1、 目錄 HYPERLINK l _TOC_250015 一季度盈利增速繼續放緩5 HYPERLINK l _TOC_250014 實際增速顯著下行，但好于市場一致預期5 HYPERLINK l _TOC_250013 影響因素：稅收貢獻度大幅下降6 HYPERLINK l _TOC_250012 盈利能力小幅下降，主要受凈利率拖累8 HYPERLINK l _TOC_250011 回購力度下降但仍保持較高水平 HYPERLINK l _TOC_250010 行業表現12 HYPERLINK l _TOC_250009 整體盈利情況：上游行業率先下行12 HYPERLINK l _TOC_250

2、008 行業表現拆分：收入、毛利率、融資壓力15 HYPERLINK l _TOC_250007 分行業盈利情況分析19 HYPERLINK l _TOC_250006 生產制造：工業品價格拖累業績增長19 HYPERLINK l _TOC_250005 金融：盈利增速受利率壓制20 HYPERLINK l _TOC_250004 消費：工資收入增長減慢，盈利上行缺乏支撐21 HYPERLINK l _TOC_250003 科技：或受外部因素影響23 HYPERLINK l _TOC_250002 2019年盈利預測24 HYPERLINK l _TOC_250001 中概股簡況26 HYPE

3、RLINK l _TOC_250000 附錄：GICS行業分類27圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark0 圖 1：一季度標普 500非金融板塊調整后 EPS同比增速為 3.0%5 HYPERLINK l _bookmark1 圖 2：一季度超預期幅度相對較高6 HYPERLINK l _bookmark2 圖 3：僅有能源超預期幅度為負6 HYPERLINK l _bookmark3 圖 4：2019年一季度主營收入及稅率對 EPS增速貢獻明顯下滑6 HYPERLINK l _bookmark4 圖 5：2019年一季度有效稅率有所提升7 HYPERLINK l _bookma

4、rk5 圖 6：但由于稅前凈利潤減少，非金融板塊稅費增速為負7 HYPERLINK l _bookmark6 圖 7：一季度非金融板塊收入增速下滑7 HYPERLINK l _bookmark7 圖 8：2019一季度 CPI、PPI增速減緩7 HYPERLINK l _bookmark8 圖 9：中長期來看營收與 CPI相關性較高7 HYPERLINK l _bookmark9 圖 10：中長期來看主營成本與 PPI走勢基本一致7 HYPERLINK l _bookmark10 圖 一季度非金融板塊營業開支占比同比提升，環比下降8 HYPERLINK l _bookmark11 圖 12：一

5、季度非金融板塊營業開支同比增速高于營業收入8 HYPERLINK l _bookmark12 圖 13：2019年一季度非金融板塊 ROE環比小幅下降，同比提升8 HYPERLINK l _bookmark13 圖 14：本期僅有杠桿率對非金融板塊 ROE環比提供正貢獻8 HYPERLINK l _bookmark14 圖 15：一季度非金融板塊凈利率（TTM）輕微下滑9 HYPERLINK l _bookmark16 圖 16：標普 500整體資產負債率及周轉率均有環比提升9 HYPERLINK l _bookmark17 圖 17：非金融板塊負債率環比提升，周轉率環比下降9 HYPERLI

6、NK l _bookmark18 圖 18：一季度非金融板塊總資產增速超過總收入10 HYPERLINK l _bookmark19 圖 19：非金融板塊總負債增速加速上升，所有者權益增速回落10 HYPERLINK l _bookmark20 圖 20：一季度總負債同比增量主要由長期債務貢獻10 HYPERLINK l _bookmark21 圖 21：非金融板塊融資成本環比下降10 HYPERLINK l _bookmark22 圖 22：一季度經營性現金流占總收入比重下滑 HYPERLINK l _bookmark23 圖 23：經營性現金流占總負債比重下降 HYPERLINK l _b

7、ookmark24 圖 24：一季度回購股數同比增速大幅減緩 HYPERLINK l _bookmark25 圖 25：回購股數占總股本比例環比下滑 HYPERLINK l _bookmark26 圖 26：一級行業回購占比情況12 HYPERLINK l _bookmark27 圖 27：二級行業回購占比情況12 HYPERLINK l _bookmark28 圖 28：分行業 EPS同比增速情況13 HYPERLINK l _bookmark29 圖 29：一季度標普 500EPS同比增量構成13 HYPERLINK l _bookmark30 圖 30：標普 500行業權重情況13 HY

