1、PAGE 畢 業(yè) 論 文題目(tm)：基于股利貼現(xiàn)模型的股票(gpio)內(nèi)在 價(jià)值(jizh)分析以科大訊飛股票為例 學(xué)院 應(yīng)用技術(shù)學(xué)院 專業(yè)年級(jí) 11級(jí)財(cái)務(wù)管理 學(xué)生姓名 楊 睿 學(xué)號(hào) 2011218223 指導(dǎo)教師 孫彩虹 職稱 教 授 日 期 2015年5月8日 目錄(ml)TOC o 1-3 h u HYPERLINK l _Toc18223 中文(zhngwn)摘要 頁(yè) （共 17 頁(yè)）第 頁(yè) （共 17 頁(yè)）基于股利貼現(xiàn)模型的股票(gpio)內(nèi)在價(jià)值分析-以科大訊飛股票(gpio)為例重慶(zhn qn)工商大學(xué) 財(cái)務(wù)管理 2011級(jí) 財(cái)務(wù)管理2班 楊睿指導(dǎo)老師 孫彩虹中文摘要：經(jīng)

2、歷二十多年年的成長(zhǎng)和發(fā)展，中國(guó)證券市場(chǎng)從初步建立正逐漸步入有序化、規(guī)范化、理性化的發(fā)展道路。證券市場(chǎng)伴隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、起步、成長(zhǎng)，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出了卓越的貢獻(xiàn)，并為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展增添了濃墨重彩的一筆。股票交易的飛速發(fā)現(xiàn)，吸引了持有大量資金的機(jī)構(gòu)投資者和大量擁有閑散資金的散戶投資者。伴隨我國(guó)股市的發(fā)展和投資者的關(guān)注，上市公司股票的評(píng)估成為人們關(guān)注的熱點(diǎn)。投資者進(jìn)行股票投資時(shí)，他們投資股票的目的很大一部分是期望其能在未來(lái)帶來(lái)可觀的收益，只有當(dāng)股票的預(yù)期收益的現(xiàn)值大于其現(xiàn)時(shí)價(jià)格的時(shí)候，才具有投資的價(jià)值。近些年，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)成為風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)和股票市場(chǎng)最受吹捧的投資對(duì)象?；?/p>

3、聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的投資熱潮是價(jià)格虛高還是確值其價(jià)格，需要進(jìn)行理性的價(jià)格分析來(lái)解答。以下將結(jié)合股票內(nèi)在價(jià)值模型來(lái)探討互聯(lián)網(wǎng)高新產(chǎn)業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。關(guān)鍵詞：股利貼現(xiàn)模型 股票內(nèi)在價(jià)值 移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng) 理性投資 科大訊飛Abstract: After nearly twenty-five years of development and growth, China securities market is gradually standardized, and orderly development of the road. China securities market with the development

4、of market economy, the starting, development, and has made outstanding contributions to the economic development China. The rapid discovery of stock trading, attracting institutional investors holding a large amount of money and a large number of retail investors have idle funds. Along with our coun

5、try the development of the stock market and investors, to evaluate the listing Corporations stock has become the focus of attention. Investors to invest in stocks, a large part of their stock investment is expected to bring considerable benefits in the future, when the present value of the expected

6、return of stocks is greater than the current price at the time, it has the investment value. In recent years, rapid development of the Internet industry, the Internet industry has become the most touted investment object of venture capital market and the stock market. Internet industry investment bo

7、om is artificially high prices still is worth its price, need rational price analysis to answer. The following will be combined with the intrinsic value of the stock model to explore the intrinsic value of the high-tech industry.Key Words: Dividend Discount Model The mobile Internet Rational investm

8、ent The intrinsic value of the stock前言(qin yn)經(jīng)歷(jngl)了近二十五年的成長(zhǎng)(chngzhng)和發(fā)展，中國(guó)證券市場(chǎng)從初步建立正逐漸步入有序化、規(guī)范化、理性化的發(fā)展道路。證券市場(chǎng)伴隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、起步、成長(zhǎng)，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出了卓越的貢獻(xiàn)，并為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展增添了濃墨重彩的一筆。股票交易市場(chǎng)的建立和成熟，讓人們有了投資理財(cái)?shù)男氯ヌ?，股票市?chǎng)高風(fēng)險(xiǎn)高收益的特點(diǎn)更是吸引了持有大量資金的機(jī)構(gòu)投資者和擁有大量閑散資金的散戶投資者的涌入投資。2014年底開(kāi)始我國(guó)股市回暖和股指一路上揚(yáng)，上市公司股票的價(jià)值評(píng)估成為近期人們關(guān)注的熱點(diǎn)之一。投資者進(jìn)行股

9、票投資時(shí)，或希望能夠從股利分紅中獲取收益，而更多的投資者是希望在持有一段時(shí)間后以高于買入價(jià)格的賣出價(jià)格賣出股票，以此來(lái)獲取更高的收益。那么，確定一支股票是否有投資的價(jià)值就成為投資者心中急切想了解的問(wèn)題，股票的價(jià)值分析就是在解答這一問(wèn)題。股票價(jià)值評(píng)估的方法和模型是伴隨著證券市場(chǎng)的誕生發(fā)展而誕生發(fā)展的。近百年的研究過(guò)程中，研究者提出了各種不同的評(píng)估方法和模型其中現(xiàn)有的主流定價(jià)模型大致可以分為兩大類：市場(chǎng)學(xué)派和價(jià)值學(xué)派。市場(chǎng)學(xué)派的定價(jià)模型中最經(jīng)典的模型是：一是美國(guó)學(xué)者威廉夏普、莫辛等人共同提出的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），二是羅斯提出的套利定價(jià)模型（APT）。但是市場(chǎng)學(xué)派有著天然的缺陷，在市場(chǎng)派研

10、究股票內(nèi)在價(jià)值的基本假設(shè)中，風(fēng)險(xiǎn)是外生變量是十分重要的條件之一，它的分類和度量取決于市場(chǎng)評(píng)價(jià)的有效和完善。然而價(jià)值學(xué)派的基本觀點(diǎn)是，投資項(xiàng)目的價(jià)值就是未來(lái)各期現(xiàn)金流量按照一定利率折現(xiàn)后的現(xiàn)值，與市場(chǎng)學(xué)派相比，價(jià)值學(xué)派更偏重對(duì)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的收集整理，并以此來(lái)判定企業(yè)的價(jià)值。在價(jià)值投資的基本觀點(diǎn)下，經(jīng)研究者的不斷發(fā)展又派生出多種價(jià)值評(píng)價(jià)模型，其中最著名的模型是由約翰布爾威廉姆斯提出并由邁倫J.戈登命名的股利貼現(xiàn)模型（DDM模型）。股利貼現(xiàn)模型（DDM模型）是運(yùn)用股利貼現(xiàn)的方法來(lái)計(jì)算和研究普通股票的內(nèi)在價(jià)值的方法，股利貼現(xiàn)模型的建立充分的體現(xiàn)了價(jià)值學(xué)派的基本思想。投資者可以通過(guò)使用股利貼現(xiàn)模型對(duì)其投

