增長率(%，右軸)500%400%300%200%100%0%-200%有上市公司6.35億股股份，占比32.92%，等知識產權，有利于魯西化工資產的統一、完整，此次吸收合并還將使公司治理結構更爭實力，實現國有資產保值增值。為證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可(2009)1210號28294.20萬股，約占公司總股本的0.15%。本激勵計劃的實施將建立股東、公司與員工之限售安排2)2022年凈資產收益率(ROE)不低于10.63%，且不低于對標企業75分位值水平；EVA年度?EVA>0。2)2023年凈資產收益率(ROE)不低于11.03%，且不低于對標企業75分位值水平；EVA當年度?EVA>02)2024年凈資產收益率(ROE)不低于14.77%，且不低于對標企業75分位值水平；EVA年度?EVA>0。(二)滄州大化：聚焦TDI和PC核心產業鏈，股權激勵落地助力公司長期發展C進裝置建設的13套大化肥企業之一的河北省滄州化肥廠，2000組后成為中國中化控股有限責任公司下屬的二級企業，定位為以聚氨酯和聚碳酸酯為核工新材料產業基地。PC項目建成投產后，產能及技術位居國內前列，并可在部分高端應用領域實現進口替當前產能(萬噸/年)改擴建計劃(萬噸/年)PC--酸成革-2022年公司實現營業收入49.14億元，同比+106%；實現歸母凈利潤4.20億元，同比證監會審核華創證券投資咨