關于貨幣需求理論第一頁，共八十二頁，2022年，8月28日第一節費雪的貨幣數量理論一、貨幣交易方程式二、從費雪的貨幣數量理論到貨幣需求理論第二頁，共八十二頁，2022年，8月28日一、貨幣交易方程式（一）貨幣交易方程式的建立貨幣交易方程式給出了在信息對稱條件下，貨幣與收入之間的各種組合關系（此處是指交易型交易方程式）。

M=貨幣存量；PTT

=有貨幣參加的全部商品和服務的交易數量；VT=貨幣交易流通速度。“物價水平的變動與(1)流通中的貨幣量(M)的變動和(2)貨幣的流通速度(VT)的變動成正比，而與(3)商品交易量(T)的變動成反比。這三個關系中值得強調的是第一個關系，它構成了所謂‘貨幣數量說’。”第三頁，共八十二頁，2022年，8月28日（二）貨幣交易方程式討論1．交易量T與國民產出Y之間的關系。

費雪的貨幣數量理論將交易活動區分為兩個部分：（1）與國民收入有關的貨幣交易。（2）與金融資產買賣有關的貨幣交易。

Y=國民收入，F=金融資產交易規模，PY=商品和服務的價格水平；PF

=金融資產的價格水平。

在金融交易僅是為了追逐實際財富的條件下，我們能夠得到T由實際部門決定且與M毫不相干的結論。第四頁，共八十二頁，2022年，8月28日貨幣交易方程式就可以寫成名義收入、貨幣數量及貨幣收入流通速度之間的關系（即收入型交易方程式）。在工資和價格完全富有彈性時，正常年份中由整個經濟活動生產出來的總產出總是維持在充分就業的水平上。在短期，貨幣交易方程式中Y的保持不變，價格水平的變動僅源于貨幣數量的變動。第五頁，共八十二頁，2022年，8月28日2．關于貨幣流通速度V的影響因素影響貨幣流通速度的因素有四個方面：（1）獲得收入的頻率。（2）經濟行為主體選擇的支出方式和支出時間。（3）產業垂直一體化程度。（4）信用普及程度。第六頁，共八十二頁，2022年，8月28日（三）貨幣交易方程式的不足收入型交易方程式用收入變量代替交易變量，忽略了金融資產交易，違背了貨幣數量理論的最初宗旨。無法解釋人們將真實財富的一部分以貨幣的形式持有這一現象。第七頁，共八十二頁，2022年，8月28日中央銀行如何決定貨幣成長目標？很多國家的中央銀行逐年訂定貨幣供給成長率的參考值：例如將廣義貨幣供給額M2的年成長率訂定在一定區間內(比方在6%至8%)。中央銀行如何得出貨幣供給的成長率目標？可以從收入型交易方程式得到答案：收入型交易方程式為：MV=PY以變動率的方式表示，費雪的交換方程式可以寫成：第八頁，共八十二頁，2022年，8月28日中央銀行先評估未來一年的實質經濟成長率()與貨幣流通速度的變動率()，并設定通貨膨脹率()的目標，然后將這三個數據代入以變動率表示的交易方程式便可以得到貨幣供給的成長率()目標。以歐洲央行為例，歐洲央行假設歐元區的經濟成長率介于2%~2.5%之間、貨幣流通速度的變動率介于-0.5%~-1%之間，并希望將通貨膨脹率控制在1%~2%之間，試問貨幣供給成長率的目標應為多少？第九頁，共八十二頁，2022年，8月28日貨幣供給成長率目標值為

