1、江蘇上市公司績效與股本結構研究論文導讀:：近年來，公司治理結構問題受到了廣泛的關注，理論界和實務界都在積極尋求解決問題的方法，以此提高公司績效，實現股東價值的最大化。資本結構是公司治理的核心問題，一個合理的股權結構對公司治理結構的效率有著積極的作用。因此，在設計公司治理制度時，應當首先設置一個合理的股權結構。本文從江蘇上市公司資本結構特點出發，結合公司治理模式和效果，研究其資本結構分布與公司治理、公司績效的關系，得出通過資本結構的優化配置可以提高公司績效的結論。論文關鍵詞：江蘇上市公司，資本結構公司績效當前我國資本市場正處于轉軌時期，決定了上市公司治理不可防止地存在諸多開展問題。近年來，上市公

2、司治理成為理論界探討的熱點話題，而股本結構及其對公司業績的影響又是公司治理問題的核心根底。一般來講，股本結構有兩層含義：其一，是指股權集中度，即前五大股東持股比例，主要分為股權高度集中、股權高度分散、股權相對集中三種類型。其二，是指股本構成，又稱股權維度，即各個不同性質和背景的股東集團分別持有股份的數量；在我國，就是指國家股東、法人股東及社會公眾股東的持股比例。我國上市公司的特點主要表達在大多數上市公司國有股處于絕對控股地位。在這種特殊的股權結構下，公司治理的核心不但包括協調管理層和股東之間的利益，更多的是協調由于股權分置帶來的大股東和廣闊中小股東之間的利益。選擇什么樣的股本結構，是上市公司最

3、重要的戰略決策之一，而處于改革開放前沿陣地的江蘇上市公司更具有其研究價值。因此，本文研究目的是通過對江蘇上市公司股本結構與績效表現的關系進行實證分析，以求探尋優化江蘇上市公司股本結構的目標模式。一、文獻回憶一國外相關研究西方學者關于公司績效與公司股本結構關系的研究，其主要內容是研究公司委托代理問題以及不同股東之間對公司經理層的監督鼓勵對公司績效的影響。在公司股權日益分散的趨勢下，Berle Means1932提出著名的伯利-米恩斯命題;，即現代公司所有權分散問題以及所有權與控制權別離的問題。現代公司所有權與經營權別離帶來的公司治理，可以描述為代理人問題;，即公司管理層與多個相關利益體股東、債權

4、人、雇員、公司客戶等的利益沖突問題Jensen Meckling，1976。良好的公司治理應該保障公司運轉有效。在公司治理的研究文獻中，常常用股東價值公司股票的市場價值作為效率基準。盡管以公司績效來表達公司治理水平可能并不是最好的選擇，然而在沒有其它可替代基準的情況下，公司績效不失為一個現實的選擇。股本結構與公司績效之間存在一定關系。Jensen Meckling1976將代理本錢與公司績效聯系起來，認為代理本錢越高，公司價值越低。但是，當公司相當數量的股份集中在少數大股東手中，且控制權收益大于監督本錢時，大股東將有鼓勵監督經理層，從而防止了股權高度分散情況下的免費搭車;Shleifer Vi

5、shny，1986，因此股權集中型公司往往具有較好的公司績效。Levy等1983的研究也和這個結論一致。然而，Demsetz Lehn1985的研究說明，由于控股股東與外部小股東的利益不一致性，導致控股股東存在自利傾向，股權分散型公司的市場績效要優于股權集中型公司。至于管理層控制權大小對于公司價值的影響，Stulz1988發現，管理層持股比例對于公司績效的影響并不是線性的，而是類似于駝峰狀的。Mork等(1998)以財富500強中的美國公司為樣本進行分段線性回歸，發現當管理層持股低于5或超過25時，股權比例的增加使管理者與股東的利益趨于一致，從而增加企業價值；但當股權比例在5到25之間時，持股

