第二章資產經營的一般模式

——資本市場理論的基石第二章資產經營的一般模式

——資本市場理論的基石12.1.1資產的多樣性

作為經濟人，人們可以依經濟地位、職業、身份和能力等而有所區別，形成多樣性的類別，但人們在收入決定方面都有一個共性，即經濟人都是資產經營的主體，通過資產的綜合經營而獲得各種收人。一個經濟人可以兼有以下全部或部分角色：財物擁有者（即使用于勞動力再生產的消費）、消費者（可看作人力資本的生產者）、債權擁有者（即所謂食利者）、智能的擁有和出租者（即所謂受雇者）、投資牟利者（可能是未上市或上市的權益）。對經濟人所經營的資產的分類及其轉變方式的觀念就成為收入理論的重要基礎。2.1資產（ASSETS）的重新分類12.1.1資產的多樣性2.1資產（ASSETS）的充滿爭議的資產定義《企業財務會計報告條例》(國務院第287號令發布，自2001年1月1日起施行)第九條中對資產進行了重新定義：

資產，是指過去的交易、事項形成并由企業(應改為“所有者”-何注)擁有或控制的資源，該資源預期會給企業（所有者）帶來經濟利益。2充滿爭議的資產定義《企業財務會計報告條例》(國務院第287號資產的分類

分類按照不同的標準，資產可以分為不同的類別。按耗用期限的長短，可分為流動資產和長期資產；根據具體形態，長期資產還可以作進一步的分類；按是否有實體形態，可分為有形資產和無形資產。目前，中國會計實務中，綜合這幾種分類標準，將資產分為流動資產、長期投資、固定資產、無形資產、遞延資產等類別。（一）流動資產指預計在一個正常營業周期中變現、出售或耗用，或者主要為交易目的而持有，或者預計在資產負債表日起1年內變現的資產，以及自資產負債表日起1年內交換其他資產或清償負債能力不受限制的現金或現金等價物。包括庫存現金、銀行存款、交易性金融資產、應收利息、應收股利、其他應收款、應收及預付款項、存貨等。3資產的分類分類按照不同的標準，資產可以分為不同的類別。按耗（二）長期投資指不準備在一年內變現的投資，包括股票投資、債券投資和其他投資。（三）固定資產指使用年限在一年以上，單位價值在規定標準以上，并在使用過程中保持原來物質形態的資產，包括房屋及建筑物、機器設備、運輸設備、工具器具等。（四）無形資產指企業長期使用而沒有實物形態的資產，包括專利權、非專利技術、商標權、著作權、土地使用權、商譽等。（五）遞延資產指不能全部計入當期損益，應當在以后年度內分期攤銷的各項費用，包括開辦費、租入固定資產的改良支出等。4（二）長期投資452.1.2資產的分類根據資產價值形態的不同，可以把資產分為四類，分別為：現金資產、實體資產、信貸資產和證券資產。現金資產：現金和活期存款（M1）。實體資產：未上市的股權，包括有形資產和直接依附其上的無形資產；信貸資產：銀行貸款和企業應收款，負債。證券資產：各種證券。2.1資產（ASSETS）的重新分類52.1.2資產的分類2.1資產（ASSETS）的6現金資產(cashassets)現金是以非消費目的而持有的現金，用于投資的現金。作為資產中流動性最強的價值表現形式，現金資產是整個資產運營模式的起點和終點，是實現收入的標志。在實際操作中，可以借用狹義貨幣M1的概念來理解現金資產，M1指的是流通中的現金加上可開支票的活期存款，也就是指代那些變現能力很強的資產價值形態。從企業的角度看，現金資產包括了庫存現金、單位活期存款和其它的貨幣資金；從個人角度而言，現金資產指代個人擁有的現金和各種活期存款。

2.1資產（ASSETS）的重新分類6現金資產(cashassets)2.1資產（AS7實體資產(entityassets)實體資產是以實體價值形態存在的，為生產商品、提供勞務或經營管理等各種投資目的而持有的長期資產，它主要分為有形資產和無形資產兩類。在企業中，有形實體資產主要表現為廠房、機器和設備，而無形實體資產一般包括了專利權、土地使用權、制度和商譽等等。無形資產比我們想象的要多，任何資產運營都要組合無形資產的運作在其中。實體資產也包括未上市股權（PrivateEquity）,與上市的股票相對。實體資產的運作是價值創造的源泉!2.1資產（ASSETS）的重新分類7實體資產(entityassets)2.1資產（8信貸資產(creditassets)信貸資產是通常意義上所說的債權資產，指由于一定的借貸關系而擁有的對未來特定財產的要求權。對企業而言，信貸資產主要體現為各種應收款項。而對個人而言，信貸資產則主要指那些出借給他人的短期或長期借款，最典型的形式就是居民定期儲蓄存款。特別注意的是，信貸資產還要強調一個正值和負值的區別：正的信貸資產表明所擁有的債權，而負的信貸資產則表明所承擔的債務。信貸資產經營的風險最大!2.1資產（ASSETS）的重新分類8信貸資產(creditassets)2.1資產（9證券資產(securityassets)證券資產是以各種有價證券形式存在的資產。它包括了各種的股票、債券等有價證券。特別地，在企業環境下，證券資產的價值反映了企業的價值，進一步反映了企業所擁有的實體資產的價值。權益類證券是實體資產的證券化；債務類證券是信貸資產的證券化。每個經濟人和經濟實體一樣，都擁有并經營這四種資產。因此，資產的多樣性分出了經濟人的多樣性，資產經營的結果導致了收入的多樣性。2.1資產（ASSETS）的重新分類9證券資產(securityassets)2.1資重新理解投資銀行學投資銀行學研究：在全球范圍類，資產的配置和重組、定價和交易、安全和掠奪、增值和獲利。其重點和難點是資產現金化。商品市場一般組合運作資產的實體化和現金化；貨幣市場一般組合運作資產的信貸化、實體化和現金化；資本市場一般組合運作資產的實體化、信貸化、證券化和現金化。10重新理解投資銀行學投資銀行學研究：在全球范圍類，資產的配置和112.2資產經營：定義、目的、方式和特點資產經營的定義

資產經營是以價值為中心的導向機制，它以資產價值形態的管理為基礎，通過資產的優化配置和資產結構的動態調整，實現資產增值最大化的目標。簡單的說，資產經營就是通過資產的四種價值形態自身以及互相之間的轉換，實現價值增值最大化。資產經營的目的實現資產增值的最大化資產經營的方式資產各種形式的互相轉換112.2資產經營：定義、目的、方式和特點資產經營的定義122.3資產經營的一般模式