11、資活動(dòng)進(jìn)行指導(dǎo)，在大量數(shù)據(jù)的支撐下，使投資者做出更準(zhǔn)確、客觀和理性的判斷。近年(jn nin)移動(dòng)(ydng)互聯(lián)飛速發(fā)展，大量(dling)資本涌入互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，眾多大中小互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)分分在紐交所、納斯達(dá)克、上交所和深交所上市。阿里巴巴的在紐交所的上市，一舉成為全球市值前十大的公司，更是將互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)推向又頂峰。這種火熱的背后的互聯(lián)網(wǎng)高新技術(shù)企業(yè)，是的確擁有價(jià)值？還是只是概念炒作的虛假繁榮？聯(lián)想到1995年至2001年期間的互聯(lián)互泡沫給全球投資者的沉痛教訓(xùn)。從1995年一直延續(xù)至2001年的那場(chǎng)駭人聽(tīng)聞的互聯(lián)網(wǎng)泡沫是一次遍及歐美及亞洲多個(gè)國(guó)家的 HYPERLINK /view/8903.htm t

12、 _blank 股票市場(chǎng)，涉及眾多搞科技及新興的 HYPERLINK /view/6825.htm t _blank 互聯(lián)網(wǎng)相關(guān) HYPERLINK /view/38340.htm t _blank 企業(yè) HYPERLINK /view/500386.htm t _blank 股價(jià)瘋狂上漲的惡性事件。在2000年3月10日納斯達(dá)克指數(shù)在持續(xù)五年的瘋狂的一路暴漲之后終于來(lái)到了高位轉(zhuǎn)折點(diǎn)。隨后到來(lái)的是股價(jià)暴跌，大量互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)為首的高科技產(chǎn)業(yè)的股價(jià)暴跌，市場(chǎng)恐慌情緒蔓延，股價(jià)從而幾十美元的高位一落千丈，大量互聯(lián)網(wǎng)公司的股票跌至幾美元甚至更低，淪為垃圾股，伴隨著互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破碎，大量的投資者血本無(wú)歸，

13、大量的互聯(lián)網(wǎng)公司破產(chǎn)關(guān)門，給瘋狂的投資者以慘痛的教訓(xùn)給未來(lái)的投資者以警示。今天互聯(lián)網(wǎng)的在中國(guó)再次繁榮起來(lái)，這將是是2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的重蹈覆轍，還是價(jià)值回歸后的理性，有待用理性的價(jià)值分析手段進(jìn)行分析解答?；ヂ?lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的投資熱潮是價(jià)格虛高還是確值其價(jià)格，需要進(jìn)行理性的價(jià)格分析來(lái)解答。以下將結(jié)合股票內(nèi)在價(jià)值模型來(lái)探討互聯(lián)網(wǎng)高新產(chǎn)業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，并以科大訊飛為例用股利貼現(xiàn)模型評(píng)估科大訊飛公司的內(nèi)在價(jià)值。 股利貼現(xiàn)模型1、股利貼現(xiàn)模型簡(jiǎn)介股利貼現(xiàn)模型(Dividend Discount Model，縮寫(xiě)DDM)最早是由經(jīng)濟(jì)學(xué)家約翰布爾威廉姆斯于1938年發(fā)表于投資價(jià)值理論一文中，后由學(xué)者邁倫J.戈登與1

14、959年將其命名并廣泛傳播。股利貼現(xiàn)模型具有簡(jiǎn)潔、方便的優(yōu)點(diǎn)，這也是其可以廣泛傳播的重要原因之一。但股利貼現(xiàn)模型由于模型設(shè)計(jì)時(shí)的一些基本假設(shè)所以也存在著一些局限性。其中最大的缺陷主要有兩點(diǎn)：一是股利貼現(xiàn)模型的基本假設(shè)是股利無(wú)期限，而實(shí)際情況和此假設(shè)相去甚遠(yuǎn)難以實(shí)現(xiàn)；二是每期股利也是沒(méi)法準(zhǔn)確的獲取的，更不能簡(jiǎn)單的將每期股利設(shè)定為相等的數(shù)值代入模型當(dāng)中。這兩個(gè)重大缺陷的存在也引來(lái)許多后來(lái)研究者的關(guān)注，研究者希望可以減少股利貼現(xiàn)模型假設(shè)對(duì)其使用的約束同時(shí)又可以提高股利貼現(xiàn)模型評(píng)價(jià)股票內(nèi)在價(jià)值的準(zhǔn)確性。后人對(duì)股利貼現(xiàn)模型的基本模型進(jìn)行了多次的簡(jiǎn)化或改進(jìn)，又派生出許多衍生的模型，其中最著名的三個(gè)模型分別

15、是：零增長(zhǎng)模型（戈登模型）、股票固定值增長(zhǎng)模型（Walter模型）和分階段增長(zhǎng)模型。2、股利貼現(xiàn)(tixin)模型研究現(xiàn)狀股利貼現(xiàn)模型經(jīng)過(guò)不斷的修正(xizhng)和改進(jìn)，發(fā)展到今天已經(jīng)是一個(gè)相當(dāng)成熟的模型了，但由于我國(guó)證券市場(chǎng)尚有不完善之處、大量(dling)散戶投資者缺乏價(jià)值投資的理論知識(shí)、以及上市公司財(cái)務(wù)信息畢露方面存在缺陷等一系列問(wèn)題，股利貼現(xiàn)模型在投資者投資活動(dòng)中運(yùn)用的不是十分廣泛。下面主要闡述國(guó)內(nèi)近年來(lái)對(duì)股利貼現(xiàn)模型的三個(gè)經(jīng)典模型的相關(guān)研究成果。許尚德和范波在 HYPERLINK /s?ie=utf-8&tn=SE_baiduxueshu_c1gjeupa&wd=%E7%BA%A2

