1、摘要近期經濟金融數據表現不佳，A股市場也波動較大。科技、資源和金融地產板塊輪動加劇，即便是科技板塊內部，三季度以來的 強勢板塊亦和4/27-6/30期間的主要反彈領域截然不同。8月之后，煤炭、石油石化表現亮眼。當下，關于經濟修復的斜率放緩程度 如何、貨幣政策的基調及市場風格等問題成為市場關注的問題。后續基本面亮點不多。基建仍是穩增長最重要抓手。7月高溫、限電影響下，基建相關行業開工率下行，對基建投資形成沖擊。 在8000億政策性貸款、3000+3000億金融工具、5000億多億元專項債地方結存限額支持下，后續基建投資有望回升。其余分項迅 速扭轉頹勢的難度較大。一是7月對美出口增速大，海外衰退的

2、加劇可能壓制出口需求；二是制造業投資回落，當前企業貸款需 求、產能利用率均在下行，指向企業投資意愿下行；三是消費意愿不振：Q2可支配收入仍在下行、消費者信心指數遠低于年初水 平、7月代表線下消費的餐飲收入回落。流動性維持充裕，政策利率調降空間不大。“穩增長”要求決定了寬松的貨幣環境將持續，但由于美國通脹雖有見頂跡象，但仍 處于加息周期中，且我國央行對于通脹關注度抬升，寬松路徑上政策利率調降空間不大。若下階段房地產下行壓力持續，可能通 過“降準+調降LPR利率”形式緩解壓力。當前仍處存量博弈環境。8月初以來，新發基金規模并未出現抬升，8/1-8/26期間北向、兩融、股票型ETF分別凈流入+40.

3、39、- 158.49、+10.37億元，新增流入不多。8月以來資金對成長板塊共識提升。兩融聚焦近期受政策提振的賽道股，北向8月上旬偏好 消費、周期板塊，而后轉向電新。當前“偏弱基本面+充裕流動性”有利于成長風格繼續，存量博弈狀態下應關注業績、景氣度高增成長板塊：新能源汽車、光伏風電、半導體、軍工、通信。穩增長再加碼催化基建行情。24日國常會再出臺19項穩經濟接續政策措施，對基建資金、項目端均有提振，歷史來看穩增長政策后基建鏈相對漲幅較高，關注估值分位數較低（低于30%）的建筑、建材、有色、鋼鐵板塊。風險提示：宏觀經濟超預期波動，貨幣政策不及預期，市場波動超預期p2目 錄p3一、宏觀基本面：亮

4、點不多二、宏微觀流動性：維持充裕 三、行業表現：基建鏈+成長8月以來科技、金融地產、資源能源此消彼長。8/1-8/5一周，科技領漲，金融地產、資源能源分別下跌1.60 、2.86 ；8月中旬以來，科技板塊下跌，資源能源大幅上漲，金融地產現小幅反彈。全頁圖表：8月以來科技、金融地產、資源能源此消彼長近期關注：A股市場輪動速度加快6420-2-4-6-880801-08050808-08120815-08190822-0826金融地產科技資源能源p4%科技板塊內部，三季度以來的強勢板塊和427-630期間的主要反彈領域截然不同。427-630期間科技板塊中電新（43.20 ）領漲， 鋰、鋰電設備等

5、相關領域也有較高漲幅。三季度至今（ 截至8/30 ） 領漲板塊變為核電設備（ 24.55 ）、光伏設備（20.93 ），電新則小幅下跌1.92 。8月之后，煤炭、石油石化表現亮眼。8/1-8/30期間，煤炭、石油石化分別上漲12.50 、6.73 ，領漲全市場。全頁近期關注：從科技到資源品-10-5051015石 運牧 行制零 金 服 飲化 產軍金化 輸漁 金造售 融 裝 料工工屬 融機 設 者 及 備 服 公 及 務 用新事能業源煤 石 交 傳 農 非 綜 輕 電 商 綜 紡 食 建 基 房 通 國 銀 有 機 醫 計 電 消 電 鋼 家 建 汽炭 油 通 媒 林 銀 合 工 子 貿 合 織