6、的增加降低了敵意接管的可能性，管理者可以在不危及職務和報酬的前提下以犧牲企業價值為代價追求自身目標。二國內有關研究我國上市公司在改造方案經濟企業制度中開展起來的，是社會主義市場經濟體制轉軌的一種制度安排，同時我國證券市場承當了國有企業解困的社會政治功能，因而我國上市公司股權結構安排上引入了不同性質的所有制；為確保公有制的主體地位，國有股處于絕對控股地位。在這種特殊的股權結構安排下，我國上市公司治理的核心不但包括管理層和股東之間的委托代理問題，更多的是控股股東和廣闊中小股東間的利益沖突施東暉，2000。因此，國內研究的重點也是偏向于股權性質方面的研究，即研究股權構成，最終為股權性質分析效勞，這是

7、與國外研究最顯著的區別。因此，國內學者對股權結構的研究主要建立在國有股、法人股和流通股這一三分法根底之上。我國上市公司國有股一股獨大;并不意味著國有股大股東監督有力，也并不意味著公司績效就好。許小年1997關于滬深上市公司股權結構和公司績效的統計說明，國有股比重越高，公司績效越差，法人股比重越高，公司績效越好。何浚1988統計了我國上市公司的股權結構，分析研究了國家持股主體缺位、內部人控制等問題。與股權高度分散的公司相比，孫永祥、黃祖輝1999認為股權高度集中的公司績效表現較好。通過區分不同股權控制類型，施東暉2000進一步實證研究說明，以社會法人為主要股東的股權分散型公司的績效表現好于法人控

8、股型公司，而后者績效又好于國有控股型公司。陳曉和江東2000使用電子電器、商業和公用事業三個行業數據，發現股權多元化提高公司績效的前提是盡量提高行業的競爭性。陳小悅和徐曉東2001研究了深交所1996-1999年除金融行業以外的上市公司股權結構和企業績效的關系，股權多元化改革必須建立在投資者利益保護的根底上。在分析股權結構對公司績效作用的根底上，佘鏡懷、胡潔2007考察了我國上市公司股權結構現狀，運用統計回歸方法檢驗了股權結構對公司績效的作用效果，結果顯示扭曲的股權結構對公司績效的作用不顯著資本結構公司績效，但存在較強的行業效應。對于證券市場股權分置改革，有學者關注到股改后的股權結構與公司績效

9、的關系，研究說明終極控股股東持股比例增加不利于公司績效提高，而第一大股東持股比例提高有利于提升公司業績黃雷等，2021。通過元分析，董俊豪2021統計綜合了13篇關于股權結構與公司績效的文獻，發現股權集中度與公司績效正相關，股權性質與公司績效不相關。關于股權結構與經營業績的有關文獻回憶可以看出，國內外學者的理論和大量實證研究都沒有得到一致的結果，股東權結構與公司經營業績的關系還不具有單向唯一性，顯然兩者關系還是一個未解之謎。而對江蘇上市公司股權結構和公司績效關系的檢驗，還很缺乏。因此，本文以江蘇上市公司為例，主要從股本結構的視角分析研究江蘇上市公司股本結構與公司績效的關系，以期探尋優化上市公司

10、股本結構、提高公司績效的對策建議。二、股本結構對公司績效的影響機制一般而言，上市公司股本結構對公司績效影響主要表現在：一股本結構影響公司決策行為。公司決策的科學性關系公司績效提高與否，而股本結構又決定了公司決策控制權的歸屬，并影響著公司內部權利的配置。公司股東擁有最終決策權，董事會作為股東利益的代表掌握著公司的決策權。在一股一票和多數決議原那么下，股東所享有的剩余收益索取權和投票權的大小完全是由所持股份的數量決定的，擁有多數股權的股東在公司決策中所起的作用就大；同時，如果其決策失敗，所造成的損失也更大。二股本結構影響公司交易行為。由于持股模式的不同，導致大股東與持股公司、控股公司之間形成復雜的

