1、國際商貿(mào) I International TradeInternational Trade 人民幣匯率對中國對外直接投資的影響分析 廣東外語外貿(mào)大學(xué)詹前姦 摘 要：水文以中國19962011年同總量數(shù)攜為計畳贏*通it GARCH樓熨計算人氏幣矣傢有效匯卑的it動分別采用向畳白回歸樸 fi(VARM廣叉脈沖響應(yīng)國數(shù)以及方星分解尋方廉.才人氏幣實(shí)障有效匯彳水甲菱化及匯事it動時中國對外直接授貴的進(jìn)行矣 證分比 實(shí)證結(jié)果岌現(xiàn)人氏幣矣障有效匯車水平甘外直接投責(zé)在短期內(nèi)是正向參*但爰長期來看，人民幣實(shí)際有效匯阜人良幣貶值 與對外投責(zé)正相關(guān).另外在筮期內(nèi).矣掙有效匯皐汶動越大.對外直接投資浪出量疋少,而

2、4長期中.則反之。最后*文結(jié)合實(shí)證分析的 結(jié)果捉出了柯直的政策建議。 關(guān)鍵詞：中及對外査按投貴 人氏幣矣標(biāo)有效匯牟 匯牟it動 VARM3J 中圖分類號：H52 文獻(xiàn)標(biāo)識碼M 文章編號：1005-5800(2013)04(a)-149-03 匯率是表示一國貨幣對于另一國貨幣的比率是斎要的經(jīng)濟(jì) 指標(biāo)。在經(jīng)濟(jì)開放的條件下，匯率的變化影響到全球資本的流動. 同時也影響了一個國家國際貿(mào)易和國際投資的方向與規(guī)模。1978 年改革開放以來我國人民幣匯率制度經(jīng)歷了不斷的調(diào)整 1994年 人民幣實(shí)現(xiàn)并$九996年實(shí)行人民幣經(jīng)常項(xiàng)目可自由兌換998年 亞洲金融危機(jī)后實(shí)施廠盯住黃元”的匯率制度,2005年7月21

3、日,我 國對完善人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)行改革改革之后實(shí)行以市場供 求為基礎(chǔ)、空考一籃干貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯屮制度.截 至2013年1月1日人民幣兌美元已經(jīng)向6.20:1逼近.由此可見人民幣 匯率波動越來越富有彈性,也增加了對我國經(jīng)濟(jì)影響的不確定性, 比如對我國對外直接投資的影響。 雖然我國對外直接投貸(簡稱OFD】)起步比較晚但發(fā)展迅 猛而且已經(jīng)具條一定規(guī)模。2011年8月30日.2011年中國對外直接 投資公報發(fā)布中國時外直接投資凈額746 5億芙元，較上年堆長 & 5%.20022011年沖國對外宜接投資年均增長速度為44.6%。由 此我們可以知道，近年來中國對外直接投資的規(guī)

4、模呈現(xiàn)出逐年增 長的趨勢,人民幣匯屮變動對其的形響程度也將增大所以，本文 從實(shí)證角度探討人民幣匯率變動對我國對外直接投資的影響防 范匯來帶來的風(fēng)險是很有現(xiàn)實(shí)意義和必要的。 1匯率影響對外直接投資的理論與實(shí)證研究回顧 匯率影響對外直接投資的途徑可分解為兩個主要層面:第一 是匯率水平的變動第二是匯率波動的劇烈程度。這兩個層面對于 OFDI流出的影響并不是相同的當(dāng)前大多數(shù)理論和實(shí)證研究都支 持母國貨幣相對東道國升值可以促逬母國對外直接投論而匯率 波動的形響則在理論和實(shí)證上都冇較大爭議. 關(guān)干第一個問題,FrootftStein(1991)出廠相對財富理論 J 該理論認(rèn)為母國貨幣升值以后使跨國企業(yè)在東

