1、公募基金2013年1季報(bào)分析 證券研究報(bào)告公募基金2013年1季報(bào)分析 2013年04月24日基金分析專題報(bào)告后市判斷中性，降低風(fēng)險(xiǎn)敞口長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)級(jí)：高于行業(yè)均值n市場(chǎng)數(shù)據(jù)(人民幣)行業(yè)優(yōu)化平均市盈率36.84市場(chǎng)優(yōu)化平均市盈率29.70國(guó)金能源指數(shù)6340.03滬深300指數(shù)3203.97上證指數(shù)2992.84深證成指11948.76中小板指數(shù)5748.72基本結(jié)論：海外市場(chǎng)強(qiáng)于國(guó)內(nèi)，中小盤/成長(zhǎng)風(fēng)格強(qiáng)于周期/藍(lán)籌風(fēng)格n 2013年一季度，從股票市場(chǎng)來看，海外市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)則表現(xiàn)出強(qiáng)烈的結(jié)構(gòu)性分化行情，中小盤/成長(zhǎng)類風(fēng)格強(qiáng)于周期/藍(lán)籌風(fēng)格。n 截止2013年一季度末，基金資

2、產(chǎn)規(guī)模合計(jì)2.78萬億元，較2012年四季度下降0.74%。管理規(guī)模小幅下降主要在于持續(xù)震蕩環(huán)境下投資情緒低迷，基金贖回情況較為明顯，抵消了新發(fā)基金的貢獻(xiàn)。權(quán)益類基金：后市判斷回歸中性，強(qiáng)調(diào)成長(zhǎng)行業(yè)個(gè)股甄別n 市場(chǎng)觀點(diǎn)回歸中性，股票倉位小幅下降。公募基金股票倉位順勢(shì)小幅下降，基金經(jīng)理對(duì)后市的判斷也持相對(duì)中性的觀點(diǎn)，市場(chǎng)很難呈現(xiàn)趨勢(shì)性行情，以震蕩波動(dòng)為主，更多從自下而上的角度尋找投資機(jī)會(huì)。謹(jǐn)慎看待周期行業(yè)，強(qiáng)調(diào)成長(zhǎng)行業(yè)個(gè)股甄別。基金經(jīng)理對(duì)周期行業(yè)保持謹(jǐn)慎態(tài)度，與此同時(shí)，以醫(yī)藥、TMT、環(huán)保、傳媒為代表的成長(zhǎng)行業(yè)雖然漲幅已經(jīng)較大，但仍受到基金的關(guān)注。n 投資策略：立足中性，強(qiáng)調(diào)靈活。考慮短期不確定

3、性因素有待時(shí)間驗(yàn)證和消化，可采取中性偏謹(jǐn)慎的策略，重點(diǎn)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)收益配比效果較好的產(chǎn)品，投資機(jī)會(huì)角度，一方面優(yōu)選持倉結(jié)構(gòu)相對(duì)均衡，借勢(shì)選股能力突出的產(chǎn)品獲得高成長(zhǎng)性個(gè)股的超額收益。另一方面搭配靈活操作能力突出的基金，審慎把握階段性投資收益。固定收益類基金：觀后市謹(jǐn)慎樂觀，擇券種還看信用n 開放式債券基金整體債券倉位由上年末的100.48%上調(diào)至一季度末的105.69%，提升了5.21個(gè)百分點(diǎn)。一季報(bào)中基金經(jīng)理報(bào)告顯示，為數(shù)不少的基金經(jīng)理表達(dá)了對(duì)后市相對(duì)樂觀的態(tài)度。但經(jīng)過一季度的上漲，目前債市整體估值水平已經(jīng)不具優(yōu)勢(shì)，倘若未來一季度沒有受到大的利好因素催化，債券市場(chǎng)難以出現(xiàn)趨勢(shì)性行情，票息收入仍將

