2021年化妝品行業(yè)深度研究報告資料來源：WIND,國海證券研窕所資料來源：歐萊雅年報，國海證券研究所圖6：小黑瓶差異化定位小黑瓶早期憑借強品牌力+差異化定位?迅速展現(xiàn)了其成為"大單品"的潛力蘭蔻小黑瓶出身于2009年，恰逢美國正逐步從金融危中走出、美國美妝市場出現(xiàn)較明顯復(fù)蘇跡象之時。小黑瓶同樣定位規(guī)模龐大的抗衰、修復(fù)賽道，但同時不忘與已占領(lǐng)消費者心智的其他品牌明星大單品進行求同存異，形成巧妙的差異化小黑瓶則主打“基因保養(yǎng)”概念，與小棕瓶深入人心的“DNA修復(fù)”理念形成錯位，同時采用的核心成分亦為二裂酵母使消費者早期更易接受；小黑瓶在品類上定位“肌底液”。肌底液宣傳的主要功能為幫助肌膚后續(xù)更好的吸收精華液，與小棕瓶等知名的精華產(chǎn)品形成一定競合關(guān)系。蘭蔻通過木身的大牌影響力+巧妙的差異化定位，小黑瓶一經(jīng)推出便連續(xù)獲得65項美容大獎，并持續(xù)推動蘭蔻護膚品業(yè)務(wù)的長期增長。圖7:蘭蔻收入增長核心驅(qū)動產(chǎn)品主釘-DNA^l"財年份2015201620172018美弟人生奪水(Lavieestbelle)、專注七墊粉底.(MiracleCushion)、小，?版系列蘭近有地.系列修骨、新根源補尊護版系列(EnergiedeVie)、美希人生有水蘭近嬉豐父防水岐毛骨(MonsieurBig)、若飩,系列屈骨、蘭迎持妝翰底液、小版系列、美麗人生存水小X既系列、著統(tǒng)系列、美麗人生奮水20192019小JT.耽系列、希統(tǒng)系列、佛像之意香水(ID0LE)資料來源：國海證券研究所資料來源：歐萊雅年報，國海證券研究所經(jīng)過集團層面數(shù)年研發(fā)推廣鋪墊?小黑瓶升級并逐步引領(lǐng)近年微生態(tài)護膚潮流。化妝品研發(fā)通常是厚積薄發(fā)，通常需要好技術(shù)+好時機才能成就一個明星成分或產(chǎn)品：1)基礎(chǔ)研究方面，歐萊雅旗下品牌理膚泉在2011年即啟動皮膚微生態(tài)領(lǐng)域的研究，并在國際期刊上發(fā)表了10+篇論文形成科學(xué)支撐。2017年歐萊雅集團發(fā)布《AnEyeonResearch))并將皮膚微生態(tài)列為四大研發(fā)焦點之一；2)產(chǎn)品端，2017年赫蓮娜升級大單品綠寶瓶時便添加了“益生菌防御復(fù)合因子”來強化肌膚屏障。2018年理膚泉推出了專為痘痘皮膚研發(fā)的產(chǎn)品"EffaclarDuo+”。在集團層面研發(fā)端及產(chǎn)品端對于微生態(tài)持續(xù)的應(yīng)用及推廣，使“皮膚微生態(tài)”這一理念逐步為消費者認知并接受。2019年小黑瓶重磅升級，將“微生態(tài)”護膚理念再次推升到新高度。圖8:歐萊雅微生態(tài)布局圖9:我國微生態(tài)護膚行業(yè)快速增長LARpcJtoSAYE'膚泉及收泉作出-EffaclarDuo*耳距*在尊寶版中海加合因子”蘭近小X?.ilA煮生態(tài)惜護時代資料來源：淘寶，國海證券研究所資料來源：美業(yè)研究院，國海證券研究所23、Olay小白瓶：成分為王+差異化營銷策略，煥新品牌并引領(lǐng)成分黨風(fēng)潮寶潔集團深耕煙酰胺20年，基礎(chǔ)研發(fā)能力強勁寶潔集團較早即研究煙酰胺的美白功效?形成了扎實的科學(xué)論證過程。寶潔集團1994年即開始對美白功效進行研究，2002年便在《英國皮膚學(xué)雜志》首次發(fā)表關(guān)于煙酰胺的學(xué)術(shù)論文，后續(xù)集團研發(fā)成員在國際權(quán)威學(xué)術(shù)期刊上陸續(xù)發(fā)布十余篇煙酰胺實驗論文，通過嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呐R床試驗證實了其煙酰胺及酰本胺能夠幫助解決中國女性肌膚天使更容易暗黃的問題。寶潔構(gòu)建了煙酰胺從理論機理（阻斷黑色素轉(zhuǎn)移）一實際功效（改善臉部光老化、修復(fù)屏障等）一有效用量（測算合適濃度等）完善的科學(xué)論證過程，依靠其扎實有效的產(chǎn)品力占領(lǐng)了美白功效的心智。圖10:Olay煙酰胺從研發(fā)生產(chǎn)-的閉環(huán)資料來源：國海證券研究所圖10:Olay煙酰胺從研發(fā)生產(chǎn)-的閉環(huán)資料來源：國海證券研究所產(chǎn)品及渠道精簡提效+大單品策略-助力Olay重塑品牌形象。Olay玉蘭油為背靠寶潔且定位于大眾的日化美妝品牌，1989年進入中國后憑借較強的產(chǎn)品力和投放電視廣告迅速在大眾渠道鋪開，2004年玉蘭油潤膚品/沐浴露份額分別占比12.4%/10%。隨著化妝品行業(yè)線上化、高端化的發(fā)展使玉蘭油趨于品牌老化，2014年8月集團層面啟動削減收入低、盈利能力弱的長尾品牌計劃，將資源集中于推廣核心品牌。2016年Olay玉蘭油明確了抗衰護膚品的定位，并在中美兩國進行產(chǎn)品及渠道精簡提效：2015年12月率先在美國砍掉1/6與抗衰定位不符或銷量較差的長尾SKU；2016年開始Olay在中國市場關(guān)閉了30%低效專柜，并堅決轉(zhuǎn)向電商渠道。精簡提效后公司將資源聚焦于大單品“小白瓶”系列，重塑品牌形象。2016年Olay升級至第三代小白瓶強調(diào)其美白功能，依靠強勁的集團研發(fā)實力小白瓶成為Olay大單品，2021年雙十一小白瓶面部精華(含套裝)占比Olay總GMV比重達約45%o圖11:OLAY煙酰胺專研OLAY27年煙酰胺專研1994開始美白研究2009第一代小白熊Cellucent美白科技針對性抑黑美白2012科研坂小白蔻上市*專為亞洲女性設(shè)計.1994開始美白研究2009第一代小白熊Cellucent美白科技針對性抑黑美白2012科研坂小白蔻上市*專為亞洲女性設(shè)計.2016第三代小白隨1珍珠光學(xué)科技OLAY首次提出.白里透光新柢念2013第二代小白值CellucentII美白科技升級4步全情路抑障2021第四代小白瓶革新杭糖技術(shù)抑最加減黃白里才能更透光產(chǎn)品力為基礎(chǔ)+內(nèi)容營銷持續(xù)發(fā)力,Olay品牌力煥新。2017年后成分黨興起帶動煙酰胺百度搜索指數(shù)大幅提升，Olay憑借強產(chǎn)品力知名度不斷提升。2017-2018年Olay將40%的年度預(yù)算投入內(nèi)容營銷。依靠反復(fù)投放小紅書筆記向用戶進行曝光、發(fā)起“28天美白大挑戰(zhàn)”等等，Olay在KOL及年輕消費者中引起了較為廣泛的自發(fā)傳播。公司對于內(nèi)容營銷投入堅決而持續(xù)，目前Olay小白瓶己占領(lǐng)美白精華消費者心智。圖12:"煙酰胺"百度指數(shù)圖13：OLAY持續(xù)投放小紅書8感資料來源：白度，國海i正券研究所資料來源:iclick,國海證券研究所3、大單品成長模式：微創(chuàng)新帶動系列升級，擴品類拓展產(chǎn)品邊界3.1、大單品需通過持續(xù)的微創(chuàng)新，進行系列升級和持續(xù)吸引客戶成分的不斷微創(chuàng)新+持續(xù)的營銷投放-是維持大單品經(jīng)久不衰的核心引擎。在核心成分功效經(jīng)得住市場考驗前提下：1）成分持續(xù)微創(chuàng)新進行成分復(fù)合，保持大單品熱度。如第五代添加了原料三肽后推動同步修復(fù)功效，第六代采用酵母提取物替代三肽+紫松果菊提取物，以實現(xiàn)"基因生物鐘同步修護科技+細胞代謝凈化科技”。2）持續(xù)營銷投入，一定程度上實現(xiàn)資源傾斜。如品牌代言人重點推廣大單品系列，甚至城予大單品系列自主選擇推廣大使合作的權(quán)利。圖14:雅詩蘭黛小棕瓶通過持續(xù)的微創(chuàng)新?