4.5%(2.25%+1.5%+0.75%＝4.5%)上限為：5.5%(2.5%+2%+1%=5.5%)下限為：

3.5%(2%+1%+0.5%=3.5%)第十頁，共八十二頁，2022年，8月28日二、從費雪的貨幣數量理論到貨幣需求理論

費雪的貨幣數量理論揭示了既定數量的總收入與經濟活動中的貨幣數量關系。用Md代替等式中的M，再用k代替1/V。貨幣需求決定于：（1）名義收入水平PY引致的交易水平變化。（2）經濟活動中影響人們交易方式和決定貨幣流通速度V的有關因素。第十一頁，共八十二頁，2022年，8月28日第二節現金余額貨幣數量理論一、貨幣的價值貯藏功能與貨幣需求二、現金交易說與現金余額說的比較劍橋學派的貨幣需求理論試圖將貨幣數量理論推廣到同時包括貨幣需求與貨幣供給的綜合分析形式，被稱為劍橋現金余額貨幣數量理論。劍橋現金余額貨幣數量理論認為，貨幣供應量發生變化時，貨幣需求也會發生變化。貨幣供應量增加時會破壞貨幣市場均衡，并引起貨幣需求增加，直到貨幣需求與貨幣供給相等時為止。第十二頁，共八十二頁，2022年，8月28日一、貨幣的價值貯藏功能與貨幣需求劍橋學派現金余額貨幣數量理論認為，人們總是希望將他們真實資源的一部分以貨幣的形式持有，并將貨幣需求函數寫成如下形式。

Md=貨幣需求，W=真實資源（財富）。k=劍橋k，表示貨幣存量與資源存量之間的關系，P=物價水平。單個經濟主體對貨幣的需求取決于：（1）持有貨幣的便利和安全感。由于持有貨幣的便利來自于貨幣的交易媒介功能和價值貯藏功能。（2）經濟行為主體的預期與資源總量水平。（3）持有貨幣的機會成本。第十三頁，共八十二頁，2022年，8月28日劍橋k可以被看作是一個常數，經過變換以后可以得到與費雪貨幣數量理論中同樣的政策含義。我們假設存量資源占交易活動的比率為c且保持不變。第十四頁，共八十二頁，2022年，8月28日由于c和k為常數，因此可將ck的倒數定義為費雪貨幣數量理論中的貨幣流通速度，即=1/ck,再假設貨幣市場處于均衡狀態，即Ms=Md，則有：劍橋學派的經濟學家認為，人們之所以持有貨幣，是由于貨幣具有以下兩種功能：第一，可作為交易媒介。第二，可用于財富貯藏。個人持有的貨幣數量不僅受其是否使用信用卡購物等因素影響，也受利率等其它因素影響。第十五頁，共八十二頁，2022年，8月28日

馬歇爾的例子：

假定一國居民愿意以財產的五十分之一、收入的十分之一用貨幣來持有。又假定財產相當于2500萬夸特小麥的價值，年收入相當于500萬夸特小麥的價值，則人們愿意持有的貨幣（現金余額）就相當于100萬夸特小麥的價值。如果貨幣供應量為100萬單位，則單位貨幣的價值等于1夸特小麥的價值；而如果貨幣供應量為200萬單位，則單位貨幣的價值就等于0.5夸特小麥的價值。