4、成為債券市場(chǎng)主要收益來源。信用債相對(duì)于利率產(chǎn)品而言仍具有優(yōu)勢(shì)。信用債等級(jí)配置上，出于對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)回落及非標(biāo)融資監(jiān)管背景下部分企業(yè)資金鏈斷裂的擔(dān)憂，債券基金在信用風(fēng)險(xiǎn)方面保持了較高的重視和警惕，對(duì)高評(píng)級(jí)信用債的青睞有增無減從。n 投資策略：建議適當(dāng)縮短基金組合久期和杠桿比例，優(yōu)化配置結(jié)構(gòu)，將中短久期、中高評(píng)級(jí)債作為核心資產(chǎn)配置，以獲取持有期的絕對(duì)收益為主要目標(biāo)，并適當(dāng)減持估值優(yōu)勢(shì)減弱而潛在信用風(fēng)險(xiǎn)加大的中低評(píng)級(jí)債。QDII基金：重新審視組合，降低風(fēng)險(xiǎn)敞口n 1季度QDII基金的地區(qū)配置格局未變，繼續(xù)以新興市場(chǎng)為主。基金重點(diǎn)配置在金融、非日常消費(fèi)、信息技術(shù)、能源、工業(yè)類股票。環(huán)比看，由于1季度公用事

5、業(yè)等防御類的股票市場(chǎng)表現(xiàn)較好，QDII在公用事業(yè)類的投資配比上升最快。綜合基金經(jīng)理觀點(diǎn)，整體對(duì)2季度的海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)提升。n 投資策略：建議投資者重新審視海外風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上的風(fēng)險(xiǎn)敞口；通過直接降低倉位，減少指數(shù)型基金的配置；或者在持倉結(jié)構(gòu)中，在趨向防御行業(yè)風(fēng)格的QDII品種中選擇風(fēng)格穩(wěn)健的品種。此外，鑒于美國(guó)房地產(chǎn)復(fù)蘇的確定性，可增持在美國(guó)等發(fā)達(dá)地區(qū)REITs投資風(fēng)格的基金。市場(chǎng)數(shù)據(jù)(人民幣)市價(jià)(元)10.81已上市流通A股(百萬股)8,499.03流通港股(百萬股)224,689.10總市值(百萬元)1,319,611.12年內(nèi)股價(jià)最高最低(元)28.49/8.82滬深300指數(shù)4441.1

6、8上證指數(shù)4165.882005年股息率0.00%張宇 王聃聃 張琳琳 張劍輝 海外市場(chǎng)強(qiáng)于國(guó)內(nèi)，中小盤/成長(zhǎng)風(fēng)格強(qiáng)于周期/藍(lán)籌風(fēng)格n 2013年一季度基本面來看，外圍環(huán)境偏正面，歐債危機(jī)明顯緩和，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)回升，歐美股市持續(xù)上行，道瓊斯指數(shù)創(chuàng)出歷史新高。國(guó)內(nèi)方面，季度內(nèi)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇預(yù)期逐步證偽。房?jī)r(jià)風(fēng)險(xiǎn)、影子銀行風(fēng)險(xiǎn)逐一兌現(xiàn)，國(guó)五條細(xì)則及銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文均對(duì)市場(chǎng)情緒產(chǎn)生較大影響。n 從股票市場(chǎng)來看，海外市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)則表現(xiàn)出強(qiáng)烈的結(jié)構(gòu)性分化行情，中小盤/成長(zhǎng)類風(fēng)格強(qiáng)于周期/藍(lán)籌風(fēng)格。具體來看，國(guó)內(nèi)2013年一季度上證綜合指數(shù)、深證綜指分別上漲0.15%和6.29%；從風(fēng)格指

7、數(shù)來看，滬深300、中小板、創(chuàng)業(yè)板分別上漲0.61%、10.11和22.44%。從具體行業(yè)來看，與宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程緊密相關(guān)的金融、地產(chǎn)等周期類板塊沖高回落，而醫(yī)藥、大眾消費(fèi)、TMT等成長(zhǎng)類行業(yè)則表現(xiàn)上揚(yáng)。海外方面，標(biāo)普500、納斯達(dá)克指數(shù)分別上漲10.03%、8.21%，恒指下跌1.58%；大宗商品方面，COMEX黃金下跌4.11%，美WTI原油上漲15.89%。n 基于以上背景，開放式股票型基金（不含指數(shù)型）加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)率上漲4.14%，開放式股票-指數(shù)型基金加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)率下跌0.97%；開放式混合型基金加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)率上漲3.72%；債券型基金加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)率上漲2.85%；

