1、第第 20章章 外匯外匯市場市場20-2第五篇第五篇 國際金融與貨幣政策國際金融與貨幣政策 從2002年開始直到2008年，美元相對其他國家的貨幣持續貶值。但是，隨著信貸市場在2008年910月間出現強烈的緊縮現象，美元急劇升值。同時，拉丁美洲和東歐國家的許多貨幣隨之出現自由落體式的急劇貶值。國際貨幣基金組織開始干預，設立了一種新的貸款便利，提供了數十億美元的貸款支持。 次貸危機表明，在美國發生的事件會在全世界范圍內產生影響，而且國際貨幣基金組織等金融機構在確保國際金融體系健康穩定運行方面發揮著十分重要的作用。本篇第20章講述了外匯市場的功能以及兩國貨幣之間匯率的決定機制。在第21章中，我們將

2、考察國際金融體系的運行機制以及它對貨幣政策的影響。20-3 20世紀80年代以外幣計價的美元價值上升，導致美國商品相對于外國商品變得更加昂貴，從而削弱了美國企業的競爭力。而到了20世紀90年代和21世紀初，美元價值從80年代的高點跌落下來，美國商品變得相對便宜，美國企業的競爭力也因此得到加強。學習完本章你需要掌握匯率的含義和決定機制；了解影響匯率水平的主要因素。20-4 20.1 外匯市場 世界上的大部分國家和地區都有自己的貨幣：美國的美元、歐盟的歐元、巴西的雷亞爾、中國的人民幣等。各國之間的貿易涉及不同貨幣之間的相互兌換。不同貨幣和以特定貨幣計價的銀行存款之間的交易在外匯市場進行。外匯市場進

3、的交易決定了貨幣兌換的比率，該比率又決定了購買外國商品和金融資產的成本。 20.1.1 什么是匯率什么是匯率 用另一種貨幣表示的一種貨幣的價格稱為匯率匯率。如圖20-1所示，匯率具有很強的波動性。20-5圖圖20-1 匯率，匯率，1990200820-6外匯交易的兩種形式即期交易即期交易（spot transaction）：銀行存款在成交后立即交割的交易形式；所用的匯率稱為即期匯率即期匯率。遠期交易遠期交易（ forward transaction ）：銀行存款在未來某個特定時間交割的交易形式。所用的匯率稱為遠期匯率遠期匯率。升值升值（appreciation）：一種貨幣的價值上升；貶值貶值（

4、depreciation）：一種貨幣的價值下降。中國貨幣網外匯市場專區20-7 20.1.2 匯率為什么重要匯率為什么重要 匯率之所以重要，是因為它會影響本國商品與外國商品的相對價格。 如果一國貨幣升值（相對于其他貨幣價值上升），該國商品在國外就會變得更加昂貴，而外國商品在該國就會更加便宜（假定兩國商品國內的價格保持不變）；相反，如果一國貨幣貶值，該國商品在國外就會變得便宜，而外國商品在該國就會變得更貴。 20.1.3 如何進行外匯交易如何進行外匯交易 外匯市場是以柜臺交易市場的形式進行的，市場上幾百個交易商隨時準備買入和賣出以外國貨幣計價的存款。20-8 20.2 長期匯率 一價定律一價定律

5、：如果兩個國家生產的商品是同質的，交通成本和貿易壁壘都非常低，不論該商品由哪國生產，其在全世界范圍內的價格應該是一樣的。 購買力平價理論購買力平價理論（theory of purchastng power parity,PPP)。該理論一認為任何兩種貨幣的匯率都會隨兩國物價水平的變動而進行調整。一價定律在一國一般物價水平而不是個別商品上的應用。另外一種表述：如果一價定律成立，實際匯率實際匯率恒等于1.0。 圖20-2說明購買力平價理論在長期中得到驗證，但是在短期的預測能力相當差。20-9圖圖20-2 美國美國/英國的購買力平價，英國的購買力平價，19732008年（指數：年（指數：1973年年

6、3月月=100）20-10 長期內影響匯率的因素長期內影響匯率的因素 如果某個因素提高了本國商品相對于外國商品的需求，本國貨幣將會升值；如果某個因素使得本國商品的相對需求下降，本國貨幣將會貶值。相對價格水平在長期中，一國價格水平的上升（相對于外國的價格水平）將導致該國貨幣貶值，一國相對價格水平的下降則會導致該國貨幣升值。貿易壁壘在長期中，增加貿易壁壘會使一國貨幣升值。20-11對本國商品與外國商品的偏好在長期中，對一國出口產品的需求增加，會使該國貨幣升值；相反，對一國進口商品需求的增加會導致本國貨幣貶值。生產率長期中，一國相對其他國家生產力提高，該國貨幣升值。表表20-1 長期中影響匯率的因素