——馬歇爾：《貨幣、信用與商業》第十六頁，共八十二頁，2022年，8月28日二、現金交易說與現金余額說的比較1、貨幣數量的含義不同費雪所謂的貨幣是流通中的貨幣，這種貨幣是一定時期的貨幣的流量。劍橋學派所謂的貨幣是處于停息狀態的、被人們所持有的貨幣，這種貨幣是一定時點上的貨幣的存量。2、對經濟主體的意志在決定貨幣需求中的作用的認識不同費雪的數量說是機械的數量說，認為貨幣的需求只是被動地適應貨幣的供給現金余額說強調人們主觀意志的作用（K）第十七頁，共八十二頁，2022年，8月28日3、對貨幣職能的認識不同費雪認為貨幣只有流通手段和支付手段職能。劍橋學派認為貨幣不僅有流通手段和支付手段職能，而且還有價值貯藏職能4、宏觀貨幣需求與微觀貨幣需求的不同費雪所考察的是宏觀的貨幣需求總量。劍橋學派所考察的是微觀經濟主體的貨幣需求，因而重視人們持有貨幣的動機。相同或相似之處：1、基本結論相同：都認為貨幣數量的變動將導致一般物價水平同方向、等比例的變動；2、方程式的實質相同：V與k互為倒數，流量與存量可相互轉化。第十八頁，共八十二頁，2022年，8月28日第三節流動性偏好理論與貨幣需求一、貨幣需求動機二、凱恩斯的貨幣需求函數三、對凱恩斯貨幣需求理論的評價第十九頁，共八十二頁，2022年，8月28日凱恩斯于1936年在《就業、利息和貨幣通論》一書中，放棄了古典學派將貨幣流通速度看作為常量的觀點，發展了一種突出強調利率重要性的貨幣需求理論。凱恩斯的貨幣需求理論也被稱為流動性偏好理論。流動性偏好理論認為，人們對貨幣的需求出于三個動機：（1）交易動機；（2）謹慎動機或預防動機；（3）投機動機。凱恩斯在對貨幣需求作分析時涉及到的金融資產包括兩種：貨幣和無限期的固定利率債券（公債，consol）。在凱恩斯的貨幣需求模型，既包括家庭部門，也包括企業部門。第二十頁，共八十二頁，2022年，8月28日一、貨幣需求動機（一）交易動機與預防動機交易動機的貨幣需求是指個人或企業為應付日常交易的需要而持有一定數量的貨幣。這部分貨幣需求決定于收入的數量以及兩次收入之間的時間間隔，但主要決定于收入的數量，且與收入的數量成正比。預防動機（也譯“謹慎動機）的貨幣需求是指人們為了應付意外發生的支出、為了不錯過意外的有利的購買機會以及為了償付未來債務而持有一定數量的貨幣。這部分貨幣需求也主要決定于收入的數量，且與收入的數量成正比。第二十一頁，共八十二頁，2022年，8月28日貨幣預防需求和貨幣交易需求都與收入水平Y正向相關。

L1=與交易動機和預防動機有關的貨幣需求（積極貨幣余額，active

money

balance），Y=名義收入；k=常數，表示實際貨幣余額與名義收入水平之間的關系。第二十二頁，共八十二頁，2022年，8月28日圖1交易性貨幣需求和預防性貨幣需求第二十三頁，共八十二頁，2022年，8月28日（二）投機動機投機動機的貨幣需求是指人們為了在未來的某一適當時機從事以債券的買賣為典型的投機活動而持有一定數量的貨幣。這種貨幣需求決定于市場利率，且與市場利率成反比。考慮家庭在貨幣與債券之間的選擇問題：貨幣沒有利息支付也沒有風險，債券則完全相反。對于一個永遠沒有到期的債券來說，家庭對債券的是否持有完全取決于債券當期支付的利率與未來新發行的新債券預期支付的利率水平之間的比較。當期市場利率與正常（normal）利率。第二十四頁，共八十二頁，2022年，8月28日第二十五頁，共八十二頁，2022年，8月28日貨幣的投機需求L2與利率i

負向相關。圖2利率與貨幣的投機需求第二十六頁，共八十二頁，2022年，8月28日

貨幣的投機需求很不穩定。（1）在貨幣供應量沒有變化時。如果很多人認為利率將上升，債券拋售就會增加，貨幣需求增加，導致貨幣流通速度上升或商品交易規模下降。（2）貨幣供應量增加時。貨幣供應量增加會引起利率下降，使得當前利率低于正常的利率水平（向低于正常利率的方向變化），進而引起貨幣的投機需求增加。第二十七頁，共八十二頁，2022年，8月28日二、凱恩斯的貨幣需求函數包括貨幣交易動機、預防動機和投機動機的凱恩斯貨幣需求等式，被稱為流動性偏好函數。流動性偏好函數表明，人們需要持有的是一定數量的實際貨幣余額Md/P（以不變價格表示的貨幣數量），這一數額與實際收入Y和利率i有關。在上式中，用M代替Md，重新整理后可得到貨幣流通速度：第二十八頁，共八十二頁，2022年，8月28日貨幣流通速度等式表明，當利率上升時，貨幣流通速度加快；利率的劇烈波動會引起貨幣流通速度的劇烈波動。我們由此可以得到經過修正的貨幣交易方程式。