所有的資產經營方式都可以概括為現金資產、實體資產、信貸資產和證券資產這四種價值形態自身以及相互之間的十六種轉換。

現金資產實體資產信貸資產證券資產資產經營的八卦圖122.3資產經營的一般模式所有的資產經營方式都可13資產現金化資產實體化資產信貸化資產證券化現金資產運作外匯交易貨幣掉期購買實物資產；投資實業取得債權；銀行放貸投資證券實體資產運作出售資產和股權套現；典當資產、股權的互換經營租賃企業、產業投資基金、投資受益憑證上市信貸資產運作收回債權取得現金；商業票據貼現；取得抵押物；債轉股；贖回典當物債權掉期MBSABS證券資產運作證券發行出售；開放式基金贖回下市；證券換資產或股權證券質押貸款、融券債券、股票、基金互換，證券投資基金管理過程，認股權證，可轉換債等13資產現金化資產實體化資產信貸化資產證券化現金外匯交易14資產經營的一般模式在傳統觀念上的突破我們就是用一個全新的角度來詮釋這些經濟活動，我們的模式顯然與傳統的理論有所不同并更具有現代觀念。具體而言，我們在概念上忽視了傳統理論常有的界限。我們可以在此基石上構建新的收入理論、危機理論、資產相對論，人力資本理論，以及綠色投資理念等。忽視了生活資料與生產資料。經濟人在資產經營從而獲取收入的過程中，既有對生產資料（往往被看作有形的物質生產）的經營，也有對生活資料（往往被我們看作現金、消費品、智能等資產，其中不乏無形資產即知識、技術、以及金融資產）的經營。人們在資產經營中，既可運用自己的智慧和能力，也可將自己的智能力出租予雇主一定的時間從而取得租金（即工資）。2.3資產經營：一般模式14資產經營的一般模式在傳統觀念上的突破2.3資產經營15忽視了勞動、資本、土地等生產要素的區別。我們認為生產要素不是分析收入理論的唯一視角，它們可以包含在多樣性的資產中，我們更強調資產要有經營（往往是多種經營）才有收入，但經營不善也會有資產的貶值和失收。忽視了工資、利潤、利息、地租的區別。我們認為經濟人同時經營自己的四項資產（當然不排除部分資產的價值為零甚至為負），以多樣化的收入形成一個人的收入水平，并且，收入不僅以現金來體現，而且還可以實體資產、信貸資產和證券資產的價值及其增值來衡量。例如，一個公務員不僅得到固定的薪金，而且可能得到實物分配或其增值、存款利息、不動產租賃收入、證券的投資收益，還可能因各種受邀消費而節省了價值，這些都是收入來源甚至可能在其中占大頭。忽視了生產與消費的區別。經濟人的資產經營中，很難分清生產與消費的環節，它們在同一過程之中，我們更強調資產的質量、稀缺性、流動性和循環觀念,資產的組合效應、增值或貶值的觀念。2.3資產運營：一般模式15忽視了勞動、資本、土地等生產要素的區別。我們認為生產要素16具體來看，資產經營一般模式描述的就是資產從一種價值形態向另一種價值形態的轉化過程，這樣轉化的結果體現為資產的增值或貶值。人們對財富的追求使得他們愿意付出勞動，從而促使資產從一種價值形態向另一種價值形態轉化。為更好地理解資產運營一般模式，我們有必要仔細觀察各資產價值形態轉換在經濟實踐中的具體形態。如在日常生活中把現金存入銀行，從而擁有定期存款，實際上就是從現金資產（現金）形式轉化為信貸資產（銀行活期存款）的過程，即現金資產信貸化的典型例子。2.3資產經營：一般模式16具體來看，資產經營一般模式描述的就是資產從一種價值形態向2、4

資產現金化

1現金資產現金化

2實體資產現金化

3證券資產現金化

4信貸資產現金化

2、4資產現金化

1現金資產現金化

1.1基本概念

以現金資產為起點和終點的資產運作過程，將一種現金資產轉化為另一種現金資產。

具有多種轉換形式，呈現多樣化的特征，表現為時間或空間上的差異和不同。

1現金資產現金化1.1基本

1現金資產現金化

可能路徑一卡通、信用卡、外匯交易、現金發行、貨幣掉期、QFII、QDII

比特幣

1現金資產現金化可能路徑2實體資產現金化2、1基本概念

將實體資產轉變為現金資產，即資產出售；也包括未上市企業股權的出售，例如PE的退出渠道。2、2可能路徑企業資產出售，關鍵在于轉換的效率、股權的估值定價和有效性；

2實體資產現金化2、1基本概念2實體資產現金化2.3基本流程出售準備階段：組建團隊；準備一份企業狀況的書面報告；保持出售資產的獨立經營性。2實體資產現金化2.3基本流程2實體資產現金化2.3基本流程選擇出售方式和尋找買方：廣泛拍賣；定向拍賣；協議轉讓（普通協議出售、員工持股等）；2實體資產現金化2.3基本流程2實體資產現金化2.3基本流程對將被出售的資產進行定價；對資產出售進行設計和磋商；完成出售；在過渡時期幫助買方；處理出售后的遺留問題；2實體資產現金化2.3基本流程2實體資產現金化2.4資產出售的分類按照資產出售的內容是否與企業核心競爭力相關可以分為：經營性資產出售非經營性資產出售按照資產出售是否與企業層面戰略相關可以分為：戰略性資產出售非戰略性資產出售按照買賣雙方是否存在關聯關系可以分為：關聯性資產出售非關聯性資產出售2實體資產現金化2.4資產出售的分類2實體資產現金化2.5資產出售的理由滿足流動性需求適應環境需要增加企業收益以價格、稅收等手段實現利益的轉移2實體資產現金化2.5資產出售的理由2.6無形資產現金化

基本概念將無形資產轉化為現金資產的過程。無形資產是一種實體資產，其現金化運作是現代資產運營的必要而重要的方式。可能路徑專利權、商標權、著作權、非專利技術和土地使用權拍賣，貼牌生產、連鎖加盟等。

2.6無形資產現金化基本概念3信貸資產的現金化3.1基本概念

將信貸資產轉化為現金資產：（1）以債權取得本金和利息：銀行的主要經營模式（2）以債務（負的信貸資產）取得現金：負債經營的杠桿效應，必須IRR大于利息率。

3.

