1、企業價值評估章后基本訓練參考答案第1章企業價值評估導論1 簡答題（1）通過企業價值評估可以達到哪些目的？答：企業價值評估由于評估主體不同而具有不同的評估目的，企業價值評估可以達到的目的主要有以下四種：投資者基于投資決策的評估目的。投資者認識到要想使自己的投資得到實實在在的增值，還是要看投資對象的真正價值所在。投資者進行企業價值評估的目的是據此作出買賣決策。管理者基于價值管理的評估目的。在進行一項決策之前，管理者需要對企業價值進行評估，針對一個決策對企業價值的影響進行評估，作出科學的決策，真正實現企業價值最大化目標。通過了解企業價值的增減變動進行各種投資決策、融資決策、經營決策和分配決策是企業價

2、值評估的根本目的交易雙方基于并購的評估目的。20世紀80年代初，在美國出現了以企業控制權交易為目的的市場。為了使交易價格盡量與其價值吻合，企業價值評估開始被應用于并購領域，目的就是要對被并購企業價值以公允的市場價值進行評估，使得交易雙方實現公平交易。清算企業基于清算的評估目的。每個企業都有自己的生命周期，如果企業出現衰退、被市場淘汰甚至被迫清算，就需要利用企業價值評估在破產清算的前提下對企業價值進行合理評估，目的是盡可能以合理的最高價格清算資產。（2）企業價值評估可以應用于哪些領域？答：企業價值評估可以應用于投資組合管理。利用企業價值評估的模型可以確定企業的真實價值，任何偏離這個真實價值的價值

3、都是被低估或被高估的表現，這樣就可以在投資組合中選擇大量被低估的股票，從而提高投資回報。企業價值評估可以應用于并購決策。企業價值評估在公司并購決策中具有核心作用。在并購活動過程中，并購方在報出并購價格之前要評估目標企業的價值。同樣，目標企業也要對自己有一個合理的定價，同樣也需要進行價值評估。企業價值評估可以應用于財務決策。企業價值是進行財務決策的基礎，增加企業價值是進行財務決策的目的，科學合理的企業價值評估有助于管理者形成正確的財務決策，提升企業價值。企業價值評估可以應用于績效管理。企業價值是衡量企業績效的最佳標準，一是因為它是要求完整信息的唯一標準，二是因為價值評估是面向未來的評估，它考慮長

4、期利益，而不是短期利益。3. 企業價值評估的方法包含哪些類型？答：收益法，是通過將被評估企業預期收益資本化或折現以確定評估對象價值的評估思路。利用收益法需要合理地確定預測收益、預測期間，并選擇適當的折現率。市場法，是指將評估對象與參考企業、在市場上已有交易案例的企業、股東權益、證券等權益性資產進行比較以確定評估對象價值的評估思路，包括企業比較法和并購案例比較法。成本法也稱資產基礎法，是指在合理評估企業各項資產價值和負債的基礎上確定評估對象價值的評估思路。期權估價法是在期權定價理論的基礎上，充分考慮了企業在未來經營中存在的投資機會或擁有的選擇權的價值，進而評估企業價值的一種方法。4. 按照價值類

5、型劃分，企業價值評估可以劃分為哪些類型？答：價值類型就是企業價值評估過程中所需要遵循的價值標準。按照價值類型劃分，企業價值評估可以分為以下類型：賬面價值評估。賬面價值是企業在一定時點的資產負債表中所顯示的資產總額，是包括債權人和所有者在內的企業所有資金提供者對公司資產要求權的價值加總。市場價值評估。市場價值是企業股票的價格與企業債務的市場價值之和，是指被評估企業在評估基準日公開市場上最有可能實現的交易價格的估計值。公允價值評估。公允價值是交易雙方在完全了解有關信息的基礎上，自愿進行交易的價格。內在價值評估。內在價值是指企業未來產生的現金流量的折現值，強調的是企業的持續盈利能力。投資價值評估。投

6、資價值是指被評估企業對于具有明確投資目標的特定投資者或某一類投資者所具有的價值，它是特定的戰略投資者通過收購目標企業取得的協同效應和綜合收益，又稱為戰略價值。清算價值評估。清算價值是指在企業破產被迫清算時的價值，是指企業在非持續經營條件下的各要素資產的變現價值。2思考題（1）企業價值評估的本質是什么？企業價值評估的對象究竟是什么？提示：企業價值評估的本質就是這樣一種活動：以企業整體為對象，對企業未來產生收益的可持續能力作出估算，能夠為投資者和管理層等相關利益主體提供決策相關信息，有利于實現企業價值最大化目標。企業價值評估的對象是部分或全部股權的價值。（2）總結企業價值評估與公司理財、資產評估的

7、關系。提示：“價值評估”一直是貫穿財務管理整個發展歷程的主線，從莫迪格利尼、米勒的資本結構與股利無關論，到布萊克、斯考爾斯的期權估價理論，無不折射出價值衡量與價值管理在財務管理理論體系中的核心作用。對企業而言，價值創造是目標，價值評估是基礎，兩者的關系密不可分。企業價值評估成為了財務管理理論和實務的核心內容。從資產評估發展的角度看，自20世紀50年代產生以來，企業價值評估在歐美等西方發達國家得到了很大的發展，已經成為資產評估專業一個重要的分支。雖然在中國，企業價值評估還是一個嶄新的評估領域，但它必將成為資產評估行業未來發展的主要方向。3）試比較收益法、市場法、成本法和期權估價法四種基本方法之間