VY=貨幣流通速度，=貨幣當局事先控制的貨幣供應量。貨幣供應量增加會引起利率下降，進而導致貨幣的投機需求增加和貨幣流通速度出現下降。這會弱化貨幣供應量增加所產生的影響。第二十九頁，共八十二頁，2022年，8月28日

三、對凱恩斯貨幣需求理論的評價凱恩斯的“流動性偏好”的貨幣需求理論同傳統貨幣數量說的主要區別在于，前者強調利率變動對貨幣需求的影響，并由此推論出貨幣流通速度V或為其倒數的K的不穩定性，從而否定了后者關于物價與貨幣量作同比例變動的結論，特別是在出現“流動性陷阱”的極端情況下，貨幣數量無論怎樣增加，都將為M2之所吸收，而不會對物價產生影響。第三十頁，共八十二頁，2022年，8月28日對凱恩斯貨幣需求理論的批評有以下幾個方面：（1）投資者對有價證券的選擇問題第一，對利率的預期變化會引起人們全部持有貨幣或全部持有債券，這會產生資產選擇的結構悖論。第二，流動性陷阱并不存在。（2）回歸預期假設回歸預期假設缺少微觀基礎。比如，人們對通貨膨脹的發散預期。（3）兩種資產和一種利率假設在現實經濟中，存在有大量有價值的資產，這些資產的價值多與利率變動無關。人們在不希望持有債券時，可能會持有這些資產，而不是貨幣。第三十一頁，共八十二頁，2022年，8月28日

對凱恩斯貨幣需求理論的批評引起貨幣需求理論有了多個方面的發展，其中包括：鮑莫爾（Baumol）和托賓（Tobin）關于貨幣交易需求的平方根理論。惠倫（Whalen）關于貨幣預防需求的立方根理論。托賓（Tobin）建立在資產需求理論基礎上的貨幣投機需求理論。第三十二頁，共八十二頁，2022年，8月28日第四節利率與交易性貨幣需求一、市場主體的現金持有決策二、鮑莫爾和托賓的交易性貨幣需求模型第三十三頁，共八十二頁，2022年，8月28日在發展凱恩斯的貨幣需求理論時，利率被認為是一個關鍵因素，在凱恩斯以后，許多貨幣需求理論的焦點也因此集中在更好地理解利率對貨幣需求的作用方面。鮑莫爾和托賓運用存貨理論模型（Baumol，1952；Tobin，1956）研究發現，即使是用于交易目的的貨幣需求對利率的變化也很敏感。在關于貨幣交易需求的存貨理論模型中，用于交易目的的貨幣余額被暫時以證券形式持有，這些證券在購買商品和勞務時可以很快轉換成貨幣。貨幣交易性需求與短期證券能夠支付的利率水平負相關，與貨幣和債券之間相互轉換的交易成本正相關。第三十四頁，共八十二頁，2022年，8月28日