2可能路徑商業票據貼現銀行貸款收回應收帳款質押銀行不良資產處理273信貸資產的現金化3.1基本概念273信貸資產現金化3.3資產管理公司（AMC）的功能信息不對稱的化減競爭和保護之間的適度性道德風險內部激勵金融交易成本

3信貸資產現金化3.3資產管理公司（AMC）的功4證券資產現金化4.1基本概念

將證券資產轉化為現金資產，這是一個國家證券市場順暢運行的關鍵性環節。4.2

可能路徑

在二級市場賣出股票、上市公司贖回可轉債開放式基金的贖回、PRE-IPO類PE的退出渠道4證券資產現金化4.1基本概念4證券資產現金化4.3影響因素市場參與者的數量和競爭程度；金融交易中的信息不對稱程度；基于風險和利益集團的利益（如公共利益等）而規定的制度約束；4.4

開放式基金贖回效應聯動強化效應：股市大跌；實體資產的大幅度貶值（比如房地產價格的大幅度下跌）；基金贖回中的操縱；螞蟻撬動堤壩效應；基金贖回中的逆向選擇效應；4證券資產現金化4.3影響因素4證券資產現金化4.5私募股權投資的證券資產現金化退出障礙

難以達到上市標準；上市指標受到計劃控制，難以獲得；股票限制出售或在弱市中難以順利減持；并購重組中退出的難度；

《破產法》不完善，破產退出無法可依；4證券資產現金化4.5私募股權投資的證券資產現討論：資產現金化理論：現代經濟危機的新解析

經濟危機的根本標志：資產現金化的綜合性“困境”1、現金資產現金化的困境：貨幣危機2、實體資產現金化的困境：經濟衰退和產品過剩3、信貸資產現金化的困境：銀行危機4、證券資產現金化的困境：股市崩潰5、復合的危機。32討論：資產現金化理論：現代經濟危機的新解析322、5

資產實體化資產實體化是將一種資產轉化為實體資產的過程。它是中國30多年經濟發展的最主要標志和最根本的成功經驗。它包括：

1現金資產實體化

2實體資產實體化

3證券資產實體化

4信貸資產實體化

5資產實體化的綜合轉換2、5資產實體化資產實體化是將一種資產轉化為實體資產

1現金資產實體化

1.1基本概念將一種現金資產轉化為一種實體資產的過程。轉換形式多樣，從簡單到復雜，評價方法各不同。從企業來看，現金資產實體化主要是一個實業投資的過程。1現金資產實體化1.1基本

1現金資產實體化

1.2實物期權與其它方法的比較凈現值法（NPV）：關鍵在于對未來現金流的準確預期；內含報酬率法情景分析法敏感度分析仿真分析法實物期權法1現金資產實體化1.2實物期權與其它

1現金資產實體化

1.3實物期權的種類延遲投資期權；改變運營規模的期權：擴張期權；收縮期權；停啟期權轉換期權；放棄期權；增長期權；分段投資期權；復合期權；1現金資產實體化1.3實物期權

1現金資產實體化

1.4投資項目的主要特征不確定性：未來現金流的不可預測性沉沒成本：投資具有不可逆性資產專有性：依附于特定的主體信息不對稱：檸檬問題政府管制:不能隨意出售股權先動優勢：在企業增長中的機會1現金資產實體化1.4投資項目的

1現金資產實體化

1.5實物期權構成要素創造出來的期權價格；定價機制的缺失；并不存在實物期權的價格；沒有一個具體的到期日；難以進行波動率的度量；沒有一個固定的執行價格；無法有效地事前確定實物期權的價值漏損量實物期權之間存在交互性；1現金資產實體化1.5實物期權構

1現金資產實體化

1.6實物期權的發展

Black-Scholes期權定價公式已經誕生30多年；

StewartMyers推出了期權規則已經27年：

RichardBrealeyandStewartMyers

《公司理財原則》MBA教學、金融學專業、管理信息學1現金資產實體化1.6實物期權的

1現金資產實體化

1.6實物期權的缺陷實物期權法還是一個“黑箱”：實物期權法是一種新型經濟工具，關鍵的問題是如何使用實物期權；實物期權法適用于可以進行交易的資產，不適用于那些不能交易的資產；實物期權法低估了管理的真實環境；操作的可行性和合法性。1現金資產實體化1.6實物期權的2實體資產實體化2.1基本概念

將一種實體資產轉變為另一種實體資產；2.2表現形式

經濟活動中：易貨交易，曾經催生了中國第一個首富（巫其中）；

資本市場中：資產置換，曾經挽救了許多國企；

2實體資產實體化2.1基本概念2實體資產實體化2.3資產置換的原因沒有或很少存在現金流入或流出；避免交易中繳納巨額稅款；資產置換速度較快，能在短期內實現企業目標，優化企業資產結構。存在成熟的操作規范和模式，比較容易成功。2實體資產實體化2.3資產置換的原因2實體資產實體化2.4資產置換的效應資源配置效應，資產配置的主體在資源的優化配置中獲得利益；套利交易效應：比如配股中的重大關聯交易（曾經被錯稱為“借殼上市”）；2實體資產實體化2.4資產置換的效應3證券資產實體化3.1基本概念

將證券資產轉化為實體資產，是資產實體化中的一個轉換形式。3.2

可能路徑主動退市：“私有化”：全面“要約收購”

被動退市：從ST—PT—破產。3證券資產實體化3.1基本概念4信貸資產實體化4.1基本概念將信貸資產轉化為實體資產4.2可能路徑“斷供”情形下的銀行收樓行為；租借實物資產（以負債換實物）LBO與MBO

4信貸資產實體化4.1基本概念4信貸資產實體化4.3MBO：一種杠桿收購杠桿收購的運營過程金字塔式的資本結構模式最上層：對公司資產具有最高求償權的一級銀行貸款，這些信貸資產一般是以被收購企業的資產為抵押，約占收購資金總量的60%；中間層：是統稱為“垃圾債券”的夾層債券，約占30％;

最下層：收購者投入的股權資本，約占10%，包括優先股、普通股，風險最高、潛在收益最大。

4信貸資產實體化4.3MBO：一種杠桿收購4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購杠桿收購的運營條件目標條件；金融條件;

重組條件；杠桿收購的運營目標：價值最大化三條途徑：資產創造、資產轉移和風險分攤四個效應：規模、結構、管理和財務效應4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購杠桿收購的價值來源價值提升價值轉移公司的當前價格低于公司的實際價值；價值從其它當事人那里轉移過來；稅收效應，稅收杠桿帶來大量債務降低稅負風險分散4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購中國進行杠桿收購的約束條件產生起點：賣方主體的清晰化促進力量：當家者的利益訴求

市場化MBO的形成

MBO的“融資創新”“商業信貸”；員工集資或工會持股會信托融資；戰略投資者融資；私募MBO基金融資4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購中國MBO存在的悖論

MBO原因悖論股權結構悖論

上市悖論目標企業悖論融資悖論交易過程求解金融工具創新的悖論4信貸資產實體化4.3MBO的全集：杠桿收購

5.1PPP中的項目融資

PPP（public-privatepartnerships：公私合伙經營）的融資模式在20世紀90年代成為一種公共投資領域的主流融資模式，在歐洲各國尤其在英國得到廣泛的應用。