8、QDII加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)率下跌0.49%。圖表1：2013年1季度各指數(shù)表現(xiàn)（%）圖表2：2013年1季度各類型基金表現(xiàn) 來源：國(guó)金證券研究所 資產(chǎn)規(guī)模小幅下降，各類型基金普遍遭遇凈贖回n 截止2013年一季度末，基金資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)2.78萬億元，較2012年四季度下降0.74%。管理規(guī)模小幅下降主要在于持續(xù)震蕩環(huán)境下投資情緒低迷，基金贖回情況較為明顯，抵消了新發(fā)基金的貢獻(xiàn)。n 具體來看，一季度基金整體凈贖回比例約10.25%，基金份額較2012年四季度明顯下滑，各類型基金普遍遭到凈贖回。其中債券型基金凈贖回比例相對(duì)較高，為28.25%。股票型和混合型凈贖回分別為3.57%和3.86%。此外股票

9、-指數(shù)型凈贖回12.91%、保本型凈贖回7.15%、貨幣型凈贖回12.63%、QDII凈贖回4.61%。從基金凈贖回明細(xì)看，凈贖回超過50%的基金中理財(cái)-債券型以及貨幣型等低風(fēng)險(xiǎn)基金占絕大多數(shù)。基金發(fā)行市場(chǎng)：產(chǎn)品創(chuàng)新不斷，低風(fēng)險(xiǎn)基金是發(fā)行主流 n 2013年一季度，基金發(fā)行市場(chǎng)總共成立87只基金（包括聯(lián)接基金），共募集2010.55億元。其中股票型7只、股票-指數(shù)型16、混合型4只、保本型3只、QDII3只、債券型30只、理財(cái)-債券型15只、貨幣型9只。n 從募集情況看，低風(fēng)險(xiǎn)固定收益類基金（保本型、債券型、理財(cái)-債券型等）是一季度發(fā)行市場(chǎng)的主流，其平均募集資金相對(duì)較高，其中15只理財(cái)-債券型

10、基金平均募集規(guī)模超過40億元，30只債券型基金平均募集規(guī)模為28.68億元，20只貨幣型基金平均募集規(guī)模為20.36億元。一季度基金發(fā)行市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新不斷，新產(chǎn)品的出現(xiàn)進(jìn)一步豐富國(guó)內(nèi)投資市場(chǎng)，如華夏基金發(fā)行行業(yè)指數(shù)系列ETF基金，融通基金發(fā)行以可轉(zhuǎn)債指數(shù)為投資標(biāo)的的融通標(biāo)普中國(guó)可轉(zhuǎn)債指數(shù)基金，國(guó)泰基金發(fā)行國(guó)內(nèi)首只細(xì)分行業(yè)指數(shù)分級(jí)基金國(guó)泰國(guó)證房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)分級(jí)基金等。圖表3：基金份額及資產(chǎn)凈值變化圖表4：2013年1季度基金成立情況 來源：國(guó)金證券研究所 權(quán)益類基金：后市判斷回歸中性，強(qiáng)調(diào)成長(zhǎng)行業(yè)個(gè)股甄別市場(chǎng)觀點(diǎn)回歸中性，股票倉位小幅下降n 隨著市場(chǎng)大幅反彈后展開調(diào)整，公募基金股票倉位也順勢(shì)小幅下

11、降，具體來看偏股型基金整體倉位為79.64%，可比倉位下降0.74%，其中開放式股票型基金和開放式混合型基金分別下降0.75%和0.91%，分別降至83.79%和73.64%。在適當(dāng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，基金持股也進(jìn)一步向優(yōu)質(zhì)個(gè)股集中，表現(xiàn)在持股集中度小幅上升，統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，可比基金的持股集中度上升1.29%，上升至49.15%。n 相應(yīng)從各基金加減倉分布來看，但和上個(gè)季度相比，減倉基金的數(shù)量和比例明顯更高，倉位下降比例超過5%的基金數(shù)量占比達(dá)到28.5%，明顯高于上一季度的11.3%。包括交銀穩(wěn)健、新華主題、華寶動(dòng)力、國(guó)聯(lián)安紅利、華夏優(yōu)增等基金的股票倉位下降幅度都20%以上。n 與基金倉位變化相一