8、PERLINK l _bookmark31 圖 31：標普 500行業凈利潤結構13 HYPERLINK l _bookmark32 圖 32：二級行業 EPS增速情況14 HYPERLINK l _bookmark33 圖 33：二級行業中媒體與娛樂對 EPS增量貢獻最高14 HYPERLINK l _bookmark35 圖 34：一級行業收入增速情況16 HYPERLINK l _bookmark36 圖 35：二級行業收入增速16 HYPERLINK l _bookmark37 圖 36：一級行業毛利率情況17 HYPERLINK l _bookmark38 圖 37：二級行業毛利率1

9、7 HYPERLINK l _bookmark39 圖 38：一級行業經營性現金流占收入比重情況18 HYPERLINK l _bookmark40 圖 39：一級行業融資成本情況18 HYPERLINK l _bookmark41 圖 40：二級行業經營性現金流占收入比重情況18 HYPERLINK l _bookmark42 圖 41：二級行業融資成本情況19 HYPERLINK l _bookmark43 圖 42：上游各子板塊每股盈利增速表現19 HYPERLINK l _bookmark44 圖 43：一季度 PPI處于低位且增速較低19 HYPERLINK l _bookmark4

10、5 圖 44：PPI增速與原材料盈利增速走勢較為接近20 HYPERLINK l _bookmark46 圖 45：PPI增速與能源板塊盈利增速相關性較高20 HYPERLINK l _bookmark47 圖 46：2019年以來美國經濟景氣程度不斷下滑20 HYPERLINK l _bookmark48 圖 47：生產制造板塊毛利率情況20 HYPERLINK l _bookmark49 圖 48：金融各子板塊近兩期每股盈利增速表現21 HYPERLINK l _bookmark50 圖 49：保險行業 EPS增速波動較大21 HYPERLINK l _bookmark51 圖 50：金融

11、業 EPS增速與流動性指標相關性較高21 HYPERLINK l _bookmark52 圖 51：利率期貨隱含 2019年加息概率21 HYPERLINK l _bookmark53 圖 52：消費各子板塊每股盈利增速表現22 HYPERLINK l _bookmark54 圖 53：消費各子板塊毛利率情況22 HYPERLINK l _bookmark55 圖 54：工資及薪金收入領先非日常消費品行業盈利增速22 HYPERLINK l _bookmark56 圖 55：工資及薪金收入領先房地產行業盈利增速22 HYPERLINK l _bookmark57 圖 56：工資及薪金收入同步或

12、領先醫療保健板塊盈利增速22 HYPERLINK l _bookmark58 圖 57：工資及薪金收入領先日常消費品行業盈利增速22 HYPERLINK l _bookmark59 圖 58：新增非農就業對工資及薪金收入同比增速具有一定領先性23 HYPERLINK l _bookmark60 圖 59：科技各子板塊每股盈利增速表現23 HYPERLINK l _bookmark61 圖 60：科技各子板塊營收增速情況23 HYPERLINK l _bookmark62 圖 61：科技各子板塊毛利率情況24 HYPERLINK l _bookmark63 圖 62：半導體行業收入增速受外貿影響

13、較大24 HYPERLINK l _bookmark64 圖 63：標普 500分季度盈利預期情況24 HYPERLINK l _bookmark65 圖 64：一級行業分季度盈利預期情況24 HYPERLINK l _bookmark66 圖 65：一級行業年度盈利預期情況25 HYPERLINK l _bookmark67 圖 66：二級行業年度盈利預期情況25 HYPERLINK l _bookmark68 圖 67：中概股盈利增速情況26 HYPERLINK l _bookmark15 表 1：非金融板塊凈利率下降主要影響指標9 HYPERLINK l _bookmark34 表 2：