8、的共同點與不同點。提示：它們的共同點在于：它們都是企業價值評估的基本方法，都能在一定程度上實現企業價值評估的功能，都能為相關的交易和決策提供數據支持。收益法、市場法、成本法和期權估價法四種基本方法之間的不同之處在于：A地位不同。成本法、市場法和收益法是國際公認的三大價值評估方法，也是我國價值評估理論和實踐中普遍認可采用的評估方法。其中，成本法由于操作簡單，成為了我國企業價值評估實踐中最主要的評估方法，被大量用于企業改制和股份制改造實務。而期權估價法充分考慮了企業在未來經營中存在的投資機會或擁有的選擇權的價值，能夠有效彌補傳統評估方法的不足，因此，成為了傳統評估方法以外的一種重要補充。B依據不同

9、。收益法依據的是“現值”規律。市場法依據的是套利原理。成本法依據的是“替代”原則。期權估價法注重的是企業所面臨的投資機會的價值。C操作的難易程度不同。成本法應用簡單，而收益法的參數大多需要預測，并涉及大量的職業判斷，因此，操作難度較大。在實踐中，由于企業之間存在個體差異和交易案例的差異，而市場法需要一個較為完善發達的證券交易市場和產權交易市場，要有足夠數量的上市公司或者足夠數量的并購案例，因此，市場法在我國企業價值評估實務中的使用受到了一定的限制。第2章企業價值評估基礎1簡答題（1）為什么說企業價值評估是評價企業價值最大化目標實現與否的一種工具？答：第一，現代企業目標決定了企業價值評估的重要性

10、。現代企業制度中，資本增值是資本所有者投資的根本目的。資本增值的衡量離不開價值評估。第二，價值是衡量業績的最佳標準。價值之所以是業績評價的最佳標準，一是因為它是要求完整信息的唯一標準，二是因為價值評估是面向未來的評估，它考慮的是長期利益，而不是短期利益。第三，價值增加有利于企業各利益主體。研究表明，股東是公司中為增加自己權益而同時增加其他利益方權益的唯一利益主體。第四，價值評估是企業各種重要財務活動的基本行為準則。總之，價值評估是對企業全部或部分價值進行估價的過程。現代企業目標決定了價值評估的重要性。現代企業制度的本質決定了企業資本所有者是企業的所有者，資本增值既是資本所有者投資的根本目標，也

11、是企業經營的目標所在。要衡量資本增值目標的實現與否，就需要引入并運用價值評估技術。（2）試解釋決定企業價值的主要因素。答：決定企業價值的因素主要包括收益、增長（即收益的增長趨勢）、風險等三個方面：收益。一般財務理論認為，企業價值應該與企業未來資本收益的現值相等。企業未來資本收益的選擇主要有利潤和現金流量兩大類型，具體而言，包括股利、凈利潤、息稅前利潤、經濟利潤、凈現金流量等形式。其中，凈現金流量和經濟利潤被認為是較理想的價值評估方法。增長指的是收益增長，因此，增長對企業價值也具有影響。企業應該追求的是可持續的增長。在理論上通常從現金流口徑這一角度來描述可持續增長。在運用收益法進行企業價值評估時

12、存在以下收益增長模型可供選擇：零增長模型、固定增長模型、兩階段增長模型、三階段增長模型。風險是指資產未來收益相對預期收益變動的可能性和變動幅度。從企業價值評估角度來看，風險代表了企業未來收益的不確定性。在企業價值評估中，衡量風險主要采用的是折現率。合適的折現率的選擇直接關系到對企業未來收益風險的判斷。（3）在進行企業價值評估時為什么需要利用會計報告？答：會計報告是企業價值評估的基礎和不可分割的組成部分。它對于保證企業價值評估工作的順利進行，提高企業價值評估的質量與效果都有著重要的作用，具體表現在以下三個方面：第一，收集和整理會計報告是企業價值評估的重要步驟和方法之一。會計報告的收集與整理過程，

13、就是企業價值評估的過程。第二，會計報告是企業價值評估的根本依據。企業價值評估實際上就是對財務信息的分析。第三，會計報告的數量和質量，決定著企業價值評估的質量與效果。正因為會計報告是企業價值評估的基本依據和基礎環節，因此，會計報告的可靠性、完整性、及時性，對提高企業價值評估的質量和效果是至關重要的。（4）財務分析在企業價值評估中起到了什么作用？答：對企業價值評估而言，財務分析是一種非常有用的工具。通過對企業的基本財務信息進行分析，可以從中提煉出有價值的信息，特別是與企業價值評估相關的信息，比如企業資產和負債的價值、企業未來收益及其增長比率，投資者要求的報酬率等。由此可以看出，財務分析在企業價值評