16、%E5%88%A9%E8%B4%B4%E7%8E%B0%E6%A8%A1%E5%9E%8B%E5%BA%94%E7%94%A8%E5%AE%9E%E8%AF%81%E5%88%86%E6%9E%90&filter=sc_long_sign%3D%7Be31a43556614c3c1ec8d86f11c76fc2b%7D t _blank 股利貼現(xiàn)模型應(yīng)用實(shí)證分析一文中采用兩階段的股利貼現(xiàn)模型來(lái)進(jìn)行研究，試圖尋求通過(guò)股利現(xiàn)值來(lái)準(zhǔn)確評(píng)價(jià)股票價(jià)值的簡(jiǎn)潔方法。 HYPERLINK /s?ie=utf-8&tn=SE_baiduxueshu_c1gjeupa&wd=%E7%BA%A2%E5%88%A9%

17、E8%B4%B4%E7%8E%B0%E6%A8%A1%E5%9E%8B%E5%BA%94%E7%94%A8%E5%AE%9E%E8%AF%81%E5%88%86%E6%9E%90&filter=sc_long_sign%3D%7Be31a43556614c3c1ec8d86f11c76fc2b%7D t _blank 股利貼現(xiàn)模型應(yīng)用實(shí)證分析文中研究者運(yùn)用兩階段增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型計(jì)算深圳證券市場(chǎng)的佛山照明(000541)的內(nèi)在價(jià)值并結(jié)合計(jì)算結(jié)果對(duì)其進(jìn)行實(shí)證分析。運(yùn)用股利貼現(xiàn)模型計(jì)算和分析結(jié)果表明：股利貼現(xiàn)模型是進(jìn)行股票價(jià)值投資和內(nèi)在價(jià)值判斷的一種可靠的工具。高勁在兩階段增長(zhǎng)模型的五種模式股票定價(jià)

18、的股利貼現(xiàn)模型的新思考一文中專注于討論股利貼現(xiàn)為股票定價(jià)的兩階段增長(zhǎng)模型，并在兩種經(jīng)典的兩階段模型以超常增長(zhǎng)率穩(wěn)定增長(zhǎng)變?yōu)橐暂^低增長(zhǎng)率長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)和由零股利變?yōu)楣衫L(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上又增加新的三種兩階段增長(zhǎng)模型分別為：股利由超常穩(wěn)定增長(zhǎng)變?yōu)榱阍鲩L(zhǎng)模型；由零股利變?yōu)楣衫阍鲩L(zhǎng)模型；股利由零增長(zhǎng)變?yōu)殚L(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)模型。文中闡述了這五種兩階段增長(zhǎng)模型所體現(xiàn)的處在不同成長(zhǎng)階段的企業(yè)的股利、股利政策和盈利狀況的各自特征并提出了各自適用的范圍。呂宇和呂超在DDM模型不確定性與銀行投資者關(guān)系管理一文中分析和介紹了三階段的股利貼現(xiàn)模型和該模型的不確定性，并運(yùn)用實(shí)際數(shù)據(jù)論證了投資者管理部門應(yīng)該在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和銀行客

19、觀經(jīng)營(yíng)的關(guān)聯(lián)性。3、股利貼現(xiàn)(tixin)模型的基本方法股利(gl)貼現(xiàn)(tixin)模型計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值基于的觀點(diǎn)是：股票是一種金融資產(chǎn)，這種金融資產(chǎn)的價(jià)值是由未來(lái)能給予股票持有者的現(xiàn)金流根據(jù)貼現(xiàn)后的現(xiàn)值決定的。根據(jù)股利貼現(xiàn)模型，股票能夠給持有者帶來(lái)的現(xiàn)金流就是公司未來(lái)給予股票投資者的股利分紅。但由于分紅是未來(lái)時(shí)期的預(yù)計(jì)數(shù)值，而且由于貨幣時(shí)間價(jià)值的存在，不同時(shí)點(diǎn)的相同面值的貨幣也無(wú)法等價(jià)計(jì)量，所以為了更好的體現(xiàn)股票的價(jià)值，必須按照一定的貼現(xiàn)率換算成現(xiàn)值。故一支股票的內(nèi)在價(jià)值我們就可以認(rèn)為等于預(yù)計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值后的現(xiàn)值。由于股利貼現(xiàn)模型中未來(lái)每期的股利難以準(zhǔn)備的預(yù)測(cè)，所以后來(lái)的研究者在一

20、般股利貼現(xiàn)模型的基礎(chǔ)上針對(duì)未來(lái)股利難以準(zhǔn)備確定這一點(diǎn)進(jìn)行了許多不同的探索和改進(jìn)。改進(jìn)后的股利貼現(xiàn)模型最為經(jīng)典和常用的有兩大類：一是單階段模型，其中又包括有零增長(zhǎng)模型和固定增長(zhǎng)模型兩種；二是多階段增長(zhǎng)模型，其中包括了兩階段增長(zhǎng)模型、三階段增長(zhǎng)模型、H模型。下文將集中探討股利貼現(xiàn)模型的一般模型、單階段模型中固定增長(zhǎng)模型、零增長(zhǎng)模型和多階段增長(zhǎng)模型中的兩階段增長(zhǎng)模型、三階段增長(zhǎng)模型。并分析不同模型的特點(diǎn)，探討不同模型的試用范圍。（1）一般股利貼現(xiàn)模型為了在未來(lái)獲取未來(lái)支付的股利和獲取買賣價(jià)格之間的差價(jià)是絕大多數(shù)持有股票的投資者攜帶資金進(jìn)入股市投資股票的主要原因，而預(yù)期的現(xiàn)金流即是預(yù)期未來(lái)支付的股利。

21、股票的內(nèi)在價(jià)值，等于現(xiàn)在價(jià)值加未來(lái)預(yù)期的價(jià)值，預(yù)期價(jià)格是由股票未來(lái)股利決定的，考慮到未來(lái)的股利是無(wú)限期支付的，所以股票當(dāng)前的價(jià)值就應(yīng)該等于無(wú)限期股利的現(xiàn)值。所以，股利貼現(xiàn)模型的一般公式就是未來(lái)各期股利貼現(xiàn)后的現(xiàn)值，公式如下： P0= + + 上式中各參數(shù)(cnsh)的意義分別為，P0為每股股票(gpio)的價(jià)值，即通過(guò)(tnggu)股利貼現(xiàn)模型計(jì)算得出的股票的內(nèi)在價(jià)值，DPS1和DPS2分表表示第1年和第2年的每股股利，DPSt為第t年的每股預(yù)期股利，k為股票的必要收益率（要求收益率）。上面的股利貼現(xiàn)模型公司表示的每股的內(nèi)在價(jià)值等于它未來(lái)所有期望股利之和的現(xiàn)值。以上的公式可以看出，股利貼現(xiàn)模型

