第五章收益分配第一節收益分配概述

第二節股利政策與企業價值

第三節股利分配政策

第四節股票分割與股票回購第五章收益分配第一節收益分配概述

第二節股利政策1本章重點1．掌握確定收益分配政策應考慮的因素；2．掌握股利理論；3．掌握各種股利政策的基本原理、優缺點和適用范圍；4．掌握股利分配方案的確定；5．熟悉股票分割的含義、目的與作用；6．熟悉股票回購的含義、意義與負效應；7．了解利潤分配的基本原則；8．了解股份有限公司利潤分配程序。本章重點1．掌握確定收益分配政策應考慮的因素；2第一節收益分配概述收益分配的基本概念廣義的收益分配：對企業的收入和利潤額進行分配；狹義的收益分配：對企業凈利潤的分配。股利分配

公司制企業向股東分派股利，歸屬于企業利潤分配。利潤

企業在一定會計期間的經營成果,包括收入減去費用后的差額、直接計入當期利潤的利得和損失等。第一節收益分配概述收益分配的基本概念3利潤及利潤計算營業利潤=營業收入-營業成本-營業稅金及附加-管理費用-銷售費用-財務費用-資產減值損失

+投資收益+公允價值變動損益利潤總額=營業利潤+營業外收入-營業外支出凈利潤=利潤總額-所得稅費用利潤及利潤計算4利潤分配程序

計算可供分配的利潤

可供分配的利潤=本年凈利潤+年初未分配利潤如果可供分配的利潤為負數(即虧損），則不能進行后續分配（“無利不分”原則）；如果可供分配利潤為正數(即本年累計盈利），則進行后續分配。

※公司的法定公積金不足以彌補以前年度虧損的，在提取法定公積金之前，應當先用當年利潤彌補虧損。按照我國現行財務和稅收制度規定，企業發生的年度虧損，可以用下一年度的稅前利潤彌補，下一年稅前利潤不足彌補的，可以延續在五年內用稅前利潤彌補；超過五年仍不足彌補的虧損，就只能用稅后利潤抵補。利潤分配程序5提取法定公積金法定公積金以抵減年初累計虧損后的本年凈利潤為基數提取百分之十列入。用于彌補公司虧損、擴大公司生產經營或者轉為增加公司資本。法定公積金累計額為公司注冊資本的百分之五十以上的，可以不再提取。

計提任意公積金

向投資者分配利潤提取法定公積金6企業的收益分配應當遵循以下基本原則：（一）從法律角度1．按法定順序分配的原則；根據公司法規定，股東大會或者董事會違反相關規定，在公司彌補虧損和提取法定公積金之前向股東分配利潤的，股東必須將違反規定分配的利潤退還公司。2．非有盈余不得分配原則；目的是為了維護公司的財產基礎及其信用能力；3．同股同權、同股同利原則；4．公司持有的本公司股份不得分配利潤。企業的收益分配應當遵循以下基本原則：7（二）從公司角度1．最大限度地保證企業價值最大化原則；注意股利政策對企業價值的影響。2．既要考慮股東的眼前利益，又要保障企業的長遠發展原則；股利政策的基本任務之一是通過股利分配，平衡企業和股東面臨的當前利益與未來利益、短期利益與長遠利益、分配與增長的三大矛盾。3．有利于改善資本結構的原則（資產負債率）；4．有利于股價的合理定位原則；股價過高會影響股票的流動性，并留下股價急劇下跌的隱患；股價過低，必將影響企業聲譽，不利于今后增資擴股或負債融資，還可能引發被收購和兼并的活動；股價時高時低，波動頻繁劇烈，將動搖投資者信心。5．保持股利政策的連續性和穩定性原則。股利政策的波動或不穩定，會給投資者帶來企業經營不穩定的印象，從而導致股票價格的下跌；另一方面，股利收入是一部分股東的生產和消費資金來源，股利的突然減少會給他們的生活帶來較大的影響。因此，他們一般不愿意持有這種股票，最終導致需求減少，價格下跌。（二）從公司角度8股利分配政策股利分配政策是以企業發展為目標，以股價穩定為核心，在平衡企業內外部相關利益的基礎上，對于凈利潤在提取了各種公積金后如何分配而采取的基本態度和方針政策。股利分配政策的內容主要包括：（一）選擇股利政策

股利政策不僅會影響股東的利益，也會影響公司的正常運營以及未來的發展，因此，制定恰當的股利政策就顯得尤為重要。（二）確定股利支付水平

股利支付水平通常用股利支付率來衡量。股利支付率是當年發放股利與當年凈利潤之比，或每股股利除以每股收益。是否對股東派發股利以及股利支付率高低的確定，取決于企業對下列因素的權衡：(1）企業所處的成長周期；(2）企業的投資機會；(3）企業的籌資能力及籌資成本；(4）企業的資本結構；(5）股利的信號傳遞功能；(6）借款協議及法律限制；(7）股東偏好；(8）通貨膨脹等因素。股利分配政策9（三）確定股利支付形式

按照股份有限公司對其股東支付股利的不同方式，股利支付可以分為不同的種類。其中，常見的有以下四類：1.現金股利2.財產股利。是以現金以外的其他資產支付的股利，主要是以公司所擁有的其他公司的有價證券，如公司債券、公司股票等，作為股利發放給股東。3.負債股利。是以負債方式支付的股利，通常以公司的應付票據支付給股東，有時也以發行公司債券的方式支付股利。4.股票股利財產股利和負債股利實際上都是現金股利的替代方式，雖非法律所禁止，但實務中很少使用。（三）確定股利支付形式

按照股份有限公司對其股東支付10現金股利是以現金支付的股利，它是股利支付的最常見的方式。美國通常一年發放四次常規現金股利（regularcashdividend），有時發放特殊現金股利。公司采用現金股利形式時，必須具備兩個基本條件：第一，公司要有足夠的未指明用途的留存收益（未分配利潤）；第二，公司要有足夠的現金。

上市公司發放現金股利主要出于三個原因：投資者偏好、減少代理成本和傳遞公司的未來信息。現金股利11股票股利是公司以增發股票的方式所支付的股利。股票股利的具體辦法有送股和配股兩種。送股是指公司將紅利或公積金轉為股本，按增加的股票比例派送給股東，如4％的股票股利是指持100股的股東可無償分到4股。配股是指公司在增發股票時，以一定比例按優惠價格配給老股東股票。

配股和送股的區別在于：（1）配股是有償的，送股是無償的；（2）配股成功會使公司現金增加；（3）配股實質上是給予老股東的補償，是給予他們一種優惠購買股票的權利。股票股利12股票股利對公司來說，并沒有現金流出企業，也不會導致公司的財產減少，而只是將公司的留存收益轉化為股本。但股票股利會增加流通在外的股票數量，同時降低股票的每股價值。它不會改變公司股東權益總額，但會改變股東權益的構成。股票股利的實施不影響：

①資產、負債、所有者權益總額

②股東持股比例

影響：

①股數增加，每股利潤、每股市價可能下降

②股東權益內部結構變化：股本增加（增加的股數×每股面值），留存收益減少（增加的股數×每股市價），資本公積增加（增加的股數×每股市價－增加的股數×每股面值）股票股利對公司來說，并沒有現金流出企業，也不會導致公司的財產13例如，B公司當時股票的公平市價為每股10元，發放10%的股票股利前后的資產負債表如表1和2所示。（也有的按股票面值計算股票股利）表1發放股票股利前資產負債表（單位：萬元）

