1、一、套期保值的基本原理1、期貨市場與現(xiàn)貨市場的關系期貨市場 獨立又相關 同類商品價格 受共同因素影響現(xiàn)貨市場 價格走勢基本一致 相反操作、盈虧相抵、鎖住價格、保證正常盈利（1）完全套期保值 若套期保值者在一個市場上的盈利完全抵補另一個市場上的虧損，這樣的套期保值稱為完全套期保值。（2）不完全套期保值 若套期保值者在一個市場上的盈利不能完全抵補另一個市場上的虧損，這樣的套期保值稱為不完全套期保值。現(xiàn)實中，更多的是不完全套期保值，其原因是：l期貨合約的標準化使套期保值者很難根據(jù)自己的需要在交易量和交割月上做出完全合意的選擇；l期貨價格與現(xiàn)貨價格雖然呈同方向變化，但未必呈同幅度變動，因而投資者將面臨

2、一定的“基差風險”。（1）含義 套期保值者利用期貨交易，為沒有開辦期貨的商品進行的套期保值；也就是說，這種套期保值的資產(chǎn)與期貨的標的資產(chǎn)不是同一種資產(chǎn)。這種以一種資產(chǎn)的期貨合約為另一種資產(chǎn)實施的套期保值稱為“交叉套期保值”。（2）理論基礎 不同現(xiàn)貨價格與不同標的物期貨價格（或標的物現(xiàn)貨價格）之間的相關性。例如，各種債務憑證之間存在利率相關性，這樣，就可以用一種債務憑證為標的物的期貨合約為另一種債務憑證實施交叉套期保值。 在交叉套期保值中，一般存在“基差風險”。1）基差的概念 擬保值的某一商品現(xiàn)貨價格與所使用合約的期貨價格之間的差。2）計算公式 基差擬保值商品的現(xiàn)貨價格-所使用合約的期貨價格（3

3、）數(shù)學描述記 分別為t1時刻擬保值商品的現(xiàn)貨價格、標的物現(xiàn)貨價格和標的物對應的期貨價格；記 分別為t2時刻擬保值商品的現(xiàn)貨價格、標的物現(xiàn)貨價格和標的物對應的期貨價格；基差b1=s1-f1；基差b2=s2-f2=(s2- )+( - f2)第一部分為兩項資產(chǎn)不一致產(chǎn)生的基差，第二部分為狹義的基差。套期保值就是要基差達到最小，即使此兩部分應最小。1s*1s2f2s*2s1f*2s*2sl套期保值涉及兩個市場：現(xiàn)貨市場和期貨市場；l套期保值的關鍵是擬保值的商品現(xiàn)貨價格與所使用合約的期貨價格之間的相關性，相關性越強，套期保值的效果越好，基差風險越小。（一）擬保值資產(chǎn)的商品價格風險的估計與套期保值目標的

4、確定1.價格風險的估計和預測 價格的變動方向、變動程度、發(fā)生概率、影響程度、損失可能、保值成本等；2.套期保值目標的確定 指套期保值的程度，即是完全套期保值還是不完全套期保值以及套期保值要達到的程度。 對于金融資產(chǎn)，套期保值目標區(qū)間一般指：匯率變化承受區(qū)間、利率變化承受區(qū)間、股價變化承受區(qū)間等。（1）預計未來現(xiàn)貨價格變動的可能性及變動方向 例： 向不利方向變動的概率為60%；向有利方向變動的概率為30%；不變的概率為10%（2） 預計未來價格變動的幅度 例： 不利方向變動幅度20%；有利方向變動幅度10%（3）損失的可能和可能損失額例： 損失的可能 60%*20%=12%；可能損失額100萬*

5、12%=12萬元（4）預計套期保值的機會成本例： 100萬*30%*10%=3萬元（5）計算套期保值的直接成本：0.5萬元（6）作出套期保值與否的選擇例：（3）（4）（5） 12萬元3萬元0.5萬元1、期貨合約種類的選擇(s2- 盡量小)（1）直接套期保值時，選擇與擬保值商品一致的期貨合約；（2）交叉套期保值時，選擇與擬保值商品具有最高相關性的期貨合約；如：對利率期貨，可選擇期限、票息率接近的債務憑證；這樣，它們的利率相關性較大。2.選擇期貨交割月份( - f2最小)(1)選擇期貨合約月份的原則 根據(jù)現(xiàn)貨保值期限選擇緊跟其后保值期結束的期貨合約。（2）考慮的因素現(xiàn)貨保值期限；期貨合約的交割期；