14、標普 500各行業 EPS增速一覽14 HYPERLINK l _bookmark69 表 3：中概股龍頭公司一季度情況一覽26 HYPERLINK l _bookmark70 表 4：標普 500GICS行業分類27一季度盈利增速繼續放緩實際增速顯著下行，但好于市場一致預期總體來看，標普 500 盈利增速繼續下滑450 家標普 500 成分股披露了 209 902019年一季度，標普 500 整體調整后每股盈利同比增長 3.7%1，增速較去年四季度下滑12.8pct； 金融板塊盈利增速僅為 7.4%（173%。圖 1：一季度標普 500 非金融板塊調整后 EPS 同比增速為 3.0%Mar-

15、15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-190%Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19-20%標普500標普非金融標普金融資料來源：Bloomberg, 標普 500 本季度調整后業績增速顯著好于市場一致預期著的下行，但仍然好于此前市場的一致預期。整體來看，2019 司數量占比約為

16、 77.3%，總體超預期幅度約為 7.2%原因，美股本身有低估業績的傾向，此前市場甚至下調一季度業績增速預期至負值。分行業來看，通信與信息技術業績超預期情況較為明顯信息技術以及非日常生活消費類公司超預期可能性最高，而公用事業超預期可能性最（+16.8%（15.9%超預期幅度較大，本期僅有能源2（-1.50%）1 調整一次性費用，例如巨額資產減記、公司分立/出售費用等；數據基于同比口徑計算，后同。2 本期能源板塊整體低于預期主要受埃克森美孚一季度煉油業務大幅虧損拖累。圖 2：一季超預幅度對較高圖 3：僅有源超期幅為負100%80%8%100%80%6%60%4%40%20%2%0%20%15%1

17、0%5%0%通信服務信息技術非日常生活消通信服務信息技術非日常生活消醫療保健標普500日常消費品房地產工業原材料能源公用事業2018Q42019Q160%0%2018Q42019Q12017Q12017Q22017Q32012017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3超預期數量超預期幅度（右軸）資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 影響因素：稅收貢獻度大幅下降EPS 17.64%1.85%6.98%的增速，較去年四季度環比回落 0.20pctEPS增速貢獻了4.50pct，另外營業外收入貢獻環比也回落了 1.56pct。圖 4：

18、2019 年一季度主營收入及稅率對 EPS 增速貢獻明顯下滑0%標普500標普500非金融EPS增速拆解23%2%7%-2%4%7%4%9%18%6%9%-2%-5%-3%-7%-2%-1%7%-10%7%-4%-2%6%5%0%主營收入毛利率營業開支占比其他收入稅率非經常凈損益少數股東損益調整項總股本調整后增速（右軸）資料來源：Bloomberg, 圖 5：2019年一度有稅率所提升圖 6：但由稅前利潤少，金融板塊稅費速為負80%35%30%25%20%15%10%0%Mar-15 Jun-15 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-

19、16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19-100%標普500非金融有效稅率Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 營業收入增長處于放緩初期。一季度，標普 500 7.3%提升 1.0pct；剔除金融板塊后，營收增速為 5

20、.9%，環比下滑了 1.9pct；金融板塊營收增速大幅改善，由去年四季度的-2.4%躍升至 15.1%圖 7：一季非金板塊入增下滑圖 8：2019一度、PPI增速減緩20%15%10%5%0%-5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%8%5%3%0%-3%-5%-8%Mar-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19Mar-19Mar-15 Jun-15 SepM

21、ar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19標普500非金融金融CPI同比增速PPI同比增速（右軸）資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 圖 9：中長來看收與CPI相性較高圖 10：中長期看主成與PPI走勢基本7654321Jan-90 Jun-91 Nov-92Jan-90 Jun-91 Nov-92 Apr-94SepFeb-97 Jul-98 Dec-99 May-01 Oct-02 Mar-04 Aug-0

22、5 Jan-07 Jun-08 Nov-09 Apr-11SepFeb-14 Jul-15 Dec-16 May-18(2)CPI同比（%）營收同比（右軸）25%20%15%10%5%0%-5%-15%5Jan-90 Jun-91 Nov-92Jan-90 Jun-91 Nov-92 Apr-94SepFeb-97 Jul-98 Dec-99 May-01 Oct-02 Mar-04 Aug-05 Jan-07 Jun-08 Nov-09 Apr-11SepFeb-14 Jul-15 Dec-16 May-18(10)(15)(20)PPI同比（%）成本同比（右軸）30%25%20%15%10