6、 品 筑 礎 地 信 防 行 色 械 藥 算 力 費 力 鐵 電 材 車8/1-8/30漲幅%2.8月以來資源品領漲1.科技板塊領漲行業變化100806040200-20-40核 光 其 鎢 電 伏 他設 設 專備 備 用機 械3C零 組 件件備金網屬力 系 統性 材 料油 其 電 其 消 兵 電 計 元 航 計 鋰 其 光 產 半 新 云 稀 鎳 鋰設 氣 他 氣 他 費 器 源 算 器 空 算 電 他 學 業 導 能 服 土 鈷 備 裝 電 設 軍 電 兵 設 機 件 航 機 設 稀 光 互 體 源 務 及 錫 備 子 備 工 子 裝 備 軟天 設 備 有 電 聯動磁 銻0630-0830

7、漲幅0427-0630漲幅p5%7月各經濟分項數據均出現下行，復合增速來看基建、制造業、房地產投資分別環比下行0.44、0.13、0.56個百分點，社零下行1.84個百分點，僅出口增速維持升勢。全頁注釋：復合增速為2022、2021年相對2019年同期幾何平均增速圖表：2022年經濟復合增速p6近期關注：經濟數據表現不佳單位：%基建復合增速制造業投資復合增速房地產開發投資完成額復合增速社零復合增速出口增速2021-02-0.65-3.027.563.14154.592021-032.97-1.477.635.7630.432021-043.270.268.444.1132.052021-053

8、.301.288.584.4427.702021-063.482.598.245.3332.032021-072.682.637.962.7619.182021-082.303.127.670.7325.412021-091.973.607.173.3327.932021-101.863.996.763.0426.812021-111.564.756.413.8021.682021-121.805.365.673.1620.782022-022.344.376.254.316.102022-035.413.925.272.5814.402022-044.914.094.59-1.233.602

9、022-054.424.304.200.5816.402022-065.375.133.504.5817.702022-074.935.002.942.7418.007月受高溫、限電等影響，高爐、玻璃行業開工率下行，對基建投資節奏形成沖擊。資金端：在8000億政策性貸款、3000+3000億金融工具、5000億多億元專項債地方結存限額。資產端：核準開工一批條件成熟的基礎設施等項目，項目要有效益、保證質量。展望：基建后續有望回升919089888786858483828180807060504030201002021-01 2021-03全頁資料來源：2021-05 2021-07 2021-0

10、9 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07唐山高爐開工率浮法玻璃開工率（右軸）% %1.高爐、玻璃開工率下行2.8月地方債融資有所回升-200002000400060008000100001200014000160002021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-07地方債凈融資額p7億元展望：基建之外其余分項仍承壓1.貸款需求大幅下行全頁資料來源：2.7月餐飲業消費額增速也出現下行出口下半年趨于回落。7月對美出口自19.32 大幅下行至10.97 ，美經濟衰退對我

11、國影響已有所體現。目前美國仍處加息進程中，歐盟7月 末也一次性加息50基點，下階段加息繼續壓制海外需求，下半年出口仍趨于回落。二是投資意愿明顯下行。7月制造業投資僅環比下行0.1個百分點至5.0 ，是增速最高的投資分項。但目前PMI、企業貸款需求、產能利用 率均在下行，指向企業投資意愿下行，制造業投資持續改善概率不大。三是消費者信心、收入承壓。目前消費者信心指數遠低于年初水平，Q2可支配收入仍在下行，收入端不支持消費增速上行。7月地鐵、公路客運量仍在回升，但代表線下消費的餐飲業收入卻略微回落，印證居民消費意愿不足。453525155-5-15-25-3530507090110130150170

12、2011-02 2012-06 2013-10 2015-02 2016-06 2017-10 2019-02 2020-06 2021-10 企業家信心指數:工業制造業貸款需求指數制造業投資累計同比（右軸）%86420-2-4-6-8-102021-022021-042021-06 2021-082021-102021-12 2022-022022-042022-06餐飲業消費額復合增速p8% 社零復合增速一、宏觀基本面：亮點不多二、宏微觀流動性：維持充裕 三、行業表現：基建鏈+成長p9目 錄8月先后調降政策、LPR利率。8月15日央行開展4000億元中期借貸便利、20億元公開市場逆回購操作

