比音勒芬研究報告1比音勒芬：輕奢定位深耕高爾夫，運動與休閑的有機結合1.1國內高爾夫服飾品牌領先者，產品風格主打時尚運動比音勒芬為高爾夫服飾領域領軍品牌。比音勒芬服飾有限公司成立于2003年，專注于高品質、高品位、高科技含量的高爾夫服飾研發制造，旗下擁有比音勒芬、威尼斯狂歡節（CarnavaldeVenise）品牌，其中，比音勒芬品牌為中國高爾夫服飾細分領域領先者，據公司年報披露，中國商業聯合會、中華全國商業信息中心數據顯示，公司高爾夫服裝連續五年（2017-2021年）穩居市占率榜首，2021年市占率達63%，公司通過品牌收購、設計強化、渠道擴張，開拓公司發展之路。雙品牌齊發展，深耕高爾夫服飾。公司成立之初專注高爾夫運動服飾，后切入運動休閑時尚賽道，將高爾夫運動與時尚休閑風相結合，滿足消費者高爾夫運動與日常工作場合需求。目前，公司旗下擁有高爾夫時尚休閑品牌比音勒芬以及度假旅游服飾品牌威尼斯狂歡節，均定位中高端客群，已覆蓋男女童裝市場。1.2疫情沖擊不改增長趨勢，良好盈利水平彰顯品牌韌性疫情下韌性凸顯，增長趨勢維持。公司近年來收入規模持續擴張，疫情期間逆勢增長，彰顯經營韌性，2021年公司實現營收27.20億元/yoy+18.09%，歸母凈利潤6.25億元/yoy+25.20%，22Q1增速繼續向好，公司分別實現營收、歸母凈利潤8.10/2.13億元，同比分別+30.16%/+41.29%。近年來，公司歸母凈利增速基本保持高于或略低于營收增速，彰顯公司盈利能力穩健向好。線上線下渠道布局日趨完善，拓店進行時。公司于2019年開啟線上渠道布局，至2021年線上/線下收入占比分別5%/95%（線下直營/線下加盟占比分別70%/25%），線下仍為公司品牌主力渠道。截至2021年末，公司擁有1100家終端門店（直營532家/加盟568家），較2020年同期凈開店121家（直營/加盟分別凈開店46/75家），門店持續擴張，目前已經覆蓋全國主要城市核心商圈、高端百貨、機場、知名高爾夫球會等。1.3核心高管具備豐富行業經驗，推行多次員工持股計劃激發團隊能量控股股東為創始人謝秉政，股權相對集中。公司實控人為謝秉政、馮玲玲夫婦，一致行動人（謝秉政、馮玲玲及謝秉政的兄弟謝挺）持股超45%，股權相對集中。截至2022年3月31日，公司創始人及董事長謝秉政為第一大股東，持股37.88%，董事兼總經理申金冬為第二大股東，持股3.44%。公司擁有4家全資子公司，分別為廣州比音勒芬咨詢、比音勒芬供應鏈管理、徐州比音勒芬供應鏈管理、寧波比音勒芬智能科技；擁有1家控股子公司，即廣州比音勒芬易簡股權投資。公司管理層服飾相關行業從業經歷豐富，多期員工持股計劃激勵。公司創始人及董事長謝秉政紡織服飾行業從業經驗豐富，在中國服裝協會等多個相關行業協會中任職。申金冬等高層管理人員加入比音勒芬皆超過10年，對公司有充分了解、具備豐富的管理經驗。2017年至今，公司對高級管理人員、中層管理人員以及核心技術人員實施了三期員工持股計劃，對維持團隊穩定、提升員工積極性效果顯著，截止2022年5月，公司第三期員工持股計劃持有的股票已通過集中競價交易全部出售完畢。2所在行業：運動時尚賽道坡長雪厚，高凈值人群消費潛力仍待激發，優秀行業前行者已指明方向2.1運動服飾：仍在增長的藍海市場，國內需求正趨“日常化與高端化”中國運動服裝市場規模數年間迅速攀升，是不多得的仍保持中高速增長的消費市場。中國運動服飾（SportsApparel）市場規模持續高速增長，根據歐睿數據，2015-2019年間，行業發展增速穩步提升，經2020年疫情不利因素影響后，2021年市場規模迅速恢復至1567億元，2016-2021年5年行業規模CAGR達12.0%，預計未來5年CAGR達12.5%，穩健增長趨勢不改，為眾多運動品牌在中國市場提供了絕佳發展機遇。中國消費者愈發重視運動及健康，運動需求日常化助推運動服飾市場增長。參考衛健委統計數據，近5年來中國居民健康素養水平不斷提升，體現出中國消費者對于健康生活方式持續高增的關注度。國務院全民健身計劃（2021-2025）提出，至2025年全國體育產業總規模將達5萬億元，伴隨相關體育運動鼓勵政策陸續出臺、中國體育產業規模高速擴張，供給端的豐富進一步推動運動健身成為消費者的日常需求之一，運動活動的日常化，必然帶來運動服飾穿著日常化，幫助品牌大幅擴展了潛在受眾。國牌龍頭市場份額持續追擊，國際品牌面臨后來者挑戰。2012年以來，中國運動服飾市場集中度提升趨勢明確，市場CR10從2012年51%提升至2021年76%。具體從2021年市占率TOP10品牌發展情況來看，各類品牌的發展趨勢分化，部分國際運動品牌巨頭如：Adidas、Nike，市占率提升幅度不明顯或已經呈現下降趨勢；但是部分本土龍頭運動品牌如：安踏、FILA、李寧，以及國際運動品牌如：Lululemon、UnderArmour，市占率提升幅度明顯。運動休閑潮流興起，功能性服務于設計風格與日常穿著需求。自2014年起，運動休閑風（Athleisure）成為時尚領域長盛不衰的潮流之一，運動休閑服飾以功能性面料提供舒適穿著體驗（如：透氣排汗、加熱保暖、柔軟貼膚等），同時時尚設計剪裁更好地滿足日常多場景的穿搭需求，當消費者范圍從運動愛好者向更普遍的消費群體擴張，運動休閑服飾的設計風格將超越面料的專業性、功能性特征，成為驅動消費者購買行為更重要的因素。2020年疫情進一步催化了消費者對于舒適穿著的需求，運動休閑產品熱度不減。“運動×時尚”聯名成為中高端消費新動力，運動品牌受眾擴張。各大運動品牌以運動休閑風潮為契機，推出與設計師或奢侈品牌的聯名系列，如：Nike與潮牌Off-White、設計師品牌JACQUEMUS、奢侈品牌LV合作推出聯名系列。國際運動品牌與奢侈品牌的強強聯合進一步促進大眾運動服飾品牌觸達中高端消費者、激發潛在需求。層出不窮的聯名系列也顯示出在大眾運動品牌定位之上的中高端運動品牌實際較為稀缺，借助消費者對于奢侈品牌的強烈認同感更有助于提升品牌、產品調性，推動中高端運動服飾消費。2.1.1優秀品牌案例：FILA——定位中高端時尚運動，填補空白市場歷史復盤：品牌收購不改意大利設計DNA，以時尚復古策略占領消費者心智。起步于意大利，確立FILA經典設計基調。FILA于1911年創立于意大利，最早為以內衣制造為主的毛織類企業，70年代，公司業務轉向運動產品，由日本設計師伊信設計了極具辨識度的紅藍白撞色F-boxlogo，為公司發展時尚運動風格奠定基礎。80年代，公司開始贊助比賽、運動員，強化專業運動基因。90年代，FILA在韓國錨定運動時尚風格，實現良好發展。錨定中高端運動休閑市場，占領中國消費者心智。2009年，安踏集團收購FILA品牌于大中華區的專營權和商標使用權，但保證品牌延續自有的意大利設計DNA不受股權結構更替影響，確保FILA維持中高端定位，并在近年的復古風潮下，借助F-boxlogo的高辨識度復古設計，迅速占領消費者心智，并于2017、2018年分別發布子品牌FILA-FUSION、FILA-ATHLETICS，品牌定位更具針對性、調性更加高端。借助FILA獨特的中運動時尚高端市場定位以及公司成熟的渠道運營，FILA迅速占領中國運動服飾空白市場，根據歐睿數據，其于運動服飾市場市占率自2012年1%增長至2021年的11%，2021-2022財年，FILA為安踏集團貢獻收入218億元人民幣。借助品牌力贏得“下沉”空白市場的核心消費人群。統計FILA門店在不同級別城市的布局情況可見，FILA位于一線、新一線、二線城市、其他城市的門店占比分別為13%/23%/22%/42%，可見二線以下城市群仍舊為品牌的重要市場，其核心邏輯在于捕捉非一線城市中高消費人群的需求，提供在三四線以下城市中相對稀缺的、具有辨識度以及設計感的日常服飾。在“下沉”市場建立優勢后，公司推出潮流系列Fusion、高端專業運動系列Athletics，通過更加聚焦的品牌定位，拓展品牌在高線城市的布局。對比FILA與比音勒芬：

