目錄 1序 1前言 1第一章孵化器融資體系研究的總體框架 1第一節(jié)孵化器融資體系研究的目標(biāo)與原則 1一、孵化器融資體系研究的目標(biāo) 1二、孵化器融資體系研究的原則 2第二節(jié)孵化器融資體系研究的總體思路 2一、孵化器融資體系的基本要素 3二、孵化器融資體系研究的總體框架 4第三節(jié)孵化企業(yè)融資體系研究與設(shè)計(jì) 4一、市場(chǎng)化的融資工具體系 6二、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì) 8第四節(jié)孵化器融資體系研究與設(shè)計(jì) 8一、孵化器投融資的基本特征 8二、孵化器融資體系的結(jié)構(gòu) 9三、孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化融資方案設(shè)計(jì) 10第五節(jié)孵化器投資主體多元化問題研究 10一、孵化器投資主體多元化的必要性 10二、國(guó)有孵化器改制方案設(shè)計(jì) 11第二章孵化企業(yè)融資體系——有關(guān)理論問題 11第一節(jié)孵化企業(yè)融資的本質(zhì)特點(diǎn) 11一、高風(fēng)險(xiǎn)和高收益 11二、信息不對(duì)稱 12第二節(jié)孵化企業(yè)融資的現(xiàn)狀及原因 12一、孵化企業(yè)融資現(xiàn)狀 13二、孵化企業(yè)融資困難的原因 14第三節(jié)孵化企業(yè)的主要融資渠道 14一、政策性的融資渠道 15二、市場(chǎng)化的融資渠道 21三、孵化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu) 23第四節(jié)孵化器對(duì)孵化企業(yè)的融資支持 23一、孵化器應(yīng)具備為孵化企業(yè)融資的能力 23二、孵化器對(duì)孵化企業(yè)的融資支持 27本章小結(jié) 28第三章孵化企業(yè)融資體系——產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì) 28第一節(jié)孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)建設(shè)的必要性與可行性 28一、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)產(chǎn)生的背景 29二、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的基本功能 30三、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的優(yōu)勢(shì) 32四、建立孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的可行性 33第二節(jié)孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的戰(zhàn)略定位 33一、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)與“中小企業(yè)板”的比較 36二、美國(guó)為高新技術(shù)企業(yè)服務(wù)的資本市場(chǎng)體系 38三、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)制度建設(shè)中應(yīng)注意的幾個(gè)問題 40第三節(jié)孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的基本框架 40一、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的基本構(gòu)想 42二、流通孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)合約與孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)買賣委托書 42三、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易結(jié)算、托管機(jī)制 43四、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易的風(fēng)險(xiǎn)及其監(jiān)管 46第四節(jié)孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的核心制度 46一、做市商制度 50二、保薦人制度 54三、信息批露制度 58第四章孵化器融資體系——有關(guān)理論問題 58第一節(jié)孵化器投融資的特點(diǎn) 58一、孵化器投資對(duì)象和方式 60二、孵化器投資的特點(diǎn) 64三、孵化器融資來(lái)源和特點(diǎn) 66第二節(jié)國(guó)內(nèi)外孵化器融資的現(xiàn)狀 66一、孵化器融資的現(xiàn)狀 70二、孵化器融資存在的問題及原因 72第三節(jié)孵化器投融資模式的構(gòu)造 72一、對(duì)孵化企業(yè)投資資金的融資方式 75二、孵化器不動(dòng)產(chǎn)投資資金的融資方式 80第五章孵化器融資體系——不動(dòng)產(chǎn)證券化融資方案設(shè)計(jì) 80第一節(jié)孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化融資的必要性 80一、不動(dòng)產(chǎn)證券化可以為孵化器發(fā)展籌集資金 81二、基礎(chǔ)設(shè)施投資占孵化器投資的較大份額 81三、不動(dòng)產(chǎn)證券化為孵化器基礎(chǔ)設(shè)施提供流通的渠道 81四、不動(dòng)產(chǎn)證券化為投資者提供創(chuàng)業(yè)投資的機(jī)會(huì) 82第二節(jié)不動(dòng)產(chǎn)證券化的有關(guān)理論 82一、不動(dòng)產(chǎn)證券化的相關(guān)理論 82二、房地產(chǎn)證券化的含義與現(xiàn)狀 87三、國(guó)外房地產(chǎn)投資信托的現(xiàn)狀 89四、我國(guó)房地產(chǎn)信托發(fā)展的現(xiàn)狀 89五、房地產(chǎn)信托投資的風(fēng)險(xiǎn)分析 90第三節(jié)孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化融資的基本框架 91一、證券化的對(duì)象 91二、證券化融資的模式――基金模式 94三、證券化融資的模式――信托模式 97第四節(jié)孵化器不動(dòng)產(chǎn)信托融資方案研究 97一、信托模式在目前具有一定的可行性 98二、孵化器不動(dòng)產(chǎn)信托融資方案的設(shè)計(jì)思路 101三、信托憑證流通性問題的解決 103第五節(jié)孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化融資的政策研究 107第六章孵化器投資主體多元化的有關(guān)理論問題 107第一節(jié)孵化器投資主體多元化的必要性 107一、孵化器的演變 110二、孵化器發(fā)展的可持續(xù)性 112三、孵化器投資主體多元化的意義 113第二節(jié)國(guó)內(nèi)外孵化器投資主體的現(xiàn)狀 113一、國(guó)外孵化器投資主體的狀況 119二、國(guó)內(nèi)孵化器投資主體的有關(guān)情況 122三、國(guó)內(nèi)孵化器投資主體方面存在的問題 123第三節(jié)我國(guó)孵化器改制的基本思路 123一、孵化器改制的原則 125二、孵化器改制方案的比選 127三、股份制孵化器的優(yōu)點(diǎn) 130第七章孵化器股份制改造的方案設(shè)計(jì) 130第一節(jié)孵化器股份制改造的模式選擇和構(gòu)造 130一、孵化器股份制改造模式選擇的原因 131二、國(guó)有企業(yè)改制的典型模式 132三、孵化器的改制模式構(gòu)造 134第二節(jié)孵化器改制的步驟設(shè)計(jì) 134一、存量資產(chǎn)清理和評(píng)估 136二、產(chǎn)權(quán)界定 138三、股權(quán)設(shè)置 141四、成立有限責(zé)任公司 143五、改組為股份有限公司 146六、成為上市公司 147第三節(jié)公司制孵化器的經(jīng)營(yíng)管理模式設(shè)計(jì) 147一、盈利模式設(shè)計(jì) 154二、組織結(jié)構(gòu)和部門職責(zé)設(shè)計(jì) 157第四節(jié)對(duì)孵化器股份制改造的政策建議 160第八章孵化企業(yè)和孵化器融資方案設(shè)計(jì)與實(shí)施 160第一節(jié)附錄：湖北省孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)方案設(shè)計(jì) 209第二節(jié)附錄：孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)實(shí)施紀(jì)事 210第三節(jié)附錄：孵化器不動(dòng)產(chǎn)信托方案設(shè)計(jì) 216第四節(jié)附錄：武漢光谷創(chuàng)業(yè)街融資方案設(shè)計(jì) 219第五節(jié)附錄：武漢東湖新技術(shù)創(chuàng)業(yè)中心改制的基本情況 223參考文獻(xiàn) 序毫無(wú)疑問，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展離不開我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，離不開孵化器的發(fā)展，離不開孵化企業(yè)的發(fā)展。但是，近年來(lái)，我國(guó)孵化器與孵化企業(yè)的發(fā)展卻遇到了十分嚴(yán)峻的資金困難。怎么辦？該項(xiàng)目的研究給了我們一個(gè)非常明確的回答：運(yùn)用金屬工程的原理，構(gòu)建符合我國(guó)國(guó)情的融資體系。是的，風(fēng)險(xiǎn)投資難以進(jìn)入孵化企業(yè)。該項(xiàng)的研究和設(shè)計(jì)者們運(yùn)用孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)將計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)與孵化企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易相結(jié)合，使孵化企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易能在現(xiàn)行的法律框架下盡快地展開。是的，孵化器在支持孵化企業(yè)發(fā)展的過程中，自身?xiàng)l件的發(fā)展受到了資金困難的制約。該項(xiàng)目的研究者和設(shè)計(jì)者們運(yùn)用不動(dòng)產(chǎn)證券化的方式，使孵化器基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)如虎添翼。是的，孵化器在前進(jìn)的路上遇到了內(nèi)在動(dòng)力不足的問題。該項(xiàng)目的研究者和設(shè)計(jì)者們通過孵化器股份制改造的方式，創(chuàng)造性地進(jìn)行了孵化器的制度改革和建設(shè)。該項(xiàng)目不僅有理論研究，而且有方案設(shè)計(jì)。不僅設(shè)計(jì)了方案，而且將這些方案在實(shí)際部門和企業(yè)進(jìn)行了試點(diǎn)，通過試點(diǎn)來(lái)進(jìn)一步總結(jié)和完善理論與方案，使理論研究成果直接轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力。我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和中小企業(yè)迫切需要孵化器有更快的發(fā)展，我們同樣迫切地需要有更多這樣的研究和寫作來(lái)推動(dòng)我國(guó)中小企業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。我們希望這項(xiàng)成果能夠在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的進(jìn)程中，發(fā)揮自己應(yīng)有的作用。×××二○○四年×月×日前言記得在2000年春天的一個(gè)上午，在美麗的東湖之畔，在一位朋友的介紹下，我認(rèn)識(shí)了東湖新技術(shù)創(chuàng)業(yè)中心的龔偉先生。那一次的見面和談話，奠定了這部書稿的基礎(chǔ)。我們當(dāng)時(shí)想到了要搞校企結(jié)合，要運(yùn)用金融工程的基本原理和技術(shù)，來(lái)研究中國(guó)孵化企業(yè)的融資問題，促進(jìn)中國(guó)中小企業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。從此以后，我們?cè)谝黄鸶闪怂膫€(gè)多年頭。隨后，便有了孵化企業(yè)的產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)，便有了孵化器的不動(dòng)產(chǎn)證券化方案設(shè)計(jì)，便有了孵化器改制的研究。（二）我們知道，金融工程是要?jiǎng)?chuàng)造性地運(yùn)用各種金融工具和策略來(lái)解決金融財(cái)務(wù)問題。金融工程不僅要研究金融工具的定價(jià)及其應(yīng)用，而且要研究金融流程的再造和金融制度的設(shè)計(jì)。這部書稿，從整體上來(lái)看，是要對(duì)中國(guó)孵化器融資體系進(jìn)行制度設(shè)計(jì)。在制度設(shè)計(jì)的過程中，我們會(huì)充分地運(yùn)用各種金融工具和手段，并對(duì)各種流程進(jìn)行認(rèn)真的研究和安排。（三）我們?yōu)槭裁匆芯亢驮O(shè)計(jì)中國(guó)孵化器融資體系？因?yàn)樗鼘?duì)我國(guó)孵化器的發(fā)展，對(duì)我國(guó)科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展具有至關(guān)重要的作用。孵化器是要像母雞孵小雞一樣，孵化出一個(gè)個(gè)的新企業(yè)來(lái)，以推動(dòng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。但是，孵化器在我國(guó)的發(fā)展進(jìn)程中，遇到了嚴(yán)重的資金困難。其一，由于孵化器及孵化企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)特征，銀行資金難以進(jìn)入。其二，由于股票市場(chǎng)門檻較高，資本市場(chǎng)資金受阻。