14、估過程中有很重要的作用。第一，財務分析可正確評價企業過去。財務分析通過對實際會計報表等資料的分析能夠準確地說明企業過去的業績狀況。比如在運用收益法對企業進行價值評估時，需要預測企業未來的收益及其增長，此時需要計算一些財務比率，包括銷售毛利率、銷售凈利率、百元收入銷售費用、百元收入管理費用等。第二，財務分析可全面反映企業現狀。財務分析，根據不同分析主體的分析目的，采用不同的分析手段和方法，可得出反映企業在該方面現狀的指標，通過這種分析，對于全面反映和評價企業的現狀有重要作用。比如在運用市場法進行企業價值評估時，評估人員需要計算可比企業評估時點的價格比，如市盈率、市凈率等指標，同時還需要計算被評估

15、企業評估時點的每股收益、每股凈資產等。第三，財務分析可用于評估企業未來。財務分析不僅可用于評價過去和反映現狀，更重要的是它可通過對過去與現狀的分析與評價，評估企業的未來發展狀況與趨勢。比如在運用收益法對企業價值進行評估時，就需要對未來收益的增長趨勢作出判斷。（5）試分析財務預測在企業價值評估中的作用。答：企業的價值不應只是對歷史數據的分析和評價，歷史數據只能成為評估企業價值的基礎所在，企業價值評估更關注的是企業未來的收益能力。因此，在企業價值評估過程中需要利用會計報告收集基本信息，也需要利用財務分析對收集的信息進行分析，同時，在評估過程中，需要運用財務預測技術預測未來的收益及其增長。與收集會計

16、報告、財務分析一樣，財務預測也屬于企業價值評估的一個重要步驟。2思考題（1）如何認識企業的本質？為什么說資本所有者是企業最重要的利益相關者？提示：關于企業的性質，存在“營利組織論”、“契約組織論”、“無形資產論”等不同的解釋。主流的觀點是傾向于認為企業是一個契約關系的集合，其中最重要的關系是與所有者的關系。作為一個企業，經營的基礎是必須擁有一定的資源，包括資本資源和勞動力資源。在商品經濟條件下，勞動雇傭資本制是不能成立的，因為在勞動雇傭資本制下，企業只能負盈，不能負虧，或者說勞動者只能分享收益，不能承擔風險。現代企業制度屬于資本雇傭勞動制。因此，企業所有者是資本所有者，資本所有者是企業最重要的

17、利益相關者。（2）如何理解股東財富最大化與企業價值最大化這兩種目標并不一定矛盾？提示：現代企業財務目標存在著股東價值最大化與企業價值最大化的爭論。其實兩者并不一定矛盾。企業理財的根本目標是“資本增值”。企業資本增值通常體現了企業價值和股東價值的增長。“企業價值最大化”中的“企業價值”包括了可供所有企業參與人分配的總收益，而“最大化”是相對于預期值而言的。企業價值最大化目標具備了整體觀念，兼顧了企業契約中的所有利益相關者。股東價值是企業價值減去債務價值后的凈值，因此，當負債市值不發生變化時，股東價值最大化與企業價值最大化在內涵上是一致的。當兩者發生矛盾時，企業價值最大化應服從于股東價值最大化，而

18、不是相反。在現代企業制度下，企業理財活動圍繞著資本的籌集、投放和分配進行，資本經營成為現代企業財務活動和財務關系的直接要求，因此，資本增值也是現代企業理財的根本目標。從狹義的角度來看，資本增值主要指所有者權益的增加或股東財富的增加，因此，它與股東價值最大化應該是一致的。當然，資本增值在一般情況下也必然引起企業價值的增加。第3章企業價值評估程序1簡答題（1）在企業價值評估中，評估人員需要收集哪些信息資料？答：在企業價值評估中，評估人員可能會因所選評估途徑和方法的需求不同，選取部分或全部收集數據資料，大體有兩個方面：企業內部信息，包括企業的財務信息、法律文件和經營信息。其中：財務信息包括企業的財務

19、報表、企業納稅記錄、過渡期的報表、關聯交易信息、表外資產與負債、其他財務信息等；法律文件包括公司或合伙企業的正式法律記錄、股權變動方面的信息、公司和核心管理人員的聘用合同；經營信息包括企業概況、企業核心管理人員、客戶與原料供應商的信息、關于未來經營的預算或預測信息。企業外部信息，包括宏觀經濟信息、行業經濟信息、產品市場信息等。（2）評估人員如何收集與企業價值評估有關的信息資料？答：制定收集計劃。評估人員應該制定收集計劃，其主要過程包括：首先，依據評估目的列出要收集的信息資料清單；其次，選擇信息資料來源；最后，明確信息收集的方法。收集信息資料。評估人員可以通過以下渠道收集信息資料：采用被評估企業

20、申報、評估人員實地考察等方法收集企業內部信息；采用網頁查詢、數據查詢等方法收集企業外部信息，對于較大的項目可以聘請專業的調查機構幫助作出調查分析。收集過程中一定要結合自身的專業知識保證所收集信息的可靠性和真實性。核對信息資料。在信息收集過程中，由于被評估企業的有關信息在不斷變化，信息清單難免會出現遺漏或多余的情況，因此，按清單要求收集完之后評估人員要將所收集到的信息資料同評估目的核對，刪掉不需要的信息，追加收集需要的新信息。鑒定信息資料。將通過不同渠道收集到的信息資料結合起來，相互印證，可以保證信息的完整性和系統性。另外，評估人員可以利用自身專業知識或通過專家咨詢鑒定信息的真實性和有效性。信息

