1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250011 一、工程機械向外看：短墻春色過鄰家 5 HYPERLINK l _TOC_250010 （一）國際舞臺空間廣闊，新興市場崛起迅速 5 HYPERLINK l _TOC_250009 （二）國產機械出口沖刺，產品結構接續優化 6 HYPERLINK l _TOC_250008 （三）一帶一路國家成效明顯，歐美大市場初嘗碩果 8 HYPERLINK l _TOC_250007 二、國際競爭力：暗香何處拂衣來 12 HYPERLINK l _TOC_250006 （一）競爭力體系 1.0：產品性能強勢提升，本土代理渠道獨具特色 12 HYPE

2、RLINK l _TOC_250005 （二）競爭力體系 2.0：本土零部件企業導入，工程機械成本優勢躍升 14 HYPERLINK l _TOC_250004 三、日本的軌跡：猶記經行舊時路 16 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）日本工程機械崛起，中國似曾相識的軌跡 16 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）小松國際化路徑，推動公司估值不斷上行 18 HYPERLINK l _TOC_250001 四、投資建議 21 HYPERLINK l _TOC_250000 五、風險提示 21圖表索引圖 1：全球工程機械市場銷售量 5圖 2：全球工程機械市場銷售

3、額 5圖 3：工程機械全球區域市場占比 6圖 4：2019 年區域市場規模（萬臺）與三年復合增長率 6圖 5：中國工程機械進出口額（億美元） 7圖 6：中國工程機械交貨值及占行業營收比重 7圖 7：零部件和整機出口額及占比（億美元） 7圖 8：2019 年工程機械出口結構 7圖 9：中國挖掘機進出口量 8圖 10：工程機械出口市場（億美元）及占比 9圖 11：2019 年工程機械出口金額（億美元） 9圖 12：一帶一路沿線國家和金磚國家出口額及增速 9圖 13：一帶一路沿線重點出口市場（萬美元） 9圖 14：中國工程機械各區域市場滲透率 10圖 15：三一重工海外業務收入及毛利率 11圖 16

4、：2020 年三一重工挖機出口量 11圖 17：工程機械企業海外收入占比 11圖 18：三一重工的代理商返利模式 13圖 19：三一重工歷年銷售傭金金額（億元） 13圖 20：恒立液壓和艾迪精密液壓件業務的營業收入（億元）及同比增速 14圖 21：工程機械主機廠人均創造營收（萬美元/年） 15圖 22：日本工程機械全球化軌跡 16圖 23：日本工程機械出貨額（百萬日元） 17圖 24：日本工程機械出口金額結構（百萬日元） 17圖 25：中日工程機械出口趨勢對比 18圖 26：小松制造營業收入結構（億日元）及海外收入占比 18圖 27：小松制造生產國際化路徑 19圖 28：小松海外生產率及占海外

5、銷售比例 19圖 29：小松制造估值及海外業務占比 20圖 30：小松和三一海外收入占比趨勢對比 20表 1：三一重工和卡特彼勒的挖掘機產品性能對比 12表 2：徐工機械、中聯重科、利勃海爾的起重機產品性能對比 13表 3：三一重工重要代理商 2019 年銷量和銷售金額測算 14表 4：液壓件國產化價格下降對挖掘機的成本測算 15一、工程機械向外看：短墻春色過鄰家（一）國際舞臺空間廣闊，新興市場崛起迅速海外市場空間廣闊， 量價齊齊攀上新高。英國工程機械咨詢公司Off-Highway Research數據顯示，在2016年形成行業底部后，全球工程機械行業復蘇勢頭強勁；銷售額和銷售量均逐年攀升，錄

6、得超過20%的同比增速，并于2018年雙雙突破前期高點，觸及行業歷史最高位。2019年全球工程機械市場銷售量達111萬臺，銷售金額1000億美元，市場容量繼續維持在峰值附近，行業高景氣程度依舊。疫情沖擊難掩繁榮，市場恢復將現強韌性。21M1，Off-Highway Research將2020年全球工程機械市場增速由-19%上調修正為-11%，并預計2021年全球將出現10%的反彈。折射出由于各國疫情或重或緩，區域風險相互沖抵，工程機械全球市場將比單一區域市場呈現出更高的穩定性和抗沖擊韌性。圖 1：全球工程機械市場銷售量圖 2：全球工程機械市場銷售額銷售量（臺）銷售量同比增速銷售額（億美元）銷售