1997年英國通過了兩個重要的法律，承認私人投資于公共服務領域的合法性，PPP融資模式得到了迅速的發展。中國各地正在積極推進。5資產實體化的綜合轉換5.1PPP中的項目融資5資產實體化的綜合PPP的融資模式的構建基礎是私人部門和公共部門的合作。其最核心的問題是為了完成某些有關公共設施、公共交通工具及相關的服務的項目而在公共機構與民營機構之間達成伙伴關系，簽署合同明確雙方的權利和義務以確保這些項目順利完成，以共享投資收益，分擔投資風險和承擔社會責任。伙伴關系不是PPP的核心要義，而是如何在合作中創造價值和實現優勢互補。

5資產實體化的綜合轉換PPP的融資模式的構建基礎是私人部門和公共部門的合作。其最核5.2PPP融資的基本原理“控制——激勵、非控制——非懲罰”機制是私人投資的激勵約束機制，即對私人可以控制的情況進行激勵，而在私人不能控制的情況下不能懲罰私人投資者。“承諾可置信”機制。建立清晰的法律、法規制度，充分尊重法律的尊嚴，做到有法必依，而不是朝令夕改，是PPP融資模式成功的最關鍵因素。

5資產實體化的綜合轉換5.2PPP融資的基本原理5資產實體化的綜合5.3PPP融資的各種模式政府購買產品或服務的PPP政府提供設施的PPPBOTorBTO（建設-運營-轉讓或建設-轉讓-運營)BOO(建設-擁有-運營)BBO(購買-建設-運營)DB(設計-建造)DBM(設計-建設-維護)DBO（設計-建設-運營）DeveloperFinance（發展商融資）5資產實體化的綜合轉換5.3PPP融資的各種模式5資產實體化的綜合5.4

北京地鐵建設從資本結構的角度分析，北京地鐵的融資方案基本符合PPP的結構在北京地鐵的融資方案中，項目所有權歸屬、項目設計、項目建造、項目管理及運營和項目產品或服務的購買進行了簡單分解，仍沒有充分體現私人成本優勢5資產實體化的綜合轉換5.4北京地鐵建設5資產實體化的綜合轉換5.5

結論根據PPP的融資原理，需要盡早建立并完善有關PPP融資管理辦法。為確定PPP中的融資者的回報，需對PPP的融資結構和成本進行詳細分析，這需要大量的研究、依據和參考。PPP中的合作模式為融資的選擇提供了一個框架，但是，每一個PPP中的合作都是一次創新，實踐中不能拘泥于已經列出的框架，需要鼓勵PPP合作模式的創新。中國運用中的“PRIVATE”問題：它可能是國企（還是在某種程度上代表“PUBLIC”），這種情形能夠降低成本嗎？5資產實體化的綜合轉換5.5結論5資產實體化的綜合轉換2.6

資產信貸化即所謂“負債經營”，也是中國改革開放的基本經驗之一：既有外債，也有內債。包括：

1現金資產信貸化

2實體資產信貸化

3證券資產信貸化

4信貸資產信貸化

5無形資產信貸化2.6資產信貸化即所謂“負債經營”，也是中國改

1現金資產信貸化

1.1基本概念將一種現金資產轉化為一種信貸資產的過程。轉換形式多樣，典型的是“銀行信貸”。

銀行信貸的復雜性就在于信貸價格——利率在信貸資源配置中的失靈，從而導致信貸配給成為普遍現象。1現金資產信貸化1.1基本

1現金資產信貸化

1.2信貸配給按照Keeton(1979)的分類：

A類信貸配給：某一給定借款者群體中的全部受到配給限制；

B類信貸配給：從貸款者的角度劃分分類群體，同類群體中的借款者得到信貸，而其它借款者受到了配給限制；按照JaffeeandModigliani(1979)的分類：均衡的信貸配給：當利率被設定在長期均衡水平時所發生的配給；

非均衡的信貸配給：在短期內，當利率不能被充分調整到長期最佳利率水平時所發生的配給；1現金資產信貸化1.2信貸配給

1現金資產信貸化

1.3基于逆向選擇的信貸配給模型假設：企業投資項目可以進行二階隨機占優評價所有企業的投資風險分布在[0,1]之間銀行定價權，企業完全競爭；企業的投資行為滿足激勵約束；銀行和企業都是風險中性的；二元模型中包括了收益和風險兩個要素；1現金資產信貸化1.3基于逆向

1現金資產信貸化

1.3基于逆向選擇的信貸配給模型思路：在企業和銀行最大化期望收益的基礎上，求解各自的期望表達式，進行利率的比較靜態分析；在假定的市場結構下，求解銀行收益的影響因素，說明直接效應和逆向效應的形成原因；說明在信貸市場上如何產生了信貸配給；1現金資產信貸化1.3基于逆向

1現金資產信貸化

1.4基于道德風險的信貸配給分析思路類似于基于逆向選擇的信貸配給模型假設企業行為最大化銀行行為的最大化1現金資產信貸化1.4基于道德風

1現金資產信貸化

1.5信貸配給的解決方案信譽：解決信貸配給的關鍵手段，最有效、成本最低。將企業分為“存在良好信貸記錄”和“沒有良好信貸記錄”兩類。關系:關系融資是根據借款人的一些“軟性”的信息決定信貸利率和其它條款，從而形成借款人和貸款人之間的一種特殊的融資關系；組織創新:通過社會制裁等發揮擔保物的作用，從而進行團體貸款等；抵押；非常適用而有效；1現金資產信貸化1.5信貸配給的2實體資產信貸化2.1基本概念