①品牌定位：發力空白市場，客群較為相似：均定位中青年、具備一定消費能力的客群，在中高端運動休閑服飾市場較為空缺的情況下，有助于實現品牌擴張。②渠道拓展：布局“下沉”市場，挖掘潛在消費者：從渠道布局來看，FILA充分重視二線以下的城市布局，在中低線城市建立了一定優勢后，通過更加高端、潮流的新品牌占領高線城市市場；比音勒芬三線以下城市門店占比接近50%，同樣重視“下沉”渠道布局。2.1.2優秀品牌案例：Lululemon——從專業化運動出發，跑通單品類至全品類大邏輯“跨場景+強社交”屬性鋪就Lululemon成長階梯。發展復盤：Lululemon于1998年創立于加拿大、于2000年開設第一家實體店。2003年，公司進入美國市場，產品從單一瑜伽服擴展至瑜伽墊等配件。2007年，公司上市、開啟全面擴張時代。①渠道擴張：從直營+經銷轉變為全面直營模式。公司上市后，重點布局北美地區，通過門店擴張拓展業務，美國區域收入占比穩步提升。因2008年金融危機，Lululemon陸續關閉海外加盟店、2009年開啟電商DTC業務，公司轉型為全面直營模式，至2021年，公司線下直營、電商DTC業務收入分別占比45%/44%，截止2022年1月末，公司全球門店數合計574家，較同期增長53家，其中中國區門店增長31家。②品類擴張：從“女性”品牌向多元化業務轉型。2013年，公司推出男裝系列；2022年，公司推出女性鞋履系列、男士高爾夫系列、綜合性徒步系列；2023年，公司將推出男士鞋履系列。2013年后發生的產品質量、創始人發言不當問題以及2021年新冠疫情沖擊并未影響公司營收規模擴張的步伐，公司收入連續17年（2004-2021年）保持正增長、CAGR高達34%。面料技術服務于設計，品牌產品暗喻的“身份價值”成為購買驅動力。Lululemon以明星單品Align瑜伽褲為基礎，實現了優于其他國際知名運動品牌商的增長，核心邏輯在于公司尋找到了存在待滿足需求且具備強消費力的“SuperGirl”人群，該部分消費者對于運動服飾產品的剪裁設計、舒適感、美觀度提出了更高要求，但一般運動品牌的產品功能性有余而設計感不足，Lululemon則提供了兼具設計與功能的產品，貼合舒適的面料、低飽和度的配色、更修飾身形的剪裁一定程度上弱化了產品的運動基因，產品的時尚感驅動消費者在更多非運動場景穿著Lululemon的產品，成為一種展示個人“健康生活”的標簽。產品的可穿著場景不斷豐富、附加了更多“身份價值”，進而催化了消費者的購買欲望。強社交屬性建立品牌忠誠度。自Lululemon公司成立之初，便已開始利用社群活動進行品牌滲透，借助免費瑜伽課體驗向消費者傳播品牌文化，形成包含一般消費者、瑜伽老師、運動達人的社區生態，專業運動人士背書強化品牌專業感，社群活動附加的強社交屬性進一步鞏固消費者忠誠度。Lululemon強大的軟實力賦予其更強的盈利能力，近年來公司毛利率、凈利率分別基本穩定于50%-56%/12%-18%，2021年公司毛利率達歷史高位，毛利率、凈利率分別為57.7%/15.6%。對比Lululemon與比音勒芬：