7、額同比增速12000001000000800000600000400000200000050%40%30%20%10%0%-10%-20%12001000800600400200050%40%30%20%10%0%-10%-20%數據來源：Off-Highway Research，數據來源：Off-Highway Research，新興市場嶄露頭角，區域格局有所生變。2016年工程機械本輪復蘇以來，區域市場格局經歷重新洗牌，各自特點亦愈發明晰，具體呈現出以下趨勢：新興市場迅速崛起，成長勢頭較為迅猛。根據Off-Highway Research數據，中國和亞非拉地區在全球工程機械市場中的地位顯著

8、提升，2017-19三年銷量復合增長率分別達34.3%和36.3%；2019年市場規模分別達到29萬臺和30萬臺，合計超過全球銷量的一半。歐美市場表現遜色，傳統地位受到挑戰。歐美市場在此輪行情中亦展現不俗成績，三年復合增長率分別為7.3%和10.0%，銷量探及歷史高點。目前亞非拉地區和中國已超越歐美，躍升前兩大區域市場。歐美市場占比從2016年高點的46.1%下滑至2019年的34.6%，歐洲和北美傳統市場格局面臨被改寫的處境。圖 3：工程機械全球區域市場占比60%中國北美歐洲日本印度亞非拉（不含中印日）50%40%30%20%10%0%2010201120122013201420152016

9、201720182019 2020E數據來源：Off-Highway Research，圖 4：2019年區域市場規模（萬臺）與三年復合增長率 市場規模中國亞非拉（不含中印日）北美歐洲日本印度40353025201510500%5%10%15%20%25%30%35%40%45%數據來源：Off-Highway Research，（二）國產機械出口沖刺，產品結構接續優化貿易爭端影響有限，工程機械出口需求旺盛。與全球市場同步，2016年亦成為中國國產工程機械出口的轉折點，此后2017-19年出口額連續3年上行，接連突破前期高點，復合增長率達12.7%。2019年工程機械全年出口再創新高，達到24

10、2.93億元，同比增長3.0%，貿易順差首度站上200億元關口。全年中國工程企業力排貿易爭端帶來的不利影響，聚焦于國際競爭力的加強和出口貿易方向的轉變，使工程機械出口依舊呈現出企穩增長的局面。出口交貨值增長亮眼，海外訂單加速放量。與海關口徑的出口額不同，出口交貨值為本期生產并出口產品的價值，統計口徑下沉至一線生產的工業企業，因此更能反映出工程機械企業當期的生產出口狀況。自2016年工程機械出口反彈以來，出口交貨值增速始終領先出口額增速，2017/18/19年分別達6.4/18.7/8.5pct，更能映照出國產工程機械海外訂單需求的快速膨脹。圖 5：中國工程機械進出口額（億美元）圖 6：中國工程

11、機械交貨值及占行業營收比重300250200150100500出口額進口額凈出口額（右軸）25020015010050020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019-50500450400350300250200150100500出口交貨值（億元）占行業營業收入比重18%16%14%12%10%8%6%4%2%200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920M1-110%數

12、據來源：工程機械協會，數據來源：中國工程機械工業年鑒，工程機械協會，廣發證券發展研究中心出口結構釋放改善信號，所處全球價值鏈地位逐步上溯。2008年以后，中國工程機械出口盡管經歷幾輪行業周期，但零部件和整機占比一直維持相對穩定，即零部件出口中樞占比在35%左右，整機占比在65%，這一格局一直未能有較大突破。2019年工程機械出口細分結構中，零部件占比為37.5%；出口整機前五的產品類別為叉車/挖掘機/電梯扶梯/裝載機/起重機，占比分別為9.4%/9.0%/7.9%/6.9%/4.3%，無一占比超過一成。與此同時，出口端結構正在釋放出改善的積極信號，同年整機出口同比增長3.3%，明顯高于出口額整

13、體增幅，說明國產工程機械出口正在加速邁向附加值更高的價值鏈上游。圖 7：零部件和整機出口額及占比（億美元）圖 8：2019年工程機械出口結構零部件整機零部件占比整機占比16014012010080604090%80%70%60%50%40%30%20%貨運自卸車,2.3%其他,19.1%混凝土機械,3.5%起重機,4.3%裝載零部 件,37.5%叉2010%2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201900%機,6.9%電梯扶梯,7.9%挖掘機,9.0%車,9.4%數據來源：中國工