6、期貨合約的相對價格。（3）緊跟其后的好處合約交易量大，流動性好期貨價格與現(xiàn)貨價格接近，基差較小。*2s*2s（三）套期保值比率的確定1、定義 套期保值比率指對現(xiàn)貨部位實行套期保值時，為達到套期保值的目的，應用某種期貨合約的數(shù)量。這一比率，在一定程度上決定了套期保值的效率。2、計算公式 所需期貨合約數(shù)=（現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值）*到期調整系數(shù) *加權系數(shù)（1）現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值：最基本的因素；例如： （2）到期調整系數(shù)：當期貨合約與現(xiàn)貨有著不同的到期日時，需要到期調整系數(shù)。例如：（3）加權系數(shù)：反映現(xiàn)貨價格與期貨價格之間的相關性。用于調整套期保值對象與套期保值工具的不同價格的敏感性（

7、四）套期保值策略的制定與實施-1、多頭套期保值： 先買進一定數(shù)量的某種期貨合約，在期貨合約到期前再賣出該合約以實現(xiàn)套期保值的策略。2、空頭套期保值 先賣出一定數(shù)量的某種期貨合約，在期貨合約到期前再買進該合約以實現(xiàn)套期保值的策略。 具體實施何種策略，主要取決于在現(xiàn)貨市場所持有的部位。一般而言，在現(xiàn)貨市場所持有的部位是多頭，則他應選空頭套期保值；如果在現(xiàn)貨市場所持有的部位是空頭，則他應選多頭套期保值。3、滾動套期保值1、套期保值者應有的態(tài)度2、套期保值者應注意的問題l 不做同方向交易l 數(shù)量匹配l 密切關注基差3、套期保值率套保率=期貨收益/現(xiàn)貨損失*100%（一）外匯期貨套期保值1、含義與分類l

8、 含義： 為了防止匯率波動，在期貨市場建立一個與現(xiàn)貨市場相反的部位，并在外匯期貨到期前進行對沖，以一個市場的盈利抵補另一個市場虧損，從而達到鎖定匯率，規(guī)避風險的目的。l 分類 多頭套期保值和空頭套期保值 應用于未來日期將發(fā)生外匯支出情況。若匯率上升將對自己不利，可以在期貨市場先做多頭，待匯率上升后再賣出對沖例：美國一進口商于9月16日與英國出口商簽定合同，進口12.5萬英鎊貨物，并約定于3個月后以英鎊付款提貨。由于預計英鎊匯率將上升，為鎖定進口成本，用外匯期貨套期保值。外匯現(xiàn)貨市場外匯期貨市場9月16日 與英國出口商簽定合同，進口12.5萬英鎊貨物，并約定于3個月后以英鎊付款提貨。其匯率為：$

9、1.6310/,共支付12.5萬*1.6310=20.3875萬$9月16日 買進2張12月份交割的英鎊期貨合約，成交的期貨匯率為： $1.6310/, 合約總價值為：12.5萬*1.6310=20.3875萬$12月6日 以當日即期匯率$1.6412/買入12.5萬英鎊，實際支付：12.5萬*1.6412=20.5150萬$12月6日賣出2張12月份交割的英鎊期貨合約，成交的期貨匯率為： $1.6412/，合約總價值為：12.5萬*1.6412=20.5150萬$盈虧：20.3875-20.5150=-$0.1275萬盈虧： 20.5150 -20.3875 =$0.1275萬1、套期保值比

10、率 套期保值比率=現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值 =12.5/6.25=2(張)2、實際支出美元 $205150-$1275=$203875實際匯率 $203875/ 125000=1.6310 $/套期保值率 $1275/$1275*100%=100% 通過一個市場的盈利彌補另一市場的虧損。3、通過外匯期貨交易，人們在避免匯率不利變動造成損失的同時，也放棄了因匯率的有利變動所帶來的利益。4、本例為完全套期保值，之所以如此，是因為現(xiàn)匯不但與期匯同方向變動，而且同幅度變動。 應用于未來某日期收入外匯，若匯率下降將對自己不利，可先賣出期貨，到期買入對沖以轉移風險。例：一家美國銀行將于3個月后收回一筆1