11、經濟關系。因而，控股股東對其控股公司的關聯交易的影響以及內部董事的自我交易，成為股權結構影響公司交易的主要表現形式。三股本結構影響公司投資行為。股權結構明確界定了持股主體在經濟活動中所擁有的權利、所享有的利益以及相應所需承當的責任和風險。不同股權結構中股東構成、其控制權的歸屬、持股比例和持股模式決定了持股主體在進行投資決策時，由于責任的不同匹配使各自面臨的投資本錢和收益不同，從而導致了對公司投資行為的不同影響。四股本結構影響公司分配行為。股利是股票投資者獲取收益的最主要形式之一，具體包括現金股利、送紅股和公積金轉增股。股利政策最終受制于股權結構，股權結構差異往往形成各不相同的分紅方案。常見的事

12、，控股股東利用對上市公司的絕對控制，總體上采取了低派現的策略。上市公司少派現，控股股東只損失較少的股息收益，卻能控制占有更多的資產，因而其傾向于少派現。三、江蘇上市公司股本結構對公司績效影響的實證分析 30 .00 48.44 3.1578 9.77518 PL 30 .00 57.62 14.7160 20.57098 PT 30 40.00 100.00 77.1573 20.78119 CR 30 13.35 62.68 35.9545 15.08932 有效的 N 30 2、實證分析本文的線性回歸模型采用以主營業務利潤率為因變量，以國家股比例、法人股比例、流通股比例、第一大股東持股比例

13、為自變量，以資產負債率為控制變量進行回歸。回歸結果如下表3。 表3 模型匯總 模型 R R 方 調整 R 方 標準 估計的誤差 1 .588a .346 .210 .1076485 a. 預測變量: (常量), CR, PS, 資產負債率, PT, PL。 表3是一個模型匯總表，從表中可以看出：多重相關系數R為0.588，調整判定系數即R Square為0.346。調整判定系數即Adjusted R Square為0.210，判定系數的估計標準誤差為0. 1076485。這說明，第一大股東持股比例、國有股比例、法人股比例、流通股比例、財務杠桿比例與主營業務利潤率相關性較強。 表4 Anovab

14、 模型 平方和 df 均方 F Sig. 1 回歸 .147 5 .029 2.541 .056a 殘差 .278 24 .012 總計 .425 29 a. 預測變量: (常量), CR, PS, 資產負債率, PT, PL。 b. 因變量: 主營業務利潤率 表4是本次回歸分析的方差分析表，從中可以看出F統計量的P-值為0.056，說明模型總體上是相對顯著的。 表5 系數a 模型 非標準化系數 標準系數 t Sig. B 標準 誤差 試用版 1 (常量) .070 .199 .351 .728 資產負債率 -.052 .111 -.088 -.474 .640 PS 2.232E-5 .00

15、3 .002 .008 .994 PL .001 .002 .240 .643 .526 PT .002 .002 .363 .999 .328 CR -.004 .001 -.541 -3.039 .006 a. 因變量: 主營業務利潤率 表5是回歸系數分配表，列出了回歸方程的截距、與自變量相對應的未標準化的回歸系數及其標準誤差、與各回歸系數相聯系的t統計量及其P-值。表中列出了標準化了的回歸系數，它對應著一個沒有截距項的多重線性回歸方程。根據以上信息，我們可以寫出多重線性估計回歸方程：Yi=0.070-0.004CRi+ .287 .351 .267 .170 .003 N 30 30 3

16、0 30 30 30 資產負債率 Pearson 相關性 -.201 1 .190 .390* -.427* .095 顯著性 .287 .315 .033 .019 .618 N 30 30 30 30 30 30 PS Pearson 相關性 -.176 .190 1 -.155 -.237 .070 顯著性 .351 .315 .413 .208 .712 N 30 30 30 30 30 30 PL Pearson 相關性 -.209 .390* -.155 1 -.801* .228 顯著性 .267 .033 .413 .000 .225 N 30 30 30 30 30 30 P

17、T Pearson 相關性 .257 -.427* -.237 -.801* 1 -.089 顯著性 .170 .019 .208 .000 .639 N 30 30 30 30 30 30 CR Pearson 相關性 -.527* .095 .070 .228 -.089 1 顯著性 .003 .618 .712 .225 .639 N 30 30 30 30 30 30 *. 在 .01 水平雙側上顯著相關。 *. 在 0.05 水平雙側上顯著相關。 表6是一個變量間的相關系數矩陣及其雙側檢驗的P值，從表中數據可以看出，因變量和自變量之間的相關系數，分別為：-0.21、-0.176、-0