14、程機械工業年鑒，工程機械協會，數據來源：工程機械協會，挖機出口大放異彩，印證出口結構變化。挖掘機是工程機械最核心的品類，集成了液壓、傳動、電控等核心技術，被譽為工程機械皇冠上的“明珠”。挖機貿易由凈進口轉變為凈出口是中國工程機械出口側結構改善、國際競爭力提升的最直接證據。（1）2011年之前，我國挖機呈現出明顯的進口依賴特征，全年凈進口量通常在2萬臺以上，個別年份如2010年進口達3.66萬臺。彼時國產挖機產品競爭力不足，無論是在國內市場還是海外市場均難以與卡特彼勒和小松抗衡。（2）2012年-2016年，挖機進出口量表現出焦灼消長的特點。進出口變化的背后是國內外市場的變遷，折射出此階段國產挖

15、機品牌和海外品牌的激烈對壘爭鋒。（3）2017年之后，凈進口徹底轉換為凈出口。挖機凈出口量蓄力上行，于2020年突破2萬臺大關，達到2.13萬臺，同比大幅增長109.1%。格局逆轉說明國產挖機已逐漸占據上風，不僅對內逐步完成進口替代，更大舉行銷海外，受到國際市場認可。圖 9：中國挖掘機進出口量出口量（臺）進口量（臺）凈出口量（臺，右軸）4500040000350003000025000200001500010000500003000020000100000-10000-20000-300001998199920002001200220032004200520062007200820092010

16、2011201220132014201520162017201820192020-40000數據來源：工程機械協會，（三）一帶一路國家成效明顯，歐美大市場初嘗碩果亞太地區重要性不減。從我國工程機械的出口方向看，亞太地區依舊是最重要的區域市場，2019年全年貢獻了111.3億美元出口需求，占比達45.8%。2019年工程機械前十大出口目標國家中除美日外，其余均為亞太新興市場國家，尤其是印尼、越南、泰國為代表的東盟國家更是國產工程機械主要的海外陣地。歐美市場突破曙光漸現。受制于價值鏈上游產品競爭力不足，國產工程機械向歐美市場多以零部件出口為主，整機產品較少，因此2015年以前出口價值量占比一直未能

17、有較大突破。與此同時，經過中國工程機械企業的多年布局耕耘，歐美市場逐漸迎來成果收割期。歐美市場出口近5年一直保持穩定上行趨勢，合計出口金額占比從 2015年的29.6%擴大到2019年的39.1%，提升9.5pct。歐洲市場的表現的令人最為矚目，出口金額三年復合增速達25.8%，自2016年以來出口額幾乎翻倍，達到49.6億美元。國產工程機械能在歐美成熟穩定和激烈競爭的市場實現突破，漸次上溯價值鏈上游，與龍頭主機廠的海外戰略密切相關。三一歐洲2006年進入歐洲后，采用本土化策略，積極布局研發中心和代理網絡，使歐洲成為公司海外開拓的橋頭堡。數十載的耕耘在近年來成效明顯，2018年三一歐洲公司銷售

18、業績大幅增長51，其中挖掘機銷售增長206.1，港機設備增長191.7，在歐洲傳統市場逐漸嶄露頭角。圖 10：工程機械出口市場（億美元）及占比圖 11：2019年工程機械出口金額（億美元）49.631.813.621.9111.314.7北美歐洲日本亞太地區拉丁美洲非洲300250200150100500歐美市場占比亞非拉市場占比80%70%60%50%40%30%20%10%0%數據來源：中國工程機械工業年鑒，數據來源：工程機械協會，一帶一路建設如火如荼，工程機械出口風發泉涌。隨著一帶一路持續推進，沿線國家的基建開展如火如荼。持續深化的合作項目以及不斷推出的優惠政策，進一步降低工程機械出口成