資產1000負債普通股（1000000股，每股1元）資本公積留存收益股東權益合計300100100500700資產合計1000負債和股東權益合計1000例如，B公司當時股票的公平市價為每股10元，發放10%的股票14表2發放股票股利后的資產負債表（單位：萬元）

就股東而言，股票股利除了使其所持股票數量增加外幾乎沒有任何價值。由于公司盈利不變，其所持股份比例不變，因此每位股東所持有股票的市場價值總額也保持不變。資產1000負債普通股（1100000股，每股1元）資本公積留存收益股東權益合計300110190400700資產合計1000負債和股東權益合計1000表2發放股票股利后的資產負債表（單位：萬元）就股東15股票股利對股價的影響：送紅股有可能提高股票投資者的經濟效益。其根據如下：1．按照我國的現行規定．上市公司的股東不論是自然人還是法人都要依法承擔納稅義務，持股人必須交納股票收益(股息紅利)所得稅，繳納額為股息紅利的20％。這樣，在每次分紅時要征收的稅額是：所得稅＝每股股息紅利×20％而上市公司發放股票股利時，股東不必承擔納稅義務。2．在股票供不應求階段，在市場炒作下有利于股價的上漲。送紅股增加了股東的股票數量，從而有助于提高投資者的價差收入。3．送紅股以后，股票的數量增加了，同時由于除權降低了股票的價格，就降低了購買這種股票的門檻，改變了股票的供求關系。股票股利對股價的影響：16股票股利的意義1.對股東來講，股票股利的意義為：第一，可使股東獲得股票價值相對上升的利益。有些公司在發放股票股利后同時發放現金股利，股東會因所持股數的增加而得到更多的現金；第二，發放股票股利通常由成長中的公司所為，因此投資者往往認為發放股票股利預示著公司將有較大發展，盈余將大幅度增長，足以抵消增發股票帶來的消極影響。這種心理會穩定住股價甚至反致略有上升；第三，有些國家稅法規定出售股票所需交納稅率比收到現金股利所需交納的稅率低，出售股利股票，使得股東可以從中獲得納稅上的好處。第四，股票股利最大缺點是由于增加了股份數，每股凈資產會下降。與此同時，企業發放股票股利有可能被認為是公司現金周轉不靈的征兆，從而導致股價下跌。股票股利的意義17

2.對公司來講，股票股利的意義為：第一，發放股票股利可使股東分享公司的盈余而無須分配現金，有派發股利之”名”，而無派發股利之“實”。這使公司留存了大量現金，便于進行再投資，有利于公司長期發展；第二，在盈余和現金股利不變的情況下，發放股票股利可以降低每股價格，從而吸引更多的投資者；一些公司在其股票價格較高，不利于股票交易和流通時，通過發放股票股利來適當降低股價水平，促進公司股票的交易和流通。第三，發放股票股利往往會向社會傳遞公司將會繼續發展的信息，從而提高投資者對公司的信心，在一定程度上穩定股票價格。第四，發放股票股利的費用比發放現金股利的費用大，會增加公司的負擔。2.對公司來講，股票股利的意義為：18練習1．某公司現有發行在外的普通股100萬股，每股面額1元，資本公積300萬元，未分配利潤800萬元，股票市價20元，若按10%的比例發放股票股利并按市價折算，公司資本公積的報表列示將為（

）。A.100萬元B.290萬元C.490萬元D.300萬元答案：C解析：300+100×10%×（20-1）=490（萬元）。練習1．某公司現有發行在外的普通股100萬股，每股192．發放股票股利會對股份公司產生下列影響（）。A．引起每股利潤下降B．引起股東權益各項目的比例發生變化C．減少未分配利潤D．增加公司股本額答案：ABCD。解析：發放股票股利會使股本增加，未分配利潤減少，資本公積變化，但不會引起所有者權益總額的變化；發放股票股利會增加股數，在利潤不變的情況下，會引起每股利潤下降。2．發放股票股利會對股份公司產生下列影響（）。20（四）股利的發放

一般而言，股利的支付需要按照下列日程來進行：（一）預案公布日

上市公司分派股利時，首先要由公司董事會制定分紅預案，包括本次分紅的數量、分紅的方式，股東大會召開的時間、地點及表決方式等，以上內容由公司董事會向社會公開發布。（二）宣布日

董事會制定的分紅預案必須經過股東大會討論。只有討論通過之后，才能公布正式分紅方案及實施的時間。（三）股權登記日

這是由公司在宣布分紅方案時確定的一個具體日期。凡是在此指定日期收盤之前取得了公司股票，成為公司在冊股東的投資者都可以作為股東享受公司分派的股利，在此日之后取得股票的股東則無權享受已宣布的股利。（四）除息日（除權日）

在除息日，股票的所有權和領取股息的權利分離，股利權利不再從屬于股票，所以在這一天購入公司股票的投資者不能享有已宣布發放的股利。另外，由于失去了“附息”的權利，除息日的股價會下跌，下跌的幅度約等于分派的股息。（五）股利發放日

在這一天，公司按公布的分紅方案向股權登記日在冊的股東實際支付股利。（四）股利的發放

一般而言，股利的支付需要按照下列日程來進行21

例：寶鋼股份2006年度股利分配方案

10派3.5(含稅)(稅后派)3.15

預案公布日:2007-03-31股東大會審議日:2007-04-26股權登記日:2007-05-28除權除息日:2007-05-29派息日:2007-06-01

例：寶鋼股份2006年度股利分配方案22影響股利分配的因素：（一）法律因素：為了保護債權人、股東和國家的利益，有關法律法規對企業收益分配通常予以一定的限制。包括：

1.資本保全約束。它要求企業發放的股利或投資分紅不得來源于原始投資（或股本），而只能來源于企業當期利潤或留存收益。

2.資本積累約束。它要求企業在收益分配時，必須按一定的比例和基數提取各種公積金。另外，它要求在具體的分配政策上，貫徹“無利不分”原則，即當企業出現虧損時，一般不得分配利潤。

3.償債能力約束。對股份公司而言，當其支付現金股利后會影響公司償還債務和正常經營時，公司發放現金股利的數額就要受到限制。

4.超額累計利潤約束。此約束是為了防止股東避稅。影響股利分配的因素：23（二）股東因素：股東出于自身利益的考慮，對公司的收益分配產生影響。包括：

1.控制權考慮。公司的老股東往往主張限制股利的支付，而愿意較多地保留盈余，以防止控制權旁落他人。

2.避稅考慮。一些高收入的股東出于避稅的考慮（股利收入的所得稅高于交易的資本利得稅），往往要求限制股利的支付。

3.穩定收入考慮。一些股東往往靠定期的股利維持生活，他們要求公司支付穩定的股利，反對留存較多的利潤。

4.規避風險考慮。在某些股東看來，通過增加留存收益引起股價上漲而獲得的資本利得是有風險的，而目前所得股利是確定的，因此他們往往要求較多地支付股利。5.股東的外部投資機會。（二）股東因素：股東出于自身利益的考慮，對公司的收益分配產生24（三）公司因素：公司在確定收益分配政策時，出于長期發展和短期經營的考慮，需要考慮以下因素：（1）現金流量；（2）資產的流動性；（3）投資需求；（4）籌資能力；（5）資本成本和資本結構；（6）盈利的穩定性；（7）股利政策慣性；（8）其他因素。如上市公司所處行業