18、.209、0.257、-0.527。與各相關系數相聯系的P-值分別為：0.287、0.351、0.267、0.170、0.003。5個變量的樣本容量均為30。相關性分析結果說明：主營業務利潤率與第一大股東比例呈顯著負相關，與流通股比例正相關，而與資產負債率、國有股比例、法人股比例呈負相關。四實證結果分析1、描述性統計對樣本公司的描述性統計分析顯示，江蘇上市公司股權集中在流通股局部，樣本公司流通股比例較其他指標到達最高，其持股比例均值為77.1573，顯現出流通股在公司中舉足輕重的地位，流通股局部成為普遍關注的焦點。另外，第一大股東的持股比例在公司總股份也中占有較高的比例。2、多元線性回歸結果利

19、用SPSS17.0軟件統計的多元線性回歸結果如下：從股權結構與主營業務利潤率的多元回歸分析可以看出，經T檢驗，常數項與零沒有顯著差異，不能進入模型方程。解釋變量國有股比例、法人股比例、第一大股東比例的T統計量分別為0.351、0.267、0.003，P值分別為-0.176、-0.209、-0.527，由此說明國有股比例、法入股比例、第一大股東比例與主營業務利潤率沒有顯著的相關性。流通股比例的T統計量0.170，P值為0.257，可以看出流通股比例與主營業務利潤率存在正相關關系。五結論與啟示1、研究結論本文對江蘇30家上市公司的股本結構與經營業績的關系進行了回歸分析和統計檢驗，對檢驗結果進行分析

20、，得到如下結論：第一，股權結構中的流通股比例與公司經營業績呈正相關。選取主營業務利潤率作為經營業績指標，只有流通股比例與經營業績呈顯著正相關關系，其它股本結構對經營業績缺乏影響。在江蘇上市公司中，國有控股公司占整個上市公司數量的52.5%，集體企業控股占比15.2%，私人控股占比31.3%。這種股權結構分布格局，決定了江蘇上市公司流通股占比擬高。流通股東從股價上升中獲得差價，所以密切關注上市公司經營業績。雖然流通股股東很難控制經營者的管理行為，但可以采用用腳投票;的方式拋售公司股票，通過影響股價到達控制管理者的目的，進而左右公司的經營業績。第二，江蘇上市公司股本結構中其他指標國有股比例、法人股

21、比例、第一大股東持股比例與公司經營業績的指標并不具有顯著的相關關系，其中存在一定的數據樣本的原因，但同時從另一方面可以明確得出的結論是除了股本結構的重要影響外，還有很多因素影響著上市公司的業績。如重視人力資本的作用、明確董事會職能與定位、標準證券市場、完善相關法律法規、加強外部監督等。第三，控制變量資產負債率與公司經營業績呈負相關關系。這說明，資產負債率越高的公司，其經營業績往往不佳。債務性籌資的利息支出具有剛性特點，容易導致公司現金流運行不穩，進而影響到公司經營業績。江蘇上市公司經營業績的提高，還需要考慮到公司籌資結構及其優化。第四，股本過度集中和過分分散不利于上市公司業績的提高，當股本過分

22、集中時，控股大股東對上市公司具有超乎平常的熱情和介入，產生一股獨大;的現象資本結構公司績效，這使得企業所有者特別是大股東和富有經營管理經驗與能力的管理層發生沖突的風險增加，勢必會影響公司決策的順暢性和內部的穩定性，增加風險本錢；另一方面，上市公司股權結構過分分散，那么很顯然導致股東搭便心態嚴重。為保持適當的股權集中度，可能采取混和產權形式的企業所有制結構。2、研究啟示本文實證研究結論對優化江蘇上市公司的股本結構提供一些有益的啟示：第一，深入推進股權多元化，不斷提高上市公司經營業績。隨著證券市場開展和投資者規模擴大，上市公司業績及由業績影響決定的股價將受到越來越多的關注，從而證券市場對上市公司現