19、本，直接刺激國產工程機械出口快速躍升。2016年行業回暖以來，中國對一帶一路沿線國家出口額屢創新高，從74億美元躥升至2019年的100億美元，年均復合增長率13.4%；對金磚國家新興經濟體的出口也保持蓄力上行的趨勢。重點國家出口加速跑。2013年一帶一路建設啟動以來，國產工程機械對沿線重點市場出口快速成長，政策推動效應明顯，中國對印尼/印度/越南/菲律賓工程機械出口額分別擴張50.2%/48.2%/115.6%/112.9%。其中印尼被很多中國工程機械企業視為第二本土市場，在一帶一路國家基礎設施發展指數（2019）中位列國別指數第一名。目前印尼已成為三一的第二大出口國，徐工起重機出口印尼占有

20、率超過50%。圖 12：一帶一路沿線國家和金磚國家出口額及增速圖 13：一帶一路沿線重點出口市場（萬美元）1201008060一帶一路出口額（億美元）金磚國家出口額（億美元）一帶一路出口增速金磚國家出口增速50%40%30%20%10%1200001000008000060000印尼印度越南菲律賓0%40000-10%-20%2000040200201420152016201720182019-30%0-40%數據來源：中國工程機械工業年鑒，數據來源：中國工程機械工業年鑒，滲透率區域差異顯著，歐洲市場拾級而上。我們以歷年中國對各區域市場的出口額與各市場銷售額規模測算國產工程機械的海外滲透率，可

21、以發現：（1）各市場滲透率相差懸殊。國產工程機械在亞非拉新興市場的滲透率基本維持在40%以上高位運行，2019年達到45.7%；在歐美日市場的份額則明顯不足，北美和日本市場滲透率常年在20%以下，未來提升空間廣闊。（2）歐洲市場滲透率逆勢而上。根據我們測算，國產工程機械在歐洲市場的滲透率從2016年的16.3%逐年拾級而上，至2019年已達31.8%。得益于龍頭主機廠的海外戰略的成果初現端倪，歐洲已成為國產工程機械向歐美成熟市場突破的戰略缺口，成長潛力可期。圖 14：中國工程機械各區域市場滲透率北美歐洲日本亞非拉70%60%50%40%30%20%10%0%201020112012201320

22、1420152016201720182019數據來源：中國工程機械工業年鑒，Off-Highway Research，全球疫情背景下中國復工復產較快，帶動工程機械企業出口提升。以三一重工為例，其生產體系和零部件大多為位于國內，疫情影響小；同期海外渠道布局發力，疫情反而成為其國際競爭力躍升的催化劑。三一挖機出口于2020年7月份后持續攀升，增速從0%爬升至100%左右。出口方向也從一帶一路國家逐漸轉向歐美市場。本輪海外品牌的供應偏慢，三一在維持傳統市場競爭力同時，趁勢提升歐美市場市占率，在工程機械傳統市場的份額進步明顯。圖 15：三一重工海外業務收入及毛利率圖 16：2020年三一重工挖機出口量

23、海外收入（億元）海外收入占比毛利率挖機出口量（臺）同比增速16014012010080604020050%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%180016001400120010008006004002000120%100%80%60%40%20%0%-20%2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-11-40%數據來源：WIND，數據來源：中國工程機械工業年鑒，中國企業國際化水平仍存差距，海外業務存在較大空間。從發展軌跡來看，全球化布局是工程機械企業競

24、逐國際翹楚的必由之路，直觀表現為海外業務成為公司收入的命脈。卡特的海外收入占比近幾年維持在55%左右，小松更是位居80%以上高位。國產主機廠盡管積極謀劃海外布局，但受制于后發劣勢，海外收入與國際龍頭相比依舊相形見絀。2019 年三一重工/ 中聯重科/ 徐工機械海外收入占比分別為 18.7%/8.2%/12.6%，國產主機廠未來要與國際龍頭比肩、躋身全球行業翹楚，海外業務收入仍有十分廣闊的成長空間。圖 17：工程機械企業海外收入占比三一重工中聯重科徐工機械卡特彼勒小松制造90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

25、 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019數據來源：Wind，小松年報，二、國際競爭力：暗香何處拂衣來（一）競爭力體系 1.0：產品性能強勢提升，本土代理渠道獨具特色整體性能比肩國際龍頭，部分參數實現超越。以挖掘機為例，國產挖掘機品牌在市場上的特點包括：速度快、出活多、省油、操作簡便等。我們通過比對大挖領域中三一SY485H和卡特349機型、中挖領域中三一SY225H和卡特320機型以及小挖領域中三一SY155H和卡特313D2L機型，發現在參數上三一的產品性能已經達到了卡特彼勒的同等級水準。甚至在某些機型上，三一的動力性功能、節油性更加突出。加之二者在終端市場的價

