白酒行業專題研究：量價拆分再探討，品牌集中趨勢延續行業整體：價格紅利持續釋放，利好定價權強的上市酒企全行業口徑：價格因素取代量因素成為驅動行業增長的核心動力以國家統計局公布的規模以上白酒企業的收入、產量及對應增速為樣本，探討2000年以來白酒行業在周期切換過程中的量價規律：

2000-2005年的調整&恢復期：收入增速從個位數到20%以上；量增速歷經2001-2002年的負增長之后，逐漸從約2%加速到約15%；價格增速在略高于8%的水平上下波動。2006-2012年的景氣期：收入增速基本上維持在25%以上，其中2011年達到高點，收入增速約為40%；量增速始終高于15%，其中2011年達到高點，量增速約為31%；

價格增速以8%為軸上下波動。2013-2015年的調整期：收入增速下降明顯，2014-2015年增速僅有6%；量增速在5%上下波動；價格增速在2.5%上下波動。2016-2018年的景氣期：收入增速重回雙位數增長；量增速在3%~7%之間波動；價格增速在接近8%的水平上下波動。受外部環境影響，2019-2020年行業增速回落至10%以下，其中量負增長，價格保持大個位數增長。2021年，受益于行業提價潮，行業重回雙位數高增，但量增依然為負。整體來看，2000-2021年白酒行業的整體收入增速平均約為17%，其中量增速平均約為8.4%，價格增速平均約為7.8%，量對收入增長的貢獻度更大。但在不同周期階段中，量價對收入的貢獻度不盡相同，這種差異是由經濟環境、白酒消費結構、行業政策等多因素共同導致的：

1）量貢獻大于價格貢獻的時期為：

①2006-2012年的景氣期：量增速平均約為22%，遠高于價格增速（平均8%），主要系當時中國經濟高速增長所致，一方面投資等社交活動增多，刺激白酒的政商務需求釋放，另一方面居民財富快速增長帶動宴席、自飲等日常消費增多，所以盡管當時以茅五為代表的各大酒企輪番提價，但在全價格帶共同繁榮的擴容式增長背景下，量增才是行業增長的核心驅動力。②2013-2015年的調整期：受三公消費受限影響，白酒消費結構中占比最高且對價格敏感度較低的政商務需求大幅萎縮，白酒行業的消費價格和需求量紛紛跳水，尤其是高端、次高端白酒受影響更大；但隨著大眾消費逐步崛起，整個行業的量增速依然能維持在5%上下，同時因大眾消費對價格的敏感度較高，該時期價格增長表現相對較弱。2）價格貢獻大于量貢獻的時期為：

①2000-2005年的調整期，價格增速平均約為8.4%，而量增速除了2005年以外基本上是負數或者小個位數，這主要是國家先前出臺了一系列政策，如1996年國家23個部委聯合簽署“公務宴請不喝白酒”、1998年財政部關于印發《行政事業單位業務招待費列支管理規定》的通知中要求嚴格控制業務招待費支出、2001年規定廣告費不得超過銷售額的2%等，在一定程度上限制了白酒的現有消費和酒企對潛在消費群體的培育能力，但受益于經濟較快增長（GDP增速在10%上下波動），居民和企業財富加速積累，價格成為該時期驅動行業增長的主要因素。②2016-2021年的景氣期，價格增速平均約為9.8%，而量增速平均約為1.6%，主要是因為2016年以來白酒消費結構轉變為以大眾日常消費和民間商務消費為主，且消費持續升級，加速向品牌化白酒集中，整個行業的增長也由上一輪周期的擴容式增長轉變為品牌分化背景下的擠壓式增長，所以價格因素變得更重要?；仡櫄v史，量因素在過去對收入增速的影響更大，但看未來趨勢，尤其是在當前宏觀經濟增速放緩、白酒行業進入存量競爭階段的背景下，預計價格因素仍將成為驅動白酒行業收入增長的核心動力。上市公司口徑：價格因素對收入增速的貢獻更大我們以白酒上市公司為樣本，進一步探討上一輪調整周期至這一輪景氣周期中優質白酒企業增速中的量價關系（由于很多數據2012年前后才開始披露，因此2012年之前的量價關系難以獲得）。2012-2021年白酒行業收入以及量價增速為：