進行成分及功效上的不斷升級2020201320092007199819911982，七火,二R?*<心.t<at<*癡包，今上.，二蜜資料來源：雅詩蘭黛官網(wǎng)，國海證券研究所3.2、大單品延展性較強，具備拓品類的能力大單品自身更新主要系維持熱度,品類拓展為大單品系列持續(xù)創(chuàng)收重要驅(qū)動力。小棕瓶系列站穩(wěn)高端抗衰精華心智后，產(chǎn)生了品類拓展的潛力：1)2011年即推出第?代小棕瓶眼精華，2013年推出第?代小棕瓶眼霜。2017年小棕瓶眼霜系列在亞太地區(qū)實現(xiàn)高速增長，帶動全球小棕瓶系列增速達近50%創(chuàng)下近年記錄。2)2015年推出小棕瓶雙層面膜亦大獲成功，獲得“鋼鐵俠”面膜稱號。圖15:雅詩蘭黛小棕瓶系列持續(xù)擴張品類'AdrarxxlN19M'AdrarxxlN19M'AdrarxxlN19M[Adv*nc?dN?9htRepairWhitonog(Uc*“gaa:AdvancedN?Qht￡ytSynchronizedCofnp^t19919g代，m1AdvMKtdRepairProtectiveIUcov??yComplex1>t^?r1AdrancXN^htR*p?rSynchronaedMuWiRecoveryCo/npltx28Wmnvg1Adv?'AdrarxxlN19M[Adv*nc?dN?9htRepairWhitonog(Uc*“gaa:AdvancedN?Qht￡ytSynchronizedCofnp^t19919g代，m1AdvMKtdRepairProtectiveIUcov??yComplex1>t^?r1AdrancXN^htR*p?rSynchronaedMuWiRecoveryCo/npltx28Wmnvg1Adv?nc?dN?9htConcstrf1RecoveryBoostingTreatmtm1心8年心虹”EMHRepairSwp?rc2rgXSynchros(z?dR?cov?ryi9M：AW，</4HUUT1Adv*nc?dN?gHRepairEywRxov?yCompl?B?.謁蘭修fms:Adv^nctdNSRepairSyrKhrsndRe<ov?fyComptes,2g：?>vr<AMr'AdvMKtdRepairSynchronized\初虹.<Mt4UMD*9aWK|_(i9$4rumInMian$(i06?<AM<nur■9切忡由竺咯WAdvancedN>ghtlU^aeCscstrtUdfUcovtryE”M?k1.詩蘭*MCMfWTMl:Adv>ocXNightR?parIntern#RmMConeentrMe〔202gM4WJMMT■誨AdvancedRep?ir(yvMatra(資料來源：雅詩蘭黛年報，國海證券研究所大單品能夠以套盒的形式帶動其他產(chǎn)品銷售,提升品牌整體營收。如2018年之后小棕瓶系列使用套裝或“CP”的形式，一定程度上帶動Perfectionist/MicroEssence等其他系列銷售的增長。根據(jù)魔鏡數(shù)據(jù),2019-2021年雙一同時含有小棕瓶系列/Perfectionist系列/MicroEssence系列的套裝GMV分別達1.57/2.42/2.95億元，分別占比雅詩蘭黛整體期間GMV比重分別達14.8%/14.9%/15.9%?圖16:小棕瓶官配CP圖16:小棕瓶官配CP4、復(fù)盤大寶SOD蜜沉浮，論產(chǎn)品及營銷創(chuàng)新對化妝品的重要意義4.1、大眾定位無礙大單品出現(xiàn)，但持續(xù)創(chuàng)新是大單品保持活力的關(guān)鍵產(chǎn)品端：定位大眾更一成不變，大單品亦需持續(xù)創(chuàng)新以吸引消費者早期大寶通過差異化定位+大單品策略成功脫穎而出，但產(chǎn)品端未能持續(xù)創(chuàng)新使得市場份額被擠壓。1986年大寶品牌正式成立，1990年大寶發(fā)生兩項重要事件：1）正式定位“老百姓用得起的化妝品”，卡位大眾、藍領(lǐng)的護膚品市場，與海外大牌和以上海家化為代表的國內(nèi)知名品牌進行錯位競爭；2）推出大單品SOD蜜。大寶SOD蜜憑借核心成分“超氧化物歧化酶”的抗氧化作用形成產(chǎn)品力，逐漸在當(dāng)時的潤膚乳市場脫穎而出，其銷售額曾一度占比大寶整體的80%。差異化+大單品策略的成功使得大寶脫穎而出，2003年在我國化妝品市場份額亦達到17.8%。但隨著海外大牌下沉戰(zhàn)略持續(xù)進行，以及2000我國入世之后帶來的消費能力提升，消費者對于護膚品提出了更高的要求。而大寶SOD蜜推出后并未進行產(chǎn)品的升級與創(chuàng)新，如SOD蜜具備抗氧化效果，但其穩(wěn)定性較弱因而易失去活性，因此成分及配方的一成不變使得大寶SOD蜜的相對競爭力逐漸下滑。圖18:2003-2005北京大寶化妝品有限公司份額圖19:大寶配方長期未升級2003-20052003-2005北京大寶化妝品有限公司市場份額2003-2005北京大寶化妝品有限公司市場份額20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%2003-2005北京大寶化妝品有限公司市場份額20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%17.7歡■.■nh0?WOWrf?**■:??A90年代初-90年代初，大寶在中國將S0O抗&化因子運用于護2008年"2008年，從夭然醇摩中提卑S00就女國子，以更為勒荷有效、溫知優(yōu)化的配方，不斷提弁SOO的湛洞體檢-資料來源：前瞻經(jīng)濟學(xué)人，國海證券研究所資料來源：前瞻經(jīng)濟學(xué)人，國海證券研究所資料來源：太平洋時尚網(wǎng)，國海證券研充所資料來源：前瞻經(jīng)濟學(xué)人，國海證券研究所資料來源：太平洋時尚網(wǎng)，國海證券研充所早期大寶大單品占比過高且利潤率較低?同時品牌未能順利拓展其他品類。?款優(yōu)秀的大單品在前期投入后通常能成長為“現(xiàn)金牛”產(chǎn)品，即在收入保持穩(wěn)健增R的時候也能持續(xù)為品牌整體貢獻利潤，主要通過營銷端（較高復(fù)購率）和研發(fā)端（核心成分不變、把握好微創(chuàng)新節(jié)奏）的規(guī)模效應(yīng)實現(xiàn)，而大寶品牌面臨兩大問題：1）大單品SOD蜜占比過高。大單品是品牌增長的“定海神

針”，但若大單品占比過高則意味著品牌產(chǎn)品創(chuàng)新能力不足，大寶大單品一度曾占比品牌80%以上；2）大單品SOD蜜價格低，利潤率也較低。為保持品牌定位以及搶占市場份額，大寶大單品SOD蜜始終保持低價，但這一定位使得其利潤率較低。同時公司潔面乳、保濕露等未能吸引消費者，導(dǎo)致公司面臨收入及利潤增長的壓力。營銷端：依靠央廣迅速打響知名度，但未能持續(xù)吸引新消費者大寶早期依靠央廣迅速打響知名度?但在后續(xù)未能持續(xù)吸引消費者。1993年大寶在央視投放廣告，憑借連環(huán)高頻詞洗腦播放+“大寶明天見，大寶天天見”等郎朗上口的廣告詞迅速打響知名度，在下沉市場、藍領(lǐng)人群中迅速打響知名度，甚至一度成為“國民級”護膚品品牌。根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，大寶在廣告花費上始終保持較高水平，2001年保持廣告費用投放第一名。但由于大寶在年齡段、性別方面定位過于“大而全”，在策略上更偏向于做“-?代人成長”的生意，而非“持續(xù)做某一年齡段”的生意。其反應(yīng)在廣告策略上體現(xiàn)為迎合年下沉市場藍領(lǐng)人群過于強調(diào)性價比，如廣告語為“要想皮膚好，早晚用大寶”、“大寶明天見！大寶啊，天天見！”