11、25萬英鎊貸款，為防范英鎊對美元貶值，做空頭套期保值。外匯現(xiàn)貨市場外匯期貨市場6月1日 預計3個月后收回一筆125萬英鎊貸款，當日即期匯率為$1.6769/ ，折合美圓為：125萬*1.6769=209.6125萬$6月1日 賣出20張9月份交割的英鎊期貨合約，成交的期貨匯率為： $1.6573/,合約總價值為：6.25萬*1.6573*20=207.1625萬$9月1日 以當日即期匯率$1.5382/賣出125萬英鎊，實際得到：125萬*1.5382=192.2750萬$9月1日買進20張9月份交割的英鎊期貨合約，成交的期貨匯率為： $1.5463/，合約總價值為：125萬*1.5463=1

12、93.2875萬$盈虧： 192.2750 - 209.6125 =-$17.3375萬盈虧： 207.1625 - 193.2875 =$13.875萬1、套期保值比率 套期保值比率=現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值 =125/6.25=20(張)2、實際得到美元 $ 192.2750 萬+$13.875萬=$ 207.1625萬 實際匯率 $ 207.1625萬/1250000=1.6573 $/ 套期保值率 $ 13.875 /$ 17.3375 *100%=80.03%3、通過外匯期貨交易，避免匯率不利變動造成的部分損失，但比不做套期保值損失的少（不做套期保值將損失-$17.3375萬，做套

13、期保值的損失為3.4625$萬）。4、本例為不完全套期保值，其原因是現(xiàn)匯與期匯變動幅度不同。另外，購買外匯期貨的數(shù)量要視外匯現(xiàn)貨市場的數(shù)量而定，這也是不完全套期保值的一個原因。 1、國庫券多頭套期保值（1）含義 用在投資者準備在未來某日買進國庫券現(xiàn)貨時，為規(guī)避利率下跌的風險（國庫券價格上升的風險），可購買國庫券期貨合約，以鎖定市場利率和國庫券價格。 2001954556360100%=8.99%20091萬萬500010098.665068現(xiàn)貨市場期貨市場10月初，預計12月5日有200萬美元面值的證券到期，準備投資國庫券。當時國庫券貼現(xiàn)利率9，購買成本：200萬美元（1-9%91/360）=

14、1954500美元10月初，買進2張12月份90天期國庫券期貨，imm指數(shù)91.00，合約價值：100萬（1990/360）21955000美元12月初，取得現(xiàn)金200萬美元，購買91天期國庫券，貼現(xiàn)利率為8，購買成本： 200萬美元（1891/360）1959566美元12月初，售出2份12月份90天期國庫券期貨，imm指數(shù)92，合約價值：100萬（1890/360）21960000美元多支付：5068美元盈利：5000美元購買國庫券實際成本：195955650001954556美元實際收益率 套期保值率1、套期保值比率國庫券期貨合約數(shù)=現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值 =200/100=2張2、

15、本例為不完全套期保值，其原因是國庫券實際持有天數(shù)（91天）大于90天（其它條件相同）。 （1）概念 套期保值者利用期貨交易，為沒有開辦期貨的商品進行的套期保值；也就是說，這種套期保值的資產(chǎn)與期貨的標的資產(chǎn)不是同一種資產(chǎn)。這里有兩種情況，一是用3個月的國庫券期貨對不是3個月的國庫券進行套期保值；另一種是用3個月的國庫券期貨對不是國庫券的其他短期金融資產(chǎn)進行套期保值。例如，某投資者6月10日，預計3個月后收到2000萬美元款項，當時6個月期國庫券的貼現(xiàn)利率為12，投資者準備投資6個月期國庫券。為防止利率下跌的風險（國庫券價格上升），他準備用3個月期國庫券為其保值。日期現(xiàn)貨市場期貨市場6月10日6個