其三，由于風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制問題沒有解決，風(fēng)險(xiǎn)資本也很難進(jìn)入。在這種困境下，我國(guó)的孵化器如何針對(duì)現(xiàn)實(shí)狀況走出一條既符合孵化器發(fā)展的一般規(guī)律，又符合我國(guó)實(shí)際的道路，便成了我們所要解決的中心問題。（四）我們?nèi)绾芜\(yùn)用金融工程的原理來(lái)研究中國(guó)孵化器的融資體系呢？我們?cè)谙到y(tǒng)研究國(guó)外孵化器先進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn)和中國(guó)孵化器實(shí)際狀況的基礎(chǔ)上，設(shè)計(jì)了中國(guó)孵化器融資體系的總體框架。從總體上看，中國(guó)孵化器融資體系包括孵化企業(yè)融資體系和孵化器融資體系。在孵化企業(yè)融資體系中，我們主要通過孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的研究與設(shè)計(jì)來(lái)解決孵化企業(yè)的融資問題。在孵化器融資體系中，我們主要通過不動(dòng)產(chǎn)證券化和股份制改造來(lái)解決孵化器自身的融資問題。產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)，不動(dòng)產(chǎn)證券化和股份制改造成了本項(xiàng)目和本書所要解決的主要問題。針對(duì)三大問題中的每一個(gè)問題，我們從三個(gè)方面展開研究與分析。我們首先進(jìn)行有關(guān)的理論研究，接下來(lái)進(jìn)行方案設(shè)計(jì)，然后進(jìn)行試點(diǎn)和總結(jié)。我們先來(lái)看孵化企業(yè)的融資體系。我們?cè)诶碚撗芯糠矫妫治隽朔趸髽I(yè)融資的特點(diǎn)，孵化企業(yè)融資的現(xiàn)狀和原因，孵化企業(yè)的各種融資渠道，以及孵化器對(duì)孵化企業(yè)的融資支持等。在方案設(shè)計(jì)方面，我們制定了孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的具體方案，在其應(yīng)用方面我們?cè)谖錆h東湖新技術(shù)開發(fā)區(qū)進(jìn)行了試點(diǎn)。我們?cè)賮?lái)看孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化。我們?cè)诶碚撗芯糠矫娣治隽朔趸鞑粍?dòng)產(chǎn)證券化的必要性及其相關(guān)問題，在方案設(shè)計(jì)方面確定了不動(dòng)產(chǎn)證券化的基本框架及其技術(shù)細(xì)節(jié)，在應(yīng)用方面對(duì)東湖新技術(shù)創(chuàng)業(yè)中心的基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行了徹底的改造和更新。我們最后來(lái)看孵化器股份制改造問題。在理論方面，我們分析了國(guó)內(nèi)外孵化器投資主體的現(xiàn)狀，考察了孵化器產(chǎn)權(quán)多元化的必要性，分析了孵化器改制的基本思路；在方案設(shè)計(jì)方面，我們確定了孵化器改制的模式和步驟；在應(yīng)用方面，我們對(duì)東湖新技術(shù)創(chuàng)業(yè)中心進(jìn)行了股份制改造并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行了總結(jié)。正因?yàn)槿绱耍@部書稿在寫作上便有了自己的鮮明特色。它不僅是一般的理論分析，而且進(jìn)行了具體的方案設(shè)計(jì)；不僅有操作方案的制定，而且將這種方案在實(shí)踐中進(jìn)行了應(yīng)用和檢驗(yàn)。我們相信，無(wú)論是理論研究者還是實(shí)際工作者，都將通過本書的閱讀和思考而有所收獲。（五）金融工程不僅強(qiáng)調(diào)理論與實(shí)踐的結(jié)合，而且強(qiáng)調(diào)學(xué)科的交叉，強(qiáng)調(diào)團(tuán)隊(duì)作用的發(fā)揮，該研究項(xiàng)目的進(jìn)行，就是對(duì)此的最好體現(xiàn)。該項(xiàng)目的研究由中國(guó)創(chuàng)業(yè)中心專業(yè)委員會(huì)、武漢東湖新技術(shù)創(chuàng)業(yè)中心和武漢大學(xué)商學(xué)院聯(lián)合進(jìn)行。葉永剛、龔偉負(fù)責(zé)項(xiàng)目的總體策劃、設(shè)計(jì)和協(xié)調(diào)工作。宋凌峰、胡燕、張火戈、梁春負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的聯(lián)絡(luò)和打印工作，并參與研究方案設(shè)計(jì)和書稿寫作的討論和修改過程。宋凌峰寫第一章，《孵化器融資體系研究的總體框架》，劉春霞寫第二章，《孵化企業(yè)融資體系——有關(guān)理論問題》；胡燕寫第三章《孵化企業(yè)融資體系——產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì)》；付華寫第四章，《孵化器融資體系——有關(guān)理論問題》；楊瑾寫第五章，《孵化器融資體系——孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化方案設(shè)計(jì)》；趙美貞寫第六章，《孵化器投資主體多元化的有關(guān)理論問題》，劉燦寫第七章，《孵化器股份制改造的方案設(shè)計(jì)》；宋曉燕、胡燕、黃河、曾子嵐、胡利琴、彭紅楓、葉建剛、葉先勇、張賦、王勇、梁春等負(fù)責(zé)《湖北省孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)方案設(shè)計(jì)》和《孵化器不動(dòng)產(chǎn)信托方案設(shè)計(jì)》等的研究與寫作。我們真誠(chéng)地感謝每一個(gè)本項(xiàng)目和書稿的完成提出過有益建議和給予過熱情幫助和鼓勵(lì)的人。我們迫切地希望每一個(gè)熱心的讀者在閱讀的過程中提出寶貴的意見，我們衷心地期待我們花費(fèi)的心血和汗水能為我國(guó)孵化器及新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展發(fā)揮應(yīng)有的作用。作者葉永剛二○○四年七月五日第一章孵化器融資體系研究的總體框架自1987年第一家孵化器誕生以來(lái)，孵化產(chǎn)業(yè)在我國(guó)取得了較大發(fā)展，截至到2001年全國(guó)科技企業(yè)孵化器達(dá)到約400家，根據(jù)對(duì)其中280家的統(tǒng)計(jì)，孵化場(chǎng)地總面積達(dá)到509萬(wàn)平方米，在孵企業(yè)為12800多家，累計(jì)畢業(yè)企業(yè)為3900家，孵化器在支持中小科技企業(yè)成長(zhǎng)發(fā)揮了重要作用。但由于孵化器運(yùn)作的市場(chǎng)化程度較低，另一方面政府投資比較有限的情況下，目前孵化產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步發(fā)展面臨比較嚴(yán)重的資金問題，由此要求建立比較完善的資金融通機(jī)制。就本章而言，作為全書的綱要，就孵化器融資體系研究的基本內(nèi)容進(jìn)行闡述。第一節(jié)孵化器融資體系研究的目標(biāo)與原則一、孵化器融資體系研究的目標(biāo)孵化器融資體系有狹義和廣義兩種含義，其中狹義的孵化器融資體系僅針對(duì)孵化器自身的融資問題，而廣義的融資管理體系不僅包括孵化器自身的融資問題，也包括孵化企業(yè)融資，而且包括孵化器制度改造等方面。孵化器融資體系研究的目標(biāo)是按照孵化器和孵化企業(yè)融資的特點(diǎn)和要求，從理論上對(duì)我國(guó)孵化產(chǎn)業(yè)面臨的融資問題進(jìn)行比較深入的剖析，構(gòu)造適合孵化器和孵化企業(yè)發(fā)展的融資機(jī)制，從實(shí)踐上推動(dòng)有關(guān)融資設(shè)施和融資制度安排的建設(shè)。二、孵化器融資體系研究的原則孵化器融資體系的研究遵循三個(gè)基本原則：首先，堅(jiān)持市場(chǎng)化的原則。市場(chǎng)化原則是研究孵化器和孵化企業(yè)融資的基礎(chǔ)。只有在市場(chǎng)化的前提下，孵化器才能作為自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的主體產(chǎn)生可持續(xù)性發(fā)展的需要，相應(yīng)衍生出融資沖動(dòng)。也只有在市場(chǎng)化的條件下，孵化器才可能由提供基礎(chǔ)設(shè)施和場(chǎng)地等提升到幫助孵化企業(yè)解決融資問題。雖然我國(guó)目前絕大部分孵化器為政府主導(dǎo)的非盈利孵化器，但在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)逐步完善和政府職能轉(zhuǎn)變的情況下盈利性孵化器將會(huì)增加。在某種程度上而言，本書關(guān)于孵化器融資體系研究的主要對(duì)象是盈利性的孵化器。其次，理論和實(shí)踐相結(jié)合的原則。雖然我國(guó)孵化器和孵化企業(yè)的融資現(xiàn)狀和問題與中小企業(yè)融資問題有共性，但也具有孵化產(chǎn)業(yè)的自身特征，由此孵化器的研究要從我國(guó)孵化器和孵化企業(yè)融資的現(xiàn)狀出發(fā)展開研究，結(jié)合國(guó)外孵化器研究的成果，借鑒國(guó)外孵化器研究和中小企業(yè)融資的有關(guān)經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)造適合我國(guó)孵化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的融資體系，提出可操作性的解決方法和思路。最后，遵循金融工程的思想進(jìn)行金融創(chuàng)新。盡管孵化產(chǎn)業(yè)是信息不對(duì)稱問題比較突出的行業(yè)，資本通過傳統(tǒng)的融資工具和渠道較難進(jìn)入，但過于強(qiáng)調(diào)此類障礙并不能幫助孵化器和孵化企業(yè)獲得必要的金融支持，而應(yīng)該采取積極的態(tài)度在現(xiàn)有的條件下對(duì)有關(guān)的金融工具和手段進(jìn)行組合，在合理的范圍內(nèi)進(jìn)行金融創(chuàng)新，設(shè)計(jì)相應(yīng)的投融資工具和渠道來(lái)解決孵化產(chǎn)業(yè)的融資問題。第二節(jié)孵化器融資體系研究的總體思路從理論上而言，廣義的融資管理體系研究包括工具要素和制度要素兩個(gè)層面的研究。就工具而言，主要屬于微觀層面的問題，包括傳統(tǒng)的融資工具如股權(quán)和債權(quán)以及創(chuàng)新的融資工具進(jìn)行的融資，也包括擔(dān)保和保證等方面。就制度層面而言，由于目前的孵化器主要為政府投資為主的非盈利性的孵化器，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步市場(chǎng)化的情況下，要推動(dòng)孵化器投資主體多元化，建立有效的經(jīng)營(yíng)管理機(jī)制，是建立比較完善的孵化產(chǎn)業(yè)融資體系的制度條件。一、孵化器融資體系的基本要素工具要素盡管有關(guān)的投融資工具進(jìn)行改造都可以為孵化器和孵化企業(yè)融通資金，但必須根據(jù)孵化企業(yè)和孵化器的投資和運(yùn)作的特點(diǎn)進(jìn)行改造，由此孵化企業(yè)和孵化器的融資工具也就有所不同。就孵化企業(yè)而言，可以使用的融資工具包括天使融資、創(chuàng)業(yè)投資、政策性貸款、商業(yè)性貸款、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和租賃以及賣方信貸、擔(dān)保、保證等。對(duì)于孵化器而言，基本的融資工具包括股權(quán)、銀行貸款、債券和信托、基金等。應(yīng)該看到單個(gè)的融資工具并不能完全滿足孵化器和孵化企業(yè)的融資要求，關(guān)鍵問題是要建立有效的融資平臺(tái)和機(jī)制，把有關(guān)工具組合和配置起來(lái)，一方面充分發(fā)揮孵化資金的使用效率，另一方面也有助于解決孵化產(chǎn)業(yè)面臨的融資問題。（二）制度要素孵化器融資體系在制度層面的研究集中于產(chǎn)權(quán)制度方面，具體而言包括投資主體的多元化和建立有效的經(jīng)營(yíng)管理機(jī)制。由于孵化企業(yè)作為新設(shè)企業(yè)，產(chǎn)權(quán)關(guān)系相對(duì)比較清晰，經(jīng)營(yíng)管理機(jī)制也較為完整。對(duì)于孵化器而言，由于我國(guó)傳統(tǒng)的孵化器基本上是政府投資的孵化器，存在產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一的問題，內(nèi)部控制機(jī)制乏力，也沒有形成較好的盈利模式。由此要根本性的解決孵化器的融資問題，一個(gè)重要方面是推動(dòng)產(chǎn)權(quán)制度改革，要求投資主體多元化，建立有效的公司治理機(jī)制，提高孵化器的運(yùn)作效率，從而為市場(chǎng)化融資創(chuàng)造條件。二、孵化器融資體系研究的總體框架廣義的孵化器融資體系的研究從三個(gè)方面展開，分別為孵化企業(yè)融資體系、狹義的孵化器融資體系和孵化器投資主體多元化問題研究等。從融資性質(zhì)上看，孵化器的融資包括政策性融資和市場(chǎng)化融資等渠道，其中市場(chǎng)化融資包括股權(quán)融資和債權(quán)融資兩個(gè)類別。對(duì)融資渠道根據(jù)融資性質(zhì)進(jìn)行分類是必要的。孵化器產(chǎn)業(yè)作為有正溢出效應(yīng)的行業(yè)，政府應(yīng)該對(duì)孵化器和孵化企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)?shù)馁Y助來(lái)促進(jìn)孵化器和孵化企業(yè)的發(fā)展，具體而言包括稅收和政策性信貸等方面，尤其在孵化器發(fā)展的早期階段政府必須提供相應(yīng)的硬件設(shè)施來(lái)降低孵化器和孵化企業(yè)的啟動(dòng)成本。考慮到我國(guó)經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)軌的背景和孵化器企業(yè)化的趨勢(shì)，市場(chǎng)化的融資渠道將成為孵化器和孵化企業(yè)發(fā)展的重要融資渠道。 圖1.1孵化器融資體系構(gòu)成圖孵化器投資主體多元化是從制度層面對(duì)孵化器融資問題的探討，由于目前絕大多數(shù)孵化器為政府主辦的國(guó)有孵化器，孵化器投資主體多元化的問題在很大程度上是探討國(guó)有孵化器改制問題，其中公司制是孵化器投資主體多元化的有效形式。在對(duì)孵化器股份制改造的同時(shí)要注意公司治理機(jī)制的構(gòu)建和盈利模式的構(gòu)造，從而提高孵化器運(yùn)作的效率，為孵化器市場(chǎng)化融資創(chuàng)造條件。