到“掙錢不容易花錢節(jié)省點”，均為強調(diào)性價比但未強圖咚0:產(chǎn)品市場營銷定位"老百姓用得起的化妝品"廣告內(nèi)容以“洗腦式”的營銷廣告語和直觀的產(chǎn)品展示為主要組成部分“品資布來源：強生仃網(wǎng)，國海證券研究所爭加劇導(dǎo)致存量客戶流失?營銷方面未能創(chuàng)新導(dǎo)致拓新客不利。2003年開始海外大牌加碼營銷及下沉的節(jié)奏：1）下沉方面，歐萊雅2003年收購小護士，獲得了其在全國28萬+銷售網(wǎng)點，助力品牌進入2-3線市場。如寶潔、聯(lián)合利華也在這一時間段紛紛提出下沉戰(zhàn)略；2）營銷方面，海外品牌加碼招投標(biāo)力度搶占核心資源。2003年寶潔堅持投放30秒中長電視廣告，2004/2005年更是以1.76/3.85億元拿下央視標(biāo)王，不斷提高品牌知名度、搶占客源。海外大牌及國內(nèi)知名品牌加劇競爭力度，大寶在營銷戰(zhàn)略與創(chuàng)新方面亦未能成功持續(xù)開拓新客。根據(jù)北京商報數(shù)據(jù)，2003-2005年大寶銷售額停滯在7-8億元，市占率亦開始走低。4.2、大單品塑造品牌形象，大寶復(fù)蘇道阻且長大單品對于品牌形象塑造有決定性影響?大寶復(fù)蘇道阻且長。強生集團于2008年完成對大寶的收購，近年其對大寶進行了產(chǎn)品線的拓寬與創(chuàng)新，如2014/2016年推出客單價更高的水凝保濕/集萃美白系列，2018年推出品牌首款定價超100元的“小紅帽”精華液。但大單品對于品牌的形象塑造有決定性影響，從天貓旗艦店看，客單價更低的SOD蜜、維生素e乳銷量仍遠高于其精華液、柔膚水等，大寶復(fù)蘇道阻且長。圖21:大寶新品推出梳理2014年大寶水彼保濕系列上市CDI9000」|大官水補水乳成保事淡00蛆面H活通油皮爐膚化&品#生正品2016年另士護映系列上市COI,銷2000.1大寶男士專用洗aa奶護膚品套裝補水保iiRR水乳液化妝&清黃不油2017年年輕女士高端我水海靈動系列祭裝上市€OI"；頃。1大寶水乳套裝女男士補水保湛酸尿酸洗而略學(xué)生清爽活畫乳液護RA品.2018年小h惰梢華上市“€33I月鋼1。眼1大寶面部HI華液機初累放補水高保ilifiiH不油玻屈酸學(xué)生護膚化杖品2018年8月升級版主打技老功效的“小金版精華”上市大室小畬16質(zhì)MH華液增酸胺補水保涅修爐面部航底液般聯(lián)瀆紋提亮資料來源：強生官網(wǎng)，淘寶、國海證券研究所5、國內(nèi)化妝品企業(yè)分析：爆品時代來臨，品牌加碼大單品策略抖音'小紅書等內(nèi)容社交平臺快速發(fā)展-以及成分黨快速興起使行業(yè)發(fā)生了較大的變化：1)一方面，內(nèi)容社交趨勢下美妝類KOL大量出現(xiàn)，帶動流量的分散化。由于消費者注意力更易分散，因此品牌方通過爆品持續(xù)來吸引多平臺的消費者注意力為最佳方案，大單品策略勢在必行；2)另一方面，成分黨的興起十分考驗品牌的研發(fā)實力、以及科技傳播的能力。部分國貨品牌緊跟行業(yè)趨勢,品牌力得到持續(xù)提升。圖22:2019-2021H抖音美妝達人數(shù)量趨勢圖23：美妝內(nèi)容熱點方向變遷圖灸戡＜波、內(nèi)容方詢吏母資料來源：巨量算數(shù)，國海證券研究所資料來源：巨雖算數(shù)，國海證券研究所5.1、貝泰妮：大單品策略+科技傳播途徑完善，打造國貨皮膚學(xué)級護膚品龍頭構(gòu)建醫(yī)生一KOL-消費者完善科技傳播途徑?提升品牌影響力薇諾娜起家于醫(yī)研共創(chuàng),通過構(gòu)建"醫(yī)生-KOL—消費者"科技傳播途徑建立強品牌力。2008年產(chǎn)品面前，公司已提前對醫(yī)院渠道及醫(yī)生資源進行布局：1）面市前薇諾娜便與中科院昆明植物研究所等知名實驗室合作研發(fā)，并由中國皮膚醫(yī)師協(xié)會、北京大學(xué)第一醫(yī)院等16所國內(nèi)知名醫(yī)院進行臨床驗證；3）有專門銷售團隊進行醫(yī)院渠道拓展：4）持續(xù)進行專業(yè)學(xué)術(shù)推廣，獲得一批醫(yī)生粉幺奴如2015年薇諾娜成為首個在世界皮膚科大會上出現(xiàn)的中國品牌，2019年再次亮相，展現(xiàn)國貨實力。目前公司已基本與全國范圍內(nèi)三甲埃院皮膚科醫(yī)生合作完成，構(gòu)建了品牌在專業(yè)性上的壁壘。醫(yī)生KOL出現(xiàn)提升薇諾娜品牌影響力，其他專業(yè)KOL推薦助力品牌不斷破圈。薇諾娜不僅在研發(fā)及產(chǎn)品端實現(xiàn)與醫(yī)生“醫(yī)研共創(chuàng)”，在營銷端同樣借助這些專業(yè)KOL背書樹立品牌力。醫(yī)生作為專業(yè)KOL對消費者決策具備較大影響力，且由于這部分專業(yè)人群具備豐富的臨床經(jīng)歷和與患者溝通經(jīng)驗，其在進行品牌

科技力傳播時更易使消費者理解進而打動消費者。而在醫(yī)生KOL的持續(xù)推薦亦有望帶動部分專業(yè)KOL（如國際化妝品集團離職技術(shù)人員、或者具備較強理工科背景等）進行推薦。圖26：專業(yè)KOL助力葆諾娜品牌破圈0Dr新小，0Dr新小，nna0Dr新小，nna3aka?-0Dr新小，nna3aka?-r)na薇諾劫兩款V?呷:0X0.薇諾劫兩款V?呷:0X0.薇諾劫兩款V?呷:0X0.【■0么醫(yī)7sm火資料來源：小紅書，國海證券研究所大單品特護霜占領(lǐng)用戶心智?"敏感+"持續(xù)品類及功能拓圈公司大單品特護霜已占領(lǐng)"敏感肌急救"心智，品類拓展+功能升級持續(xù)拓圈。2017-2020H1公司王牌單品舒敏保濕特護指分別占營收比重18.4%/17.8%/18.4%/13.6%,帶動整體舒敏系列占比達39.2%/39.1%/38.1%/32.1%。近年公司在不斷鞏固特護霜的王牌單品地位的同時，亦通過品類拓展+功能升級持續(xù)破圈：1）品類拓展方面，公司從特護霜拓展至精華、面霜、防曬、面膜等等；2）功能升級方面，公司從舒緩修護逐步拓展至補水保濕、淡化痘印、控油等等。圖27:薇諾娜品類&功效拓展舒敏保漫修護精華液安心舒■保濯精華粉底潔雙修獻活抗老植華浪高保濕修護面圖27:薇諾娜品類&功效拓展舒敏保漫修護精華液安心舒■保濯精華粉底潔雙修獻活抗老植華浪高保濕修護面■微諾娜隱形滴值財光透暫白渣斑精華液舒攜修護凍干面腹清透防曬霜資料來源：薇諾娜官方公眾號，國海i正券研究所內(nèi)容目錄TOC\o"1-5"\h\z1、大單品的意義:強化品牌調(diào)性，兼具流量與利潤61.1、優(yōu)秀大單品能強化品牌調(diào)性，占領(lǐng)消費者心智6\o"CurrentDocument"1.2、大單品作為品牌的核心支柱，兼具流量與利潤6\o"CurrentDocument"2、開發(fā)大單品的壁壘：考驗研發(fā)、營銷、數(shù)字化及組織架構(gòu)綜合能力，差異化及創(chuàng)新為后來者居上關(guān)鍵8\o"CurrentDocument"2.1、小棕瓶：研發(fā)及銷售為矛，數(shù)字化及組織架構(gòu)為盾8\o"CurrentDocument"2.2、小黑瓶：差異化為后來居上關(guān)鍵，創(chuàng)新助力品牌引領(lǐng)潮流10\o"CurrentDocument"2.3、Olay小白瓶：成分為王+差異化營銷策略，煥新品牌并引領(lǐng)成分黨風(fēng)潮12寶潔集團深耕煙酰胺20年，基礎(chǔ)研發(fā)能力強勁12大單品策略+押注內(nèi)容營銷，助力Olay品牌煥新顏13\o"CurrentDocument"3、大單品成長模式：微創(chuàng)新帶動系列升級，擴品類拓展產(chǎn)品邊界14\o"CurrentDocument"3.1、大單品需通過持續(xù)的微創(chuàng)新，進行系列升級和持續(xù)吸引客戶14\o"CurrentDocument