將一種實體資產轉變為一種信貸資產；2.2可能路徑

股權回購協議（股轉債），PE常用的退出方式（另述）；

實物的金融租賃；“打工”生涯：一種新視野。

2實體資產信貸化2.1基本概念2實體資產信貸化2.4金融租賃的核心原理金融租賃以通用性設備為主、專有設備為輔；信用提升原理；納稅節儉原理；靈活的財務安排原理；銷售管理功能；2實體資產信貸化2.4金融租賃的核心原理2實體資產信貸化2.5中國金融租賃業的問題和出路盈利模式存在的問題偏離了金融租賃的功能，而成為“變相貸款”；沒有進行有效的風險分攤，不能承擔匯率風險的機構錯位地承擔了匯率風險；金融租賃的破產隔離和資源優化配置功能沒有得到有效發揮。行業結構；對民營資本和境外資本開放最早，接近于充分競爭；外部環境；法律、稅收、會計準則和監管；2實體資產信貸化2.5中國金融租賃業的問題和2實體資產信貸化2.6金融租賃與中小企業金融租賃在中小企業融資中的作用可以化解中小企業的信息不對稱；存在融資成本低的比較優勢；優化資源配置；2實體資產信貸化2.6金融租賃與中小企業2實體資產信貸化2.6金融租賃與中小企業中小企業進行金融租賃需要注意的問題：租賃的數量和時間結構盡量與企業現金流保持一致，防止出現無力支付的情況；公司的設備、機器等資產盡量采用金融租賃方式，以提高中小企業的資產負債狀況；充分發揮金融租賃在資產折舊、稅收等方面的靈活性和政策優惠，降低中小企業的綜合融資成本；處理好金融租賃和其它融資方式的總體風險控制，盡量避免企業陷入財務困境。2實體資產信貸化2.6金融租賃與中小企業2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃市場規模截至2000年底，中國503架7座以上的干線飛機中，將近90%的飛機是以金融租賃方式獲得的。在國外，金融租賃成為航空市場上的主流融資模式。從1986-1996年間，全部使用租賃飛機的航空公司從總數的15%升至49%，而全部購買飛機的航空公司從40%下降到16%。2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃核心原理滿足金融租賃的局限性原理；流動性強、二級市場規模大、金額高滿足信用提升原理；能明顯改善航空公司的資產負債結構、降低航空公司的杠桿率、提高風險抵抗能力、避免航空公司輕易陷入財務危機；2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃核心原理滿足靈活財務安排的原理；航空公司在租金支付數量、時間結構等方面可以與航空公司的現金流相匹配，而且支付具有一定的靈活性與調整余地，從而可以化解收入波動對財務支付的壓力。滿足銷售管理的原理；飛機制造商以金融租賃的方式促進飛機銷售，能夠避免應收帳款的困擾，提前收回飛機的制造成本，保障飛機制造的連續性和計劃性。2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃金融租賃的障礙融資問題；缺乏利率扶持、融資期限不能與飛機的長達10余年的融資期限相匹配、沒有資信評級、手續多、效率低、成本高。稅收問題；能明顯改善航空公司資產負債結構、降低航空公司杠桿率、提高風險抵抗能力、避免航空公司輕易陷入財務危機；擔保問題；航空公司在租金支付數量、時間結構等方面可以與航空公司的現金流相匹配，而且支付具有一定的靈活性與調整余地，從而可以化解收入波動對財務支付的壓力。2實體資產信貸化2.7案例：飛機的金融租賃3證券資產信貸化3.1基本概念

將證券資產轉化為信貸資產的過程。3.2

可能路徑

證券質押融資、股（票）轉債、以股（票）抵債、融券業務；3證券資產信貸化3.1基本概念3證券資產信貸化3.3證券質押貸款融資適用對象：證券公司主要目的：拓寬證券公司的融資渠道，滿足長期資金需要，遏制短期炒作行為；法律依據：2000年2月2日證監會公布的《證券公司股票質押貸款管理辦法》主要內容：允許滿足條件的綜合類證券公司用手中持有的績優股作質押，向商業銀行進行為期6個月的貸款，規定的質押率最高為60%。3證券資產信貸化3.3證券質押貸款融資3證券資產信貸化3.3證券質押貸款融資證券質押貸款條件

對自營證券進行凍結或對自營帳戶進行凍結；資產具有充分的流動性；自營業務符合證監會規定的有關風險控制比率已按證監會規定提取足額的風險交易準備金；在近一年內的經營中未出現重大的違規違紀行為，現任高管人員和重要業務人員無任何重大不良記錄；上一年度公司經營正常，未發生經營性虧損；未挪用客戶交易結算資金；3證券資產信貸化3.3證券質押貸款融資3證券資產信貸化3.4股轉債具體手段上市公司在回購股票后注銷；上市公司通過發行中長期專項企業債券，一次性償還國家“股轉債”的資金由上市公司逐步償還“股轉債”的本息上市公司通過增發和配股，一次性償還“股轉債”資金。3證券資產信貸化3.4股轉債3證券資產信貸化3.4股轉債基本條件最近三年無虧損記錄，最近一年的凈收益率不低于8%，公司存在發展空間，有償還能力；股轉債以后的資產負債率不低于75%；申請企業股轉債的額度不低于1億元人民幣；經常性貨幣資金數額應保持不低于發債總額的15%，保證“股轉債”的上市公司具備基本的持續運營能力；具備不低于回購總額的20%的自有資金；3證券資產信貸化3.4股轉債3證券資產信貸化3.4股轉債主要功能實現國有股退出；減少上市公司的非流通股和股本總額，提高全流通比例，為最終實現國有股和法人股的全流通創造條件；提高上市公司的公司治理結構，解決上市公司治理結構不完善的問題；3證券資產信貸化3.4股轉債3證券資產信貸化3.5以股抵債合理性分析上市公司需要完善治理結構和提高治理效率；在控股股東所有者缺位的條件下，上市公司的國有控股股東對上市公司形成了大量“拖欠問題”；“拖欠問題”；造成了嚴重后果，直接阻滯了中國資本市場的進一步完善和功能的進一步上升；在所有的方案和比較中，“以股抵債”是一個“占有選擇”；3證券資產信貸化3.5以股抵債3證券資產信貸化3.5以股抵債套利效應套利的機會來自市場定價錯誤，而市場定價的錯誤主要不是來自知識和信息的缺陷，而是來自中國證券市場股權分置條件下的固有缺陷；企業上市的套利過程：高溢價的上市發行；實施“以股抵債”降低持股比例；以凈資產價格向控股股東增發；高溢價增發流通股；“以股抵債”降低持股比例；3證券資產信貸化3.5以股抵債3證券資產信貸化3.5以股抵債電廣傳媒進程：2004年7月29日，“電廣傳媒”董事會向外公布，關于控股股東“以股抵債”的報告得到了國資委和證監會的批準；“湖南廣電”共持有“電廣傳媒”總股本的50.1%，其中6500萬股已經被質押。但湖南廣電通過下屬單位或關聯單位占有電廣傳媒共50062.61億元，三年的本息合計53926.03萬元。按照7.15元/股總共抵債7452.1022股；以股抵債后，公司上半年的每股收益從0.093上升到0.12元；電廣傳媒的可流通股從45.7%升至58.9%；3證券資產信貸化3.5以股抵債3證券資產信貸化3.5以股抵債電廣傳媒價格：

按照凈資產計算；風險：治理結構存在較大問題盈利模式的強制性規定：只有廣告業務沒有電視臺，若轉變為市場化交易就沒有談判能力，因而對于湖南衛視和其它頻道廣告運營業績過份依賴；