21、資料歸類。評估人員通過分析將所收集到的信息資料分類匯總，并以文字、數據的形式整理出來，如調查報告、資料匯編、統計報表等，以便更好地服務于評估的各個環節。（3）現場勘察的意義體現在哪些方面？答：現場勘察對于整個評估過程極有意義。它不僅可以幫助評估人員獲得更加可靠的信息，而且還有助于被評估企業的管理者了解評估的預期目標。當然，最主要的是，現場勘察能夠提高企業價值評估的效率。幫助評估人員了解企業歷史。現場勘察可以使評估人員了解企業是如何創立與發展的。一個企業的歷史可能比較悠久，但與價值評估分析最相關的部分通常是最近的歷史。幫助評估人員了解企業現狀。評估人員通過訪談提出問題，得到解答，可以幫助其獲得與

22、企業現狀相關的信息。幫助評估人員了解管理層收入狀況。評估人員通過詢問公司高級管理人員，判斷核心管理人員的紅利以及補助是否太多或不足，以至于影響企業了的正常經營和未來發展。幫助評估人員了解企業經營狀況。評估人員會通過現場勘察，鑒定企業的經營狀況是否確實如書面材料所說，并進一步了解企業是如何經營的，效率如何，結果怎樣。幫助評估人員了解企業的市場及開拓情況。一般情況下，企業的市場部經理對自己企業的競爭能力總是說得保守一點，而對市場潛力總是說得夸張一些。評估人員為了解這一方面的情況，進行現場訪談提問題是需要技巧的，應該避免有盤問被訪者的嫌疑而對問題的答案難以獲得深入理解。幫助評估人員鑒定企業財務狀況。

23、評估人員可以與企業的財務負責人、控股股東、企業的外聘會計師以及律師進行訪談，通過訪談了解財務報表是否真實地反映了企業的財務現狀、經營成果和現金流量。（4）可以用于行業分析的方法有哪些？答：行業特征分析。不同的行業創造價值的方式不同，評估人員通過行業特征分析可以了解被評估企業所在的行業特征，正確評估企業價值。評價行業的特征，主要是評價行業的競爭特征、需求特征、技術特征、增長特征、盈利特征等五方面。行業生命周期分析。行業生命周期一般分為四個階段：投入期、成長期、成熟期和衰退期。評估人員通過了解被評估企業所在階段，根據相關的信息，判斷被評估企業所處行業的發展階段，可以判斷其價值創造的能力和潛力。行業

24、盈利能力分析。根據“五大力量理論”分析行業平均盈利能力，包括：第一，現有企業間的競爭；第二，新進入企業的威脅；第三，替代產品的威脅；第四，客戶的議價能力；第五，供應商的議價能力。（5）可以用于競爭戰略分析的方法有哪些？答：SWOT矩陣分析法。SWOT矩陣是優勢弱點機會威脅矩陣（strengths-weaknesses-opportunities-threatsmatrix）的縮寫。它是幫助公司制定競爭戰略的重要工具。對評估人員而言，SWOT矩陣分析法為分析企業內部和外部的特征提供了一個基本的分析框架，有助于評估人員對被評估企業在市場中的地位及發展前景作出判斷。利用這一工具可以形成SO戰略、WO

25、戰略、ST戰略和WT戰略四種類型的戰略。生命周期矩陣分析法。從企業生命周期角度劃分，一個公司的戰略可分為初創期戰略、成長期戰略、成熟期戰略和衰退期戰略。處于不同生命周期階段的企業所面臨的風險類型和風險水平不同，也具有不同的財務特征和價值驅動因素，因此，需要有所側重，采取不同類型的戰略與公司不同階段、不同環境特征相適應，從而盡可能地給予公司價值創造活動以最合適的支持。波士頓矩陣分析法。波士頓矩陣是美國波士頓咨詢集團（BCG）提出的一種產品結構分析方法。在企業價值評估中，評估人員可以通過波士頓矩陣法將一個公司的業務分成以下四種類型：問題業務、明星業務、現金牛業務、瘦狗業務。面對矩陣中不同類型的業務

26、單位，公司可有以下財務戰略的選擇：發展、維持、收獲、放棄。2思考題（1）為什么需要對企業價值評估結果進行調整？如何調整？提示：通常評估人員需要同時運用不止一種方法得出被評估企業的初步估值。企業價值評估指導意見（試行）就明確規定：以持續經營為前提對企業進行評估時，成本法一般不應當作為唯一使用的評估方法。不同方法可以從不同角度對被評估企業的價值進行反映，并且可以相互比較與驗證。然而，要最終確定評估企業的價值，還要解決兩個問題：一是確定是否需要對企業價值評估進行調整；二是如何對企業價值評估的過程及結論進行適當的披露，以使企業價值評估結論的需求者能夠正確地使用企業價值評估結論。也就是說，由于不同的評估