26、格差，更多客戶逐漸從青睞卡特等傳統龍頭轉向選擇三一等國產品牌。裝備性能提升賦予國產工程機械更強的海外競爭力。表 1：三一重工和卡特彼勒的挖掘機產品性能對比大挖中挖小挖產品型號三一 SY485H卡特 349三一 SY225H卡特 320三一 SY155H卡特 313D2L規格整機重量(kg)495004810022800220001410013300斗容(m3)2.2-3.12.411.1-1.21.190.65-0.70.65發動機發動機品牌五十鈴卡特彼勒五十鈴卡特彼勒五十鈴卡特彼勒發動機型號6WG1XC134M50C7.14JJ1-XDJAG-01-C3C4.4發動機功率(kW)300302

27、1331178468排量(L)15.68112.55.1937.012.9994.4性能行走速度(km/h)5.44.55.65.75.55.6回轉速度(rpm)88.4410.811.251212.2爬坡能力(%)707070707070鏟斗挖掘力(kN)28727114015010395斗桿挖掘力(kN)2452021071076765數據來源：三一重工官網，卡特彼勒官網，其他工程機械躋身頭部陣營。根據中國機械工業協會數據，2019年全球起重機制造商十強中徐工機械蟬聯第二名，僅次于世界最大的起重機制造商利勃海爾。起重機是徐工的重要的出口產品，2019年徐工機械來自海外收入規模達到74.45

28、億元，超過 2012年達到歷史高點，近3年年均復合增長率超過50%。僅2019年一年，徐工起重機械事業部陸續推出五大系列63款產品，申報國內專利111項，授權海外專利15項共32件，汽車起重機、履帶起重機等保持行業出口第一。領航版XCT110汽車起重機是徐工全球機型的又一力作。XCT110主臂全伸73m，起重性能超行業最高水平 1520%；副臂最長32.1m，性能超行業最高5%，主臂臂架、起重性能、爬坡角度等關鍵參數超越行業同類產品。表 2：徐工機械、中聯重科、利勃海爾的起重機產品性能對比徐工 XCT110中聯重科 ZTC1000V653利勃海爾 LTM 1100-4.2最大額定總起重量(t)

29、110100100最高提升高度(m)96.489.291最小額定幅度(m)32.83基本臂(m)13.71411.5最長主臂(m)72.164.560發動機額定功率(kw) 176276129最高行駛速度(km/h) 908585最大爬坡角度(%)504545數據來源：各公司官網，國產企業渠道體系迅速崛起，因地制宜形成本土特色。市場份額作為銷售傭金考核指標，提高代理商銷售積極性。市場化的階梯式考核激勵方式，給予了代理商充分的自主性，也提高了代理商銷售產品的積極性，有利于中國工程機械企業加速搶占市場份額。以三一重工為例，公司通過提高廣告宣傳費用，鼓勵二手機置換，提升售后服務等一系列方式，幫助代理

30、商進行設備銷售。2019年公司銷售傭金金額達到 30.6億元，同比增長37.37%。一方面表明三一重工銷售面利好，市占率提升；另一方面也表明公司持續給予代理商強激勵，更好把握行業機遇，提高公司價值。圖 18：三一重工的代理商返利模式圖 19：三一重工歷年銷售傭金金額（億元）銷售傭金三一重工353025價差20毛利率15市占率105代理商02011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019數據來源：公司官網，數據來源：公司歷年年報，代理商實力連年攀升，成為公司業績拱心石。得益于國產工程機械企業產品性能佳、市場認可度高、占有率高等優勢，龍頭公司的各重要代理商銷

31、量規模和金額水漲船高，具備強大的資金實力。充足的資本有助于代理商宣傳推廣產品，拓展產業鏈上下游，發展物流、租賃、資產管理、特種設備改裝、工程機械再制造等業務，進而形成正向循環，進一步提高主機廠產品的服務能力和市場地位。以三一重工的重點代理商合肥湘元和江蘇力好為例，兩家代理商銷售金額自2016年行業新一輪復蘇周期以來，逐年迅速提升，增長幅度極大。通過我們的模擬測算，到2019年兩家代理商的銷售金額已超過上一輪景氣周期頂峰2011年銷售金額的2.5倍，表明近幾年來代理商實力提升迅速，為三一重工未來市占率的提高奠定基礎。表 3：三一重工重要代理商2019年銷量和銷售金額測算代理商負責區域銷量規模模擬