22、的理論基礎(chǔ)和計(jì)算核心是現(xiàn)值理論和價(jià)值評(píng)估的思想，即資產(chǎn)的價(jià)值等于現(xiàn)值和未來(lái)預(yù)期全部的現(xiàn)金流的總和。但從上面的公式同樣可以看出股利貼現(xiàn)模型評(píng)估股票內(nèi)在價(jià)值時(shí)的重點(diǎn)是對(duì)未來(lái)每期的股利（DPSt）和必要報(bào)酬率k的確定和估計(jì)。然而，在現(xiàn)實(shí)運(yùn)用股利貼現(xiàn)模型時(shí)，準(zhǔn)確的預(yù)計(jì)未來(lái)t年各期的股利幾乎是不可能實(shí)現(xiàn)的，后來(lái)研究者根據(jù)這一缺陷對(duì)原始的股利貼現(xiàn)模型進(jìn)行了適當(dāng)?shù)男拚?，提出了許多針對(duì)不同行業(yè)、不同發(fā)展規(guī)律企業(yè)的修正后的股利貼現(xiàn)模型。下面，我們將介紹其中流傳最為廣泛、最經(jīng)典的四種修正后的股利貼現(xiàn)模型零增長(zhǎng)模型、固定增長(zhǎng)模型、兩階段增長(zhǎng)模型和三階段增長(zhǎng)模型。（2）股利貼現(xiàn)模型的經(jīng)典修正模型從上述對(duì)股利貼現(xiàn)模型基

23、本模型的介紹和分析中，我們知道在使用股利貼現(xiàn)模型時(shí)未來(lái)各期的股利（DPSt)的預(yù)測(cè)值將很大程度上影響到股利貼現(xiàn)模型計(jì)算出股票內(nèi)在價(jià)值的準(zhǔn)確性，但完全準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)出未來(lái)無(wú)限期的現(xiàn)金股利值是不可能的。為了使計(jì)算的過(guò)程更為簡(jiǎn)便且計(jì)算出的股票的內(nèi)在價(jià)值更接近股票實(shí)際的內(nèi)在價(jià)值，所以后來(lái)的研究者根據(jù)對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)率的不同假設(shè)，又構(gòu)造出幾種不同形式的股利貼現(xiàn)模型。修正后的股利貼現(xiàn)模型又可被分為兩大類：一是單階段模型，其中又包括有固定增長(zhǎng)率增長(zhǎng)模型和固定增長(zhǎng)率增長(zhǎng)模型的特殊形式零增長(zhǎng)模型兩種；二是多階段增長(zhǎng)模型，其中包括了兩階段增長(zhǎng)模型、H模型和三階段增長(zhǎng)模型等。下面介紹股利貼現(xiàn)模型最經(jīng)典、使用最為廣泛的四種模型

24、零增長(zhǎng)模型、固定增長(zhǎng)率增長(zhǎng)模型、兩階段增長(zhǎng)模型和三階段增長(zhǎng)模型，并分別探討各個(gè)模型的適用范圍。1.零增長(zhǎng)模型（Gordon增長(zhǎng)模型） 零增長(zhǎng)模型又可以稱為股利 HYPERLINK /view/826883.htm t /_blank 貼息不變?cè)鲩L(zhǎng)模型、 HYPERLINK /view/1497511.htm t /_blank 戈登模型(Gordon Model)，零增長(zhǎng)模型的基本假設(shè)是未來(lái) HYPERLINK /view/5487725.htm t /_blank 股利增長(zhǎng)率等于零，即g=0，簡(jiǎn)單的來(lái)說(shuō)就是未來(lái)每一期的 HYPERLINK /view/29385.htm t /_blank

25、股利都是一個(gè)固定數(shù)值，零增長(zhǎng)模型和股利貼現(xiàn)模型一樣，也是建立在股利無(wú)限支付的基礎(chǔ)上的，實(shí)際上零增長(zhǎng)模型是固定增長(zhǎng)模型當(dāng)固定增長(zhǎng)率等于零的時(shí)候的一種特殊情況。零增長(zhǎng)模型可用來(lái)估計(jì)處于穩(wěn)定發(fā)展中的企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，這樣的公司的業(yè)務(wù)量水平長(zhǎng)期保持一個(gè)平穩(wěn)的態(tài)勢(shì)未來(lái)也不會(huì)有太大的變動(dòng)，銷售盈利也波動(dòng)不大，股利政策穩(wěn)定，預(yù)期未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間每期股利沒(méi)有變動(dòng)或變動(dòng)不大。假設(shè)穩(wěn)定增長(zhǎng)率為g，則零增長(zhǎng)模型中g(shù)=0,第一年的預(yù)期股利為D0，下一年的預(yù)期股利為D1，零增長(zhǎng)模型的未來(lái)股利支付過(guò)程是一個(gè)永續(xù)年金，零增長(zhǎng)模型（Gordon增長(zhǎng)模型）為：P0 = =2.固定(gdng)增長(zhǎng)模型 固定增長(zhǎng)(zngzhng)模

26、型的基本假設(shè)是公司的股利是不斷增長(zhǎng)的，而且股利的增長(zhǎng)率保持為一個(gè)固定的數(shù)值，即g為常數(shù)。由此，我們可以看出固定(gdng)增長(zhǎng)模型中，未來(lái)的股利是按照等比數(shù)列的方式增長(zhǎng)的，假設(shè)第一年的的股利為D0，則可以得出第t年的股利為Dt=D0(1+g)t由此可得固定增長(zhǎng)模型的股票內(nèi)在價(jià)值公式為： PO=固定增長(zhǎng)模型中，g為常數(shù)，當(dāng)kg的時(shí)候，上述公式可以進(jìn)行簡(jiǎn)化，簡(jiǎn)化的結(jié)果為 PO=3.兩階段增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型兩階段增長(zhǎng)模型是把一家公司的發(fā)展簡(jiǎn)化為兩個(gè)階段考慮的模型，這兩個(gè)階段中有個(gè)不同的增長(zhǎng)模式，股利政策也有很大的區(qū)別。兩階段增長(zhǎng)模型的基本假設(shè)是一家公司在其發(fā)展的過(guò)程中必然會(huì)經(jīng)歷兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是超

27、高增長(zhǎng)率的初始發(fā)展段，第二個(gè)階段是高增長(zhǎng)率階段后的平穩(wěn)增長(zhǎng)階段。由這個(gè)假設(shè)可以得出符合兩階段增長(zhǎng)的股票的內(nèi)在價(jià)值模型可以表述為：股票的內(nèi)在價(jià)值等于超常增長(zhǎng)階段股利的現(xiàn)值加期后股票價(jià)格的現(xiàn)值，用公式表示為： P0= 其中(qzhng)，Pn為第n期股票(gpio)的價(jià)格。綜合(zngh)市盈率公式P/E = = 得P0= 上述公式中，DPS0表示每股股利，EPS0表示每股收益，g表示資本增長(zhǎng)率，P/E表示市盈率，k表示股票的必要收益率既貼現(xiàn)率由資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM模型）計(jì)算得到。下面將詳細(xì)介紹兩階段增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型中，各參數(shù)的計(jì)算。g可由下面的公式計(jì)算得出： g=(1-b) ROA+(D/