“電廣傳媒”對控股股東“湖南廣電”的應收賬款的成因是治理結構天生缺陷的結果和反映；在業務結構上，“電廣傳媒”存在很高的行政壟斷性和依賴性；

“電廣傳媒”的業務容易受到政府政策的影響。3證券資產信貸化3.5以股抵債4信貸資產信貸化4.1基本概念

將一種信貸資產轉化為另一種信貸資產4.2可能路徑信貸展期、信貸置換（1999年的銀行不良資產剝離給AMC）、應收賬款展期、應收賬款置換

4信貸資產信貸化4.1基本概念4信貸資產信貸化4.3企業債務重組的基本邏輯陷入財務困境的企業是否值得進行債務重組，債務重組是否存在經濟價值；債務重組的模式、方法選擇，根據企業的經濟條件，選擇一種最佳的重組方式，著不僅僅是一個經濟問題，還是一個基于經濟利益的各個利益主體的博弈問題；具體的重組方案規劃、制度和實施；4信貸資產信貸化4.3企業債務重組的基本邏輯4信貸資產信貸化4.4債務重組的方式破產式債務重組；最沒有經濟效率，需要防止企業存續價值大于破產價值的無效破產；一般性債務重組；包括：“非削債條件下的債務改組和解”和“削債條件下的債務展期”；4信貸資產信貸化4.4債務重組的方式4信貸資產信貸化4.4債務重組的方式問題債務重組；在企業發生較嚴重財務危機時，無法通過自身力量及時解決，簡單的債務或者債務展期已不能解決企業財務問題；外部力量主導的債務重組；外部機構主要有：商業銀行、投資銀行、中央銀行、財政部等一般是指中央銀行、財政部、從事債務重組的一些專門的政府機構和各級政府；4信貸資產信貸化4.4債務重組的方式4信貸資產信貸化4.5債務重組的條件兩個理論上的技術前提；避免無效破產；避免無效的債務重組；實際決策中的兩個效應:

債務重組中的“囚徒困境”效應；債務重組的“信譽”效應；

4信貸資產信貸化4.5債務重組的條件4信貸資產信貸化4.6債務重組方案設計的合理性在公司現有資產和未來發展中尋求平衡；合理設計融資工具；需要對公司治理結構進行調整；不能突破各方利益主體的利益底線；

4信貸資產信貸化4.6債務重組方案設計的合理4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組背景；

1980年在香港注冊，廣東在境外設立的第一個窗口企業。從貿易、自營到多元化發展，1987年買殼上市改名為“粵海投資”。在此后的10年中，分拆出粵海建業、廣南集團、粵海制革、粵海啤酒在香港上市。1997年末，5家上市公司股票市值191.73億元，粵海賬面資產357億港元，年均增速70%，凈資產74.8億港元，年遞增62%。4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組

“衰敗”的征兆公司財務杠桿率非常高；資產結構不合理；問題資產不斷增加；應收賬款增加并惡化，財務政策不審慎；粵海資金流不斷惡化；4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組重組路程第一次方案修正和調整：5.25債務重組方案第二次方案修正和調整：5.25重組方案的進一步精彩博弈；第三次方案修正和調整：9.10債務重組方案的出籠；第四次方案最終確定：12.15協定4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組4信貸資產信貸化4.7粵海集團債務重組2.7資產證券化

資產證券化從廣義上分，包括：現金資產的證券化，實體資產的證券化，信貸資產的證券化，證券資產的證券化；在狹義上僅指信貸資產的證券化。932.7資產證券化9394現金資產證券資產實體資產證券資產信貸資產證券化94現金資產證券資產實證信證券化95廣義資產證券化實體資產證券化：直接上市：發行上市、分拆上市、異地上市、介紹上市。

間接上市：買殼上市、借殼上市。債券上市；股權投資基金上市；不動產證券化（REITs）。信貸資產證券化（狹義資產證券化）：MBS、ABS證券資產證券化:各種證券衍生產品現金資產證券化:各種投資組合,代表了證券市場的需求;而前三種證券化代表了證券市場的供給,四者共同構成了完整的證券市場.資產證券化95廣義資產證券化資產證券化96資產證券化不僅是一種技術創新、工具創新，更是一種思維觀念、一種分析方法。資產證券化是資本市場運作的高級形式；企業重組是資本市場運作的普遍形式。資產證券化是中國資本市場的重要發展趨勢之一，有著廣泛的運用前景。資產證券化96資產證券化不僅是一種技術創新、工具創新，更是一種思維觀念97四種資產不僅可以概括個人和企業的資產，而且可概括一個國家的資產資本市場的運作乃至整個經濟的發展都可以看成是這個“四輪驅動”的作用，因此我們可以把它當作“超一般均衡模型”什么叫資產重組？也即這四種資產的各種組合轉換形式資產運營的一般模式有豐富的意義。資產證券化97四種資產不僅可以概括個人和企業的資產，而且可概括一個國家98一個核心原理基礎資產的現金流分析三個基本原理資產重組原理風險隔離原理信用增級原理資產證券化98一個核心原理資產證券化99一個核心原理：現金流分析一個核心原理是指被證券化資產（或基礎資產）的價值評估和現金流分析的理論和技術。任何資產的價值都由其所產生的未來的現金流決定的，但評估資產價值的方法卻有很多、很復雜（例如：HEDONICPRICEMODEL）。概括來講，主要有三種價值評估方法：貼現現金流估價法、相對估價法和期權估價法。但我們更推崇實物期權（REALOPTION）的方法。被證券化的資產可以采取多種形式，但這些資產必須具備一個先決條件——能產生可預見的、穩定的未來現金流。所以，從表面上資產證券化似乎是以基礎資產為支撐（ASSET-BACKED），但實際上是以資產所產生的現金流為支撐的，這是資產證券化的本質和精髓。換句話說，資產證券化所“證券化”的不是資產本身，而是資產所產生的現金流。因此，現金流分析成為資產證券化理論的核心原理。資產證券化99一個核心原理：現金流分析資產證券化100三大基本原理

資產證券化的三大基本原理分別是“資產重組原理”、“風險隔離原理”和“信用增級原理”。任何一項成功的資產證券化，必須要對基礎資產進行成功的重組以組成資產池，并實現資產池和其他資產的風險隔離，同時，還必須對資產池進行信用增級。實體資產證券化（比如企業上市）如此，證券資產證券化和信貸資產證券化也同樣如此。隨著資產證券化形式的不斷發展，這三個原理的重要性和基礎性更為明顯，尤其在狹義資產證券化中得到了最充分的體現。

資產證券化100三大基本原理資產證券化無形資產的運營組合運用于所有的資產經營之中無形資產的證券化

是將無形資產轉化為證券資產的過程，如果無形資產轉化為可交易的證券資產，它就實現了未來收益的證券化，方便了交易過程。公司上市、借殼上市、買殼上市是實現無形資產證券化的具體手段。