12、致的是，基金經(jīng)理報(bào)告對(duì)后市的判斷也持相對(duì)中性的觀點(diǎn)，絕大多數(shù)的基金經(jīng)理對(duì)二季度行情既不樂觀也不過于悲觀，市場(chǎng)很難呈現(xiàn)趨勢(shì)性行情，以震蕩波動(dòng)為主，更多從自下而上的角度尋找結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。一方面，從壓制市場(chǎng)走勢(shì)的因素來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)力較弱，或呈現(xiàn)旺季不旺的特征，疲軟的經(jīng)濟(jì)基本面不支撐市場(chǎng)大幅上行，地產(chǎn)調(diào)控政策、銀監(jiān)會(huì)對(duì)影子銀行的規(guī)范、IPO重啟預(yù)期帶來的政策面、流動(dòng)性層面的影響；另一方面，從市場(chǎng)支撐因素來看，市場(chǎng)估值水平仍整體處于低位，漸進(jìn)式的改革有助于活躍市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)。n 經(jīng)過一季度基金倉位下調(diào)，基金將實(shí)際倉位提升到倉位上限能夠帶來的資金量，以及這部分資金占基金全部?jī)糁档谋壤行》仙仙?/p>

13、一季度末1461億元的增量空間約占資產(chǎn)凈值的11.46%。但和歷史季度的數(shù)值相比，并結(jié)合當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境，倉位提升的動(dòng)力有限。圖表5：股票型和混合型基金股票倉位調(diào)整分布圖表6：基金股票倉位提升到上限增量資金及占凈值比 來源：國(guó)金證券研究所 天相投資分析系統(tǒng)謹(jǐn)慎看待周期行業(yè)，強(qiáng)調(diào)成長(zhǎng)行業(yè)個(gè)股甄別n 從行業(yè)配置來看， 2013年一季度基金持股比例前三大行業(yè)為制造業(yè)、金融業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)。其中，隨著上市公司行業(yè)分類的更改，基金一季報(bào)將制造業(yè)合并披露，制造業(yè)行業(yè)也成為占凈值比例達(dá)到45.04%的第一大持有行業(yè)；另外金融業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)分別占凈值比例為9.15%和5.73%，雖然仍未基金持有比例較高的行業(yè)，但持有比

14、例較去年四季度已經(jīng)有2%3%的幅度下降。n 鑒于基金行業(yè)分類變化，尤其是制造業(yè)行業(yè)的合并，我們也從基金重倉股持股的角度，對(duì)基金增減持行業(yè)的變化進(jìn)行考察。從下圖表的結(jié)果來看，基金一季報(bào)對(duì)醫(yī)藥生物行的增持較為明顯，同時(shí)對(duì)化工、電子、家用電器、信息服務(wù)等行業(yè)也進(jìn)行了關(guān)注，而金融服務(wù)、地產(chǎn)等去年四季度季度增持比例較高的板塊在一季度減持明顯，此外，上個(gè)季度減持較多的食品飲料行業(yè)本季度繼續(xù)遭到減持。n 從基金經(jīng)理報(bào)告角度看對(duì)行業(yè)投資機(jī)會(huì)的關(guān)注，絕大多數(shù)基金經(jīng)理對(duì)周期行業(yè)保持謹(jǐn)慎態(tài)度，盡管此類行業(yè)在前期已經(jīng)較大程度反映市場(chǎng)的負(fù)面預(yù)期，但基本面仍然會(huì)收到宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇偏弱的影響，下跌空間雖然不大，但也難有上漲預(yù)

15、期。與此同時(shí)，以醫(yī)藥、TMT、環(huán)保、傳媒為代表的成長(zhǎng)行業(yè)雖然漲幅已經(jīng)較大，但仍受到基金的關(guān)注，當(dāng)然，不少基金經(jīng)理也表示估值過高、市場(chǎng)預(yù)期已經(jīng)較為充分，調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)正在慢慢加大。此外，金融地產(chǎn)行業(yè)的分歧相對(duì)較大，低估值的優(yōu)勢(shì)是部分基金經(jīng)理看好的理由，而政策風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的背景仍被部分基金經(jīng)理所擔(dān)憂。n 落實(shí)到個(gè)股的角度，由于成長(zhǎng)行業(yè)的整體估值已經(jīng)較高，行業(yè)整體性投資機(jī)會(huì)已經(jīng)不大，自下而上精選個(gè)股的思路被絕大多數(shù)基金經(jīng)理所強(qiáng)調(diào)，結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)下選股的空間仍然存在，其中受益于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、估值水平合理、具備增長(zhǎng)潛質(zhì)、核心競(jìng)爭(zhēng)力的成長(zhǎng)類公司是基金經(jīng)理關(guān)注的投資標(biāo)的。圖表7：基于基金重倉股數(shù)據(jù)匯總行業(yè)變化來源