28、E) (ROA-RD； 其中，b為股息支付率，其計(jì)算方法為 b = ROA為資產(chǎn)收益率，ROA的計(jì)算方法為 ROA = D/E為權(quán)益負(fù)債率，權(quán)益負(fù)債率的計(jì)算方法為 D/E = Rn為債務(wù)利息率。k為股票的必要收益率既貼現(xiàn)率，根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）模型可知： k=rf+(rm-rf)其中(qzhng)，rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(ll)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(ll)表示的是資本投資于某一項(xiàng)沒(méi)有任何風(fēng)險(xiǎn)的投資對(duì)象而能得到的利息率，這個(gè)利息率就是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。rm為市場(chǎng)預(yù)期的收益率；（rf-rm）為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即市場(chǎng)的預(yù)期收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率之差，這是投資者由于承擔(dān)了與股票市場(chǎng)相關(guān)的 HYPERLINK /vie

29、w/1098875.htm t /view/_blank 不可分散風(fēng)險(xiǎn)而預(yù)期得到的回報(bào)。是貝塔系數(shù)，通常依據(jù)歷史數(shù)據(jù)繼續(xù)計(jì)算可以求得貝塔的值，計(jì)算方法為 =4.三階段增長(zhǎng)模型三階段模型是受產(chǎn)品的生命周期的影響而構(gòu)建的股利貼現(xiàn)模型，它的基本假設(shè)是基于公司的發(fā)展都經(jīng)歷三個(gè)階段。三階段模型的三個(gè)階段分別為：成長(zhǎng)階段、過(guò)渡階段和成熟階段。在成長(zhǎng)階段，由于生產(chǎn) HYPERLINK /wiki/%E6%96%B0%E4%BA%A7%E5%93%81 o 新產(chǎn)品 新產(chǎn)品和 HYPERLINK /wiki/%E5%B8%82%E5%9C%BA%E4%BB%BD%E9%A2%9D o 市場(chǎng)份額 市場(chǎng)份額的逐漸擴(kuò)

30、張，公司收益膨脹，處于高速增長(zhǎng)的狀態(tài)。在過(guò)渡階段，公司的 HYPERLINK /wiki/%E6%94%B6%E7%9B%8A o 收益 收益可以爆出固定的增長(zhǎng)勢(shì)頭但增長(zhǎng)率開(kāi)始出現(xiàn)下降的情況。在成熟階段，公司收入繼續(xù)以整體 HYPERLINK /wiki/%E7%BB%8F%E6%B5%8E o 經(jīng)濟(jì) 經(jīng)濟(jì)的速度增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率下降得以緩解，增長(zhǎng)率g波動(dòng)較小。下面，假設(shè)在超常階段 HYPERLINK /wiki/%E7%BA%A2%E5%88%A9 o 紅利 股利的 HYPERLINK /wiki/%E5%A2%9E%E9%95%BF%E7%8E%87 o 增長(zhǎng)率 增長(zhǎng)率為常數(shù)gn；在過(guò)渡階段利增

31、長(zhǎng)率為gn；在成熟階段g=0。公司 HYPERLINK /wiki/%E8%82%A1%E7%A5%A8 o 股票 股票的內(nèi)在 HYPERLINK /wiki/%E4%BB%B7%E5%80%BC o 價(jià)值 價(jià)值應(yīng)該等于高增長(zhǎng)階段、過(guò)渡階段的預(yù)期股利的 HYPERLINK /wiki/%E7%8E%B0%E5%80%BC o 現(xiàn)值 現(xiàn)值和穩(wěn)定增長(zhǎng)階段 HYPERLINK /wiki/%E4%BB%B7%E6%A0%BC o 價(jià)格 價(jià)格的現(xiàn)值總和。三個(gè)階段的股利增長(zhǎng)關(guān)系可以用圖表示： 根據(jù)數(shù)學(xué)函數(shù)關(guān)系，可以得出股票的內(nèi)在價(jià)值P0的公式為：4、四種模型(mxng)的比較 （1）零增長(zhǎng)模型(mxng

32、)和固定增長(zhǎng)(zngzhng)模型的特點(diǎn)和適用范圍零增長(zhǎng)模型是固定增長(zhǎng)模型當(dāng)g=0時(shí)的一種特別的情況，故在此將零增長(zhǎng)模型和固定增長(zhǎng)模型的特點(diǎn)和適用范圍放在一起闡述。固定增長(zhǎng)模型有三個(gè)基本的假設(shè)條件：1、股利的支付在時(shí)間上持續(xù)性支付具有永續(xù)性的特點(diǎn)。2、股利的增長(zhǎng)速度即股利增長(zhǎng)率是一個(gè)常數(shù)。（零增長(zhǎng)模型中股利增長(zhǎng)率為零）3、模型中的 HYPERLINK /view/93166.htm t _blank 貼現(xiàn)率大于 HYPERLINK /view/9962278.htm t _blank 股息增長(zhǎng)率。這三個(gè)條件極大的限制了固定增長(zhǎng)模型的適用范圍。只有當(dāng)一家企業(yè)，可以長(zhǎng)期永久的支付股利，而且股利增長(zhǎng)

33、穩(wěn)定且沒(méi)有大幅波動(dòng)的情況下才適合使用固定增長(zhǎng)模型來(lái)計(jì)算企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。但固定增長(zhǎng)模型極大的簡(jiǎn)化了原本的股利貼現(xiàn)模型，使用者可以較少的考慮未來(lái)每一期的股利支付情況，使股利貼現(xiàn)模型使用起來(lái)更加簡(jiǎn)單、方便。（2）兩階段增長(zhǎng)模型的特點(diǎn)和使用范圍兩階段模型是建立在企業(yè)的發(fā)展壯大過(guò)程呈現(xiàn)出兩個(gè)階段的基礎(chǔ)上的，這樣人為的將企業(yè)發(fā)展進(jìn)行劃分從與實(shí)際現(xiàn)實(shí)的角度來(lái)看的確與現(xiàn)實(shí)企業(yè)的發(fā)展歷程有著一下偏差之處，但從模型計(jì)算公司的內(nèi)在價(jià)值的角度，兩階段模型的基本假設(shè)一方面簡(jiǎn)化了基本模型，無(wú)需對(duì)未來(lái)的各期股利進(jìn)行分別預(yù)測(cè)極大的簡(jiǎn)化了計(jì)算的過(guò)程和難道，另一方面這樣的假設(shè)又克服了固定增長(zhǎng)模型只試用與穩(wěn)定平穩(wěn)不再高速發(fā)展的企業(yè)