無形資產證券化需要很高的技巧,不僅是無中生大有,而且需要天大時、地大利、人大和的外部因素的配合，因此也常常歸為“運氣”成分。101無形資產的運營組合運用于所有的資產經營之中101第二章資產經營的一般模式

——資本市場理論的基石第二章資產經營的一般模式

——資本市場理論的基石1032.1.1資產的多樣性

作為經濟人，人們可以依經濟地位、職業、身份和能力等而有所區別，形成多樣性的類別，但人們在收入決定方面都有一個共性，即經濟人都是資產經營的主體，通過資產的綜合經營而獲得各種收人。一個經濟人可以兼有以下全部或部分角色：財物擁有者（即使用于勞動力再生產的消費）、消費者（可看作人力資本的生產者）、債權擁有者（即所謂食利者）、智能的擁有和出租者（即所謂受雇者）、投資牟利者（可能是未上市或上市的權益）。對經濟人所經營的資產的分類及其轉變方式的觀念就成為收入理論的重要基礎。2.1資產（ASSETS）的重新分類12.1.1資產的多樣性2.1資產（ASSETS）的充滿爭議的資產定義《企業財務會計報告條例》(國務院第287號令發布，自2001年1月1日起施行)第九條中對資產進行了重新定義：

資產，是指過去的交易、事項形成并由企業(應改為“所有者”-何注)擁有或控制的資源，該資源預期會給企業（所有者）帶來經濟利益。104充滿爭議的資產定義《企業財務會計報告條例》(國務院第287號資產的分類

分類按照不同的標準，資產可以分為不同的類別。按耗用期限的長短，可分為流動資產和長期資產；根據具體形態，長期資產還可以作進一步的分類；按是否有實體形態，可分為有形資產和無形資產。目前，中國會計實務中，綜合這幾種分類標準，將資產分為流動資產、長期投資、固定資產、無形資產、遞延資產等類別。（一）流動資產指預計在一個正常營業周期中變現、出售或耗用，或者主要為交易目的而持有，或者預計在資產負債表日起1年內變現的資產，以及自資產負債表日起1年內交換其他資產或清償負債能力不受限制的現金或現金等價物。包括庫存現金、銀行存款、交易性金融資產、應收利息、應收股利、其他應收款、應收及預付款項、存貨等。105資產的分類分類按照不同的標準，資產可以分為不同的類別。按耗（二）長期投資指不準備在一年內變現的投資，包括股票投資、債券投資和其他投資。（三）固定資產指使用年限在一年以上，單位價值在規定標準以上，并在使用過程中保持原來物質形態的資產，包括房屋及建筑物、機器設備、運輸設備、工具器具等。（四）無形資產指企業長期使用而沒有實物形態的資產，包括專利權、非專利技術、商標權、著作權、土地使用權、商譽等。（五）遞延資產指不能全部計入當期損益，應當在以后年度內分期攤銷的各項費用，包括開辦費、租入固定資產的改良支出等。106（二）長期投資41072.1.2資產的分類根據資產價值形態的不同，可以把資產分為四類，分別為：現金資產、實體資產、信貸資產和證券資產。現金資產：現金和活期存款（M1）。實體資產：未上市的股權，包括有形資產和直接依附其上的無形資產；信貸資產：銀行貸款和企業應收款，負債。證券資產：各種證券。2.1資產（ASSETS）的重新分類52.1.2資產的分類2.1資產（ASSETS）的108現金資產(cashassets)現金是以非消費目的而持有的現金，用于投資的現金。作為資產中流動性最強的價值表現形式，現金資產是整個資產運營模式的起點和終點，是實現收入的標志。在實際操作中，可以借用狹義貨幣M1的概念來理解現金資產，M1指的是流通中的現金加上可開支票的活期存款，也就是指代那些變現能力很強的資產價值形態。從企業的角度看，現金資產包括了庫存現金、單位活期存款和其它的貨幣資金；從個人角度而言，現金資產指代個人擁有的現金和各種活期存款。

2.1資產（ASSETS）的重新分類6現金資產(cashassets)2.1資產（AS109實體資產(entityassets)實體資產是以實體價值形態存在的，為生產商品、提供勞務或經營管理等各種投資目的而持有的長期資產，它主要分為有形資產和無形資產兩類。在企業中，有形實體資產主要表現為廠房、機器和設備，而無形實體資產一般包括了專利權、土地使用權、制度和商譽等等。無形資產比我們想象的要多，任何資產運營都要組合無形資產的運作在其中。實體資產也包括未上市股權（PrivateEquity）,與上市的股票相對。實體資產的運作是價值創造的源泉!2.1資產（ASSETS）的重新分類7實體資產(entityassets)2.1資產（110信貸資產(creditassets)信貸資產是通常意義上所說的債權資產，指由于一定的借貸關系而擁有的對未來特定財產的要求權。對企業而言，信貸資產主要體現為各種應收款項。而對個人而言，信貸資產則主要指那些出借給他人的短期或長期借款，最典型的形式就是居民定期儲蓄存款。特別注意的是，信貸資產還要強調一個正值和負值的區別：正的信貸資產表明所擁有的債權，而負的信貸資產則表明所承擔的債務。信貸資產經營的風險最大!2.1資產（ASSETS）的重新分類8信貸資產(creditassets)2.1資產（111證券資產(securityassets)證券資產是以各種有價證券形式存在的資產。它包括了各種的股票、債券等有價證券。特別地，在企業環境下，證券資產的價值反映了企業的價值，進一步反映了企業所擁有的實體資產的價值。權益類證券是實體資產的證券化；債務類證券是信貸資產的證券化。每個經濟人和經濟實體一樣，都擁有并經營這四種資產。因此，資產的多樣性分出了經濟人的多樣性，資產經營的結果導致了收入的多樣性。2.1資產（ASSETS）的重新分類9證券資產(securityassets)2.1資重新理解投資銀行學投資銀行學研究：在全球范圍類，資產的配置和重組、定價和交易、安全和掠奪、增值和獲利。其重點和難點是資產現金化。商品市場一般組合運作資產的實體化和現金化；貨幣市場一般組合運作資產的信貸化、實體化和現金化；資本市場一般組合運作資產的實體化、信貸化、證券化和現金化。112重新理解投資銀行學投資銀行學研究：在全球范圍類，資產的配置和1132.2資產經營：定義、目的、方式和特點資產經營的定義

資產經營是以價值為中心的導向機制，它以資產價值形態的管理為基礎，通過資產的優化配置和資產結構的動態調整，實現資產增值最大化的目標。簡單的說，資產經營就是通過資產的四種價值形態自身以及互相之間的轉換，實現價值增值最大化。資產經營的目的實現資產增值的最大化資產經營的方式資產各種形式的互相轉換112.2資產經營：定義、目的、方式和特點資產經營的定義1142.3資產經營的一般模式