5、道國的生產(chǎn)投入 如土地勞動力設(shè)備和東道國企業(yè)的資產(chǎn)祁變得相對便宜了，這 會刺激跨國企業(yè)傾向于増加其在東道國的投資鼓勵對外投資國 以兼并收購的方式得到更多優(yōu)質(zhì)的外國資產(chǎn)。BemissyQu6W等人 (2001)認(rèn)為OFDI的類型對于匯率對OFD】的影響有著重要影響。對 于資源導(dǎo)向型OFDI痔國企業(yè)的主要目的是利用東道國比較低的 生產(chǎn)要素價格來生產(chǎn)產(chǎn)品，之后將產(chǎn)品妻回國內(nèi)市場或者投向全 球市場。因此東道國貨幣貶值將有利干東道國生產(chǎn)的產(chǎn)品出口 會 促進(jìn)跨國金業(yè)對東道國的投論而東道國貨幣升值將不利于東道 國生產(chǎn)的產(chǎn)品出口， 會抑制跨國企業(yè)對東道國的投資。相反，對于 市場導(dǎo)向型OFDI,跨國企業(yè)的目的是

6、生產(chǎn)的產(chǎn)品在東道國銷售, 以期占領(lǐng)東道國市場。在這種情況下東道國貨幣升值會增加跨國 企業(yè)的利潤，促進(jìn)其對東道國的投呱,而東道國貨幣貶值則會減少 跨國公司的利潤，從而會減少其對東道國的投資. 在匯率波動與OFD咲系的研究中，比較有影響的主要理論有 “實(shí)際期權(quán)論”和“柔性生產(chǎn)論丁實(shí)際期權(quán)理論” (Campa,1993)的 主要觀點(diǎn)是由于OFDI具有不可逆性匯牢的頻緊波動會增加跨國 企業(yè)投資的收益風(fēng)險。跨國企業(yè)的利潤等于其跨國投資未來收入 的現(xiàn)值減去沉沒成本，風(fēng)險增大時跨國投資企業(yè)將需要更爲(wèi)的投 資溢價來抵消可能出現(xiàn)的損失在這種情況下， 企業(yè)可能會選擇放 棄部分項(xiàng)目來等待更好的時機(jī)，這使得-國的OF

7、D】下降。因此. 匯率波動増大會抑制OFDI的堪長。但是目前國際上也右*位學(xué)者 認(rèn)為匯半波動與OFDIZ間冇在正向關(guān)系。如柔性生產(chǎn)論円就認(rèn) 為匯率波動對本國OFD存在促進(jìn)作用，跨國公司為了降低國際生 產(chǎn)經(jīng)營所帶來的風(fēng)險會選擇在多個國家進(jìn)行生產(chǎn)來降低潛在風(fēng) 險,并且其在海外的生產(chǎn)能力會隨著匯率波動率的增大而提高. Goldberg和Kolstad(l995)以實(shí)證分析了 1978T991年匯率波動對 美國在英國、加拿大和日本直接投資的影響，結(jié)果表明會匯半波動 對本國對外克接投資有促進(jìn)作用。 2實(shí)證分析 2.1數(shù)據(jù)選取與數(shù)據(jù)處理 本文所采用的樣本數(shù)據(jù)是1996-2011年的年度數(shù)據(jù)其中 1996-

8、2002年的中國對外直接投資年度數(shù)據(jù)是來自于聯(lián)合國貿(mào)易 與發(fā)展委員會(UNCTAD)統(tǒng)計網(wǎng)站,20032011年的中國對外宜接 投資年度數(shù)據(jù)是來自于中國商務(wù)部發(fā)布的各期中國對外直接投 資統(tǒng)計公報.OFD1數(shù)據(jù)是以億美元計價的。 由干對外直接投資是一個考世全球性投資成本的策略選擇 過程，故本文選取人民幣夾際有效匯率作為反映人民幣匯率變化 的基本變很。 人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)來自于中經(jīng)網(wǎng)的實(shí)際冇效 匯申月度數(shù)據(jù)統(tǒng)汁，以2005年為基期(ReegJ.采用間接標(biāo)價法(匸 率上升， 本幣升值)人民幣實(shí)際有效匯率年度數(shù)據(jù)是月度匯率12個 月的數(shù)學(xué)平均值，記為Rccr. 2013*4耳 1149Intern

9、ational Trade International Trade 丨國際商貿(mào) 在匯申波動的測址上，本文采用廣義自回歸條件異方差 (GARCH)模型測算同時為了克服年度數(shù)據(jù)較少的缺點(diǎn),本文利 用1996年1月至2011色12月的月度數(shù)據(jù)測算出毎個月的月匯率波動 率然后以毎年月度數(shù)據(jù)的卩均值得到年度波動值記為VE。 為了消除同方差,對變雖取對數(shù)，分別表示為InOFDlJnReer、 InVE。考蟲到時間序列的待征在建立VAR模型之前我們先對三 組數(shù)據(jù)分別進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，以判斷結(jié)果是否穩(wěn)定。 表1 ADF單位根檢驗(yàn)結(jié)果 制&形弍 ADF紳伉 InOFDI (C.T.l) -2.39WO9