由于目前國(guó)內(nèi)孵化器的投資主體基本上都是政府部門或有政府背景的企事業(yè)單位，由此要對(duì)孵化器改制的目標(biāo)和步驟進(jìn)行研究，并設(shè)計(jì)相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)管理模式，實(shí)現(xiàn)孵化器有非盈利型向盈利型的轉(zhuǎn)變。孵化企業(yè)融資和孵化器投融資之間存在比較緊密的關(guān)系，主要體現(xiàn)在三個(gè)方面，首先，孵化器建立孵化基金通過債權(quán)或股權(quán)方式對(duì)孵化企業(yè)進(jìn)行投資，由于孵化器可以為孵化企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)輔導(dǎo)，孵化器對(duì)孵化企業(yè)投資的效果將可能優(yōu)于傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。其次，孵化器可以為孵化企業(yè)吸收各類資金包括債權(quán)和股權(quán)提供平臺(tái)，就股權(quán)投資而言，孵化器不僅可以成為孵化企業(yè)吸收股權(quán)資金的窗口，而且更重要的是可以成為孵化企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)交易的平臺(tái)。由于股權(quán)投資是孵化企業(yè)的主要資金來(lái)源，因此股權(quán)流通市場(chǎng)的建立對(duì)于孵化企業(yè)的融資相當(dāng)必要。最后，孵化器可以成為孵化企業(yè)融資的信息平臺(tái)。對(duì)于天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資者而言，孵化器可以成為信息交流的載體，為各類投資者尤其是個(gè)體投資者尋找和甄選項(xiàng)目提供較好的條件。孵化器投資主體多元化和孵化器的改制是構(gòu)造比較完善的孵化器和孵化企業(yè)融資體系的重要基礎(chǔ)。應(yīng)該看到孵化器通過股份制改造成為自我經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的獨(dú)立的法人主體，才可能產(chǎn)生通過市場(chǎng)化手段解決孵化器自身融資問題的需求，也才有動(dòng)力幫助孵化企業(yè)解決融資問題。第三節(jié)孵化企業(yè)融資體系研究與設(shè)計(jì)孵化企業(yè)融資體系的研究包括兩個(gè)部分，第一個(gè)部分是孵化企業(yè)融資問題的理論研究，第二個(gè)部分是孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的設(shè)計(jì)，其中理論研究是產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì)的基礎(chǔ)，產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)也要充分考慮到孵化企業(yè)融資的特點(diǎn)和以股權(quán)融資為主的融資結(jié)構(gòu)。一、市場(chǎng)化的融資工具體系孵化企業(yè)作為初創(chuàng)企業(yè)存在風(fēng)險(xiǎn)大和信息不對(duì)稱比較明顯等特點(diǎn)，其中信息不對(duì)稱來(lái)源于孵化企業(yè)的高科技特征和企業(yè)所處的初創(chuàng)階段。孵化企業(yè)的基本融資工具如圖1.2所示。孵化企業(yè)融資存在政府資金支持和市場(chǎng)化融資兩種性質(zhì)的融資渠道，其中市場(chǎng)化融資方式包括股權(quán)和債權(quán)兩類，債權(quán)類工具設(shè)定固定的償還期和利息條款，而股權(quán)類工具是對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)的索取權(quán)，承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)享受收益。就市場(chǎng)化融資渠道而言，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較高的成長(zhǎng)性的高科技企業(yè)，在初創(chuàng)期現(xiàn)金流出較多而流入較少，因此在現(xiàn)金流不穩(wěn)定的基礎(chǔ)上較難發(fā)行包含固定條款的債務(wù)工具，也較難獲得商業(yè)銀行貸款。而對(duì)股權(quán)工具而言，由于孵化企業(yè)具有較高的成長(zhǎng)性，可以滿足股權(quán)持有者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)收益的要求，因此孵化企業(yè)融資主要使用股權(quán)工具，具體而言包括天使投資、孵化器投資和創(chuàng)業(yè)板上市融資等方面。由于股權(quán)融資是孵化企業(yè)融資的基本渠道，但孵化企業(yè)大都處在初創(chuàng)期，較難直接從投資者獲取資金，另一方面投資者也較難獲得孵化企業(yè)的有關(guān)信息，由此有必要建立孵化企業(yè)和投資者之間的信息溝通渠道。同時(shí)股權(quán)融資的重要方面是股權(quán)的退出機(jī)制，缺乏退出渠道將阻礙股權(quán)資金進(jìn)入，由此要研究孵化企業(yè)股權(quán)資金的進(jìn)入問題，必然要研究孵化企業(yè)股權(quán)投資的退出途徑。就股權(quán)退出的具體途徑而言包括回購(gòu)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)等。雖然回購(gòu)和協(xié)議轉(zhuǎn)讓可以實(shí)現(xiàn)股權(quán)退出，但成本較高，比較好的方式是通過產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)系統(tǒng)。由此建立效率較高的孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)，一方面可以構(gòu)造投資者和孵化企業(yè)之間的信息溝通機(jī)制，另一方面便于有關(guān)投資者孵化企業(yè)股權(quán)投資的進(jìn)入和退出。 圖1.2孵化企業(yè)融資基本工具圖二、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì)孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的設(shè)計(jì)和建立可以為各類投資者進(jìn)入和退出孵化企業(yè)提供便捷的渠道，而且可以推動(dòng)中小科技企業(yè)的信息發(fā)布，便于各類投資者獲取孵化企業(yè)的相關(guān)信息。此外從國(guó)外天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，天使投資者和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)通常建立信息共享的天使投資者和風(fēng)險(xiǎn)投資者網(wǎng)絡(luò)，該網(wǎng)絡(luò)是天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資活躍的基礎(chǔ)性條件。孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的建立可以成為我國(guó)的天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資者網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的依托，從而推動(dòng)天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。就孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)而言，包括產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)和產(chǎn)權(quán)交易品種兩個(gè)層面的問題。孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的設(shè)計(jì)1、報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的基本目標(biāo)和功能報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的基本目標(biāo)在于為孵化企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)轉(zhuǎn)讓提供比較通暢的信息渠道，形成科技企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)的流通和優(yōu)化配置的有效機(jī)制；鼓勵(lì)孵化企業(yè)建立比較完善現(xiàn)代企業(yè)制度和健全的內(nèi)部治理機(jī)制；為建立比較完整的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制創(chuàng)造條件，支持風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展。報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)作為市場(chǎng)中介發(fā)揮信息平臺(tái)、磋商平臺(tái)和交易平臺(tái)的作用。其中信息平臺(tái)主要表現(xiàn)為持續(xù)的信息披露，磋商平臺(tái)表現(xiàn)為交易會(huì)員提供的磋商機(jī)制，交易平臺(tái)表現(xiàn)為提供托管、掛牌、交易、清算、交割和過戶等服務(wù)。2、報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì)的原則報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì)將遵循低門檻和低成本的原則。由于擬掛牌的大部分科技企業(yè)處在創(chuàng)建期和成長(zhǎng)期，其產(chǎn)（股）權(quán)交易應(yīng)該遵循低門檻、低成本、低風(fēng)險(xiǎn)和參與方共贏的原則。其中低成本原則要求優(yōu)化交易方式和環(huán)節(jié)從而降低費(fèi)用，低風(fēng)險(xiǎn)原則通過將風(fēng)險(xiǎn)在參與主體之間進(jìn)行合理分散和要求參與主體具備較高的風(fēng)險(xiǎn)承受能力等來(lái)實(shí)現(xiàn)。報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)設(shè)計(jì)要求具有前瞻性。由于科技企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)交易品種是一個(gè)新興的品種，具有比較廣闊的發(fā)展前景，交易品種方案的設(shè)計(jì)應(yīng)該優(yōu)先考慮當(dāng)前的有關(guān)的條件，但也有必要為該品種的成長(zhǎng)性提供空間，要求可以根據(jù)市場(chǎng)的發(fā)展和外部環(huán)境的變化不斷進(jìn)行調(diào)整。3、報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的基本流程和主要的制度安排孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)采取標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化相結(jié)合的交易模式，非標(biāo)準(zhǔn)化的交易方式包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、競(jìng)價(jià)交易（含拍賣）、招標(biāo)轉(zhuǎn)讓、合作開發(fā)等。交易過程包括申請(qǐng)、托管、掛牌審核、撮合、交易、清算交割和過戶等主要環(huán)節(jié)。就有關(guān)的制度安排方面，首先實(shí)行低門檻的市場(chǎng)準(zhǔn)入制度，并且引入保薦人制度。其次，實(shí)行會(huì)員主導(dǎo)的撮合交易制度和委托交易制度。撮合機(jī)制由交易會(huì)員負(fù)責(zé)，并且作為中間方承擔(dān)一定的擔(dān)保責(zé)任。第三，交易采用場(chǎng)外交易為主的多種交易方式相結(jié)合的交易方式。在條件成熟時(shí)交易系統(tǒng)可以采取連續(xù)競(jìng)價(jià)或做市商雙邊報(bào)價(jià)等交易方式。孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)品種設(shè)計(jì)為了增強(qiáng)產(chǎn)權(quán)報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)的流動(dòng)性，孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)的報(bào)價(jià)要求盡可能標(biāo)準(zhǔn)化，包括報(bào)價(jià)對(duì)象和報(bào)價(jià)單位等條款。就報(bào)價(jià)對(duì)象而言，為股東擬出讓的孵化企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)。就報(bào)價(jià)的單位而言，掛牌和交易設(shè)置最低額度。原因在于保證產(chǎn)（股）權(quán)的轉(zhuǎn)讓以及相應(yīng)科技企業(yè)的股東構(gòu)成符合有關(guān)法律規(guī)定，另一方面處在初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期的科技企業(yè)股權(quán)過于分散不利于促進(jìn)科技企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理層的穩(wěn)定和業(yè)務(wù)拓展。第四節(jié)孵化器融資體系研究與設(shè)計(jì)狹義的孵化器融資體系研究包括孵化器融資體系構(gòu)造和孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化方案設(shè)計(jì)兩個(gè)方面。由于孵化器投資主要包括不動(dòng)產(chǎn)投資和孵化基金投資兩個(gè)方面，首先從不動(dòng)產(chǎn)和孵化基金兩個(gè)方面研究了孵化器投資的特點(diǎn)，然后對(duì)孵化器融資的現(xiàn)狀進(jìn)行了分析，最后提出了孵化器融資的基本思路。