"3.2、大單品延展性較強，具備拓品類的能力15\o"CurrentDocument"4、復(fù)盤大寶SOD蜜沉浮，論產(chǎn)品及營銷創(chuàng)新對化妝品的重要意義16\o"CurrentDocument"4.1、大眾定位無礙大單品出現(xiàn)，但持續(xù)創(chuàng)新是大單品保持活力的關(guān)鍵16產(chǎn)品端：定位大眾,一成不變，大單品亦需持續(xù)創(chuàng)新以吸引消費者16營銷端：依靠央廣迅速打響知名度，但未能持續(xù)吸引新消費者17\o"CurrentDocument"4.2、大單品塑造品牌形象，大寶復(fù)蘇道阻且長18\o"CurrentDocument"5、國內(nèi)化妝品企業(yè)分析：爆品時代來臨，品牌加碼大單品策略18\o"CurrentDocument"5.1、貝泰妮：大單品策略+科技傳播途徑完善，打造國貨皮膚學(xué)級護膚品龍頭19構(gòu)建醫(yī)生-KOL-消費者完善科技傳播途徑，提升品牌影響力19大單品特護霜占領(lǐng)用戶心智，“敏感+”持續(xù)品類及功能拓圈20子品牌薇諾娜Baby與主品牌協(xié)同效應(yīng)強，未來潛在發(fā)展空間大21\o"CurrentDocument"5.2、珀萊雅：精華獲認可彰顯研發(fā)實力，大單品策略推進正當(dāng)時22組織架構(gòu)為基礎(chǔ)、功效技術(shù)為核心，珀萊雅在研發(fā)端厚積薄發(fā)22緊跟“早C晚A”護膚理念，通過內(nèi)容營銷提升品牌美譽度24不斷嘗試拓展品類，大單品策略有望驅(qū)動品牌未來營收增長25\o"CurrentDocument"5.3、華熙生物：品牌矩陣逐步成熟，四輪驅(qū)動正當(dāng)其時26\o"CurrentDocument"5.4、魯商發(fā)展：背靠大廠技術(shù)，化妝品業(yè)務(wù)前景可期27\o"CurrentDocument"5.5、上海家化：Q3電商表現(xiàn)亮眼，改革不斷推進29\o"CurrentDocument"5.6、水羊股份：自有+代理品牌雙輪驅(qū)動，產(chǎn)品力不斷提升29\o"CurrentDocument"5.7、丸美股份：持續(xù)年輕化+強調(diào)科技力，品牌煥新正在進行29\o"CurrentDocument"6、投資建議30化妝品市場空間廣闊，強品牌力為稀缺資源，監(jiān)管端趨嚴(yán)使得行業(yè)規(guī)范程度持續(xù)提升。隨著流量成本的上升、行業(yè)內(nèi)卷的加劇和消費者科學(xué)護膚意識的提高，品牌通過強產(chǎn)品力能夠更好的吸引消費者。未來擁有真正的明星大單品、強品牌力、集團化運作能力的化妝品企業(yè)有望繼續(xù)搶占市場份額。推薦已具備核心大單品的貝泰妮、大單品策略正在逐步驗證的珀萊雅和華熙生物，以及大單品策略有望進行的上海家化、丸美股份及水羊股份。對化妝品行業(yè)維持“推薦”評級。307、風(fēng)險提示31子品牌薇諾娜Baby與主品牌協(xié)同效應(yīng)強，未來潛在發(fā)展空間大我國嬰童洗護市場潛在規(guī)模大-近年乳液面霜等品類備受關(guān)注。根據(jù)歐容數(shù)據(jù),2020年我國嬰童（0-6歲）洗護規(guī)模達284億元，近五年CAGR達13.6%。2020年我國0-14歲人口占比17.9%（同比提升1.1pct）,未來嬰童.洗護市場成長空間廣闊，根據(jù)歐睿預(yù)計至2025年該市場規(guī)模有望突破500億元。細分品類看護膚品和洗浴用品為核心品類，其中潤膚乳、防曬乳、沐浴乳等增速相對穩(wěn)定，而兒童乳液/面霜則在2020年迎來快速增成為備受關(guān)注的細分賽道。圖28:中國大陸嬰童洗護市場穩(wěn)健增長圖圖28:中國大陸嬰童洗護市場穩(wěn)健增長圖29:天貓國際小童洗護細分品類消費情況■清宣犯根占比■清宣犯根占比將抽于線上果道增長及消命將姓升級，詞內(nèi)要查洗護市場建健增長中BI大護市場也模.2016-2025F,百萬■清宣犯根占比將抽于線上果道增長及消命將姓升級，詞內(nèi)要查洗護市場建健增長中BI大護市場也模.2016-2025F,百萬人氏幣資料來源：天貓母嬰,TMIC,國海i正券研究所20192020大貓因際小量洗護如分呂英消費M在嬰幼兒洗護品牌線上集中度較低?監(jiān)管趨嚴(yán)有望出清不合規(guī)小品牌。母嬰電商在2013-2016年獲得高速發(fā)展，但目前整體嬰幼兒洗護線上集中仍處于較低水平，2020年線上CR5/10分別僅為25%/36%,其中紅色小象2019年整體零售額達10億。監(jiān)管端看，2021年10月國家藥監(jiān)局發(fā)布《兒童化妝品監(jiān)督管理規(guī)定》公告，明確了兒童化妝品定義并且對其宣稱、標(biāo)簽、配方設(shè)計等做出具體要求，同年12月初還設(shè)計專屬標(biāo)志“小金盾”，彰顯國家對于兒童化妝品的重視。圖30:2020年線上圖30:2020年線上TOP10嬰幼兒洗護品牌份額圖31:兒童化妝品監(jiān)督管理規(guī)定2020年n±Top10S-幼兒洗護品牌份敏占比2020年n±Top10S-幼兒洗護品牌份敏占比5*l(AX標(biāo)簽要求?在鉗修包牧屢.示而標(biāo)注國家藥監(jiān)局規(guī)定的兒斂化妝品株志，而非兒空化妝品?要求化妝品企業(yè)采取指拖近免兒童■化妝品性狀、汁現(xiàn)形態(tài)等與企品、藥品導(dǎo)產(chǎn)品和混沛.強材標(biāo)注“應(yīng)當(dāng)在成人監(jiān)護下使用”等半示用語，以諼免星■紡兒和兒史在使用兒童化作=過程中。「旋出現(xiàn)的誤會、誤用斌險.產(chǎn)品成分要求&安全性評價2020年n±Top10S-幼兒洗護品牌份敏占比5*l(AX標(biāo)簽要求?在鉗修包牧屢.示而標(biāo)注國家藥監(jiān)局規(guī)定的兒斂化妝品株志，而非兒空化妝品?要求化妝品企業(yè)采取指拖近免兒童■化妝品性狀、汁現(xiàn)形態(tài)等與企品、藥品導(dǎo)產(chǎn)品和混沛.強材標(biāo)注“應(yīng)當(dāng)在成人監(jiān)護下使用”等半示用語，以諼免星■紡兒和兒史在使用兒童化作=過程中。「旋出現(xiàn)的誤會、誤用斌險.產(chǎn)品成分要求&安全性評價64.41%?不允許使用還任撿測期的新原井.?相關(guān)產(chǎn)與要求經(jīng)過安會評估和必要的4?理學(xué)試強進行產(chǎn)品安全性評價，以前保兒逆在各個年齡階段很用遣用于該年黔段的戶資料來源：ECdataway.國海證券研究所資料來源：ECdataway.國海證券研究所資料來源：ECdataway.國海證券研究所資料來源：中國產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟信息網(wǎng)，國海證券研究所安全性為消費者最關(guān)注要素，薇諾娜Baby有望與主品牌形成較強協(xié)同效應(yīng)。母嬰洗護為使用者與購買者相分離的典型行業(yè)，且使用者只能被動接受而難以直接清晰的表達產(chǎn)品的好壞，因此購買者做決策時需要建立對品牌較強的信任。由于使用者為嬰幼兒，因此專家（尤其是醫(yī)生KOL）的推薦及成分端安全性為購買者最關(guān)注的要點。根據(jù)美柚?jǐn)?shù)據(jù)，有63.7%/56.5%的消費者做購買決策時?會受到兒科醫(yī)生/育嬰專家的影響，而有93.4%的消費者史肴重產(chǎn)品的安全性。公司主品牌薇諾娜2017年即攜全國21位頂尖皮膚科專家發(fā)布《薇諾娜皮膚學(xué)護膚品及其在臨床中的應(yīng)用》，在醫(yī)生群體中具備較強品牌影響力，而公司子品牌薇諾娜baby與主品牌具備較強的協(xié)同效應(yīng)，未來發(fā)展空間廣闊。