10、-3.79H72 不平ea A InOFD! (0.0.1) -2.571183 -1.97W78 平is InReer (C.O.I) -I.6MI59 -3.0988% 不率空 InRccr (0.0 1) -3 為乃76 -1.97097R InVE (C.0.1) -2.602691 -3.098896 不字e AlnVE (0.0,1) -3.458031 -1.970978 1 注:檢驗(yàn)形式(C,T,K)中的三項(xiàng)依次是表示檢驗(yàn)式中有常數(shù) 項(xiàng)時間趨勢項(xiàng)和滯后階數(shù)。表示在5%的水平上拒絕非平穩(wěn)的 原假設(shè)。是表示-階差分。 滯 后 階 數(shù) 項(xiàng) 的 選 擇 由A I C和S C 最 小 值

11、 決 定 。 從表啲槍驗(yàn)結(jié)果表明:變filnOFDIJnReerJnVE都不平穩(wěn). 而它們的一階差分序列都枉5%的臨界值水平上是平隱的，町以得 知它們均為一階差分平穩(wěn)變量。 2.2建立模型 本文將使用OFDLReer. VE這三個變址的年度數(shù)據(jù)建立一個 VAR模型來研究1996 2011年人民幣實(shí)際有效匯率水平變化及波 動對中國對外直接投資的影響。同時為了減少井方差的影響，我們 對這三個變駁都取自然對數(shù)處理后的變址分別定義為InOFDI. InRcerJnVE.假設(shè)滯后階數(shù)為k,用這三個變雖可以構(gòu)造如下 VAR(k)模型： K = r + 0/ 八 + 2 + + Yt k 七七 i (I)

12、其中/ = (lnOFDI“ lnReeg InVEAC代表(n X 1)維常 數(shù)向ft 0(/ = 12C表示(n xn)維的自回歸系數(shù)矩陣冊表 示n x 1維的向量白噪聲。一般采用最小二乘佔(zhàn)計(OLS)對VAR模 型進(jìn)行系數(shù)估計。 因?yàn)椴划?dāng)?shù)臏笃跀?shù)對協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果會有較大的影響，因 此我們需要確定合適的滯后期匕根據(jù)LR.AIC和SC等多種準(zhǔn) 則,對不同VAR對應(yīng)的值進(jìn)行測試,我們可以得知最優(yōu)滯后回歸 階數(shù)是UBPVAR(l)模型是堆佳的檢驗(yàn)?zāi)Ｐ汀?由此，F(xiàn)面的分析中我們建立felnOFDIJnReerJnVE間滯 后一期的VAR模型： IntJTO/f 14.45 0.9977nOFDI

13、, .i-3. 94 Infecr i Q22ln抵 m (0.71) (6.44) _ (-1.00) (-0.14) 艮艮=0. 8035 F=o 7500 F=15. 0542 In Keen = 0.8143 + 0.0124 n 0FD( ( -1 + 0.6183In Keen - / 0 Mil lnMFi i 心 (0.69) (1.40) (3 (-1.28) ( () ) =0. 6468 ?=o. 5505 F=6. 7173 In VE = 0.0M7 In OA -1 - 0.3606 In Keen -1 0.2255 In 甌 c (-2.20) (0.15) (

14、-0.54) (-0.7?) R 二0. 3463 F=0.2137 F=2. 1780 同時我們對該VAR模型估計結(jié)果進(jìn)行平袪性檢驗(yàn)，得到 VAR模型里沒有大1的特征根，可以判斷該模型是一個平穩(wěn)的系 統(tǒng),可以繼續(xù)對其進(jìn)行脈沖響應(yīng)函數(shù)分析和方差分解分析。 2.3脈沖響應(yīng)和方差分解 本文將使用由Koop等(1996)年提出的廣義脈沖響應(yīng)因數(shù)來 分析模型受到某種沖擊時對系統(tǒng)的動態(tài)影響。圖1給出了 Inofdi對 于lnreer和Ize個標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的棟沖響應(yīng)函數(shù)圖在下面兩個 圖中,橫軸是表示沖擊作用的滯后期間數(shù)(單位:年)，縱軸是表示 Inofdi的響應(yīng)，實(shí)線代表脈沖響應(yīng)函數(shù)，虛線代表正負(fù)兩倍標(biāo)準(zhǔn)差