34、這一弊端，擴(kuò)大了股利貼現(xiàn)模型的適用范圍。綜合的來(lái)說(shuō)，兩階段股利貼現(xiàn)模型主要的局限性有：一、對(duì)現(xiàn)實(shí)中的絕大多數(shù)公司來(lái)說(shuō)，高速增長(zhǎng)階段超常增長(zhǎng)率到穩(wěn)定增長(zhǎng)階段的穩(wěn)定增長(zhǎng)率這樣的突變不太符合現(xiàn)實(shí)情況；二、一個(gè)公司的高速增長(zhǎng)階段的時(shí)間長(zhǎng)短往往是難以確定的，高速增長(zhǎng)階段跨度到穩(wěn)定增長(zhǎng)階段的時(shí)間點(diǎn)難以把握；三、折現(xiàn)率的選取問(wèn)題，在評(píng)估企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值時(shí)，折現(xiàn)率一般是在綜合考慮企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況和資本成本而確定的。而在正常的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)和資金結(jié)構(gòu)都在波動(dòng)和變化之中，所有有必要選取一個(gè)固定的數(shù)值作為模型計(jì)算時(shí)的折現(xiàn)率。兩階段增長(zhǎng)模型(mxng)所適用的條件是，企業(yè)目前的情況是處于快速增長(zhǎng)的階段，并且

35、在接下來(lái)的時(shí)間內(nèi)也會(huì)處于這種增長(zhǎng)的狀態(tài)即增長(zhǎng)率的持續(xù)增高，隨后維持增長(zhǎng)率的其他條件消失。對(duì)于這一模型適用于以下兩種情形，第一，如果企業(yè)擁有某種產(chǎn)品的專利可以讓企業(yè)在接下來(lái)的幾年內(nèi)都可以實(shí)現(xiàn)盈利，接下來(lái)的時(shí)間段內(nèi)企業(yè)可以表現(xiàn)出良好的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，增長(zhǎng)率得以高速增長(zhǎng)，可是當(dāng)專利期限到時(shí)，企業(yè)的增長(zhǎng)率無(wú)法維持，所以增長(zhǎng)只有進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定的階段。第二，企業(yè)所在的行業(yè)是快速增長(zhǎng)的，由于較高的進(jìn)入壁壘出現(xiàn)，使得這一行業(yè)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的狀況，這種進(jìn)入壁壘情況出現(xiàn)可以在接下來(lái)的幾年內(nèi)防止新的進(jìn)入者進(jìn)入行業(yè)中來(lái)。對(duì)于以上兩種情況需要注意的是，應(yīng)用兩階段增長(zhǎng)模型要把握好增長(zhǎng)率的大小，盡量避免過(guò)于懸殊的情況出現(xiàn)。企業(yè)運(yùn)行過(guò)

36、程中如果從快速增長(zhǎng)突然轉(zhuǎn)向穩(wěn)定增長(zhǎng)，那么用兩階段模型結(jié)果會(huì)趨于不合理。（3）三階段增長(zhǎng)模型(mxng)的的特點(diǎn)和適用范圍 三階段增長(zhǎng)模型是受產(chǎn)品(chnpn)生命周期理論啟發(fā)發(fā)展出的評(píng)價(jià)股票內(nèi)在價(jià)值的理論模型。三階段增長(zhǎng)模型的的點(diǎn)主要有：特點(diǎn)（1）三階段增長(zhǎng)模型的復(fù)雜性與前面兩個(gè)模型相比較復(fù)雜，計(jì)算的參數(shù)更多，但對(duì)某些特定行業(yè)更符合實(shí)際；（2）三階段增長(zhǎng)模型對(duì)企業(yè)的發(fā)展歷程分的更為細(xì)致，可以很好地反映了股票理論上的價(jià)格，同時(shí)允許在高 HYPERLINK /wiki/%E5%88%A9%E6%B6%A6 o 利潤(rùn) 利潤(rùn)高增長(zhǎng)的公司同低利潤(rùn)低增長(zhǎng)不同情況公司進(jìn)行對(duì)比；（4）模型提供一個(gè)構(gòu)架以反映不

37、同類型公司的生命循環(huán)周期的本質(zhì)，更符合公司發(fā)展的軌跡。（5）三階段增長(zhǎng)模型相比固定增長(zhǎng)模型而言限制較少。但實(shí)際估價(jià)中，使用三階段增長(zhǎng)模型也存在諸多缺點(diǎn)。最主要的困難在于輸入變量較多且難以確定的 HYPERLINK /wiki/%E8%82%A1%E6%9D%83%E6%94%B6%E7%9B%8A%E7%8E%87 o 股權(quán)收益率 股權(quán)收益率。一般地認(rèn)為，在三階段模型中，不同的公司處于不同的階段。成長(zhǎng)中的公司的增長(zhǎng)階段比成熟公司的要長(zhǎng)。一些公司有較高的初始增長(zhǎng)率，因而成長(zhǎng)和過(guò)渡階段也較長(zhǎng)。其他公司可能有較低的增長(zhǎng)率，因而成長(zhǎng)和過(guò)渡階段也比較短。綜合上述對(duì)于三種模型特點(diǎn)和適用范圍的分析，可以認(rèn)為

38、兩階段增長(zhǎng)模型作為評(píng)估一般企業(yè)的模型最為合適。兩階段增長(zhǎng)模型相對(duì)于零增長(zhǎng)模型沒(méi)有那么多的限制條件，局限性較??；相對(duì)于三階段增長(zhǎng)模型所需要的數(shù)據(jù)較少，計(jì)算所需求的數(shù)字容易獲取，便于計(jì)算。所以綜合評(píng)價(jià)，兩階段增長(zhǎng)模型適用度最高，評(píng)價(jià)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值也相對(duì)更可靠。二、基于股利貼現(xiàn)模型的科大訊飛股票的內(nèi)在(nizi)價(jià)值分析1.科大訊飛簡(jiǎn)介(jin ji)科大訊飛信息科技(kj)有限公司位于安徽省合肥市，這是一家從事互聯(lián)網(wǎng)以及高新技術(shù)的公司，簡(jiǎn)稱科大訊飛。企業(yè)主要針對(duì)高新科技展開(kāi)研究，涉及語(yǔ)音識(shí)別、智能語(yǔ)音通話、電子芯片、軟件產(chǎn)品、電子商務(wù)、信息服務(wù)等方面?？拼笥嶏w的技術(shù)特別是語(yǔ)音識(shí)別技術(shù)在中國(guó)以及世界