16、月期國庫券的貼現(xiàn)利率為12，某投資者預計3個月后將2000萬美元投資于6個月期國庫券。以價格為89.5買進40張9月份到期3個月的國庫券期貨合約，合約總價值為：100萬（110.590/360） 40 3895萬美元9月10日6個月期國庫券的貼現(xiàn)利率為10.5，投資者收到2000萬美元，投資于6個月期國庫券。以價格為91賣出40張9月份到期的3個月期國庫券期貨合約，合約總價值為：100萬（1990/360） 400 3910萬美元損益2000萬（10.5%12180/360）-15萬美元15萬美元l 套期保值比率 國庫券期貨合約數(shù)=（現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值）*到期調整系數(shù) 其中：hr套期保

17、值所需合約數(shù) s被套期保值現(xiàn)貨的名義價值 f每份期貨合約所代表的價值 mc被保值現(xiàn)貨的期限 mf期貨合約期限 r-到期調整系數(shù) 國庫券期貨合約數(shù)=（現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值）*到期調整系數(shù)=（2000/100）*（180/90）=40張fcmfmshrfcmmrl 本例為完全套期保值，其原因是2張國庫券期貨價格與一張6個月期的國庫券現(xiàn)貨價格變化方向相同和變化幅度一樣。例如，用3個月國庫券期貨為90天期商業(yè)票據(jù)套期保值，根據(jù)回歸分析，3個月國庫券與90天期商業(yè)票據(jù)利率相關系數(shù)為0.86，則為1億美元商業(yè)票據(jù)套期保值所需期貨合約數(shù)為: 套期保值所需合約數(shù) 100000000/1000000*0.

18、8686份現(xiàn)貨市場期貨市場4月7日，90天期商業(yè)票據(jù)貼現(xiàn)率為12，公司準備1個月后發(fā)行面值總額為1億美元的90天期商業(yè)票據(jù)，以籌措短期周轉資金9700萬美元4月7日，賣出86份6月到期的美國國庫券期貨合約，價格91.00，合約價值：100萬（1-990/360）*86=84065000美元5月7日，90天期商業(yè)票據(jù)貼現(xiàn)率為14，公司發(fā)行面值1億美元的商業(yè)票據(jù)籌措資金：1億美元（1-1490/360）9650萬美元5月7日，買入86份6月到期的美國國庫券期貨合約，價鉻88.70，合約價值：100萬（1-11.3090/360）*86=83570500美元少籌措資金50萬美元盈利494500美元凈

19、虧：50萬美元-494500美元5500美元實際籌資9650000049450096994500美元實際利息成本套期保值率億億022.121003121969945001%9.98%1005000004945001、套期保值比率 國庫券期貨合約數(shù)=（現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值）*加權系數(shù) 其中：hr套期保值所需合約數(shù) s被套期保值現(xiàn)貨的名義價值 f每份期貨合約所代表的價值 k-加權系數(shù)。加權系數(shù)是通過回歸分析求得的。 國庫券期貨合約數(shù)=（現(xiàn)貨名義價格/期貨合約價值）*加權系數(shù)= 100000000/1000000*0.8686份 kfshr在多數(shù)場合，可用歐洲美圓期貨代替國庫券期貨為各種短期金

20、融資產(chǎn)實施套期保值，其方法同上。歐洲美圓期貨以libor為報價基礎，主要適應于以浮動利率計息的資產(chǎn)、負債的套期保值。如多頭套期保值用在投資者規(guī)避市場利率下跌，從而減少利息收入的風險。投資者通過買進歐洲美圓期貨，在利率下跌時賣出期貨，以期貨市場上的盈利，彌補現(xiàn)貨市場上的虧損。現(xiàn)貨市場期貨市場3月15日，預計6月10日將收取貨款1000萬美元，且將此款投資于3個月期的歐洲美元定期存款，利率為7.653月15日，以92.4的價格買入10份6月份到期的歐洲美元期貨合約，6月10日，收取貨款1000萬美元，將此款投資于3個月期的歐洲美元定期存款，利率為5.756月10日，賣出10月份6月份歐洲美元期貨合