23、%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 一季度標普 500 0.5pct EPS -3.7%的增速，是僅次于營業開支的負貢獻項。按GAAP 2019 500 0.3pct， 0.9pct0.5pct，環比下0.3pct29.8%4.6pct，環比下降 5.9pct。圖 11：一季度金融塊營支占比比提升，環下降圖 12：一季度金融塊營支同比速高于營業入14%標普%標普500非金融板塊營收同比標普500非金融營業開支同比29%28%27%26%25%24%23%37.5%12%35.0%8%35.0%8%32.5%6%4%30

24、.0%2%0%27.5%-2%-4%Mar-15 Jun-15 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 Sep-17 Dec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19標普500非金融金融（右軸）資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 盈利能力小幅下降，主要受凈

25、利率拖累標普 500 整體 ROE 環比同比均有所提升，而非金融板塊環比有所下降。2019 年一季500 0.2pct圖 13：2019年一季非金板塊ROE環比小幅降，比提升圖 14：本期僅杠桿對非板塊ROE環比提供貢獻20%18%16%14%12%10%14%12%10%8%6%4%凈利率凈利率資產周轉率杠桿率6%4%2%Mar-15 Jun-15 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 Sep-18 Dec-18Mar-19-2%-4%-6%Mar-15

26、 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 Sep-16 Dec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 Sep-16 Dec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, ROE 2019 500 由上一季度的 10.7%上升至 （TTM） 環比下降 0.1pct 9.8%（TTM）1.0pct 16.1%。圖 15：一季

27、度非金融板塊凈利率（TTM）輕微下滑9%Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-198%Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17

28、 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19標普500非金融金融（右軸）資料來源：Bloomberg, 2019Q12018Q42018Q1同比變動環比變動表 2019Q12018Q42018Q1同比變動環比變動營收增速5.72%7.48%10.45%-4.73%-1.76%毛利率38.34%38.33%38.73%-0.39%0.01%營業開占比24.55%25.48%24.35%0.20%-0.93%實際稅率18.75%13.16%20.31%-1.56%5.59%資料來源：Bloomberg，

29、 資產負債率小幅提升，資產周轉率略有下降。2019 500 資產負債率較去年四季度環比提升 0.2pct 64.2%提升 64.9%，資產周轉率由小幅下滑 0.1pct 至65.9%0.2pct 87.3%0.3pct。圖 16：標普500整體產負及周轉均有比提升圖 17：非金融塊負率環升，周率環下降32%30%28%26%80%79%79%78%78%69%66%63%60%66%65%64%63%24%77%57%62%Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18

30、SepDec-18Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 圖 18：一季度金融塊總增速超過總收入圖 19：非金融塊總債增速上升所有權益速回落14%12%10%8%6%4%2

31、%0%-2%-4%-6% 非金融總資產增速 非金融總資產增速非金融總收入增速 非金融總負債增速非金融所有者權益增速8%6%4%2%Mar-15 Jun-15 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19-2%-4%資料來源：Bloom

32、berg, 資料來源：Bloomberg, 資產加速擴張的主要原因或為企業杠桿的增加。2019 年一季度，標普 500 總資產增速環比擴大1.6ct 至3.8%208 年四季度的4.5%抬升至7.%，（5.9%4.5%8.8%（4.8%57.2% 圖 20：一季度負債比增要由長債務4圖 21：非金融塊融成本下降100%80%3.53.03.5%2.52.01.51.03.2%Mar-15 Jun-15 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-1

33、8Mar-19Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 Sep-16 Dec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19應付賬款短期債務長期債務其他債務十年期美國國債收益率（%）融資成本（右軸）資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 3 總負債=應付賬款+短期債務+其他短期負債+長期債務+其他長期負債，我們使用利息費用/（長期債務+短期債務）作為衡量融資成本的代理指標。4 此處其他債務包括其他長期債務及其他短期債務。圖

34、22：一季度營性金流收入比重下滑圖 23：經營性金流總負重下降25%20%15%10%5%50%5%40%4%30%20%3%10%2%0%1%-10%Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19Mar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun

35、-18 SepDec-18Mar-19-1%標普500非金融金融（右軸） 標普500非金融金融資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 回購力度下降但仍保持較高水平500 2.5%80.7pct。從回購股份占比5來看，一季度標普 500 回購股份占比由去年四季度的 4.1%下降至3.5%；剔除金融板塊后，一季度回購占比為 3.0%，環比下降了 0.4pct；金融板塊則較去年四季度下降 1.4pct 至 5.8%。雖然回購力度有所下降，但 2019 年一季度回購水平仍處于相對高位，自 2016 年至今也僅次于 2018 年的第三和第四季度。 標普500非金融金融圖 24：一

36、季度購股同比大幅減緩圖 25：回購股占總本比比下滑 標普500非金融金融100%Mar-15 Jun-15 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-198%7%6%5%4%3%2%Mar-15Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepMar-15Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17Mar-18Jun-18Sep-18

37、Dec-18Mar-19標普500非金融金融資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 分行業來看，一級行業中回購股份占比環比提升的僅有信息技術（+0.4pct、日常消（+0.28ct（+0.22ct顯著的有技術硬件與設備（2.94ct、食品與主要用品零售（+1.9pct）以及運輸（+1.65ct。5 我們使用回購股數/總股本*4 作為年化后指標。圖 26：一級行業回購占比情況8%6%4%3%1%信息技術金融醫療保健非日常生活消費品信息技術金融醫療保健非日常生活消費品1.00.50.0通信服務通信服務工業原材料日常消費品能源公用事業房地產環比變化（pct，右軸）工業原材料日

38、常消費品能源公用事業房地產資料來源：Bloomberg, 圖 27：二級行業回購占比情況12%410%328%16%0-14%-22%-3-4技術硬件與設備技術硬件與設備軟件與服務制藥、生物科技與生命半導體產品與設備食品與主要用品零售家庭與個人用品能源耐用消費品與服裝醫療保健設備與服務食品、飲料與煙草商業和專業服務汽車與汽車零部件房地產媒體與娛樂環比變化（pct，右軸）資料來源：Bloomberg, 行業表現整體盈利情況：上游行業率先下行上游行業 EPS 增速環比下滑較為顯著。按照 GICS 分類標準6，標普 500 被分為 個一級行業以及 24 2018 EPS （-15.9ct（-1.9p

39、ct（16.pct（+2.4ct）是唯一 EPS 增速環比改善的一級行業。分結構來看，本期 EPS 增量主要來自于下游消費行業，拖累主要來自于上游行業。比去年同期，標普 500 3.7%6 分類標準詳見附錄。務本身屬于標普 500 權重行業，利潤水平也相對靠前，是本期每股盈利最大的貢獻項； 能源板塊雖然權重相對靠后，但一季度利潤增速環比大幅放緩，為最大的負貢獻行業； 信息技術同樣作為權重行業，但板塊 EPS 增速由正轉負，對整體的 EPS 增速也起到了明顯的拖累作用。圖 28：分行業EPS同比速情7圖 29：一季度普500EPS同比增量構成25%20%15%10%5%0%-5%52012019

40、Q12018Q4環比變化（pct，右軸）-5公用事業信息技術原材料-10公用事業信息技術原材料10.2%-29.2%15.8%16.5%-40.8%89.0%通信服務非日常生活消費品醫療保健金融工業-10%通信服務非日常生活消費品醫療保健金融工業-15%-20%資料來源：Bloomberg, 房地產-15房地產-20工業公用事業房地產金融能源通信服務非日常生活消費品信息技術日常消費品原材料醫療保健資料來源：Bloomberg, 日常消費品圖 30：標普500行業重情況圖 31：標普500行業利潤構日常消費品100%100%Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-18Jun-18

41、Sep-18Dec-18Mar-192015201620172012015201620172018金融能源通信服務非日常生活消費品信息技術日常消費品原材料醫療保健2019工業2019金融能源通信服務非日常生活消費品信息技術日常消費品 原材料醫療保健資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 從二級行業角度來看，與去年四季度相比，大部分行業 EPS 輸（-28.3ct、半導體產品與設備（-26.5ct、和銀行（7.33ct）行業下降幅度較（+24.6pct）主要由消費科技類板塊貢獻，如媒體與娛樂、電信服務、醫療保健等。7 為方便展示未列出波動較大的能源行業。圖 32：二級行業