13、，中標利率均下降10個基點。8月22日，1 年期、5年期LPR分別調降5BP、15BP。降息原因有三：一是對沖基本面下行，央行縮量降息、對沖基本面意圖明確；二是繼續促進寬貨幣向寬信用的傳導，實體需求不振是當前經 濟最大拖累；三是理順政策和市場利率關系，當前R007仍低于7天逆回購政策利率。全頁貨幣政策：降息周期開啟？0132 4562020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05R007%1.R007仍低于7天逆回購政策利率2.7月中長期貸款同比現大幅下行-4000-3000-2000-1000010002000金融機構單位:短期

14、單位 貸款單位:中長期 期貸款票據融資 非銀行業 住戶:短期 企(事)業 企(事)業 企(事)業 住戶:中長住戶7月人民幣貸款分項同比多增p10億元貨幣政策選擇：LPR仍有繼續調降空間1. 房地產銷售未現明顯回升2.美聯儲加息預期抬升持續降息概率較小。一是政治局會議、貨幣政策執行報告對于政策邊際發力的增量信息不多，本次降息更多是權衡內外環境后的暫時選擇。 二是美聯儲尚未確認加息節奏放緩，Jackson Hole年會中，鮑威爾明確表示明確承諾美聯儲將加息直到通脹顯著放緩，會議后加息75BP的 概率升至60 以上。可能調降LPR利率。當前房地產仍是基本面最大拖累，8月房地產銷售增速仍未現明顯上行。

15、歷史來看，2022年5月MLF利率不變情況下5年期 LPR下調15BP，主要目的也是提振房地產銷售。下階段若出現房地產下行壓力持續、政策利率調降受限的情況，可能單獨調降LPR利率，銀 行息差壓力可通過降準等方式進行。01020304050607080010203040506070802022/8/12022/8/62022/8/112022/8/162022/8/212022/8/26(275-300)(300-325)%806040200-20-40-60-80-100-12001002003004005006002022-01-02 2022-01-30 2022-02-27 2022-0

16、3-27 2022-04-24 2022-05-22 2022-06-19 2022-07-17 2022-08-14全頁30大中城市商品房成交面積當周值30大中城市商品房成交面積當周值同比萬平方米%p11微觀流動性：存量博弈持續8月以來，新發基金并未出現抬升，8/1-8/26期間北向、兩融、股票型ETF分別凈流入+40.39、-158.49、+10.37億元，新 增流入不多，仍處于存量博弈狀態。圖表：微觀流動性概覽8/22-8/268/15-8/198/8-8/128/1-8/57/25-7/297/18-7/227/11-7/157/4-7/86/27-7/16/20-6/24偏股型公募基

17、金發行只數710126121091144普通股票型基金倉位（ ）83.7883.1381.8883.4480.7882.7281.2786.1782.4481.39陸股通合計凈流入（億元）-44.0139.4868.33-23.425.75-38.55-222.1758.5893.3216.69股票型ETF凈流入（億元）7.1419.43-53.2837.0966.0354.71-30.84-83.40-43.36-68.54融資凈流入-融券凈賣出（億元）-125.5076.3865.55-174.92-9.1336.16-38.62122.8229.7824.83全頁資料來源：、港交所、東興

18、證券研究所p12微觀流動性：內外資均流入成長1.兩融流入受政策提振的賽道股2.北向資金流入情況兩融聚焦近期受政策提振的賽道股，8/1-8/19期間，兩融資金大幅流入電子、化工、機械、電新行業，更具體來看，大類行業內部有所分化， 資金主要流入的是電源設備、鋰電化學、光伏、半導體、太陽能、儲能等受政策提振的賽道板塊。北向8月上旬偏好消費、周期板塊，其后轉向電新。8/1-8/12期間，北向整體、配置盤主要流入食品飲料、醫藥為主的消費板塊，以及煤炭、 交運為主的周期板塊。8/15-8/19期間轉向電新，8/15-8/19一周電新成為流入規模最大行業。3020100-10-20-30制 件 品品 件 零