①定位具備較強消費力的中產以上人群：Lululemon和比音勒芬的產品價格較昂貴，具備高溢價特征；兩個品牌均將目標客群定位于注重產品品質，價格敏感度較低的人群；

②以私域營銷建立品牌忠誠度：Lululemon強調社群運營，在各個小社交圈中開展業務。比音勒芬專注私域流量，通過專業導購提升消費者粘性；

③面料創新+時尚設計撬動消費：Lululemon深挖瑜伽服痛點，以“感觸科學

（ScienceofFeel）”為核心概念進行面料創新，使產品兼具功能性與時尚感，適用于多場景穿著；比音勒芬嚴選高性能面料，如AntiBacterial抗菌纖維面料、彈力速干面料等，保證消費者在運動、商務、日常等多場景下的穿著體驗。因此，我們認為Lululemon近幾年的快速增長能印證比音勒芬發展策略的正確性，比音勒芬高爾夫系列服飾仍有較大的增長空間。2.2高爾夫消費：“輕運動+商務社交”屬性，天然形成圈層認同2.2.1行業趨勢：運動參與門檻較高，行業馬太效應明顯高爾夫運動具備商務休閑特性，國內市場已超百億。高爾夫運動于15世紀發源于蘇格蘭，早期多流行于貴族階層，后向中層群體普及，1896年中國上海高爾夫球俱樂部成立，標志該運動流傳入中國。高爾夫運動具備一定門檻，對參與者經濟水平要求較高；運動場地為廣闊草坪，便于小群體交流，易形成私域空間，適合舒緩壓力。高爾夫的起源及運動特點，決定了高爾夫不同于其他運動項目，除能夠體現個人競技能力、具有較高的休閑健身價值外，還附加了較強的商務社交屬性。近年來，高爾夫運動市場呈穩定發展趨勢，2020年中國高爾夫運動市場規模超百億。高爾夫運動受眾主要為高收入中青年男性。高爾夫運動特點決定了其主要受眾的特征：

1）多為30-49歲中青年男性。根據2013年中國高爾夫行業報告，從性別分布來看，中國高爾夫消費者中男性占比高達85%，遠超女性；對女性高凈值人群而言，瑜伽運動更具有吸引力。從年齡分布看，中國高爾夫運動消費群體以30-49歲的中年人為主，其中40-49歲為主力軍，占比達40%。2）教育背景良好，本科學歷占比最大。觀研天下的數據顯示，中國高爾夫消費者中本科及以上學歷的占比高達79%，整體學歷水平較高。3）收入水平較高，具有一定社會地位。中國高爾夫運動主要消費群體年收入集中在10-30萬元，約占26%，近一半消費者的年收入達30萬元以上。國內高爾夫人口中企業主占21%、總經理級別以上人士占20%，主管、經理、總監級別占31%，具備一定社會地位。根據2022胡潤至尚優品—中國高凈值人群品牌傾向報告，高爾夫僅次于游泳、跑步，以12%的占比成為高凈值人群第三青睞的運動項目。高爾夫運動市場受益于國家政策利好穩健增長。2016年，競技體育“十三五”規劃與關于加快發展健身休閑產業的指導意見政策中，將高爾夫運動列入了競技體育范圍。2017年，高爾夫球協會發布的高爾夫球運動發展“十三五”