16、：國(guó)金證券研究所 2季度權(quán)益類基金投資策略建議：立足中性，強(qiáng)調(diào)靈活n 就2季度基金投資建議，我們認(rèn)為在短期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定性、ipo重啟預(yù)期下，投資者情緒仍將低迷，同時(shí)銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文、10號(hào)文對(duì)影子銀行和地方融資平臺(tái)貸款的規(guī)范的影響有待進(jìn)一步關(guān)注，但同時(shí)考慮市場(chǎng)前期下跌已經(jīng)在一定程度包含對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇偏弱、流動(dòng)性回歸中性等因素的預(yù)期，下行風(fēng)險(xiǎn)也較為有限。在權(quán)益類基金的投資上，考慮短期不確定性因素有待時(shí)間驗(yàn)證和消化，投資者可采取中性偏謹(jǐn)慎的策略，重點(diǎn)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)收益配比效果較好的產(chǎn)品，具備較好風(fēng)險(xiǎn)收益配比的基金在震蕩市場(chǎng)中具備一定優(yōu)勢(shì)，良好的風(fēng)險(xiǎn)控制能力兼顧良好的收益獲取能力，無論在短期市場(chǎng)波動(dòng)過程中還是中

17、長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的獲得上都具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。n 從投資機(jī)會(huì)的把握角度，一方面，短期市場(chǎng)仍以震蕩為主，拉鋸戰(zhàn)背景下缺乏明確的投資主線，可優(yōu)選持倉結(jié)構(gòu)相對(duì)均衡，自下而上選擇能力突出的產(chǎn)品，借勢(shì)選股能力突出的產(chǎn)品獲得高成長(zhǎng)性個(gè)股的超額收益。另一方面，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行已現(xiàn)短期低點(diǎn)，隨著負(fù)面因素逐漸消化，市場(chǎng)同樣存在悲觀預(yù)期修正的機(jī)會(huì)，股指具備階段反彈的可能，因此，投資者可搭配靈活操作能力突出的基金，尤其是對(duì)市場(chǎng)節(jié)奏、市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)切換把握能力強(qiáng)的基金，以迎合市場(chǎng)瞬息變化，審慎把握階段性投資收益。固定收益類基金：觀后市謹(jǐn)慎樂觀，擇券種還看信用觀后市謹(jǐn)慎樂觀，持倉適度積極 n 從債券基金的持倉情況來看， 209只可比開放式

18、債券基金（A、B、C合并計(jì)算）整體債券倉位由上年末的100.48%上調(diào)至一季度末的105.69%，提升了5.21個(gè)百分點(diǎn)。結(jié)合當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境來看，一季度基金資產(chǎn)凈值的大規(guī)模縮水導(dǎo)致了債基整體被動(dòng)加倉，但同時(shí)也反映了管理人“經(jīng)濟(jì)基本面和政策取向仍將對(duì)債券市場(chǎng)形成支撐”的判斷。n 一季報(bào)中基金經(jīng)理報(bào)告顯示，為數(shù)不少的基金經(jīng)理表達(dá)了對(duì)后市相對(duì)樂觀的態(tài)度，其一，在外需疲軟、內(nèi)需萎縮的背景下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)難以快速回升，而且新國(guó)五條、銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文及禽流感疫情又增加了經(jīng)濟(jì)向下波動(dòng)的可能性；其二，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速、信貸供應(yīng)緊張，國(guó)外經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩加劇使得股市難以出現(xiàn)系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，債市將發(fā)揮避風(fēng)港作用。但考慮到目前信用利差已

19、經(jīng)降至歷史中位數(shù)水平或更低水平，而且金融脫媒大趨勢(shì)下債券供給可能保持較快增長(zhǎng)，多數(shù)基金經(jīng)理表示樂觀中仍需保持一份謹(jǐn)慎。擇券種還看信用，高評(píng)級(jí)優(yōu)勢(shì)猶存n 雖然銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文對(duì)于銀行非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)的規(guī)范短期內(nèi)對(duì)債券需求形成利好，但經(jīng)過一季度的上漲，目前債市整體估值水平已經(jīng)不具優(yōu)勢(shì)，倘若未來一季度沒有受到大的利好因素催化，債券市場(chǎng)難以出現(xiàn)趨勢(shì)性行情，票息收入仍將成為債券市場(chǎng)主要收益來源，因此，信用債相對(duì)于利率產(chǎn)品而言仍具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，一季報(bào)中鵬華豐收基金經(jīng)理也曾表示“部分票息較高、信用資質(zhì)較佳的品種也較易依靠票息的增長(zhǎng)對(duì)沖市價(jià)波動(dòng)”。n 信用債等級(jí)配置上，出于對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)回落及非標(biāo)融資監(jiān)管背景下部分企業(yè)