。（三）公司因素：25（四）其他因素：1.債務契約約束。限制條款主要包括：（1）未來的股利只能以簽訂合同之后的收益來發放，即不能以過去的留存收益來發放股利；（2）營運資金低于某一特定金額時不得發放股利；（3）將利潤的一部分以償債基金的形式留存下來；（4）已獲利息倍數低于一定水平不得發放股利。2.通貨膨脹約束。在通貨膨脹時期，企業往往不得不考慮留用一定的利潤，以便彌補由于貨幣購買力水平下降而造成的固定資產重置資金缺口。（四）其他因素：26第二節股利政策與企業價值股利理論主要研究兩個問題：一是股利的支付是否影響企業價值；二是股利的支付若會影響企業價值的話，使企業價值最大化的股利支付率是多少。一、股利政策與企業價值無關論二、股利政策與企業價值相關論

第二節股利政策與企業價值股利理論主要研究兩個問題：一是27

股利無關論股利分配對公司的市場價值不會產生影響。決定公司市場價值高低的是公司的投資政策。這一理論是建立在“完美且完全的資本市場”假設基礎上。（1）公司投資者和管理當局可相同地獲得關于未來投資機會的信息；（2）不存在個人或公司所得稅；（3）不存在股票發行和交易費用；（4）公司的投資政策與股利決策彼此獨立。

關于MM理論：在存在公司所得稅情況下，股利政策與企業價值相關。

股利無關論關于MM理論：在存在公司所得稅情況下，股利28

在這些特定的假設條件下，MM理論認為：假如某一公司在不改變投資決策和目標資本結構的前提下，公司若要發放股利，唯一的方法是靠增發新股的方式籌得投資所需資金。發放給股東以較高的股利，那么他們就必須發行更多的股票，其數額正好等于公司的股利。也就是說，在完善的市場條件下，新股東購買股票愿付的價格必須與企業價值相一致。因此，這個活動的結果是新老股東之間的價值轉移，即老股東將自己擁有的一部分資產轉讓給新股東，新股東則把同等價值的現金交付給老股東，企業價值保持不變。

在這些特定的假設條件下，MM理論認為：假29二、股利政策與企業價值相關論1.“在手之鳥”理論2.信號傳遞理論3.代理理論4.所得稅差異理論二、股利政策與企業價值相關論30

股利相關論“在手之鳥”理論

由于大部分投資者都是風險厭惡型，投資者更喜歡現金股利（在手之鳥），不大喜歡將利潤留給公司（林中之鳥）。因此，公司分配的股利越多，市場價值就越大。這一理論對股利政策的解釋存在一定的疑問。

股利相關論31信號傳遞理論

在信息不對稱的情況下，可通過股利政策向市場傳遞有關公司未來盈利能力的信息。以派現方式向市場傳遞利好信號，需要付出較高的成本——較高的所得稅負擔、現金流量短缺、投資不足或喪失投資機會。但仍然有許多公司選擇派現方式，原因是：一是聲譽激勵理論；二是逆向選擇理論；三是交易成本理論；四是制度約束理論。信號傳遞理論32稅收差異理論

由于普遍存在的稅率差異及納稅時間差異，資本利得收入比股利收入更有助于實現收益最大化目標。公司應采取低股利政策。稅收差異理論33股利分配的代理理論

股利政策有助于減緩管理者與股東之間的代理沖突。高水平的股利支付政策在降低企業代理成本的同時增加了企業的外部融資成本。合理的股利政策應當使這兩種成本之和最小股利分配的代理理論合理的股利政策應當使這兩種成本之和最小34第三節股利分配政策剩余股利政策固定或穩定增長股利政策固定股利支付率政策低正常股利加額外股利政策第三節股利分配政策剩余股利政策35一、剩余股利政策的內容和政策依據

內容依據優點缺點適用范圍剩余股利政策公司生產經營所獲得的稅后利潤在公司有良好投資機會時，根據公司設定的最佳資本結構，測算出最佳資本結構下投資所需的權益資本，盡量使用留存收益滿足投資方案所需權益資本，如果有剩余，才能派發股利。股利無關論保持理想的資本結構，使加權平均資本成本最低，實現企業價值的長期最大化。股利發放額每年隨投資機會和盈利水平的波動而波動，不利于投資者安排收入與支出，也不利于公司樹立良好的形象。一般適用于公司初創階段，或公司處于衰退階段一、剩余股利政策的內容和政策依據內容依據優點36二、固定或穩定增長股利政策的內容和政策依據

種類內容依據優點缺點適用范圍固定股利政策公司將每年派發的股利額固定在某一水平上并較長時期內不變或以一個穩定增長率增長即持續增長。股利重要論（1）有利于公司樹立良好的形象，有利于穩定公司股票價格，增強投資者對公司的信心。（2）有利于投資者安排收入與支出。（1）公司股利支付與公司盈利相脫離；（2）它可能會給公司造成較大的財務壓力，甚至可能侵蝕公司留存利潤和公司資本；（3）不能像剩余股利政策那樣保持較低資本成本。公司處于成熟階段。公司經營比較穩定或正處于成長期、信譽一般的公司。二、固定或穩定增長股利政策的內容和政策依據種內容依優點缺點37三、固定股利支付率政策的內容和政策依據

種類內容依據優點缺點適用范圍固定股利支付率政策公司確定固定的股利支付率，并長期按此比率支付股利的政策。股利重要論（1）使股利與企業盈余緊密結合，以體現多盈多分、少盈少分、不盈不分的原則；（2）保持股利與利潤間的一定比例關系，體現了投資風險與投資收益的對稱性。（1）股利波動使外界產生公司經營不穩定的印象；（2）缺乏財務彈性；（3）確定合理的固定股利支付率難度很大。適用于穩定發展的公司和公司財務狀況較穩定的階段。三、固定股利支付率政策的內容和政策依據種類內容依據優點缺點38四、低正常股利加額外股利政策的內容和政策依據

種類內容依據優點缺點適用范圍低正常股利加額外股利政策公司一般情況下每年只支付固定的、數額較低的股利，在盈余多的年份，向股東發放額外股利。股利重要論（1）既有一定的穩定性，又有較大的靈活性。（2）能吸引依靠股利度日的股東。（1）股利派發仍然缺乏穩定性；（2）如果公司較長時期一直發放額外股利，股東就會誤認為這是“正常股利”，一旦取消，容易給投資者造成公司“財務狀況”逆轉的負面印象，從而導致股價下跌。公司高速發展階段或盈余和現金流量不穩定公司四、低正常股利加額外股利政策的內容和政策依據種內容依優點缺39小結—公司股利分配政策的選擇

公司發展階段特點適應的股利政策公司初創階段公司經營風險高，融資能力差。剩余股利政策公司高速發展階段產品銷量急劇上升，需要進行大規模的投資。低正常股利加額外股利政策公司穩定增長階段銷售收入穩定增長，公司的市場競爭力增強，行業地位已經鞏固，公司擴張的投資需求減少，廣告開支比例下降，凈現金流入量穩步增長，每股凈利呈上升態勢。穩定增長股利政策公司成熟階段產品市場趨于飽和，銷售收入難以增長，但盈利水平穩定，公司通常已積累了相當的盈余和資金。固定型股利政策（固定股利或固定股利支付率政策）公司衰退階段產品銷售收入銳減，利潤嚴重下降，股利支付能力日絀。剩余股利政策小結—公司股利分配政策的選擇公司發展階段特點適應的股利政40例1：某公司成立于2007年1月1日，2007年度實現的凈利潤為1000萬元，分配現金股利550萬元，提取盈余公積450萬元（所提盈余公積均已指定用途）。2008年實現的凈利潤為900萬元（不考慮計提法定盈余公積的因素）。2009年計劃增加投資，所需資金為700萬元。假定公司目標資本結構為自有資金占60%，借入資金占40%。