15、 偏離帶。 從圖1(a)町以知道Jnreer每上升一個點(diǎn)卩升值1%在當(dāng)期 會導(dǎo)致lnofdi增加0.19%,但是這種促進(jìn)作用在第二期就減弱 為0.04%,并且在第三期消失,從第三期開始就導(dǎo)致Inofdi減少 0.04%,并且在后面一直保持這種效應(yīng)，即lnreer從第三期開始與 Inoftii成負(fù)相關(guān)。從圖1(b)可以看到Joofdi對來自lnve的沖擊反應(yīng)也 不是很靈敏增加1%,在第一期使得Inofdi減少T0.05%,并使 Inofdi第二期減少了 0.12%,之后就迅速上升，對于第五期及之后的 Inofdi影響甚至為正. 下面我們將利用方差分解法來分析lnreer與】nve對VAR模型 中

16、Inofdi變動的貢獻(xiàn)程度。圖2給出了 Inofd訪差分解的結(jié)果。圖中 橫軸是表示滯后期間數(shù)(單位:年);縱軸是表示其他變量的面獻(xiàn)牢 (單位百分?jǐn)?shù)人 圖2對于Inofkli的方差分解結(jié)果表明中國對外直投資主要取 決于自身的強(qiáng)化效應(yīng)， 貢獻(xiàn)度一宜保持在80%以上Jnve的沖擊對 Inofdi的影響十分微弱始終處于2%以下。lnreer對Inofdi的沖擊影 響從第一期開姐顯現(xiàn)，逐步增加，在第十期超過了 17%。 150 I 20)3年A 月 wwwchlnobf.nel國際商貿(mào) I International TradeInternational Trade 3結(jié)論和建議 實(shí)證結(jié)果表明人民幣實(shí)際

17、有效匯率水平對外直接投資影響結(jié) 果在短期內(nèi)是和“相對財富效應(yīng)論”的結(jié)果是一致的，認(rèn)為人民幣 升值可以促進(jìn)中國對外直接投資但是長期來看，人民幣實(shí)際有效 匯率貶值是與對外投資正相關(guān)這可能是中國對外直接投資在短 期內(nèi)成本導(dǎo)向型的投資會占據(jù)主導(dǎo)，而長期時市場導(dǎo)向型的投資 會增加.本文在匯率波動對中國對外直接投資影響的結(jié)論上，短期 是與風(fēng)險規(guī)避論”是一致的，而長期的結(jié)論卻是與柔性生產(chǎn)論” 相同。這說明了跨國投企經(jīng)驗(yàn)缺乏的企業(yè)跟擁有豐富海外投資經(jīng) 驗(yàn)的企業(yè)反應(yīng)是有所不同的。這是由于發(fā)展中國家對外直接投資 經(jīng)驗(yàn)匱乏，一旦東道國貨幣出現(xiàn)波動，出自于對匯率波動對未來收 入和生產(chǎn)成本的不確定性，而不敢貿(mào)然投資.

18、基于研究結(jié)論本文給出如下政策建議： (1) 加快產(chǎn)業(yè)升圾，實(shí)現(xiàn)對外直接投資跨越式發(fā)展,(2)堅(jiān)持推 進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程.(3)放松匯率管制，讓匯率更自由的浮動(4) 完善金融體系，建立風(fēng)險防范機(jī)制。 參考文獻(xiàn) 陳恩王方方中國對外直接投資影響因素的實(shí)證分析一 基于2007-2009年51際面板數(shù)據(jù)的考察J商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管 理.2011(8). 2 程瑤,干津平人民幣匯率波動對外商直接投資影響的實(shí)證分 析J 世界經(jīng)濟(jì)研究,2009. (3) 王鳳麗人民幣匯率對我國對外直接投資的形響一基于ECM 模型的檢驗(yàn)J 經(jīng)濟(jì)問題探索,2008(3). 于津平匯率變化如何影響外商直接投資(J世界經(jīng) 濟(jì),2007. Buckley Peter J etal. The determinants of Chinese outward foreign direct investment. Journal of International Business Studies 200