新金融時代一、新金融時代的特征二、新金融時代對企業的影響1.企業發展和評價理念2.加快了企業發展和分化速度3.加快產業并購整合進程4.促進產業價值鏈重新分解、聚合和企業商業模式優化0一、新金融時代的特征股權分置改革完成，股票市場進入全流通時代。推出創業板。股票市場將形成三板、創業板、中小企業板，主板的多層次結構。多層次股票市場促進私募股權市場的繁榮，投入企業發展的更早階段貨幣市場和公司債券市場加快發展融資租賃等結構化融資，資產證券化金融服務業的全面開放

中國金融系統進入新金融時代：1

當前業務公開增長機會產品市場戰略與投資決策資本市場戰略與融資決策證券市場(股票，債券等各種風格的投資者股權資本債務過渡型融資工具銀行系統私募資本市場金融系統產品市場競爭1、金融系統演變：證券市場興起和發展不同類型的企業融資租賃等結構化融資一、新金融時代的特征2衍生證券市場股票市場債券市場貨幣市場衍生市場股票市場債券市場貨幣市場私募市場保險市場小企業中型企業大企業社會資本退休基金、養老基金、保險公司、商業銀行共同基金私募基金貨幣市場基金風險管理衍生基金網絡平臺一、新金融時代的特征2、金融系統演變：證券市場中心3新金融時代有何特征？對企業發展有何影響？企業如何利用新金融時代，增強競爭地位，實現持續快速健康發展和價值遞增？一、新金融時代的特征4價值類型：帳面價值重置價值投資價值股票市值一、新金融時代的特征5

企業A企業B企業C工廠面積300畝3000平方米

400畝人員3000人300人600人凈資產20000萬元2000萬元80000萬元銷售收入7億人民幣1億美元20億元凈利潤3000萬元3000萬元3.6億元企業股權價值9億元15億元360億元

(凈利潤30倍)(凈利潤50倍)(凈利潤100倍)股權價值/凈資產4.5(倍)50(倍)45(倍)一、新金融時代的特征6微軟1985年上市后的股票市值(實線)和凈資產帳面值(虛線)變化(單位百萬美元)

微軟1985年上市時，銷售額不足$2億，市值$5.19億；1996年，銷售額$87億，市值$1000億；1999年，銷售額$148億，市值$4340億。市值增長幅度遠遠超過銷售額。微軟股票市場價值為全美和全球第一。微軟資產帳面值為通用汽車公司9%，銷售額為其8%，股票市值為通用汽車9倍。7現有業務預期資本現金流增長機會預期資本現金流不同期限/利率/信用等級債權人價值

股東價值

資本現金流期限結構現金存量債權人現金流股東現金流1.特征一：新金融時代形成了企業價值評價新標準：基于未來預期資本現金流貼現值資本現金流=凈利潤＋折舊－投資支出(固定資產和運營資本)從投資角度看，企業的投資價值是指企業未來預期可以產生的資本現金流的貼現值。取決于資本現金流的成長性、持續時間，以及風險。一、新金融時代的特征82.特征二：新金融時代提供了投資價值(未來預期收益貼現)變現/流動交易機制。證券市場提供的資產預期收益變現機制，使不同資產、不同期限和不同風險的未來預期都可以在一個時點上持續動態交易。在證券市場機制下，投資機會的長期收益并不需要最初投資者逐年收取，而是轉化為大量投資者的短期交易，通過短跑接力形成長期，每個交易者都感覺不到長期。以往商業資本畏懼的投資巨大、收益期長的項目，現在可以輕松融資，在交易中舉重若輕。即將修建的北京到上海高速輪軌鐵路，以前往往需要國家投資，現在由于有上市預期，受到商業資本的追捧。工商銀行、建設銀行、保險公司競相投入百億元。

一、新金融時代的特征9資產負債表右側融資建立在企業整體現金流上。包括：貸款債券優先股可轉換證券私募股權融資公開發行股票資產負債表左側融資建立在特定資產/項目現金流上。包括：應收帳款融資存貨融資租賃項目融資資產證券化獲取企業局部的固定現金流獲取企業剩余現金流獲取企業固定現金流3.特征三：提供了基于未來預期資本現金流的融資機制一、新金融時代的特征10242.52.52.52.52.501…某24年經營權的收費高速公路，預期年凈現金收入為2.5億元，需要投資15億元。如何融資？2可以出售未來預期收益的投資價值(貼現值)支持當前的投資。