規劃征求意見稿提及，2017年全國高爾夫人口近500萬，并計劃于“十三五”

期間推動高爾夫球參與人數達到3000萬。高爾夫球運動一般在特定戶外空曠場地進行，有助于保持充足社交距離，在疫情防控背景下，參與度有望得到維持。高爾夫運動服飾對標“運動+商務社交”場景，行業穩健增長。基于高爾夫球運動特征，高爾夫運動服飾品牌定位中高端，對標消費者在輕運動場景下的商務社交需求，因此高爾夫服飾產品兼具以下兩點特征：

①具備休閑設計：產品設計適宜商務休閑場合，可穿著場景更為廣泛；

②應用運動面料：通過使用特殊面料滿足輕運動場景下的舒適、透氣、排汗等需求。在高爾夫運動持續普及的背景下，以高爾夫運動為文化基因的高爾夫運動服飾將直接受益，成為時尚運動服裝市場較具活力和增長潛力的細分領域。數據顯示，中國高爾夫運動市場規模自2009年6.24億元增長至2019年14.58億元，10年CAGR為8.86%。2.2.2品牌案例：拉夫勞倫——Logo主打馬球運動，高辨識度明確品牌調性歷史復盤：50余年發展，打造多品牌多品類高端零售集團。1968年，拉夫勞倫男裝公司成立，推出品牌

“PoloRalphLauren”。1971年，公司推出經典刺繡小馬標，馬球運動作為“奢侈”運動，其元素融入logo明確品牌高端調性。1972年，公司推出Polo衫，成為美式風格的標志之一。①品類擴張：公司自1978年起，陸續將業務版圖擴張至香水、家居、餐飲等領域，利用平價單品引流潛在消費者，提供多元增長動力。②品牌豐富：公司于1971年開始推出基于“RalphLauren”延伸出的新品牌，品牌矩陣逐漸豐富。③渠道探索：公司于1971年開設第一家專賣店、于1981年啟動海外擴張。1997年，公司于紐交所上市，逐步開始以授權形式于歐美地區進行渠道門店布局。以品牌授權形式進入海外市場雖然有效推動業績增長，但弱化了公司對品牌的直接管理權，為保障品牌的長期發展，公司在2000年后陸續收回品牌代理業務，公司授權、批發業務收入占比整體呈現下降趨勢。④賽事合作：2005年起，公司先后于北京、溫哥華、倫敦等奧運會成為美國隊官方服飾贊助商，拉夫勞倫服裝在頂級體育比賽中“亮相”充分提高品牌知名度。公司營收于2015財年達到峰值76.2億美元，1995至2015財年20年收入CAGR達11.6%。突破瓶頸，高端化+數字化推動品牌重歸正軌。2016財年起，公司收入呈現逐漸下滑趨勢。為突破瓶頸，公司進行管理層調整，2017年7月，前寶潔公司總裁PatriceLouvet受聘公司CEO后，提出“前進計劃”(WayForwardPlan)，從“提升品牌形象、創意營銷、加大數字化和全球化投資力度以及提升供應鏈靈活性”四個方面進行改革。2020年公司將拉夫勞倫旗下Chaps品牌改為授權模式、2021年出售ClubMonaco品牌，強化對主品牌的聚焦。2022財年，疫情影響緩解，公司營收、凈利潤分別同比增長41.3%/595.5%，較2020財年分別回升1.0%/56.2%。品牌維持高端調性，盈利能力穩中有升。1995年以來公司毛利率整體呈現上升趨勢，自1995財年的43.9%增長至2022財年的66.7%，凈利率基本保持穩定，圍繞10%的水平上下波動，因2017財年公司開啟改革重組導致費用率有所上升，2021財年疫情沖擊消費，導致凈利率出現明顯波動，2022財年凈利率已經恢復至9.7%。對比拉夫勞倫與比音勒芬：

①以“貴族”運動塑造高端定位：拉夫勞倫借助馬球定位高端消費者，比音勒芬同樣從高端運動高爾夫入手，塑造高端品牌形象；

②以主品牌為基石拓展品牌矩陣：拉夫勞倫持續豐富品牌矩陣，擴大產品受眾范圍；比音勒芬通過推出系列服飾對主品牌進行細分，同時發展副品牌威尼斯狂歡節進軍度假旅游服裝市場，打開發展空間；