2012年：白酒收入增速38%，銷量增速18%，價格增速17%；

2013年：白酒收入增速-4%，銷量增速2%，價格增速-5%；

2014年：白酒收入增速-11%，銷量增速-7%，價格增速-4%；

2015年：白酒收入增速6%，銷量增速3%，價格增速3%；

2016年：白酒收入增速13%，銷量增速2%，價格增速11%；

2017年：白酒收入增速31%，銷量增速4%，價格增速25%；

2018年：白酒收入增速27%，銷量增速2%，價格增速25%。2019年：白酒收入增速16%，銷量增速3%，價格增速13%。2020年：白酒收入增速7%，銷量增速-10%，價格增速18%。2021年：白酒收入增速20%，銷量增速10%，價格增速9%。整體而言，收入增速受價格因素影響大于量因素：2013年收入增速從30%以上驟降至-4%，其中量貢獻2%的正增長，而價格下降5%；2014年收入增速下滑幅度增大，主要系價格持續下降情況下，銷量亦有所下滑；2015年之后，收入加速增長，主要是在消費結構逐步轉換帶動銷量回調的背景下，價格開始加速增長所致。2020年受疫情影響，上市酒企量有所下滑，2021年受益于低基數，量增接近雙位數，實現強勢反彈。以“收入+△預收款”為真實收入，則考慮預收款后的真實收入增速波動幅度有所減小，最差的年份是2013年。過去預收款連年大幅增加后邊際效應減弱，2012年真實收入增速僅有18%；2013年受國家政策影響經銷商打款積極性大幅下降，行業增速最差，隨后酒企積極調整轉型，2014-2016年真實收入增速持續改善；2017年受茅五預收款下降影響，真實收入增速下降為14%；2018年-2019年行業繼續處于加庫存周期，2020年受疫情影響，行業真實收入表現略差，2021年受益于低基數實現反彈。不同周期階段中，白酒銷量（需求量）拐點滯后于價格，且增長相對平穩：行業調整期間，價格下降拐點出現在2013年，而銷量下降拐點出現在2014年，滯后于價格表現；

除了2014年（白酒消費結構從以政商務消費為主向以大眾消費為主轉變的關鍵時期）負增長以及2020-2021年（疫情擾動）之外，近年來白酒銷量增速維持在2%-5%之間，需求端增長相對平穩。從上市酒企口徑來看，考慮到未來行業的增長主要來自于消費升級和市場集中度提升，我們預計2019年白酒量增速依然延續近年來的態勢，保持小個位數增長；價格上，行業剛剛經歷2020-2021年的提價潮，預計2022年連續提價的空間相對有限，但受益于消費升級下高端次高端行業的快速擴容，預計上市酒企產品結構改善的趨勢仍將延續，預計2022年上市酒企收入增長的主要動力仍然來自于價格。兩口徑對比：上市酒企顯著具備高溢價率上市酒企整體的收入和銷量占比較低，但相對全行業具備較高的溢價率。2021年上市酒企整體在白酒全行業的收入占比、銷量占比分別為47%、14%，均創下2011年以來的歷史新高。從增速來看，上市酒企收入增速顯著快于規模以上酒企。其中，上市酒企量增并未明顯跑贏規模以上酒企，表明目前白酒行業的頭部集中趨勢仍處于第一階段，即非規模以上酒企向頭部以上酒企集中的階段，上市酒企與相對規模較大的其他規上酒企共同享受份額集中紅利。目前上市酒企銷量占比絕對值依然不高，預計在白酒消費品牌化的趨勢下，行業將逐步進入份額集中的第二階段，即向規上酒企中的頭部企業集中，上市酒企整體在全行業的占比有望繼續提升。從價格表現來看，上市酒企價增明顯快于規模以上酒企，表明一方面上市酒企整體品牌力顯著更強，具備更強的提價能力，同時，上市酒企的產品結構顯著好于非上市酒企，上市酒企在消費升級浪潮中能更好的享受高端次高端的擴容紅利。2011年以來，上市酒企整體的噸價遠高于行業整體，2017-2021年溢價率達到2倍左右，較強的品牌力、產品力和渠道力賦予上市酒企較高的溢價率。上市酒企整體的收入增速和價格增速表現均好于全行業，量增速略低于全行業。2016年以來，收入平均增速上市酒企整體（約19%）＞全行業（約10%），價格平均增速上市酒企整體（約17%）＞全行業（約10%），銷量平均增速全行業（約2%）＞上市酒企整體（約0.4%）。無論是上市公司口徑還是全行業口徑，白酒收入增長均是更多地來自于價格的增長，但上市酒企相對于全行業具備更強的定價權，價格增速顯著快于全行業，從而帶動上市酒企整體收入增速更為亮眼。分價格帶：不同檔次酒企的量價關系在行業不同階段表現不盡相同高端：收入增長彈性取決于價格彈性2012-2021年高端酒企收入以及量價增速為：

2012年：收入增速42%，銷量增速25%，價格增速13%；

2013年：收入增速1%，銷量增速6%，價格增速-4%；

2014年：收入增速-13%，銷量增速-16%，價格增速4%；

2015年：收入增速5%，銷量增速7%，價格增速-1%；

2016年：收入增速17%，銷量增速3%，價格增速14%；

2017年：收入增速38%，銷量增速8%，價格增速28%；

2018年：收入增速29%，銷量增速2%，價格增速27%。2019年：收入增速19%，銷量增速-7%，價格增速27%；

2020年：收入增速11%，銷量增速-7%，價格增速20%；

2021年：收入增速15%，銷量增速-6%，價格增速22%。高端酒企的銷量對收入的驅動過去弱于價格驅動，增長動力主要來自于價：收入負增長的年份只有2014年，主要是因為當時占比最大的政務消費嚴重縮水而民間商務大眾的高端消費需求尚未釋放，銷量下滑16%；高端酒企因具備較強的定價權，價格（出廠口徑）下滑幅度弱于行業整體。此外，近年來，高端酒企的量增速均在低位，2019-2021年高端酒企銷量負增長，主要系瀘州老窖聚焦中高端產品建設，持續收縮低端產品（2021年瀘州老窖總銷量7.78萬噸，相比2016年的17.90萬噸，下滑過半）。受益于產品結構改善、產品提價、茅臺直營占比提升等，高端酒近年來收入提速主要靠價增來支撐。次高端：收入增長受到量價雙驅動2012-2021年次高端酒企收入以及量價增速為：