32、測算（臺）銷售收入模擬測算（億元）合肥湘元安徽、河南6,35132.34重慶國杰重慶、四川（南部）3,10615.82武漢九州龍湖北2,96615.11云南睿德云南1,9539.95廣州巨和廣東、福建、海南3,89919.86湖南中旺湖南、江西4,19021.34江蘇力好江蘇、上海、吉林、山東（魯東）、黑龍江8,09741.23湖南容潤廣西、貴州、四川（川北）5,63228.68北京三一眾力北京、天津、河北、遼寧、內蒙古4,81624.53數據來源：三一重工官網，備注：上述銷量規模和銷售金額的測算規則：各代理商銷量規模通過各省份的銷量乘以三一重工在全國的平均市占率；銷售金額是根據上市公司挖掘機

33、業務收入除以三一重工年度銷售量得到平均售價，終端加價率我們假設為 12%。上述測算規則與實際經營情況會有出入。（二）競爭力體系 2.0：本土零部件企業導入，工程機械成本優勢躍升核心零部件打破國外壟斷，本土供應鏈補充重要一環。中國工程機械產業早期發展桎梏之一是缺乏供應鏈體系的支持，核心零部件全部依賴海外進口，如發動機、泵、閥、行走馬達、回轉馬達等。在過去的15年的行業積淀過程中，國內本土體系的供應鏈羽翼漸豐，為國產挖機品牌的崛起做出了不可磨滅的貢獻。我們以恒立液壓和艾迪精密的液壓件產品為例，2017年以后由于外資品牌的供應能力有限，國產品牌液壓件開始大規模導入國內挖機生產體系。可以看到近年來兩家

34、公司液壓件業務收入持續提升，2016年開始恒立液壓的液壓泵閥收入基本以每年翻倍的速度增長。 2019年恒立液壓泵閥收入達到11.61億元，同比增長142.62%。圖 20：恒立液壓和艾迪精密液壓件業務的營業收入（億元）及同比增速恒立液壓艾迪精密艾迪精密同比增速恒立液壓同比增速14250%12200%108150%6100%450%202013201420152016201720180%2019數據來源：Wind，本土供應鏈助力成本控制，終端價格競爭優勢凸顯。以液壓件為例，液壓件占挖掘機生產成本大約15-20%。我們按照液壓件占挖機成本16%進行測算，如果國內液壓件企業相對海外液壓件企業價差達到

35、30%，則對挖掘機的成本體系下降幅度將會達到4.6%。2018年以來行業的挖掘機價格戰，很大程度上來自于國產挖機品牌生產成本的大幅度下降。隨著國產供應體系的完備，其對成本壓縮貢獻愈發明顯，和外資品牌比起來國產設備在終端價格方面將獲得更大優勢。表 4：液壓件國產化價格下降對挖掘機的成本測算部件品類國產價差幅度油缸泵+閥馬達（行走+回轉）合計10%0.40%0.64%0.48%1.52%15%0.60%0.96%0.72%2.28%20%0.80%1.28%0.96%3.04%25%1.00%1.60%1.20%3.80%30%1.20%1.92%1.44%4.56%35%1.40%2.24%1.

36、68%5.32%40%1.60%2.56%1.92%6.08%數據來源：備注：按照液壓件占挖機成本比例是16%測算；油缸、泵+閥、馬達在液壓件中的比例分別是25%、40%和30%。人均產出躋身世界一流，面向未來競爭充滿信心。數字化助力企業提高效率、優化成本控制。國產工程機械企業人均產出已趕超卡特彼勒。數字化對工程機械企業最直接的影響就是提升效率降低成本。數字化改造后三一重工等企業的人均產出提振顯著，2019年三一和徐工的人均產出分別達到58.79和58.71萬美元/年，已經超過卡特彼勒的52.59萬美元/年，賦能中國企業更足的國際競爭底氣和信心。圖 21：工程機械主機廠人均創造營收（萬美元/年