③以賽事合作贊助強化品牌專業定位：拉夫勞倫和比音勒芬都采取了賽事合作方式進行品牌營銷，依托頂級賽事影響力，增加品牌曝光度、提升品牌專業感。因此我們認為，比音勒芬有望復刻拉夫勞倫的快速成長期，長期沉淀后成為國內多品牌、全品類發展的頂尖服飾企業。2.3潛在客戶：高端消費客群穩健成長，品質服務催化品牌忠誠2.3.1高凈值人群規模12年間增長超8倍，中高端汽車消費直接證明消費潛力居民人均可支配收入穩健增長提升。國家統計局數據顯示，中國居民人均可支配收入從2011年的14551元增長至2021年的35128元，10年CAGR達9.2%，除疫情爆發的第一年外，其余年份同比增速均穩定維持于8.4%以上，居民人均可支配收入的平穩增長對居民消費升級需求起到了有力的支撐作用。中國高凈值人群規模增長快速，高端品牌潛在客群有望擴大。根據招商銀行與貝恩公司聯合發布的2021年中國私人財富報告，中國高凈值人群（指可投資資產位于1000萬人民幣以上的人群）的規模在2008至2020年間增長超8倍，從30萬人大幅增長至262萬人，12年人數CAGR達20%。隨高凈值人群規模擴大，與之對應，高端服裝需求將不斷增長。2.3.2高端消費者消費習慣相對穩定，高品質服務易形成情感鏈接高凈值人群風險抵御能力更強，高端消費行為不易受環境擾動。高消費人群在高通脹、疫情等不利環境下的風險防御能力更強，消費行為更加穩定。根據騰訊、波士頓咨詢于2021年的調研，不同消費水平的奢侈品顧客的消費額均在2021年呈現明顯增長趨勢，輕度/中度/重度消費人群消費額同比增速分別為30-35%、25-30%、20-25%，可見高端消費在疫情后增長依然強勁。其中，重度消費客群（奢侈品年消費30萬元以上）人群數目占比僅11%，但對于奢侈品市場規模的貢獻達40%，可見高消費核心人群對于市場發展而言的重要性。高消費人群注重服務質量，往往擁有較高的品牌忠誠度。根據騰訊、波士頓咨詢調研顯示，品牌風格和服務質量是驅動重度客群消費的重要因素，72%的重度客群表示“會因為更好的服務回歸國內消費”，“品牌服務”是影響重度客群復購的最重要因素；根據中國高凈值人群品牌傾向報告，55%的高凈值人群將“貼心服務”作為高端品牌選購原則之一，可見品牌服務等軟實力對于撬動高端消費的重要性。對于品牌風格、理念的認同以及良好的服務體驗一定程度上強化了消費者對于品牌的忠誠度，根據騰訊、波士頓咨詢調研，75%的重度客群最常購買的品牌兩年內未發生變化。為高凈值客戶提供優質服務，是建立品牌忠誠度的必要條件。3公司亮點：四維度出發，拆析比音勒芬蓬勃發展動能3.1品牌定位高舉高打，卡位“運動時尚+商務輕奢”打造獨特品牌調性比音勒芬品牌兼具運動時尚+商務輕奢特點。比音勒芬倡導“生活高爾夫”理念，即：產品不僅適宜在高爾夫運動場景下穿著，更能滿足日常工作生活對于舒適的需求，品牌定位于“為精英人士提供多場景的服飾解決方案”。比音勒芬聚焦于男士Polo衫、T恤等品類，著力打造“T恤小專家”品牌認知，在產品的初始定位上，就向國際一線品牌看齊。持續研發投入保障產品兼具“時尚剪裁”&“科技面料”，滿足多場景穿著需求。2017年-22Q1，公司研發費用率穩定于2.7%-3.2%間，奠定公司設計研發優勢，具體體現在產品設計和科技面料兩方面。（1）產品設計：設立服飾研究中心、合作多國設計團隊。公司于2013年攜手北京服裝學院共建國內首家“高爾夫服飾人體工程研究中心”，為產品研發提供了充分數據技術支持；與中國流行色協會共建中國高爾夫服飾色彩研發基地；在國家紡織開發中心指導下建立了“流行趨勢研究中心”。截至2021年12月31日，公司擁有發明專利、實用新型、外觀設計等專利數量達107項。公司擁有中、英、意、韓四國設計研發團隊，均具有多年奢侈品品牌、國際知名品牌高爾夫服飾系列設計經驗，公司于2021年與法國殿堂級設計大師SAFASAHIN聯名推出了融合故宮文化元素的老爹鞋。以logo圖案設計凸顯產品定位，提升品牌辨識度。知名品牌的發展中，具有辨識度的logo、圖案元素不可或缺。對比部分國際知名品牌logo，如拉夫勞倫以馬球運動元素、Jordan以籃球運動元素作為設計主體，比音勒芬使用高爾夫運動作為核心設計，凸顯產品定位，使品牌形象更加清晰，有助于提升品牌辨識度。（2）科技面料：合作世界知名面料商，打造科技面料系列產品。為保證產品穿著舒適感與造型感，公司較少推出100%棉產品，同時與GORE-TEX、POLARTEC、OUTLAST、東洋紡等為國際一線品牌提供面料的供應商保持穩定合作關系，與部分面料供應商進行技術研發人員定期交流、合作開發產品，目前已經推出Outlast空調絲/抗UV防曬、AntiBacterial抗菌纖維、透氣棉、冰舒棉等系列產品，以科技面料占領消費者心智。基于設計研發優勢，比音勒芬定位“T恤小專家”，打造T恤超級品類。T恤作為服裝搭配基礎單品，適合多場景穿著，市場空間巨大。2022年，公司開啟以