一、市場主體的現金持有決策假設某居民（李某）在一個月里將月初收到的1000元收入，全部花費到確定發生的一系列交易上，且這些交易的規?？扇我鈩澐?。第三十五頁，共八十二頁，2022年，8月28日（一）期初居民將收入全部以現金形式持有的安排假設該居民在月初將1000元收入以現金的形式持有。則在該月里，他的平均貨幣持有額為500元（月初余額1000元加月末余額0元除以2）。在下一個月初，該居民又將收到另外1000元并以現金形式持有，貨幣余額的減少以同樣的形式進行。這一過程每月重復一次，在這一年里他所持有的平均貨幣余額為500元。因為他的年名義收入為12000元，平均貨幣持有額為500元，所以，貨幣流通速度（V=PY/M）為12000元/500元=24。第三十六頁，共八十二頁，2022年，8月28日圖3在月初將月收入全部以現金形式持有第三十七頁，共八十二頁，2022年，8月28日（二）期初居民將收入的一半以現金形式持有的安排假設該居民在月初持有現金500元，其余以債券形式持有，則在月中該居民需要將債券變成現金。該居民月平均持有貨幣250元（=（500+0）/2=250），貨幣流通速度為12×1000元/250=48，翻了1倍。如果債券月息為1%，則該居民每月可獲得2.5元的利息收入（=1/2×500元×1%=2.5元）。第三十八頁，共八十二頁，2022年，8月28日圖4在月初將月收入的一半以現金形式持有另一半以債券形式持有第三十九頁，共八十二頁，2022年，8月28日（三）期初居民將收入的1/3以現金形式持有的安排假設該居民在月初持有現金333.33元，其余收入以債券形式持有，則該月的第二個10天他必須將333.33元的債券變現，同時繼續持有333.33元的債券，在在該月過完2/3時再將剩余的債券變現。在此情形下，該居民的平均貨幣持有量為333.33元/2=166.67元，貨幣流通速度進一步加快。該居民每月可以獲得利息1/3×666.67×1%+1/3×333.34元×1%=3.33元。第四十頁，共八十二頁，2022年，8月28日居民持有債券的交易成本（1）買賣債券時他必須支付傭金，隨著其所持有的平均現金余額不斷減少，他需要更加頻繁地買賣證券，傭金等證券交易費用支出會不斷增加。（2）由于持有的現金不斷減少，每出售一部分債券，他就不得不多跑幾趟銀行去提取現金，花費的時間等交易成本也在增加。該居民具體持有的現金數量取決于購買債券的投資回報與持有債券的交易成本之間的權衡關系。當利率提高時，其債券持有量會有增加。第四十一頁，共八十二頁，2022年，8月28日