42、 EPS 增速情況8100%3080%2060%1040%020%零售業媒體與娛樂軟件與服務保險銀行醫療保健設備與服務耐用消費品與服裝運輸制藥、生物科技與生命科學家庭與個人用品食品與主要用品零售消費者服務商業和專業服務綜合金融資本品食品、飲料與煙草技術硬件與設備半導體產品與設備汽車與汽車零部件0%零售業媒體與娛樂軟件與服務保險銀行醫療保健設備與服務耐用消費品與服裝運輸制藥、生物科技與生命科學家庭與個人用品食品與主要用品零售消費者服務商業和專業服務綜合金融資本品食品、飲料與煙草技術硬件與設備半導體產品與設備汽車與汽車零部件資料來源：Bloomberg, 環比變化（pct，右軸）2019Q1 20

43、18Q4 環比變化（pct，右軸）圖 33：二級行業中媒體與娛樂對 EPS 增量貢獻最高2019Q1 2018Q4 環比變化（pct，右軸）80%6060%4040%2020%0醫療保健設備與服務軟件與服務零售業銀行原材料保險公用事業家庭與個人用品耐用消費品與服裝運輸醫療保健設備與服務軟件與服務零售業銀行原材料保險公用事業家庭與個人用品耐用消費品與服裝運輸商業和專業服務食品、飲料與煙草食品與主要用品零售消費者服務資本品技術硬件與設備能源-60%資料來源：Bloomberg, -80表 2：標普 500 各行業 EPS 增速一覽2019Q12018Q42018Q32018Q2同比變化環比變化標普

44、5003.7%16.0%28.0%25.8%-21.1%-12.3%標普500非金融3.0%15.8%25.2%25.2%-20.6%-12.8%通信服務17.4%21.7%17.5%14.8%-0.4%-4.3%非日常生活消費品13.2%21.6%26.7%20.4%-0.9%-8.4%醫療保健7.8%10.3%15.3%18.0%-10.2%-2.5%金融7.4%17.3%41.4%28.3%-22.4%-9.9%工業1.6%17.7%16.7%18.3%-18.7%-16.2%日常消費品1.5%6.4%11.8%13.5%-10.5%-4.8%8 未列出同時為一級及二級行業的行業分類，如

45、能源、公用事業等。房地產-0.1%8.2%-15.3%-18.4%-11.9%-8.2%公用事業-0.5%-2.9%12.6%10.9%-19.0%2.4%信息技術-0.9%8.3%31.7%37.5%-30.3%-9.2%原材料-16.1%2.7%32.4%42.4%-57.1%-18.9%能源-26.6%89.3%138.6%136.9%-122.2%-115.9%零售業68.0%77.8%81.6%117.0%17.1%-9.7%電信業務19.2%22.1%14.6%8.6%21.2%-2.9%媒體與娛樂19.2%24.4%21.5%20.6%-7.7%-5.2%軟件與服務13.8%10

46、.9%25.3%30.7%-14.1%2.9%保險10.4%-14.3%116.2%7.1%-3.7%24.7%銀行10.3%27.6%29.1%23.9%-18.9%-17.3%醫療保健設備與服務9.4%9.7%20.2%19.0%-13.2%-0.3%耐用消費品與服裝7.8%17.8%15.1%9.0%1.8%-9.9%運輸7.2%35.5%30.0%21.5%-18.8%-28.3%制藥、生物科技與生命科學6.6%10.4%12.8%17.4%-8.9%-3.7%家庭與個人用品5.5%3.3%3.0%12.2%-1.7%2.3%食品與主要用品零售4.1%14.3%15.0%21.4%-2

47、0.3%-10.2%消費者服務3.9%15.0%17.1%22.4%-22.0%-11.0%商業和專業服務2.8%10.5%14.6%22.3%-23.5%-7.7%綜合金融1.1%19.2%38.8%48.0%-40.5%-18.1%房地產-0.1%8.2%-15.3%-18.4%-11.9%-8.2%資本品-0.2%12.7%12.4%17.2%-18.2%-12.9%食品、飲料與煙草-0.5%6.2%14.8%12.3%-11.5%-6.7%公用事業-0.5%-2.9%12.6%10.9%-19.0%2.4%技術硬件與設備-10.0%5.6%34.4%37.0%-39.0%-15.6%半