“比音勒芬——T恤小專家”品類引領品牌的發展戰略，在高爾夫運動場景聯想之外，另辟品類聯想新增長點，有利于觸達更廣泛的消費群體。根據中國商業聯合會、中華全國商業信息中心調查數據，比音勒芬T恤產品于2018-2021年連續四年取得“同類產品綜合占有率第一”，“超級品類”優勢地位已經具備。3.2目標客群精確定位，從男性“KOL”出發，定制化服務建立圈層認同3.2.1以“定制化”服務滿足用戶著裝需求，優化消費者形象帶來高消費粘性比音勒芬的消費者是誰？符合高爾夫消費人群特征，以30-50歲男性消費者為主，具備一定消費能力，往往是所在領域的“KOL”（關鍵意見領袖）。參考抖音飛瓜數據，比音勒芬主要消費者為男性，且以30-50歲中青年消費者為主，基本和高爾夫運動參與人群畫像相符，但大部分忠實消費者并非高爾夫運動深度愛好者，根據2016年公司對于VIP客戶的調研，約78%的客戶不參與高爾夫運動或僅僅在高爾夫練習場打過球。從比音勒芬抖音渠道消費者購買其他產品的偏好來看，購入男裝產品的價格偏好區間位于500元以上的消費者占比為48%，可見比音勒芬主要客群具備較強消費能力。從興趣愛好方面來看，品牌消費者對于房、車類資產較為關注，符合中高端消費者特征。核心消費者的訴求是什么？

消費者特征決定其產品訴求在于有辨識度&有質感，對于品牌服務體驗存在較高要求。結合以上分析，可見比音勒芬消費者主要為男性中青年，具備一定消費能力但大多并非高爾夫運動愛好者，產品主要為日常穿著。（1）對品牌訴求在于有辨識度：由于品牌主要受眾為中高端消費人群，對于日常穿著品牌要求具有足夠辨識度，滿足對外商務社交需求；

（2）對產品訴求在于提升生活質感：中高端消費者對于生活質量提出更高要求，因此產品的舒適穿著體驗以及良好剪裁是撬動消費的重要因素。（3）對于服務訴求在于提供“定制化”服務：中青年男性消費者往往對于時尚趨勢、服裝搭配并不敏感，因此能夠提供專業化服裝搭配服務的導購更容易協助客戶達成交易，前文也提及“服務體驗”是驅動消費者復購奢侈產品的首要因素。品牌做到什么滿足了消費者需求？

（1）設計與科技并重，提供良好穿著體驗。前文提及，公司聘請多國設計師、和國內專業機構開展剪裁、色彩聯合研發，并和多家世界知名科技面料商保持良好合作關系，保證產品的功能性與穿著屬舒適感。（2）專業導購以“私域流量”建立品牌忠誠度。在品牌核心消費者對于服裝搭配不敏感，但卻具備充足消費能力的前提下，品牌門店導購會提供專業的服裝選擇建議，為客戶搭配成套服裝，帶給消費者類似“定制化”的購物體驗。品牌通過營銷助手、超級導購等系統，將線下會員向線上引流，全面推進VIP精細化管理，完成購物后，導購會品牌會員通過線上渠道保持聯系，建立和奢侈品牌相似的、消費者與導購間的信任感，更有利于持續復購、保持高客單價、進而初步建立對于品牌的忠誠度。卡位輕奢，享受中高端消費者品牌忠誠度。前文提及，目前定位中高端的運動休閑服飾品牌市場尚存空白、競爭者相對較少，同時中高端品牌往往具備相應產品力以及品牌力，在品牌價值得到消費者認可后，更易維持較高水平的品牌忠誠度。比音勒芬目前已經于中國高爾夫服飾細分領域建立絕對領導地位，截止2021年末，公司VIP會員已經突破70萬，通過積極維護會員資產，更有助于抵御當前市場環境中的不確定性。3.2.2威尼斯狂歡節打造第二曲線：對年輕消費者進行下探，客群覆蓋逐步完善威尼斯狂歡節品牌起源于意大利，定位度假旅游服飾。威尼斯狂歡節