27、方法帶來的評估結果的差異，需要對企業價值評估結果進行調整。企業價值評估結果調整的過程如下：A控制權溢價或折價調整。評估人員評估股東部分權益價值，應當在適當及切實可行的情況下考慮由于控制權和少數股權等因素產生的溢價或折價。B流動性不足折價調整。評估人員執行企業價值評估業務，應當在適當及切實可行的情況下考慮流動性對評估對象價值的影響。C最終價值結論的確定。注冊資產評估人員對同一評估對象采用多種評估方法時，應當對形成的各種初步價值結論進行分析，在綜合考慮不同評估方法和初步價值結論的合理性及所使用數據的質量和數量的基礎上，形成合理評估結論。有些評估人員采用簡單平均法得出最終評估結果的做法是不可取的，采

28、用加權平均的方式才是可取的。(2)在撰寫企業價值評估報告時需要注意哪些方面？提示：企業價值評估指導意見(試行)明確規定，注冊資產評估師應當在執行必要的資產評估程序后，根據相關評估準則和本指導意見編制并由所在評估機構出具評估報告。在評估報告中，注冊資產評估師應當披露必要的信息，使評估報告使用者能夠合理理解評估結論。撰寫企業價值評估報告時應注意以下幾個方面：企業價值評估報告的形式。企業價值評估報告應包含的內容。評估報告內容的基本要求。第4章基于現金流量的企業價值評估1 .簡答題(1)基于現金流量的企業價值評估模型的基本原理是什么？答：其基本原理是：企業的價值應等于該企業在未來所產生的全部現金流的現

29、值總和。其公式是：JCFtV=t-Tt(1r)t式中：V表示企業的現在價值；n表示企業經營的時間；CFt表示企業在t時刻預期產生的現金流；r表示折現率。企業價值的評估思路有兩種：一種是將企業價值等同于股東權益價值，即對企業的股權資本進行估價；另一種是評估整個企業的價值，企業價值包括股東權益、債權、優先股的價值。在第一種情況下，要使用股權資本成本對各期的股權現金流進行折現。在第二種情況下，要使用加權平均資本成本對企業預期現金流進行折現。(2)在基于現金流量的企業價值評估模型中，折現率一般如何確定？答：確定折現率的基本原則實質上是確定一個合理的期望投資報酬率，它通過估算企業的資本成本來確定。由于企

30、業存在多種收益口徑的選擇，因此，評估人員需要注意折現率必須與被折現的現金流量的類型和風險相一致，估計折現率的一個重要原則就是：股東自由現金流量與股權資本成本相匹配，企業自由現金流量與加權平均資本成本相匹配。(3)有財務杠桿的股東自由現金流如何計算？答：具有財務杠桿的公司一方面要使用現金償還本金和支付利息費用，另一方面又可以通過新的債務融資來補充資本性支出和營運資本的增加。股權自由現金流(FCFE尸凈收益+折舊和攤銷-優先股股利-資本性支出-凈營運資本增加額-償還本金+新發行債務收入2 .思考題(1)公司自由現金流和股權自由現金流有哪些差別？提示：股權自由現金流的權利要求者為股東。企業自由現金流

31、的權利要求者為包括普通股股東、優先股股東和債權人在內的企業資本的全部供給者。從計算公式上看：股權自由現金流(FCFE尸凈收益+折舊和攤銷-優先股股利-資本性支出-凈營運資本增加額-償還本金+新發行債務收入(有財務杠桿)企業自由現金流(FCFF)=股權自由現金流+利息費用X(1-稅率)+償還本金-新發行債務+優先股股利(2)為什么說與利潤相比，以現金流量為基礎進行企業價值的估算更為準確和客觀？提示：第一，選擇現金流形式的收益，可靠性更高。一方面，現金流量會很少受到會計處理方式的影響。會計處理方式的不同，可能使利潤不同。另一方面，現金流量是實際收支的差額，不容易被篡改，對其進行計算和分析更為方便，

32、而會計利潤是經過了各種復雜的分攤和對外秘而不宣的調整而確定的。第二，選擇現金流形式的收益，相關性更高。有實證研究表明，企業價值最終由其現金流量決定而非由其利潤決定。企業經營的最終目的是形成更多的現金流量，而不是獲得更多的會計收益，如果會計收益很高而現金流量很低，企業的價值也不大。多項研究證明，公司的價值基礎是現金流量，當利潤與現金流量不一致時，公司價值的變化與現金流量的變化更為一致。總之，企業價值是由其最終能創造的可自由支配的現金流量所決定的，因此，以現金流量為基礎進行企業價值的估算更為準確和客觀。(3)為什么在確定WACC勺時候要采用權益和債務的市場價值比重而不用賬面價值比重作為資產成本的權