48、導體產品與設備-14.5%12.0%41.5%54.5%-50.3%-26.5%原材料-16.1%2.7%32.4%42.4%-57.1%-18.9%汽車與汽車零部件-16.1%-15.5%3.1%-20.3%-8.2%-0.7%資料來源：Bloomberg, 備注：環比改善行業粗體表示行業表現拆分：收入、毛利率、融資壓力我們進一步拆分了各行業收入與毛利率與杠桿水平。整體來看，僅有通信服務行業主營收入及毛利率均有改善，同時杠桿率有所增加。大部分行業營收增速均出現環比惡化； 毛利率方面大部分行業環比小幅提高，但同比來看并不樂觀；而杠桿率方面，大部分行業資產負債率同比環比均有所上升，而融資成本也呈

49、現下降趨勢。主營收入增速：從一級行業來看，大部分行業營收增速下滑但仍為正值。2019 年一季度增速較快的行業為醫療保健（+15.3%、金融（+15.1、及通信服務（+1.8%，而信息技術（-0.2%、原材料（-2.9%）營收增速由正轉負。環比來看，大部分行業營（+17.55pct） 及醫療保健（+6.29pct）圖 34：一級行業收入增速情況醫療保健金融醫療保健金融20151050-5原材料原材料通信服務房地產工業非日常生活消費品日常消費品公用事業能源信息技術環比變化（pct，右軸）通信服務房地產工業非日常生活消費品日常消費品公用事業能源信息技術資料來源：Bloomberg, （+25.%（+

50、18.%（+1.2%（-5.7%）營收增速由正轉負。與去年四季度相比，大部分行業收入增速下降，僅有綜合金融（+6.9pt、醫療保健與設備及保險業有明顯改善。圖 35：二級行業收入增速5%0%50403020綜合金融綜合金融媒體與娛樂保險銀行電信業務房地產 運輸公用事業能源 家庭與個人用品原材料汽車與汽車零部件技術硬件與設備半導體產品與設備0環比變化（pct，右軸）資料來源：Bloomberg, 毛利率方面：剔除金融及房地產板塊后，相較去年四季度，過半行業毛利率有所提升， 其中通信服務+1.4pt、非日常消費品（+.31t、信息技術（+1.4pt）毛利率（-0.69pt（-0.87pc（-1.1

51、5pct）降幅較大。同比來看，大部分行業毛利率水平下降，其中能源（-0.8ct、原材料（+1.92pct）同比改善較高。圖 36：一級行業毛利率情況公用事業通信服務信息技術公用事業通信服務信息技術2.01.51.00.50.0能源能源工業非日常生活消費品醫療保健日常消費品原材料環比變化（pct，右軸）工業非日常生活消費品醫療保健日常消費品原材料資料來源：Bloomberg, 二級行業情況與一級行業類似，大部分行業毛利率環比改善，但同比下降。環比來看， （+3.45ct（+.97ct（-0.92ct、（-2.9pc（+1.2pt（+1.31ct（-1.34ct圖 37：二級行業毛利率80%470

52、%360%250%140%030%-120%-210%-3制藥、生物科技與生運輸公用事業制藥、生物科技與生運輸公用事業媒電信業務零售業消費者服務汽車與汽車零部件能源環比變化（pct，右軸）資料來源：Bloomberg, （+0.35pct）環比均有降低，同比僅有兩個行業成本上升。圖 38：一級行經營現金收入比重情況圖 39：一級行融資本情況通信服務房地產0%通信服務房地產56%5%4%6%5%4%3%2%1%0%0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-5金融公用事業原材料通信服務房地產能源醫療保健信息技術工業日常消費品非日常生活消費品金融金融公用事業原材料通信服務房地產能源醫療

53、保健信息技術工業日常消費品非日常生活消費品金融信息技術公用事業能源工業醫療保健非日常生活消費品原材料日常消費品環比變化（pct，右軸）信息技術公用事業能源工業醫療保健非日常生活消費品原材料日常消費品2019Q12018Q4環比變化（pct，右軸）資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, （-44.08pct）及銀行（-77.27pct）板塊經營性現金流占比下降較為顯著，而軟件服務（+6.9pt、運輸（2.5pt、醫療保健設備（+.54t）融資壓力環比有所減小。（+0.27pc、醫療保健設備（+0.22ct、食品與（+0.05pct）圖 40：二級行業經營性現金流占收入比重