（CarnavalDeVenise）品牌于20世紀三十年代誕生于意大利，品牌靈感來自于威尼斯狂歡節節日。2013年，公司收購品牌后，重新定位于“度假旅游服飾”，并于2019年正式于中國市場上市，其設計起源與“旅行度假”定位高度契合，有助于提升品牌認知度。實現客群差異化，拓展女性&兒童客群。威尼斯狂歡節品牌提供家庭、親子、情侶裝，一定程度上對標更年輕客群，拓展了女性&兒童消費者。對比比音勒芬與威尼斯狂歡節的女裝產品，可見比音勒芬產品設計相對更加簡約，多使用經典格紋或品牌logo等進行裝飾，威尼斯狂歡節則融入了更多年輕、個性化的設計元素，如：史努比的聯名logo或更具度假風的花紋設計等，定位的場景更偏重日常出游，與比音勒芬主品牌運動商務時尚定位做出區隔。3.3渠道建設不留短板，全渠道布局推動公域私域流量結合3.3.1線下渠道：高低線城市均衡布局，深挖低線城市消費潛力線下渠道覆蓋廣，服務于品牌高端定位。公司線下渠道現已覆蓋全國31個省、自治區及直轄市的高端百貨商場、購物中心、機場高鐵交通樞紐以及高爾夫球場等高檔場所，契合品牌高端定位。機場高鐵等高端交通樞紐具有大量經過高票價篩選的中產或高凈值旅客消費客群、可減少顧客流失的相對密閉的空間、可刺激游客購物欲望的等待時間，因此這類渠道在奢侈品銷售方面具有天然優勢。公司以直營模式開拓陌生市場后，再引入經銷商繼續滲透，截止2021年末，公司直營、加盟門店分別532/568家，近年來處于持續拓店狀態。從門店分布情況看，一、二線城市多為直營店，主要位于高端商場、大型機場、奧特萊斯等，根據官網數據，目前一線（北上廣深）、新一線、二線城市的門店數目占比分別11%/23%/17%。四類門店設置覆蓋差異化客群、滿足不同消費場景需求。公司門店主要包括商超店、交通樞紐（機場/高鐵站）店、奧萊店、球場店四類，根據官網數據，截止目前，公司旗下奧萊折扣店/交通樞紐店/球場店占比分別約12%/7%/3%，其他購物中心、商超百貨店合計占比78%。公司多種類門店可滿足不同場景下的服飾購物需求，實現差異化客群覆蓋：

①商超百貨、購物中心店：公司核心門店類型，主要銷售正價產品，門店分布廣泛、可有力觸達更多消費者。②奧萊折扣店：自2016年Q3季末49家增長至目前約116家，為公司銷售存貨的重要渠道，門店產品折扣約4-6折，在保持良好盈利水平的同時，有助于培養潛在正價產品消費者。③交通樞紐店：自2016年Q3季末49家增長至目前約75家，目標客群聚焦于出行頻繁的商旅人士。④球會店：自2016年Q3季末27家增長至目前約32家，增幅較小，但已完整覆蓋國內高線城市以及度假城市，主要服務于高爾夫球運動愛好者，建立比音勒芬品牌在運動人士心中的認可度。高爾夫系列獨立開店，定位高端時尚運動。比音勒芬高爾夫系列在引入新韓國設計師后，時尚度更高、SKU更豐富，已擁有一批高粘性客戶。2022年，比音勒芬品牌以高爾夫系列獨立開店，并將高爾夫系列細分為時尚高爾夫、專業高爾夫，定位為高端時尚運動。高爾夫系列單獨開店，充分利用高爾夫文化基因優勢，提升高端人群消費體驗，鞏固比音勒芬第一高爾夫服飾品牌的地位。攜手騰訊打造智慧門店，賦能智慧零售。2020年，公司與騰訊開展戰略合作，正式開啟數字化運營，進入智慧零售時代。公司將與騰訊共同建立智慧門店樣板店，依托于泛客流管理體系，實現客流可量化、可觸達、可追蹤。目前，騰訊智慧門店正在加速推進，未來門店形象將全面升級，為顧客營造高端、智能、舒適的購物體驗。公司還將與騰訊智慧零售在私域流量運營、IP聯名、超級導購知識賦能、商品生命周期管理、數據中臺等領域深度合作。3.3.2線上渠道：天貓渠道穩定高增長、增量抖音渠道提供更多可能線上渠道逐步發力，開啟輕奢銷售模式。目前，公司線上銷售主要渠道包括天貓、唯品會、京東、微信小程序會員商城、抖音等，并通過微信號+VIP社群營銷+小程序直播等方式，將線下會員引流線上，為高端人群提供便捷購物體驗，全面推進VIP精細化管理，線上線下聯動發力。新零售營銷模式效果顯著。預計公司未來將加大線上拓展力度，促進線上線下同款同價，開啟線上輕奢銷售新模式，為高端客戶提供優質體驗與服務。天貓渠道高速增長，抖音渠道提供全新增量。天貓渠道增長向好，均價處于千元以上高價區間，2022年6月比音勒芬天貓渠道銷售額同比增55%，銷售額已接近2021年11月大促月銷售額水平，期待本年“雙十一”大促迎來持續增長。抖音電商為本年新拓渠道，目前銷售已漸入佳境，月銷售額約300-400萬元，提供線上渠道全新增量收入。京東渠道特點決定該平臺中服飾品牌銷售優勢不明顯，比音勒芬月均銷售額約80-160萬元，但該渠道具備較多契合品牌調性的優質客群，均價整體較天貓渠道略低但未來仍有成長空間。在疫情加速購物方式從線下向線上轉變的背景下，公司借助數字化優勢將線下會員引至線上，全方位穩固私域流量，線上渠道增長空間充足。3.4品牌傳播契合產品氣質，錨定賽事強調專一專業，打造品牌賽事專屬IP近年來，公司基于產品的高端定位，通過賽事傳播、娛樂營銷、事件推廣等方式不斷強化品牌力。2021年，為深化品牌文化內核、提升品牌影響力，比音勒芬