二、鮑莫爾和托賓的交易性貨幣需求模型前提假設1、人們收入的數量已定，間隔一定；支出的數量事先可知且速度均勻。2、人們將現金換成生息資產采用購買短期債券的形式，它們具有容易變現、安全性強的特征。3、每次變現(出售債券)與前一次的時間間隔及變現數量都相等。第四十二頁，共八十二頁，2022年，8月28日假設李某每月買賣債券的次數為n，則其債券持有量月平均為：Y(n‐1)/2n李某持有債券的月度收益（R）為：考慮交易費用。n次債券交易的總費用為na，則李某持有債券資產的月度凈收益（π）為：第四十三頁，共八十二頁，2022年，8月28日求解債券最價交易次數：求解李某最優現金持有余額（MT）。假設每月支出是平滑發生的，則每天平均持有的貨幣余額為每次變現時所持貨幣余額的一半（Y/(2n)）。第四十四頁，共八十二頁，2022年，8月28日對上式兩邊取對數并求導，得第四十五頁，共八十二頁，2022年，8月28日（1）貨幣交易需求與利率水平負相關，與收入水平正相關。交易動機貨幣需求的收入彈性和利率彈性分別為正1/2和負1/2。也就是說，若交易量增加1%，則交易動機的貨幣需求就增加0.5%；而若利率上升1%，則交易動機的貨幣需求就減少0.5%。（2）在收入Y增加時，貨幣交易需求的增加幅度要小于Y的增加幅度，貨幣在交易過程中有規模經濟效應。結論第四十六頁，共八十二頁，2022年，8月28日論證了最基本的貨幣需求——交易性貨幣需求也在很大程度上受到利率變動的影響。根據平方根公式，假定利率和物價不變，增加一定比例的貨幣存量，將導致收入的更高比例的增加。鮑莫爾模型的影響第四十七頁，共八十二頁，2022年，8月28日鮑莫爾模型對利率變動及交易量變動與交易性貨幣需求變動的數量關系不一定描述得準確。西方經濟學家對它的批評和修正大多也是圍繞著這些數量關系進行的。造成鮑莫爾模型的失誤的主要原因恐怕在于：第一，模型假設任何企業和個人的收支都是已知的、可預料的和完全有規律的。第二，模型假設企業只能通過借款或通過出賣金融資產獲取現金，而不能通過出賣產品來獲得。第三，模型沒能區分交易性現金需求對于不同收入的家庭和不同規模的企業所具有的不同的利率彈性。第四十八頁，共八十二頁，2022年，8月28日第五節不確定性與預防性貨幣需求一、預防性貨幣需求的影響因素二、惠倫的預防性貨幣需求模型惠倫論證了凱恩斯關于預防性貨幣需求與利率之間的關系，提出了關于預防性貨幣需求的立方根理論。利率上升時，持有預防性貨幣余額的機會成本增加，貨幣持有余額下降。預防性貨幣需求與利率水平負相關。第四十九頁，共八十二頁，2022年，8月28日一、預防性貨幣需求的影響因素預防性貨幣需求主要取決于持有貨幣的成本，以及收入和支出狀況。為預防性需求而持有貨幣的成本包括兩個方面：（1）非流動性成本。（2）持有預防性貨幣需求的機會成本。人們只有在收入和支出的差額（凈支出）超過持有的預防性貨幣余額時，才需要把非貨幣資產轉化為貨幣。第五十頁，共八十二頁，2022年，8月28日二、惠倫的預防性貨幣需求模型假設前提（1）流動性持有不足導致的損失為b。（2）李某在期初持有貨幣M元作為預防性貨幣需求。（3）市場利率為i。（4）未來一段時間內李某的凈支出（支出減去收入）為X。X是一個隨機變量，均值為0，方差為σ2。Tchebycheff不等式未來一段時間內的凈支出X與其均值0之間的偏差大于預防性貨幣余額M的概率P滿足：第五十一頁，共八十二頁，2022年，8月28日將預防性貨幣持有不足的概率（即P{X>M})估計為。因持有預防性貨幣不足而遭受的非流動性損失為。李某需要選擇一個M，使得預防性貨幣需求持有成本最小。求dTC/dM并令其等于0，得到：第五十二頁，共八十二頁，2022年，8月28日由于所以，最優的預防性貨幣需求水平為：第五十三頁，共八十二頁，2022年，8月28日結論：（1）最優的預防性貨幣需求與凈支出方差及出現流動性不足時變賣非流動性資產可能遭受的損失的立方根同向變動。（2）預防性貨幣需求與利率反向變動。預防性貨幣需求的利率彈性為‐1/3。第六節資產組合行為與投機性貨幣需求一、資產選擇理論二、托賓的投機性貨幣需求模型第五十四頁，共八十二頁，2022年，8月28日凱恩斯的投機性貨幣需求實際上排除了人們同時持有債券和貨幣等多樣化資產作為財富貯藏的可能性。托賓認為：（1）在作資產選擇決策時，人們不僅會考慮一種資產相對于另一種資產的預期回報率，而且還會考慮來自每種資產回報上的風險水平。（2）即使債券的預期回報率超過貨幣的預期回報率，在貨幣的持有風險小于債券時，人們仍舊愿意將貨幣作為財富貯藏手段進行持有。（3）貨幣通過引起利率變化來影響名義收入水平，而不是直接影響名義收入水平。托賓給出的投機性貨幣需求函數很穩定。第五十五頁，共八十二頁，2022年，8月28日資產組合理論的基本方法均值—方差分析是資產選擇理論的基本方法。所謂“均值”，是指以預期平均收益率來衡量各種證券或證券組合的收益；所謂“方差”，是指以預期收益的方差或標準差來衡量各種證券或證券組合的風險。第五十六頁，共八十二頁，2022年，8月28日三類投資者的效用曲線