基于未來預期收益的股權融資11基于未來預期收益的股權融資

企業A企業B企業C凈資產20000萬元2000萬元80000萬元銷售收入7億人民幣1億美元20億元凈利潤3000萬元3000萬元3.6億元股份總數(面值1元)2億股2000萬股8億股每股收益(元/股)0.151.50.45(凈利潤20倍)(凈利潤30倍)(凈利潤50倍)每股發行價格(元/股)34522.512不同證券發行門檻形成的多層次證券市場，使不同發展階段的企業都可以利用預期收益融資、變現和并購。上市門檻從要求具有十多年經營并有盈利記錄—主板市場，降低到只需要幾年經營記錄，并且可以沒有盈利—NASDAQ，AIM等創業板市場，進一步降低到可以沒有經營記錄，只需要有探明儲量—多倫多、澳大利亞證券市場的資源板塊。基于未來預期收益的股權融資13創業板上市天使投資私募創業投資中小板上市持續證券融資企業并購重組/行業整合多層次資本市場回購/LBO分拆上市企業成長階段主板上市資源板塊上市14

1.企業發展和評價理念不同行業和同行企業誰更有價值？工藝技術－產品升級基礎上的產能規模擴張驅動的持續快速增長產業(制造業)：FORD,GM,GE,Caterpillar…(工業經濟)研究開發驅動的持續快速增長產業(科技)：MicroSoft,Intel,Merck,中星微電子…(知識經濟)商業模式復制驅動的持續快速增長產業(服務業)：Wal-Mart,BestBuy,Cost,Staples,HomeDepot…(服務經濟)二、對企業發展的影響15不同業務領域的企業商業模式贏利模型企業投資價值(債權投資價值和股權投資價值)企業價值(EV)＝債權人價值＋股東價值資本現金流期限結構＝

（1）行業并不要重要，關鍵是企業的發展空間和盈利成長能力。二、對企業發展的影響16

近年來受到資本市場追捧的行業：制造業的隱形冠軍連鎖渠道：住房，家電零售，家具銷售…經濟型酒店餐飲專業服務業：健康，教育培訓，物業管理…二、對企業發展的影響高成長，而不是高科技17(2)資產規模大不等于企業價值高傳統銀行信貸體系，關注企業資產抵押價值；企業交易價值的確定往往以有形資產價值為準，誘導企業普遍重視資產規模，形成重資產結構。在經營環境快速變化的條件下，重資產企業融資難度大，更容易陷入經營和財務困境。新金融時代關注企業的投資價值，企業資產帳面價值高不等于投資價值高。二、對企業發展的影響18(3)利潤率低不等于企業投資價值低投入資本收益率(ROIC)=營業利潤(EBIT)

固定資產投入資本＋運營資本投入

=營業利潤/銷售收入＋附加收益固定資產/銷售收入＋運營資本投入/銷售收入商業模式競爭地位競爭格局高資本收益率，而不是利潤率二、對企業發展的影響19第N年的變現價值0nn=1,2,3…投資上市前的企業，往往沒有現金紅利收益，而是通過上市變現退出，獲得巨大資本收益。當前投資100萬元，2年內沒有現金紅利，2年后上市按PE50倍退出，獲利1000萬元。(4)投資回收不是基于近期利潤，而是N年后的未來收益變現價值。12期初投資二、對企業發展的影響20銀行/自我積累模式下的企業發展路徑(走獸路徑)創立階段第1輪私募第2輪私募IPO1-5m5-25m25-50m50-250m250-1000m企業價值時間持續融資借助證券市場預期融資的企業發展路徑(飛禽路徑)

2.加快了企業發展和分化速度回購，退市，LBO分拆上市兼并收購二、對企業發展的影響212002年6月才創建的如家快捷酒店，2006年10月26日成為中國第1家登陸NASDAQ的經濟型酒店。開盤價22美元，比發行價13.8美元高出59.4%，融資約1.09億美元，公司市場價值近10億美元。如家快捷酒店定位經濟型，2002年由首旅集團和攜程旅行網合資組建，整合存量資源，直接經營和授權經營相結合，擁有的酒店數量由2002年的10家上升為68家。2003年引入了包括IDG、美國梧桐創投等境外戰略投資者，成為國內第一家引入風險投資和上市的經濟型酒店。同時，引入連鎖管理經驗豐富的職業經理人加強管理。2003－2005年進入高速發展期。截至2006年6月底，如家經營及授權管理的酒店數量已達82家，籌建酒店57家。總收入2.49億元人民幣，凈收益2700萬元。（1）新金融時代的企業發展奇跡二、對企業發展的影響22IDG，梧桐創投等注資超過350萬美元NASDAQ上市融資1億美元