33、重？提示：確定債務、普通股和優先股各自所占的權重應當根據市場價值而不是賬面價值計算。這里的資本成本衡量的是企業融資時所發行的證券的成本，而這些證券是按照市場價值而不是賬面價值發行的。隨著市場信息與公司信息的不斷披露，公司的內在價值會不斷發生變化，用市場價值就能比較準確地反映這一點。3 .計算分析題(1)假定待評估企業的投資資本由所有者權益和長期負債兩部分構成，其中所有者權益占投資資本的比重為60%長期負債占40%利息率為10%當時社會平均收益率為12%國庫券利率為8%待評估企業的風險3系數為0.9。在采用現金流量折現模型對企業價值進行評估時，該待評估企業的折現率應該是多少呢？答：評估權益價值采

34、用的折現率為：股權資本成本=Rf+3E(Rm)-Rf1=8%0.9X(12唳8%>=11.6%評估整個企業價值采用的折現率為:加權平均資本成本=11.6爐60%10%<(1-25%)X40%=9.96%(2)新華公司2006年有4億股股票流通在外，每股市場價值是20元，2006年每股收益2元,每股股利1.2元。當時公司的資本性支出與折舊的比率在長期內不會發生變化，折舊是1.6億元，資本性支出是1.8億元，營運資本追加額為0.8億元；該公司彳務為20億元，公司計劃保持負債比率不變；公司處于穩定增長階段，年增長率為5%其股票的3值是0.9,當時的風險溢價率為4%國庫券利率是6%請按照下

35、列兩種模型對新華公司每股股票進行估價：股利折現模型；股權自由現金流量模型。答：由題目得知，每股收益為2元，每股股利為1.2元。每股折舊=1.6+4=0.4(元)每股資本性支出=1.8+4=0.45(元)每股營運資本追加額=0.2元負債比率=20+(20+4X20)X100%=20%股權資本成本為：k=6%+0.9X4%=9.6%每股價值=1.2X(1+5%)+(9.6%-5%)=27.39(元)FCFE模型下，股權自由現金流=凈收益-(1-6)X(資本性支出-折舊)-(1-6)X凈營運資本增加額=2-(1-20%)X(0.45-0.4)-(1-20%)X0.2=2-0.04-0.16=1.8(

36、元)每股價值=1.8X(1+5%)+(9.6%-5%)=1.89+4.6%=41.09(元)第5章基于EVA的企業價值評估1 .簡答題(1) EVA與股東價值創造的內在聯系具體表現在哪幾個方面？答：EVA與股東價值創造的內在聯系具體表現在以下方面：考慮企業全部資本成本，真實反映企業經營業績。EVA是從股東角度定義的利潤指標，只有考慮了權益資本成本的經營業績指標才能反映企業的真實盈利能力。進行會計報表項目調整，盡量剔除會計失真的影響。通過一系列調整，可消除會計穩健性原則對數據不合理的影響，減少管理者操縱盈利的機會。因此，對會計信息的必要調整有助于更加真實、完整地評價企業的經營業績。注重企業的可持

37、續發展，克服短視經營行為。EVA不鼓勵企業以犧牲長期利益來夸大短期效果，而是要求落實科學的發展觀，專注于企業長期業績的提升。著眼于股東價值增長，基于股東利益合理決策。EVA把股東價值最大化的財務目標與企業決策聯系在了一起，企業的EVA業績的持續增長意味著股東價值的持續增長，應用EVA有助于企業作出符合股東利益的決策。(2)在我國應用EVA時需要對計算公式中的稅后營業凈利潤進行哪些調整？答：公式中的稅后營業凈利潤是指扣除了所得稅的“營業利潤”，其中包括各種類型的營業利潤，包括大部分業務收入和支出，但非連續經營的利潤或虧損、額外利潤或虧損，以及非營業投資的投資利潤通常不包括在內。根據新企業會計準則

38、的規定，結合EVA計算中會計調整的方法，我國在應用EVA時需要對稅后營業凈利潤進行如下調整：第一，固定資產折舊。擁有大量長期設備的企業可以采用“沉淀資金折舊法”來取代“直線折舊法”。除此之外，不需要再對固定資產折舊另行調整。第二，研究與開發(R&D)費用。按照EVA會計調整要求，應對所有研究與開發費用資本化，并在一定期間攤銷。新企業會計準則發布后，因開發費用已經資本化，所以只需對研究費用進行資本化即可。第三，財務費用。財務費用指匯兌損益、債務的利息支出。非責任性、不可控的匯兌損益屬于企業正常營運以外發生的損失或收益，企業不能將此損益作為考核的一部分，因此，要剔除這一部分。至于債務的利息

39、支出，它屬于資本成本的一部分，應從稅后營業凈利潤的計算中剔除，統一在資本成本中核算。第四，資產減值準備。在計算稅后經營凈利潤時，把資產減值準備沖回，即按實際壞賬發生額、實際存貨跌價損失發生額、實際資產減值發生額和實際投資減值損失發生額等計入相應的會計期間。第五，營業外收支。由于在計算時引入的“稅后營業凈利潤”衡量的是經營利潤和經營性投資收益，因此，所有營業外的收支、非經常性發生的收支均應剔除在EVA的核算之外，以保證最終計算結果能夠真正反映企業的經營成果。第六，商譽。EVA對商譽的處理方法是任何當期及前期攤銷的商譽都應該加到投入資本，而當期攤銷商譽所產生的費用則應加回到稅后營業凈利潤中去。(3