圖32:嬰幼兒產(chǎn)品購買者關(guān)注專家推薦及安全性圖33:圖32:嬰幼兒產(chǎn)品購買者關(guān)注專家推薦及安全性資料來源：母嬰行業(yè)觀察，美柚，國海證券研究所資料來源：天貓，國海證券研究所寶貝°塑有效緩解辱而資料來源：母嬰行業(yè)觀察，美柚，國海證券研究所資料來源：天貓，國海證券研究所5.2、珀萊雅：精華獲認可彰顯研發(fā)實力，大單品策略推進正當(dāng)時組織架構(gòu)為基礎(chǔ)、功效技術(shù)為核心，珀萊雅在研發(fā)端厚積薄發(fā)組織架構(gòu)及產(chǎn)品開發(fā)流程迭代升級與時俱進?是企業(yè)研發(fā)水平不斷提升的基礎(chǔ)。隨著流量及營銷分散化，化妝品企業(yè)各部門需合力共創(chuàng)方能洞悉消費者需求、開發(fā)爆品乃至大單品。公司2012年搭建研發(fā)創(chuàng)新中心，在一批具有國際視野的專家?guī)ьI(lǐng)下，其組織架構(gòu)、產(chǎn)品開發(fā)流程亦不斷與時俱進：1）有目的性的與海外企業(yè)合作。公司2019年11月與西班牙抗衰護膚品牌SingulaDerm合伙人旗下實驗室LipoTrue進行合作，為后續(xù)其產(chǎn)品添加20%六勝肽打下基礎(chǔ)。2021年1月公司與亞士蘭合作，在功效評價方面進行深度合作；2）重視研發(fā)的創(chuàng)新性。公司專職研發(fā)人員的考核除開發(fā)潮品外，亦有相當(dāng)一部分是考核其首創(chuàng)產(chǎn)品，包括作為師父帶徒弟的貢獻；3）組織架構(gòu)不斷迭代，研發(fā)人員亦具備市場洞察能力和產(chǎn)品規(guī)劃能力。公司創(chuàng)新研發(fā)中心有專門的“前瞻技術(shù)研究部”以及“產(chǎn)品概念研發(fā)處”，適當(dāng)打破各部門間職能壁壘形成較強的“共創(chuàng)機制”，并培養(yǎng)具備跨界復(fù)合能力的人才。

圖34:產(chǎn)品開發(fā)流程?從各司其職走向合力共創(chuàng)圖35：珀萊雅新品推出時間心44耳―圖34:產(chǎn)品開發(fā)流程?從各司其職走向合力共創(chuàng)圖35：珀萊雅新品推出時間心44耳―土11IMtiD資料來源：國海證券研究所珀萊雅熱銷產(chǎn)品多于2020年及以后推出資料來源：珀萊雅官方公眾號，國海證券研究所好的功效與技術(shù)是爆品乃至大單品的基礎(chǔ)?珀萊雅紅寶石及雙抗精華具備較強的產(chǎn)品力。公司2017-2018年開始推精華品類，考察各類抗皺原料后選擇了A醇及六勝肽。1）選擇A醇主要系：（1）維A醇的有效性有官方背書。維A醇是唯一被FDA認證具備對抗靜態(tài)紋的成分，但由于應(yīng)用難度較高大牌并未將該成分廣泛使用；（2）市面上以A醇為核心的精華類產(chǎn)品并不多，此前較出名的主要系露得清的A醇晚霜，公司經(jīng)過一年多時間研究終開發(fā)出“超分了維A醇”并申請了國內(nèi)外專利；2）選擇六勝肽主要系：A醇具備對抗靜態(tài)紋能力，而高濃度的六勝肽具備對抗動態(tài)紋的能力，與A醇形成較好的協(xié)同性。公司為紅寶石精華開發(fā)了六勝肽含量的檢測方法以證明其含信，彰顯公司對于產(chǎn)品力的重視程度，亦為公司后續(xù)通過內(nèi)容營銷進行科技傳播打下堅實的基礎(chǔ)。在技術(shù)和市場需求驅(qū)動下，紅寶石精華展現(xiàn)了不輸海外大牌的產(chǎn)品力，目前在天貓抗衰老精華液榜單中排名第二，月銷量僅低于雅詩蘭黛大單品“小棕瓶”。圖36：紅寶石精華在天貓抗衰老精華液排第二抗衰老精華液排行長購、Mitw每小町更就銷量榜TOP0203【雙十二搶先購】雅OS珀萊瞻紅寶石精華2.TOP0203【雙十二搶先購】雅OS珀萊瞻紅寶石精華2.淡化堀紋抗皺?200M20v299月銷萬資料來源：天貓，國海證券研究所緊跟"早C晚A”護膚理念，通過內(nèi)容營銷提升品牌美譽度公司向來重視內(nèi)容營銷?緊跟“早C晚A"護膚理念。隨著成分黨興起+醫(yī)美滲透率持續(xù)提高，部分消費者開始追求效果更猛、更快的護膚品，2019年“早C晚A”（即早上使用含VC類/晚上使用含維A類配合護隊）護膚理念興起。公司2020年年初先后連續(xù)推出三款重磅新品源動力精華+紅寶石精華+雙抗精華，分別對應(yīng)“肌膚修護”+“晚A”+“早C”，好產(chǎn)品力在“早C晚A”護膚理念興起趨勢下得到廣泛的白發(fā)傳播。目前“早C晚A”在小紅書的筆記數(shù)量超8萬篇，公司亦緊跟該趨勢并在2021年初強調(diào)“早C晚A”組合，2021雙十一組合類GMV超2億/占比24%。圖37:圖37:早C晚A護膚理念興起圖38:小紅書有關(guān)筆記2019牛成分黨是起、醫(yī)史滲透率我務(wù)，“平C晚A”護法理念共袈20202019牛成分黨是起、醫(yī)史滲透率我務(wù)，“平C晚A”護法理念共袈2020年7月競，品牌A第一次宣傳早C晚A和相應(yīng)產(chǎn)品2021^3競爭品牌C第一次提出早和莊搭配產(chǎn)品202［牛9月競爭品將D第一次推出早C吃A大禮包產(chǎn)品2020.12月競爭品牌8第一次推出早C吃A概念如相應(yīng)產(chǎn)品2020年初珀某和先后連續(xù)推出三歆重珀新品海動力耕華，紅寶石精華+雙扳梢華，在“平C晚A”/映理念興起姓務(wù)下將費廣泛的包發(fā)傳掐。資料來源：珀萊雅官微、珀萊雅微信公眾號，國海證券研究資料來源：小紅書，國海證券研究所所自建團隊探索新渠道+持續(xù)內(nèi)容營銷種草?助力珀萊雅品牌力持續(xù)提升。珀萊雅起家于CS渠道，此后通過自建團隊的方式持續(xù)拓展淘系、抖音、直播等渠道，體現(xiàn)了公司強烈的拓展客群、抓住年輕消費者興趣及需求的意愿：1）公司通常較早自建團隊以適應(yīng)新渠道。公司2012年成立電商事業(yè)部進軍淘系，2018年攜手“熱血街舞團”舞蹈達人拍攝抖音“搖搖泡泡舞”，為2019年泡泡面膜抖音大火打下客戶基礎(chǔ)；2）公司堅持文化建設(shè)、內(nèi)容營銷等方面，方能厚積薄發(fā)。比如公司2013年便與聯(lián)合國婦女署簽署合作、2015年開啟女性保護傘計劃，因此2021年3.8“性別平等”短片獲得大量曝光。圖39:珀萊雅歷年營銷活動20064餐豹大S為彩象代玄人，主椎產(chǎn)品為;.亭旋量和水派肌宓斗冠名電說制《亨》年好名海南衛(wèi)祝金點劇場，并中掠湖南衛(wèi)詛僉度削場2012年上半45(￡名權(quán)2012年裝的佟滴&為砂象代為人.主推;*洋防略原列和;*洋遺酋白東列2013^巡諧侈麗妊，造型師小P老怦、瑚廚封面女我大衣全國總冠軍楊礴杷任品并推廣人：冠&綠乙《中國好聲音》，推廣產(chǎn)晶辱洋水動力建革活能域景液2014斗在受始酒會At場珀釜我薈的。亍格為新矽象代本人.主教平晚水派和建活新風(fēng)、水漾芯凱系列，并R?助斐納電影節(jié)電切《太平輪》：廷名電詛?《患柬的師點事兒》、揀藝《中國喜制星》.推廣產(chǎn)品呢白眈密精華乳液20154逆請章子怕、造主伸小P老師、儂M妊擔(dān)任品牌族廣人2016年薈豹朱件1■為彩學(xué)代為人.主抱#1白志肌、彈潤志肌、水流芯乩系列、1.成夷系列而建：同時任命■?水漾女神”章子播：/名采伸賓亞涓逐回粉絲JL面會、浙江衛(wèi)祀中國基制場2017宇簽豹代*人唐婿，主推成能釁糅系列：廷名浙江衛(wèi)視中國芟電視蟲《4?時函人明月心》?推廣戶％“潘波《1”:推出妞約時衣周聯(lián)名欺Emoji禮會：2018年茶的代言人#務(wù)峰.主妝水;*芯恥透澗水：蕓灼有席面膜體登官/云熙：就名浙江衛(wèi)祝彝人奔(*?.的我們》，推廣水漾芯?1透泗表、泡泡面膜等2019^某豹梢華代聲人Justin黃明關(guān).