54、情況60%1040%00%半導體產品與設備半導體產品與設備房地產電信業務 公用事業技術硬件與設備商業和專業服務運輸家庭與個人用品能源保險 醫療保健設備與服務資本品食品、飲料與煙草汽車與汽車零部件食品綜合金融銀行環比變化（pct，右軸）資料來源：Bloomberg, 圖 41：二級行業融資成本情況6%5%0.04%3%2%1%保險信業務保險信業務原材料房地產能源醫療保健設備與服務媒體與娛樂商業和專業服務運輸零售業家庭與個人用品耐綜合金融環比變化（pct，右軸）資料來源：Bloomberg, 分行業盈利情況分析生產制造：工業品價格拖累業績增長一季度工業品價格增速放緩，大幅影響了部分行業業績增長除公

55、用事業外盈利增速全線下跌，部分行業甚至轉負。結合近 20 年的情形來看，我們認為一季度 PPI OPEC+減產等因素，但考慮到美國經濟景氣度持續下滑，且PPI 圖 42：上游各板塊股盈速表現圖 43：一季度PPI處于位且速較低100%運輸運輸200-20-40-60-80能源能源-120-140220210200190180170105Jul-18Oct-18Jan-19AprJul-18Oct-18Jan-19Apr-19(5)(10)商業和專業服務資本品公用事業原材料Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-1820

56、19Q12018Q4商業和專業服務資本品公用事業原材料Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18美國PPI：所有商品同比（%，右軸）美國PPI：所有商品資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 圖 44：PPI增速與材料利速走勢為接近圖 45：PPI增速與源板盈增速相性較高50(10)(15)(20)PPI同比增速(%)原材料(右軸）200%150%100%Jun-08 Jan-09 AugJun-08 Jan-09 Aug-09 Mar-10 Oct-10 May-11 Dec-11 Jul-

57、12 Feb-13 Sep-13AprNov-14 Jun-15 Jan-16 Aug-16 Mar-17 Oct-17 May-18Dec-180%-50%-100 %50(10)(15)(20)PPI同比增速(%)能源(右軸）300%250%200%150%100%Jun-08 Jan-09 AugJun-08 Jan-09 Aug-09 Mar-10 Oct-10 May-11 Dec-11 Jul-12 Feb-13 Sep-13AprNov-14 Jun-15 Jan-16 Aug-16 Mar-17 Oct-17 May-18Dec-180%-50%-100%-150%資料來源：B

58、loomberg, 資料來源：Bloomberg, 圖 46：2019年以來國經景程度不斷下滑圖 47：生產制板塊利率況6570%6050%5530%5010%Jan-16 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19Mar-190.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8運輸公用事業資本品原材料運輸公用事業資本品原材料能源美國制造業歐元區制造業商業和專業服務201

59、9Q12018Q4環比變化（pct，右軸）商業和專業服務資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 金融：盈利增速受利率壓制17.33pct， 18.10pct2019 74%期核心 PCE 不及預期來看，年內加息可能較小，因而金融板塊盈利增速放緩的情況或將持續至 2019 年底。圖 48：金融各板塊兩期盈利增速表現圖 49：保險業EPS增速波動30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%保險銀行綜合金融2019Q12018Q4環比變化（pct，右軸）保險銀行綜合金融302520151050-5-10-15-20-25140%120%100%Mar-

60、15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepMar-15 Jun-15 SepDec-15 Mar-16 Jun-16 SepDec-16 Mar-17 Jun-17 SepDec-17 Mar-18 Jun-18 SepDec-18Mar-19資料來源：Bloomberg, 資料來源：Bloomberg, 圖 50：金融業EPS增速流動指標相性較高圖 51：利率期隱含2019年加概率3.53.02.52.01.51.0十年期美國國債收益率（%）金融EPS增50%40%30%20%10%0%-10%Mar-11 AugMar-11 AugJan-12 Jun-12