要求：（1）在保持目標資本結構的前提下，計算2009年投資方案所需的自有資金額和需要從外部借入的資金額。答案：所需的自有資金數額=700×60%=420（萬元）

外部借入的資金額=700×40%=280（萬元）

例1：某公司成立于2007年1月1日，2007年度實現的凈利41（2）在保持目標資本結構的前提下，如果公司執行剩余股利政策。計算2008年度應分配的現金股利。答案：在保持目標資本結構的前提下，執行剩余股利政策：

2008年度應分配的現金股利

=凈利潤－2009年投資方案所需的自有資金額

=900－420=480（萬元）（2）在保持目標資本結構的前提下，如果公司執行剩余股利政策。42（3）在不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利政策，計算2008年度應分配的現金股利、可用于2009年投資的留存收益和需要額外籌集的資金額。答案：在不考慮目標資本結構的前提下，執行固定股利政策：

2008年度應分配的現金股利=上年分配的現金股利=550（萬元）

可用于2009年投資的留存收益=900-550=350（萬元）

2009年投資需要額外籌集的資金額=700-350=350（萬元）（3）在不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利政策43（4）不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利支付率政策，計算該公司的股利支付率和2008年度應分配的現金股利。答案：在不考慮目標資本結構的前提下，執行固定股利支付率政策：

該公司的股利支付率=550/1000×100%=55%

2008年度應分配的現金股利=55%×900=495（萬元）（5）假定公司2009年面臨著從外部籌資的困難，只能從內部籌資，不考慮目標資本結構，計算在此情況下2008年度應分配的現金股利。答案：因為公司只能從內部籌資，所以2009年的投資需要從2008年的凈利潤中留存700萬元，所以2008年度應分配的現金股利=900－700=200（萬元）（4）不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利支付率44例2.A公司目前發行在外的股數為1000萬股，該公司的產品銷路穩定，擬投資1200萬元，擴大生產能力50%。該公司想要維持目前50%的負債比率，并想繼續執行10%的固定股利支付率政策。該公司在2008年的稅后利潤為500萬元，要求：該公司2009年為擴充上述生產能力必須從外部籌措多少權益資金?答案：留存收益=500×（1－10%）=450（萬元）

項目所需權益融資=1200×（1－50%）=600（萬元）

外部權益融資=600－450=150（萬元）例2.A公司目前發行在外的股數為1000萬股，該公司的產品銷45練習1．按照剩余股利政策，假定某公司目標資本結構為自有資本與借入資本之比為5：3，該公司下一年度計劃投資600萬元，本年年末實現的凈利潤為1000萬元，則本年可用于股利分配的稅后利潤最多為（）萬元。A．625B．250C．375D．360答案：A解析：因為自有資金與借入資金之比為5：3，則資產負債率=3/8，滿足下一年度計劃投資600萬元中所需自有資金為600×（1－3/8）=375，按照剩余股利政策，當年可用于股利分配的稅后凈利最多為625（1000－375）萬元。練習1．按照剩余股利政策，假定某公司目標資本結構為46歷年試題1．容易造成股利支付額與本期凈利相脫節的股利分配政策是（）。（2001年）

A.剩余股利政策

B.固定股利政策

C.固定股利支付率政策

D.低正常股利加額外股利政策

答案：B

歷年試題1．容易造成股利支付額與本期凈利相脫節的股利分配政策472．主要依靠股利維持生活的股東和養老基金管理人最不贊成的公司股利政策是（）。（2000年）

A．剩余股利政策

B．固定或持續增長的股利政策

C.固定股利支付率政策

D．低股利加額外股利政策

答案：A

2．主要依靠股利維持生活的股東和養老基金管理人最不贊成的公司483．在以下股利政策中，有利于穩定股票價格，從而樹立公司良好形象，但股利的支付與公司盈余相脫節的股利政策是（）。（1998年）A.剩余股利政策

B.固定或持續增長的股利政策C.固定股利支付率政策

D.低正常股利加額外股利政策答案：B

3．在以下股利政策中，有利于穩定股票價格，從而樹立公司良好形494．公司采取剩余股利政策分配利潤的根本理由，在于(

)。（1997年）

A．使公司的利潤分配具有較大的靈活性

B．降低綜合資金成本

C．穩定對股東的利潤分配額

D．使對股東的利潤分配與公司的盈余緊密配合

答案：B

4．公司采取剩余股利政策分配利潤的根本理由，在于(

)。50第四節股票分割與股票回購股票分割含義

股票分割是指將一面額較高的股票交換成數股面額較低的股票的行為。

股票分割使每股盈余下降，但公司價值不變，股東權益總額、權益各項目的金額及相互間比例也不變。思考：股票股利與股票分割的異同？第四節股票分割與股票回購股票分割51股票股利和股票分割的相同點：

①不影響資產、負債、所有者權益總額

②不影響股東持股比率和股東所持有的股票的市場價值

③都會使股數增加，每股收益和每股市價下降股票股利和股票分割的區別：

①發放股票股利不影響股票面值；股票分割會使每股面值降低

②發放股票股利會改變股東權益內部結構，但股票分割不會影響股東權益內部結構股票股利和股票分割的相同點：

①不影響資產、負債、所有者52盡管股票分割與發放股票股利都能達到降低公司股價的目的，但一般情況下，在公司暴漲且預期難以下降時，采用股票分割的辦法降低股價；在股價上漲幅度不大時，通過發放股票股利將股價維持在理想的范圍內。

盡管股票分割與發放股票股利都能達到降低公司股價的目的，但53股票分割的作用主要有：1.股票分割會使公司股票每股市價降低，買賣該股票所必需的資金量減少，易于增加該股票在投資者之間的換手，并且可以使更多的資金實力有限的潛在投資者變成持股的股東。因此，股票分割可以促進股票的流通和交易。2.股票分割可以向投資者傳遞公司發展前景良好的信息，有助于提高投資者對公司的信心（成長中公司所為）。3.股票分割可以為公司發行新股做準備。公司股票價格太高，會使許多潛在的投資者力不從心而不敢輕易對公司的股票進行投資。在新股發行之前，利用股票分割降低股票價格，可以促進新股的發行。4.股票分割有助于公司并購政策的實施，增加對被并購方的吸引力。5.股票分割帶來的股票流通性的提高和股東數量的增加，會在一定程度上加大對公司股票惡意收購的難度。股票分割的作用主要有：54例：某公司本年實現的凈利潤為2500萬元，資產合計2800萬元，年終利潤分配前的股東權益項目資料如下：

股本-普通股（每股面值2元，200萬股）400萬元資本公積160萬元未分配利潤840萬元所有者權益合計1400萬元公司股票的每股現行市價為35元。

要求：計算回答下述互不相關的問題。

例：某公司本年實現的凈利潤為2500萬元，資產合計2800萬55（1）計劃按每10股送1股的方案發放股票股利，股票股利的金額按現行市價計算，計算完成這一分配方案后的股東權益各項目數額。答案：發放股票股利后的普通股股數=200×（1+10%）=220（萬股）

發放股票股利后的普通股股本=2×220=440（萬元）

發放股票股利后的未分配利潤=840-35×20=140（萬元）

發放股票股利后的資本公積=160+（35－2）×20=820（萬元）（1）計劃按每10股送1股的方案發放股票股利，股票股利的金額56（2）計劃按每10股送1股的方案發放股票股利，股票股利的金額按現行市價計算，并按發放股票股利前的股數派發每股現金股利0.2元。計算完成這一分配方案后的股東權益各項目數額。答案：發放股票股利后的普通股股數=200×（1+10%）=220（萬股）