更是開啟品牌“大傳播時代”，開啟CCTV-1、高鐵廣告傳播。以專業賽事贊助鞏固高爾夫專業服飾領軍地位。公司自2013年起，為中國國家高爾夫球隊官方唯一專業高爾夫服裝贊助商，作為中國國家高爾夫球隊合作伙伴，在2016年里約奧運會、2018年雅加達亞運會以及悉尼高爾夫世界杯助力國家隊征戰賽場。2021年，比音勒芬再次為國家隊打造第二代五星戰袍，助力馮珊珊、林希妤、吳阿順和袁也淳四大高爾夫名將征戰東京奧運會，預計2024年比音勒芬將在巴黎奧運會與國家隊持續合作。通過央媒拔高品牌高度。2020年，公司攜手CCTV大國品牌節目，締造大國品牌形象，講述中國品牌故事。公司以“大國品牌”身份登錄央視，通過國家級權威媒體背書，不僅拓展了新的推廣路徑，品牌權威性也得到進一步提升。質感代言人進一步明確品牌高端定位。2018年，公司簽約影視巨星楊爍作為品牌代言人，楊爍在知名影視劇歡樂頌中飾演包奕凡，其成功、成熟男士的熒幕形象深入人心，品牌邀請楊爍作為代言人，強調了品牌質感與高端特性，使得品牌目標消費者形象更加具象化——對自我形象有一定要求的成熟成功男士。3.5優異經營拉升財務表現：業績增長有韌性，盈利能力恒穩定3.5.1ROE位于行業前列，“穩定壓倒一切”凈資產收益率穩健，優于部分可比公司。對比比音勒芬與行業其他可比公司ROE數據，比音勒芬

ROE水平處于行業中上游水平，且在行業受疫情影響較為嚴重的2021年表現優于絕大部分同業，僅次于國際運動品牌龍頭Lululemon，ROE保持微增趨勢。3.5.2公司產品量價齊升，營收凈利潤穩定增長業績穩定增長，經營韌性彰顯。過去十年間（2011-2021年），公司營業收入自3.04億元增長至27.20億元，10年收入CAGR達24.50%。受益于比音勒芬

品牌力提升、渠道持續擴張，疫情之下收入增速穩健，2021年公司實現營業收入27.20億元/yoy+18.09%，歸母凈利潤6.25億元/yoy+25.20%；2022年Q1實現營業收入8.10億元/yoy+30.16%，歸母凈利潤2.13億元/yoy+41.29%，收入、業績增長趨勢不改，彰顯經營韌性。公司淡旺季區分明顯，電商渠道拓展提供全新增長點。2016至2019年，公司收入呈現出自當年Q2至次年Q1環比提升的趨勢，每年Q2為銷售淡季。因2019年末至2021年中疫情影響較為嚴重，2020年Q1收入以及歸母凈利首次同比下滑，但于Q2迅速好轉，同比迅速增長。疫情影響進一步催化線上購買需求，公司于2019年開始逐步布局的電商渠道得到有力增長，大促虹吸效應使每年Q3-Q4銷售旺季屬性進一步加強，成為公司銷售增長重要動力。直營渠道優化重提效，加盟渠道擴張提規模。2021年公司直營渠道凈拓店46家，收入同增17.5%至19.1億元，單店年店效同增7.4%達359.8萬元，隨低效直營門店調整閉店，公司直營渠道盈利水平有望繼續向好。2021年公司加盟渠道凈拓店75家，收入同增18.6%至6.8億元，單店年店效同比增2.9%至120.3萬元，但尚未恢復2019年水平，仍有提升空間。費用控制穩健，盈利能力行業領先。2017年以來公司銷售費用率基本穩定在約30%水平，2020年由于執行新收入準則，商場提成費用分類計入銷售費用，疊加電商渠道投入隨業績增長，銷售費用率同比+8.44pct（2020年毛利率同比+6.11pct

）。2021年銷售/管理/財務/研發費用率分別為38.27%/5.75%/0.80%/3.07%，同比分別-0.16/-0.01/+0.38/+0.25pct，費率水平基本保持穩定。2021年毛利率為76.69%、同比+2.80pct，呈現持續提升趨勢，其中，直營/加盟/線上渠道毛利率分別為81.11%/68.90%/50.93%，分別同增2.85/1.21/13.34pct；2021年凈利率22.96%、同增1.31pct。對比同業，公司毛利率、凈利率穩健提升趨勢較同業更為明顯，毛利率水平持續處于高位、2021年凈利率表現超其他同業。存貨管控優秀，營運能力增強。對比同業，公司存貨管理水平仍有提升空間，考慮部分源于為保持品牌高端性定位，較少進行大幅促銷打折，從而導致存貨周轉稍慢，目前公司主要通過自營奧萊店以消化庫存