40、)在對EVA進行會計調整時需要遵循哪些原則？答：在進行調整項目的選擇時，需要綜合考慮成本和收益，并遵循一定的原則：第一，重要性原則，即該項調整是否舉足輕重，是否對EVA有實質性的影響。第二，可理解性原則，即調整的項目應便于企業價值評估報告使用者理解，便于評估人員操作，簡單易行。第三，可控性原則，即企業管理者能夠控制和影響該調整項目，能夠通過自身的努力，影響該費用或資本支出的水平，以增進股東利益。第四，客觀可取性原則，即所需要的數據和信息相對容易得到，且能夠被具體化，不需主觀判斷。第五，適用性原則，即應結合被評估企業所在行業的特點和本企業的現實要求，將調整限制在必要的范圍內。一些具體的會計調整對

41、于某些企業比較重要，而對于其他企業可能無足輕重。(4)試說明基于EVA的企業價值評估模型的適用范圍?答：盡管EVA模型能很好地估算企業價值，但并不是所有的企業都適用EVA一般情況下，以下幾種企業不適用：金融機構。銀行如果把貸款額作為資產來使用和計算，其EVA值將被扭曲。金融機構通常是用經濟資本替代EVA來進行價值計量和業績評價的。周期性企業。周期性企業由于受客觀周期的影響，利潤波動太大，也可能會引起EVA數值扭曲。新成立企業。新成立企業利潤波動很大，要等到企業開始有穩定業務和利潤之后，再引入EVA比較好。資源型公司。資源型公司因為必須投入大量的資本去進行勘探，勘探結果和資本利用率、資本成本不便

42、于進行量化。另外，資源勘探設備隨著固定資產折舊的累計，其價值是降低的，而勘探到的資源卻有可能和設備的價值變化趨勢相反。2思考題(1)如何正確理解EVA的本質？為什么EVA可以引入到企業價值評估當中？提示：EVA就是投入到企業中的資本獲得的收益扣除資本成本后的余額。其中，資本成本不僅包括負債資本成本，而且包括股東權益資本成本。因此，EVA最重要的特點就是從股東角度重新定義了企業的利潤，即考慮了資本的機會成本。它不同于我們通常所說的會計利潤。將EVA引入企業價值評估，不僅僅是因為EVA與企業價值具有密切關系，而且還由于折現現金流模型有一定的局限性。具體表現在，從每年的現金流很難看出企業當年的經營業

43、績。因為自由現金流的減少可能是因為企業的經營業績不佳，也可能是因為企業增加了對未來的投資。而基于EVA的企業價值評估模型則可以說明企業是如何以及什么期間創造價值的，并且得到的估值結果與折現現金流模型的結果相同。更為重要的是，基于EVA的企業價值評估模型明確了所有管理者潛意識中已然觸及的一個重要問題，即企業的資金使用是有成本的。因此，基于EVA的企業價值評估法被越來越多的財務分析師、資產評估師、投資基金管理人員和投資咨詢機構用來評估企業價值或股票價值。(2)試評價基于EVA的企業價值評估模型在中國的適用前景。提示：一種模型是否具有長久的生命力，不僅在于其理論上的嚴密性，更重要的是，其在實踐中是否

44、具有廣泛的應用價值。我國的一些企業也在嘗試利用這種新的指標來評價經營成果、改善企業管理，如東風汽車、上海寶鋼、青島啤酒、TCL深圳華為等。然而，在具體實施過程中，國內外企業都有成功的經驗和失敗的教訓。其中，EVA的計算不準確、不合理、不完善等問題，在很大程度上影響了EVA的推廣和應用。因此，雖然EVA由于其獨特的優勢具有很高的理論價值，但是由于我國的國情，如證券市場的不發達、人員的專業素質不高等，使得EVA在中國的發展受到了一定的限制。隨著我國資本市場的發展和會計制度的完善，股東價值的衡量、資本成本的確定等問題將得到解決，調整事項的界定和處理也將得到規范。因此，從長遠來看，EVA作為一種科學有

45、效的企業價值估價模型，在我國仍具有廣闊的發展前景。3.案例分析題波斯曼股份有限公司（以下簡稱波斯曼公司）創建于1991年，是以生產柴油機為主的公司。公司自創建至今，賬面利潤基本上是盈利的，尤其是近兩年，賬面利潤均超過1000萬元，2003年達1400萬元，2002年達1120萬元。因此，近幾年波斯曼公司受到了外界的一致認可，公司員工對公司的發展前途也充滿了信心，公司近幾年的銷量也呈上升趨勢，因此，公司近幾年擴大了生產規模，不僅加大了對流動資產的投資，也加大了對固定資產的投資，由此可以看出波斯曼公司正處于蒸蒸日上的時期，其盈利狀況是相當可觀的。根據有關資料可以得到波斯曼公司的部分財務數據如下：波