20、資金鏈斷裂的擔(dān)憂，債券基金在信用風(fēng)險(xiǎn)方面保持了較高的重視和警惕，對(duì)高評(píng)級(jí)信用債的青睞有增無減。一季報(bào)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，開放式債券基金前5大重倉債券中AAA、A-1等高評(píng)級(jí)、優(yōu)資質(zhì)債券權(quán)重占比46%，約占據(jù)了信用債配置的半壁江山，在低評(píng)級(jí)債整體估值優(yōu)勢(shì)缺乏、收益率曲線繼續(xù)下行空間有限的預(yù)期下，較好地體現(xiàn)了基金經(jīng)理對(duì)相對(duì)價(jià)值較高的高評(píng)級(jí)債的偏好。n 細(xì)分高評(píng)級(jí)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)，如下圖所示，截止2013年一季度末，AAA級(jí)信用債持倉比例僅15%，相較2012年四季度末占比（31%）縮水一半，而A-1級(jí)短期融資券則在去年末23.82%水平上進(jìn)一步提升至31.17%高位，一方面與年初極度充裕流動(dòng)性環(huán)境推升的債市行

21、情中短融收益率降幅較大有關(guān)，另一方面短融的期限特征使得其具有提高投資組合流動(dòng)性、降低基金整體久期風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)勢(shì)，在3月份市場(chǎng)調(diào)整階段具有一定的防御價(jià)值。圖表8：基金一季度信用債內(nèi)部配置結(jié)構(gòu)來源：國(guó)金證券研究所 貨幣基金：風(fēng)險(xiǎn)收益配比高，短期潛伏標(biāo)的好 n 在當(dāng)前股市和債市投資機(jī)會(huì)均不太明朗的市場(chǎng)環(huán)境中，投資者可暫時(shí)潛伏于貨幣基金中，分享短期月末因素和五一假期背景下利率上漲收益。當(dāng)然，隨著季末和節(jié)日效應(yīng)的消失以及流動(dòng)性的衰減，貨幣基金高收益將逐步向合理水平回歸，相應(yīng)的，短期理財(cái)債基、定期開放的分級(jí)基金A端的相對(duì)價(jià)值將提升，屆時(shí)可增加關(guān)注。n 作為流動(dòng)性較強(qiáng)的現(xiàn)金管理工具，貨幣市場(chǎng)基金更多的是為投資者

22、提供短期閑置資金的投資渠道，可以作為活期存款的升級(jí)替代品種，可重點(diǎn)關(guān)注南方增利、博時(shí)現(xiàn)金、方達(dá)貨幣、華夏現(xiàn)金、廣發(fā)貨幣等產(chǎn)品。此外，華寶添益、銀華日利等場(chǎng)內(nèi)交易型貨幣基金在提高投資者存量資金使用效率上功能顯著，機(jī)構(gòu)投資者可酌情關(guān)注。2季度固定收益類基金投資策略建議：優(yōu)化結(jié)構(gòu)，強(qiáng)調(diào)靈活n 近日債市監(jiān)管風(fēng)暴升級(jí)，8號(hào)文推升的債市行情戛然而止，債券收益率及資金利率快速上行，但在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇預(yù)期逐漸減弱、通脹處于較低水平的背景下，貨幣政策可能仍將維持中性偏寬松的取向，債市收益率上行風(fēng)險(xiǎn)并不顯著，不宜過度悲觀。當(dāng)然，綜合考慮債券估值、供求變化、及資金利率等因素，債市獲取資本利得的空間也相對(duì)有限，信用債投資