由于孵化器對(duì)孵化企業(yè)的融資在孵化企業(yè)融資體系中進(jìn)行分析，同時(shí)不動(dòng)產(chǎn)投資是孵化器投資的主要方面，由此孵化器融資體系研究的重點(diǎn)是孵化器不動(dòng)產(chǎn)的籌資問題。一、孵化器投融資的基本特征孵化器投資包括不動(dòng)產(chǎn)投資和孵化企業(yè)投資兩個(gè)主要方面。就不動(dòng)產(chǎn)投資來(lái)看，雖然孵化器不動(dòng)產(chǎn)投資屬于房地產(chǎn)投資的范疇，但孵化器不動(dòng)產(chǎn)投資與商業(yè)性房地產(chǎn)投資存在一定的區(qū)別，一方面在于孵化器不動(dòng)產(chǎn)資金的回收主要來(lái)源不是房地產(chǎn)的出售和出租，而是孵化器對(duì)孵化企業(yè)提供孵化服務(wù)和孵化投資取得的收入。另一方面在于培育中小科技企業(yè)的特點(diǎn)，孵化器不動(dòng)產(chǎn)可以在地價(jià)和有關(guān)稅費(fèi)方面獲得政府的有關(guān)支持。由此孵化器不動(dòng)產(chǎn)融資體系的設(shè)計(jì)可以在一定程度上借鑒房地產(chǎn)融資的工具和手段，同時(shí)充分考慮孵化器不動(dòng)產(chǎn)的特點(diǎn)。就孵化器對(duì)孵化企業(yè)的投資而言，雖然具有風(fēng)險(xiǎn)投資的特征，但孵化器對(duì)孵化企業(yè)比較熟悉，并且可以進(jìn)行經(jīng)常性監(jiān)控，由此投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)而言較小。二、孵化器融資體系的結(jié)構(gòu)孵化器融資體系從性質(zhì)上看包括政策性融資和市場(chǎng)化融資兩個(gè)方面，對(duì)于傳統(tǒng)的國(guó)有孵化器，政策性渠道是主要的融資來(lái)源，對(duì)于公司制的孵化器而言，應(yīng)該逐步使用市場(chǎng)化的融資方式。就孵化器的融資方式而言，具體的融資工具和渠道如圖1.3所示。圖1.3孵化器融資體系構(gòu)成圖從融資對(duì)象而言，孵化器融資可以分為兩個(gè)層面，第一個(gè)層面是以孵化器整體作為對(duì)象的融資，另一方面是孵化器的單項(xiàng)資產(chǎn)為對(duì)象進(jìn)行的融資，由此在融資對(duì)象上可以進(jìn)行選擇。由于孵化器的特殊性，以孵化器的單項(xiàng)資產(chǎn)作為融資主體對(duì)投資者可能更具有吸引力。三、孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化融資方案設(shè)計(jì)對(duì)于孵化器不動(dòng)產(chǎn)而言，存在規(guī)模大和周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，存在一定的投資風(fēng)險(xiǎn)，由此獲得銀行貸款和發(fā)行債券存在一定難度，較好的方式是采取證券化方式來(lái)融資。運(yùn)用證券化融資一方面可以籌集到足夠資金，另一方面可以為中小投資者參與高科技企業(yè)和創(chuàng)業(yè)投資創(chuàng)造機(jī)會(huì)。孵化器不動(dòng)產(chǎn)證券化的方式有信托和基金兩種模式。其中基金模式具有投資者分散和門檻低的特點(diǎn)，但由于缺乏有關(guān)的法規(guī)作支持，因此在操作性上存在問題。信托模式由于目前已經(jīng)出臺(tái)了《信托法》和有關(guān)的管理辦法，具有一定的可操作性。就信托模式而言，信托公司作為中介通過發(fā)行信托權(quán)益憑證從投資者手中籌集資金，然后通過債權(quán)形式或股權(quán)形式進(jìn)入項(xiàng)目。考慮到信托資金運(yùn)用到孵化器的房地產(chǎn)建設(shè)中，投資者投資信托權(quán)益憑證實(shí)質(zhì)上就是投資孵化器房地產(chǎn)，相應(yīng)獲取有關(guān)的投資收益和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。在信托權(quán)益憑證的流動(dòng)性方面，可以通過信托權(quán)益憑證在產(chǎn)權(quán)交易所交易或由信托公司回購(gòu)來(lái)提高信托權(quán)益憑證的流動(dòng)性，還可以考慮適當(dāng)降低單個(gè)信托權(quán)益憑證的規(guī)模。第五節(jié)孵化器投資主體多元化問題研究孵化器投資主體多元化是孵化器融資體系研究中制度層面的問題。研究孵化器投資主體的原因在于目前投資主體單一限制了孵化器的融資規(guī)模和工具。另一方面孵化器的投資主體多元化也是目前國(guó)內(nèi)外孵化器發(fā)展的重要趨勢(shì)。對(duì)孵化器投資主體多元化的研究包括對(duì)投資主體多元化的必要性和具體思路，在此基礎(chǔ)上對(duì)改制步驟和盈利模式進(jìn)行了設(shè)計(jì)。一、孵化器投資主體多元化的必要性目前國(guó)內(nèi)孵化器主要是以政府投資為主的孵化器，存在產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一和市場(chǎng)化程度不高的問題。在我國(guó)市場(chǎng)化改革的背景下孵化器投資主體有必要進(jìn)行多元化，建立有效的治理機(jī)制，形成健全的現(xiàn)代企業(yè)制度，是建立完善的孵化器融資體系的必要條件。從國(guó)外的情況來(lái)看，盡管政府主辦的孵化器在數(shù)量上具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，但市場(chǎng)化的孵化器已經(jīng)成為發(fā)展的重要趨勢(shì)。從國(guó)內(nèi)孵化器的可持續(xù)性發(fā)展來(lái)看，建立有效的治理機(jī)制以及盈利模式是單個(gè)孵化器成長(zhǎng)的主要方面。二、國(guó)有孵化器改制方案設(shè)計(jì)就改制的基本思路而言，可以采取兩步走的戰(zhàn)略，在改制前期設(shè)立有限責(zé)任公司，同時(shí)建立比較精簡(jiǎn)的組織機(jī)構(gòu)體系，在成熟階段將孵化器由有限責(zé)任公司轉(zhuǎn)變?yōu)楣煞萦邢薰荆鄳?yīng)建立完整的組織結(jié)構(gòu)體系。具體而言，在孵化器現(xiàn)有投資主體的共同配合下，將存量資產(chǎn)進(jìn)行清理和評(píng)估，在界定產(chǎn)權(quán)歸屬和結(jié)構(gòu)后，發(fā)起成立有限責(zé)任公司，同時(shí)構(gòu)造適合于孵化器生存和發(fā)展的經(jīng)營(yíng)管理模式。在有限責(zé)任公司能夠?qū)崿F(xiàn)一定的盈利并且初具規(guī)模后，可以遵循聯(lián)合改制的思路，與包括風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在內(nèi)的投資者進(jìn)行合作，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)發(fā)起成立股份有限責(zé)任公司，待時(shí)機(jī)成熟時(shí)申請(qǐng)公開發(fā)行上市。第二章孵化企業(yè)融資體系——有關(guān)理論問題本章主要內(nèi)容包括三大部分。第一個(gè)部分是對(duì)目前國(guó)內(nèi)孵化企業(yè)融資現(xiàn)狀的分析。第二個(gè)部分是對(duì)孵化企業(yè)可以利用的融資渠道進(jìn)行介紹，同時(shí)也相應(yīng)分析了我國(guó)孵化企業(yè)利用這些渠道的具體情況。第三個(gè)部分討論了孵化器對(duì)孵化企業(yè)的資金支持。通過三個(gè)方面的分析，認(rèn)為我國(guó)孵化企業(yè)融資應(yīng)該以股權(quán)融資為主、債券融資為輔。同時(shí)孵化器對(duì)孵化企業(yè)的資金支持應(yīng)該是孵化器所提供的核心服務(wù)之一，要建立孵化基金來(lái)為孵化企業(yè)提供資金支持。第一節(jié)孵化企業(yè)融資的本質(zhì)特點(diǎn)一、高風(fēng)險(xiǎn)和高收益孵化企業(yè)成長(zhǎng)至少要經(jīng)過四個(gè)階段：種子（研制開發(fā)）階段、初創(chuàng)（事業(yè)開創(chuàng)）階段、幼稚（早期發(fā)展）階段和產(chǎn)業(yè)化（成熟）階段。從不同階段的資金籌集情況來(lái)看，在進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化階段后企業(yè)逐漸成熟，其技術(shù)和產(chǎn)品展示出較好的前景，此時(shí)企業(yè)可能籌集到發(fā)展資金。但是在前三個(gè)階段，孵化企業(yè)規(guī)模小，市場(chǎng)前景不明朗，投資風(fēng)險(xiǎn)較高，相應(yīng)較難獲得資金投入進(jìn)行發(fā)展。就對(duì)孵化企業(yè)的投資來(lái)看，由于孵化企業(yè)大多是處于初創(chuàng)期的科技企業(yè)，因此所吸收的投資基本上是愿意承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)并追逐高收益的資本。孵化企業(yè)早期通常盈利較為困難，甚至?xí)a(chǎn)生虧損，但是一旦成功卻會(huì)帶來(lái)幾十甚至上百倍于投入資金的高回報(bào)。銀行信貸資金出于控制風(fēng)險(xiǎn)的要求，往往不愿意對(duì)孵化企業(yè)貸款，而風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)往往要審查孵化企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)、股東和股本結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)信息等是否達(dá)到投資要求，而這些要求對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)來(lái)說(shuō)門檻往往較高。孵化企業(yè)所具有的高風(fēng)險(xiǎn)高收益特征決定了融資渠道和相應(yīng)的融資結(jié)構(gòu)。二、信息不對(duì)稱按照現(xiàn)代金融理論的解釋，中小企業(yè)融資具有信息不對(duì)稱的特點(diǎn)，由此會(huì)帶來(lái)逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題。由于委托代理關(guān)系和信息不對(duì)稱的存在，資金的使用者比資金提供者擁有更多的信息，于是資金使用者有可能利用信息優(yōu)勢(shì)為自己牟取更大利益，而損害資金提供者的利益，引發(fā)逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題，使資金提供者承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，大企業(yè)特別是上市公司的信息披露較充分，公開化程度較高，投資者能以較低成本獲得這些信息。但對(duì)中小企業(yè)而言，其信息一般是內(nèi)部化的，投資者獲得這些信息的成本較高，由此信息不對(duì)稱的問題在中小企業(yè)顯得尤為明顯。于是逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題發(fā)生在中小科技企業(yè)融資中的概率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于大企業(yè)。在直接融資市場(chǎng)上，投資者為了補(bǔ)償自己的投資風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)要求較高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，從而增加中小企業(yè)的融資成本。而在間接融資市場(chǎng)上，由于中小科技企業(yè)信息不透明，社會(huì)信譽(yù)度低和抵押條件差，銀行等金融機(jī)構(gòu)處不愿意向中小企業(yè)提供融資服務(wù)。具體到孵化企業(yè)而言，信息不對(duì)稱尤為突出的原因是孵化企業(yè)財(cái)務(wù)信息披露不充分，同時(shí)也與我國(guó)中小企業(yè)的信用支持體系不完善有關(guān)。第二節(jié)孵化企業(yè)融資的現(xiàn)狀及原因一、孵化企業(yè)融資現(xiàn)狀（一）孵化企業(yè)的融資來(lái)源孵化企業(yè)的資金來(lái)源主要有內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資來(lái)源于企業(yè)經(jīng)營(yíng)所獲得的留存收益、折舊基金、更新改造基金、新產(chǎn)品開發(fā)基金、累計(jì)未付的工資或應(yīng)付賬款等。發(fā)行股票增加的實(shí)收資本也是內(nèi)源融資的一個(gè)重要來(lái)源。因此，內(nèi)源融資能力的大小主要取決于企業(yè)的利潤(rùn)水平、凈資產(chǎn)規(guī)模和投資者預(yù)期等因素。外源融資是指公司通過外部借款或投資者籌集的資金，可以分為直接融資和間接融資等方式。直接融資是通過金融市場(chǎng)融通資金，如發(fā)行股票、債券等。間接融資是指通過金融中介機(jī)構(gòu)獲取資金。（二）孵化企業(yè)的內(nèi)源融資孵化企業(yè)處于初創(chuàng)階段，其經(jīng)營(yíng)規(guī)模較小，投資風(fēng)險(xiǎn)較大，要取得外源融資不僅難度大且融資成本高。因此，國(guó)外孵化企業(yè)主要是依靠?jī)?nèi)源融資逐步發(fā)展壯大起來(lái)的。而在我國(guó)，孵化企業(yè)自有資金普遍不足，投資主體大都為技術(shù)持有人，初始資本一般只有幾千到十幾萬(wàn)元，而且創(chuàng)業(yè)階段盈利較為困難。雖然如此內(nèi)源融資仍然是我國(guó)創(chuàng)業(yè)初期孵化企業(yè)的主要資金來(lái)源。（三）孵化企業(yè)的外源融資我國(guó)現(xiàn)有的企業(yè)金融服務(wù)體系主要由以銀行為主導(dǎo)的間接融資和以證券市場(chǎng)為主導(dǎo)的直接融資構(gòu)成，但中小科技企業(yè)目前還無(wú)法將此兩種方式作為主要融資渠道。在直接融資方面，股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的進(jìn)入門檻較高，中小科技企業(yè)較難進(jìn)入。我國(guó)股票市場(chǎng)主要扶持國(guó)有大中型企業(yè)上市融資，對(duì)發(fā)行上市設(shè)定了較高的門檻，孵化企業(yè)是初創(chuàng)的新興企業(yè)，與公司法規(guī)定的上市條件相差甚遠(yuǎn)。目前，在武漢·中國(guó)光谷內(nèi)的一千多家科技企業(yè)中，能在滬深證券交易所上市融資的僅有人福科技、東湖高新、長(zhǎng)江通信、華工科技、凱迪電力、江鉆股份、長(zhǎng)源電力和烽火科技等公司。與股票市場(chǎng)相類似，中小科技企業(yè)也較難進(jìn)入債券市場(chǎng)。