U表示效用；R表示預期收益。

I為風險中立者的效用曲線，其邊際效用不變；

II為風險回避者的效用曲線，其邊際效用遞減；

III為風險愛好者的效用曲線，其邊際效用遞增。

第五十七頁，共八十二頁，2022年，8月28日三類投資者的無差異曲線R表示預期平均收益；表示標準差。第五十八頁，共八十二頁，2022年，8月28日一、資產選擇理論（一）資產需求的決定因素第一，財富規模。資產需求的財富彈性表示在其它條件保持不變時，財富規模每變動一個百分點所引起的資產需求數量變動的百分比。貨幣是必需品資產。普通股股票和債券屬于奢侈品資產。第二，預期回報率。第三，資產風險。風險規避型的投資者屬于大多數。第四，資產的流動性。第五十九頁，共八十二頁，2022年，8月28日（二）資產需求理論（1）某項資產的需求量與投資者擁有的財富水平正向相關，奢侈品資產的投資需求對財富的反應較必需品資產更為強烈。（2）投資者對某項資產的需求量與該資產相對于替代性資產的投資回報率預期正向相關。（3）投資者對某項資產的需求量與該資產相對于替代性資產的投資風險反向相關。（4）投資者對某項資產的需求量與該資產相對于替代性資產的可流動程度正向相關。第六十頁，共八十二頁，2022年，8月28日（三）資產多樣化的好處投資者的全部資產由1和2兩種資產構成。（1）a1和a2分別為1和2兩種資產在投資者所持有的全部資產中所占的比重。（2）σp為投資者所持有的全部資產的投資回報率方差。σ1和σ2分別為資產1和資產2的投資回報率標準差。（3）ρ12為資產1和資產2的投資回報率之間的相關系數。由于σp，σ1和σ2均大于0，且‐1≤ρ12≤1為資產1和資產2的投資回報率之間的相關系數，所以，持有多種資產時可以在一定程度上降低整體投資風險，且ρ12越小時，同時持有多種資產對降低整體投資風險水平的效果越明顯。第六十一頁，共八十二頁，2022年，8月28日（四）系統性風險資產持有風險=系統性風險+非系統性風險。非系統性風險為某項資產本身所特有，可以通過持有多樣化資產予以消除。某項資產的系統性風險可用貝塔值（β）來衡量。當市場上由所有資產構成的投資組合的價值平均上升1%，某項資產的價值上升了2%時，該項資產的貝塔值就是2%/1%=2。貝塔值較大的資產其系統性風險也比較大。因為系統性風險不能靠持有資產的多樣化來消除，貝塔值較高的資產其需求量也會比較小。第六十二頁，共八十二頁，2022年，8月28日（五）風險升水CAPM給出的風險升水。其中：Re=該項資產的預期回報率；Rf=無風險利率；β=該項資產的貝塔系數；Rme=