2012年：收入增速45%，銷量增速47%，價格增速-1%；

2013年：收入增速-27%，銷量增速-18%，價格增速-10%；

2014年：收入增速-30%，銷量增速9%，價格增速-36%；

2015年：收入增速10%，銷量增速-11%，價格增速24%；

2016年：收入增速15%，銷量增速1%，價格增速14%；

2017年：收入增速39%，銷量增速5%，價格增速32%；

2018年：收入增速47%，銷量增速22%，價格增速20%；2019年：收入增速26%，銷量增速59%，價格增速-21%；

2020年：收入增速10%，銷量增速-3%，價格增速14%；

2021年：收入增速54%，銷量增速38%，價格增速11%。次高端酒企受行業調整影響最大，2013年量價齊跌，增速分別為-18%、-10%；2014年噸價大幅下降，但對銷量的刺激作用僅有9%的增長，整體收入增速依然下滑嚴重；2015年在高端酒五糧液率先開啟提價的背景下，次高端酒結構升級明顯，整體噸價約提升24%，收入增速開始轉負為正；2016-2017年，次高端酒企的量增速不明顯，僅有個位數增長，收入增長主要靠提價來支撐；2018-2021年次高端量增明顯加速（2020年受疫情影響除外），一方面系汾酒收購集團酒類資產，銷量快速增長，另一方面，次高端酒企紛紛開啟全國化布局，帶動銷量快速增長，其中2016-2021年舍得、汾酒、酒鬼銷量均實現翻倍以上增長。大眾高端：量價波動相對較小，預計未來收入增長主要來自于價增2012-2021年大眾高端酒企收入以及量價增速為：

2012年：收入增速30%，銷量增速4%，價格增速24%；

2013年：收入增速-8%，銷量增速2%，價格增速-10%；

2014年：收入增速-2%，銷量增速-2%，價格增速0.2%；

2015年：收入增速10%，銷量增速5%，價格增速5%；

2016年：收入增速9%，銷量增速3%，價格增速5%；

2017年：收入增速16%，銷量增速3%，價格增速13%；

2018年：收入增速20%，銷量增速-1%，價格增速21%；2019年：收入增速9%，銷量增速1%，價格增速8%；

2020年：收入增速-5%，銷量增速-13%，價格增速10%；

2021年：收入增速21%，銷量增速13%，價格增速8%。大眾高端酒企的量增速波動相對較小，除了2014年（行業景氣度下降）和2018年（景氣分化）、2020年（疫情影響）銷量有下降之外，其余年份的銷量均實現了小個位數的增長，2021年受益于低基數銷量表現出較強的彈性；價格增長較多的年份往往對應著收入增速較快的年份，如2012年價格增長24%，收入增速達到30%，2017年價格增速13%，收入增速達到16%，2018年價格增速21%，收入增速提升到20%。2012-2021年期間，相對其他價格帶而言，大眾高端酒企的價格和量對收入的貢獻相對均衡，且無論調整周期還是景氣周期，價和量的波動幅度均較小。受益于白酒消費升級和消費品牌化加速，價增成為支撐大眾高端酒企收入的增長的核心動力。大眾普通：價格是收入增長的最主要驅動力2012-2021年大眾普通酒企收入以及量價增速為：

2012年：收入增速26%，銷量增速16%，價格增速8%；

2013年：收入增速-1%，銷量增速2%，價格增速-3%；

2014年：收入增速-8%，銷量增速-4%，價格增速-4%；

2015年：收入增速-5%，銷量增速-5%，價格增速-0.3%；

2016年：收入增速-3%，銷量增速-8%，價格增速6%；

2017年：收入增速2%，銷量增速-8%，價格增速12%；

2018年：收入增速7%，銷量增速1%，價格增速6%；

2019年：收入增速-3%，銷量增速-8%，價格增速6%；

2020年：收入增速2%，銷量增速-8%，價格增速12%；

2021年：收入增速7%，銷量增速1%，價格增速6%。2012年大眾普通酒企的收入增速較為亮眼，其中量貢獻是價格貢獻的2倍；但以2013年為分界點，2014-2017年大眾普通酒企的銷量增速始終為負，2018年實現微增，2019-2020年大眾普通酒企的銷量繼續下滑，2021年受益于低基數，銷量微增；而收入增速則隨著價格增速好轉而逐漸改善。但大眾普通酒企的收入增速仍