37、）三一重工卡特彼勒小松制造7060504030201002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019數據來源：Wind，Bloomberg，三、日本的軌跡：猶記經行舊時路（一）日本工程機械崛起，中國似曾相識的軌跡反哺中國的日本經驗。日本從戰后國家重建開始發展工程機械，如今已成為全球第二大工程機械制造強國。研究日本工程機械全球化的意義在于：（1）日本戰后經濟發展之路與我國建國后經濟發展有很多相似之處，日本近五十年的工程機械發展階段能夠對標中國，有很多經驗教訓值得借鑒；（2）日本工程機械發展水平很高，在日

38、本城市化完成、內需大大減少的情況下，很多工程機械企業成功走出國門躋身世界前列，對于現階段國產工程機械企業參與海外市場有參考價值。從消化吸收到走出國門，尖子生的全球化作業。日本工程機械的發展可以看成是從進口替代到出口拓展再到供應全球。1930年日本第一次生產挖掘機，直到1949年，生產的挖掘機仍比較落后，為了迅速提高技術水平，日本先后引進了美國公司的技術，主要品牌包括Bucyrus-小松、P&H-神鋼、Koehring-石川島、Link-Belt-住友。 Lorain-浦賀等。日本工程機械出口肇始于60年代，最早的出口產品是國內研發的推土機、輪式裝載機和壓路機。出口從80年代開始發力，彼時與歐美

39、廠商的技術合作基本結束，日企生產的挖掘機大舉進入歐美市場，開啟第一次全球化浪潮，并遭致貿易摩擦和反傾銷調查。尤其是在1985年廣場協議簽訂后，行業最終將重心從出口轉向海外生產。經歷過90年代的國內泡沫經濟破裂和亞洲金融危機，日本工程機械在新世紀迎來第二次全球化浪潮。大企業集團通過全球范圍內的兼并整合和采購生產加強產品競爭力，其他廠商則采取聚焦細分市場和區域的本土化戰略，差異化競爭的全球化格局最終形成。年代關鍵詞主要出口國出口產品60 年代現貨出口、戰后賠償、政府支持菲律賓、印尼、緬甸等拖拉機、機械挖掘機出口黎明期70 年代初經銷商模式、利用海外合作伙伴中東和亞洲拖拉機、輪式裝載機70 年代末廠

40、商自身海外拓展亞洲液壓挖掘機出口擴大期80 年代擴大挖掘機出口、反傾銷歐洲和美國液壓挖掘機、小挖全球化期一90 年代初日元走強、海外銷售轉向海外生產歐洲和美國液壓挖掘機、小挖市場變革期90 年代末泡沫經濟破裂、亞洲金融危機中國、歐洲和美國液壓挖掘機全球化期二21 世紀廠商市場反應兩極分化(并購新時代) 、全球化戰略與本土化戰略亞洲、歐洲和美國液壓挖掘機、小挖圖 22：日本工程機械全球化軌跡數據來源：日本建設機械工業會，出口依賴特征明顯，結構分層持續優化。日本目前為僅次美國的第二大工程機械生產國。2019年日本工程機械產值達1.72萬億日元，產量39.2萬臺，出口額1.61萬億日元；出口占比從1

41、992年的23.8%攀升至2019年的61.3%。日本從60年代開始拓展工程機械的海外市場，主要分為三類。第一類出口占產量比60%-80%的機械，主要為拖拉機、液壓挖掘機、小挖。第二類是是起重機和道路設備，占40%-60%。第三類為混凝土機械，出口比例最低，90%的混凝土機械都在國內自用。由此，形成了挖機和拖拉機為軸、起重機和道路設備為兩翼的出口格局。挖機成為全球競爭力樞紐。日本工程機械堅持以液壓挖掘機、小型挖掘機為其主導產品，兩種產品在日本工程機械產量比值一直保持在60%以上，出口占比保持在50%以上（除2009年受金融危機影響）。由于液壓挖掘機、小型挖掘機的技術含量高，進入壁壘大，這也成為

42、其維持其全球綜合競爭力的重要保證。圖 23：日本工程機械出貨額（百萬日元）圖 24：日本工程機械出口金額結構（百萬日元）2000000180000016000001400000120000010000008000006000004000002000000國內國外國外占比80%70%60%50%40%30%20%10%1992199419961998200020022004200620082010201220142016201820200%零部件拖拉機液壓挖掘機 小挖起重機道路設備其他設備200000018000001600000140000012000001000000800000600000