因此，孵化企業(yè)要利用發(fā)行股票和債券作為主要融資手段基本還不現(xiàn)實(shí)。在間接融資方面，孵化企業(yè)獲得的資金非常有限。在我國(guó)間接融資體系中，商業(yè)銀行貸款占較大比重，但是中小企業(yè)獲得商業(yè)貸款存在障礙。銀行出于控制風(fēng)險(xiǎn)的考慮，貸款主要集中于大中企業(yè)，向中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供的貸款規(guī)模較小。總得來(lái)看，孵化企業(yè)融資渠道不通暢，從商業(yè)銀行和資本市場(chǎng)獲得資金的難度都較大，由此導(dǎo)致了中小企業(yè)的資金主要來(lái)源于非正規(guī)的融資渠道。另一方面也造成間接融資和直接融資相比銀行貸款為主的間接融資比重較高。二、孵化企業(yè)融資困難的原因孵化企業(yè)融資困難的主要原因包括以下方面：1、孵化企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高，信息不對(duì)稱尤為突出。不僅規(guī)模小，而且信用能力低，財(cái)務(wù)制度不健全，可抵押物品少，難以找到合適的保證人。2、國(guó)有商業(yè)銀行在商業(yè)化改革中出于控制風(fēng)險(xiǎn)的考慮主要面向大企業(yè)，對(duì)中小企業(yè)的資金需求不夠重視。在貨幣政策緊縮的情況下，銀行在與企業(yè)的關(guān)系中仍處于優(yōu)勢(shì)地位，對(duì)中小企業(yè)的貸款由于業(yè)務(wù)量大、金額小、成本高，由此銀行不夠重視甚至不愿介入。而中小金融機(jī)構(gòu)（包括股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行和城鄉(xiāng)信用社等）資金實(shí)力較為薄弱，對(duì)中小企業(yè)資金支持力度不大。3、缺乏政府相應(yīng)的政策支持。政府采取“抓大放小”的政策，其意在于搞活中小企業(yè)，但由于我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)尚不完善，各項(xiàng)配套改革措施契合度不夠，政府執(zhí)行相應(yīng)的支持和協(xié)調(diào)的能力有待加強(qiáng)。比照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，許多國(guó)家在中小企業(yè)的資金融通問題上都采取各種優(yōu)惠扶持政策，并有相應(yīng)機(jī)構(gòu)進(jìn)行中小企業(yè)的貸款擔(dān)保、保險(xiǎn)。我國(guó)目前還缺乏類似的政策和機(jī)構(gòu)，這不利于實(shí)力較弱的中小企業(yè)尤其是科技企業(yè)的成長(zhǎng)，客觀上制約了中小科技企業(yè)的融資渠道和融資能力。另外，我國(guó)在開展直接融資、發(fā)展資本市場(chǎng)的政策不夠重視中小企業(yè)的融資需要。第三節(jié)孵化企業(yè)的主要融資渠道上面討論我國(guó)孵化企業(yè)的融資現(xiàn)狀中我們涉及到了有關(guān)孵化企業(yè)融資渠道方面的內(nèi)容，下面我們將從外源融資方面探討孵化企業(yè)的主要融資渠道。一、政策性的融資渠道在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中政府角色比較獨(dú)立，以協(xié)調(diào)者和監(jiān)管者的身份對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中諸主體的行為進(jìn)行調(diào)控和引導(dǎo)。從融資來(lái)看，對(duì)于孵化企業(yè)政府提供的支持包括：（一）政府參與孵化基金正如我們?cè)诜趸髽I(yè)融資現(xiàn)狀中分析的，一般投資者從純商業(yè)角度較少考慮或不會(huì)輕易投資于孵化企業(yè)，因此政府對(duì)孵化企業(yè)的資金支持就顯得尤為重要。政府對(duì)孵化企業(yè)的資金支持中最為直接和重要的就是參與孵化基金。政府參與孵化基金的具體形式可包括以下幾種：1、政府設(shè)立獨(dú)立的孵化基金；2、政府與民間資本共同設(shè)立孵化基金；3、政府與其他民間資本共同對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行管理。在對(duì)孵化基金的管理上，政府不應(yīng)把孵化基金當(dāng)作財(cái)政專項(xiàng)經(jīng)費(fèi)（如科技立項(xiàng)經(jīng)費(fèi)）來(lái)管理，而應(yīng)該委托有關(guān)專業(yè)機(jī)構(gòu)或創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理。政府參與孵化基金的直接效應(yīng)是為孵化企業(yè)提供了資金支持，而從間接效應(yīng)來(lái)看，給孵化企業(yè)提供了信用支持，增強(qiáng)了的社會(huì)信譽(yù)度，從而引導(dǎo)更多的創(chuàng)業(yè)投資資本投資于孵化企業(yè)，而且還能夠吸引更多的高素質(zhì)人才來(lái)從事創(chuàng)業(yè)活動(dòng)。（二）政策性金融機(jī)構(gòu)或政策性金融業(yè)務(wù)提供的資金支持在國(guó)外，很多國(guó)家設(shè)立了專門的政策性金融機(jī)構(gòu)或委托有關(guān)金融機(jī)構(gòu)開設(shè)相應(yīng)的政策性金融業(yè)務(wù)來(lái)支持中小企業(yè)的發(fā)展，促進(jìn)中小企業(yè)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，建立現(xiàn)代化的企業(yè)制度，從而實(shí)現(xiàn)政府特定的政策目標(biāo)。在此方面可以借鑒日本對(duì)中小企業(yè)的融資支持經(jīng)驗(yàn)。日本政府面對(duì)中小企業(yè)的政策性金融機(jī)構(gòu)很完善。這些機(jī)構(gòu)利用財(cái)政資金對(duì)中小企業(yè)提供融資支持。這些機(jī)構(gòu)包括中小企業(yè)金融公庫(kù)、國(guó)民金融公庫(kù)和工商公會(huì)中央金庫(kù)等。這三家機(jī)構(gòu)分別針對(duì)中小企業(yè)不同的融資需求提供服務(wù)。其中，中小企業(yè)金融公庫(kù)提供長(zhǎng)期貸款來(lái)支持中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)，國(guó)民金融公庫(kù)提供小額貸款來(lái)滿足小型企業(yè)或小型項(xiàng)目的資金需求，工商公會(huì)中央金庫(kù)則提供綜合性的金融服務(wù)，包括存貸款和債券等。針對(duì)我國(guó)具體情況，政府可以委托有關(guān)政策性銀行或商業(yè)銀行開設(shè)專門針對(duì)中小企業(yè)的融資服務(wù)，在資金來(lái)源上可以由中央財(cái)政撥款，也可以與地方財(cái)政共同出資。（三）實(shí)施相應(yīng)的孵化企業(yè)融資擔(dān)保制度由于孵化企業(yè)一般為中小科技企業(yè)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高，信息不對(duì)稱的問題比較嚴(yán)重，抵押條件較差，因此信用風(fēng)險(xiǎn)很大。政府如果能夠給孵化企業(yè)的貸款提供擔(dān)保，對(duì)孵化企業(yè)融資給予積極支持，就能較好緩解孵化企業(yè)的融資問題。政府可以設(shè)立專門的為中小企業(yè)貸款提供擔(dān)保的機(jī)構(gòu)，孵化企業(yè)可以從此類機(jī)構(gòu)得到貸款擔(dān)保，美國(guó)的小企業(yè)管理局（SBA）就是為中小企業(yè)的貸款提供擔(dān)保的機(jī)構(gòu)。也可以在孵化器內(nèi)設(shè)立孵化企業(yè)貸款擔(dān)保基金，并且該擔(dān)保基金專用于為孵化企業(yè)貸款提供擔(dān)保。（四）政府給予孵化企業(yè)相應(yīng)的扶植政策政府為扶植中小企業(yè)的發(fā)展可以給予孵化企業(yè)直接或間接的優(yōu)惠政策，孵化器內(nèi)的入孵企業(yè)可以比社會(huì)上的其他企業(yè)得到更多的優(yōu)惠服務(wù)。低價(jià)或免費(fèi)的房租和其他綜合服務(wù)、政府給予孵化企業(yè)的財(cái)政補(bǔ)貼、優(yōu)惠的稅收政策（包括為鼓勵(lì)孵化企業(yè)改制而給予的優(yōu)惠稅收政策，減免孵化企業(yè)用于改造、開發(fā)的投資所得稅，有關(guān)稅收的抵補(bǔ)和減免等優(yōu)惠政策）、政府主管部門對(duì)孵化器承諾提供的孵化服務(wù)以及價(jià)格的定期和不定期檢查等，都可以用來(lái)為孵化企業(yè)提供支持。二、市場(chǎng)化的融資渠道孵化企業(yè)市場(chǎng)化融資方式可以歸為股權(quán)和債權(quán)兩類，債權(quán)工具設(shè)定固定的償還期和利息條款，而股權(quán)工具是對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)的索取權(quán)，承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)享受風(fēng)險(xiǎn)收益。股權(quán)融資主要有民間融資、創(chuàng)業(yè)投資、天使融資、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)等。債權(quán)融資主要有銀行貸款、發(fā)行債券和金融租賃等。下面我們分類介紹。（一）股權(quán)融資1、民間融資鑒于正式金融體系無(wú)法滿足孵化企業(yè)的融資需求，絕大多數(shù)孵化企業(yè)在其發(fā)展過程中都不得不從非正式的金融市場(chǎng)上尋找資金，在浙江、廣東、福建等沿海地區(qū)，民間借貸市場(chǎng)十分活躍，在相當(dāng)程度上取代了銀行的功能。由于目前的金融市場(chǎng)既不能滿足投資者的投資欲望，也不能滿足融資者的資本需求，資金的供求雙方只能自己創(chuàng)造市場(chǎng)。但是因?yàn)檫@類融資活動(dòng)基本上處于地下或半地下狀況，缺少法律和制度的規(guī)范，高利貸等違法活動(dòng)比較普遍。同時(shí)市場(chǎng)發(fā)育程度很低，僅僅依靠血緣和地域關(guān)系而非社會(huì)信用關(guān)系進(jìn)行操作，難以發(fā)展真正市場(chǎng)化的融資活動(dòng)。2、創(chuàng)業(yè)投資（1）創(chuàng)業(yè)投資的定義國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）于1996年發(fā)表的《創(chuàng)業(yè)投資與創(chuàng)新》將“創(chuàng)業(yè)投資”界定為：是一種投資于未上市的新興創(chuàng)業(yè)企業(yè)并參與管理的投資行為，其價(jià)值是由創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)投資者通過資金和專業(yè)技能所共同創(chuàng)造的。創(chuàng)業(yè)投資的本質(zhì)內(nèi)涵是支持“創(chuàng)業(yè)”或“再創(chuàng)業(yè)”，是指向具有高增長(zhǎng)潛力的未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，并通過提供管理服務(wù)，以期在所投資企業(yè)發(fā)育成熟后即通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)高資本增值收益的資本運(yùn)營(yíng)方式。（2）創(chuàng)業(yè)投資的特點(diǎn)與定義相對(duì)應(yīng)，創(chuàng)業(yè)投資的本質(zhì)特征可歸納為以下四個(gè)方面：一是以股權(quán)方式投資于具有高增長(zhǎng)潛力的未上市企業(yè)，從而建立起適應(yīng)創(chuàng)業(yè)內(nèi)在需要的“共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享收益”機(jī)制；二是通過提供創(chuàng)業(yè)管理服務(wù)參與所投資企業(yè)的創(chuàng)業(yè)過程，以彌補(bǔ)所投資企業(yè)在創(chuàng)業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)上的不足；三是并不直接通過經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品來(lái)獲取產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)，而是通過經(jīng)營(yíng)整個(gè)企業(yè)來(lái)獲取資本增值收益。一般是在所投資企業(yè)成熟后通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)實(shí)現(xiàn)高資本增值收益；四是創(chuàng)業(yè)投資往往是一種高風(fēng)險(xiǎn)投資。由于創(chuàng)業(yè)投資的投資對(duì)象是相對(duì)于成熟企業(yè)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而且通常是以未做留置與抵押擔(dān)保的風(fēng)險(xiǎn)性權(quán)益資本的方式進(jìn)行投資，所以風(fēng)險(xiǎn)一般較高。對(duì)于創(chuàng)業(yè)投資，目前在我國(guó)基本上還停留在探索和起步階段，實(shí)際投入運(yùn)作的創(chuàng)業(yè)投資資本不僅數(shù)量少，而且由于資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，使其不能有效、便捷地在投資對(duì)象和投資方之間流動(dòng)，因而無(wú)法形成投資、培育、退出的良性循環(huán)。（3）創(chuàng)業(yè)投資基金創(chuàng)業(yè)投資的重要實(shí)現(xiàn)途徑就是創(chuàng)業(yè)投資基金，創(chuàng)業(yè)投資基金以長(zhǎng)期股權(quán)投資方式投資于處于創(chuàng)業(yè)階段的新興企業(yè)，以追求因企業(yè)成長(zhǎng)而獲得的長(zhǎng)期收益為目標(biāo)。創(chuàng)業(yè)投資基金對(duì)于解決中小企業(yè)特別是高科技型新興企業(yè)的融資問題極有效果。首先，基金通過籌集社會(huì)資金投資于企業(yè)，可以有效地實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)蓄——投資的轉(zhuǎn)化，解決被投資企業(yè)的資金短缺問題。其次，基金采取長(zhǎng)期股權(quán)投資方式，可以充實(shí)企業(yè)的資本金，改善企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。