發放股票股利后的普通股股本=2×220=440（萬元）

發放股票股利后的資本公積=160+（35-2）×20=820（萬元）

現金股利=200×0.2=40（萬元）

利潤分配后的未分配利潤=840-35×20-40=100（萬元）（2）計劃按每10股送1股的方案發放股票股利，股票股利的金額57（3）如若按1股換2股的比例進行股票分割，計算股東權益各項目數額、普通股股數。答案：股票分割后的普通股股數=200×2=400（萬股）

股票分割后的普通股股本=1×400=400（萬元）

股票分割后的資本公積=160（萬元）

股票分割后的未分配利潤=840（萬元）

（3）如若按1股換2股的比例進行股票分割，計算股東權益各項目58股票回購（一）股票回購及其法律規定股票回購，是指上市公司出資將其發行的流通在外的股票以一定價格購買回來予以注銷或作為庫存股的一種資本運作方式。我國《公司法》規定，公司不得收購本公司股份。但是，有下列情形之一的除外（第143條）：

1.減少公司注冊資本；

2.與持有本公司股份的其他公司合并；3.將股份獎勵給本公司職工；

4.股東因對股東大會作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購其股份的。股票回購59公司因前款第（一）項至第（三）項的原因收購本公司股份的，應當經股東大會決議。公司依照前款規定收購本公司股份后，屬于第（一）項情形的，應當自收購之日起十日內注銷；屬于第（二）項、第（四）項情形的，應當在六個月內轉讓或者注銷。依照第（三）項規定收購的本公司股份，不得超過本公司已發行股份總額的5%；用于收購的資金應當從稅后利潤中支出；所收購的股份應當在一年內轉讓給職工。思考：法律為什么要作出這樣的規定？公司因前款第（一）項至第（三）項的原因收購本公司股份60（二）股票回購的影響1.股票回購對上市公司的影響

(1）股票回購需要大量資金支付回購的成本，容易造成資金緊張，資產流動性降低，影響公司的后續發展。

(2）公司進行股票回購，無異于股東退股和公司資本的減少，在一定程度上削弱了對債權人利益的保障。

(3）股票回購可能使公司的發起人股東更注重創業利潤的兌現，而忽視公司長遠的發展，損害公司的根本利益。

(4）股票回購容易導致公司操縱股價。公司回購自己的股票，容易導致其利用內幕消息進行炒作，或操縱財務信息，加劇公司行為的非規范化，使投資者蒙受損失。（二）股票回購的影響612.股票回購對股東的影響

對于投資者來說，與現金股利相比，股票回購不僅可以節約個人稅收，而且具有更大的靈活性。因為股東對公司派發的現金股利沒有是否接受的可選擇性，而對股票回購則具有可選擇性，需要現金的股東可選擇賣出股票，而不需要現金的股東則可繼續持有股票。如果公司急于回購相當數量的股票，而對股票回購的出價太高，以至于偏離均衡價格，那么結果會不利于選擇繼續持有股票的股東，因為回購行動過后，股票價格會出現回歸性下跌。（三）股票回購的方式

股票回購包括公開市場回購、要約回購及協議回購三種方式。2.股票回購對股東的影響

對于投資者來說，與現金股利62（四）股票回購的動機1.提高每股收益；2.替代現金股利的發放，起到分配超額現金的作用；3.改善公司的資本結構；4.傳遞公司的信息以穩定或提高公司的股價；

由于信息不對稱和預期差異，證券市場上的公司股票價格可能被低估，而過低的股價將會對公司產生負面影響。因此，如果公司認為公司的股價被低估時，可以進行股票回購，以向市場和投資者傳遞公司真實的投資價值，穩定或提高公司的股價。（四）股票回購的動機635.防止敵意收購

股票回購有助于公司管理者避開競爭對手企圖收購的威脅，因為它可以使公司流通在外的股份數變少，股價上升，從而使收購方要獲得控制公司的法定股份比例變得更為困難。6.滿足認股權證的行使

在企業發行可轉換債券、認股權證或施行經理人員股票期權計劃及員工持股計劃的情況下，采取股票回購的方式既不會稀釋每股收益，又能滿足認股權的行使。7.滿足企業兼并與收購的需要

在進行企業兼并與收購時，產權交換的實現方式包括現金購買及換股兩種。如果公司有庫存股，則可以用公司的庫存股來交換被并購公司的股權，這樣可以減少公司的現金支出。5.防止敵意收購

股票回購有助于公司管理者避開競爭對64第五章收益分配第一節收益分配概述

第二節股利政策與企業價值

第三節股利分配政策

第四節股票分割與股票回購第五章收益分配第一節收益分配概述

第二節股利政策65本章重點1．掌握確定收益分配政策應考慮的因素；2．掌握股利理論；3．掌握各種股利政策的基本原理、優缺點和適用范圍；4．掌握股利分配方案的確定；5．熟悉股票分割的含義、目的與作用；6．熟悉股票回購的含義、意義與負效應；7．了解利潤分配的基本原則；8．了解股份有限公司利潤分配程序。本章重點1．掌握確定收益分配政策應考慮的因素；66第一節收益分配概述收益分配的基本概念廣義的收益分配：對企業的收入和利潤額進行分配；狹義的收益分配：對企業凈利潤的分配。股利分配

公司制企業向股東分派股利，歸屬于企業利潤分配。利潤

企業在一定會計期間的經營成果,包括收入減去費用后的差額、直接計入當期利潤的利得和損失等。第一節收益分配概述收益分配的基本概念67利潤及利潤計算營業利潤=營業收入-營業成本-營業稅金及附加-管理費用-銷售費用-財務費用-資產減值損失

+投資收益+公允價值變動損益利潤總額=營業利潤+營業外收入-營業外支出凈利潤=利潤總額-所得稅費用利潤及利潤計算68利潤分配程序

計算可供分配的利潤

可供分配的利潤=本年凈利潤+年初未分配利潤如果可供分配的利潤為負數(即虧損），則不能進行后續分配（“無利不分”原則）；如果可供分配利潤為正數(即本年累計盈利），則進行后續分配。

※公司的法定公積金不足以彌補以前年度虧損的，在提取法定公積金之前，應當先用當年利潤彌補虧損。按照我國現行財務和稅收制度規定，企業發生的年度虧損，可以用下一年度的稅前利潤彌補，下一年稅前利潤不足彌補的，可以延續在五年內用稅前利潤彌補；超過五年仍不足彌補的虧損，就只能用稅后利潤抵補。利潤分配程序69提取法定公積金法定公積金以抵減年初累計虧損后的本年凈利潤為基數提取百分之十列入。用于彌補公司虧損、擴大公司生產經營或者轉為增加公司資本。法定公積金累計額為公司注冊資本的百分之五十以上的，可以不再提取。