23、的票息收益為基金的主要收益來源。n 然而，結(jié)合股票市場(chǎng)環(huán)境來看，雖受制于房地產(chǎn)調(diào)控、銀行監(jiān)管政策調(diào)整、歐美債務(wù)危機(jī)深化、禽流感疫情突發(fā)、雅安地震爆發(fā)、IPO重啟等因素制約不具有系統(tǒng)性行情，但在改革推進(jìn)釋放政策紅利的大背景下，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)始終存在。在此背景下，對(duì)可轉(zhuǎn)債和股票結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的把握仍將對(duì)基金投資收益構(gòu)成補(bǔ)充。n 基金投資策略上，鑒于債市不具有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，建議適當(dāng)縮短基金組合久期和杠桿比例，優(yōu)化配置結(jié)構(gòu)，將中短久期、中高評(píng)級(jí)債作為核心資產(chǎn)配置，以獲取持有期的絕對(duì)收益為主要目標(biāo)，并適當(dāng)減持估值優(yōu)勢(shì)減弱而潛在信用風(fēng)險(xiǎn)加大的中低評(píng)級(jí)債。同時(shí)，由于股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)仍然存在，偏債類基金可通過

24、波段操作把握結(jié)構(gòu)行情來增強(qiáng)基金投資收益，權(quán)益投資部分操作上靈活度較高的產(chǎn)品可側(cè)重關(guān)注。QDII基金：重新審視組合，降低風(fēng)險(xiǎn)敞口資產(chǎn)配置格局基本不變，海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)提升n 地區(qū)配置：1季度，QDII基金的地區(qū)配置格局未變，繼續(xù)以新興市場(chǎng)為主。投資比重占前5名的國(guó)家地區(qū)分別是中國(guó)香港、美國(guó)、韓國(guó)、印度和中國(guó)臺(tái)灣；從季度環(huán)比看，香港和泰國(guó)的投資比重上升較快，分別為0.53%和0.48%；而美國(guó)、韓國(guó)的地區(qū)配置比重下降較快，分別為0.62%和0.34%。見圖表9。n 行業(yè)配置：1季度，QDII基金重點(diǎn)配置在金融、非日常消費(fèi)、信息技術(shù)、能源、工業(yè)類股票。與上季度格局相比亦基本未變。環(huán)比看，由于1季度公

25、用事業(yè)等防御類的股票市場(chǎng)表現(xiàn)較好，QDII在公用事業(yè)類的投資配比上升最快，增加1.4%；其次，金融類股票的配置比例上升0.67%。而下降較快的行業(yè)分別是電信業(yè)務(wù)和原材料，為1.5%和0.66%。見圖表10。n 綜合QDII基金經(jīng)理在1季報(bào)中的觀點(diǎn)，整體對(duì)2季度的海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)提升。“考慮到2011年開始美國(guó)政府支出出現(xiàn)了1970年代的首次下降，雙赤字的縮減會(huì)進(jìn)一步支持美元匯率轉(zhuǎn)強(qiáng)，不利新興市場(chǎng)整體流動(dòng)性的支持。過去六個(gè)季度，我們已經(jīng)連續(xù)提出美元轉(zhuǎn)強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)局目前已經(jīng)持續(xù)討論量化寬松政策退出的可能性，對(duì)于股市與債市的沖擊我們必須進(jìn)一步觀察，唯一確定的是，市場(chǎng)的震蕩加大”（上投新興）。“

26、全球市場(chǎng)可能以震蕩調(diào)整為主”（南方全球）。“預(yù)計(jì)2013年2季度，全球市場(chǎng)將進(jìn)入一段時(shí)間的調(diào)整，波動(dòng)性將顯著變大，待經(jīng)濟(jì)基本面情況更為清晰、明朗才能更好表現(xiàn)”（廣發(fā)亞太）。n 在區(qū)域市場(chǎng)表現(xiàn)方面，基金經(jīng)理看法較為分化：新興市場(chǎng)方面：“美國(guó)市場(chǎng)在創(chuàng)出新高后標(biāo)普500的動(dòng)態(tài)市盈率已經(jīng)高于14倍，而新興市場(chǎng)的10.8倍估值相對(duì)較低，具有投資價(jià)值”（招商金磚）。“二季度港股市場(chǎng)溫和震蕩上行可能性比較大。因?yàn)橹袊?guó)政府仍將力求保證今年社會(huì)融資總量的合理增長(zhǎng)；美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)當(dāng)前的量化寬松政策仍將是大概率事件，距離全面退出量化寬松政策尚十分遙遠(yuǎn)，從而保證了港股市場(chǎng)在二季度繼續(xù)保持充裕流動(dòng)性”。（華寶海外中國(guó)）“