主推珀茉狡發(fā)光祝：羅云魁針絨為珀菜牧而俱代方人：財名浙江衛(wèi)視嫁藝《青春環(huán)游記》,《遇見你鼻好》,杪廣“發(fā)光權(quán)”2020斗薈均代言人補偷.主推灶寶石精華：答約品牌代言人蔡徐坤.主扣雙擾精華：知合THE9擔(dān)任青春推君官2021年蚤約全球彩妝代言人范丞丞.主推戲杭旨舞憐攻液：推出珀某18x中國*.夭FJI定聯(lián)名雙杭箱華與部感防嶼資料來源：百度，珀萊雅微信公眾號，國海證券研究所不斷嘗試拓展品類?大單品策略有望驅(qū)動品牌末來營收增長大單品策略下-公司通過產(chǎn)品升級+品類拓展驅(qū)動營收持續(xù)增長。紅寶石及雙抗精華在2020年成為爆品后，公司在2021年實現(xiàn)產(chǎn)品升級及品類拓展：1)產(chǎn)品升級方面，2021年4/5月分別升級至雙抗2.0/紅寶石2.0,實現(xiàn)技術(shù)的進?步升級。如紅寶石精華將六勝肽-8更換為六勝肽-1,通過國際認證證實了其通路更多、抗皺效率更高；2)品類拓展方面，2020年7/10月公司分別推出雙抗小夜燈眼霜/紅寶石面霜，2021年6/8月推出小陀螺眼霜/雙抗面膜。至2021Q3公司大單品系列占珀萊雅主品牌收入比重達21%,大單品策略下主力產(chǎn)品迭代升級+品類不斷擴張的邏輯正在持續(xù)兌現(xiàn)。圖40：珀萊雅大單品品類擴張矢洋晶女家篇.系列I2020年2月:紅寶石精華1.0202202。年11月:紅寶石而霜

開啟肢原2.0時代5重勝肽，促生4大膠原202。年11月:紅寶石而霜

開啟肢原2.0時代5重勝肽，促生4大膠原202。年11月:紅寶石而霜

開啟肢原2.0時代5重勝肽，促生4大膠原t2021年5月:紅?寶石裁華2.0|I將六勝肽-8更換為六勝肽-1,抗皺I1提升；加入維A醇Booster2021年4月:雙抗粘華2.0資料來源：珀萊雅微信公眾號，國海證券研究所2020年42021年4月:雙抗粘華2.0資料來源：珀萊雅微信公眾號，國海證券研究所2整麥角硫因+蝦青素+肌肽2021年3月:雙抗粉底液控油版

王牌雙抗配方，抗氧抗糖

焙華入妝，持色持妝I2021年8月:雙抗而膜I延續(xù)雙抗家族氧糖雙抗基因,'四大抗虱成分202Q年7月:雙抗小夜燈眼霜|I延續(xù)雙抗精華優(yōu)秀基因，核心添加I16#茅胞桿藺提取物、復(fù)合咖啡因|5.3、華熙生物：品牌矩陣逐步成熟，四輪驅(qū)動正當(dāng)其時各品牌定位逐步清晰，費用率有望邊際下降?品牌矩陣愈發(fā)成熟。目前公司四大化妝品品牌定位逐漸清晰：1）潤百顏定位玻尿酸第一品牌，2021Q1-3實現(xiàn)收入7.8億/+163%o潤百顏作為公司較早破圈的品牌，在公域上具備較高的知名度和搜索率。成分端潤百顏持續(xù)強調(diào)集團核心玻尿酸技術(shù)，如2021年10月推的新品采用INFIHA-HYDRA技術(shù)實現(xiàn)800Da玻尿酸真皮補水，不斷強化玻尿酸第一品牌的心智；2）夸迪定位抗衰，2021Q1-3實現(xiàn)收入4.8億/+160%。夸迪核心成分為CT50,核心成分復(fù)合化展現(xiàn)了品牌在配方上的優(yōu)勢，更好的支撐產(chǎn)品的國貨高端定位。2021年夸迪品類從次拋拓展至面霜、眼膜等，如魔鏡數(shù)據(jù)顯示2021雙十一期間夸迪5D輕齡霜GMV超1億元，品類上與潤百顏逐步實現(xiàn)區(qū)分；3）米落爾定于敏感肌，2021Q1-3實現(xiàn)收入2.45億/+119%。成分端添加了公司專利成分“熙敏修”，目前藍繃帶面膜、精華水為米落爾量大爆品；4）BM肌活定位活性管控大師，2021Q1-3實現(xiàn)收入1.91億/+143%。BM借鑒潤白顏爆品突圍、后續(xù)持續(xù)在同系列拓品類的打法，先打造爆品糙米肌底精華水并后續(xù)持續(xù)拓展至肌底精華乳等品類。各品牌定位逐步清晰、爆品逐步體現(xiàn)，費用率亦得到較好管控：2021Q3夸迪費用率進入下降通道，米宿爾及BM肌活費用率更是下降10pct左右，四大品牌費用率合計在50%左右，品牌矩陣愈發(fā)成熟。圖41:華熙生物四大品牌簡介資料來源：華熙生物官網(wǎng)，國海證券研究所品牌功赦定位特色成分主妝產(chǎn)品BIOHYPLUW潤百顏玻摩酸護膚智慈建尿酸微針HA4次拋原液■9imsQUADHAI旁1?凍齡&抗初老5D玻尿酸CT50次拖原液f11ME8曲1R?半浦爾呵護敏感肌照安哉眄依克多因麥角疏因苦繃帶面膜精華水IIIg判-7；的矽朋活針對成分黨功效性護快品援米精華糙米精華水JL通過底層技術(shù)+強產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化能力-公司有望進入"創(chuàng)新-應(yīng)用一盈利一創(chuàng)新"的正循環(huán)中-四輪驅(qū)動正當(dāng)其時。目前公司四大板塊：1）原料板塊展現(xiàn)公司技術(shù)深度，Q3化妝品原料增速超60%,主要系應(yīng)用范圍的持續(xù)拓展。公司玻尿酸原料為基礎(chǔ)，拓展至其他活性物，如Gaba在2021Q1-3亦獲得了快速的增長；2）醫(yī)療終端展現(xiàn)公司技術(shù)高度。以醫(yī)美業(yè)務(wù)看，雙子針上市后總簽約金額達9000萬，輻射終端機構(gòu)達1000家：3）化妝品及功能食品業(yè)務(wù)展現(xiàn)公司技術(shù)適用的廣度。化妝品業(yè)務(wù)增長迅速，功能性食品業(yè)務(wù)亦在穩(wěn)步推進。5.4、魯商發(fā)展：背靠大廠技術(shù)，化妝品業(yè)務(wù)前景可期背靠福瑞達科技力?頤蓮精選品類并依靠大爆品突圍。頤蓮由“中國玻尿酸之父”凌沛學(xué)于2003年創(chuàng)立，并在2015年實現(xiàn)專利“硅烷化玻尿酸”，形成集團底層核心成分。2016年頤蓮進入線上，并在2019年后取得快速發(fā)展，主要原因為：1）背靠集團核心技術(shù)優(yōu)勢，通過細分品類快速搶占市場、占領(lǐng)消費者心智。頤蓮2017年推出玻尿酸噴霧，噴霧以補水保濕效果為主，而福瑞達集團玻尿酸己具備-定知名度，核心技術(shù)與品類契合度高。2018年頤蓮噴霧即實現(xiàn)1800萬銷售，2020年成為噴霧品類中排名第一，目前噴霧在該品牌整體營收中占比約40%；2）營銷方式與時俱進，不斷吸引年輕消費者。頤蓮在抖音、B站等平臺進行持續(xù)投放和轉(zhuǎn)化，不斷吸引年輕消費者，目前主力客群為23-27歲的年輕人。2021Q1-3頤蓮實現(xiàn)營收4.27億元。

圖42:頤蓮銷售額（億元）圖43:頤蓮渠道結(jié)構(gòu)京東線上線下天貓新零售精品普超生活普超CS門店便利店資料來源：WIND,國海證券研究所資料來源：化妝品財經(jīng)在線，國海證券研究所璟爾博士卡位肌膚微生態(tài)賽道-收獲行業(yè)發(fā)展紅利。曖爾博士創(chuàng)立于2018年,較早卡位肌肽微生態(tài)賽道。2019年7月蘭蔻對旗下明星單品小黑瓶進行重磅升級，帶動了肌膚微生態(tài)理念熱度提升，曖爾博士作為較早布局該賽道的品牌獲得了一定先發(fā)優(yōu)勢。圖42:頤蓮銷售額（億元）圖43:頤蓮渠道結(jié)構(gòu)京東線上線下天貓新零售精品普超生活普超CS門店便利店資料來源：WIND,國海證券研究所資料來源：化妝品財經(jīng)在線，國海證券研究所圖44:璟爾博士銷售額資料來源：魯商發(fā)展年報，國海證券研究所多品牌矩陣穩(wěn)步推進?引入戰(zhàn)投后有望獲賦能。除頤蓮及曖爾博上外，公司還有如下品牌：1）善言成立于2003年，主打“量膚定制”生活美容，目前在全國已開設(shè)超100家門店；2）伊帕爾汗為香料企業(yè)，2021年1-6月伊帕爾汗公司完成銷售收入近2000萬元/同比增長37%；3）詮潤品牌專注弱敏肌膚修復(fù)。