錦江酒店香港上市融資24億港元

二、對企業發展的影響23二、對企業發展的影響24（2）以自身利潤的累積進行擴張，在新金融時代顯然要處于競爭劣勢。新金融時代，私募投資商關注和投資前3名企業，其后的企業難以獲得融資。私募和上市融資具有時機特征，率先抓住私募和上市時機的企業具有戰略先機：

1）實現投資計劃

2）增強后續債務融資能力

二、對企業發展的影響25（3）抑制競爭對手的股權融資，吸引其人才，降低其投資能力和價值。新金融時代，同行企業中，往往只有很少數的企業能獲得VC投資和最終上市，其他同類企業很快被并購或淘汰。

例如，在線旅游只有攜程和e龍獲得VC和上市，搜索引擎只有百度上市；樓宇電梯廣告只有分眾、框架和聚眾三家獲得VC。其中，分眾率先獲得VC和上市后，框架和聚眾隨后都被分眾換股收購。經濟型酒店也只有3家左右獲得VC，如家快捷和錦江之星率先上市后，未來1－2年最多有1-2家經濟型酒店企業上市，其他經濟型酒店企業難以獲得VC支持和上市。二、對企業發展的影響263.加快產業并購整合進程以往資本市場欠發達的環境下，企業往往依靠內部積累、經營現金流和銀行貸款，擴張發展，形成大量企業長期并存的普遍困境的格局，需要長期慘烈競爭淘汰過程，社會資源大量浪費。證券市場提供了行業競爭態勢和企業價值信號，優勢企業未來預期收益不斷轉化為遞增的資本市場價值，增加了融資能力和收購支付手段(換股)，加快企業并購重組和行業整合步伐。二、對企業發展的影響27大多數中下馬企業喪失資本市場融資機會，企業投資價值風險增加。企業投資價值最大化準則，促進企業家及時出售企業，加快行業整合速度。新金融時代，企業數量與收入的20%-80%現象轉變為2－80%現象。即前2家企業占據行業80%的市場份額。二、對企業發展的影響282004年，在線旅游市場，攜程的份額為50.4%；e龍居第二位，占22.7%%，收購了新浪“財富之旅”后，市場份額增加到25.1%。e龍2004年10月在納斯達克上市。

兩家上市公司占據全部市場份額的八成多，其余幾百家旅游網站分食剩下約16%的市場份額，大多數市場份額在1%－2%之間。2006年，除攜程獲利2.41億元外，

中青旅公布其旗下的遨游網2006年虧損2836萬元。如果加上2005年虧損的3172萬，遨游網累計虧損6008萬元。其他在線旅游企業無一盈利。排在第二位的e龍收入2.645億元，但依然虧損110萬元。二、對企業發展的影響29軟銀第1輪注資50萬美元鼎暉、TDF等注資1250萬美元UCI、高盛和3i注資3000萬美元

NASDAQ上市融資1.7億美元

成立之后前后16次收購各地加盟商

收購深圳邊界商場廣告公司和框架媒體收購聚眾媒體

二、對企業發展的影響30啤酒行業整合水泥行業整合：中國建材集團整合華東地區水泥企業二、對企業發展的影響314.促進產業價值鏈重新分解、聚合和企業商業模式優化(1)剝離缺乏競爭優勢/投資價值下降，或投資收益率低于公司投資機會成本的業務在銀行主導的金融系統，企業為了增強債務融資能力，往往形成多元化業務結構。新金融時代，具有高成長能力的專業化企業可以獲得資本市場青睞，發展速度更快，經營效率高于業務多元化的企業集團，導致多元化企業集團的一些業務處于競爭劣勢，投資價值下降，需要剝離和重組業務結構。另一些企業則聚合專注這些被剝離的業務。二、對企業發展的影響32(