第三，有了基金的投資，企業(yè)的成長(zhǎng)會(huì)被看好，不但可以提高資信水平，增強(qiáng)企業(yè)的融資能力，而且有助于企業(yè)融資需求及其相關(guān)服務(wù)從其他途徑得到滿足。例如在美國(guó)，有聲望的風(fēng)險(xiǎn)投資家所投資的企業(yè)可以以極低的費(fèi)用從律師及會(huì)計(jì)師事務(wù)所那里取得相應(yīng)服務(wù)。最后，基金由于采取股權(quán)投資方式，一般會(huì)派專家參與企業(yè)的管理，憑借其強(qiáng)大的關(guān)系網(wǎng)和管理優(yōu)勢(shì)、信息優(yōu)勢(shì)對(duì)企業(yè)進(jìn)行全方位的輔導(dǎo)和幫助，并推動(dòng)企業(yè)早日上市。一旦企業(yè)上市，就可通過資本市場(chǎng)進(jìn)行融資活動(dòng)。在美國(guó)，中小科技企業(yè)的迅猛發(fā)展表明了投資基金尤其是創(chuàng)業(yè)投資基金的重要作用。它不僅使政府債券、垃圾債券以及小公司股票變成流動(dòng)性很強(qiáng)的資產(chǎn)，而且大大降低了中小企業(yè)和有關(guān)產(chǎn)業(yè)部門的融資成本，在中小科技企業(yè)推動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的過程中發(fā)揮了重要作用。從國(guó)內(nèi)的情況來(lái)看，雖然投資基金化程度還很低，但在創(chuàng)業(yè)投資基金的資助下，許多企業(yè)從小到大發(fā)展起來(lái)并取得了一定成功。目前我國(guó)社會(huì)資金供給具有很大潛力，金融意識(shí)有了很大提高，為產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立和發(fā)展創(chuàng)造了較好的宏觀環(huán)境，在我國(guó)發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資基金已經(jīng)具備一定的基礎(chǔ)。根據(jù)我國(guó)的國(guó)情，在發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資基金時(shí)需注意以下方面：首先，在資金募集方式上要結(jié)合具體情況靈活選擇。對(duì)一些獲利機(jī)會(huì)較多的創(chuàng)業(yè)投資基金可由信托投資公司等機(jī)構(gòu)面向廣大投資者采取以公募為主的方式來(lái)發(fā)行，并且在發(fā)行后上市以解決其流動(dòng)性問題。其次，要擴(kuò)大基金參與者的來(lái)源。在支持中小投資者參與創(chuàng)業(yè)投資基金的同時(shí)，應(yīng)考慮放松對(duì)保險(xiǎn)基金和其他公益性基金運(yùn)用的限制，允許參與創(chuàng)業(yè)投資基金，還可考慮在適當(dāng)時(shí)候吸引國(guó)際資本參與設(shè)立中外合資創(chuàng)業(yè)投資基金。最后，發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資基金時(shí)不僅僅要注重其融資功能，更要注重對(duì)企業(yè)的輔導(dǎo)和支持作用的發(fā)揮。3、天使投資（1）天使投資的定義天使投資是指比較富有的投資者對(duì)具有發(fā)展?jié)摿Φ某鮿?chuàng)企業(yè)進(jìn)行的早期直接投資。這種投資是權(quán)益資本投資的一種形式，屬于一種自發(fā)而又分散的民間投資方式。相應(yīng)地，這些投資者也就被稱為投資天使、商業(yè)天使、天使投資者或天使投資家，而用于投資的資本就被稱為天使資本。（2）天使融資的特點(diǎn)就形式而言，天使投資與創(chuàng)業(yè)投資有很多共同之處：都是對(duì)新興的具有巨大增長(zhǎng)潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的早期投資；投資都具有高風(fēng)險(xiǎn)高收益的特點(diǎn)；都是以股權(quán)方式進(jìn)行的長(zhǎng)期增值性投資，由此在許多文獻(xiàn)中甚至將天使投資歸為創(chuàng)業(yè)投資的一種。但是我們認(rèn)為嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，天使投資與創(chuàng)業(yè)投資還是有很大區(qū)別的，天使投資有自身特點(diǎn)：第一，天使投資是一種直接投資方式，它是富有的投資者個(gè)體直接向企業(yè)進(jìn)行權(quán)益投資；而風(fēng)險(xiǎn)投資是介于直接金融與間接金融之間的一種金融運(yùn)作模式。與間接金融不同，天使投資直接投資于企業(yè)。第二，天使投資者直接管理自己的投資，而創(chuàng)業(yè)投資中資金的所有權(quán)和管理權(quán)分離，創(chuàng)業(yè)投資者委托他人管理資金。第三，天使投資是一種小型的個(gè)人投資行為，而創(chuàng)業(yè)投資則一般是通過相對(duì)專業(yè)化的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行的投資行為。因此，天使投資對(duì)投資對(duì)象的審查也相對(duì)簡(jiǎn)單，由此對(duì)于孵化企業(yè)而言更具有吸引力。（3）天使投資是解決初創(chuàng)中小企業(yè)資金問題的有效途徑美國(guó)的天使投資已經(jīng)有很長(zhǎng)的歷史，貝爾電話公司、福特汽車、蘋果電腦等國(guó)際知名公司最初的啟動(dòng)資金都來(lái)自于天使投資者。美國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)很發(fā)達(dá)，但絕大部分投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)種子期的資金，并非來(lái)自美國(guó)的創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)，而是來(lái)自于天使投資者。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前在美國(guó)，不論是從投資規(guī)模還是從項(xiàng)目數(shù)量來(lái)看，天使投資都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過創(chuàng)業(yè)投資。天使投資總的投資規(guī)模是創(chuàng)業(yè)投資的2—5倍，由于每筆投資規(guī)模較小，天使投資的投資項(xiàng)目總數(shù)更是創(chuàng)業(yè)投資的20—50倍。美國(guó)的天使投資者一般以團(tuán)體的形式集合在一起，平均每個(gè)團(tuán)隊(duì)每年的投資大約為200萬(wàn)-500萬(wàn)美元，一個(gè)創(chuàng)業(yè)企業(yè)一般可從天使投資團(tuán)體獲得35萬(wàn)美元的投資。可見天使投資在美國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展中充當(dāng)?shù)慕巧喈?dāng)重要。天使投資隱藏于民間資本之中，資金量相當(dāng)龐大，可以滿足初創(chuàng)企業(yè)的資金需要。從國(guó)內(nèi)的情況來(lái)看，國(guó)內(nèi)天使投資文化還未形成，初創(chuàng)企業(yè)往往難以尋找天使投資者，此時(shí)孵化器就可以充當(dāng)天使投資者和孵化企業(yè)之間的橋梁。孵化器可為孵化企業(yè)提供信息服務(wù)，把孵化企業(yè)需要融資的信息通過報(bào)紙、雜志或者互聯(lián)網(wǎng)傳遞出去，也可以把企業(yè)資料存放在天使投資服務(wù)網(wǎng)站。其次孵化器可以幫助孵化企業(yè)讓投資天使了解企業(yè)的投資價(jià)值，并設(shè)計(jì)一套科學(xué)合理的交易結(jié)構(gòu)，對(duì)那些可能長(zhǎng)遠(yuǎn)影響投資者和創(chuàng)業(yè)者利益的各種問題，事先設(shè)計(jì)好解決方案，利用法律條文作出明確規(guī)定，以減少因信息不對(duì)稱和社會(huì)信用缺失而對(duì)投資天使產(chǎn)生不利影響。4、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)（1）當(dāng)前我國(guó)中小企業(yè)通過股票市場(chǎng)融資存在的困難我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展較晚，股權(quán)融資和債券融資目前尚不可能成為我國(guó)中小科技企業(yè)融資的主渠道。一是我國(guó)股票市場(chǎng)的門檻較高。我國(guó)證券市場(chǎng)自建立至今，已經(jīng)被賦予了為國(guó)有企業(yè)服務(wù)的政策性功能，尤其是前幾年國(guó)有企業(yè)處于困境的情況下，為使國(guó)有企業(yè)通過改制重新煥發(fā)活力，我國(guó)股票市場(chǎng)以國(guó)有企業(yè)改革為宗旨，重點(diǎn)扶持了一大批國(guó)有大中型企業(yè)上市融資。《公司法》規(guī)定股票上市公司股本總額不得少于5000萬(wàn)元，必須三年以上連續(xù)盈利記錄，無(wú)形資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重不得高于20%，公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)必須符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。孵化企業(yè)由于經(jīng)營(yíng)規(guī)模偏小，大多為生產(chǎn)加工企業(yè)和流通服務(wù)性企業(yè)，與公司法規(guī)定的上市條件相差甚遠(yuǎn)。二是我國(guó)資本市場(chǎng)缺乏層次。資本市場(chǎng)上的企業(yè)差別很大，而且投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好態(tài)度也不同，因此資本市場(chǎng)相應(yīng)地就應(yīng)該具有多個(gè)層次，才能具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力和較高的市場(chǎng)效率。美國(guó)的資本市場(chǎng)包含全國(guó)性證交所、地方證交所、第三市場(chǎng)（上市股票的場(chǎng)外交易）、第四市場(chǎng)（大機(jī)構(gòu)和投資家之間直接交易）、納斯達(dá)克全國(guó)市場(chǎng)、納斯達(dá)克小型市場(chǎng)、小額股票掛牌系統(tǒng)、粉紅單市場(chǎng)等多個(gè)層次，其中后三個(gè)層次的市場(chǎng)是專門為中小企業(yè)的資本交易提供服務(wù)的，入市標(biāo)準(zhǔn)也逐層降低，在最低層次的粉紅單市場(chǎng)，企業(yè)原則上不需要任何條件即可上市。而在我國(guó)，資本市場(chǎng)幾乎只有全國(guó)性交易所一個(gè)層次，在交易所外的場(chǎng)外交易基本上屬于非法交易。結(jié)構(gòu)單一使得資本市場(chǎng)難以發(fā)揮有效配置資源的功能，造成不具備進(jìn)入較高層次資本市場(chǎng)的融資者和投資者不能被較低層次的資本市場(chǎng)吸納，導(dǎo)致融資出現(xiàn)困境。（2）創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是孵化企業(yè)直接融資的理想途徑創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，又稱第二板市場(chǎng)，是相對(duì)于主板市場(chǎng)而言的，是資本市場(chǎng)的組成部分。主板市場(chǎng)往往對(duì)企業(yè)上市有經(jīng)營(yíng)期限、規(guī)模、業(yè)績(jī)以及股權(quán)分散程度等條件的要求，而一些發(fā)展前景看好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)暫時(shí)還無(wú)法滿足這些嚴(yán)格的要求，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)就為這些創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市融資提供了場(chǎng)所。1971年，全美證券交易商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)（NASDAQ）的成立標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的誕生。國(guó)外的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要是為高科技企業(yè)和新興企業(yè)提供證券發(fā)行和交易的場(chǎng)所。孵化企業(yè)一般都是高新技術(shù)企業(yè)，高新技術(shù)企業(yè)一般具有高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)初期通常盈利困難，甚至有可能虧損，難以達(dá)到主板市場(chǎng)上市的要求，難以通過資本市場(chǎng)融資，也就可能失去發(fā)展的機(jī)會(huì)。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)作為創(chuàng)業(yè)企業(yè)專門設(shè)置的市場(chǎng)，企業(yè)進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的門檻很低。比如香港的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，只要求企業(yè)專注于一項(xiàng)業(yè)務(wù)，有兩年活躍業(yè)務(wù)記錄，不要求最低規(guī)模和業(yè)績(jī)記錄。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)為孵化企業(yè)通過資本市場(chǎng)融資創(chuàng)造了條件，是孵化企業(yè)直接融資的理想途徑。（二）債權(quán)融資1、銀行貸款雖然在我國(guó)孵化企業(yè)的間接融資渠道中商業(yè)銀行貸款占絕大比重，然而中小企業(yè)申請(qǐng)銀行貸款卻受到較多限制，導(dǎo)致中小企業(yè)獲得銀行貸款的數(shù)量和規(guī)模比較有限。中小科技企業(yè)從商業(yè)銀行貸款難的原因主要有：（1）中小科技企業(yè)融資具有高風(fēng)險(xiǎn)和信息不對(duì)稱尤為顯著的特點(diǎn)。大企業(yè)信息透明度和社會(huì)公信度高，銀行可以以較低成本獲得這些信息。