21、約，合約價格94.29，少收入利息1000（5.75%-7.65%）*90/360=-4.75萬$盈利（94.29-92.4）*100*25*10=47250$實際利息收入：1000*5.75%*90/360+ 47250191000美元實際存款利率(19.1/1000)*(360/90)=7.64%1、概念 長期利率期貨套期保值與短期利率期貨套期保值的基本原理相同，但由于長期利率期貨特定的交易規(guī)則，使得其操作過程與短期利率期貨套期保值不盡相同； 長期利率期貨套期保值中，最為復雜的是套期保值比率的確定。1）基本公式套期保值比率指期貨合約的頭寸與套期保值資產(chǎn)規(guī)模之間的比率。當套期保值資產(chǎn)的價格與

22、標的物資產(chǎn)的期貨價格之間的相關系數(shù)為1時，套期保值比率應為1，否則，則不為1。設：s:在套期保值期限內，現(xiàn)貨價格s的變化。f:在套期保值期限內，期貨價格f的變化。s: s的標準差。f: f的標準差。: s和f之間的相關系數(shù)h：套期保值率（加權系數(shù)）套期保值組合的價值為v=s-hf套期保值組合頭寸價格變化v=s -h f極小化套期保值組合頭寸價格變化的方差，得到最佳套期率:h= s /f最佳套期率期貨合約交易單位保值現(xiàn)貨面值總額套期保值所需合約數(shù)sp = + fp + error term 1）= 相關系數(shù)(sp, fp) 標準差(sp) 標準差(fp) 2）用最小二乘法直接求出3）如果=0，則

23、： = e( sp) / e( fp) 即使使用最好的統(tǒng)計方法，也存在實際價格的變化率與估計變化率之間不一致的風險.從統(tǒng)計學的觀點看， 是由歷史的期貨價格解釋現(xiàn)貨價格的程度.1- 是歷史的期貨價格不能解釋現(xiàn)貨價格的程度. 從經(jīng)濟學的觀點看， 是由期貨市場套期保值以減少現(xiàn)貨市場風險的比例.1- 是由期貨市場套期保值后仍不能規(guī)避的現(xiàn)貨市場風險的比例. 如：sp = 0.9 fp, = 0.80這說明通過期貨市場最優(yōu)套期保值，可以減少現(xiàn)貨市場風險的80%，但仍有20%的市場風險不能通過這類最優(yōu)套期保值予以規(guī)避。2r2r2r2r2r1）久期的定義 久期(又稱存續(xù)期)，是以加權平均數(shù)形式計算債券的平均到

24、期期限，用以衡量債券持有者在收到現(xiàn)金付款之前平均需要等待的時間2) 久期的計算公式其中：d久期 p0債券當前的市場價格 t債券的到期期限 pv(ct)債券未來第t期現(xiàn)金流的現(xiàn)值tti=10pv(c )tdtp 一個有效的套期保值，應使其現(xiàn)貨部位的價格變化恰為期貨部位所抵消，因此，有： 其中， 現(xiàn)貨價格變動額; 期貨價格變動額 hrhr 套期保值所需期貨合約數(shù) 久期一般以年表示，指債券的到期收益率變動一定幅度時，債券價格因此而變動的比例，反映債券價格利率的敏感性。 或 其中，r債券到期收益率hrppfeepfprdpprppd/這樣： 其中， 現(xiàn)貨價格 期貨價格 現(xiàn)貨久期 期貨久期epfpedf

25、drpdpeeerpdpfff將、代入hr實質上為加權系數(shù)。eeffdphr=dphrrpdrpdffee投資者持有面值1000萬美元，2016年到期，息票利率為9.25%的美國長期債券，準備用美國長期國債期貨做套期保值。該現(xiàn)貨債券價格為116美元，久期為9.50年，期貨價格為9112，久期為10.45年。則所需合約份數(shù)為：所需合約份數(shù)9.50 116hr=1.1510.45 91.37510001.15 11510萬（份）萬 除與采用前面相同的符號外，引入下列符號：ve ：現(xiàn)貨債券的市場價格；pf ：面值為$100,000的期貨的價格；vp：現(xiàn)貨債券與債券期貨組合的市場價格；因為在構建組合時