46、斯曼公司2002年、2003年財務數據金額單位：萬元2003年2002年利潤總額20001600所得稅稅率30%30%凈利潤14001120財務費用300240債務資本60004800權益資本1200011200投入資本總額1800016000加權平均資本率10%9%其中：投入資本總額=債務資本+權益資本總資本成本=投入資本總額X加權平均資本成本率目前，我國很多企業把利潤作為評價企業業績的指標，波斯曼公司也是以凈利潤來評價公司業績的。從賬面利潤來看，波斯曼公司最近的盈利能力相當可觀，從而使得近幾年外界對公司充滿了信心，公司員工對公司所創造的利潤也是非常滿意的。案例思考題：（1）如果波斯曼公司采

47、用EVA指標評價企業業績，試分別計算其2002年和2003年的EVA指標值，并指出用EVA和凈利潤哪一種指標評價波斯曼公司經營業績更合理，為什么？（2）如何理解“在會計利潤很大的情況下，公司也有可能實際處于虧損狀態”，你認為該結論是否正確？答：（1）計算2002年的EVA2002年的營業稅后利潤=（利潤總額+財務費用）M（1-所得稅稅率）=（1600+240）父（130%）=1288（萬元）2002年的總資本成本=投入資本總額x加權平均資本率=160009%=1440（萬元）2002年的EVA=營業稅后利潤總資本成本二1288-1440-152（萬元）計算2003年的EVA2003年的營業稅后

48、利潤=（利潤總額+財務費用）工（1所得稅稅率）=（2000+300）父（130%）-1610（萬元）2003年的總資本成本=投入資本總額x加權平均資本率=1800010%=1800（萬元）2003年的EVA=營業稅后利潤-總資本成本=1610-1800=-190（萬元）分析如下：波斯曼公司若以凈利潤來評價公司業績，是相當好的。從賬面利潤來看，2002年和2003年波斯曼公司的賬面凈利潤分別為1120萬元和1400萬元，說明該公司在初步實現了盈利的基礎上還實現了盈利的穩步增長。由上面的計算結果可以看出，波斯曼公司若以EVA來評價公司業績，是令人堪憂的。波斯曼公司的EVA在2002年和2003年均

49、為負值，且有逐年惡化的趨勢。這說明盡管波斯曼公司的凈利潤增加了，但是凈利潤的增長卻沒有帶來股東價值的增長，而是帶來了股東價值的逐年減少。由此可見，EVA作為業績評價指標更為合理。原因在于EVA考慮了企業全部資本成本，真實反映了企業的經營業績。傳統的業績評價指標在計算時只考慮了債務資本成本，沒有考慮到企業的股權資本成本，導致資本成本計算不完全，無法準確衡量企業到底為股東創造了多少價值。（2）“在會計利潤很大的情況下，公司也有可能實際處于虧損狀態”，該結論是正確的。這個論斷恰好說明了會計利潤作為業績評價指標的缺陷。由于會計利潤在計算時只考慮了債務資本成本，沒有考慮到企業的股權資本成本，在企業實際虧

50、損時仍可能出現會計利潤為正的情形。因此，會計利潤不是有效的業績評價指標。許多名義上盈利的企業，即有會計利潤但EVA為負的企業，實際上正在損害股東財富。波斯曼公司就是一個典型的例子。正確的做法是從股東角度定義利潤指標，只有采用考慮了權益資本成本的經營業績指標，才能準確衡量企業到底為股東創造了多少價值，才能反映企業的真實盈利能力。EVA指標正是最具這一特點的利潤指標。第6章基于價格比率的企業價值評估1 .簡答題（1）基于價格比率的企業價值評估有哪些步驟？答：選擇價格比率模型。選擇時，要考慮相關性程度、相關價格比率基數信息的可靠性、可行性。選擇可比企業。在選擇可比企業時，評估人員應該著重考慮所選擇的

51、可比企業的相似性、企業所處地域及其服務的目標市場、財務比率等。估算目標企業的價格比率值。被評估企業的價格比率值的確定方法主要有可比公司參照法和回歸分析法兩種。預測價格比率基數。無論是被評估企業，還是可比企業，都有可能需要對其價格比率基數所依賴的財務數據進行調整。對財務數據的調整通常可采用統計方法進行或直接調整。計算評估企業價值。將估算的價格比率值與預測的價格比率基數代入下面的公式即可得到評估價值：企業價值=價格比率X價格比率基數（2）如何估算被評估企業的價格比率？答：被評估企業的價格比率的確定方法主要有可比公司參照法和回歸分析法兩種。可比公司參照法。首先選擇出一組可比企業，計算出它們平均的市盈率，然后根據正在評估的企業和參照企業間的差異，對這個平均值進行主觀調整，得出被評估企業的市盈率。或者將同行業中所有企業的市盈率進行平均，得出一個一般性數值。回歸分析法。回歸方法可以將大量的數據濃縮到一個等式中，以反映市盈率與基本財務數據之間的關系。但回歸分析法的計算過程要比可比公司參照法復雜。（3）市盈率模型的優缺點有哪些？答：市盈率模型的優點如下：第一，價格與收益比率將股票市場價格與公司盈利狀況聯系起來，突出了盈利狀況對股票價格的影響作用；第二，計算資料容易取得，計算方法簡便，即使不具備專業的財務知識的投資者也可以使用該比率；第三，如果會計標準合理，并且