相比之下，中小科技企業(yè)的信息透明度低，且社會(huì)公信度不佳，對(duì)其貸款很容易因信息不對(duì)稱嚴(yán)重而招致逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)等問題。銀行出于控制風(fēng)險(xiǎn)的需要，貸款傾斜于大企業(yè)，而不愿意向中小科技企業(yè)提供貸款。（2）在銀行貸款市場(chǎng)上，目前所提供的貸款品種主要是抵押貸款和擔(dān)保貸款，信用貸款比重極小。但科技企業(yè)屬于中小型企業(yè)，企業(yè)的財(cái)產(chǎn)、尤其是固定資產(chǎn)的比重很小，知識(shí)產(chǎn)權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)的比重較大，同時(shí)大多是租用土地和房屋，自己沒有不動(dòng)產(chǎn)和資金作為抵押，由此很難獲得銀行提供的抵押貸款。同時(shí)由于我國(guó)的擔(dān)保制度剛剛建立，擔(dān)保機(jī)構(gòu)、擔(dān)保基金無(wú)論種類、數(shù)量都遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足企業(yè)需求，這就使得科技企業(yè)很難找到擔(dān)保機(jī)構(gòu)，從銀行取得擔(dān)保貸款。（3）由于貸款收益和損失分布的不對(duì)稱性，也使得商業(yè)銀行出于安全性原則、穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的考慮，不愿將貸款發(fā)放給風(fēng)險(xiǎn)很高的中小科技企業(yè)。因?yàn)槿绻?xiàng)目開發(fā)成功，貸款銀行除了貸款利息外，得不到任何風(fēng)險(xiǎn)收益，一旦項(xiàng)目失敗，銀行將會(huì)損失全部的貸款本金和利息。這種風(fēng)險(xiǎn)和收益特征在目前商業(yè)銀行強(qiáng)化信貸人員責(zé)任時(shí)，使得科技企業(yè)更難獲得發(fā)展資金。2、發(fā)行垃圾債券（1）垃圾債券的定義垃圾債券是指一些資信度不夠，但企業(yè)前景卻被看好的新興企業(yè)發(fā)行的高收益?zhèn)Ｍㄟ^發(fā)行垃圾債券融資最大的優(yōu)勢(shì)就是可以分散風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)或銀行不愿意單獨(dú)承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，出于分散風(fēng)險(xiǎn)的考慮往往對(duì)給予單個(gè)企業(yè)的資金進(jìn)行限制。但是一些中小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的項(xiàng)目可能較多，需要投入的資金也較大，為避免投資風(fēng)險(xiǎn)過于集中，一般銀行或創(chuàng)業(yè)投資不愿意給予全額資金支持。垃圾債券可以將投資風(fēng)險(xiǎn)分散給眾多的投資者，很好地解決了投資者風(fēng)險(xiǎn)過于集中的問題，發(fā)行垃圾債券是孵化企業(yè)融資的一個(gè)重要途徑。（2）孵化企業(yè)通過發(fā)行垃圾債券融資的現(xiàn)狀目前，我國(guó)暫時(shí)還不能發(fā)行垃圾債券，這對(duì)于還不夠上市條件的中小型高科技企業(yè)構(gòu)成一定的融資限制。截至2002年與股票市場(chǎng)相類似，中小科技企業(yè)基本上難以進(jìn)入債券市場(chǎng)，孵化企業(yè)目前通過發(fā)行債券融資也是不可能的。目前，我國(guó)企業(yè)債券的發(fā)行實(shí)行“規(guī)模控制、集中管理、分級(jí)審批”的辦法，每年由政府部門確定債券的發(fā)行規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)，在具體確定年度債券發(fā)行計(jì)劃時(shí)，優(yōu)先考慮農(nóng)業(yè)、能源、交通、重點(diǎn)原材料與城市公共設(shè)施項(xiàng)目。同時(shí)，債券發(fā)行辦法還規(guī)定，發(fā)行企業(yè)債券的股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬(wàn)元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣6000萬(wàn)元，且還要有實(shí)力雄厚信譽(yù)良好的單位作擔(dān)保。這一系列條件也限制了孵化企業(yè)進(jìn)入債券市場(chǎng)。為了促進(jìn)高科技企業(yè)迅速發(fā)展，政府有關(guān)部門應(yīng)考慮調(diào)整相關(guān)管理辦法。3、金融租賃（1）金融租賃的定義金融租賃的基本含義是，出租人根據(jù)承租人選定的租賃設(shè)備和供應(yīng)廠商，以對(duì)承租人提供資金融通為目的而購(gòu)買該設(shè)備，承租人通過與出租人簽訂融資租賃合同，以支付租金為代價(jià)而獲得該設(shè)備的長(zhǎng)期使用權(quán)。金融租賃把融資和融物結(jié)合了起來(lái)，表面上是借物，實(shí)質(zhì)上是借款。（2）金融租賃是孵化企業(yè)融資的有效手段一是金融租賃可以在一定程度上解決孵化企業(yè)融資的信息不對(duì)稱、資信度不高和抵押條件較差的問題。金融租賃以租賃資產(chǎn)作為抵押而不需要額外的擔(dān)保，可杜絕融資資金的挪用；側(cè)重于項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流的考察，對(duì)承租人歷史上的資產(chǎn)負(fù)債情況要求不高，大多數(shù)金融租賃公司主要關(guān)心的是租賃項(xiàng)目本身的效益，而對(duì)企業(yè)資信和擔(dān)保的要求相對(duì)不高；二是金融租賃可以幫助孵化企業(yè)節(jié)約融資成本，減輕稅賦負(fù)擔(dān)。如果用銀行貸款購(gòu)置設(shè)備，貸款利息只能計(jì)入成本，本金的歸還是不能免稅的，而金融租賃種的租金包含了對(duì)設(shè)備價(jià)款的支付，具有更好的節(jié)稅效果。在我國(guó)，企業(yè)技術(shù)改造如果是采取的金融租賃租入機(jī)器設(shè)備，折舊年限可以按租賃期限和國(guó)家規(guī)定的折舊年限孰短的原則規(guī)定，但最短折舊年限不短于三年。這促進(jìn)了企業(yè)加速折舊，收回投資，顯然比稅后還貸更能增強(qiáng)企業(yè)的投資和競(jìng)爭(zhēng)能力。三是金融租賃租約靈活，手續(xù)簡(jiǎn)單。銀行貸款一般是采用整筆貸出、整筆歸還，期限較短，而金融租賃期限較長(zhǎng)，企業(yè)還可以更具自身的財(cái)務(wù)狀況，銷售季節(jié)性等情況為企業(yè)做靈活的還款安排，如延期支付，遞增和遞減支付等。三、孵化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)（一）孵化企業(yè)應(yīng)建立以股權(quán)融資為主、債權(quán)融資為輔的融資結(jié)構(gòu)第一，孵化企業(yè)建立以股權(quán)融資為主、債權(quán)融資為輔的融資體系是由其自身的融資特點(diǎn)所決定的。正如前面所分析的，孵化企業(yè)融資具有“高風(fēng)險(xiǎn)、高收益”以及“信息不對(duì)稱尤為明顯”的特點(diǎn)，由此融資工具應(yīng)該滿足以下幾個(gè)要求：1、為了滿足風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)等的原則，這種融資工具只能采用權(quán)益式融資方式；2、為了滿足孵化企業(yè)融資“高投入”的要求，并達(dá)到分散“高風(fēng)險(xiǎn)”的目的，這種融資方式應(yīng)該面向社會(huì)，有廣泛的市場(chǎng)參與者；3、由于孵化企業(yè)的投資項(xiàng)目一般專業(yè)性極強(qiáng)，一般投資者很難了解投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和收益狀況，資金需求者和投資者之間信息不對(duì)稱嚴(yán)重。因此，這種融資方式必須能夠解決由此造成的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題；4、大多數(shù)孵化企業(yè)實(shí)行的是業(yè)主個(gè)人產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)的管理，這種管理所帶來(lái)的決策隨隨意性，管理非規(guī)范化，溝通機(jī)制不暢通等問題制約了孵化企業(yè)的發(fā)展。因此，這種融資機(jī)制應(yīng)該有利于孵化企業(yè)的產(chǎn)權(quán)明晰化和法人治理結(jié)構(gòu)的改善。相比較而言，股權(quán)融資工具比債權(quán)融資工具更能滿足這些要求。正是基于這些考慮，我們認(rèn)為孵化企業(yè)在選擇融資工具，構(gòu)建自身融資體系時(shí)應(yīng)該建立以股權(quán)融資為主、債權(quán)融資為輔的融資體系。第二，孵化企業(yè)建立以股權(quán)融資為主、債權(quán)融資為輔的融資體系是現(xiàn)實(shí)客觀要求。銀行貸款是孵化企業(yè)最主要的債權(quán)融資方式，而正如前面所分析的那樣，由于孵化企業(yè)融資“高風(fēng)險(xiǎn)”、“信息不對(duì)稱很明顯”的特點(diǎn)，銀行貸款處于風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮，一般以大企業(yè)為主，對(duì)孵化企業(yè)產(chǎn)生”惜貸“現(xiàn)象。而另一主要的債權(quán)融資方式——債券市場(chǎng)還未向科技企業(yè)開放，孵化企業(yè)通過發(fā)行債券融資還是基本不可能的。這些表明目前我國(guó)孵化企業(yè)通過債權(quán)融資還存在很大困難，孵化企業(yè)建立以股權(quán)融資為主、債權(quán)融資為輔的融資體系也是現(xiàn)實(shí)要求。（二）建立對(duì)應(yīng)于孵化企業(yè)融資體系的股權(quán)退出機(jī)制股權(quán)融資的重要方面是股權(quán)的退出，就具體途徑而言包括回購(gòu)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易系統(tǒng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)等方面，股權(quán)的退出渠道缺失將阻礙股權(quán)資金進(jìn)入孵化企業(yè)。從投資者對(duì)孵化企業(yè)股權(quán)的退出來(lái)看，比較有效的途徑是通過孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易系統(tǒng)，孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)設(shè)計(jì)和建立可以為各類投資者進(jìn)入和退出孵化企業(yè)提供便捷的渠道。另一方面可以通過建立孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易系統(tǒng)，可以在一定程度上推動(dòng)中小科技企業(yè)的信息發(fā)布，圍繞交易系統(tǒng)建立孵化企業(yè)的信息平臺(tái)，便于各類投資者獲取孵化企業(yè)的有關(guān)信息。第四節(jié)孵化器對(duì)孵化企業(yè)的融資支持一、孵化器應(yīng)具備為孵化企業(yè)融資的能力提供場(chǎng)地服務(wù)和其他配套服務(wù)是孵化器必備的功能，而具備為中小型高新技術(shù)企業(yè)和成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目提供創(chuàng)業(yè)資金的能力，培育高新技術(shù)企業(yè)才是孵化器的核心優(yōu)勢(shì)所在。從前文的分析中我們可以看到：第一，政府資金有限，孵化企業(yè)僅僅依靠政府的資金支持是不夠的；第二，銀行不愿意承擔(dān)過高風(fēng)險(xiǎn)而限制對(duì)中小科技企業(yè)的貸款；第三，我國(guó)資本市場(chǎng)層次單一，主板市場(chǎng)主要是為國(guó)有大企業(yè)提供融資環(huán)境，中小企業(yè)很難達(dá)到主板市場(chǎng)的上市要求；第四，社會(huì)閑散資金缺乏投資渠道，流入中小科技企業(yè)受到阻礙；最后，孵化企業(yè)還處于初創(chuàng)期，自身資金積累不足。因此，在目前我國(guó)資本市場(chǎng)尚不健全，融資渠道極為有限的狀況下，創(chuàng)業(yè)資金的嚴(yán)重匱乏是制約科技成果轉(zhuǎn)化、創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的瓶頸所在。國(guó)務(wù)院在轉(zhuǎn)發(fā)國(guó)家科技部《關(guān)于加速國(guó)家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)發(fā)展的若干意見》中也指出：“建立以創(chuàng)業(yè)投資資金、科技型中小企業(yè)創(chuàng)新資金、創(chuàng)業(yè)孵化資金和擔(dān)保資金等為重要內(nèi)容的創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)。各類孵化機(jī)構(gòu)要設(shè)立必要的創(chuàng)業(yè)孵化資金，聯(lián)合金融、投資機(jī)構(gòu)，為科技創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)業(yè)和科技型中小企業(yè)發(fā)展提供投融資服務(wù)。”可見，具備為孵化企業(yè)提供融資服務(wù)的能力是孵化器的核心能力之一。二、孵化器對(duì)孵化企業(yè)的融資支持（一）孵化器作為中介對(duì)孵化企業(yè)的融資支持1、政府資金。政府資金數(shù)額不大，但對(duì)資金緊缺的初創(chuàng)企業(yè)支持作用卻非常明顯，而且能增強(qiáng)企業(yè)的社會(huì)信譽(yù)，為從其他渠道取得資金創(chuàng)造條件。孵化器可以積極引導(dǎo)政府資金參與孵化基金，幫助孵化企業(yè)獲得政府資金的支持。孵化企業(yè)一般都為初創(chuàng)的新興企業(yè)，缺少與政府溝通的渠道，因此孵化器可以充當(dāng)橋梁作用，促進(jìn)政府對(duì)孵化企業(yè)的支持。在引導(dǎo)政府資金方面，孵化器主要的服務(wù)是保持信息的絕對(duì)暢通，在政府資金申報(bào)過程中，選擇和推薦合適的企業(yè)來(lái)申報(bào)；積極組織和幫助企業(yè)申報(bào)科技型中小企業(yè)創(chuàng)新基金，科技攻關(guān)計(jì)劃、新產(chǎn)品試制計(jì)劃等各類產(chǎn)業(yè)發(fā)展計(jì)劃和基金；在取得政府資助的同時(shí)，積極按要求為孵化企業(yè)匹配資金。