23、代企業制度完善進而公司業績提高具有重要的促進作用。在江蘇上市公司現有的股權結構分布格局中，國有企業控股還占據著大半壁江山，這種國有股權比例過高、公眾流通股比例低的股權結構，不利于證券市場提升公司業績的功能發揮。因而，有必要深入推進江蘇上市公司股權多元化改革步伐，引入更多的外部戰略投資者，從而實現上市公司業績提高。第二，推進股權多元化的同時，兼顧保證第一大股東的控制力。實證分析說明，過于集中和過于分散都不利于公司業績提升。在進行上市公司股權結構調整時，需要防止上市公司流通股比例過高，適當提高第一大股東的持股比例，從而增強其對上市公司的控制力。在此有必要提出，一股獨大和股權制衡的利與弊需要辯證看待

24、，各自有其適用條件的。如果一股獨大者責任心強、運行標準，有利于提高上市公司業績；而股權制衡的公司可能會誘發股東各自為戰，其中的損失數額可能比一股獨大造成的損失還要大。因此，政府有關部門和公司股東必須認識到兩者存在特殊性，上市公司股權多元化需要考慮公司行業特點、競爭結構以及資金規模等因素。第三，充分保護社會公眾股東的權益，提高公司治理效率。社會公眾股東往往對上市公司缺乏有效的控制力，容易被大股東剝奪知情權，所以除了獲取影響股價的相關信息外，社會公眾股東沒有其它動機參加股東大會。基于社會公眾股東的弱勢地位，必須加大執法強度和改善執法效率，依靠法律制度來保護社會公眾股東的利益，提高其參與上市公司治理

25、的積極性。第四，完善上市公司法人治理結構，加強和改善董事會建設。其一，要適應國有資產管理體制的改革要求，繼續標準和合理優化上市公司股權結構，真正解決國有控股上市公司中所有者缺位;的問題。其二，進一步完善獨立董事等外部董事提名、選聘和鼓勵約束機制，發揮獨立董事在公司治理中的積極作用。其三，強化上市公司及高管人員的社會聲譽評價制度，完善經營者管理制度，改良高管人員持股制度，逐步推廣股票期權方案。其四，繼續標準監事會的產生機制，真正行使監事會的監督職權，推進決策、執行、監督等新三會職權的相互監控、相互制衡，以保證減少各種違法、違規行為。第五，建立上市公司創新機制，推進產業結構調整升級。全省要加快現有

26、上市公司產業結構優化升級步伐：一是積極尋找國內外戰略投資者作為合作伙伴，加大全省機械、電子、化工、汽車等支柱產業和生物醫藥、新材料等新技術產業上市公司并購、重組、聯合力度，推動其做大做強；二是積極發揮資本市場的籌措功能對勞動密集型等傳統產業進行技術改造，增強產品科技含量，加快企業結構調整升級步伐，把企業逐步培育成主業突出、核心競爭力強、具有自主知識產權的知名上市公司；三是大力推進上市公司創新步伐，加強企業管理創新、產品創新和營銷創新，來推動產業結構升級換代，走企業內涵式、創新型、可持續的開展道路。此外，降低上市公司資產負債率，進一步提高公司經營業績。3、研究局限本文研究所得出的結論取決于研究樣

27、本和方法。在樣本選擇上，本文選取2021年的江蘇30家上市公司作為對象，樣本數量少、行業限制和時間跨度等復雜性，很難獲得完全或根本一致的估計結果；在控制變量的選擇上，具有一定的隨意性，有可能導致關鍵變量的遺失，從而影響分析結果；在統計方法上，實證研究采用多元線性回歸，運用單方程回歸方程系統，在一定程度上影響分析結果。因此，在今后進一步研究股本結構和公司業績的關系的時候，可以使用多元非線性回歸和聯立方程系統，應當盡量減少由于研究樣本和方法而帶來的模型差異。參考文獻【1】Berle, A. and G. Means. The Modern Corporation and Private Property. MacMillan, New York, 1932.【2】Jensen, M.C, W. Meckling. The