計提任意公積金

向投資者分配利潤提取法定公積金70企業的收益分配應當遵循以下基本原則：（一）從法律角度1．按法定順序分配的原則；根據公司法規定，股東大會或者董事會違反相關規定，在公司彌補虧損和提取法定公積金之前向股東分配利潤的，股東必須將違反規定分配的利潤退還公司。2．非有盈余不得分配原則；目的是為了維護公司的財產基礎及其信用能力；3．同股同權、同股同利原則；4．公司持有的本公司股份不得分配利潤。企業的收益分配應當遵循以下基本原則：71（二）從公司角度1．最大限度地保證企業價值最大化原則；注意股利政策對企業價值的影響。2．既要考慮股東的眼前利益，又要保障企業的長遠發展原則；股利政策的基本任務之一是通過股利分配，平衡企業和股東面臨的當前利益與未來利益、短期利益與長遠利益、分配與增長的三大矛盾。3．有利于改善資本結構的原則（資產負債率）；4．有利于股價的合理定位原則；股價過高會影響股票的流動性，并留下股價急劇下跌的隱患；股價過低，必將影響企業聲譽，不利于今后增資擴股或負債融資，還可能引發被收購和兼并的活動；股價時高時低，波動頻繁劇烈，將動搖投資者信心。5．保持股利政策的連續性和穩定性原則。股利政策的波動或不穩定，會給投資者帶來企業經營不穩定的印象，從而導致股票價格的下跌；另一方面，股利收入是一部分股東的生產和消費資金來源，股利的突然減少會給他們的生活帶來較大的影響。因此，他們一般不愿意持有這種股票，最終導致需求減少，價格下跌。（二）從公司角度72股利分配政策股利分配政策是以企業發展為目標，以股價穩定為核心，在平衡企業內外部相關利益的基礎上，對于凈利潤在提取了各種公積金后如何分配而采取的基本態度和方針政策。股利分配政策的內容主要包括：（一）選擇股利政策

股利政策不僅會影響股東的利益，也會影響公司的正常運營以及未來的發展，因此，制定恰當的股利政策就顯得尤為重要。（二）確定股利支付水平

股利支付水平通常用股利支付率來衡量。股利支付率是當年發放股利與當年凈利潤之比，或每股股利除以每股收益。是否對股東派發股利以及股利支付率高低的確定，取決于企業對下列因素的權衡：(1）企業所處的成長周期；(2）企業的投資機會；(3）企業的籌資能力及籌資成本；(4）企業的資本結構；(5）股利的信號傳遞功能；(6）借款協議及法律限制；(7）股東偏好；(8）通貨膨脹等因素。股利分配政策73（三）確定股利支付形式

按照股份有限公司對其股東支付股利的不同方式，股利支付可以分為不同的種類。其中，常見的有以下四類：1.現金股利2.財產股利。是以現金以外的其他資產支付的股利，主要是以公司所擁有的其他公司的有價證券，如公司債券、公司股票等，作為股利發放給股東。3.負債股利。是以負債方式支付的股利，通常以公司的應付票據支付給股東，有時也以發行公司債券的方式支付股利。4.股票股利財產股利和負債股利實際上都是現金股利的替代方式，雖非法律所禁止，但實務中很少使用。（三）確定股利支付形式

按照股份有限公司對其股東支付74現金股利是以現金支付的股利，它是股利支付的最常見的方式。美國通常一年發放四次常規現金股利（regularcashdividend），有時發放特殊現金股利。公司采用現金股利形式時，必須具備兩個基本條件：第一，公司要有足夠的未指明用途的留存收益（未分配利潤）；第二，公司要有足夠的現金。

上市公司發放現金股利主要出于三個原因：投資者偏好、減少代理成本和傳遞公司的未來信息。現金股利75股票股利是公司以增發股票的方式所支付的股利。股票股利的具體辦法有送股和配股兩種。送股是指公司將紅利或公積金轉為股本，按增加的股票比例派送給股東，如4％的股票股利是指持100股的股東可無償分到4股。配股是指公司在增發股票時，以一定比例按優惠價格配給老股東股票。

配股和送股的區別在于：（1）配股是有償的，送股是無償的；（2）配股成功會使公司現金增加；（3）配股實質上是給予老股東的補償，是給予他們一種優惠購買股票的權利。股票股利76股票股利對公司來說，并沒有現金流出企業，也不會導致公司的財產減少，而只是將公司的留存收益轉化為股本。但股票股利會增加流通在外的股票數量，同時降低股票的每股價值。它不會改變公司股東權益總額，但會改變股東權益的構成。股票股利的實施不影響：

①資產、負債、所有者權益總額

②股東持股比例

影響：

①股數增加，每股利潤、每股市價可能下降

②股東權益內部結構變化：股本增加（增加的股數×每股面值），留存收益減少（增加的股數×每股市價），資本公積增加（增加的股數×每股市價－增加的股數×每股面值）股票股利對公司來說，并沒有現金流出企業，也不會導致公司的財產77例如，B公司當時股票的公平市價為每股10元，發放10%的股票股利前后的資產負債表如表1和2所示。（也有的按股票面值計算股票股利）表1發放股票股利前資產負債表（單位：萬元）

資產1000負債普通股（1000000股，每股1元）資本公積留存收益股東權益合計300100100500700資產合計1000負債和股東權益合計1000例如，B公司當時股票的公平市價為每股10元，發放10%的股票78表2發放股票股利后的資產負債表（單位：萬元）

就股東而言，股票股利除了使其所持股票數量增加外幾乎沒有任何價值。由于公司盈利不變，其所持股份比例不變，因此每位股東所持有股票的市場價值總額也保持不變。資產1000負債普通股（1100000股，每股1元）資本公積留存收益股東權益合計300110190400700資產合計1000負債和股東權益合計1000表2發放股票股利后的資產負債表（單位：萬元）就股東79股票股利對股價的影響：送紅股有可能提高股票投資者的經濟效益。其根據如下：1．按照我國的現行規定．上市公司的股東不論是自然人還是法人都要依法承擔納稅義務，持股人必須交納股票收益(股息紅利)所得稅，繳納額為股息紅利的20％。這樣，在每次分紅時要征收的稅額是：所得稅＝每股股息紅利×20％而上市公司發放股票股利時，股東不必承擔納稅義務。2．在股票供不應求階段，在市場炒作下有利于股價的上漲。送紅股增加了股東的股票數量，從而有助于提高投資者的價差收入。3．送紅股以后，股票的數量增加了，同時由于除權降低了股票的價格，就降低了購買這種股票的門檻，改變了股票的供求關系。股票股利對股價的影響：80股票股利的意義1.對股東來講，股票股利的意義為：第一，可使股東獲得股票價值相對上升的利益。有些公司在發放股票股利后同時發放現金股利，股東會因所持股數的增加而得到更多的現金；第二，發放股票股利通常由成長中的公司所為，因此投資者往往認為發放股票股利預示著公司將有較大發展，盈余將大幅度增長，足以抵消增發股票帶來的消極影響。這種心理會穩定住股價甚至反致略有上升；第三，有些國家稅法規定出售股票所需交納稅率比收到現金股利所需交納的稅率低，出售股利股票，使得股東可以從中獲得納稅上的好處。第四，股票股利最大缺點是由于增加了股份數，每股凈資產會下降。與此同時，企業發放股票股利有可能被認為是公司現金周轉不靈的征兆，從而導致股價下跌。股票股利的意義81

2.對公司來講，股票股利的意義為：第一，發放股票股利可使股東分享公司的盈余而無須分配現金，有派發股利之”名”，而無派發股利之“實”。這使公司留存了大量現金，便于進行再投資，有利于公司長期發展；第二，在盈余和現金股利不變的情況下，發放股票股利可以降低每股價格，從而吸引更多的投資者；一些公司在其股票價格較高，不利于股票交易和流通時，通過發放股票股利來適當降低股價水平，促進公司股票的交易和流通。第三，發放股票股利往往會向社會傳遞公司將會繼續發展的信息，從而提高投資者對公司的信心，在一定程度上穩定股票價格。第四，發放股票股利的費用比發放現金股利的費用大，會增加公司的負擔。2.對公司來講，股票股利的意義為：82練習1．某公司現有發行在外的普通股100萬股，每股面額1元，資本公積300萬元，未分配利潤800萬元，股票市價20元，若按10%的比例發放股票股利并按市價折算，公司資本公積的報表列示將為（