27、 全球新興市場(chǎng)將表現(xiàn)分化，受益于勞動(dòng)力成本低下和傳統(tǒng)行業(yè)遷移的區(qū)域，例如泰國(guó)、印尼、越南等將表現(xiàn)不錯(cuò)；中國(guó)經(jīng)濟(jì)由于不確定性大，同時(shí)新政府在改革方面的舉措暫時(shí)未見顯著，市場(chǎng)表現(xiàn)會(huì)大大呈現(xiàn)政策市的特征（廣發(fā)亞太）。n 成熟市場(chǎng)方面：“我們依然對(duì)美國(guó)市場(chǎng)抱有較大的信心（博時(shí)標(biāo)普500）”；“納斯達(dá)克100指數(shù)雖然短期內(nèi)在創(chuàng)新高后，存在獲利回吐的壓力，但美股整體上漲的趨勢(shì)尚未看到反轉(zhuǎn)的跡象”（國(guó)泰納指100）。新興市場(chǎng)n 大宗商品面臨短期調(diào)整：“影響黃金價(jià)格的基本因素并未發(fā)生本質(zhì)的改變；近期黃金市場(chǎng)的大幅波動(dòng)更多是投資市場(chǎng)由于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對(duì)于量化寬松政策有可能推出的擔(dān)憂，以及前期獲利回吐的壓力”（嘉實(shí)

28、黃金）。“對(duì)于油氣市場(chǎng)后市，市場(chǎng)寬松的貨幣政策和溫和的通脹數(shù)據(jù)，支持強(qiáng)周期的股票類資產(chǎn)繼續(xù)看好。同時(shí)，由于一季度的漲幅可觀，我們不排除二季度會(huì)有調(diào)整和一些波動(dòng)”（諾安油氣）。“二季度油氣基金的表現(xiàn)可能以波段性的投資機(jī)會(huì)為主”（華寶油氣）。“下一階段原油呈振蕩走勢(shì)的可能性很大，農(nóng)產(chǎn)品在夏天接近時(shí)波動(dòng)性會(huì)很大，黃金還沒有出現(xiàn)明顯的上漲趨勢(shì)。在操作上，減少貴金屬方面的證券的倉位，逢低加大能源方面的證券的倉位，并增加對(duì)于債券的配置（博時(shí)抗通脹）。”n 未來市場(chǎng)的面臨風(fēng)險(xiǎn)因素包括：1）歐債危機(jī)有重新抬頭跡象；美國(guó)財(cái)政問題仍舊存在較大不確定性；2）新興市場(chǎng)國(guó)家通脹如果大幅上升，相關(guān)國(guó)家的貨幣政策可能收緊（

29、國(guó)投新興）等。圖表9： QDII的地區(qū)配置（2013Q1/2012Q4）圖表10： QDII的行業(yè)配置（2013Q1/2012Q4） 來源：國(guó)金證券研究所；wind2季度QDII基金投資建議：重新審視組合，降低風(fēng)險(xiǎn)敞口n 進(jìn)入4月份以來，美股在創(chuàng)出歷年新高后，后續(xù)漲勢(shì)不足。在包括蘋果、美國(guó)銀行、EBay與UnitedHealth等部分美股季報(bào)不達(dá)預(yù)期之下，引發(fā)市場(chǎng)空頭壓力加大。美國(guó)疲軟的勞動(dòng)力市場(chǎng)沒有改善。同時(shí)，中國(guó)第一季度低于預(yù)期的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值數(shù)據(jù)，和近期疲弱的美國(guó)股市走勢(shì)，也壓迫恒生指數(shù)回吐2012年10月份以來的漲幅。從QDII業(yè)績(jī)看，近期，配置在美國(guó)等發(fā)達(dá)地區(qū)房地產(chǎn)股及REITs品種上的房地產(chǎn)行業(yè)基金排名靠前；而在黃金期貨價(jià)格出現(xiàn)罕見暴跌之后的黃金類QDII和大宗商品類QDII凈值損失較大。n 在目前市場(chǎng)不確定性之下，建議投資者重新審視在大宗商品以及權(quán)益類品種等海外風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上的風(fēng)險(xiǎn)敞口；可以通過直接降低倉位，減少指數(shù)型基金的配置來操作；或者在持倉結(jié)構(gòu)中，在趨向公用事業(yè)、醫(yī)療、日常消費(fèi)品等偏防御行業(yè)風(fēng)格的QDII品種中，選擇風(fēng)格穩(wěn)健的品種。此外，鑒于美國(guó)房地產(chǎn)復(fù)蘇的確定性，可增持在美國(guó)等發(fā)達(dá)地區(qū)REITs