2021年將繼續(xù)與經(jīng)銷商加強合作，利用經(jīng)銷商能力拓展銷售規(guī)模；4）UMT品牌于2020年初創(chuàng)，產(chǎn)品定位于“精致底妝”，走小眾高品質(zhì)路。2021年11月公司宣布引入騰訊、壹網(wǎng)壹創(chuàng)等戰(zhàn)略投資者，有望提升線上營銷及運營實力。5.5、上海家化：Q3電商表現(xiàn)亮眼，改革不斷推進改革不斷推進，電商Q3高增初步驗證改革效果。在“一個中心、兩個基本點、三個助推器”的指導(dǎo)方針下，公司改革不斷推進，如：1）品牌創(chuàng)新方面。公司堅持高毛利+高成長戰(zhàn)略，將資源向成長性好的品牌傾斜，2021Q1-3護膚品類增速超25%,Q3護膚品占比達30%/同比提升3pct。其中單Q3看玉澤/美加凈/佰草集/高夫分別增速達50%以上/20%/15%/10%左右。對于佰草集，公司淘汰300多個長尾SKU（該部分只占銷量5%）,持續(xù)精簡提效；2）渠道進階方面。線下渠道持續(xù)精簡提效，2020H2-2021H1公司持續(xù)關(guān)閉效率低下的百貨門店，目前百貨渠道盈利能力方面出現(xiàn)較好的恢復(fù)。線上渠道方面，公司從此前聚焦超頭打爆品牌轉(zhuǎn)變?yōu)楦幼⒅馗髌放齐娚踢\營能力。2021Q1-3電商仍實現(xiàn)15%的增長，其中Q3由天貓渠道驅(qū)動獲得大幅增長，我們預(yù)計Q4仍將保持快速增長。公司電商團隊年輕化進一步推進，平均年齡由去年的30歲進一步下降至27歲。5.6、水羊股份：自有+代理品牌雙輪驅(qū)動，產(chǎn)品力不斷提升2019年公司推出氨基酸泥漿面膜成為爆款?2021年10月推出800Da玻尿酸次拋原液展現(xiàn)科技力。2017年4月公司即測評氨基酸潔面乳，并于2019年6月推出氨基酸泥膜并在抖音成為爆款，于2021年獲得天貓年度面膜金妝獎。公司定位氨基酸并不斷進行產(chǎn)品延伸（如2021年6月推出氨基酸泡泡慕斯），根據(jù)魔鏡數(shù)據(jù)，2019/2020/2021雙十-中氨基酸系列占整體GMV比重分別為12.7%/33.7%/32%o除爆品氨基酸泥漿面膜，公司在2021年10月推出800Da玻尿酸次拋精華，展現(xiàn)公司在科技方面投入，有望提升品牌勢能。該產(chǎn)品系公司歷時9年與我國發(fā)酵技術(shù)領(lǐng)軍任務(wù)陳堅院士合作開發(fā)，除添加2%微800玻尿酸分子外，還添加了2%依克多因+0.2%積雪草，提升產(chǎn)品舒緩、抗氧.化功能。目前該產(chǎn)品已開始在小紅書進行種草，有望提升品牌科技力。5.7、丸美股份：持續(xù)年輕化+強調(diào)科技力，品牌煥新正在進行公司發(fā)力新媒體營銷+建立自播團隊，品牌年輕化持續(xù)進行。早期丸美擅長通過電視廣告+超級明星代言進行大面積獲客，但隨著流量、營銷、渠道的分散化，傳統(tǒng)營銷方式及文案已難以抓住年輕消費者的需求。2021年丸美在新媒體營銷等方式上持續(xù)發(fā)力：1）2021年后公司加大小紅書、抖音等渠道營銷投放。如2021年4月開始公司連續(xù)進行在小紅書進行種草投放；2）未來公司將加大自播力度，逐步培養(yǎng)自播團隊。至2021Q3公司抖快直播中達人播占比高達89%,目前公司自播團隊主播己超20人，未來期望自播占比能逐步提升至40-50%o科技力逐步提升有望強化丸美品牌力，子品牌爆款逐漸出現(xiàn)。分品牌看：1）丸美定位眼部護理+抗衰，目前小紅筆眼霜、小紫彈眼霜、小紅蝎精華等為主打產(chǎn)品，公司期望未來小紅筆系列占比達20%。公司在科技力方面亦有進展，近期公司研發(fā)中心最新成果在《RSC》（英國皇家化學(xué)學(xué)會權(quán)威期刊），基于雙向發(fā)酵技術(shù)研究了藥食同源植物葛根對裂褶菌液態(tài)發(fā)酵體系的協(xié)同影響。這?文章展現(xiàn)了公司對于藥食同源植物和發(fā)酵威種“裂褶多糖”的研究成果，未來有望實現(xiàn)該成分的工業(yè)化生產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，前景較為廣闊。2）子品牌方面，戀火與春紀(jì)的爆款初現(xiàn)，品牌成長性可期。戀火為公司彩妝品牌，通過直播等方式打造兩大爆款“看不見的粉底”和“小情緒唇釉”，2021H1線上GMV超2000萬（2020年全年為1200萬左右）。旦單Q3實現(xiàn)同比大幅增長167%。春紀(jì)方面，其“氨基酸奶蓋潔面”具備成為爆款的潛力，帶動該品牌單Q3實現(xiàn)正增長。6、投資建議化妝品市場空間廣闊，強品牌力為稀缺資源，監(jiān)管端趨嚴(yán)使得行業(yè)規(guī)范程度持續(xù)提升。隨著流量成本的上升、行業(yè)內(nèi)卷的加劇和消費者科學(xué)護膚意識的提高,品牌通過強產(chǎn)品力能夠更好的吸引消費者。未來擁有真正的明星大單品、強品牌力、集團化運作能力的化妝品企業(yè)有望繼續(xù)搶占市場份額。推薦己具備核心大單品的貝泰妮、大單品策略正在逐步驗證的珀萊雅和華熙生物，以及大單品策略有望進行的上海家化、丸美股份及水羊股份。對化妝品行業(yè)維持“推薦”評級。重點矣注公司及盈利預(yù)測資料來源：版ind資訊，國海證券研究所（注：盈利預(yù)測取自萬得-?致預(yù)期）重點公司代碼股票名稱2021-12-31股價2020EPS2021E2022EPE投資評級20202021E2022E300957.SZ貝泰妮192.281.511.922.67100.0671.98買入603605.SH珀萊雅208.312.372.943.6575.2170.7757.06買入688363.SH華熙生物155.301.351.692.38108.8391.9465.12買入600223.SH魯商發(fā)展13.250.630.750.9113.4617.7514.56買入600315.SHI?.海家化40.410.630.781.1754.7351.9634.50買入300740.SZ水羊股份15.890.340.590.9253.0427.0817.28買入603983.SH丸美股份31.871.160.841.0345.0837.7730.83增持圖表目錄TOC\o"1-5"\h\z圖1：小棕瓶開創(chuàng)精華品類、修復(fù)概念，強化雅詩蘭黛高端護膚品牌定位6圖2：長期看一款優(yōu)秀的大單品能夠為系品牌持續(xù)增長做出持續(xù)的貢獻7圖3：大單品對彩妝貢獻較護膚更不確定，但長期看仍是品牌增長重要驅(qū)動力8圖4：歐萊雅2006-2020年研發(fā)支出10圖5：蘭蔻早期打造的暢銷產(chǎn)品及其主打成分10圖6：小黑瓶差異化定位11圖7：蘭蔻收入增長核心驅(qū)動產(chǎn)品11圖8：歐萊雅微生態(tài)布局12圖9：我國微生態(tài)護膚行業(yè)快速增長12圖10：Olay煙酰胺從研發(fā)-生產(chǎn)-的閉環(huán)12圖11：OLAY煙酰胺專研13圖12："煙酰胺“百度指數(shù)14圖13：OLAY持續(xù)投放小紅書14圖14：雅詩蘭黛小棕瓶通過持續(xù)的微創(chuàng)新，進行成分及功效上的不斷升級14圖15：雅詩蘭黛小棕瓶系列持續(xù)擴張品類15圖16：小棕瓶官配CP15圖17：小棕瓶套裝銷售額及比重15圖18：2003-2005北京大寶化妝品有限公司份額16圖19：大寶配方長期未升級16圖20：產(chǎn)品市場營銷定位“老百姓用得起的化妝品”17圖21：大寶新品推出梳理18圖22：2019-2021H抖音美妝達人數(shù)量趨勢19圖23：美妝內(nèi)容熱點方向變遷圖19圖24：1984-2021年薇諾娜相關(guān)資源發(fā)文量19圖25：薇諾娜知識資源主要