）。A.100萬元B.290萬元C.490萬元D.300萬元答案：C解析：300+100×10%×（20-1）=490（萬元）。練習1．某公司現有發行在外的普通股100萬股，每股832．發放股票股利會對股份公司產生下列影響（）。A．引起每股利潤下降B．引起股東權益各項目的比例發生變化C．減少未分配利潤D．增加公司股本額答案：ABCD。解析：發放股票股利會使股本增加，未分配利潤減少，資本公積變化，但不會引起所有者權益總額的變化；發放股票股利會增加股數，在利潤不變的情況下，會引起每股利潤下降。2．發放股票股利會對股份公司產生下列影響（）。84（四）股利的發放

一般而言，股利的支付需要按照下列日程來進行：（一）預案公布日

上市公司分派股利時，首先要由公司董事會制定分紅預案，包括本次分紅的數量、分紅的方式，股東大會召開的時間、地點及表決方式等，以上內容由公司董事會向社會公開發布。（二）宣布日

董事會制定的分紅預案必須經過股東大會討論。只有討論通過之后，才能公布正式分紅方案及實施的時間。（三）股權登記日

這是由公司在宣布分紅方案時確定的一個具體日期。凡是在此指定日期收盤之前取得了公司股票，成為公司在冊股東的投資者都可以作為股東享受公司分派的股利，在此日之后取得股票的股東則無權享受已宣布的股利。（四）除息日（除權日）

在除息日，股票的所有權和領取股息的權利分離，股利權利不再從屬于股票，所以在這一天購入公司股票的投資者不能享有已宣布發放的股利。另外，由于失去了“附息”的權利，除息日的股價會下跌，下跌的幅度約等于分派的股息。（五）股利發放日

在這一天，公司按公布的分紅方案向股權登記日在冊的股東實際支付股利。（四）股利的發放

一般而言，股利的支付需要按照下列日程來進行85

例：寶鋼股份2006年度股利分配方案

10派3.5(含稅)(稅后派)3.15

預案公布日:2007-03-31股東大會審議日:2007-04-26股權登記日:2007-05-28除權除息日:2007-05-29派息日:2007-06-01

例：寶鋼股份2006年度股利分配方案86影響股利分配的因素：（一）法律因素：為了保護債權人、股東和國家的利益，有關法律法規對企業收益分配通常予以一定的限制。包括：

1.資本保全約束。它要求企業發放的股利或投資分紅不得來源于原始投資（或股本），而只能來源于企業當期利潤或留存收益。

2.資本積累約束。它要求企業在收益分配時，必須按一定的比例和基數提取各種公積金。另外，它要求在具體的分配政策上，貫徹“無利不分”原則，即當企業出現虧損時，一般不得分配利潤。

3.償債能力約束。對股份公司而言，當其支付現金股利后會影響公司償還債務和正常經營時，公司發放現金股利的數額就要受到限制。

4.超額累計利潤約束。此約束是為了防止股東避稅。影響股利分配的因素：87（二）股東因素：股東出于自身利益的考慮，對公司的收益分配產生影響。包括：

1.控制權考慮。公司的老股東往往主張限制股利的支付，而愿意較多地保留盈余，以防止控制權旁落他人。

2.避稅考慮。一些高收入的股東出于避稅的考慮（股利收入的所得稅高于交易的資本利得稅），往往要求限制股利的支付。

3.穩定收入考慮。一些股東往往靠定期的股利維持生活，他們要求公司支付穩定的股利，反對留存較多的利潤。

4.規避風險考慮。在某些股東看來，通過增加留存收益引起股價上漲而獲得的資本利得是有風險的，而目前所得股利是確定的，因此他們往往要求較多地支付股利。5.股東的外部投資機會。（二）股東因素：股東出于自身利益的考慮，對公司的收益分配產生88（三）公司因素：公司在確定收益分配政策時，出于長期發展和短期經營的考慮，需要考慮以下因素：（1）現金流量；（2）資產的流動性；（3）投資需求；（4）籌資能力；（5）資本成本和資本結構；（6）盈利的穩定性；（7）股利政策慣性；（8）其他因素。如上市公司所處行業

。（三）公司因素：89（四）其他因素：1.債務契約約束。限制條款主要包括：（1）未來的股利只能以簽訂合同之后的收益來發放，即不能以過去的留存收益來發放股利；（2）營運資金低于某一特定金額時不得發放股利；（3）將利潤的一部分以償債基金的形式留存下來；（4）已獲利息倍數低于一定水平不得發放股利。2.通貨膨脹約束。在通貨膨脹時期，企業往往不得不考慮留用一定的利潤，以便彌補由于貨幣購買力水平下降而造成的固定資產重置資金缺口。（四）其他因素：90第二節股利政策與企業價值股利理論主要研究兩個問題：一是股利的支付是否影響企業價值；二是股利的支付若會影響企業價值的話，使企業價值最大化的股利支付率是多少。一、股利政策與企業價值無關論二、股利政策與企業價值相關論

第二節股利政策與企業價值股利理論主要研究兩個問題：一是91

股利無關論股利分配對公司的市場價值不會產生影響。決定公司市場價值高低的是公司的投資政策。這一理論是建立在“完美且完全的資本市場”假設基礎上。（1）公司投資者和管理當局可相同地獲得關于未來投資機會的信息；（2）不存在個人或公司所得稅；（3）不存在股票發行和交易費用；（4）公司的投資政策與股利決策彼此獨立。

關于MM理論：在存在公司所得稅情況下，股利政策與企業價值相關。

股利無關論關于MM理論：在存在公司所得稅情況下，股利92

在這些特定的假設條件下，MM理論認為：假如某一公司在不改變投資決策和目標資本結構的前提下，公司若要發放股利，唯一的方法是靠增發新股的方式籌得投資所需資金。發放給股東以較高的股利，那么他們就必須發行更多的股票，其數額正好等于公司的股利。也就是說，在完善的市場條件下，新股東購買股票愿付的價格必須與企業價值相一致。因此，這個活動的結果是新老股東之間的價值轉移，即老股東將自己擁有的一部分資產轉讓給新股東，新股東則把同等價值的現金交付給老股東，企業價值保持不變。

在這些特定的假設條件下，MM理論認為：假93二、股利政策與企業價值相關論1.“在手之鳥”理論2.信號傳遞理論3.代理理論4.所得稅差異理論二、股利政策與企業價值相關論94

股利相關論“在手之鳥”理論

由于大部分投資者都是風險厭惡型，投資者更喜歡現金股利（在手之鳥），不大喜歡將利潤留給公司（林中之鳥）。因此，公司分配的股利越多，市場價值就越大。這一理論對股利政策的解釋存在一定的疑問。

股利相關論95信號傳遞理論

在信息不對稱的情況下，可通過股利政策向市場傳遞有關公司未來盈利能力的信息。以派現方式向市場傳遞利好信號，需要付出較高的成本——較高的所得稅負擔、現金流量短缺、投資不足或喪失投資機會。但仍然有許多公司選擇派現方式，原因是：一是聲譽激勵理論；二是逆向選擇理論；三是交易成本理論；四是制度約束理論。信號傳遞理論96稅收差異理論