39、上處于先進(jìn)的水平，在國(guó)際上先后拿過(guò)獎(jiǎng)項(xiàng)，智能語(yǔ)音識(shí)別技術(shù)經(jīng)過(guò)企業(yè)長(zhǎng)久的研究和不斷的實(shí)踐創(chuàng)新其成果趨于成熟。在中國(guó)許多高新科技企業(yè)中，擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的企業(yè)并不多，而科大訊飛是這為數(shù)不多的企業(yè)中的一員，在 HYPERLINK /view/652891.htm t /_blank 語(yǔ)音識(shí)別、 HYPERLINK /view/464346.htm t /_blank 自然語(yǔ)言理解、 HYPERLINK /view/549184.htm t /_blank 語(yǔ)音合成等相關(guān)技術(shù)上，擁有國(guó)際領(lǐng)先技術(shù)水平并且獲得相關(guān)專利成果。為中國(guó)企業(yè)特別是許多科技領(lǐng)域的電子廠家服務(wù)，同時(shí)提供相關(guān)高品質(zhì)的資源配置，比如為錘

40、子科技、魅族科技和小米科技等企業(yè)提供了優(yōu)質(zhì)的語(yǔ)音配置和支持?？拼笥嶏w擁有的核心高新技術(shù)智能語(yǔ)音技術(shù)，其應(yīng)用的產(chǎn)品涉及面較為廣泛，從大型設(shè)施到小型的產(chǎn)品設(shè)備，語(yǔ)音技術(shù)能很好地實(shí)現(xiàn)用戶需求。不僅可以滿足電信、高新技術(shù)行業(yè)、手機(jī)科技行業(yè)，并且也能夠滿足家電業(yè)、玩具產(chǎn)業(yè)、車載行業(yè)等市場(chǎng)需求?？拼笥嶏w的技術(shù)在各行業(yè)的運(yùn)用范圍廣，有良好的市場(chǎng)占有率，其中文的語(yǔ)音技術(shù)成熟，在國(guó)內(nèi)處于領(lǐng)先地位。以科大訊飛的技術(shù)為支撐的產(chǎn)業(yè)鏈目前也形成了規(guī)模效應(yīng)，市場(chǎng)發(fā)展的前景良好，企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展。企業(yè)2008年在證券交易所實(shí)現(xiàn)了掛牌上市，其股票的代碼為：002230。2、科大訊飛內(nèi)在價(jià)值分析模型的確定綜合科大訊飛的基本信息和2

41、008年上市至2014年七年的財(cái)務(wù)年報(bào)數(shù)據(jù)，綜合財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)看，科大訊飛公司的市盈率水平很高，2014年的市盈率更是高達(dá)119，符合具有高增長(zhǎng)潛力的股票的特點(diǎn)。而且，作為高新技術(shù)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，科大訊飛的主要競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)源于研發(fā)和專利技術(shù)，可見(jiàn)科大訊飛公司的模式和股利貼現(xiàn)模型中兩階段股利貼現(xiàn)模型最為契合。所以以下將用股利貼現(xiàn)模型中的兩階段增長(zhǎng)模型來(lái)計(jì)算科大訊飛公司的內(nèi)在價(jià)值，計(jì)算過(guò)程和相關(guān)數(shù)據(jù)如下。3、科大訊飛相關(guān)(xinggun)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表1 科大訊飛2008-2014年每股股利(gl)、每股收益、市盈率年份2008200920102011201220132014股利支付政策10送3股派0.335元無(wú)

42、分紅無(wú)分紅無(wú)分紅10送6股派1.7元10轉(zhuǎn)增2股派1.6元10轉(zhuǎn)增2股派1.74元每股股利0.034-0.170.160.174每股收益0.710.500.630.530.480.640.47年市盈率P/K48981441045811923表2 2014年科大訊飛主要(zhyo)財(cái)務(wù)指標(biāo) （單位：元）指標(biāo)名稱資產(chǎn)總額負(fù)債總額凈資產(chǎn)凈利潤(rùn)流動(dòng)負(fù)債數(shù)值516,990.00126,848.00390,142.0038,848.70107,592.00指標(biāo)名稱非流動(dòng)負(fù)債應(yīng)付款項(xiàng)預(yù)收賬款每股收益（元）數(shù)值19,255.7046,779.1013,494.500.474、資產(chǎn)增長(zhǎng)率g資本增長(zhǎng)率 g=(1-

43、b) ROA+(D/E) (ROA-RD（1）科大訊飛的股息支付率b為了使科大訊飛的股息支付率更接近實(shí)際水平，我們可以將20082014年的股利支付總和與可分配利潤(rùn)總和的比率作為b的值。但由于在現(xiàn)金流量表中，股利支付的數(shù)據(jù)沒(méi)法清晰的獲取，但是可以在年度審計(jì)報(bào)告中清晰的獲取分紅配股的數(shù)據(jù)，所以，在計(jì)算股息支付率時(shí)，我們通關(guān)先計(jì)算每股股利和每股收益兩個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，在通過(guò)b(股息支付率)=每股股利/每股收益來(lái)計(jì)算2008年至2014年各年的股息支付率，最后通過(guò)計(jì)算算數(shù)平均確定科大訊飛的股息支付率b。通過(guò)查看2008至2014年的股利支付數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)，2008年上市至2011年，四年幾乎沒(méi)有股利支付，

44、但2012到2014這三年的時(shí)間股利支付數(shù)據(jù)相對(duì)穩(wěn)定，為了獲取更準(zhǔn)確的股利支付數(shù)據(jù)，我們?nèi)?012年至2014年這三年的股利支付數(shù)據(jù)來(lái)計(jì)算平均的每股股利，并由此計(jì)算出科大訊飛的股息支付率b。 每股股利(gl)(DPS) = = 0.168 每股收益(shuy)(EPS) = = 0.566 b = = 0.30 （2）2014年每股收益(shuy)和每股股利 由報(bào)表數(shù)據(jù)可計(jì)算得出2014年每股收益 EPS0 = 0.47 每股股利 DPS0 = 0.174（3）資產(chǎn)收益率ROA和權(quán)益負(fù)債率 ROA = = = 7.51% 權(quán)益負(fù)債率 D/E = = = 32.35%（4）債務(wù)(zhiw)利息率