來源為醫(yī)院19圖26：專業(yè)KOL助力薇諾娜品牌破圈20圖27：薇諾娜品類&功效拓展20圖28：中國大陸娶童洗護市場穩(wěn)健增長21圖29：天貓國際小童洗護細分品類消費情況21圖30：2020年線上TOP10嬰幼兒洗護品牌份額21圖31：兒童化妝品監(jiān)督管理規(guī)定21圖32：嬰幼兒產(chǎn)品購買者關(guān)注專家推薦及安全性22圖33：薇諾娜寶貝舒潤滋養(yǎng)霜22圖34：產(chǎn)品開發(fā)流程-從各司其職走向合力共創(chuàng)23圖35：珀萊雅新品推出時間23圖36：紅寶石精華在天貓抗衰老精華液排第二23圖37：早C晚A護膚理念興起24圖38：小紅書有關(guān)筆記24圖39：珀萊雅歷年營銷活動25圖40：珀萊雅大單品品類擴張26圖41：華熙生物四大品牌簡介27圖42：I碩蓮銷售額（億元）28圖43：頤蓮渠道結(jié)構(gòu)28圖44：曖爾博士銷售額287、風(fēng)險提不1）海外大牌降價幅度超預(yù)期；2）疫情反復(fù)導(dǎo)致消費意愿恢復(fù)較慢；3）醫(yī)美對于化妝品行業(yè)的沖擊超預(yù)期；4）海外大牌加速進入中國加劇競爭；5）出現(xiàn)重大營銷事件；6）國內(nèi)外公司并不具備完全可比性，對標(biāo)的相關(guān)資料和數(shù)據(jù)僅供參考;7）重點關(guān)注公司未來業(yè)績的不確定性。表1：雅詩蘭黛較早數(shù)字化，并且持續(xù)推進91、大單品的意義:強化品牌調(diào)性，兼具流量與利潤1.1、優(yōu)秀大單品能強化品牌調(diào)性，占領(lǐng)消費者心智一款優(yōu)秀的大單品能夠強化品牌調(diào)性，占領(lǐng)消費者心智。產(chǎn)品是品牌的具象化載體，優(yōu)秀的大單品能夠清晰的表達并強化品牌調(diào)性與理念：雅詩蘭黛定位于高端，早期通過優(yōu)秀產(chǎn)品力+卡位高端渠道+提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)獲得部分消費者認可。1982年公司推出大單品第一代小棕瓶，成分上采用當(dāng)時稀缺的二裂酵母+玻尿酸，營銷端率先提出“Nowbeginfromskincaretoskinrepair"細胞修復(fù)、睡眠美容等理念，強化了品牌高端、抗衰等形象定位：蘭蔻憑借高端香水起家。蘭蔻在推出大單品菁純系列時就開創(chuàng)“精油護膚”的理念，強化了品牌以玫瑰為主打的形象。2009年公司推出另?-大單品“小黑瓶”，主打二裂酵母等成分并提出“基因保養(yǎng)”理念，提升了品牌的科技力，強化了公司的高端定位。圖1:小棕瓶開創(chuàng)精華品類、修復(fù)概念,強化雅詩蘭黛高端護膚品牌定位1982年以甘的護敗品1982年“小棟版”革中姓的戶品桃念和功能義了精華的外觀狀態(tài).義了精華的外觀狀態(tài).A旗昔蘭黛是家只有回款產(chǎn)品：清活油

(Cleaningoil),潤朕寄(SkinLotion),

全能15(AlIPurposeCrerue)機一個套裝.>護收史上第--支籍華米：“小株瓶”在護快品中界定了“精華米”這個品矣，同時也定首創(chuàng)**夜間修岌”(NightRepair)利用夜間修危被紫外蝮損傷的編胞，靖強眺映抵抗力，毯緩凱味衰老.首切“細胞修新”(CellularRecovery)概念>首次采用二裂醇摩提火物：將二裂酵母發(fā)酵產(chǎn)物溶胞物作為創(chuàng)新性原料漆加，實現(xiàn)了功燧外現(xiàn)奠定了消費者對于材華素品類的認知.燧外現(xiàn)奠定了消費者對于材華素品類的認知.>20世圮70年氏護快品仍處于,物油時代：早期

從植物等天然成分提煉妒朕品原杵仍較困難.而石化合成工業(yè)較發(fā)達，很多護朕品原料來源于化學(xué)工業(yè)，價格低JL原料相對簡單、成本較低，長期使用甚至對健康造成彩響.首次使用透明殖酸：使用當(dāng)時成本高昂的途明質(zhì)破作為保混布并至今滔用。首次采用清管式設(shè)計：美似醫(yī)孕滴管的成輯資料來源：維基白科，國海證券研究所1.2、大單品作為品牌的核心支柱，兼具流量與利潤大單品兼具流量與利潤，是支撐化妝品品牌長期穩(wěn)健增長的支柱。大單品往往源于爆款，但拉長時間維度看大單品是兼具流量與利潤的“現(xiàn)金牛”產(chǎn)品，為支撐品牌長期、穩(wěn)定增長的核心之一。以雅詩蘭黛為例，其在2011/2013年分別戰(zhàn)略性提出重視“核心產(chǎn)品線”/重點打造“Her。Product",確立小棕瓶系列/DoubleWear系列在護膚品線/彩妝線的核心地位。事實證明這一大單品策略取得了卓越成效，2010年至今在其護膚品業(yè)務(wù)增長所有年份中小棕瓶系列均有貢獻，4復(fù)購率遠高于整體，兼具流量與利潤。

圖2:長期看一款優(yōu)秀的大單品能夠為系品牌持續(xù)增長做出持續(xù)的貢獻19971996燈詩蕓■全效JL?aWPt-AM『o?6k>aiMoHtur*Corr^n1997199619992000200!2002200320M200S20062007200820092010mi20122013201420156%20162017201824%20192080■出MBhze屏列尸&的19992000200!2002200320M200S20062007200820092010mi20122013201420156%20162017201824%20192080■出MBhze屏列尸&的松M-BA^ncedMfhtRepair.R?dKtx>??.UMnttouvMerolucncerxiRe%<Ul??rg5upre?neflr^AA^nc?4Rep?klkSupe?(hM*KeMut^.Rcs5g*H?me?..戶r.^erlectk2021±A4^nc?dMgMRep^r*nctroaHMh?HMtocow<vC?pw2021資料來源：雅詩蘭黛年報，國海證券研究所由于快時尚屬性更強,大單品對彩妝收入增長貢獻的確定性小于護膚品?但拉長時間維度看仍為增長核心支柱。雅詩蘭黛彩妝大單品Doublewear粉底液于1997年推出，此后在1998-1999/2007-2008/2012/2017-2019財年均對彩妝業(yè)務(wù)增長做出貢獻。相比于護膚品，由于彩妝時尚屬性更強、消費者需求更加多變，因此大單品對其貢獻相對不穩(wěn)定。但若拉長時期看，大單品仍是彩妝品牌長期增長的重要驅(qū)動力。圖3:大單品對彩妝貢獻較護膚更不確定，但長期看仍是品牌增長重要驅(qū)動力彩妝增長率/下降率彩妝增長率/下降率彩妝增長率/下降率主要增長驅(qū)動力彩妝增長率/下降率主要增長驅(qū)動力199719971998199920002001200220032004—5%倩磐TwgnQne跟影；停詩蘭JtDoubZar粉庶液—7%倩碧舒爽透氣粉底％perfitMakeup、二合一眼影、雅詩蘭MOoubleWear粉底液12%——fllttSuperfitmakeup粉底；雅詩蘭篇PureCokx—8%雅詩蘭誠花濕唇彩PureColorLipGloss_4%雅詩蘭?PUreColor系列產(chǎn)品7%雅詩蘭MPureColor系列產(chǎn)品14%一一推詩^J*PureColorUpVinyl2021-12%2020-18%2021-12%2005■13%20066%20078%雅詩蘭mooublewear粉底液200811%堀詩蘭JtDoubleWearStay>ln-PlaceMakeup%DoubleWearQ毛膏和眼線2009?6%倩碧歪新配方的SuperfitMakeup^）底波2010—5*雅詩蘭MDW粉底液201113%一一雄詩蘭於PureColor威彩產(chǎn)品、PureColorLonglasting^*201210%堀詩蘭JtDo