43、4000002000000數據來源：日本建設機械工業會，數據來源：日本建設機械工業會，篳路藍縷啟山林，工程機械國際化二十年。我國工程機械企業從2002年起陸續開始國際化之路。從出口、海外建廠，再到跨國并購，近二十年的國際化進程與日本工程機械的國際化道路不乏相似之處。90年代，我國工程機械開始出口，彼時工程機械技術水平較國際水平差距較大，加之銷售渠道少，出口量極少。進入21世紀，各大工程機械企業，如三一重工、徐工機械等，都開始將國際化作為公司的核心戰略之一，中國工程機械企業的國際化之路就此發軔。他山之石可攻玉，日本機械全球化啟示。為了更好地對比觀察，我們將中國和日本工程機械出口軌跡進行匹配性分析

44、，日本工程機械國際化戰略元年為70年代，我國工程機械國際化戰略啟動年為2002年，故選取1999-2019年的中國工程機械出口額進行分析，并平移至同一原點。由于匯率差異，中日出口量在絕對量上有差異，但從趨勢上看，我們可以發現：（1）國內1999-2014年的出口趨勢與日本1967年到1982年左右的趨勢基本一致；（2）繁榮后中日出口都曾經歷瓶頸，日本表現為1985年廣場協議到90年代末出口的持續低迷，中國則是2015-2016年的風險集中釋放期；（3）類比日本新世紀勢頭迅猛的第二次全球化浪潮，我國工程機械正處于全新的國際化節點，依托新興市場向歐美傳統市場突破，將成為新一輪的出口增長點。圖 25

45、：中日工程機械出口趨勢對比日本（億日元）中國（億美元，右軸）中國-平移20000180001600014000120001000080006000400020000300250200150100501967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720190數據來源：日本建設機械工業會，工程機械協會，（二）小松國際化路徑，推動公司估值不斷上行小松曾經的困惑，尋找增長新動能。依靠戰后經濟起步的小松，國內的高增長階段結束。在國內需求日益飽和的

46、情況，小松以市場需求缺口為標準，選擇進入全球化的市場，實現逆勢上升。小松1956年開始出口，1970年才真正意義上實現全球化，海外營收占比達到15%，到1982年這一占比已超過50%，并在2007年之后維持在 80%左右。在市場布局上，實現從傳統市場到新興市場的轉變，截至2020年小松的210家公司代理網絡，遍布全球148個國家，覆蓋全球需求區域的99。其中制造業部門美洲最多達到36家，銷售部門主要分布在美洲、歐洲和亞太地區，零部件部門亞洲和美洲最多分別達到17和15家。圖 26：小松制造營業收入結構（億日元）及海外收入占比日本海外海外收入占比3000025000200001500010000

47、5000090%公司成立以國內增量為主過渡期以海外增量為主80%70%60%50%40%30%20%10%19651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720190%數據來源：小松年報，從出口銷售到在地生產，小松的機械龍頭之路。銷售海外布局代表產品實現國際化，生產的海外布局則代表企業實現了國際化。小松生產擴張的三個階段：（1） 1972-1982年，設立巴西、墨西哥、印尼工廠，這一階段海外擴張的推動力在于海需求旺盛的美國和歐洲戰

48、略市場，新興經濟體外國家國產化需求的增加；（2）1986-1991年，小松制造工廠布局英美德意市場，擴張動力在于外部需求增加和內部企業追求產品認證。1986年小松在美國、英國兩處的工廠開始運營，標志著其國際策略由出口轉為在當地設廠。隨后開始與海外合作設立了Dresser、發動機等多家合資企業，順利實現了由單一內銷到全球出口的轉型；（3）1995-2010年，小松在中國、泰國、俄羅斯、印度分別開設工廠，主要歸因于產品本地化需求的上升以及新興市場原材料和人力成本的相對優勢。進入新市場產品出口分解價值鏈重設價值鏈開拓新市場使用本土生產模式和優勢產品進入新市場，擴大客戶群1972利用成本差異化調生產部門配置到不納入當地影響因利用全球化降低邊整生產流程，向