所有的資產經營方式都可以概括為現金資產、實體資產、信貸資產和證券資產這四種價值形態自身以及相互之間的十六種轉換。

現金資產實體資產信貸資產證券資產資產經營的八卦圖122.3資產經營的一般模式所有的資產經營方式都可115資產現金化資產實體化資產信貸化資產證券化現金資產運作外匯交易貨幣掉期購買實物資產；投資實業取得債權；銀行放貸投資證券實體資產運作出售資產和股權套現；典當資產、股權的互換經營租賃企業、產業投資基金、投資受益憑證上市信貸資產運作收回債權取得現金；商業票據貼現；取得抵押物；債轉股；贖回典當物債權掉期MBSABS證券資產運作證券發行出售；開放式基金贖回下市；證券換資產或股權證券質押貸款、融券債券、股票、基金互換，證券投資基金管理過程，認股權證，可轉換債等13資產現金化資產實體化資產信貸化資產證券化現金外匯交易116資產經營的一般模式在傳統觀念上的突破我們就是用一個全新的角度來詮釋這些經濟活動，我們的模式顯然與傳統的理論有所不同并更具有現代觀念。具體而言，我們在概念上忽視了傳統理論常有的界限。我們可以在此基石上構建新的收入理論、危機理論、資產相對論，人力資本理論，以及綠色投資理念等。忽視了生活資料與生產資料。經濟人在資產經營從而獲取收入的過程中，既有對生產資料（往往被看作有形的物質生產）的經營，也有對生活資料（往往被我們看作現金、消費品、智能等資產，其中不乏無形資產即知識、技術、以及金融資產）的經營。人們在資產經營中，既可運用自己的智慧和能力，也可將自己的智能力出租予雇主一定的時間從而取得租金（即工資）。2.3資產經營：一般模式14資產經營的一般模式在傳統觀念上的突破2.3資產經營117忽視了勞動、資本、土地等生產要素的區別。我們認為生產要素不是分析收入理論的唯一視角，它們可以包含在多樣性的資產中，我們更強調資產要有經營（往往是多種經營）才有收入，但經營不善也會有資產的貶值和失收。忽視了工資、利潤、利息、地租的區別。我們認為經濟人同時經營自己的四項資產（當然不排除部分資產的價值為零甚至為負），以多樣化的收入形成一個人的收入水平，并且，收入不僅以現金來體現，而且還可以實體資產、信貸資產和證券資產的價值及其增值來衡量。例如，一個公務員不僅得到固定的薪金，而且可能得到實物分配或其增值、存款利息、不動產租賃收入、證券的投資收益，還可能因各種受邀消費而節省了價值，這些都是收入來源甚至可能在其中占大頭。忽視了生產與消費的區別。經濟人的資產經營中，很難分清生產與消費的環節，它們在同一過程之中，我們更強調資產的質量、稀缺性、流動性和循環觀念,資產的組合效應、增值或貶值的觀念。2.3資產運營：一般模式15忽視了勞動、資本、土地等生產要素的區別。我們認為生產要素118具體來看，資產經營一般模式描述的就是資產從一種價值形態向另一種價值形態的轉化過程，這樣轉化的結果體現為資產的增值或貶值。人們對財富的追求使得他們愿意付出勞動，從而促使資產從一種價值形態向另一種價值形態轉化。為更好地理解資產運營一般模式，我們有必要仔細觀察各資產價值形態轉換在經濟實踐中的具體形態。如在日常生活中把現金存入銀行，從而擁有定期存款，實際上就是從現金資產（現金）形式轉化為信貸資產（銀行活期存款）的過程，即現金資產信貸化的典型例子。2.3資產經營：一般模式16具體來看，資產經營一般模式描述的就是資產從一種價值形態向2、4

資產現金化

1現金資產現金化

2實體資產現金化

3證券資產現金化

4信貸資產現金化

2、4資產現金化

1現金資產現金化

1.1基本概念

以現金資產為起點和終點的資產運作過程，將一種現金資產轉化為另一種現金資產。

具有多種轉換形式，呈現多樣化的特征，表現為時間或空間上的差異和不同。

1現金資產現金化1.1基本

1現金資產現金化

可能路徑一卡通、信用卡、外匯交易、現金發行、貨幣掉期、QFII、QDII

比特幣

1現金資產現金化可能路徑2實體資產現金化2、1基本概念

將實體資產轉變為現金資產，即資產出售；也包括未上市企業股權的出售，例如PE的退出渠道。2、2可能路徑企業資產出售，關鍵在于轉換的效率、股權的估值定價和有效性；

2實體資產現金化2、1基本概念2實體資產現金化2.3基本流程出售準備階段：組建團隊；準備一份企業狀況的書面報告；保持出售資產的獨立經營性。2實體資產現金化2.3基本流程2實體資產現金化2.3基本流程選擇出售方式和尋找買方：廣泛拍賣；定向拍賣；協議轉讓（普通協議出售、員工持股等）；2實體資產現金化2.3基本流程2實體資產現金化2.3基本流程對將被出售的資產進行定價；對資產出售進行設計和磋商；完成出售；在過渡時期幫助買方；處理出售后的遺留問題；2實體資產現金化2.3基本流程2實體資產現金化2.4資產出售的分類按照資產出售的內容是否與企業核心競爭力相關可以分為：經營性資產出售非經營性資產出售按照資產出售是否與企業層面戰略相關可以分為：戰略性資產出售非戰略性資產出售按照買賣雙方是否存在關聯關系可以分為：關聯性資產出售非關聯性資產出售2實體資產現金化2.4資產出售的分類2實體資產現金化2.5資產出售的理由滿足流動性需求適應環境需要增加企業收益以價格、稅收等手段實現利益的轉移2實體資產現金化2.5資產出售的理由2.6無形資產現金化

基本概念將無形資產轉化為現金資產的過程。無形資產是一種實體資產，其現金化運作是現代資產運營的必要而重要的方式。可能路徑專利權、商標權、著作權、非專利技術和土地使用權拍賣，貼牌生產、連鎖加盟等。

2.6無形資產現金化基本概念3信貸資產的現金化3.1基本概念

將信貸資產轉化為現金資產：（1）以債權取得本金和利息：銀行的主要經營模式（2）以債務（負的信貸資產）取得現金：負債經營的杠桿效應，必須IRR大于利息率。

3.

2可能路徑商業票據貼現銀行貸款收回應收帳款質押銀行不良資產處理1293信貸資產的現金化3.1基本概念273信貸資產現金化3.3資產管理公司（AMC）的功能信息不對稱的化減競爭和保護之間的適度性道德風險內部激勵金融交易成本

3信貸資產現金化3.3資產管理公司（AMC）的功4證券資產