2、銀行資金。在幫助孵化企業(yè)取得銀行貸款方面，孵化器一是提供擔(dān)保，二是作為“統(tǒng)借統(tǒng)貸”的平臺(tái)進(jìn)行投資。提供擔(dān)保和“統(tǒng)借統(tǒng)還”實(shí)質(zhì)上都是孵化器利用自身信用來(lái)幫助孵化企業(yè)融資。在提供擔(dān)保方面，孵化器可通過利用自身信用充當(dāng)孵化企業(yè)的擔(dān)保人和通過引入擔(dān)保機(jī)構(gòu)兩種方式幫助建立銀行和科技型中小企業(yè)之間的融資渠道，解決企業(yè)發(fā)展所需的資金。隨著國(guó)家對(duì)科技型中小企業(yè)的關(guān)注，政府背景的信用擔(dān)保公司的介入，銀行也漸漸走近科技型中小企業(yè)。但銀行進(jìn)入孵化企業(yè)和其他中小企業(yè)是相當(dāng)復(fù)雜和謹(jǐn)慎的過程，需要有了解企業(yè)實(shí)際情況，要求有與擔(dān)保公司、銀行都建立了良好協(xié)作關(guān)系的第四方來(lái)協(xié)調(diào)，孵化器無(wú)疑是這一角色的最佳人選。除了提供擔(dān)保以外，孵化器還可以作為“統(tǒng)借統(tǒng)還”的平臺(tái)幫助孵化企業(yè)獲得銀行資金支持。各孵化企業(yè)的收益狀況是不一樣的，因此對(duì)其進(jìn)行貸款的風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)該不一樣。但是如果孵化器對(duì)各孵化企業(yè)的銀行貸款提供同樣的擔(dān)保，這就在一定程度上同化了不同孵化企業(yè)的貸款風(fēng)險(xiǎn)，顯然違背了收益風(fēng)險(xiǎn)對(duì)等原則。為解決這個(gè)問題，現(xiàn)在有的孵化器已經(jīng)較少進(jìn)行擔(dān)保業(yè)務(wù)，而是充當(dāng)統(tǒng)借統(tǒng)還的融資平臺(tái)，從銀行那統(tǒng)一貸款后，再投資于各孵化企業(yè)，這樣提高了貸款支持效率，更有效地降低了銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)。3、創(chuàng)業(yè)投資。在引入創(chuàng)業(yè)投資資本方面，孵化器要積極引入國(guó)內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資資本或創(chuàng)業(yè)投資基金對(duì)孵化器內(nèi)在孵企業(yè)的投資，在創(chuàng)業(yè)投資與孵化企業(yè)之間架起橋梁。另外還可以出臺(tái)鼓勵(lì)政策，吸引境內(nèi)外大公司、大集團(tuán)、投資公司等到孵化器成立投資公司或投資管理公司。通過孵化器與創(chuàng)業(yè)投資之間的結(jié)合可以融合孵化器、創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和多元化經(jīng)營(yíng)控股企業(yè)的特點(diǎn)，使創(chuàng)業(yè)、管理和投資在孵化器內(nèi)實(shí)現(xiàn)一體化，使得孵化器真正成為了由創(chuàng)業(yè)者、經(jīng)營(yíng)者和投資者組成的平臺(tái)。與創(chuàng)業(yè)投資融合后的孵化器組織具備了獨(dú)立的投資功能，對(duì)解決入孵企業(yè)的融資問題更為主動(dòng)，同時(shí)也可以吸引高素質(zhì)管理人才參與孵化器的管理。4、產(chǎn)權(quán)交易。充分利用技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易拓展中小企業(yè)融資渠道，加強(qiáng)與滬深兩地技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所的合作，引導(dǎo)孵化器內(nèi)中小科技企業(yè)到技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所掛牌交易，通過出售產(chǎn)權(quán)等方式引入投資者。（二）孵化器自身對(duì)孵化企業(yè)的投資1、孵化基金的定義孵化器對(duì)孵化企業(yè)的投資最主要的方式便是建立孵化基金。孵化基金是專門投資于孵化器內(nèi)在孵企業(yè)的基金。我們這里談的孵化基金并不是一般的投資基金概念，它不上市流通，而只是一種孵化器所募集的資金集合。孵化器可以通過引進(jìn)各種性質(zhì)的資金，包括政府資金、銀行貸款、創(chuàng)業(yè)投資等建立孵化基金。其中最主要的就是要與創(chuàng)業(yè)投資結(jié)合，通過與創(chuàng)業(yè)投資公司合作等多種方式建立孵化基金。2、孵化基金的資金來(lái)源孵化基金的資金來(lái)源主要有以下幾類：一是社會(huì)資金。這些社會(huì)資金就包括政府資金、銀行貸款、創(chuàng)業(yè)投資等。通過吸納社會(huì)資金可以擴(kuò)充孵化基金，而另一方面社會(huì)投資者也可以通過與孵化基金的合作較低投資風(fēng)險(xiǎn)和投資成本，獲得較高收益。二是孵化器投資人自己的資金。在孵化器成立的初期，孵化器的投資人就應(yīng)該在孵化器建設(shè)預(yù)算內(nèi)安排專門的用于建立孵化基金的資金。同時(shí)孵化器收取的房租、各種服務(wù)收入等也可以成為孵化資金的一個(gè)重要來(lái)源。三是孵化基金自身的投資收入。孵化基金可以把自身的盈利作為自我積累來(lái)擴(kuò)充孵化基金。3、孵化基金的投資運(yùn)作（1）孵化基金的投資運(yùn)作程序孵化基金的投資運(yùn)作程序一般是：首先是調(diào)查選項(xiàng)，孵化基金管理人根據(jù)孵化企業(yè)提交的商業(yè)計(jì)劃和前期調(diào)查報(bào)告初步選擇投資的項(xiàng)目，并依據(jù)有關(guān)調(diào)查情況作出選項(xiàng)報(bào)告；第二步是論證決策，即決策人根據(jù)投資管理人的選項(xiàng)報(bào)告、投資方案和專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)的投資可行性報(bào)告等，組織投資管理人、專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)等有關(guān)人員對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行論證，論證后盡快作出投資決策，確定投資方案給投資管理人；第三步是簽訂投資合同，即包括投資管理人、專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)等在內(nèi)的有關(guān)員組成談判團(tuán)與被投資企業(yè)談判，確定投資合同的有關(guān)條款；第四步是跟蹤管理，即孵化基金委派投資管理人和咨詢公司對(duì)被投資項(xiàng)目進(jìn)行跟蹤管理，保持充分的信息了解和進(jìn)行有效的監(jiān)控來(lái)降低投資風(fēng)險(xiǎn)，但是這種跟蹤管理并不是參與被投資企業(yè)的日常管理；第五步是退出投資，即投資變現(xiàn)。孵化基金退出投資的主要途徑就是要把被投資企業(yè)引入資本市場(chǎng)，孵化基金的運(yùn)作能否成功很大程度上取決于是否有合理的退出機(jī)制,。孵化器主要是通過孵化基金投資項(xiàng)目的產(chǎn)權(quán)出售來(lái)實(shí)現(xiàn)投資變現(xiàn)的。（2）孵化基金的投資進(jìn)度孵化基金對(duì)被孵化企業(yè)的投資一般不是一步到位的。孵化器對(duì)孵化企業(yè)的初始投資一般較少，主要是作為種子資金注入。當(dāng)企業(yè)達(dá)到市場(chǎng)前景明確、有較好的發(fā)展業(yè)績(jī)的階段，孵化器追加投資，促進(jìn)它們規(guī)范管理、進(jìn)入資本市場(chǎng)。孵化器應(yīng)對(duì)孵化企業(yè)合理投入孵化基金，使處于種子期的高科技企業(yè)（項(xiàng)目）順利進(jìn)入成長(zhǎng)期，快速實(shí)現(xiàn)高新技術(shù)成果產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。（3）孵化基金投資應(yīng)遵循的原則孵化器通過孵化基金進(jìn)行投資應(yīng)該遵循下列原則：一是嚴(yán)格評(píng)估。建立專家評(píng)估小組（包括技術(shù)專家、財(cái)務(wù)專家、市場(chǎng)專家）對(duì)投資預(yù)選企業(yè)（項(xiàng)目）進(jìn)行評(píng)估，包括：技術(shù)的先進(jìn)性、可行性，市場(chǎng)潛力，管理方案、財(cái)務(wù)計(jì)劃的可行性，后續(xù)開發(fā)能力，主要經(jīng)營(yíng)負(fù)責(zé)人的個(gè)人資信等方面。二是分步投資。以投入種子資金（即小額啟動(dòng)資金）開始，投資一般不超過企業(yè)注冊(cè)資本的20%。以理順企業(yè)技術(shù)開發(fā)思路、經(jīng)營(yíng)管理思路，促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模發(fā)展為目標(biāo)，參與董事會(huì)的決策管理。追加投資的前提是：企業(yè)的市場(chǎng)前景明確，需要擴(kuò)大投資；或企業(yè)即將進(jìn)入資本市場(chǎng)時(shí)，需要擴(kuò)充資本金。三是控股投資以達(dá)到企業(yè)控股權(quán)為前提，參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，管理重點(diǎn)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和財(cái)務(wù)計(jì)劃的控制。四是對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)入股，采用契約確定知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值，用企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（分配前）購(gòu)買該項(xiàng)產(chǎn)權(quán)，使投資人和產(chǎn)權(quán)持有人在對(duì)等物化條件下合作，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享。4、孵化基金的發(fā)展方向——孵化投資基金孵化投資基金是比孵化基金更為正式的概念，是以孵化企業(yè)為主要投資對(duì)象的產(chǎn)業(yè)投資基金，它是孵化基金的發(fā)展方向。產(chǎn)業(yè)投資基金是指主要在對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資并提供經(jīng)營(yíng)管理服務(wù)的集合投資制度，具有以下特點(diǎn)：（1）產(chǎn)業(yè)投資基金規(guī)模更大；（2）在投資方向上有嚴(yán)格的限定；（3）產(chǎn)業(yè)投資基金更注重追求長(zhǎng)期資本利得。就設(shè)立孵化投資基金方面目前具備一定的基本條件，主要包括：一是社會(huì)資本供應(yīng)充足且增長(zhǎng)潛力大。孵化投資基金的發(fā)展有賴于社會(huì)資本的供應(yīng)。盡管與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我們的社會(huì)資本供應(yīng)還相對(duì)有限，但是隨著改革開放的深入，居民實(shí)際收入水平顯著提高，此外各種公益性基金和保險(xiǎn)基金沉淀有大量資金，在不違背法律、法規(guī)以及公益和保險(xiǎn)宗旨的前提下，這些資金都可以動(dòng)員參與孵化投資基金實(shí)現(xiàn)自身的增值和擴(kuò)充。二是國(guó)際國(guó)內(nèi)實(shí)踐已為產(chǎn)業(yè)基金發(fā)展提供了借鑒經(jīng)驗(yàn)。成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家得產(chǎn)業(yè)基金是以“創(chuàng)業(yè)基金”得形式存在和發(fā)展的，創(chuàng)業(yè)基金為高科技企業(yè)得發(fā)展作出了巨大貢獻(xiàn)。國(guó)外產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展、運(yùn)作模式和組織結(jié)構(gòu)有助于我國(guó)產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)計(jì)和發(fā)展。另外，我國(guó)證券投資基金的發(fā)展所培養(yǎng)的基金管理業(yè)務(wù)和基金托管業(yè)務(wù)人才，以及積累的經(jīng)驗(yàn)為產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。當(dāng)前設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金的主要障礙是沒有與產(chǎn)業(yè)投資基金配套的相關(guān)法律法規(guī)。雖然，近幾年來(lái)許多資深金融經(jīng)濟(jì)學(xué)者從促進(jìn)高科技企業(yè)發(fā)展、區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)性以及投資者保護(hù)角度出發(fā)，大力呼吁出臺(tái)產(chǎn)業(yè)投資基金法，但是除了1998年國(guó)家發(fā)展計(jì)劃委員會(huì)出臺(tái)的一份《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》草案外，其他與產(chǎn)業(yè)投資基金相關(guān)的法律法規(guī)幾乎還是空白。有關(guān)產(chǎn)業(yè)投資基金的法律遲遲不見出臺(tái)制約了產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展。產(chǎn)業(yè)投資基金作為風(fēng)險(xiǎn)投資工具，據(jù)統(tǒng)計(jì)，在風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金選擇的投資對(duì)象中大約只有20%才能成功，由此要對(duì)對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金的單個(gè)企業(yè)股權(quán)投資比例、項(xiàng)目的選擇程度等等進(jìn)行規(guī)定和限定。本章小結(jié)1、孵化企業(yè)融資的本質(zhì)特點(diǎn)是高風(fēng)險(xiǎn)高收益，信息不對(duì)稱現(xiàn)象嚴(yán)重