由于普遍存在的稅率差異及納稅時間差異，資本利得收入比股利收入更有助于實現收益最大化目標。公司應采取低股利政策。稅收差異理論97股利分配的代理理論

股利政策有助于減緩管理者與股東之間的代理沖突。高水平的股利支付政策在降低企業代理成本的同時增加了企業的外部融資成本。合理的股利政策應當使這兩種成本之和最小股利分配的代理理論合理的股利政策應當使這兩種成本之和最小98第三節股利分配政策剩余股利政策固定或穩定增長股利政策固定股利支付率政策低正常股利加額外股利政策第三節股利分配政策剩余股利政策99一、剩余股利政策的內容和政策依據

內容依據優點缺點適用范圍剩余股利政策公司生產經營所獲得的稅后利潤在公司有良好投資機會時，根據公司設定的最佳資本結構，測算出最佳資本結構下投資所需的權益資本，盡量使用留存收益滿足投資方案所需權益資本，如果有剩余，才能派發股利。股利無關論保持理想的資本結構，使加權平均資本成本最低，實現企業價值的長期最大化。股利發放額每年隨投資機會和盈利水平的波動而波動，不利于投資者安排收入與支出，也不利于公司樹立良好的形象。一般適用于公司初創階段，或公司處于衰退階段一、剩余股利政策的內容和政策依據內容依據優點100二、固定或穩定增長股利政策的內容和政策依據

種類內容依據優點缺點適用范圍固定股利政策公司將每年派發的股利額固定在某一水平上并較長時期內不變或以一個穩定增長率增長即持續增長。股利重要論（1）有利于公司樹立良好的形象，有利于穩定公司股票價格，增強投資者對公司的信心。（2）有利于投資者安排收入與支出。（1）公司股利支付與公司盈利相脫離；（2）它可能會給公司造成較大的財務壓力，甚至可能侵蝕公司留存利潤和公司資本；（3）不能像剩余股利政策那樣保持較低資本成本。公司處于成熟階段。公司經營比較穩定或正處于成長期、信譽一般的公司。二、固定或穩定增長股利政策的內容和政策依據種內容依優點缺點101三、固定股利支付率政策的內容和政策依據

種類內容依據優點缺點適用范圍固定股利支付率政策公司確定固定的股利支付率，并長期按此比率支付股利的政策。股利重要論（1）使股利與企業盈余緊密結合，以體現多盈多分、少盈少分、不盈不分的原則；（2）保持股利與利潤間的一定比例關系，體現了投資風險與投資收益的對稱性。（1）股利波動使外界產生公司經營不穩定的印象；（2）缺乏財務彈性；（3）確定合理的固定股利支付率難度很大。適用于穩定發展的公司和公司財務狀況較穩定的階段。三、固定股利支付率政策的內容和政策依據種類內容依據優點缺點102四、低正常股利加額外股利政策的內容和政策依據

種類內容依據優點缺點適用范圍低正常股利加額外股利政策公司一般情況下每年只支付固定的、數額較低的股利，在盈余多的年份，向股東發放額外股利。股利重要論（1）既有一定的穩定性，又有較大的靈活性。（2）能吸引依靠股利度日的股東。（1）股利派發仍然缺乏穩定性；（2）如果公司較長時期一直發放額外股利，股東就會誤認為這是“正常股利”，一旦取消，容易給投資者造成公司“財務狀況”逆轉的負面印象，從而導致股價下跌。公司高速發展階段或盈余和現金流量不穩定公司四、低正常股利加額外股利政策的內容和政策依據種內容依優點缺103小結—公司股利分配政策的選擇

公司發展階段特點適應的股利政策公司初創階段公司經營風險高，融資能力差。剩余股利政策公司高速發展階段產品銷量急劇上升，需要進行大規模的投資。低正常股利加額外股利政策公司穩定增長階段銷售收入穩定增長，公司的市場競爭力增強，行業地位已經鞏固，公司擴張的投資需求減少，廣告開支比例下降，凈現金流入量穩步增長，每股凈利呈上升態勢。穩定增長股利政策公司成熟階段產品市場趨于飽和，銷售收入難以增長，但盈利水平穩定，公司通常已積累了相當的盈余和資金。固定型股利政策（固定股利或固定股利支付率政策）公司衰退階段產品銷售收入銳減，利潤嚴重下降，股利支付能力日絀。剩余股利政策小結—公司股利分配政策的選擇公司發展階段特點適應的股利政104例1：某公司成立于2007年1月1日，2007年度實現的凈利潤為1000萬元，分配現金股利550萬元，提取盈余公積450萬元（所提盈余公積均已指定用途）。2008年實現的凈利潤為900萬元（不考慮計提法定盈余公積的因素）。2009年計劃增加投資，所需資金為700萬元。假定公司目標資本結構為自有資金占60%，借入資金占40%。

要求：（1）在保持目標資本結構的前提下，計算2009年投資方案所需的自有資金額和需要從外部借入的資金額。答案：所需的自有資金數額=700×60%=420（萬元）

外部借入的資金額=700×40%=280（萬元）

例1：某公司成立于2007年1月1日，2007年度實現的凈利105（2）在保持目標資本結構的前提下，如果公司執行剩余股利政策。計算2008年度應分配的現金股利。答案：在保持目標資本結構的前提下，執行剩余股利政策：

2008年度應分配的現金股利

=凈利潤－2009年投資方案所需的自有資金額

=900－420=480（萬元）（2）在保持目標資本結構的前提下，如果公司執行剩余股利政策。106（3）在不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利政策，計算2008年度應分配的現金股利、可用于2009年投資的留存收益和需要額外籌集的資金額。答案：在不考慮目標資本結構的前提下，執行固定股利政策：

2008年度應分配的現金股利=上年分配的現金股利=550（萬元）

可用于2009年投資的留存收益=900-550=350（萬元）

2009年投資需要額外籌集的資金額=700-350=350（萬元）（3）在不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利政策107（4）不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利支付率政策，計算該公司的股利支付率和2008年度應分配的現金股利。答案：在不考慮目標資本結構的前提下，執行固定股利支付率政策：

該公司的股利支付率=550/1000×100%=55%

2008年度應分配的現金股利=55%×900=495（萬元）（5）假定公司2009年面臨著從外部籌資的困難，只能從內部籌資，不考慮目標資本結構，計算在此情況下2008年度應分配的現金股利。答案：因為公司只能從內部籌資，所以2009年的投資需要從2008年的凈利潤中留存700萬元，所以2008年度應分配的現金股利=900－700=200（萬元）（4）不考慮目標資本結構的前提下，如果公司執行固定股利支付率108例2.A公司目前發行在外的股數為1000萬股，該公司的產品銷路穩定，擬投資1200萬元，擴大生產能力50%。該公司想要維持目前50%的負債比率，并想繼續執行10%的固定股利支付率政策。該公司在2008年的稅后利潤為500萬元，要求：該公司2009年為擴充上述生產能力必須從外部籌措多少權益資金?答案：留存收益=500×（1－10%）=450（萬元）

項目所需權益融資=1200×（1－50%）=600（萬元）

外部權益融資=600－450=150（萬元）例2.A公司目前發行在外的股數為1000萬股，該公司的產品銷109練習1．按照剩余股利政策，假定某公司目標資本結構為自有資本與借入資本之比為5：3，該公司下一年度計劃投資600萬元，本年年末實現的凈利潤為1000萬元，則本年可用于股利分配的稅后利潤最多為（）萬元。A．625B．250C．375D．360答案：A解析：因為自有資金與借入資金之比為5：3，則資產負債率=3/8，滿足下一年度計劃投資600萬元中所需自有資金為600×（1－3/8）=375，按照剩余股利政策，當年可用于股利分配的稅后凈利最多為62