26、，期貨合約的價值為0，因此，組合的初始價值為：vp = ve. (1)因為： (2) (3) (4) )1 ()1 (rpdrp)1 ()1 ()1 (rvhrrprvefpeeffppvdhrpdvd設投資者期望的久期為：則 (5) 例如，當期望完全消除組合的利率風險時，期望的久期則為0. 例子：一個基金經(jīng)理，持有$100 million的國債組合，其久期為9.285 年，現(xiàn)價為$95 million，他期望將組合的久期減少為6 年；國債期貨的價格為$71,675，久期為8.674年，求所須的國債期貨合約數(shù)。.fepfeppvvdddhr)(*pd50296.5017167595000000

27、674. 8285. 96)(*fbpfbpfpvvdddn（1）優(yōu)點 適用于所有債券的套期保值。（2）局限性 在套期保值對象和套期保值工具收益率變動方向與幅度存在較大差異時，模型的運用效果不夠理想。其主要原因是收益率曲線的凸度問題（久期僅假定債券價格與收益率之間是線性關系）。 投資者5月1號，持有面值1000萬美元，2016年到期，息票利率為9.25%的美國長期債券，為防止3個月內利率上升帶來的風險，準備用美國長期國債期貨做套期保值。設該現(xiàn)貨債券價格為9916，久期為9.50年，期貨價格為9112，久期為10.45年。8月1號，該現(xiàn)貨債券價格變?yōu)?506，期貨價格為8622。（1）該投資者應

28、該進行多頭套期保值還是空頭套期保值？（2）計算套期保值所需合約份數(shù)；（3）列表說明套期保值的過程（即將有關數(shù)據(jù)填入下表中）（4）計算套期保值率1、基本原理：與其他品種相同； 2、分類（1）空頭套期保值 用在投資者持有股票和準備在未來某時發(fā)行股票的場合；目的是為了防止股票價格下跌帶來的風險；（2）多頭套期保值 用在投資者計劃在在未來某時買進股票的場合；目的是為了防止股票價格上升帶來的風險；套期保值所需的合約數(shù)為：日期 現(xiàn)貨市場期貨市場5月3日a公司計劃于一周后發(fā)行股票20萬股，每股25$,計劃收入500萬$，s&p500指數(shù)為456賣出22份6月份到期的s&p500股指期貨，指數(shù)

29、價格為458，合約價值： 458 500 22 =503.8萬$5月10日s&p500指數(shù)跌為442，a公司發(fā)行股票20萬股，每股24.25$,收入485萬$，買入22份6月份到期的s&p500股指期貨，指數(shù)價格為443，合約價值： 443 500 22 =487.3萬$損失-150000$盈利165000$228 .2145850050000001）兩個假設（1）現(xiàn)貨市場上，投資者所持有的證券組合與股價指數(shù)所包含的證券有完全相同的價格變動性；（2）在整個套期保值期內，現(xiàn)貨價格與期貨價格具有完全相同的價格變動幅度，即基差相同且為常數(shù)。2）實際情況 投資者所持有的證券組合與股價指

30、數(shù)所包含的證券不完全一致，它們往往具有不完全相同的價格變動性；即是它們的變化方向相同，價格變動幅度也往往不同。 這說明它們的收益率是不完全正相關性，因此，在套期保值時，應用加權系數(shù)進行調整。這個加權系數(shù)即為系數(shù)。（1） 系數(shù)的含義 系數(shù)是以反映某種證券或某組證券相對于整個市場風險程度的指標。|i| =1，證券i的收益率變動與市場平均水平相同|i| 1, 證券i的收益率變動大于市場平均水平l單一證券系數(shù)的計算方法1其中: x某一股價指數(shù)，代表股票市場的價格變動 y某一個股的價格變動 兩者之間的相關系 截距 隨機項，均值為零y= + x+ 單一證券系數(shù)的計算方法2其中: 股票i的系數(shù) 股票i與整個股市價格變動的協(xié)方差 整個股市價格變動的方差imi2mcov(r r )siimcov(r r )2ms單一證券系數(shù)的計算方法3itftimtfterrerriterftermtert時期內股票i的預期收益率t時期內的無風險收益率t時期內股票市場指數(shù)收益率l證券組合系數(shù)的計算其中，其中， 證券組合的系數(shù) 證券i的系數(shù) 證券i在組合中的權數(shù) n組合中證券的種類數(shù)ixip1pniiix其中，