45、RD 債務(wù)(zhiw)利息率RD是指長(zhǎng)期債務(wù)的利息(lx)。從科大訊飛的2014年年度審計(jì)報(bào)告的資產(chǎn)負(fù)債表中的數(shù)據(jù)中可以看到，科大訊飛2014年的負(fù)債總額為126848.00元，2014年的流動(dòng)負(fù)債為107,592.00元，可見(jiàn)流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的85%，比重較大。所以RD 在計(jì)算資產(chǎn)增值率時(shí)取0.綜合上面計(jì)算得的數(shù)據(jù)，下面計(jì)算科大訊飛的資本增長(zhǎng)率資本增長(zhǎng)率 g = (1-b) ROA+(D/E) (ROA-RD =（1-0.30）7.51% + 32.35% (7.51% -0) =0.0705、五年后行業(yè)的平均市盈率P/E.作為衡量和評(píng)價(jià)上市公司盈利能力的重要指標(biāo)，市盈率（P/E)表示的是

46、股票的投資者獲取一塊錢的利潤(rùn)所愿意支付的價(jià)格，概況的說(shuō)市盈率（P/E)是市場(chǎng)對(duì)上市公司的共同期望指標(biāo)。行業(yè)平均市盈率是評(píng)價(jià)行業(yè)是否具有活力的重要指標(biāo)。目前，國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)的整體市盈率較高，就產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)、高新技術(shù)公司的市盈率更是處于較高的水平。由于一般的期望報(bào)酬為5%10%，所以通常認(rèn)為正常的市盈率為520倍。2014年，信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)行業(yè)平均市盈率為74.65倍，科大訊飛的市盈率為119.23倍。因此，預(yù)測(cè)5年后高科技行業(yè)的上市公司的市盈率將為80倍左右。預(yù)測(cè)五年后科技信息產(chǎn)業(yè)P/E=80（倍）6、必要收益率k和科大訊飛的值 必要報(bào)酬率 k=rf+(rm-rf)表3 深市創(chuàng)業(yè)板部分科技企

47、業(yè)值科大訊飛福晶科技奧維通信啟明信息大立科技1.20721.35760.74060.93580.4452數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)元證券研究院由上表可見(jiàn)，科大訊飛的=1.2072。O無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(ll)rf的選取主要有兩個(gè)(lin )標(biāo)準(zhǔn)，一是選取長(zhǎng)期國(guó)債(guzhi)利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的基準(zhǔn)，但長(zhǎng)期國(guó)債利率缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，且長(zhǎng)期國(guó)債有較大的利率風(fēng)險(xiǎn)，所以國(guó)債利率不能作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。第二種標(biāo)準(zhǔn)是選取可以選擇短期的定期存款利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，因?yàn)槲覈?guó)股市的個(gè)人投資者中，相當(dāng)一部分投資者的投資者的投資方式主要是：儲(chǔ)蓄和股票投資，且儲(chǔ)蓄在投資活動(dòng)中占有相當(dāng)大的比重，故選取短期的定期存款利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。 k = 一

48、年期存款利率 +8% = 2.50% + 1.20728% = 12.16%7、科大訊飛的內(nèi)在價(jià)值P0綜合以上數(shù)據(jù)，計(jì)算帶入股利貼現(xiàn)模型兩階段增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型，計(jì)算得出科大訊飛的內(nèi)在價(jià)值。計(jì)算過(guò)程如下： P0 = = 0.17+0.16+0.15+0.14+0.13+23.67 = 23.42元三、結(jié)論通過(guò)運(yùn)用股利貼現(xiàn)模型（DDM）的兩階段增長(zhǎng)模型對(duì)科大訊飛的股權(quán)資本價(jià)值進(jìn)行實(shí)證分析可以計(jì)算得出科大訊飛每股的內(nèi)在價(jià)值為 23.42 元，而現(xiàn)在科大訊飛股票每股的市場(chǎng)價(jià)格為26.27元（2014年12月30日收盤(pán)價(jià)）。比較股利貼現(xiàn)模型兩階段增長(zhǎng)模型計(jì)算分析得到的每股內(nèi)在價(jià)值和現(xiàn)每股市場(chǎng)價(jià)值可以發(fā)現(xiàn)

49、利用股利貼現(xiàn)模型計(jì)算出的科大訊飛的內(nèi)在價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格十分接近，差異較小。充分說(shuō)明股利貼現(xiàn)模型的兩階段增長(zhǎng)模型在分析評(píng)價(jià)高科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值是行之有效的方法，可以進(jìn)行更廣泛的推廣運(yùn)用。對(duì)于存在的差異，分析差異原因，這是由于二個(gè)方面的原因?qū)е碌摹５谝唬衫N現(xiàn)模型本身的一些限制條件引起了差異的存在。兩階段增長(zhǎng)增長(zhǎng)模型，確定增長(zhǎng)階段長(zhǎng)度是很重要的，由于增長(zhǎng)率在增長(zhǎng)階段后預(yù)期將降至平穩(wěn)的水平，所以增長(zhǎng)階段增長(zhǎng)期的減短會(huì)導(dǎo)致計(jì)算出了股票的內(nèi)在價(jià)值的值減少。而案例中的科大訊飛又是高科技企業(yè)，屬于朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，有增長(zhǎng)期長(zhǎng)，股利分紅少的特點(diǎn)。這兩方面的原因都進(jìn)一步導(dǎo)致了股利貼現(xiàn)模型計(jì)算出的價(jià)格和實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格

50、的差異。第二，兩階段股利貼現(xiàn)模型假設(shè)增長(zhǎng)期后增長(zhǎng)率聚變，較低到一個(gè)較低的水平。在實(shí)際中一家企業(yè)的增長(zhǎng)率一般是從較高的增長(zhǎng)率逐步降低的，是一個(gè)緩慢循序漸進(jìn)的過(guò)程，而不是一個(gè)聚變的過(guò)程。綜合考慮以上兩方面的原因，可以探索到股利貼現(xiàn)模型就是出的科大訊飛的內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值存在差異的原因。主要(zhyo)參考文獻(xiàn)1劉海(li hi)永，嚴(yán)紅 HYPERLINK /kcms/detail/detail.aspx?dbname=CJFD2013&filename=SXZB201304018&v=MTk4NTRyblc3L0pOalhSYkxHNEg5TE1xNDlFYklRT0RRODh2QlptN0VwL1QzNlIyaG94RnJDVVJMNmVaZWRyRnk=&uid=WEEvREcwSlJHSldRa1FhcTd4WkhiSkswbFVmbi80V3ZqREJMUE1McWdXdjA4Myt3VHRjUnhWN3VDcFZ6SGRHTUJRPT0=$9A4hF_YAuvQ5obgVAqN