19、 組 件醫 份 銀療 制 行 銀網網力系 統發洗和選運 營電其專計半通電保塑其汽其通綜消光乘化畜飲航其全石國結物運白發產新建農普房化稀煤證 源他用算導用氣險料他車他信合費學用學牧料空他國油有構流輸色電業能筑用鋼地學有炭券 設化機機體設設 及軍零電設 電光車原業 航醫性開大材 設家及互源施化 產制金開 備學械軟 備備 制工部子備 子電 料天藥股采型料 備電電聯動工工 開藥屬采流入中信二級行業前、后二十名規模（8/1-8/19）億元6050403020100-10-20-30-40電 交 有 建 房 煤 食 基 農 非 建 石 汽銀 紡 國 商 綜 電綜 機 通 消 輕 鋼 計 傳 電 家 醫新

20、通 色 筑 地 炭 品 礎 林 銀 材 油 車行 織 防 貿 合 力合 械 信 費 工 鐵 算 媒 子 電 藥 運 金產飲 化 牧 行石服 軍 零 金 及者 制機輸 屬料 工 漁 金化裝 工 售 融 公服 造融用 事 業務8/1-8/128/15-8/19億元全頁資料來源：、港交所、東興證券研究所p13一、宏觀基本面：亮點不多二、宏微觀流動性：維持充裕 三、行業表現：基建鏈+成長p14目 錄全頁基建鏈：穩增長背景下的優勢板塊穩增長再加碼。24日國常會再出臺19項穩經濟接續政策措施，對基建資金端（再增加3000億元以上金融工具額度、5000多億元專項債地方結存限額）、資產端（核準開工一批條件成熟

21、的基礎設施等項目）均有提振效果。歷史來看，穩增長政策推出后基建鏈均有較好表現，2008/9、2014/11、2020年初疫情后基建鏈相對漲幅均更高。估值分位數較低行業。截至8/19，基建鏈中，鋼鐵（21.2 ）、建筑（11.4 ）、建材（9.2 ）、有色（1.7 ）十年分位數較低，上漲空間大。圖表：基建鏈歷史漲幅表現0.80.61.01.81.61.41.22.02008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01基建鏈/上證綜指為對沖金

22、融危機影響，2008年9月開啟降息以刺激經濟p152014/11首次降息，穩增長行情啟動2020年初疫后穩增長行情占優全頁注釋：統計時間截至2022年8月25日成長優選：關注業績高增行業中報業績來看， 成長板塊中電新、軍工、通信、電子行業業績增速較一季度環比抬升幅度較大，增速分別達到39.6 、 19.3 、15.2 、4.8 。p16歸母凈利潤增速2022年中報2022Q12022年中報2022Q1煤炭77.582.8機械-0.7-21.7有色金屬69.7123.8傳媒-11.3-22.1石油石化54.343.5輕工制造-12.4-38.5電力設備及新能源39.624.9綜合金融-12.6-

23、51.4基礎化工36.644.9綜合-15.0-27.7國防軍工19.317.2非銀行金融-15.9-40.6通信15.29.4紡織服裝-16.98.5銀行15.08.7電力及公用事業-19.5-30.2交通運輸14.543.9計算機-22.9-58.9醫藥13.023.6消費者服務-25.6-46.7食品飲料11.915.8建材-27.6-17.3建筑9.610.7汽車-38.8-14.6家電6.711.2鋼鐵-40.8-22.9電子4.8-0.4房地產-52.1-42.6商貿零售1.3-14.1農林牧漁-97.5-192.8圖表：成長板塊2022年中報歸母凈利潤增速全頁成長高景氣：光伏、風電、新能源1.風電、光伏新增裝機容量同比增量擴大2.新能源汽車銷量、動力電池裝車量增速維持高位光伏、風電維持高景氣。國家能源局發布1-7月電力數據顯示，風電、光伏新增裝機容量分別為149