7、長期中影響匯率的因素20-12 20.3 短期匯率：供求分析 匯率是以外幣資產（以外幣貨幣計價的銀行存款、債券、股票等）衡量的國內資產（以木國貨幣計價的銀行存款、債券、股票等）的價格。 20.3.1 資產的供給曲線資產的供給曲線 假設在任何匯率水平上，供給量都不變，因此供給曲線S是垂直的，如圖20-3所示。 20.3.2 資產的需求曲線資產的需求曲線 本國資產需求最重要的決定因素是本國資產的相對預期收益率。美元當前的價值越低（其他條件不變），美元資產的需求量越大。如圖20-3所示。20-13圖圖20-3 外匯市場外匯市場的均衡的均衡外匯市場在需求曲線D與供給曲線S的交點B達到均衡，均衡匯率為E

8、*。20-14 20.4 解釋匯率的變動 我們假定美元資產數量固定，即供給曲線是在某一給定數量上的垂直線，而且不會移動，通過考察那些使需求曲線移動的因素來解釋匯率的變動。 20.4.1 本國資產需求曲線的移動本國資產需求曲線的移動 在當前匯率給定的情況下，美元資產的相對預期收益率上升，需求曲線右移；美元資產的相對預期收益率下降，需求曲線左移。 本國利率本國利率iD 當美元資產的利率上升時，假定當前匯率Et和其他因素不變，美元資產相對于外幣資產的回報率上升，在任一匯率水平上的美元資產需求均上升。如圖20-4所示，本國利率iD上升會使本國資產的需求曲線右移，本國貨幣升值（E ）。 20-15圖圖2

9、0-4 本國利率本國利率iD上升的影響上升的影響20-16 外國利率外國利率iF 假設外幣資產的利率上升，同時當前匯率Et+1和其他所有因素保持不變，外幣資產相對于美元資產的收益率會上升，美元資產的相對回報率會下降，人們愿意持有較少的美元資產，在任一匯率水平上， 美元資產的需求量均會下降。如圖20-5所示，需求曲線從D1移至D2。新的均衡點變為2，美元價值下跌。 結論：結論：外國利率iF上升會使需求曲線D左移，導致本幣貶值；外國利率iF下降會使需求曲線D左移，導致本幣升值。20-17圖圖20-5 外國利率外國利率上升上升iF的影響的影響20-18 預期未來匯率預期未來匯率Eet+1的變動的變動

10、 任何導致預期未來匯率上升的因素都會推高美元的價值。結果是美元資產有較高的相對預期回報率，其在任何一匯率水平上的需求均上升，圖20-6中需求曲線從D1右移至D2，均衡匯率上升至曲線的交點2。 結論：結論：預期未來匯率的上升（ Eet+1 ）會使需求曲線右移，導致本國貨幣升值；同理，預期未來匯率Eet+1下降會使需求曲線左移，導致本國貨幣貶值。 購買力平價理論認為，如果預期美國相對于外國的物價水平持續保持較高的水平，美元長期來看會貶值。因此，美國較高的預期相對價格水平往往會拉低Eet+1和美元資產的相對預期收益率，從而使需求曲線左移，現匯率下降。20-19圖圖20-6 預期未來匯率預期未來匯率E

11、et+1上升的影響上升的影響20-20 類似的，其他匯率的長期決定因素也會影響美元資產的相對預期收益率和現匯率。簡言之，以下這些使本國商品相對于外國商品需求里增加的變化會推高Eet+1 ，1）預期美國物價水平相對外國物價水平下降；2）預期美國相對外國有更高的貿易壁壘；3）預期美國進口需求下降；4）預期外國對美國出口品的需求上升；5）預期美國生產力相對外國上升。通過推高Eet+1所有這些變化都會導致美元資產的相對預期收益率上升，從而使需求曲線右移，本國貨幣（美元）升值。20-21 20.4.2 概況說明：影響匯率的因素表表20-2 推動本國資產需求曲線位移并影響匯率的因素推動本國資產需求曲線位移

12、并影響匯率的因素20-22續表續表20-2 推動本國資產需求曲線位移并影響匯率的因素推動本國資產需求曲線位移并影響匯率的因素20-23 表20-2列出了所有可能推動需求曲線位移進而引起匯率變動的因素。該表反映了假定其他所有因素，包括當前匯率保持不變的情況下，每個因素的變化所引起需求曲線的位移。資產需求理論告訴我們，美元相對預期收益率的變化是需求曲線位移的根源。 應用20-1 均衡匯率的變動：兩個案例 應用20-2 匯率為什么會劇烈波動 次貸危機一周年美指連漲10天 弱勢美元時代已經終結？ 前有次貸危機后有量化寬松 美元疲軟踏上之路20-24 外匯匯率（用另一個國家貨幣表示的一國貨幣的價格）非常重要，因為它會影響國內生產的商品在國外銷售的價格，以及在國內購買外國商品的成本。購買力平價理論說明，兩國匯率的長期變動取決于兩國相對物價水平的變動。影響長期匯率的其他因素有關稅和配額、進口需求、出口需求、生產能力。20-25 短期匯率取決于本國資產的相對頂期回報率的變動，這一變動會導致需求曲線發生位移。任何導致本國資產預期回報率發生改變的因素都會引起匯率的變動。這些因素包括：本國和外國資產的利率、任何影響長期匯率的因素，以及預期末來匯率。貨幣供給變動會導致匯率超調，即短期匯率比長期匯率波動幅度更大。匯率決定的資產市場方法可以解釋匯率的波動