由市場上所有資產構成的投資組合的預期回報率。第六十三頁，共八十二頁，2022年，8月28日二、托賓的投機性貨幣需求模型（1）為了考察投資者資產組合行為對貨幣需求的影響，我們需要集中討論人們對貨幣和債券的選擇問題。（2）假設：貨幣被認為具有完全的流動性，沒有利息收入；投資者為風險厭惡。（3）通過給定財富，我們來計算利率變化對利息收入，以及持有不同的債券和貨幣組合時對資本利得的影響。分析思路第六十四頁，共八十二頁，2022年，8月28日圖5資產組合選擇第六十五頁，共八十二頁，2022年，8月28日在圖5中：（1）RK=投資者所持資產的風險水平（2）OB1=投資者持有的債券數量（3）OW=投資者擁有的財富總量（4）ib=由債券和貨幣共同組成的資產組合的預期收益（5）I=投資者無差異曲線第六十六頁，共八十二頁，2022年，8月28日在圖5的下半部分：投資者所持有的資產組合的全部價值OW為一固定值，債券持有比例從原點沿縱軸向下逐漸增加。在原點，投資者全部持有貨幣；在W點，投資者全部持有債券，對應的風險水平分別為0和RK1。在圖5的上半部分：利率為i1時，全部有債券組成的資產組合的預期收益為ib1；一個同時包含B1W貨幣和OB1債券的資產組合的風險為RK2，預期收益為ib2。當利率上升到i2時，與資產組合有關的風險保持不變，但預期收益上升到ib3。無差異曲線與預算線的切點，決定了與資產組合有關的風險選擇，也決定了投資者全部資產在債券（OB1）與貨幣（B1W）之間的配置比例。第六十七頁，共八十二頁，2022年，8月28日貨幣存量外生增加對投資者資產選擇的影響（1）貨幣供應量增加以后，投資者會使用超額持有的貨幣余額購買債券，引起債券價格上升，利率下降：即給定債券數量時預期收入水平下降。（2）利率下降的收入效應。利率下降時，在每一個風險水平上，收入水平明顯下降，為了維持原有的收入水平，投資者需要持有更多的債券。（3）利率下降的替代效應。利率下降以后，接受一定數量的額外風險時，預期的投資收益只有很小的增加，這使得選擇高風險的債券進行投資很不值得。（4）當替代效應超過收入效應時，貨幣供應外生增加引起利率下降以后，債券需求減少，貨幣需求增加。第六十八頁，共八十二頁，2022年，8月28日圖6利率下降對投資者資產選擇的影響第六十九頁，共八十二頁，2022年，8月28日根據托賓的資產選擇理論，人們對貨幣的需求不僅取決于利率的高低以及造成此利率高低的貨幣的供需狀況，也不僅取決于各種金融資產的收益率、供需狀況和風險性，而且取決于包括金融資產和實物資產在內的各種資產的相對收益率及造成這些相對收益率的各種資產的供需狀況和各種資產的相對風險性。這樣，資產選擇理論就闡明了為凱恩斯的流動性偏好理論所無法說明的人們同時持有貨幣、債券及其他多種資產的現象。第七十頁，共八十二頁，2022年，8月28日第七節現代貨幣數量理論一、現代貨幣數量理論的前提二、弗里德曼的貨幣需求函數現代貨幣數量理論不再具體分析人們持有貨幣的動機，而是籠統地認為影響其他資產需求的因素也必然會影響貨幣需求。第七十一頁，共八十二頁，2022年，8月28日一、現代貨幣數量理論的前提貨幣需求者的類型：（1）持有財富的家庭。（2）商業企業?，F代貨幣數量理論集中討論的是家庭的財富持有行為，并按照投資者資產選擇方法來分析貨幣需求問題。這里的財富包括由人力資本和非人力資本構成的財富之和。人力資本的流動性比非人力資本的流動性要差。第七十二頁，共八十二頁，2022年，8月28日影響貨幣需求的因素（1）家庭部門的預算約束。（2）商品的價格及其替代品和互補品的價格。（3）其他決定貨幣效用的變量。這些效用決定于貨幣交易過程，屬于貨幣本身特有的職能。（4）家庭成員的品位和偏好。第七十三頁，共八十二頁，2022年，8月28日二、弗里德曼的貨幣需求函數弗里德曼的貨幣需求函數中：（1）P=物價水平，Md=貨幣需求。（2）Yp=永久性收入。（3）w=非人力財富與人力財富的比值。（4）im=貨幣本身的收益率。（5）ib=債券收益率。（6）ie=股票收益率。（7）（1/P)*(dPe/dt)=通貨膨脹預期。（8）μ=其他影響貨幣效用的變量集合。第七十四頁，共八十二頁，2022年，8月28日對上式兩邊同時乘以1/Yp，得